İçindekiler Strateji Portföy Önerisi Makro Ekonomi Sermaye Piyasaları Ayın Konusu Ek I Ek II Ek III

Transkript

1

2 İçindekiler Strateji 1 Portföy Önerisi 6 Portföy Dağılımı 6 Önerilen Hisse Senedi Portföyü 8 Hisse Takip Listesi- Sanayi Şirketleri- 9 Hisse Takip Listesi- -Banka, Sigorta, Holding, GYO ve Finansal Kiralama- 10 Makro Ekonomi 11 Sanayi Üretimi 11 Ödemeler Dengesi 12 Kamu Maliyesi 15 Para Politikası 16 Fon Akış Analizi: 23 Temmuz itibariyle BDDK verileri 17 Ağustos-Eylül İç Borçlanma Stratejisi 20 Fiyatlar 22 Sermaye Piyasaları 24 Yatırım Araçlarının Getirisi 24 Hisse Senetleri Piyasası 25 Birincil Piyasalar ve Özelleştirme 26 Döviz Piyasası 28 Sabit Getirili Menkul Kıymetler 29 Uluslararası Piyasalar 31 Gelişmekte Olan Ülke Piyasaları&Türkiye Eurotahvilleri 35 Ayın Konusu 39 Merkez Bankası Dezenflasyon Sürecinde Daha Kararlı 39 Ek I 40 Hisse Senedi Önerileri 40 Ek II 49 İMKB Şirketlerine Ait Sayısal Veriler 49 Ek III Makroekonomik Göstergeler

3 Strateji :Avrupa da yaşanan borç krizi ve ABD ekonomisinden gelen yavaşlama işaretleri nedeniyle Türkiye dünya piyasalarına göre dünya ekonomisinin çift dipli bir durgunluğa girebileceği endişeleri gündemden düştü. ABD daha iyi performans göstermeye devam ediyor testinden yara almadan çıkması ve kritik durumdaki bazı Avrupa ülkelerinin piyasalardan ikinci çeyrek karlarının beklenenden güçlü gelmesi, AB bankacılık sektörünün stres sorun yaşamadan borçlanması piyasalarda sert bir yükseliş yaşanmasını sağladı. Küresel büyümenin yavaşladığı ortamlarda iç talep ağırlıklı büyüyen Türkiye ye yabancı sermayenin ilgisi artıyor Ekonomik büyümenin ve şirket karlarının tahminlerden daha güçlü olması, enflasyon görünümündeki iyileşme ve faiz oranlarının dip seviyelere gerilemesi Türkiye nin dünya borsalarına göre daha iyi performans göstermesini sağladı. Türkiye MSCI Gelişmekte Olan Ülke borsalarını son bir ayda %10 oranında yendi. Türkiye 2010 yılının ilk altı ayında OECD içinde en hızlı büyüyen ülkelerden birisi oldu yılında ekonominin güçlü seyrini yalnızca 2009 yılındaki düşük baz yılı gibi devresel faktörlere bağlamak haksızlık olur. Güçlü bankacılık sektörü, hane halkının düşük borç seviyesi, kamu maliyesindeki iyileşme gibi yapısal faktörler ekonominin 2010 yılında %5.5 civarında büyümesini sağlıyor. Ekonomideki canlanma ve faiz oranlarındaki gerileme başta bankacılık sektörü olmak üzere Enflasyonun gerilemesi, küresel şirketlerin karlılığında önemli bir sıçrama sağladı. Borsa piyasa değerinin %45 ini oluşturan likiditenin bolluğu ve faizlerin bankaların karlarının 2009 yılındaki %54 artıştan sonra 2010 yılında %22 artması düşük kalması borsanın artması bekleniyor. Buna karşı, banka-dışı kesimin kar artışının 2009 yılındaki %34 seviyesinden için uygun bir ortam yaratıyor 2010 yılında hız keserek %12 ye gerileyeceği tahmin ediliyor. Temmuz ayı ortasında borsa için hedef değerimizi den e yükselttik ve AL tavsiyesi verdik Merkez Bankası uyguladığı genişleyici para politikası ile Türkiye nin durgunluktan hızlı çıkmasını sağlayan ve piyasaların önünü açan itici güç olmaya devam ediyor. Avrupa dan gelen durgunluk sinyalleri, çıktı açığının büyüklüğü ve temel enflasyon göstergelerindeki gerileme Merkez Bankası nın politika faizlerini uzun süre sabit tutacağını gösteriyor. Politika faizlerinin 2011 yılından itibaren artırılmaya başlandığı ve üç yıl boyunca tek haneli rakamlarda tutulduğu baz senaryoda Merkez Bankası enflasyonun, yüzde 70 olasılıkla, 2010 yılında %7.5 e, 2011 yılında %5.3 e, 2012 yılında %5 düzeyine düşeceğini öngörüyor. Genel seçimler öncesinde genişleyici maliye politikası uygulanacağına inandığımız için enflasyon cephesinde Merkez Bankası kadar iyimser değiliz yılında %7.2, 2011 yılında %7.5 enflasyon bekliyoruz. Enflasyondaki nokta hedefinin tutturulamayacağını gören Merkez Bankasının faiz artırımlarına 2011 yılında 150 baz puan ile başlayıp, 2012 yılında 125 baz puan ile devam etmesini bekliyoruz. Hisse senedi piyasası için görüşümüzü AL olarak değiştirdik Şirket karlarındaki büyüme ve faiz oranlarındaki düşüş sonrasında İMKB için 12 aylık hedef değerimizi 68,000 seviyesinden 74,000 seviyesine yükselttik ve borsa için BİRİKTİR olan Enflasyon cephesinde piyasaya görüşümüzü AL a yükselttik. Büyümenin yavaşladığı, enflasyon beklentilerinin gerilediği ve göre daha temkinli olduğumuz likiditenin yüksek kaldığı mevcut küresel konjonktürün borsanın yükselmesi için elverişli bir için tahvil pozisyonlarında enflasyona endeksli kağıtları tavsi- ortam yarattığına inanıyoruz. İç talebe dayalı büyümesi ile, Türkiye küresel büyümeden çok finansman koşullarına duyarlı bir piyasa. Küresel likiditedeki bolluk ve Merkez Bankası nın ye ediyoruz faizleri düşük tutmaya devam etmesi borsanın yükselmesi için uygun bir ortam yaratıyor. Tahvil piyasasında alış için daha iyi fırsatlar bekliyoruz Bütçe performansının beklentilerden daha iyi olması, enflasyonist beklentilerin gerilemesi, ve gelişmekte olan ülke borç fonlarına para girişi uzun vadeli tahvillerin faizlerinin bugüne kadar gördüğü en düşük seviyelere inmesine neden oldu. Seçimler öncesinde uygulanacak genişleyici maliye politikaları dolayısıyla enflasyon cephesinde Merkez Bankası kadar iyimser değiliz. Merkez Bankası nın 2011 yılında 150 baz puan, 2012 yılında 125 baz puan faiz artırımı yapmasını bekliyoruz. Bu nedenle tahvil pozisyonlarında kısa vadede kalınmasını ve enflasyona endeksli bonoların tercih edilmesini tavsiye ediyoruz. 1 Ağustos 10

4 Çift dipli küresel durgunluk korkuları rafa kaldırıldı Dünya piyasalarındaki satış dalgası yerini yeniden iyimser rüzgarlara bıraktı. Avrupa nın çevre ülkelerindeki borç krizi ve ABD ekonomisinde çift dipli durgunluk endişeleri gündemden düştü. ABD şirketlerinin 2. çeyrek karlarının beklentilerden iyi gelmesi, Avrupa bankacılık sektörü üzerinde yapılan stres testinden stresli bir sonuç çıkmaması ve borç sorunu yaşayan Avrupa ülkelerinin piyasalardan rahatlıkla borçlanabilmesi dünya borsalarında sert bir yükselişe neden oldu. Yatırımcılar bardağın dolu tarafını görmeyi tercih ediyor RBC Capital Markets tarafından, 4.1 trilyon dolar yöneten bir yatırımcı grubuna, yapılan bir ankete göre fon yöneticilerinin üçte ikisi dünya piyasalarındaki yükselişin devam etmesini bekliyor. Fon yöneticilerinin iyimserliği küresel büyüme ile ilgili olumlu beklentilerinden kaynaklanmıyor. Tam tersine katılımcıların yarıdan fazlası küresel büyümenin geçmiş yılların altında kalmasını bekliyor ve gelişmiş ülkelerin büyüme hızı konusunda özellikle endişeliler. Piyasalardaki çıkışın arkasında enflasyon beklentilerindeki gerilemeye paralel para politikasının gevşek kalacağı ve küresel likiditeyi destekleyeceği öngörüsü yatıyor. Küresel büyüme yılın ilk yarısında beklenenden güçlü Uluslararası Para Fonu (IMF) Temmuz ayı Dünya Ekonomisinin Görünümü raporunda ilk yarı performansına dayanarak 2010 yılı küresel büyüme tahminini %4 ten %4.5 e yükseltti yılı büyümesini ise değiştirmeyerek %4.25 seviyesinde tuttu. Avrupa dan gelen durgunluk işaretlerine rağmen küresel büyüme yılın ilk yarısında güçlü kaldı. Global ekonomideki canlanma ağırlıklı olarak düşük baz yılının ardından gelen döngüsel büyümeye dayanıyor. Ancak bu döngüsel canlanmanın kalıcı ve sürdürülebilir bir büyümeye dönüşmesinin önünde önemli engeller var. Ancak Avrupa dan gelen durgunluk sinyalleri endişe verici Doğu ve Güney Avrupa ülkelerinde kamu ve özel sektör borç yükündeki aşırı yükseliş, bu ülkelere borç veren bankalardan başlayarak Avrupa nın geneline yayılan bir satış dalgasına neden oldu. Avrupa nın önde gelen ülkeleri ve IMF tarafından açıklanan 750 milyar avro tutarındaki paket ve bankacılık sektöründe yapılan stres testleri sonrasında piyasalardaki panik büyük ölçüde kontrol altına alındı. Ancak borç seviyesinin sürdürülebilir seviyeye inmesi için alınacak mali önlemlerin küresel büyümeyi aşağı çekmesinden endişe ediliyor. Gelişmiş ülkelerin büyümesinde yumuşak iniş bekleniyor Avrupa dan gelen durgunluk sinyallerinin gelişmekte olan ülkelerin büyümesini aşağı çekmesi kaçınılmaz. Çoğu gelişmekte olan ülke için Avrupa ABD ekonomisi kadar büyük bir piyasa. Ancak gelişmekte olan ülkelerin gelişmiş ülkelere göre daha iyi performans göstereceklerinde herkes hemfikir. Kamu borçlarının düşüklüğü, bankacılık sektörlerinin güçlü olması ve iç tasarrufların yüksekliği gelişmekte olan ülkelerin küresel durgunluğa rağmen görece hızlı büyümesini sağlayacak. Para politikasındaki ayrışma devam edecek Gelişmiş ve gelişmekte olan ülkelerin büyüme hızındaki ayrışma kendini para politikasında da gösteriyor. Kaynak kullanım oranlarının düşüklüğü ve büyümenin zayıf olması gelişmiş ülke merkez bankalarının genişleyici para politikalarını uzun süre sürdürmelerini sağlayacak. Maliye politikalarını sıkılaştırmak zorunda kalan ve küresel rekabet sorunuyla boğuşan Avrupa ülkelerinde para politikasının uzun süre gevşek kalması bekleniyor. Buna karşı hızlı büyüyen, kaynak kullanım oranı kriz önceki seviyelere yaklaşan gelişmekte olan ülkeler para politikalarını sıkılaştırmaya başladılar. Söz konusu eğilim gelişmekte olan ülke paraları üzerinde carry trade imkanını artırıyor Gelişmekte olan ülkelere para girişi devam ediyor Küresel sermaye son dönemde ağırlıklı olarak gelişmekte olan ülke tahvil fonlarına yöneliyor yılının ilk altı ayına yönelik EPFR verisi gelişmekte olan ülke hisse senedi fonlarına girişin geçen seneki 35 milyar dolar mertebesinden 18 milyar dolara gerilediğini gösteriyor. Buna karşı aynı dönemde gelişmekte olan ülke tahvil fonlarına giriş 10 milyar dolardan 18 milyar dolara yükseldi. Gelişmekte olan ülke tahvil fonlarına girişin hızlanmasında gelişmiş ülke borçlanma piyasalarında yaşanan sorunların etkili olduğu tahmin ediliyor. Ağustos 10 2

5 Turkiye dünya piyasalarını yenmeye devam ediyor Yüksek betaya sahip bir ülke olarak Türkiye dünya piyasalarındaki toparlanmadan en çok fayda sağlayan ülkelerden birisi oldu. Mali Kural ın çıkışının ertelenmesine ve Haziran ayı bütçe performansının beklentilerden kötü gelmesine rağmen yabancı yatırımcıların alışlarıyla gösterge tahvilin faizi %8,2 ye geriledi. Türk lirası ABD dolarına karşı değer kazanarak 1,51 seviyelerine geriledi. İMKB banka hisselerindeki güçlü alımlarla 60,000 seviyesinin üzerine yükselerek yeni bir rekor kırdı ilk çeyrekte OECD içinde en hızlı büyüyen ülkeyiz Türkiye 2010 yılının ilk yarısında OECD ülkeleri içinde en yüksek büyümeyi gösteren ülkelerden birisi olarak öne çıktı. Avrupa nın çevre ekonomilerinde yaşanan durgunluğa rağmen yılın ilk beş ayında üretim ve ihracat çift haneli rakamlarla büyüdü. IMF Türkiye için 2010 yılı büyüme tahminini %5.2 den %6.3 e yükseltti. Sürdürülebilir büyüme hızı açısından G20 ülkeleri arasında öne çıkıyoruz Avrupa daki durgunluğun Türkiye nin büyümesi üzerine etkisi yılın ilk yarısında çok sınırlı oldu. Tam tersine aylık verilerde pozitif sürprizler daha ağırlıklı oldu. Söz konusu yüksek büyüme yalnızca düşük baz yılından kaynaklanmadı. Nüfusun genç olması, mevcut tüketim seviyelerinin yetersizliği, borçlanma seviyelerinin düşüklüğü, kamu maliyesinin kontrol altında olması ve düşük faizler iç talebi destekleyerek Türkiye deki ekonomisindeki büyümeyi destekledi. Güçlü bankacılık sektörü ve düşük borçluluk Türkiye yi cazip kılıyor Türkiye gelişmekte olan ülkeler arasında güçlü bankacılık sektörü ve düşük hane halkı borçluluğuyla öne çıkıyor. Küresel kriz sırasında yabancı yatırımcılar tahvil satarken Türk bankalarının alımlarıyla 2009 yılı kamu borçlanması sorunsuz bir şekilde atlatıldı. Küresel risk iştahındaki artışla birlikte yabancı yatırımcıların geri döndüğü ve Hazine nin borçlanma ihtiyacının azaldığı 2010 yılında bankacılık sektörü önceliği kredi portföyünü büyütmeye veriyor. Nüfusun genç olması ve borç yükünün düşüklüğü bankalara risklerini kontrol ederek tüketici kredilerini artırmaları için olanak sağlıyor. Avrupa daki durgunluk yaygınlaşırsa Türkiye yi de etkiler Avrupa ekonomisinde uzun süre devam edecek olan bir durgunluğun Türkiye nin büyümesini aşağı çekmesi kaçınılmaz. İhracatın %54 ü, turizm gelirlerinin %80 i, doğrudan yatırımın %80 i ile Avrupa Türkiye nin en büyük iş ortağı konumunda. Sanayimizin büyümeye duyarlı sektörlerde yoğunlaştığını da göz önüne alınca Avrupa daki uzun süreli bir durgunluktan etkilenmemiz kaçınılmaz. Mevcut durumda Türkiye nin temel avantajı Avrupa daki sorunların Türkiye nin ihracatında küçük bir paya sahip olan çevre ülkelerle sınırlı kalması. Bütçe performansı beklentilerin üzerinde Yılın ilk altı ayında bütçe açığı önceki seneye göre %34 daralarak beklentilerin üzerinde performans gösterdi. Ekonomik aktivitenin canlanması mali performansın artmasında en önemli faktör olarak öne çıkıyor. Vergi gelirlerinin %70 inin dolaylı vergilerden oluşması bütçenin büyümeye duyarlılığını artırıyor. Ancak hükümetin aldığı önlemlerin de hakkını vermek lazım. Yılın ilk yarısında vergi gelirleri %15 reel olarak artarken giderlerdeki artışın %3 te kalması bütçe disiplinine yeniden önem verilmeye başlandığını gösteriyor. Mali kural bütçe performansındaki iyileşmeyi kalıcı hale getirir Ekonomiye duyulan güvenin artmasında ve risk priminin azalmasında son on yıldır uygulanan sıkı maliye politikaları hiç şüphesiz önemli rol oynadı. Türkiye nin 2011 yılında Mali Kural uygulamasını hayata geçirmesi, IMF nin olmadığı bir ortamda, mali performansı politikadan bağımsızlaştıracak çok önemli bir gelişme olur. Mali kuralın geciktirilmeden yasalaştırılması ve başarıyla uygulanmaya başlanması durumunda 2011 yılında Türkiye nin yatırım yapılabilir ülke konumuna gelmesinin önünde önemli bir engel kalmayacak. 3 Ağustos 10

6 Seçimlere giderken mali disiplinde sınırlı bir bozulma öngörüyoruz Bu olumlu gelişmelere rağmen yılın ikinci yarısında bütçe performansının bozulması ihtimali devam ediyor. Hükümetin Mali Kuralı daha önceden açıkladığı gibi Meclis tatile girmeden yasalaştıramaması Merkez Bankası nın faizleri kısa vadede artırmayacağının anlaşıldığı bir ortamda piyasaları rahatsız etmedi. Baz senaryomuzda hükümetin yılın ilk altı ayındaki üstün bütçe performansının önemli bir kısmını yılın ikinci yarısında seçimlere giderken harcamasını bekliyoruz. Borç dinamikleri mali şoklara karşı dirençli Yılın ikinci yarısında bütçe performansının bozulması kamu borç dinamikleri üzerinde sınırlı bir etki yaratacak. Türkiye borç dinamiklerini düzetmek adına önemli kazanımlar elde etti Kamu borçları 2009 sonu itibariyle milli gelirin %45 i civarında duruyor. Söz konusu oran Avro ülkelerindeki %80 seviyesine göre Türkiye yi çok daha güvenli bir konuma getiriyor. Seçimlere giderken artacak kamu harcamalarına rağmen Hazine nin borç çevirme oranının 2011 yılında %92 civarında gerçekleşmesini bekliyoruz. Mali disiplindeki olası bir bozulmanın etkisinin borçlanma dinamiklerinden ziyade enflasyon üzerinde olacağından endişe ediyoruz. Enflasyon endişeleri geri plana atıldı Küresel ekonomiden gelen yavaşlama işaretleri ve emtia fiyatlarındaki gerilemeye paralel enflasyon endişeleri geri plana atıldı. Son aylarda çekirdek enflasyonda ve özellikle kirada görülen gerileme enflasyonun gerileyeceğine piyasaları ikna etti. Gıda fiyatlarındaki gerilemenin sürmesi ve emtia fiyatlarında sürpriz bir artış olmaması durumunda sene sonu enflasyonunun Merkez Bankası nın tahmininin altına gerilediğini görebiliriz. Güven açığı daralıyor Piyasalar 2010 yılına Merkez Bankası nın tahminlerinin çok daha üzerinde enflasyon beklentileriyle ve yılın son çeyreğinde politika faizlerinde önemli artışlar olacağı öngörüsüyle girdi. Merkez Bankası nı olağanüstü toplantıyla şok faiz artışına davet eden kurumlar bile vardı. Avrupa ekonomisinden gelen durgunluk sinyalleri ve çekirdek enflasyonda görülen gerileme kısa vadeli enflasyon beklentilerini aşağı çekti (2010 yılı -90bp) buna karşı uzun vadeli beklentiler (24 ay -10bp) çok fazla değişmedi. Enflasyon konusunda piyasa kadar iyimser değiliz Küresel büyümedeki aşağı yönlü riskler ve beklentilerdeki iyileşmeye paralel 2010 ve 2011 enflasyon tahminlerimizi aşağı yönlü güncelledik yılı için %7.2 TÜFE enflasyonu tahminimiz ile Merkez Bankası nın %7.5 lik tahminin altında kaldık yılı enflasyon tahmininde piyasaya göre daha kötümseriz. Hükümetin seçim harcamalarını finanse etmek için kamu mallarına zam yapması ve vergileri artırması riski nedeniyle 2011 yılı enflasyonunu Merkez Bankası nın %5.3 lük tahmininin çok üzerinde %7.5 olarak öngörüyoruz. Merkez Bankası faiz artırımında aceleci değil Merkez Bankası nın Enflasyon Raporunda verdiği sinyale uyarak faiz artırım beklentilerimizi revize ettik. Merkez Bankası nın 2011 ve 2012 hedeflerinin tutturulacağına inanmamakla birlikte Merkez Bankası nın zaten kırılgan olan büyümeye zarar vermemek adına faiz artırımlarına geç başlayacağını kabul ediyoruz. Merkez Bankası nın faiz artırımlarına 2011 yılında 150bp ile başlayıp 2012 yılında 125bp ile devam etmesini bekliyoruz. Mali cephedeki öngörülerimiz doğru çıkarsa piyasaya göre şimdi daha kötümser olan faiz artışı beklentimiz iyimser kalabilir. Risk ve getiri paranın iki yüzü gibi Piyasa görüşümüzü oluşturan ana senaryomuzda küresel ekonomide çift dipli bir durgunluğa yol açmayan bir yavaşlama olmasını, mali kuralın geçmesini, seçimlerden Orta Vadeli Programa uygun bir şekilde ülkeyi yönetecek bir tek parti hükümetinin çıkmasını ve Türkiye nin 2011 yılında yatırım yapılabilir bir ülke olmasını bekliyoruz. Bu öngörülerin dışına çıkılması hedef fiyatlarımızın altında kalınmasına neden olabilir. Ağustos 10 4

7 Hisse senedi piyasası için görüşümüzü AL olarak değiştirdik Borsadaki çıkışta Merkez Bankası nın faiz artırımlarını öngörülenden daha geç başlayacağı ve daha sınırlı tutacağı beklentisi de önemli rol oynadı. Mayıs ve Haziran aylarında enflasyon rakamlarının tahminlerin altında kalması piyasanın enflasyon beklentileriyle Merkez Bankası nın hedefi arasındaki farkı azaltarak faizler üzerindeki baskıyı kaldırdı. Sermaye girişlerine bağlı olarak Türk lirasının değer kazanması da önümüzdeki dönemde enflasyonu aşağı çekerek faiz oranlarının uzun süre düşük seviyelerde tutulmasını kolaylaştırıyor ve borsadaki yükselişi destekliyor. Şirket karlarındaki büyüme ve faiz oranlarındaki düşüş sonrasında İMKB için 12 aylık hedef değerimizi 68,000 seviyesinden 74,000 seviyesine yükselttik ve borsa için BİRİKTİR olan görüşümüzü AL a yükselttik. Endeks hedefimizdeki artış değerlemelerde kullandığımız TL bazlı sermaye maliyetini % seviyesinden %14.5 %15.5 seviyesine indirmemizden ve hisse senedi hedef değerleri 2011 Haziran sonuna taşımamızdan kaynaklanıyor. Büyümenin yavaşladığı, enflasyon beklentilerinin gerilediği ve likiditenin yüksek kaldığı mevcut küresel konjonktürün borsanın yükselmesi için elverişli bir ortam yarattığına inanıyoruz. İç talebe dayalı büyümesi ile, Türkiye küresel büyümeden çok finansman koşullarına duyarlı bir piyasa. Küresel likiditedeki bolluk ve Merkez Bankası nın faizleri düşük tutmaya devam etmesi borsanın yükselmesi için uygun bir ortam yaratıyor. İç talebe dayalı büyümeye yatırım yapmanın en iyi yolunun bankacılık sektörü hisseleri olduğunu düşünüyoruz. Banka hisseleri gelişmekte olan ülke benzerlerine göre halen iskontolu işlem görmekte. Dolayısıyla, En Çok Önerilerin hisseler listesinde bankaların ağırlığını %50 ye yükseltiyoruz. Bankalar arasında Yapı Kredi Bankası, Halkbank ve Vakıfbank ı tercih ediyoruz. Uluslarası benzerlerine göre halen iskontolu işlem gören ve yüksek büyüme potansiyeline sahip, Türk Hava Yolları, Ford Otosan, Cimsa, Koza Altın, Banvit, ve Ak Enerji, En çok Önerilenler listemizdeki diğer isimler. Tahvil piyasasında alış için daha iyi fırsatlar bekliyoruz Bütçe performansının beklentilerden daha iyi olması, enflasyonist beklentilerin gerilemesi, ve gelişmekte olan ülke borç fonlarına para girişi uzun vadeli tahvillerin faizlerinin bugüne kadar gördüğü en düşük seviyelere inmesine neden oldu. Seçimler öncesinde uygulanacak genişleyici maliye politikaları dolayısıyla enflasyon cephesinde Merkez Bankası kadar iyimser değiliz. Bu nedenle de Merkez Bankası nın 2011 yılında 150 baz puan, 2012 yılında 125 baz puan faiz artırımı yapmasını bekliyoruz. Dolayısı ile tahvil pozisyonlarında kısa vadede kalınmasını ve enflasyona endeksli tahvillerin tercih edilmesini tavsiye ediyoruz. Uzun vadede mali disiplinin sürdürüleceğine dair taahhütlerin Türkiye nin kredi riski algısını iyileştirmesini ve akabinde Türkiye nin yatırım yapılabilir ülke statüsüne yükselmesini bekliyoruz. Bu ihtimalin verim eğrisinin uzun vadesini desteklemesini bekliyoruz. Diğer yandan ise Eylül 2010 da referandum ve Temmuz 2011 de seçim öncesinde piyasada volatilitenin artacağını düşünüyoruz. Bu volatilitelerin uzun vadeli kıymetlerde pozisyon almak için değerlendirilmesini öneriyoruz. Merkez Bankasının 2011 de ve 2012 de faiz artıracağı beklentilerinin verim eğrisinin 1-yıl ile 3-yıl arasındaki vadeleri üzerinde baskı oluşturmasını bekliyoruz. Bu vadelerdeki kıymetleri doğrudan almak yerine bu vadeler üzerinden fiyatlanan değişken kuponlu özel sektör tahvillerinde pozisyon alınmasını öneriyoruz. 5 Ağustos 10

8 Portföy Önerisi Portföy Dağılımı Model Portföyümüzün Performansı 1.0 Baz yılı 2002= /01 7/02 2/03 9/03 4/04 11/04 6/05 1/06 8/06 3/07 10/07 5/08 12/08 7/09 2/10 Portföy Önerisi Türk lirası önermeye devam ediyoruz. Küresel piyasalarda genel olarak olumlu havanın sürdüğünü görüyoruz. Dünya borsaları yukarı yönlü seyrini korurken risk iştahındaki artışa paralel USD nin de değer kaybettiği görülüyor. Temmuz ayında Euro Türk lirası karşısında %2.2 değer kazanırken, ABD$ %4.5 oranında değer kaybetti. Temmuz ayı başında 1.25 seviyelerinde olan EUR/Dolar paritesi ay sonuna doğru 1.30 seviyelerine yükseldi Eurotahvillerde orta ve kısa vadelerde TUT tavsiyemizi koruyoruz. Kısa vadeli tahvil getirilerinin alım-satım spredinin genişlemesi nedeniyle kısa vadeli kıymetlerde TUT önerimizi koruyoruz. Yurtdışı piyasalarda volatilitenin artması nedeni ile orta vadelerde TUT önerisi verirken uzun vadelerde SAT önerimizi koruyoruz aralığındaki vadeli kıymetlerin verim eğrisinin uzun ucuna göre daha cazip olduğunu düşünüyoruz. Bu nedenle bu kıymetlerde pozisyon alınmasını öneriyoruz. TÜFE'ye endeksli kıymetlerin nominal getiri sağlayan kıymetlere oranla daha cazip olduğunu düşünüyoruz. Bu nedenle bu kıymetlerde uzun vadeli tutmak amacıyla pozisyon alımını öneriyoruz. Orta vadedeyse ve iskontolu kıymetleri öneriyoruz. Risk almak istemeyen ve kısa vadeli pozisyonda kalmak isteyen yatırımcılar için mevduat ve repoyu öneriyoruz. Hisse Senetleri piyasası için "AL" önerimizi olarak değiştirdik. Şirket karlarındaki büyüme ve faiz oranlarındaki düşüş sonrasında İMKB için 12 aylık hede değerimizi 68,000 seviyesinden 74,000 seviyesine yükselttik ve borsa için BİRİKTİR olan görüşümüzü AL a yükselttik. 60 % Portföy Dağılımı Temmuz 2010 Ağustos DİBS Özel Sektör Tahvil Hisse Senedi Repo Mevduat EurotahvilleriDöviz Sepeti 6 Ağustos 10

9 Hisse Senedi Piyasası Hisse senedi piyasası için endeks genelinde AL önerisi veriyoruz İMKB nin hedef değerlerimize göre artış potansiyeli %23 civarında. Portföy tavsiyemizin performansı Yatırım Aracı Ağırlık Aylık TL Yıl içi TL Tanım Cari Değer (%) Getiri (%) Getiri (%) Hisse 40 Hisse Önerileri 60, Repo 5 O/N 6.53 % TRT110215T16 103, DIBS 15 TRT031110T10 98, TRT081210T14 97, TRT060814T18 108, TR$ % /04/18 $ Eurotahvil 15 TR$ %7,5 07/11/19 $ TR$ %7,00 05/06/20 $ TR$ %5,625 30/03/21 $ Döviz Sepeti 10 Döviz kuru önerileri $/YTL /YTL Mevduat 5 Mevduat önerileri 5.00 % TRSAKFH , Özel Sek. Tahvili 10 TRSTPFC , TRSMRNH , Hisse Senetleri piyasası için önerimizi AL olarak değiştirdik. Temmuz ayında MSCI Türkiye Endeksi %16 değer artışıyla, %8 değer kazanan MSCI gelişmekte olan ülkeler endeksinin %8 ve %13 değer kazanan MSCI Doğu Avrupa endeksinin %3 üzerinde performans gösterdi. Ekonomik büyümenin ve şirket karlarının tahminlerden daha güçlü olması, enflasyon görünümündeki iyileşme ve faiz oranlarının dip seviyelere gerilemesi Türkiye nin dünya borsalarına göre daha iyi performans göstermesini sağladı.sene başından itibaren baktığımızda MSCI Türkiye endeksi %13 değer kazanırken, MSCI gelişmekte olan ülke endeksi aynı kaldı, MSCI Doğu Avrupa endeksiyse %2 geriledi. Şirket karlarındaki büyüme ve faiz oranlarındaki düşüş sonrasında İMKB için 12 aylık hede değerimizi 68,000 seviyesinden 74,000 seviyesine yükselttik ve borsa için BİRİKTİR olan görüşümüzü AL a yükselttik Tahvil & Bono Piyasası TÜFE'ye endeksli kıymetlerin nominal getiri sağlayan kıymetlere oranla daha cazip olduğunu düşünüyoruz. Ay başından itibaren, enflasyon verilerinin beklentilerin altında gelmesi ve bu bağlamda yıl sonu enflasyon beklentilerinin de düşüşe geçmesiyle birlikte, tahvil ve bono piyasasına iyimser bir hava hakim oldu ve ay içerisinde kayda değer artışlar gözlendi. TUİK enflasyon verilerinin, özellikle gıda fiyatlarındaki düşüş nedeniyle, beklentilerin oldukça altında gelmesi (ay bazında -0.56%, yıllık bazda 8,37%) ayın ilk haftalarında tahvil ve bono piyasasında güçlü kazançlar yaşattı. MB Haziran 2010 Fiyat Gelişmeleri raporu ve 27 Temmuz da açıklanan üçüncü Enflasyon Raporunun da durumu desteklemesiyle, MB politika faizlerini uzun süre düşük seviyelerde kalacağının altını bir kez daha çizdi. Raporun açıklanmasını takiben orta vadeli piyasa beklentileriyle MB hedefleri arasındaki güven açığının daraldığını gördük. Bu gelişmeler ışığında gösterge kıymetin getiri oranı ay içerisinde %8,66 dan %8,34 seviyelerine geriledi. TÜFE'ye endeksli kıymetlerin nominal getiri sağlayan kıymetlere oranla daha cazip olduğunu düşünüyoruz. Bu nedenle bu kıymetlerde uzun vadeli tutmak amacıyla pozisyon alımını öneriyoruz. Orta vadede ve ıskontolu kıymetleri öneriyoruz. Risk almak istemeyen ve kısa vadeli pozisyonda kalmak isteyen yatırımcılar için mevduat ve repoyu öneriyoruz. 7

10 Para Piyasası Orta vadede TL önermeye devam ediyoruz Eurotahvil Piyasası Türk lirası önermeye devam ediyoruz... Çift dipli durguluk endişesinin gündemden düşmesi ve küresel risk iştahının artmasıyla gelişmekte olan ülkelere kaynak girişine paralel Türk lirası da değer kazanıyor. Dünya borsaları yukarı yönlü seyrini korurken risk iştahındaki artışa paralel USD nin de değer kaybettiği görülüyor. Temmuz ayında Euro Türk lirası karşısında %2.2 değer kazanırken, ABD$ %4.5 oranında değer kaybetti. Temmuz ayı başında 1.25 seviyelerinde olan EUR/Dolar paritesi ay sonuna doğru 1.30 seviyelerine yükseldi.kısa vadede TL özelinde bir hareket yaşanmasını beklemiyoruz, bu nedenle EUR/USD paritesi temelde USD/TL üzerindeki en önemli etken olacaktır. Yine kısa vadede TL sepetteki düşük volatilitenin devam edeceği yönündeki görüşümüzü koruyoruz. Orta vadedeyse TL önermeye devam ediyoruz. Eurotahvillerde orta ve kısa vadelerde TUT tavsiyesi veriyoruz Mart ayından bu yana piyasaları etkisi altına alan Yunanistan la başlayan Avrupa ekonomilerine yönelik bütçe açığı finansmanı sıkıntılarının ardından Avrupa bankalarına uygulanan stres testinin sonuçları, testin yöntemine ilişkin detaylar, ABD ve Avrupa şirketlerinden gelen 2. Çeyrek bilançoları, yine ABD ekonomisine ilişkin makroekonomik veriler ve FED den yeniden piyasaya likidite desteği gelecek mi soruları Temmuz ayının gündemini oluşturdu Gelişmekte olan ülke CDS seviyelerinde genişleme gözlenirken Türkiye 5 yıllık CDS leri de ay sonuna doğru 30 baz puan civarında daraldı ve 164/168 seviyelerinden işlem gördü. Türkiye 2030 vadeli gösterge eurotahvili ayı daralarak, $167,75 ten sonlandırdı. Kısa vadeli tahvil getirilerinin alım-satım spredinin genişlemesi nedeniyle kısa vadeli kıymetlerde TUT önerimizi koruyoruz. Yurtdışı piyasalarda volatilitenin artması nedeni ile orta vadelerde TUT önerisi verirken uzun vadelerde SAT önerimizi koruyoruz aralığındaki vadeli kıymetlerin verim eğrisinin uzun ucuna göre daha cazip olduğunu düşünüyoruz. Bu nedenle bu kıymetlerde pozisyon alınmasını öneriyoruz. Önerilen Hisse Senedi Portföyü İç talebe dayalı büyümeye yatırım yapmanın en iyi yolunun bankacılık sektörü hisseleri olduğunu düşünüyoruz. Banka hisseleri gelişmekte olan ülke benzerlerine göre halen iskontolu işlem görmekte. Dolayısıyla, En Çok Önerilerin hisseler listesinde bankaların ağırlığını %50 ye yükseltiyoruz. Bankalar arasında Yapı Kredi Bankası, Halkbank ve Vakıfbank ı tercih ediyoruz. Uluslarası benzerlerine göre halen iskontolu işlem gören ve yüksek büyüme potansiyeline sahip, Türk Hava Yolları, Ford Otosan, Cimsa, Koza Altın, Banvit, ve Ak Enerji, En çok Önerilenler listemizdeki diğer isimler. Hisse Endeks Aylık İMKB'ye Piyasa 52 Hafta Getiri Getiri Göreceli Değeri Ortalama PD Beta Potansiyeli % Ağırlık 03/08/2010 (%) Getiri (mn TL) (mn TL) Oranı % En çok önerilenler AOF TL AKENR IMKB ,285 1, ANHYT IMKB ,145 1, BANVT IMKB CIMSA IMKB-Tüm ,263 1, FROTO IMKB ,106 3, HALKB IMKB ,625 12, KOZAL IMKB ,044 2, THYAO IMKB ,420 4, VAKBN IMKB ,050 9, YKBNK IMKB ,083 15, En az önerilenler BOLUC IMKB-Tum CCOLA IMKB ,943 3, KCHOL IMKB ,370 11, SELEC IMKB ,379 1, Ağustos 10

11 Hisse Takip Listesi Sanayi Şirketleri Kodu Kapanış TL PD Ort. İşl. HAO Fiyat Perf.% FİNANSAL RASYOLAR SATIŞLAR NET KAR Kodu (mn $) Hacim 1A % FD F/K F/DD FD/SATIŞLAR FD/FAVÖK (mn TL) (mn TL) Cari mn TL Öneri mn YTL T 2011T 2012T T 2011T 2012T T 2011T 2012T T 2011T 2012T T 2011T 2012T T 2011T 2012T ADANA TUT % ADANA AEFES TUT % 5, , ,811 3,959 4, AEFES AKCNS AL % , AKCNS AKENR AL % , AKENR AKSA Ö.Y AKSA ALARK TUT % ALARK ALKIM Ö.Y ALKIM ANACM AL % , ,196 1, ANACM ARCLK TUT % 3, , ,592 6,676 7,148 7, ARCLK AYGAZ AL % 1, , ,787 4,343 4, AYGAZ BANVT AL % ,179 1, BANVT BIMAS TUT % 4, , ,323 6,566 8,004 9, BIMAS BOLUC SAT % BOLUC CCOLA SAT % 2, , ,408 2,597 2,968 3, CCOLA CIMSA AL % , CIMSA CLEBI AL % CLEBI DOAS AL % , ,129 2,588 2,666 2, DOAS DYHOL Ö.Y ,826 a.d , DYHOL ECILC Ö.Y ECILC ENKAI AL % 8, , ,921 7,259 7, ENKAI EREGL TUT % 4, ,877 a.d ,236 7,625 10,499 10, , EREGL FROTO AL % 2, , ,574 6,377 6,826 7, FROTO GUBRF TUT % ,212 a.d ,045 1,226 1, GUBRF HURGZ AL % ,197 a.d , HURGZ KARSN G.G a.d a.d a.d , KARSN KOZAA Ö.Y KOZAA 1 Ay Yıl Yıl içi Get. Pot.% Cari Hedef 1H KOZAL AL % 1, ,027 a.d KOZAL KRDMD G.G a.d a.d a.d KRDMD MARTI AL % a.d MARTI MRDIN TUT % MRDIN OTKAR TUT % OTKAR PETKM TUT % 1, , ,057 2,636 2, PETKM PINSU AL % PINSU PRKTE Ö.Y PRKTE PTOFS G.G , , ,095 15,118 17, PTOFS SELEC TUT % , ,029 4,057 4,223 4, SELEC SISE TUT % 1, , ,644 4,126 4,538 5, SISE SODA G.G SODA TATKS AL % , TATKS TAVHL TUT % 1, , ,844 1,439 1,525 1, TAVHL TCELL TUT % 13, , ,936 8,768 8,970 9,599 1,717 1,827 1,867 2,045 TCELL THYAO AL % 2, , ,036 8,378 10,657 12, THYAO TOASO AL % 1, , ,099 5,727 6,180 6, TOASO TRCAS AL % a.d TRCAS TRKCM AL % , ,042 1, TRKCM TTKOM TUT % 13, , ,568 10,605 11,066 11,780 1,832 2,075 2,151 2,275 TTKOM TTRAK G.G TTRAK TUPRS AL % 5, , ,331 26,951 30, TUPRS UNYEC AL % UNYEC VESBE Ö.Y % ,297 1,400 1,500 1, VESBE *GG:Gözden geçiriliyor. 9

12 Hisse Takip Listesi Banka, Sigorta, Holding, GYO ve Finansal Kiralama şirketleri Kapanış TL PD Ort. İşl. HAO Fiyat Perf.% FİNANSAL RASYOLAR SATIŞLAR NET KAR Kodu Get. Kodu (mn $) Hacim 1A % FD F/K F/DD Fiyat / Net Aktif Değer (mn TL) (mn TL) Pot.% Cari mn TL mn YTL T 2011T 2012T T 2011T 2012T T 2011T 2012T T 2011T 2012T ISGYO AL % ISGYO SNGYO AL a.d SNGYO Kapanış TL PD Ort. İşl. HAO Fiyat Perf.% FİNANSAL RASYOLAR ÖZSERMAYE NET KAR Kodu Kodu Get. (mn $) Hacim 1A % F/K F/DD (mn TL) (mn TL) Pot.% Cari mn TL T 2011T 2012T T 2011T 2012T T 2011T 2012T T 2011T 2012T FFKRL Ö.Y FFKRL ISFIN G.G ISFIN Kapanış TL PD Ort. İşl. HAO Fiyat Perf.% FİNANSAL RASYOLAR ÖZSERMAYE NET KAR Kodu Get. Kodu (mn $) Hacim 1A % Aktif F/K F/DD Özkaynak Karlılığı PD/Net Faiz Geliri (mn TL) (mn TL) Pot.% Cari mn TL mn YTL T 2011T 2012T T 2011T 2012T T 2011T 2012T T 2011T 2012T T 2011T 2012T T 2011T 2012T AKBNK TUT % 22, , % 21% 19% 16% ,191 16,768 19,342 22,277 2,726 3,283 3,362 3,424 AKBNK ASYAB AL % 2, , % 19% 19% 1,708 2,047 2, ASYAB GARAN AL % 21, , % 25% 20% 18% ,316 17,817 21,536 26,125 2,962 3,816 3,860 4,231 GARAN HALKB AL , , % 28% 24% 23% ,760 7,608 9,183 11,399 1,631 1,891 2,038 2,329 HALKB ISCTR Ö.Y , , % ,493 2,372 ISCTR SKBNK TUT % , % 12% 13% 17% ,249 1,394 1,589 1, SKBNK TEBNK TUT % 1, , % 14% 13% 15% ,649 1,875 2,087 2, TEBNK TSKB TUT % , % 17% 16% 16% ,041 1,294 1,553 1, TSKB VAKBN AL % 6, , % 16% 15% 14% ,381 8,405 9,715 11,045 1,251 1,289 1,366 1,433 VAKBN YKBNK AL % 13, , % 21% 21% 20% ,267 10,132 12,177 14,425 1,355 1,892 2,397 2,716 YKBNK Kapanış TL PD Ort. İşl. HAO Fiyat Perf.% FİNANSAL RASYOLAR KAZANILMIŞ PRİMLER NET KAR Kodu Get. Kodu (mn $) Hacim 1A % F/K F/DD Özkaynak Karlılığı PD/Kazanılmış Primler (mn TL) (mn TL) Pot.% Cari mn TL T 2011T 2012T T 2011T 2012T T 2011T 2012T T 2011T 2012T T 2011T 2012T T 2011T 2012T AKGRT AL % % 1% 6% 7% AKGRT ANHYT AL % % 18% 20% ANHYT ANSGR AL % % 3% 5% 8% ANSGR Kapanış TL PD Ort. İşl. HAO Fiyat Perf.% FİNANSAL RASYOLAR NET KAR Kodu Kodu Get. (mn $) Hacim 1A % FD F/K F/DD (mn TL) Pot.% Cari mn TL mn YTL T 2011T 2012T T 2011T 2012T Fiyat/Cari NAD Fiyat/Hedef NAD T 2011T 2012T Öneri Cari Hedef 1H 1 Ay Yıl Yıl içi Öneri Cari Hedef 1H 1 Ay Yıl Öneri Cari Hedef 1H 1 Ay Yıl Yıl içi Yıl içi Öneri Cari Hedef 1H 1 Ay Yıl Yıl içi Öneri Cari Hedef 1H 1 Ay Yıl Yıl içi ALARK TUT % % -27% ALARK DOHOL Ö.Y , ,361 a.d % -27% -114 DOHOL DYHOL Ö.Y ,826 a.d DYHOL ENKAI AL % 8, , % -27% ENKAI KCHOL TUT % 9, , % -22% 1,429 1,410 1,439 KCHOL SAHOL AL % 9, , % -37% 1,258 1,413 SAHOL SISE TUT % 1, , % -25% SISE TKFEN AL % 1, , % -28% TKFEN YAZIC TUT % 1, , % -62% 230 YAZIC *GG: Gözden Geçiriliyor, Ö.Y: Önerimiz yok 10 Ağustos 10

13 Makro Ekonomi MAYIS SANAYİ ÜRETİMİ Toparlanma ve Riskler Devam Ediyor TÜİK in yayınladığı verilere göre Mayıs ayı sanayi üretimi bir önceki senenin aynı ayına göre %15,6 artarak, bizim %16 lık ve piyasanın %15 lik yükseliş beklentisinin ortasında bir performans sergiledi. Aylık sanayi üretiminin bileşenlerine baktığımızda, imalat sanayi üretiminin yıllık bazda % 16,5 ile daha yüksek bir artış sergilediğini görüyoruz. Öte yandan, madencilik ve elektrik-gaz sektörlerindeki üretim ise sırasıyla yıllık bazda %13,3 ve %9,4 yükseldi. Mayıs ayı rakamıyla birlikte yılın ilk beş ayında sanayi üretimi yıllık bazda %17 yükseliş sergiledi. Geçen yılın aynı döneminde %20,4 oranında bir daralma yaşamıştık. Beyaz eşya ve otomotiv sektöründeki üretim artışlarına bağlı olarak, Mayıs ayında piyasaya göre bir miktar daha iyimser bir tahmin yapmıştık. Nitekim alt detaylar da bu tezimizi destekledi. Takvim ve mevsimsel etkilerden arındırılmış veriler, aylık bazda %1,9 ile son beş aydaki en kuvvetli yükselişe işaret ediyor. Sanayi üretimi toparlanma aşaması nda ilerlemeye devam ediyor. 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% Sanayi Üretim Endeksi (Yıllık % Değ Takvim Etkisinden Arındırılmış) Sanayi Üretim Endeksi (Aylık % Değişim, Takvim Etkisinden Arındırılmış) 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% 01/07 03/07 05/07 07/07 09/07 11/07 01/08 03/08 05/08 07/08 09/08 11/08 01/09 03/09 05/09 07/09 09/09 11/09 01/10 03/10 05/10 Kaynak: TÜİK, İş Yatırım Kapasite kullanım oranlarındaki büyüme ivmesi yavaşladı. Reel sektör güven endeksi ile tüketici güven endeksi, önümüzdeki döneme ilişkin beklentilerde zayıflamaya işaret ediyor. Bu nedenle, yılın ilk beş ayındaki toparlanma kuvvetli olsa da, önümüzdeki döneme ilişkin risklerin devam ettiğine inanıyoruz. Önümüzdeki dönemde baz yılı etkisinin desteği azalacak. Avrupa Birliği ülkelerinde devam eden sorunlar, ihracat odaklı üretim yapan şirketlerin performansını olumsuz etkileyebilir. Ayrıca dünya ekonomisine ilişkin olumsuz haberler devam ettiği sürece, iç talep de beklenti kanalları üzerinden olumsuz etkilenebilecektir. Eldeki veriler, ekonominin yılın ikinci çeyreğinde bir önceki yılın aynı dönemine göre %6-8 aralığında büyüyebileceğini gösteriyor. Şimdilik genel resim yılın geneli için %5,5 olan büyüme tahminimizi destekliyor. Yine de yılın ikinci yarısında büyümenin önünde artan sayıda risk olduğunu düşünmeye devam ediyoruz. Enflasyondaki gerileme ve devam eden üretim açığı, MB nin faizleri tahminlerden daha uzun süre düşük seviyelerde tutma senaryosunu destekliyor. 11

14 Ödemeler Dengesi Mayıs ayında cari açık, beklentilerle uyumlu Son on iki aylık cari açık 26,2 milyar dolar Hep Bildiğiniz Gibi Merkez Bankası (MB) Mayıs ayı ödemeler dengesi verilerine göre, yıllık bazda %85 yükselerek 3 milyar dolar seviyesinde gerçekleşen aylık cari açık, piyasanın beklentisine uygun. Son oniki aylık rakamlara baktığımızda, Mayıs ayı itibariyle yıllıklandırılmış cari açık rakamının 24,8 milyar dolardan 26,2 milyar dolara yükseldiğini görüyoruz un ilk beş ayında cari açık geçen yılın aynı dönemine kıyasla %236 artarak 17,4 milyar dolar seviyesine ulaştı. Yılın ilk beş ayında yıl başından bu yana ortalama %19 artan imalat sanayi üretimi, cari açıktaki yukarı yönlü düzeltmenin temel sebebini teşkil ediyor. Aylık rakam içerisinde, net hata noksan kalemi üzerinden yaşanan 1,6 milyar dolarlık giriş cari açığın %52 sinin finansmanını sağlıyor. Geçen yılın ilk beş ayında net hata noksan kaleminden giriş 5,7 milyar dolarken, bu yılın aynı dönemde 700 milyon dolarla sınırlı olduğunu görüyoruz. Mayıs ta net hata noksan kaleminden son derece yüksek olan giriş.....aylık cari açığın %52 sinin finansmanını sağlıyor Emtia fiyatlarında beklenen keskin yükselişin yaşanmaması, Yükselen üretimin etkisiyle cari açığın 2010 da 30 milyar doları geçmesini bekliyoruz Cari İşlemler Açığının Kaynağı (mn $) 2010 Mart 2010 Nisan 2010 Mayıs (Son 12 ay) Yıllık % değ. 1.Cari İşlemler Dengesi -4,295-4,361-2,997-13,943-26,195 88% A. Mal ve Hizmet Dengesi -3,337-3,891-2,633-8,571-20, % Mallar -3,567-4,000-3,531-24,876-35,843 44% Hizmetler ,305 15,147-7% Turizm ,165 17,103 16,887-1% B. Gelir Dengesi -1, ,671-7,559-1% C. Cari Transferler ,299 2,060-10% 2.Net Hata Noksan ,002 1,571 4, % I. Toplam Finansman İht. (1+2) -4,571-7,363-1,426-9,290-26, % Kaynak: TCMB, İş Yatırım $ mn 20,000 10, ,000-20,000-30,000-40,000-50,000-60,000 Kaynak: TCMB, İş Yatırım $ mn 1, ,000-2,000-3,000-4,000-5,000-6,000 01/04 06/04 11/04 04/05 09/05 Cari Açık 02/06 07/06 01/06 04/06 07/06 10/06 01/07 04/07 07/07 10/07 01/08 04/08 07/08 10/08 01/09 04/09 07/09 10/09 01/10 04/10 aylık cari açık 12/06 05/07 10/07 03/08 Enerji Hariç Cari Açık yıllık cari açık 08/08 01/09 06/09 11/09 $ mn 0 04/ Kaynak: TCMB, İş Yatırım 12 Ağustos 10

15 CARİ AÇIĞIN FİNANSMANI Aylık net portföy girişi sınırlı Yılın ilk beş ayında net portföy girişi toplam 7,5 milyar dolara ulaştı Haziran ayında yurt dışı yerleşik yatırımcıların hisse senedine ilgisi artıyor Türk özel sektörünün2009 yılında güvenilirlik testini başarıyla geçmesi......borç çevirme kapasitesini yukarı yönlü destekliyor Bankacılık sektöründe ise aylık borç çevirme oranının son derece yüksek olması......yıllık rakamı %113 seviyesine taşıyor Aylık net portföy girişi 324 milyon dolar seviyesinde. Yurtdışı yerleşik yatırımcıların, bono piyasasına ilgilerini devam ettirirken hisse senedi piyasasında satış tarafında oldukları görülüyor. Merkez Bankası nın öncü verileri Haziran ayında bu rüzgarın tersine döneceğine işaret ediyor. Haziran da yurtdışı yerleşik yatırımcıların hisse senedi piyasasında alış yönünde, tahvil&bono piyasasında ise satış yönünde hareket ettiklerini göreceğiz ilk beş ayında 7,5 milyar dolarlık portföy girişi gerçekleşirken geçen yılın aynı döneminde 470 milyon dolarlık sınırlı bir giriş görülmüştü. Resmi rezervlerdeki iyileşme, bankacılık sektöründeki aylık sınırlı rezerv erimesini perdeliyor. Yılın ilk beş ayında görülen 613 milyon dolarlık toplam rezerv erimesinin devam etmesini bekliyoruz. Borç Yaratmayan Finansman mn $) 2010 Nisan 2010 Mayıs (Son 12 ay) Yıllık % değ. II. Toplam Finansman (A+B+C) 7,363 1,426 9,290 26, % A.Sermaye Hareketleri (net) 7,641 2,785 4,027 23, % Doğrudan Yatırımlar ,401 4,758-26% Portföy yatırımları 4, , % Hükümetin Yurtdışı Tahvil İhracı 2, ,820 2,964 a.d. Yabancıların Hisse Senedi Alımı ,827 1,976-30% Yabancıların DİBS Alımı 2, ,709 5, % B.IMF Kredileri % C.Rezerv Değişimi (-artış) -43-1,256 5,943 3,048-49% Bankaların Döviz Varlıkları 4, ,054 12, % Resmi Rezervler -4,201-1, , % Kaynak: TCMB, İş Yatırım Borç çevirme oranları beklendiği üzere yukarı yönlü hareketlerine devam ediyor. Bankacılık dışı özel sektörün 12 aylık borç çevirme oranının %70 seviyesinde yatay seyrettiğini görüyoruz. Ancak aylık bazdaki %107 lik performans dikkat çekici. Türk özel sektörünün borç çevirme oranlarının kriz döneminde sergilediği iyi performans önümüzdeki dönem adına endişe taşımamamızı sağlıyor. Bankacılık tarafında ise yıllıklandırılmış borç çevirme oranının, yıl başından bu yana yükseldiğini görüyoruz. Aylık oranın ise %137 gibi yüksek bir seviyede bulunan borç çevirme oranı, sektöre olan inancımızı destekliyor. Yurtiçi tasarrufların tüketim iştahına oranla yetersiz kalması önümüzdeki dönemde cari açığın genişleyebileceğine işaret ediyor. Genel seçimlerden sonra beklenen kredi notu artışının ciddi bir sermaye girişini tetiklemesi bekleniyor. Bu da cari açığın finansmanına ilişkin endişeleri bir miktar azaltıyor. Yine de konunun tasarruf eksikliğine ve üretim yapısana dayalı yapısal bir sorun olarak ön planda tutulması gerektiğini düşünüyoruz. Cari İşlemler Dengesinin Finansmanı ($ mn) 2010 Nisan 2010 Mayıs (Son 12 ay) Yıllık % değ. Krediler (IMF kredileri hariç) 2,221 1,609-13,237-2,430-82% Genel Hükümet ,603 2,929 83% Bankalar 1,524 1,438-4,129 3, % Uzun Vade , % Kısa Vade 1,122 1,335-2,789 3, % Diğer Sektörler ,711-9,262-14% Uzun Vade ,370-9,965 6% Kısa Vade % Ticari Krediler , % Kaynak: TCMB, İş Yatırım 13

16 Özel sektörün yıllık borç çevirme performansı %70 seviyesinde durağan... aylık oran %107 ile oldukça yüksek 400% 350% 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% Özel Sektörün Uzun Vadeli Borçları Çevirme Oranı* 12/93 12/94 12/95 12/96 12/97 12/98 12/99 12/00 12/01 12/02 12/03 12/04 12/05 12/06 12/07 12/08 12/09 Kaynak: TCMB, İş Yatırım *Yıllıklandırılmış rakamlardır 140% Ticari Kredileri Çevirme Oranı* Artan ticaret aktivitesi, ticari kredilerdeki çevirme oranını da yukarı yönlü destekleyecektir 120% 100% 80% 01/94 01/95 01/96 01/97 01/98 01/99 01/00 01/01 01/02 01/03 01/04 01/05 01/06 01/07 01/08 01/09 01/10 Kaynak: TCMB, İş Yatırım *Yıllıklandırılmış rakamlardır Bankacılık sektörü diğer sektörlere kıyasla bir adım önde duruyor Beklentimiz, 2010 yılı içinde kredi kanalarında güçlü büyümenin % 600% 500% 400% 300% 200% 100% Bankaların Uzun Vadeli Borçlarını Çevirme Oranı* 0%...borç çevirme oranlarını yükselteceği yönünde 06/05 09/93 08/94 07/95 06/96 05/97 04/98 03/99 02/00 01/01 12/01 11/02 10/03 09/04 08/05 07/06 06/07 05/08 04/09 03/10 Kaynak: TCMB, İş Yatırım *Yıllıklandırılmış rakamlardır 14 Ağustos 10

17 Kamu Maliyesi Yakından İzlemekte Fayda Var Maliye Bakanlığı tarafından açıklanan Haziran ayı bütçe gerçekleşmelerine göre, merkezi yönetim bütçe açığı bir önceki yılın aynı dönemine göre %116 lük genişleyerek 5,5milyar TL oldu. Aynı dönemde faiz dışı açığı da yıllık bazda %50,3 genişleyerek 2,1 milyar TL seviyesinde gerçekleşti. Böylece yılın ilk altı ayı itibariyle bütçe açığının geçen yıl aynı döneme oranla %34 azalarak 15,4 milyar TL ve faiz dışı fazlanın ise geçen yıl aynı döneme kıyasla %200 artarak 12,1 milyar TL seviyesinde gerçekleştiğini görüyoruz. Haziran ayı içerisinde yıllık bazda %22 artan dolaylı vergiler, toplam gelirlerdeki artışı destekliyor. Kredi kanallarındaki iyileşmenin desteğiyle kuvvetlenen yurt içi tüketim,vergi performansını arttırıyor. Ancak dolaylı vergilerin kırılımına baktığımızda, tütün grubu gibi bazı alt kalemlerdeki zayıflık sene sonu hedeflerinin yine de tutturulamayacağına işaret ediyor. Giderler tarafında aylık olarak faiz harcamasının yüksek olduğunu görüyoruz. Benzer bir rakam Temmuz ayında da karşımıza çıkacak. Fakat faiz dışı harcamalarda da bir yükseliş var. Sağlık, emeklilik ve sosyal yardım giderleri ile mahalli idarelere aktarılan tutarların arttığı görülüyor. Her ne kadar Maliye Bakanlığı sosyla yardım harcamalarının döngüsel bir artış sergilediğini belirtse de, takip etmekte fayda var. Seçimlere yaklaşırken hükümetin bir miktar popülist harcama yapması kaçınılmaz. Ancak mali kuralın yasalaşacak olmasına güvenen piyasa, 2011 yılında bu harcamaların telafisinin yapılacağını düşünüyordu. Mali Kural ın yasalaşmasının gecikebileceğinin ortaya çıkması, mali cepheye ilişkin endişeleri arttırabilecektir. Mali tarafta, ileride yukarı yönlü vergi ayarlamalarıyla telafi edilecek her türlü hata, para politikası açısından bir risk oluşturacaktır. Bu noktada, bütçe cephesindeki endişelerimizi korumaya devam ediyoruz Yılı Merkezi Hükümet Bütçesi (milyon TL) Haziran Yıllık % değ. Ocak- Haziran Yıllık % artış Bütçe Gerçekleşme Hedefi (II) (%) ( I/II ) Gelirler 18, % 121, % 236,794 51% I.Vergi Gelirleri 15, % 98, % 193,324 51% Dolaysız Vergiler 3, % 32, % 63,965 50% Dolaylı Vergiler 12, % 66, % 129,359 51% Dahilde Alınan 7, % 41, % 86,366 49% KDV 2, % 12, % 22,636 54% ÖTV 4, % 25, % 54,631 47% Dış Ticaretten Alınan 3, % 17, % 33,134 54% Gümrük % 1, % 2,980 50% İthalden Alınan KDV 3, % 16, % 30,108 55% II.Vergi Dışı Gelirler 2, % 18, % 36,623 50% 2010 Yılı Merkezi Hükümet Bütçesi (milyon TL) Haziran Yıllık % değişim Ocak- Haziran Yıllık % değ. Bütçe Gerçekleşme Hedefi (II) (%) ( I/II ) Harcamalar 23, % 136, % 286,981 48% Faiz Harcamaları 3, % 27, % 56,750 49% Faiz Dışı Harcama 20, % 108, % 230,231 47% I.Personel ve Sos. Güv. Gid. 6, % 37, % 71,459 52% II.Mal ve Hizmet Alımlar 1, % 10, % 25,190 42% III.Cari Transferler 9, % 51, % 102,173 51% Sosyal Güvenlik 3, % 22, % 33,646 66% Tarımsal Destekleme % 4, % 5,605 83% Görev Zararı % 1, % 4,310 32% IV- Yatırım Harcamaları 2, % 6, % 22,354 31% V- Borç Verme % 2, % 6,903 38% - KİT % 1, % 3,174 47% Bütçe Açığı 5, % 15,429-34% 50,187 31% Faiz Dışı Denge -2, % 12, % 6, % Kaynak: Maliye Bakanlığı 15

18 Para Politikası Herşey Döngüsel Mi? 17 Haziran da gerçekleştirdiği Para Politikası Kurulu (PPK) toplantısında Merkez Bankası (MB) politika faiz oranlarını değiştirmeyerek, piyasa beklentisine uygun davrandı. Böylece teknik faiz değişikliği sonrasında politika faizi olarak belirlenen bir hafta vadeli repo ihale faizi %7 seviyesinde sabit tutuldu. 27 Temmuz da yılın üçüncü Enflasyon Raporu nu yayınlayacak olan MB, asıl sözlerini o rapora sakladığı için PPK özetinde fazla detaya girmiyor. MB nin büyüme cephesinde bugüne kadar gösterdiği temkinli tutum bu ayki rapora da yansıyor. İç talepteki istikrarlı artışın altını çizen MB, dış talepteki risklerin adını koyuyor ve kısmi bir yavaşlamanın işaretlerini bizimle paylaşıyor. Küresel ekonomiye ilişkin risklerin önemine işaret eden MB, görünen o ki üretim açığının devam edeceği baz senaryosunda bir değişiklik yapmayacak. Fiyat dinamikleri konusunda MB, piyasaya göre zaten daha iyimser bir resim çiziyordu. Son dönemde gıda fiyatlarında gözlenen aşağı yönlü düzeltme ve düşük seviyelerde seyreden emtia fiyatları, MB nin elini kuvvetlendirerek, piyasa tahminlerinin MB nin projeksiyonlarına yakınsamasına yardımcı oldu. Bu da önümüzdeki dönem için bir avantaj. MB, bu ayki raporunda da çekirdek enflasyon göstergelerinin orta vadeli hedefler uyumlu seyrettiğini belirtmeye devam ediyor. Geçen ay belirtilen, çekirdek göstergelerin yıl sonu hedefinin altında kalmaya devam edeceği notu ise bu kez çıkartılmış durumda. Hem devam eden üretim açığı hem de çekirdek göstergelerin ortaya çıkardığı resim, MB nin faizleri uzun süre düşük tutma amacını destekliyor. Ancak bu gerekçeleri ortaya çıkartan temel faktörün büyük ölçüde zayıf talep koşulları olduğu hatırlamakta fayda var. İş çevriminin bir parçası olarak karşımıza çıkan düşük faizlerde, yukarı yönlü normalleşme bir noktada kaçınılmaz olacaktır. Ancak piyasa şu anda o anı fiyatlamaktan çok uzak. 31 % Gösterge Bononun Bileşik Faiz Oranı Gecelik borçlanma bileşik faizi Kaynak: TCMB, Hazine, İş Yatırım 16 Ağustos 10

19 Fon Akışı Analizi: 23 Temmuz 2010 itibariyle BDDK verileri TL cinsi yatırımlar haftalık 2,1 milyar TL gerilerken düşüş genel olarak mevduat tabanında görüldü. Bu arada DTH lar haftalık 2 milyar dolar artışla güçlü büyümesini sürdürdü. Yurtdışı yerleşiklerin DİBS pozisyonlarında 700 milyon TL artış oldu. Bankalar menkul kıymet piyasasında satışa devam etti Toplam krediler haftalık olarak 2,4 milyar TL geriledi. TL bazında kurumsal kredilerin haftalık %3 gerilediği görülüyor. Diğer yandan tüketici kredilerindeki büyüme haftalık 700 milyon TL yeni krediler ile devam etti. Döviz cinsi krediler Brüt takipteki krediler stoku durağan bir görünüm sergiledi. Kredi hacmindeki daralma ile takipteki kredilerin toplam kredilere oranı sınırlı da olsa bir miktar yükseldi. Kredi kartları ve kurumsal kredilerde varlık kalitesinde cüzi bir bozulma var. TL milyar (mr) yılık yıl içi aylık haftalık Banka Dışı Kesim Yatırımları 24/07 31/12 25/06 16/07 23/07 fark fark fark fark TL Yatırımlar TL Mevduat TL Tasarruf Mevduatı TL DİBS Bireylere ait TL DİBS Repo Yatırım Fonları YP Yatırımlar (mr $) YP Mevduat (mr $) YP Tasarruf Mevduat (mr $) YP Ticari Mevduat (mr $) YP DİBS (mr $) Euro Tahvil (mr $) Yurtdışı Yerleşikler TL DİBS* YP DİBS (mr $) Euro Tahvil (mr $) Banka Plasmanları Toplam Menkul Kıymetler Özel Banka-Menkul Kıymetler TL DİBS YP DİBS (mr $) Euro Tahvil (mr $) Krediler TL Krediler Tüketici Kredileri Kredi Kartları Taksitli TL Ticari Krediler YP Krediler (mr $) Döviz Poz.-Bilanço içi (mn $) -1,984-3, ,075-1, ,477-1, Döviz Poz.-Bilanço dışı (mn $) 2,559 3,491 1,404 1,695 2, , Döviz Pozisyonu net (mn $) TL milyar (mr) /07 31/12 25/06 16/07 23/07 Net Toplam Sektör Takipteki Alacaklar Brüt Toplam Sektör Takipteki Alacaklar Brüt Sektör Takipteki Alacak Oranı (%) Sektör Takipteki Alacak Karşılık Oranı (%) Tüketici Segmenti Takipteki Alacak Oranı (%) Kredi Kartları Takipteki Alacak Oranı (%) Taksitli Ticari Kredi Takipteki Alacak Oranı (%) Kurumsal & Ticari & KOBİ Kredileri TA* Oranı (%)

20 Takipteki alacak ve karşılık oranları Takipteki krediler oranı sınırlı bir artışla yeniden %4,4 düzeyine yükseldi. 6% 5% 4% 3% 2% 1% 3.4% 3.2% 3.2% 3.0% 3.1% 3.0% 3.1% 3.1% 3.0% 3.1% 3.3% 3.4% 3.8% 4.1% 4.2% 4.6% 4.6% 4.7% 4.9% 5.1% 5.2% 5.3% 5.3% 5.2% 5.2% 5.0% 4.9% 4.8% 4.6% 4.5% 4.4% 86.9% 89.9% 86.3% 84.8% 84.3% 82.8% 82.2% 80.6% 79.7% 79.1% 78.2% 78.9% 78.1% 77.0% 78.5% 77.6% 79.3% 79.2% 79.4% 79.5% 80.2% 80.9% 82.0% 81.9% 83.3% 83.8% 84.2% 83.6% 84.2% 84.4% 84.7% 95% 90% 85% 80% 75% 70% 0% 01/08 04/08 07/08 10/08 01/09 04/09 07/09 10/09 01/10 04/10 07/10 65% Takipteki Alacak Karşılık Oranı -Sağ Eksen Takipteki Alacak Oranı Kaynak: BDDK, İş Yatırım Yurtdışı yerleşiklerin fon akışları İç borç stoku içinde yabancı payı 16% 14% 12% Yabancı yatırımcıların iç borç stokundaki pozisyonlarında artış oldu. 10% 8% 6% 01/08 05/08 09/08 01/09 05/09 09/09 01/10 05/10 İçborç stoku içinde yabancı payı Kaynak: BDDK, İş Yatırım Yurtdışı yerleşikler nezdindeki DİBS lerin haftalık değişimi (milyon dolar) 1,500 Merkez Bankası verilerine göre hafta içinde fiyat ve kur hareketlerinden arındırılmış olarak yabancılar 433 milyon dolar iç borçlanma senedi aldı. 1, ,000-1,500 Yurtdışı yerleşikler nezdindeki DİBS lerin haftalık değişimi * 01/08 05/08 09/08 01/09 05/09 09/09 01/10 05/10 Kaynak: Merkez Bankası * fiyat ve kur farkından arındırılmış (milyon dolar) 18 Ağustos 10