MAKRO EKONOMİK ÖZEL NOT-Türkiye de konut sektörü: Balon değil; arz-talep dengesi

Transkript

1 MAKRO EKONOMİK ÖZEL NOT-Türkiye de konut sektörü: Balon değil; arz-talep dengesi Küresel krizle mücadele sırasında, likiditenin geleneksel ve geleneksel olmayan parasal genişleme yöntemleriyle sağlanmasının, konut fiyatları başta olmak üzere varlık fiyatlarında hızlı bir yükselişe neden olduğunu biliyoruz. Büyümenin önemli güçlerinden biri olan ve fiyatların hızlı bir şekilde değişebilmesi nedeniyle önemli sistematik risk haline gelebilen konut sektörüne yönelik balonların oluşup oluşmadığı da, dünyanın birçok ekonomisinde tartışma ve endişe kaynağı olmaya devam ediyor. Konut balonu tanımlamalarındaki farklılık, fiyatların gelişiminin yansıttığı belirsizlik gibi unsurların bu konuda ortak bir görüş oluşmasını zorlaştırarak, ekonomi ve piyasalar üzerinde yarattığı baskı karşısında, Türkiye de de konut balonu endişelerinin ne kadar geçerli olduğuna yönelik yaptığımız detaylı analiz sonunda aşağıdaki görüşlere ulaşıyoruz: Konut sektörünün arz-talep dengesinde öne çıkan göstergeler, hem Türkiye genelinde hem de İstanbul da yaşanan fiyat artışlarının balon oluşturmaktan uzak olup, artışın arkasında özellikle talep taraflı güçlü temel nedenlerin bulunduğuna işaret etmektedir Konut piyasasının destekleyici fonlama koşulları; hane halkının satın alma gücü; yabancıların konut piyasasına karşı ilgisi; artan genç nüfus; genel olarak dengeli olan arz-talep görünümü gibi unsurlar konut piyasasının ana itici güçleri Küresel sermayenin gelişen piyasalara yönelik gösterdiği dalgalanmaların kalıcı ve hasar verici boyutlara vardığı senaryo ise, konut piyasasına yönelik en önemli risk unsuru

2 2004Q2 2004Q4 2005Q2 2005Q4 2006Q2 2006Q4 2007Q2 2007Q4 2008Q2 2008Q4 2009Q2 2009Q4 2010Q2 2010Q4 2011Q2 2011Q4 2012Q2 2012Q4 2013Q2 2013Q4 2014Q2 2014Q4 2004Ç1 2004Ç3 2005Ç1 2005Ç3 2006Ç1 2006Ç3 2007Ç1 2007Ç3 2008Ç1 2008Ç3 2009Ç1 2009Ç3 2010Ç1 2010Ç3 2011Ç1 2011Ç3 2012Ç1 2012Ç3 2013Ç1 2013Ç3 2014Ç2 4Ç2 2014Ç1 Küresel krizle mücadele sırasında, likiditenin geleneksel ve geleneksel olmayan parasal genişleme yöntemleriyle sağlanmasının, konut fiyatları başta olmak üzere varlık fiyatlarında hızlı bir yükselişe neden olduğunu biliyoruz. Büyümenin önemli güçlerinden biri olan ve fiyatların hızlı bir şekilde değişebilmesi nedeniyle önemli sistematik risk haline gelebilen konut sektörüne yönelik balonların oluşup oluşmadığı da, dünyanın birçok ekonomisinde tartışma ve endişe kaynağı olmaya devam ediyor. Konut balonu tanımlamalarındaki farklılık, fiyatların gelişiminin yansıttığı belirsizlik gibi unsurların bu konuda ortak bir görüş oluşmasını zorlaştırarak, ekonomi ve piyasalar üzerinde yarattığı baskı karşısında, Türkiye de de konut balonu endişelerinin ne kadar geçerli olduğuna yönelik detaylı bir analizin, özellikle dış dalgalanmalara karşı kırılganlıklar açısından önemli olabileceğine düşünüyoruz. Konut balonu tanımlamasından başlayacak olursak, konut fiyatlarının, makro ekonomik dengelerin desteklemediği hızla ve sürekli bir şekilde artması sonucu, rasyonel ve sürdürülebilir olmayan yüksek noktalara erişmesi durumu olarak ifade edebiliriz. Konut balonundan bahsetmek için, fiyat artış ve azalışların arasında 2 yıldan daha fazla zaman geçmemiş olması öne sürülen görüşlerden biri. Daha spesifik tanımlamalarda ise, reel konut fiyatlarının en az altı çeyreklik dönem boyunca sürekli olarak artması, sonrasında da yine en az altı çeyrek boyunca azalması; bu artış ve devamında yaşanan azalışların kümülatif olarak %15 i aşması durumunda fiyatlarda tepe noktasının oluştuğu ve balon varlığından söz edilebildiği yer almaktadır. Konut balonunun oluşumunda, arz-talep dengesinin dışında, fiyatlar üzerinde spekülasyon yapılması ve varlığı ileri tarihte daha pahalıya satarak para kazanma inancı gibi unsurlar da etkili olabiliyor. Geçmişte yaşanan konut balonu deneyimleri olarak, 19- döneminde İsveç te, 19 larda Japonya da konut fiyatlarının çok hızlı bir artış gösterdiği; arkasından da kısa süre içinde ciddi düşüşler yaşandığı izlenmiştir. Etkileme alanı ve süresi düşünüldüğünde konut balonuna en çarpıcı örnek ise, 2008 küresel krizinin çıkış noktası olan konut fiyatlarında yaşanan sert hareketlerdir. Konut fiyatlarının makroekonomik dengelerin desteklemediği seviyelere ulaşmasında, sorunlu konut kredilerinin, finansal sistemde menkul kıymetleştirilmesi ve kredi derecelendirme kuruluşlarının bu kredilere yüksek notlar vererek daha da cazip hale getirmesinin de etkisiyle, kontrol edilemez boyutta artış göstermesinin etkili olduğunu söyleyebiliriz. Talep koşullarının fiyatları desteklememesi sonrasında ise, sadece de değil, dünyanın çeşitli ülkelerinden bu tip varlıklara yatırım yapan finans kurumları ve yatırımcılarının büyük zararlar gördüğü ve küresel hale gelen kriz ortaya çıkmıştır. Küresel yaşandığı boyuttaki kadar olmasa da, kriz Türkiye yi de etkilemiş; konut fiyatlarında ciddi gerilemeler yaşanmıştır. konut sektörü küresel krizin tetikleyicisi oldu Türkiye de konut fiyatlarındaki artış küresel seviyelerin altında Reel Konut Fiyatları (2004Ç2'ye göre normalize edilmiş) Mortgage Kredileri Stoku (Trilyon $, sağ eks.) Küresel Konut Fiyat Endeksi (Eşit Ağırlıklandırılmış) Türkiye Konut Fiyat Endeksi (TÜFE ile reel hale getirilmiş) İstanbul Konut Fiyat Endeksi (TÜFE ile reel hale getirilmiş) Kaynak: Bloomberg, FED, HLY Yat. Dan. ve Araştırma Kaynak: IMF, TÜİK, Reidin, HLY Yat. Dan. ve Araştırma 1

3 Ç1 2005Ç3 2006Ç1 2006Ç3 2007Ç1 2007Ç3 2008Ç1 2008Ç3 2009Ç1 2009Ç3 2010Ç1 2010Ç3 2011Ç1 2011Ç3 2012Ç1 2012Ç3 2013Ç1 2013Ç3 2014Ç Ç2 2014Ç1 Küresel krizin etkilerinin derinleştiği 2011 yılı sonunda, kriz öncesi seviyelerin %30 dan daha fazla altına inen Türkiye de reel konut fiyatları, sonrasında aralıksız üç yıl yükseliş trendi izlemiş olsa da, mevcut fiyatların hala 2008 krizi öncesi ulaşılan seviyelerin %13 civarında altında bulunuyor olmasının, konut balonuna ilişkin endişeleri azaltması açısından rahatlatıcı olduğunu söyleyebiliriz. Reel konut fiyatlarına inşaat maliyetleri bazında bakıldığında da benzer rahat bir görünüm ortaya çıkıyor. Diğer taraftan, konut fiyatlarının bölgesel farklılaşması çerçevesinde, İstanbul da enflasyona göre reel hale getirilmiş konut fiyatlarının kriz öncesi dönemin sadece %5 civarında altında bulunduğu dikkat çekiyor. Öte yandan, konut balonuyla ilgili endişelerin yoğunlaştığı Londra da mevcut seviyelerin reel olarak 2008 başına göre %12 yukarıda olduğunu hesaplıyoruz. Tüm İngiltere genelinde reel olarak kriz öncesi seviyelerin hala %8 civarında altında olan seviyeler, bölgesel farklılaşmanın başka çarpıcı bir göstergesi. Türkiye de reel konut fiyatları kriz öncesi seviyelerin altında Türkiye deki konut fiyatlarının reel gelişimine, küresel fiyat gelişimiyle karşılaştırmalı olarak baktığımızda da, kriz öncesi seviyelere yaklaşma açısından bizde hala önemli bir alanın olduğunu görüyoruz. Konut fiyatlarının içeriye yönelik yansıttığı rahat görünümüne ek olarak, konut balonuna dair göstergelerde nasıl bir tablonun var olduğuna bakalım. Konut piyasasının, yapısı gereği maliyetlerin yüksek olması ve yapıların uzun sürede tamamlanması nedeniyle, arzın talebe gecikmeli olarak tepki verdiği bir piyasa olduğunu biliyoruz. Bu nedenle, konut piyasasında fiyatları etkileyen ve literatürde balon analizlerinin yoğunlaştığı göstergeler, aşağıda özetlediğimiz gibi, daha çok talep kaynaklı olmaktadır: Reel konut fiyat endeksi / reel harcanabilir gelir Reel konut fiyat endeksi / kiralar Reel konut fiyat endeksi / nüfus endeksi Reel konut fiyat endeksi / reel faiz oranı Reel konut fiyat endeksi / konut arz endeksi Konut fiyatları inşaat maliyetlerine göre de ılımlı İstanbul Nominal Konut Fiyatları Türkiye Nominal Konut Fiyatları Küresel Konut Fiyat Endeksi (Eşit ağırlıklandırılmış) Türkiye Konut Fiyat Endeksi (KİME ile reel hale getirilmiş) İstanbul Konut Fiyat Endeksi (KİME ile reel hale getirilmiş) İstanbul Reel Konut Fiyatları Türkiye Reel Konut Fiyatları Reel konut fiyatlarında bölgesel farklılaşmalar dikkat çekici 150 İstanbul Londra 140 Türkiye İngiltere Kaynak: Reidin, TÜİK, HLY Yat. Dan. ve Araştırma Kaynak: TÜİK, IMF, Reidin, ONS, Bloomberg 2

4 2003Q1 2003Q3 2004Q1 2004Q3 2005Q1 2005Q3 2006Q1 2006Q3 2007Q1 2007Q3 2008Q1 2008Q3 2009Q1 2009Q3 2010Q1 2010Q3 2011Q1 2011Q3 2012Q1 2012Q3 2013Q1 2013Q3 2014Q1 2014Q3 2014Q4 2003Q1 2003Q3 2004Q1 2004Q3 2005Q1 2005Q3 2006Q1 2006Q3 2007Q1 2007Q3 2008Q1 2008Q3 2009Q1 2009Q3 2010Q1 2010Q3 2011Q1 2011Q3 2012Q1 2012Q3 2013Q1 2013Q3 2014Q1 2014Q3 2014Q Konut fiyatlarındaki artışın hane halkının reel harcanabilir gelirindeki artışın üzerinde yükselen bir trend izlemesi, konut balonuna yönelik endişeleri artırır bir gösterge olmaktadır. Özellikle, gelirde gözlenebilecek kalıcı bir düşüşün, konut fiyatlarında da aşağı yönlü bir baskı yaratması beklenir. Bu bakışla, İstanbul da bile kriz öncesi seviyelerin yarı seviyesinde bulunan fiyat/gelir endeksinin, Türkiye de konut balonu yanlı görüşleri geçersiz kıldığı söylenebilir. Küresel karşılaştırma da bu rahat görünümü destekliyor. Konut fiyatlarının kiralara oranında tarihsel ortalamaların üzerine bir yükseliş trendi, konut balonuna dair beklentilerin oluşmasına neden olan diğer bir gösterge olabilmektedir. Bu göstergenin Türkiye deki gelişiminde ise, 2003 yılından itibaren 2009 ortasına kadar azalan, sonrasında ise ılımlı bir yükseliş gösteren, ancak mevcut seviyelerin 2003 başının ciddi oranda altında kaldığı; yani konut balonu endişelerini yatıştıran diğer bir gösterge haline geldiği gözleniyor. Fiyat/gelir oranına benzer bir şekilde, fiyat/kira oranının küresel karşılaştırması da güvenli ortamı destekliyor. Hane halkının geliri konut fiyatlarını destekliyor Konut fiyat/kira oranı ılımlı seviyelerde Konut Yatırımı Geri Dönüş Süresi İstanbul (yıl) Türkiye (yıl) Konut Satın Alma Gücü Endeksi (İstanbul, 10 yıl vadeli konut kredisi) Fiyat/Gelir Fiyat/Kira İstanbul İngiltere Euro Bölgesi OECD Ortalama Türkiye İngiltere OECD Ortalama Euro Bölgesi İstanbul Kaynak: Reidin, OECD, HLY Yat. Dan. ve Araştırma Kaynak: Reidin, OECD, HLY Yat. Dan. ve Araştırma 3

5 T 2015T Reel konut fiyatlarının demografik unsur olarak öne çıkan nüfus ile arasındaki ilişkisini de, harcanabilir gelire benzer bir şekilde değerlendirebiliyoruz. Yani, nüfus ve evlenme çağındaki nüfusun artış eğiliminde olması, konut talebini destekleyen unsurlardan biri olarak belirebiliyor. Konut fiyatlarının nüfus artış oranının üzerinde bir hızlanma göstermesi ise, konut balonuna yönelik soru işaretlerinin artmasına neden olabiliyor. Bu çerçevede, Türkiye de konut fiyatlarında, nüfusun gelişimine göre endişelendirici bir hızlanma gözlenmiyor. Tam tersi, reel konut fiyatlarının nüfusa oranı, kriz öncesi seviyelerin %20 nin üzerinde bir oranda altında bulunuyor. Nitekim, gerek toplam nüfusun gerekse de konut talebini etkileyen evlenme çağındaki nüfusun oranının artış hızı dikkat çekiyor. Küresel seviyelerle karşılaştırıldığında ise, konut balonu endişeleri karşısında rahat görünüm daha da belirgin bir hal alıyor. Reel faiz oranları, konut fiyatlarını etkileyen diğer önemli bir endikatör. Faiz oranlarında gerileme, konut sahibi olmanın maliyetini de düşürdüğünden, konut talebini destekleyerek fiyatlar üzerinde yukarı yönlü bir baskıya neden olabiliyor. Türkiye de reel faizlerdeki düşüşün 2010 yılından itibaren, küresel düşük faiz ortamında, belirgin bir boyut almasına ve konut kredilerini desteklemesine karşın, konut fiyatlarındaki artışın ılımlı düzeyde kaldığı izleniyor. Ancak, Londra ve İngiltere geneli arasındaki tabloya benzer bir gelişim, Türkiye ve İstanbul fiyatları arasında da gözleniyor. Yani, ülke genelindeki ılımlı fiyat gelişimine karşın, İstanbul da fiyatların artış hızı daha belirgin bir düzeyde gerçekleşiyor. Artan genç nüfus konut talebini destekliyor Fonlama koşulları konut sektörüne destekleyici oluyor Türkiye Nüfusu (Milyon kişi) Evlenme Çağındaki Nüfus (15-64) / Toplam Nüfus (Sağ eks.) 69% 68% 68% İstanbul Londra Türkiye İngiltere 74 67% % 66% 68 66% Fiyat/Faiz % Fiyat/Nüfus 14% Reel Faizler Türkiye İngiltere 11% 8% 60 Türkiye İstanbul Londra UK % 2% -1% -4% Kaynak: TÜİK, ONS, World Bank, HLY Yat. Dan. ve Araştırma Kaynak: Bloomberg, TÜİK, HLY Yat. Dan. ve Araştırma 4

6 Ara.03 Haz.04 Ara.04 Haz.05 Ara.05 Haz.06 Ara.06 Haz.07 Ara.07 Haz.08 Ara.08 Haz.09 Ara.09 Haz.10 Ara.10 Haz.11 Ara.11 Haz.12 Ara.12 Haz.13 Ara.13 Haz.14 Ara Q1 2004Q3 2005Q1 2005Q3 2006Q1 2006Q3 2007Q1 2007Q3 2008Q1 2008Q3 2009Q1 2009Q3 2010Q1 2010Q3 2011Q1 2011Q3 2012Q1 2012Q3 2013Q1 2013Q3 2014Q1 2014Q3 Konut talebinin önemli etkenlerinden bir olan konut kredilerinde, 2001 krizinin ardından ekonomide sağlanan istikrar ve uygulanan yapısal reformlar ile küresel likiditenin bollaştığı bir ortamda hane halkının borçlanma maliyetlerinin gerilemesi sayesinde, çarpıcı bir artış trendi gözlenmiştir. Ancak yine de, milli gelire oranla mevcut seviyelerin, küresel ortalamaların hala oldukça altında bulunması, balon endişeleri açısından rahatlatıcı başka bir gösterge oluyor. Nitekim, Türkiye de %7,0 seviyesinde bulunan kredi/gsyih oranı, mortgage krizinin yaşandığı 2008 yılında de %86,5, İngiltere de %,4, Hollanda da %99,2 ve Danimarka da %,3 gibi oldukça yüksek seviyelere işaret ediyordu. Özellikle 2012 yılında yürürlüğe giren 6302 sayılı Tapu ve Kadastro Kanunu nda yapılan değişiklik ile yurt dışı yerleşiklerin gayrimenkul edinimleri üzerindeki sınırlamaların azaltılmış olması, konut talebini destekleyen başka bir unsur olarak görülebilir. İlgili yasa kapsamında yurt dışı gerçek kişilerin Türkiye genelinde edinebilecekleri taşınmazların sınırı 2,5 hektardan 30 hektara yükseltilmiştir. Bu değişikliğe ek olarak, gündemde kalan kentsel dönüşüm sürecinin de konut talebini destekleyeceği düşünülebilir. Yani, konut sektöründe arz-talep koşullarının fiyatlardaki artışı desteklediği öne sürülebilir. Konut kredileri milli gelire oranla hala düşük seviyelerde 8% Konut Kredileri / GSYİH Konut Kredileri / Toplam Krediler (Sağ eks.) 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 35% Ortalama Konut Kredileri Faizi 30% Ortalama Tüketici Kredileri Faizi Toplam Konut Kredileri (Milyar TL, sağ eks.) 25% 20% 15% 10% 5% Kaynak: TCMB, TÜİK, BDDK 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% Reel Konut Kredileri (2006 Temmuz=)

7 Ç1 2005Ç3 2006Ç1 2006Ç3 2007Ç1 2007Ç3 2008Ç1 2008Ç3 2009Ç1 2009Ç3 2010Ç1 2010Ç3 2011Ç1 2011Ç3 2012Ç1 2012Ç3 2013Ç1 2013Ç3 2014Ç1 2014Ç3 2014Ç Yüz bin adet Daha geniş bir bakışla, konut sektöründe arztalep dengesiyle ilgili olarak, küresel krizin neden olduğu durgunluğun etkilerinin içeride konut arzı fazlalığıyla belirginleştiği 2010 yılı ile iç talebin canlanması ve konut kredi faizlerinin tek haneli seviyelere inmesi sonrasında konut satışlarının ivmelendiği 2013 yılı dışında, genel olarak dengeli bir seyir izliyoruz. Geçen yıla ait yapı ruhsatları ve konut satışları son verileri de, konut sektöründe dengeli bir arz-talep resmini destekliyor. Konut stoklarının erime hızının, tarihsel seviyelere yakın olarak, %4,5-5 civarında kalması da konut fiyatları açısından rahatlatıcı diğer bir gösterge olarak görülebilir. Yabancıların gayrimenkul alımları konut talebini destekliyor Konut sektöründe arz-talep görünümü genel olarak dengeli 2,0% 1,8% 1,6% 1,4% Yabancılara Yapılan Konut Satışları / Toplam Satışlar Yapı Ruhsatları Konut Satışları 'Global Kriz' sonrası arz fazlalığı 2013-Satışlarda 'Altın Yıl' 1,2% 1,0% 0,8% 8 6 0,6% 0,4% 0,2% 4 2 0,0% Stok erime hızı tarihsel seviyelere yakın 18% 16% 14% 12% Türkiye İstanbul (Avrupa) İstanbul (Asya) Konut İnşaatı Maliyet Endeksi Türkiye Geneli Konut Fiyatları 10% 8% 160 6% 140 4% 2% 0% Kaynak: TÜİK, Reidin Kaynak: TÜİK, Reidin, HLY Yat. Dan. ve Araştırma 6

8 SONUÇ Yukarıda detaylı bir şekilde analizini yaptığımız üzere, konut sektörünün arz-talep dengesinde öne çıkan göstergeler, hem Türkiye genelinde hem de İstanbul da yaşanan fiyat artışlarının balon oluşturmaktan uzak olup, artışın arkasında özellikle talep taraflı güçlü temel nedenlerin bulunduğuna işaret etmektedir. Bunları kısaca özetlemek gerekirse; Son 10 yılda, kişi başı milli gelir dolar seviyesinden doların üzerine çıkmıştır; Reel faiz oranları, hem küresel bazda hem de Türkiye de tarihi düşük seviyeleri görmüştür; Konut kredilerinin artışı ile alım gücü yükselmiştir; Türkiye de nüfus ve evlenme çağındaki nüfus sürekli bir artış eğilimindedir; Kanun değişikliğinin de desteklemesiyle yabancı talebinde önemli artış yaşanmıştır; Kentsel dönüşüm, artan konut talebini desteklemektedir; Türkiye de küresel boyutta yaşanan ve spekülatif hareketlere yol açabilecek sorunlu konut kredilerine dayalı aktif bir türev ürünleri piyasası bulunmamaktadır. Nitekim, uluslararası kredi derecelendirme kuruluşu S&P nin de son yayımladığı raporda, Türkiye de konut sektöründeki iç talebin 2015 yılında toparlanacağı tahmininde bulunduğunu görüyoruz. Kısa vadede destekleyici olarak kalması beklenen konut piyasasının fonlama koşulları; satın alma gücünde artış; yabancıların konut piyasasına karşı devam edecek ilgisi; artan genç nüfustan kaynaklanan yapısal talep gibi unsurların konut piyasasının ana itici güçleri olması beklenmektedir. Diğer taraftan, Türkiye nin dış sermaye akışına bağımlılığı doğrultusunda, küresel sermayenin gelişen ülkelere yönelik gösterdiği dalgalanmaların kalıcı ve hasar verici boyutlara vardığı senaryo ise, konut piyasasına yönelik en önemli risk unsuru olarak belirmektedir. 7

9 KÜNYE Banu KIVCI TOKALI Yatırım Danışmanlığı ve Araştırma Direktörü Araştırma İlknur HAYIR TURHAN Yönetmen Ozan DOĞAN Uzman Furkan OKUMUŞ Uzman Yardımcısı Cüneyt MEHMETOĞLU Uzman Yardımcısı Mert OSKAN Uzman Yardımcısı Sertaç OKTAY Uzman Yardımcısı Yatırım Danışmanlığı Evren Öztürk Yönetmen Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, yetkili kuruluşlar tarafından kişilerin risk ve getiri tercihleri dikkate alınarak kişiye özel sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler ise genel niteliktedir. Bu tavsiyeler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Opsiyon fiyatı ve volatilite seviyeleri gösterge niteliğindedir, gerçek işlemler için ölçü değildir.