BIMEKS BMEKS. Türkiye - Elektronik Perakende. Mevcut Fiyat / Piyasa Değeri: TL2.38 / 78mn ABD$

Transkript

1 BIMEKS Türkiye - Elektronik Perakende AL Mevcut Fiyat / Piyasa Değeri: TL2.38 / 78mn ABD$ 19 Ekim sonu Hedef Fiyat / Piyasa Değeri: TL4.00 / 138mn ABD$ Fiyat Performans (TL) 5,0 4,4 3,8 3,2 2,6 2, Hisse Bilgileri 17/10/2011 Bloomberg/Reuters: Relatif Performans: 52 Hafta Aralığı (TL): BMEKS Piyasa Değeri (mn TL) / (mn ABD$): BMEKS.TI / BMEKS.IS 1 ay 3 ay 14.Nis -6% -27% -39% 2.15 / /78 Hisse Fiyatı (TL) 2,38 Ort. Günlük Hacim (mn TL) 3 ay: 1,5 Halka Arzdan Bugüne TL Getiri: -47% Ödenmiş Sermaye (mn): 60 Halka Açıklık Oranı (%): 31,7 Hissedarlar: Murat Akgiray (%25.38); RP Capital (%19.2); SPV Bilisim (%10) Bimeks: 1990 yılında Akgiray Ailesi tarafından yazılım ürünleri ithalatçısı ve perakendecisi olarak kurulan Bimeks, Türkiye nin önde gelen tüketici elektroniği perakendecilerinden biridir. Şirket, Türkiye de mağaza sayısı bakımından 3. satış gelirleri bakımından 4. ve toplam satış alanı bakımından da 7. en büyük elektronik perakendecisidir. Bimeks, Türkiye nin 33 şehrinde toplam 54 mağazası ile m 2 satış alanında faaliyet göstermektedir. Özet Finansallar T 2012T Satışlar (mntl) FVAÖK (mntl) Net Kar (mntl) FVAÖK Marjı (%) 3,8% 8,7% 7,0% 6,7% F/K (x) a.d. 157,4 17,3 12,2 FD/FVAÖK (x) 19,6 6,6 6,1 4,4 FD/Satış (x) 0,75 0,57 0,42 0,30 Hisse Başı Kar (TL) -0,17 0,02 0,14 0,20 Hisse Başı Temettü (TL) 0,00 0,00 0,00 0,00 Kaynak: Bimeks, Garanti Yatırım İMKB Bimeks hisseleri 14 Nisan 2011 tarihinde İMKB de işlem görmeye başlamış ve hisse halka arzdan bu yana İMKB nin %39 altında performans göstermiştir. Bimeks, yatırımcılara cazip bir büyüme hikayesi sunmakta, bu büyüme hikayesini de 2Ç11 finansalları doğrulamıştır. Ancak tüm bu olumlu gelişmelere rağmen hisse değer kaybetmeye devam etmiş, ve son bir ayda İMKB-100 endeksinin %6 altında performans göstermiştir. Şirket ile ilgili tüm olumsuzlukların fiyatlandığını ve ileriye yönelik aşağı yönlü önemli bir risk bulunmadığını düşünüyoruz. Şirket için yeni ekonomik tahminlerimiz doğrultusunda hesapladığımız 4.00TL 2012-sonu hedef hisse fiyatı, IMKB için hesapladığımız artış potansiyelinin çok üzerinde %68 artış potansiyeli içermektedir. Tüm bu sebeplerden dolayı Bimeks i araştırma kapsamımıza AL önerisi ile dahil ediyoruz. Benzerlerine göre primli işlem görmeyi hak ediyor Bimeks hisse fiyatındaki düşüşün ardından hisse 2012 tahminlerimize göre 4.4x FD/FVAÖK ve 12.2x F/K dan global benzerleriyle uyumlu bir seviyeden (4.3x FD/FVAÖK ve 11.5x F/K) işlem görmektedir. Buna karşın, global markalarla eşdeğer bir karşılaştırma yapmak Bimeks in hem büyüklüğü hem de Şirket in büyüme sürecinin başında olması açısından haksızlık olur. Makro ekonomik görünümdeki yavaşlama Bimeks için halka arz döneminde öngörülen büyüme tahminlerini aşağı çekmemize sebep olmuştur... Bu revizyonlar doğrultusunda Bimeks in 2015 yılında 140 mağaza ve 62,500m2 satış alanına ulaşacağını tahmin ediyoruz. Şirketin daha önceki 2015 tahmini mağaza adeti 154 idi. Değişen ekonomik görünüm altında tüketicilerin harcamalarını kısıtlayacağını tahmin ediyoruz. Şirketin 2015 yılında 1milyar TL ciro kaydedeceğini tahmin ediyoruz. Aynı dönemde FVAÖK sının da %20 (YBBO) artarak 2015 yılı itibariyle 70mn TL civarında olacağını tahmin ediyoruz. Bimeks in uzun vadeli büyüme hikayesine inanıyoruz... Şirketin franchise anlaşmaları şu ana kadar son derece başarılı olmuş ve Bimeks in büyüme stratejisinde önemli bir rol üstlenmiştir. Bimeks, franchise tipi mağaza sayısını 3 ten 19 a çıkarmış olup yıl sonuna kadar 6 adet daha mağaza açmayı planlamaktadır sonu itibariyle 89 franchise tipi mağaza adedine ulaşmasını beklediğimiz Bimeks in yıllık ortalama 17 adet franchise tipi mağaza açacağını tahmin ediyoruz yılı için kötümser beklentiler... Küresel piyasalarda yaşanan olumsuz gelişmeler ve bunların Türkiye ekonomisi üzerindeki yansımaları nedeniyle, makroekonomik tahminlerimizi revize ettik yılında GSYH için %6.5 lik bir büyüme tahmini yaparken, 2012 yılı için büyüme tahminimizi %4 ten %1.5 e düşürdük. Buna göre de ABD$/TL paritesinin yılı 1.80 civarında tamamlayacağını 2012 yılında ise 1.74 seviyelerinde olacağını öngörüyoruz. Tüm bunlar olurken tüketici güvenindeki gerilemenin devam edeceğini, satınalma iştahının azalacağını ve kurdaki değişime bağlı olarak maliyetleri bir miktar yukarı çekeceğini tahmin ediyoruz. Araştırma +90 (212) arastirma@garanti.com.tr

2 YATIRIM ÖZETİ Bimeks i araştırma kapsamımıza AL önerisi ile dahil ediyoruz. Bimeks, yatırımcılara cazip bir büyüme hikayesi sunarken; sektördeki en büyük oyuncu Teknosa nın önümüzdeki dönemde gerçekleşmesi beklenen halka arzı ile birlikte, küçük ölçekli şirketler arasında önemli bir yatırım fırsatı olarak öne çıkmaktadır. Bimeks ile ilgili olumlu gelişmelere ve görüşümüze rağmen, 14 Nisan 2011 tarihinde gerçekleştirilen halka arzından bu yana Şirket hisseleri İMKB nin altında performans sergilemiştir. Bimeks için benzer şirket karşılaştırması ve İndirgenmiş Nakit Akımları (İNA) analizine göre ulaştığımız 2012-sonu hedef hisse fiyatımız olan 4.00 TL, %68 artış potansiyeli içermektedir. Halka arzdan bu yana baskı altındaki hisse fiyatı... Bimeks hisseleri halka arzdan bu yana İMKB nin %39 altında performans gösterirken, son 1 ayda ise endeksin %6 altında getiri sağlamıştır. Şirket ile ilgili tüm olumsuzlukların fiyatlandığını ve ileriye yönelik aşağı yönlü önemli bir risk bulunmadığını düşünüyoruz. Güçlü finansal sonuçlar Şirket 2Ç11 finansallarında dikkat çekici bir performans sergilerken, net satış gelirini %30 artırarak 88.1mn TL ye çıkarmıştır. Bimeks 1Y11 de ise %9.1 FVAÖK marjı ile 16mn TL FVAÖK elde etmiştir. Bimeks 2011 yılı sonunda 411mn TL lik beklentimizin üzerinde toplam 450mn TL satış geliri elde etmeyi ve %7.5-9 FVAÖK marjına ulaşmayı hedeflemektedir. Tahminlerimiz ise %8.8 FVAÖK marjına işaret etmektedir. Şirket in önümüzdeki dönemde olumlu finansal sonuçlar açıklamayı sürdüreceğini ve %6.5 7 arasında FVAÖK marjı kaydedeceğini hesaplıyoruz. Mağaza açılışlarında takvimin önünde Bimeks, gerçekleştirdiği Franchise mağaza açılışlarıyla planlanan takvimin önünde giderken; Şirket in sahibi olduğu mağaza açılışları ise hedeflere uygun şekilde ilerlemektedir. Şirket, önceki tahminlerinde 2011 yılı sonunda toplam 55 mağaza sayısına ulaşmayı hedeflerken, tahminlerini revize ederek yıl sonu hedefini mağaza olarak belirlemiştir yılının başından beri Bimeks, Bursa ve İstanbul da (Marmara Forum) açılan Teknoport ların da içinde bulunduğu toplam 18 mağaza açılışı gerçekleştirmiştir. Normal mağazaların ortalama satış alanı m 2 arasında olurken, Teknoport olarak adlandırılan mega mağazaların satış alanı ise 2,500m 2 dir. Bimeks, Türkiye nin 33 şehrinde toplam 54 mağazası ile m 2 satış alanında faaliyet göstermektedir. Franchise mağaza modeli; açılış kolaylığı, sıfır stok riski ve daha iyi kalite kontrolü sağlaması açısından Şirket e avantaj sağlamaktadır. Mağaza Sayısı Gelişimi Mevcut Yıl Sonuna Kadar 2011 Beklenen Kaynak: Bimeks, Garanti Yatırım Tahminleri 2

3 Yeni mağaza açılışlarıyla sağlanan büyüme... Satışlarda yaşanan artış, büyük ölçüde yeni mağaza açılışlarından kaynaklanmaktadır. Mevcut mağazalarda satış hacimleri korunurken büyüme, yeni mağaza açılışlarıyla karşılanmaktadır. Bu yüzden mağaza sayısının artışı, Şirket için çok önemlidir. Franchise mağaza modeli açılış kolaylığı, sıfır stok riski ve daha iyi kalite kontrolü sağlaması açısından Şirket e bu konuda avantaj sağlamaktadır de TL deki zayıf seyir sürecek... TL nin Dolar ve Euro karşısındaki zayıf seyrine rağmen, TL de görülen yavaş değer kaybıyla birlikte ürün talebi büyümeyi sürdürmektedir. Şirket, 2011 yılında gösterdiği güçlü performans ile birlikte tüketici güveninde önemli bir düşüş öngörmezken; biz, önümüzdeki dönemde tüketici güveninde bir miktar bozulma gerçekleşeceğini ve aşağı yönlü bir trendin yaşanacağını düşünüyoruz. Düşük penetrasyon oranı sayesinde elektronik perakende pazarı üzerindeki baskının görece zayıf olmasını bekliyoruz. Türk Lirası nın USD ve ya karşı değer kaybı USD/TL EUR/TL Kaynak: Bloomberg Tüketici Güven Endeksi Kaynak: Cnbc-e Açık döviz pozisyonu baskı yaratmayı sürdürecek... 2Ç11 itibariyle Bimeks 10.4mn ABD$ ve 9mn olmak üzere toplam 38mn TL açık döviz pozisyonuna sahiptir. 2Ç11 de Şirket 3.8mn TL kur farkı gideri yazmıştır. Halka arzdan elde edilen nakit ile birlikte Şirket in net borcu 51mn TL den 31mn TL ye gerilemiştir. TL, dolar karşısında değer kaybettiği sürece Bimeks, açık döviz pozisyonundan dolayı kur farkı gideri yazmaya devam edecektir. Bununla birlikte Şirket, Ekim ayı itibariyle açık döviz pozisyonu ile ilgili risklerinin bir kısmını Vadeli İşlemler ve Opsiyon Borsası nda (VOB) hedge etmeye başlamıştır. 3

4 İnternet satışlarının payı önümüzdeki 5 yılda %6 dan %16 ya yükselecek... Bimeks in 2010 yılında elektronik mağaza kanalıyla gerçekleştirdiği satışlar 17mn TL ye ulaşırken, online alışveriş platformuyla ilgili yazılım güncellemesinin 2 ay gecikmesi nedeniyle Şirket, 2011 yılı için hedeflenen rakama ulaşamamıştır. Güncellemenin tamamlanması ve internet platformunun faaliyete geçmesiyle beraber Bimeks, yıl sonu internet kanalından gerçekleştirilen satışlarla ilgili hedeflerine ulaşmayı amaçlamaktadır yılı sonuna kadar internet üzerinden yapılacak satışlardan elde edilecek gelirin 100mnTL ye yükselmesi beklenmektedir. Yüksek ürün standartları ve küreselleşen üretim süreci nedeniyle elektronik perakendeciliği sektörünün e-ticaret için uygun olduğuna inanıyoruz. SPV Bilişim 6.04mn hissesini İMKB ye kaydettirdi... Murat Akgiray ın tamamına sahip olduğu SPV Bilisim, Bimeks teki 6.04mn hissesini 13 Ekim de İMKB ye kaydettirdi. Kaydedilen hisseler, şirketin ödenmiş sermayesinin %10.07 sine denk gelmektedir. Kısa vadede hisselerin satışını düşünmediklerini belirten Şirket yetkilileri, hisse satmama taahhüt tarihinin sonunda prosedür gereği hisselerin IMKB ye kaydettirildiğini belirttiler. Elektronik perakendeciliğinde yüksek büyüme potansiyeli... Bilgi Teknolojileri ve İletişim Kurumu verilerine göre; düşük penetrasyon oranı ve tüketici elektroniğine olan ilginin artmasıyla, Türkiye de tüketici elektroniği perakendeciliğinin yılları arası yıllık ortalama %18.4 büyüyerek 11 milyar ABD$ ından 26 milyar ABD$ lık bir büyüklüğe erişmesi beklenmektedir. Türkiye de elektronik ürün kullanım oranları halen başlangıç seviyesinde olup 2010 yılında satılan PC ve notebook sayısı yalnızca 3.6 milyon dur. Avrupa Birliği ndeki ortalama bilgisayar, internet ve cep telefonu penetrasyon oranları sırasıyla %75, %58 ve %126 iken Türkiye de bu oranlar sırasıyla %40, %43 ve %85 düzeylerindedir. Bu düşük peneterasyon oranları ve yüksek büyüme potansiyeli, bu sektörde faaliyet gösteren şirketlerin büyüme isteklerini tetiklemektedir. Türk tüketicilerin kredi kartına taksit uygulamasını tercih etmeleri satışları artırıyor Bu yönde yapılan pazarlama çalışmaları başarılı olurken, ticari faaliyette de artış sağlamaktadır. Taksitli ödeme fırsatı, müşterilere satın alma sürecinde kolaylık sağlarken, Türkiye de taksitle satın alma anlayışı oldukça yaygınlaşmıştır. Daha da önemlisi taksitli ödeme fırsatı, müşterilerin normal yollarla ulaşamayacakları pahalı ürün ve servisleri satın almalarına olanak sağlamaktadır. Kredi kartıyla gerçekleştirilen satışlar, toplam satışların %80-82 sini oluşturmaktadır. Bimeks kredi kartıyla yapılan satışlarla ilgili tahsilatlarını bir gün sonra tamamladığından dolayı, bu tahsilatlar için Şirket in %2 oranında faiz gideri bulunmaktadır. Rekabet, Şirketler arasında bir miktar müşteri kaybına sebep olsa da, toplam tüketimi olumlu etkilemektedir... Özellikle büyük şehirlerde yaşanan yoğun rekabet, tüketiciler için sektörde faaliyet gösteren oyuncular arasında tercih yapma fırsatı vermektedir. Ancak böyle doygun olmayan pazarlardaki rekabet, hem sektörün hem de markaların bilinirliğini artırma açısından toplam tüketimi artırmada olumlu bir etki yaratmaktadır. Bimeks, önümüzdeki dönemde Türkiye nin tüm illerini kapsayacak şekilde (mevcut durumda 33 ilde faaliyet gösteriyor) faaliyetlerini artırmayı planlamaktadır. Aynı zamanda; mağaza açılışında amaçlanan coğrafi çeşitlilik, yüksek rekabetten kaynaklanan olumsuz etkileri dengelemektedir. Şirket in önümüzdeki dönemde Anadolu da doygun olmayan pazarlarda faaliyet gösteren ilk oyunculardan biri olmasının avantajını kullanacağını düşünüyoruz. Bimeks in pazardaki en büyük rakipleri Teknosa ve Vatan Bilgisayar dır. 4

5 Piyasada konsolidasyon bekliyoruz... Karlılığın doğru büyüklükteki mağaza açılışlarına bağlı olduğu piyasadaki güçlü büyümenin, küçük ölçekli ve normalden büyük şirketleri eleyeceğini düşünüyoruz. Aynı zamanda internet satışları, hem satış gelirlerini artırmakta hem de rekabet avantajı yaratmaktadır. Sabancı Grup Şirketlerinden Teknosa 2012 de halka açılmayı planlıyor... Teknosa, organize elektronik perakende pazarında satış gelirleri bakımından pazar lideri ve Bimeks in en önemli rakibi konumundadır. Teknosa, 2012 yılında halka açılmak için çalışmalarını sürdürmektedir. Şirket, ürün fiyatlama konusunda agresif bir pazarlama stratejisi sergilerken yüksek satış alanına sahip mağazalarına öncelik vermektedir. Aynı zamanda, Teknosa piyasada olabilecek yeni satın alma fırsatlarını da incelediğini belirtmiştir. Diğer Rakipler (Vatan, MediaMarkt, Electroworld, Darty)... Vatan Bilgisayar, Bimeks in pazardaki bir diğer rakibi olarak görülürken indirim mağazacılığı iş modeline odaklanmıştır. İndirim mağazacılığı modeliyle Şirket, yoğun ve agresif kampanyalar düzenlerken finansal sonuçlarına ait herhangi bir veri açıklamamaktadır. MediaMarkt, uygulamakta olduğu iş modelini değiştirmek için çalışmalar yürütmektedir. Şirket, internet kanalıyla satış yapmayı amaçlamakta ve tedarik sürecini iyileştirmeyi hedeflemektedir. Electroworld, Bimeks gibi franchise mağazalara sahiptir ve pazar payını artırmak amacıyla agresif kampanyalar düzenlemektedir. Darty, etkin mağaza büyüklüğüne ve başarılı mağaza konumlamasına sahiptir. 5

6 DEĞERLEME Bimeks için benzer şirket karşılaştırması ve İndirgenmiş Nakit Akımları (İNA) analizine göre 138mn ABD$ hedef değere ulaşmaktayız. Buna göre, Şirket için hesapladığımız 4.00TL 2012-sonu hedef hisse fiyatı, IMKB için hesapladığımız artış potansiyelinin çok üzerinde %68 artış potansiyeli içermektedir. Özet Değerleme Tablosu Özet Değerleme mn ABD$ Şirket Değeri Ağırlık Toplam Değer İNA % 94 Benzer Şirket 88 50% 44 Hedef Değer 138 Hedef Hisse Fiyatı (TL) 4.00 Mevcut Hisse Fiyatı (TL) 2.38 Potansiyel 68% Kaynak: Garanti Yatırım Şirket halka arzını 14 Nisan tarihinde tamamlamıştır. Halka arzdan elde edilen nakit, yeni mağaza açılışlarında ve finansal borcun geri ödemesinde kullanılmaktadır. Bimeks - Elektronik Perakendiciliği Serbest Nakit Akımı (mn ABD$) T 2012T 2013T 2014T 2015T 2020T Net Satışlar Faaliyet Karı Vergi Vergi Sonrası Net Faaliyet Karı 8,7 9,2 13,1 15,1 19,3 21,9 24,5 Amortisman Net İşletme Sermayesindeki Değişim Yatırım Harcamaları Serbest Nakit Akımı FVAÖK FVAÖK Marjı 8,7% 7,0% 6,7% 6,5% 6,9% 6,9% 6,1% 6

7 FİNANSAL TABLO BİLANÇO (mn TL) 2010/ /06 Değişim T 2012T 2013T VARLIKLAR DÖNEN VARLIKLAR % Nakit ve Nakit Benzerleri 3 15 a.d Ticari Alacaklar % Diğer Alacaklar 0 4 a.d Stoklar % Diğer Dönen Varlıklar % DURAN VARLIKLAR % TOPLAM VARLIKLAR % KAYNAKLAR KISA VADELİ YÜKÜMLÜLÜKLER % Finansal Borçlar % Ticari Borçlar % Diğer Finansal Yükümlülükler % Diğer Borçlar % UZUN VADELİ YÜKÜMLÜLÜKLER % Finansal Borçlar % Diğer Finansal Yükümlülükler % Kıdem Tazminatı Karşılığı % Ertelenmiş Vergi Yükümlülüğü % ÖZKAYNAKLAR % TOPLAM KAYNAKLAR % GELİR TABLOSU (mn TL) 2010/ /06 Değişim T 2012T 2013T Satış Gelirleri % Satışların Maliyeti % Brüt Kar / Zarar % Faaliyet Giderleri % Faaliyet Karı / Zararı 3 11 a.d FVAÖK % Diğer Gelirler / Giderler (net) a.d Net Finansal Giderler / Gelirler % Vergi Öncesi Kar -5 1 a.d Sürdürülen Faaliyetler Vergi Gideri 1 1 0% Faaliyet Dönem Karı / Zararı -4 2 a.d Brüt Kar Marjı 17.9% 21.1% 3.2 pp 19.8% 18.8% 18.8% 18.5% Faaliyet Karı Marjı 2.5% 6.3% 3.7 pp 5.4% 4.5% 4.7% 4.5% FVAÖK Marjı 4.5% 9.1% 4.6 pp 8.7% 7.0% 6.7% 6.5% Net Kar Marjı a.d 1.0% a.d 0.3% 2.0% 2.0% 2.3% Kaynak: Bimeks, Garanti Yatırım 7

8 Garanti Yatırım Etiler Mahallesi Tepecik yolu Demirkent Sokak No Beşiktaş, İstanbul Telefon: Faks: Bu rapordaki veri ve grafikler güvenirliliğine inandığımız sağlam kaynaklardan derlenmiş olup, yapılan yorumlar sadece GARANTİ YATIRIM MENKUL KIYMETLER A.Ş. nin görüşünü yansıtmaktadır. Bu bilgiler ışığında yapılan ve yapılacak olan ileriye dönük yatırımların sonuçlarından 8 Şirketimiz hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz.