SEED CAPITAL (ÇEKİRDEK SERMAYESİ)

Transkript

1 T.C. Başbakanlık Hazine Müsteşarlığı Çalışma Raporları Sayı: /Ağustos 2014 SEED CAPITAL (ÇEKİRDEK SERMAYESİ) Sadrettin Karabeyeser ÖZET: Bu çalışma çekirdek sermayesine ilişkin genel bir çerçeve çizmekle birlikte çekirdek sermayesinin fikir aşamasındaki şirketlerin finansman zincirinde nasıl bir yere sahip olduğunu ortaya koymaktadır. Gelişmiş ülkelerde çekirdek sermayesini sağlayan kaynaklardan biri olan çekirdek sermayesi fonları da çalışmanın kapsamına girmektedir. Ayrıca, İngiltere ve ABD gibi gelişmiş ülkelerin çekirdek sermayesinin geliştirilmesine yönelik uygulamalarına yer verilmiştir. ABSTRACT: This study involves a general framework that is related to seed capital together with describing financing gap which startups experience during their initial stage. Moreover, seed capital funds which supply seed capital for startups, and policies, which aim to enhance seed capital, are implemented by developed countries such as USA and England are evaluated in this study. Hazine Uzman Yardımcısı, Mali Sektörle İlişkiler ve Kambiyo Genel Müdürlüğü. Not: Çalışma raporunda yer alan görüşler yazarlarına ait olup T.C. Başbakanlık Hazine Müsteşarlığı nın görüşlerini yansıtmamaktadır.

2 I. Giriş Çekirdek sermayesi, girişimcilik ekosisteminde yer alan finansman zincirinin önemli bir parçası olarak karşımıza çıkmaktadır. Şirketlerin ihtiyaç duyduğu çekirdek sermaye, ağırlıklı olarak kamunun çeşitli destek programları vasıtası ile gerçekleşmektedir. Yüksek riske karşılık yüksek getiri elde etmek amacıyla özel sektör de şirketlere çekirdek sermayesi sağlayarak yatırım yapmaktadır. Özel sektör yatırım platformları genellikle yüksek riskin dağıtılması güdüsüyle çok bileşenli yapılar olarak ortaya çıkmaktadır. Kamu sektörünün bu alana eğilmesinin nedeni çekirdek aşamasında bulunan şirketlere yapılacak yatırımların özel sektörü yatırım yapmaktan korkutacak derecede riskler içermesidir. Kamunun çekirdek aşamasında devreye girişi bir takım destek programlarının uygulamaya konulmasının yanı sıra çekirdek aşamasında olan şirketlerin finansmana erişimlerini kolaylaştıracak düzenlemeler şeklinde de olabilmektedir. Üçüncü bir yol da kamu ve özel sektörün ortaklaşa çalışarak çekirdek sermayesi fonu adı altında fikir aşamasındaki şirketlere çekirdek sermayesini aktaracak ortak finansman havuzları oluşturmaktır. Bu çalışma, yukarıda zikredilen her üç modele ilişkin örnekler içermekle birlikte çekirdek sermayesinin finansman zincirinde ne anlama geldiği, çekirdek sermayesi fonlarının yapısı ve çalışma usulü ile İngiltere ve ABD uygulamalarına ilişkin değerlendirmeleri kapsamaktadır. II. Çekirdek Aşamasında Finansman Açığı Çekirdek sermayesi bir şirketin fikir aşamasında ihtiyaç duyduğu sermayeyi ifade eder. Çekirdek sermayesi, yenilikçi projelerin ürün ve hizmetlerine ilişkin piyasa araştırmasına harcanacak olan sermayeyi de kapsamaktadır. Çekirdek sermayesi ileri teknoloji içeren projelerin ürünlerinin prototiplerinin oluşturulmasına yönelik gerekli olan sermaye için son derece önemlidir. Ürün geliştirme, Ar&Ge, prototip üretimi ve fikrin ticarileştirilmesi aşamasında şirketlerin kullandıkları sermaye aynı zamanda çekirdek sermayesi olarak ifade edilmektedir. Çekirdek sermayesi finansman zincirinin ilk aşamalarında yer almaktadır. Aile, arkadaş çevresi, yakın akraba; pre-seed ve devletin sağladığı hibelerden sonraki aşamada çekirdek sermayesi gelmektedir. Bazı kaynaklarda finansman zincirinde başlı başına bir yere oturtulmuş olsa da çekirdek sermayesinin birçok kaynağının olduğunu söylemek mümkündür. Çekirdek sermayesi, kamu sektörünce çeşitli şirketlere aktarılan hibelerden girişim sermayesi şirketlerine (fonlarına) kadar geniş kaynaklar yelpazesine sahiptir. Melek yatırımcılar, kitlesel fonlama platformları (crowdfunding) ve inkübatörler de şirketlerin gereksinim duyduğu çekirdek sermayenin sağlanmasında önemli bir role sahiptir. Fikir aşamasından başlangıç aşamasına geçilirken girişimciler ciddi finansman açığı ile karşı karşıya kalmaktadır. Yeterli teminata sahip olmayan fikir aşamasındaki bir firma için konvansiyonel finansman araçlarına erişim neredeyse imkânsızdır. Burada finansman kaynakları; girişimcinin kendi birikimleri, aile ve yakın çevresinin destekleri ve kamu hibeleri olarak öne çıkmaktadır. Girişimci, 1

3 eğer bu araçlardan herhangi birine erişim sağlayamıyorsa dışsal kaynaklara erişim sağlamaya çalışmak zorunda kalır. Dışsal finansman araçları olarak da girişim sermayesi, melek yatırımcılar, crowdfunding (kitle fonlaması veya kitlesel fonlama) platformları ve çekirdek sermayesi fonları sayılabilir. Bunların arasından çekirdek sermayesi fonları fikir aşamasındaki girişimler tarafından bir finansman aracı olarak kullanılmaktadır. Çekirdek sermayesi fonları fikir aşamasındaki şirketlere yatırım yapmak amacıyla kurulmuş olan fonlardır. Paydaşları arasında girişim sermayesi fonları, bankalar, melek yatırımcılar, kamu destekleri ve bunlara ek olarak finans piyasasının diğer oyuncuları yer almaktadır. Şirketlerin ihtiyacı olan çekirdek sermayesi; hükümetlerin sağladığı hibeler ve dolaylı destek veya teşvikler, aile, eş-dost ve çekirdek sermayesi fonları tarafından sağlanmaktadır. Çekirdek sermayesi, girişim sermayesine alternatif olarak düşünülmemelidir. Çünkü girişim sermayesi şirketleri, üretim aşamasına geçmiş ve göreceli olarak riski az, getirisi yüksek olan şirketlere yatırım yapmaktadır. Ancak; çekirdek sermayesi, şirketlerin göreceli olarak çok daha riskli olduğu fikirbaşlangıç aşmasında gereksinim duyduğu sermayedir. Bu nedenle girişim sermayesi şirketleri genellikle aşırı riskli şirketlere yatırım yapmazlar. İleri teknoloji gerektiren şirketler ile yenilikçi şirketlerin ihtiyaç duyduğu çekirdek sermayesi miktarı geleneksel ekonomideki şirketlere göre daha fazladır. Aynı zamanda üniversitelerde üretilen bilginin ve teknolojinin ticarileştirilmesi için gerekli olan çekirdek sermayesi ekonomideki geleneksel şirketlere göre çok daha fazladır. III. Çekirdek Sermayesi Fonlarına Örnekler a. AIB Seed Capital Fund İrlanda menşeli girişimlere yatırım yapmaktadır. Fonun, Allied Irish Banks ve Enterprise Ireland olmak üzere iki ortağı bulunmakta olup fona yapılan müracaatlar fonun iki ortağından biri tarafında değerlendirilmektedir. Uygun yatırım ortağı, başvuru yapan girişimcinin talep ettiği fon miktarına ve coğrafik lokasyona bağlı olarak değişmektedir. Tek bir şirkete maksimum 1.5 milyon değerinde yatırım yapılmaktadır. Fon, Enterprise Equity Venture Capital ve Dublin Business Innovation Centre tarafından ortaklaşa yönetilmektedir. Bu ortaklık modelinin amacı geniş bölgelerdeki yatırım uzmanlığını bir araya getirmektedir. Enterprise Equity, Dublin dışındaki tüm yatırımı yönetmektedir. Aynı zamanda yu geçen Dublin merkezli yatırımları yönetmektedir. Dublin Business Innovation Centre ise geriye kalan tüm yatırımları yönetmektedir. Web sitelerinde yatırım yaptıkları ve başarılı olmuş şirketlerin profillerine yer verilmektedir. Fona yapılan başvuru süreci üç temel aşamadan oluşmaktadır: 1. İlk adım; bir iş planının hazırlanmasını kapsamaktadır. İş planı girişimcinin yapmak istediği işle ilgili detayları içermektedir. 2. Bir sonraki adım; fona müracaatın bildirileceği bir formun doldurulması ve fon yetkililerine sunulmasını kapsamaktadır. 2

4 3. Sürecin son aşaması da yapılan başvurunun fon yetkililerince değerlendirilmesi ve sonuçlandırılmasını kapsamaktadır. b. Seed Capital Fund of CNY Seed Capital Fund of CNY erken aşama teknoloji şirketlerine yatırım yapmaktadır. İnternet sitesinde üye yatırımcıların profillerine yer verilmektedir. Çoğunlukla melek yatırımcıların üye olduğu bir çekirdek sermayesi platformudur. Yatırım kriterleri hakkında bilgi verilmemektedir. Yatırım beş aşamadan oluşmaktadır: 1. Girişimcinin kendisinin değerlendirilmesi ve fona iş planının sunularak başvurunun yapılması ve sürecin başlatılması 2. İş planının üyeler tarafından değerlendirilmesi ve girişimcinin yatırımcılara sunum yapması 3. Projenin değerlendirilmesi ve yatırım kararının verilmesi 4. Fonlamanın yapılması 5. Yatırım sonrası gözden geçirme ve girişimciye yardım. c. SeedStartup Dünyanın dört bir yanındaki teknoloji startuplarına yatırım yapan startup hızlandırıcısı ve çekirdek sermayesi fonu platformudur. Fonlamanın yanında mentorluk ve PR hizmetleri de verilmektedir. İnternet sitesinde yatırım yapılan girişimlere yer verilmektedir. d. Tripple Fund Amsterdam, Hollanda merkezli bir çekirdek sermayesi fonu olarak 2012 de kurulmuştur. Limited ortaklık yükümlülüğüne sahip, Hollanda yasalarına bağlı olarak kurulmuş bir özel fondur. Şirketin diğer paydaşları ASN Bank, Oxfam Novib ve NOTS Foundation dur. 360 milyon Avroluk taahhüt edilmiş sermayeye sahiptir. Finansman piramidinin en altında yatırım yapmak isteyen fonlara danışmanlık hizmetinin yanı sıra kendisi firmaların çekirdek aşamasına yatırım yapmaktadır. Aynı zamanda, her biri farklı risk alanlarında faaliyet gösteren ve farklı getirileri hedefleyen micro-finansa yatırım yapan fonlara danışmanlık yapmakta ve bu firmaların yönetimi konusunda uzmanlaşmış bulunmaktadır. Bu durum Tripple Fund a firmaların finansman çevriminin önemli bir kısmına hizmet etme imkânı sağlamaktadır. Hâlihazırda 60 ülkede yer alan 300 şirkete yatırım yapmış bulunmaktadır. e. Letonya AB İşbirliği ile Yürütülen Çekirdek Sermayesi Fonu Avrupa Birliği komisyonunun aldığı kararlar çerçevesinde çekirdek sermayesi fonlarının desteklenmesi amacıyla hibeler verilmiştir. Letonya bu hibelerden yararlanmıştır yılında yararlanılan hibelere ilişkin detaylar aşağıda yer almaktadır. Çekirdek sermayesi fonunun yaptığı yatırımlar ve yatırım yapılan şirketlerin özellikleri aşağıdaki şekildedir. 1. Çekirdek sermayesi fonunun amacı Letonya da teknoloji transfer sektörünün geliştirilmesidir. 3

5 2. Çekirdek sermayesi fonundan yatırımlar mikro, küçük ve orta büyüklükteki firmalar tarafından alınabilmektedir. Fondan yararlanacak girişimlerin sicil kaydının 5 yıldan fazla olmaması gerekmektedir. 3. Yatırımları alan firmaların faaliyet merkezleri öncelikli olarak Letonya olmalıdır. 4. Yatırımlar kredi verme şeklinde gerçekleştirilmiştir. 5. Fon kapsamında sağlanan yatırımların amacı bir iş fikrinin veya bir ürünün ilk konseptinin araştırılması, değerlendirilmesi ve geliştirilmesinin finanse edilmesidir. (Buradaki amaç finansmanın çekirdek aşamasına yönlendirilmesini sağlamaktır.) 6. Fonun tek bir girişime yaptığı yatırımın u geçmemesi gerekmektedir. 7. Finansal aracılar, yatırım kararlarını iş fikrinin ve ürünün ilk konseptinin tasvirine bağlı olarak vermektedir. Yukarıda ifade edildiği şekliyle AB tarafından sağlanan fonların Letonya tarafından kullanılması gerektiği vurgulanmıştır. AB, çekirdek sermayesi fonlarının doğasına ve mantığına uygun olarak fikir aşamasında kullanılmasını sağlamak üzere bir takım kısıtlar getirmiştir. İleri teknoloji içeren firmalara yatırım yapılması teşvik edilmiştir. f. Seedcamp Avrupa ülkeleri başta olmak üzere küresel düzeyde çekirdek aşamasındaki firmalara finansman ve mentorluk hizmeti sağlamaktadır. Erken aşama micro çekirdek fonu ve mentorluk programıdır. Girişimcilerin doğru bağlantılar kurması, iyi bir çalışma ekibi oluşturması gibi konularda da yol göstericilik rolü oynamayı hedeflemektedir. Yatırım yapılacak şirketler bir eleme sürecinden geçmektedir. Üç ayrı yatırım alternatifi sunulmaktadır. Yatırım yapılan şirketin %8-10 oranındaki hisselerine karşılık , %5 lik hissesine karşılık ve hiç finansman sağlanmadığı yani yalnızca mentorluk ve benzeri hizmetlerin sağlandığı durumda ise şirketin %3 lük hissesi şeklinde girişimcilere yatırım alternatifleri sunulmaktadır. Seedcamp Academy programı vasıtasıyla şirketler mentorluk hizmeti almaktadır. Yatırımcı olarak çok sayıda melek yatırımcı ve kurumsal yatırımcı bulunmaktadır. Fonun yapısını çok sayıda farklı yatırımcı tipinin tek bir alana yoğunlaşması olarak ifade etmek mümkündür. Bu alan da çekirdek aşamasına yatırım olarak öne çıkmaktadır. IV. İngiltere Modeli Seed Enterprise Investment Scheme (SEIS), İngiltere nin çekirdek ve başlangıç aşamasındaki firmalara yapılan yatırımlara vergi avantajı sağlayan bir programıdır. Türkiye de uygulanmakta olan bireysel katılım sermayesi sistemine benzer bir sistemdir. Yüksek riskli küçük firmalara finansman sağlanmasının kolaylaştırılmasını amaçlayan Entreprise Investment Scheme (EIS) i tamamlayıcı nitelikte uygulanmaktadır. 4

6 EIS programı İngiltere nin melek yatırımcılığı destekleme amacıyla uyguladığı bir yatırım teşvik programıdır. SEIS programı, EIS programının spesifikleştirilmiş hali olarak fikir-çekirdek aşamasındaki şirketleri destekleyen bir programdır. İki program arasındaki temel fark; EIS programı erken ve büyüme aşamasındaki firmalara yapılan yatırımları desteklerken SEIS program sadece fikirçekirdek aşamasındaki firmalara yapılan yatırımları desteklemektedir. Ayrıca, SEIS programı kapsamında uygulanan vergi avantajı EIS programına göre daha yüksek bir oran olarak uygulanmaktadır. Her iki program arasındaki bir diğer fark da EIS programı girişimcilik ekosistemindeki firmalara uygulanan genel bir program iken SEIS programı ileri teknoloji şirketlerine yapılacak yatırımları teşvik etmektedir. SEIS programının amacı, çekirdek aşamasındaki şirketlerin finansmana erişimlerini EIS programına göre daha yüksek vergi avantajlarını sağlayarak kolaylaştırmaktır. Bu aşamadaki firmaların geleceğine dair belirsizliğin çok yüksek olması ve dolayısı ile yatırımcının belirsizlikten kaynaklanan riske tek başına katlanmaktan kaçınması kamunun şirketlerin çekirdek aşamasında var olan riski paylaşmasını gerekli kıldığı düşünülerek yüksek bir vergi avantajı sağlanmıştır. 6 Nisan 2012 tarihinden sonra yapılan ortaklıklara uygulanacak şekilde yürürlüğe girmiştir. Bireysel yatırımcılara gelir ve sermaye kazançları üzerinden sağlanan bir vergi indirimi söz konusudur. SEIS programının istediği özellikleri taşıyan şirketlere yatırım yapanlar vergi avantajından yararlanmaktadırlar. Vergi avantajından İngiltere de vergi yükümlülüğü olanlar yararlanabilmektedir. Yatırımcı, ortaklığın başlamasından itibaren hisseleri 3 yıl tutmak zorundadır. Üç yıllık süre tamamlanmadığında vergi avantajı ya geri alınır ya da yararlanılan oran düşürülür. Vergi avantajı, yapılan yatırımın %50 si kadar iken yıllık maksimum yatırım miktarı dur. Vergi avantajının sağlanması için yapılan başvuru yatırımın yapıldığı yılın Ocak ayının 31 den sonraki 5 yıl içinde yapılabilmektedir. Sermaye kazançları üzerinden sağlanan vergi indirimi yalnızca ve yılları için uygulanmaktadır dönemi için; bireysel yatırımcının sattığı varlıkların sermaye kazancından SEIS kapsamında yaptığı yatırım miktarı kadar alınan vergi matrahtan indirilir dönemi için bu oran yarıya düşmektedir. Yapılan yatırımın vergi indiriminden yararlanabilmesi için varlıkların satışı ile yatırımım aynı yıl içinde gerçekleşmesi gerekmektedir. Ayrıca; bireysel yatırımcı SEIS kapsamında üç yıl kaldıktan sonra çıkış yaparsa yatırımcının hisselerinden elde ettiği sermaye kazançları vergiye tabi tutulmamaktadır. a. Yatırımın Taşıması Gereken Şartlar Hisseler alındığında tamamen nakit olarak ödeme yapılmaktadır. Hisselerin, iflas durumunda yatırımcıya avantaj sağlayacak nitelikte olmaması ve geri ödenebilir olmaması gerekmektedir. Hisselerin temettülerine ilişkin öncelik hakkı limitli olacak şekilde olabilir, ancak; 5

7 1. Şirketin, paydaşlar ve diğer kişiler arasında değişen miktarlarda temettülere ilişkin öncelik hakkı bulunmaz ve temettülerin kümülatif ödenmesine ilişkin bir ayrıcalık hakkının olmaması gerekmektedir. 2. Yatırımcıyı iktisap ettiği hisselerin riskinden koruyacak özel bir düzenlemenin olmaması gerekmektedir. Yatırım periyodunun sonunda hisselerin satışına ilişkin yatırımcının ayrıcalıklarının olmaması gerekmektedir. b. Yatırımcının Taşıması Gereken Şartlar 1. Satın alınan hisselerin ödemesini yapacağını taahhüt etmek, 2. Yatırımcı şirketin %30 undan fazlasına veya şirkette oy hakkına sahip olamaz veya şirketin hâkim ortağı olamaz, 3. 3 yıllık süre içinde şirkette hiçbir şekilde istihdam olamaz, 4. Hisseler hiçbir şekilde bir borç karşılığı edinilmiş olamazlar, 5. Hisseler karşılıklı çıkar ilişkisi çerçevesinde edinilmiş olamazlar. c. Yatırım Alacak Şirketin Taşıması Gereken Şartlar i. Hisselerin ihraç edildiği zaman şirketin taşıması gereken şartlar: 1. Borsada kaydının olmaması, ten az çalışanının bulunması, 3. Gayri safi varlıklarının değerinin dan fazla olmaması, 4. Venture Capital Trust tan yatırım almamış olması, 5. Program kapsamında dan fazla yatırım alamaz ve 3 yıllık yatırım döneminde kamudan başka bir yatırım da buradaki miktara eklenir, bu miktarı aşan yatırımlara vergi avantajı uygulanmaz, 6. Şirketin hisselerine ilişkin bir satış olduysa 2 yıldan daha az bir zaman öncesinde yapılmış olması gerekmektedir. ii. Ortaklığın kurulduğu andan itibaren şirketin mütemadiyen taşıması gereken özellikler: 1. Başka bir şirket veya başka şirketlerle bağlantılı olan kişilerin kontrolünde olmamak ve başka bir şirket tarafından kontrol edilmesini sağlayan herhangi bir düzenlemenin bulunmaması, 2. Herhangi bir ortaklığın üyesi olmamalıdır, 3. Şirketin iştirakleri olabilir, ancak bu iştiraklerin %50 sinden fazlasının başka şirketlerin kontrolünde olmaması gerekir, 4. Şirket, nitelikli iştiraki olmayan başka bir şirketi kontrol edemez ve bu zemini sunacak bir düzenlemeye sahip olamaz. 6

8 iii. Hisselerin ihraç edildiği tarihten itibaren şirketin taşıması gereken özellikler: Şirket, İngiltere de yerleşik olmak veya İngiltere de kalıcı olacak şekilde kurulmuş olmak zorundadır. Eğer tek bir firma ise tamamen aranan şartlara sahip olmak zorundadır. Eğer kendisine bağlı iştirakler varsa programın gerekliliklerini sağlaması açısından iştiraklerin faaliyetlerine bağlı olarak karar verilir. d. SEIS Programının Sorumlu Kuruluşu ve Süreçler The Seed Enterprise Investment Scheme (SEIS) HM Revenue & Customs (HMRC) bünyesinde yer alan Small Companies Enterprise Centre (SCEC) tarafından yönetilmektedir. Şirketlerin ve yatırımcıların program çerçevesindeki vergi avantajından yararlanıp yararlanmayacağına SCEC karar vermektedir. Şirketlerin ve yatırımcıların başvurularını da SCEC alıp değerlendirmektedir. V. ABD Modeli Amerika da şirketlerin ihtiyaç duyduğu çekirdek sermayesine erişimlerinin kolaylaştırılması amacı ile ABD nin sermaye piyasasını düzenleyen kuruluşu olan Securities and Exchange Commission (SEC) mevcut düzenlemelere istisnalar getirmiştir. Söz konusu istisnaların temel amacı büyük şirketlerin sermaye piyasalarından kaynak sağlarken tabi oldukları kuralların çekirdek, başlangıç ve erken aşama şirketler için azaltılması ve gevşetilmesidir. Bu düzenlemeler SEC mevzuatının Regulation D bölümünde yer almaktadır. Regulation D de yer alan Rule 504 ile SEC mevzuatına dahil edilen çekirdek sermayesi istisnaları ile şirketlerin çekirdek sermayesine erişimlerinin kolaylaştırılması düzenlenmiştir. Bu kapsamda, yapılan düzenlemeler ile sınırlı büyüklükteki hisse ihraçları aşırı kayıt ve prosedürel işlemlerden istisna tutulmuş ve çok sayıda yatırımcıdan finansman sağlaması mümkün hale getirilmiştir. Bu yönüyle crowdfunding düzenlemesine yakın bir düzenleme olduğu anlaşılmaktadır. SEC mevzuatının bir parçası olan Regulation D kapsamında bulunan Rule 505 ve 506 da çekirdek aşamasına yatırımın kolaylaştırılması ve bu aşamanın finanse edilmesine yönelik düzenlemeler arasında yer almaktadır. Rule 505 ve 506 kapsamında bulunan düzenlemelere göre $ a kadar akredite olmayan yatırımcılardan şirketler sermaye toplayabilmektedir. Aynı zamanda hisse ihraç edenler eyalet düzenlemelerine uyum sağlamak zorundadır. Rule 506 kapsamındaki düzenlemeler ile Rule 504 ve 505 in aksine limitsiz bir sermaye miktarının şirketler tarafından toplanmasına imkân getirilmektedir. Ancak, şirketler Rule 506 kapsamında 35 ten fazla akredite edilmemiş yatırımcıdan sermaye toplayamamaktadır. VI. Sonuç Çekirdek sermayesi, hemen hemen her şirketin veya her girişimin farklı hacimlerde olsa da fikirbaşlangıç aşamasında kullandıkları temel bir finansman kalemi olarak karşımıza çıkmaktadır. Şirketler, çekirdek sermayesi gereksinimlerini aile, eş-dost çevresi, kamu destekleri, melek yatırımcılar, kitlesel 7

9 fonlama platformları, kuluçka merkezleri ve hatta zaman zaman girişim sermayesi fonlarından sağlamaktadır. Firmaların fikir aşamasında gereksinim duyduğu çekirdek sermayesinin karşılanması için yukarıda bahsi geçen finansman kaynaklarının gelişmiş olması ve girişimciler açısından ulaşılabilir olması önem arz etmektedir. Ülkemizde çekirdek sermayesi kaynakları; Hazine Müsteşarlığının uygulamakta olduğu bireysel katılım sermayesi sistemi kapsamında melek yatırımcılar tarafından sağlanan sermaye ile fonların fonu mekanizması kapsamında girişimcilik ekosistemine sağlanacak olan sermaye; Sanayi Bakanlığının sağlamış olduğu ve yenilikçi projelere verilen tekno-girişim sermayesi; KOSGEB in sağladığı hibe ve destekler, TÜBİTAK in sağladığı AR&GE fonları şeklinde ifade edilebilir. Bahsi geçen finansman kaynaklarının koordineli olarak çalışması ve doğru girişimlere yönlendirilmesi girişimcilik ekosisteminin finansmana erişimi açısından önem arz etmektedir. Gelişmiş ülke örneklerinden de görüldüğü üzere, fikir-başlangıç aşamasında bulunan şirketler çekirdek sermayesini yalnızca bu aşamaya yatırım yapmak amacıyla kurulmuş olan çekirdek sermayesi fonları vasıtası ile de karşılamaktadır. Söz konusu fonlar özel sektör tarafından kurulmuş ve işletiliyor olabileceği gibi kamunun desteği ile de oluşturulmuş olabilmektedir. Ülkemizde fikir-çekirdek aşamasının finansmanını dağınık yapıda olsa da finanse eden kaynaklar yukarıda zikredildiği gibi mevcuttur. Ancak, mevcut kaynakların yeterli olmadığı düşünülerek girişimcilik ekosisteminin ihtiyacı olan çekirdek sermayesi yatırımlarının teşvik edilmesi gerektiği değerlendirilmektedir. Hazine Müsteşarlığı tarafından düzenlemesi yapılan ve uygulama aşamasına geçilmek üzere olan fonların fonu sistemi kapsamında; yalnızca ileri teknoloji startuplarına yatırım yapan bir çekirdek sermayesi fonu nun kurulmasının finansman zincirindeki çekirdek sermayesi açığının kapanması açısından yararlı olacağı değerlendirilmektedir. Fonların fonu sistemi kapsamında kurulacak olan çekirdek sermayesi fonunun, üst fonun bir alt fonu olarak kurulması önerilmektedir. Çekirdek sermayesi fonuna melek yatırımcıların yanı sıra finans piyasasının diğer oyuncuları da sermaye koyabileceklerdir. Söz konusu fonun sermayesinin en az %50 sinin Hazine Müsteşarlığınca sağlanması, çekirdek sermayesi yatırımlarının aşırı risk içermesi nedeni ile Müsteşarlığın desteğinin fonların fonu kapsamında kurulması öngörülen alt fonlara göre daha fazla olması ve çekirdek sermayesi fonunun yapısının daha esnek olması önerilmektedir. Çekirdek sermayesi fonunun, Hazine Müsteşarlığınca belirlenmiş kurallar çerçevesi içerisinde sadece fikir ve başlangıç aşamasındaki ileri teknoloji şirketlerine yatırım yapmasının doğru olacağı değerlendirilmektedir. VII. Kaynakça Neeley, G. & Nownes, A. Toward an Explanation for Public Interest Group Formation and Proliferation. "Seed Money," Disturbances, Entrepreneurship, and Patronage. Policy Studies Journal 74-92, 1996 Heard, Robert G. & Sibert, J. Growing, New Business with Seed and Venture Capital: State Experiences and Options, Washington, DC: National Governors Association, John Armour & Douglas J. Cumming, Pre-seed government venture capital funds, Oxford Economic Papers, 2006, vol. 58, issue 4, pages

10 Dimov, D. Murray,G. Determinants of the Incidence and Scale of Seed Capital Investments by Venture Capital Firms, Small Business Economics, 2008, vol. 30, issue 2, pages Ptacek, O. Delivering Support to SMEs in a Business-Friendly Way: The Seed Fund, European Procurement & Public Private Partnership Law Review; 2012, Vol. 7 Issue 4, p