KEYNES İN LİKİDİTE TERCİHİ KURAMI NDA FİNANS MOTİFİ İLE PARA TALEBİNİN ÖNEMİ VE ETKİLERİ

Transkript

1 Ekonomik Yaklaşım, Cilt : 23, Özel Sayı, ss KEYNES İN LİKİDİTE TERCİHİ KURAMI NDA FİNANS MOTİFİ İLE PARA TALEBİNİN ÖNEMİ VE ETKİLERİ Hakan Naim ARDOR * Serdar VARLIK ** Özet Bu çalışmanın amacı, Keynes in Finans Motifiyle Para Talebi Kuramı yla iktisat yazınına yaptığı katkıları ve başlayan yeni tartışmaları incelemektir. Keynes, 1937 yılında yayımladığı çalışmalarında, yatırım harcamaları henüz tamamlanmadan ve bu harcamalar çarpan süreci sonucunda milli gelir düzeyini etkilemeden önce ortaya çıkan para talebini, finans motifiyle para talebi olarak adlandırmaktadır. Keynes, finans motifiyle para talebi kavramını kullanarak, dikotominin reddini, para arzının içselliğini ve kapitalist bir ekonominin istikrarında bankacılık sisteminin önemini vurgulamaktadır. Ayrıca, Keynes in finans motifiyle para talebi hakkındaki görüşleri, Post Keynesyen ve Parasal Dolaşımcı Yaklaşımlar çerçevesinde bir takım tartışmalar yaratmıştır. Anahtar Kelimeler: Finans Motifiyle Para Talebi, İçsel Para Arzı. JEL Sınıflaması: E12, E41, E50, E51 * Doç. Dr. Gazi Üniversitesi, İ.İ.B.F., İktisat Bölümü. ** Araş. Gör., Gazi Üniversitesi, Sosyal Bilimler Enstitüsü.

2 196 Hakan Naim ARDOR, Serdar VARLIK Significance and Affects of Money Demand for Finance Motive at Keynes Liquidity Preference Theory Abstract The aim of this study is to examine the contributions of Keynes Money Demand Theory for Finance Motive to economic literature and starting in new discussions at this framework. In his studies bearing the dates of 1937 and 1938, Keynes has entitled the money demand,which occurs before the investment expenditures are completed and before these expenditures affect the level of national income at the end of multiplier process, as Money demand for finance motive. By using money demand concept with financial motive, Keynes has stressed rejection of dichotomy, endogenous money supply and the importance of banking system in a stable capitalist economy. Moreover, opinions of Keynes about money demand for finance motive has created several discussions at framework of Post Keynesian and Monetary Circuitist Approaches. Keywords: Money Demand for Finance Motive, Endogenous Money Supply. JEL Classification: E12, E41,E50, E51 GİRİŞ Keynes, 1936 yılında yayımladığı The General Theory of Employment, Interest and Money (GT) adlı çalışmasında ele aldığı işlem, ihtiyat ve spekülatif amaçlı para talebi motiflerine, 1937 yılında yaptığı çalışmalarda dördüncü bir motif olarak, finans güdüsüyle para talebini eklemiştir. Bu çalışmada, Keynes in Finans Motifiyle Para Talebi Kuramı yla iktisat yazınına yaptığı katkı ve bu çerçevede başlayan yeni tartışmalar incelenmektedir. Çalışmanın birinci bölümünde, Keynes in Finans Motifiyle Para Talebi Kuramı açıklanmakta ve bu bağlamda para arzının içselliğine değinilmektedir. İkinci bölümde, finans motifiyle para talebinin açık hesap kolaylıkları ve Merkez Bankası faaliyetleriyle karşılanması sonucunda, para arzının içselleşmesi üzerinde durulmaktadır. Üçüncü bölümde ise, finans motifiyle para talebinin Post Keynesyen ve Parasal Dolaşımcı Yaklaşım çerçevesinde başlattığı tartışmalar, söz konusu ekollerin finans motifiyle para talebi kavramına bakış açıları ve bu bağlamda Kuram a yaptıkları katkılar incelenmektedir.

3 Keynes in Likidite Tercihi Kuramı nda Finans Motifi ile Para Talebinin Önemi ve Etkileri KEYNES İN FİNANS MOTİFİYLE PARA TALEBİ KURAMI Keynes, GT de likidite tercihini belirleyen üç motif üzerinde durmuştur. Bunlardan işlem (gelir ve işletme motifleri olmak üzere ikiye ayrılmaktadır) ve ihtiyat amaçlı para talebi motifleri, ekonomik sistemin genel faaliyet düzeyine ve parasal gelir düzeyine; spekülatif amaçlı para talebi ise, faiz oranındaki değişmelere duyarlılık göstermektedir. Ancak Keynes (1937a: ; 1937b: ) Economic Journal da (EJ) yayımladığı makalelerinde 1, Robertson ve Ohlin in Ödünç Verilebilir Fonlar Kuramı nı eleştirirken 2, GT de tanımladığı işlem güdüsüyle para talebini eksik bir biçimde değerlendirdiğini kabul etmiştir. Keynes e göre, GT de olduğu gibi, işlem ve ihtiyat güdüsü ile para talebinin sadece cari gelirdeki değişmelere bağlı olduğunu söylemek, toplam para talebini, toplulaştırılmış cari gelirin bir fonksiyonu olarak ifade etmek anlamına gelir. Bu noktada hatasının, planlanan harcamaları gözardı etmek olduğunu söyleyen Keynes, finans motifi ile para talebini likidite tercihi kuramına ekleyerek, bu sorunu aşmak istemiştir (Davidson, 1965:47; 1996: ). Bu amaçla Keynes, finans motifiyle para talebini dördüncü bir motif olarak açıklamış ve işlem amaçlı para talebinin bir alt kategorisi olarak öne sürmüştür (Keynes, 1937a:246; 1937b:668). Böylece planlanan tüketim ya da yatırım harcamaları (efektif talebin bileşenleri) değiştiğinde, işlem amaçlı para talebinin bir alt kategorisi olan finans motifiyle para talebi de değişecektir. Bu ise, finans motifiyle para talebinin, reel sektörde yaşanan gelişmelerle ilişkili olduğunu göstermesi açısından son derece önemlidir (Davidson, 1965:52-53). Keynes (1937a:246), planlanan yatırım kararları ile yatırımların gerçekleştirilmesi arasındaki sürenin, yatırımcıları finans motifi ile para talep etmeye yönelttiğini belirtmektedir. Şöyle ki; yatırım harcamaları çarpan sürecindeki gecikme nedeniyle, ancak belirli bir süre geçtikten sonra tasarruflara dönüşmektedir. Bu süre içerisinde planlanan yatırım harcamalarının finanse edilebilmesi, geçici olarak ortaya çıkan finansman gereksiniminin karşılanmasına bağlıdır. İşte bu noktada, Keynes in (1937b:666) devir yapan fonlar (revolving funds) olarak tanımladığı finans (kredi olarak finans) 3, ex-ante bir tasarrufun varlığını Alternative Theories of the Rate of Interest ve The Ex-ante Theory of the Rate of Interest adlı çalışmalar. Ödünç Verilebilir Fonlar Kuramı na göre, ex-ante yatırımların gerçekleştirilebilmesi ex-ante tasarrufların varlığına bağlıdır. Bu ise tasarrufların yatırımları belirlediği anlamına gelmektedir. Böylece tasarruf edenler ile yatırım yapanların aynı kişiler olduğu varsayımı altında, ex-ante ve ex-post tasarruf yatırım eşitliği sağlanmaktadır. Ayrıntılı bilgi için bkz. (Robertson ve Keynes, 1938: ). Burada banka kredisi olarak finans ile tasarruf olarak finans arasında bir ayrım yapmak gerekmektedir. Çünkü banka kredisi olarak finans, bir akım kavramken; tasarruf olarak finans ise, stok kavramdır (Keynes, 1937a:247). Keynes e göre finans, yatırımlardan beklenen getiri henüz elde edilmeden önce,

4 198 Hakan Naim ARDOR, Serdar VARLIK gerektirmeden yatırım harcamalarının gerçekleştirilebilmesini sağlamaktadır. Dolayısıyla, kredi olarak finansın varlığı, ex-ante tasarruf yatırım eşitliğini gerektirmemektedir. Keynes in bu düşünceleri, yatırımların yetersiz olmasının, tasarrufların yetersizliği ile açıklanamayacağını göstermektedir. Daha da önemlisi, Keynes e göre, yatırımlar tasarrufların yetersiz olması ile sınırlanamaz; yatırımların yetersizliği kredi olarak finansın yetersizliğiyle açıklanabilir (Fletcher, 1989: ,116). Dolayısıyla kredi olarak finansın sağlanması yatırımları, yatırımlar ise çarpan sürecinin ardından ex-post olarak tasarrufları belirlemektedir (Graziani, 1987:28; Keen, 2008:261). Görüldüğü gibi yatırımların gerçekleştirilmesi finansman kolaylıklarının sağlanmasına bağlıdır. Yatırımcılar finansman kolaylığını ya bankalardan kredi alarak (kısa vadeli finansman) ya da sermaye piyasasına tahvil ihraç ederek (uzun vadeli finansman) temin edebilirler 4 (Keynes, 1937a:248). Bu ise yatırımcılara finansman kolaylığı sağlayan hanehalklarının ve bankacılık kesiminin likidite tercihlerinin değişmesine neden olur. Ancak, Keynes in önemle üzerinde durduğu nokta, bankacılık kesiminin likidite tercihindeki değişmedir 5. Bu noktada Keynes, yatırımcıların kısa vadeli finansman gereksinimlerinin karşılanabilmesini, bankaların likidite tercihlerini azaltmalarına bağlamaktadır (Togay, 1998:135). Keynes bu durumu, yatırımcıların kârlılık hakkındaki beklentilerinde herhangi bir değişmenin olmadığı ve karlılık hakkında iyimser beklentilerin olduğu durumlar çerçevesinde incelemiştir. Kârlılık beklentilerinin değişmediği durumlarda yatırımlar sabit bir oranda artmakta ve firmalar mevcut üretim için gerekli olan sermaye malı miktarını değiştirmemektedir. Bu nedenle bankacılık kesiminin likidite tercihi değişmemektedir (Keynes,1937a:248; 1937b:665; Davidson, 1996:122). Çünkü yatırımların gerçekleştirilmesi için gerekli olan finansman, daha önceki yatırımlar 4 5 yatırımlar için gerekli olan fonların sunulmasıdır. Başka bir ifade ile, Keynes in analizinde kredi olarak finans, yatırım kararının verilmesi ile yatırımın tamamlanıp getirilerin elde edilmesi için geçen sürede ihtiyaç duyulan banka kredileridir. Keynes in analizinde yatırımcılar planlanan yatırım harcamalarını gerçekleştirmek için bankalardan kısa vadeli kredi alırken, yatırımlardan elde edilen getiri ortaya çıkmadan önce banka kredilerini geri ödemek zorunda kalabilirler. Bu durumda banka kredilerinin geri ödenebilmesi, yatırımcıların sermaye piyasasına tahvil ihraç ederek uzun vadeli finansman kolaylığı elde etmesine bağlıdır. Ne var ki, Keynes uzun vadeli finansman kolaylıkları üzerinde yeterince durmamıştır. Keynes, finans motifiyle para talebi çerçevesinde hanehalklarının likidite tercihindeki değişme üzerinde durmamıştır. Çünkü hanehalklarının likidite tercihindeki değişme çarpan süreci tamamlandıktan sonra, uzun dönemde ortaya çıkmaktadır. Bu nedenle Keynes, finans motifiyle para talebi analizlerinde hanehalklarının likidite tercihindeki değişmeyi incelemeye katmamıştır (Togay, 1998:135).

5 Keynes in Likidite Tercihi Kuramı nda Finans Motifi ile Para Talebinin Önemi ve Etkileri 199 sonucunda bankalara dönen fonlardan karşılanabilir. Böylece, yatırımlar kendi kendilerini sürekli olarak finanse ederlerken, para talebinde herhangi bir değişim gerçekleşmemektedir (Işık, 2010:61). Sonuçta, yatırım harcamaları bir dönemden diğer döneme sabit bir oranda değiştiği için, devir yapan fon miktarı değişmeyecektir. Bu ise faiz oranının değişmemesine neden olmaktadır (Cesaroni, 2001:60). Buna karşılık, kârlılık hakkındaki iyimser beklentilere bağlı olarak yatırım harcamalarının hızla arttığı dönemlerde, iktisadi faaliyetler hızla yükselmektedir 6. Çünkü bu tip durumlarda yatırımlar sabit bir oranda değil, artan oranda gerçekleşmektedir. Bu ise, yatırımların gerçekleştirilebilmesi için, finans motifi ile nakit dengesine ek bir talebin oluşmasına neden olmaktadır (Keynes, 1937a:247; Davidson, 1965:48). İşte bu noktada, yatırımcıların finansman talepleri yükselmesine karşın, bankaların likidite tercihleri değişmiyorsa (likidite tercihleri azalmıyorsa), artan finansman talebi faiz oranında yukarı yönlü bir baskı yaratacaktır (Fletcher, 1989:113; Cesaroni, 2001:60 ve Ertürk, 2006:466. Dolayısıyla, bankalar tarafından finansman talebinin yeterince karşılanmaması, reel ekonomik faaliyetleri olumsuz bir biçimde etkileyecektir (Wells, 1981:587). Bir başka ifade ile, Keynes, yatırımcıların finans motifi ile para talepleri arttığında bankaların para talebi azalmıyorsa, faiz oranının hızla yükseleceğini ve kısa vadeli fon piyasasındaki tıkanıklık artarken, ekonomik büyümenin olumsuz bir biçimde etkileneceğini belirtmektedir (Keynes,1937b: ). Görüldüğü üzere, finans motifi ile para talebi çerçevesinde yapılan inceleme, ekonominin reel kesimi ile parasal kesimi arasındaki ilişkide, bankacılık sisteminin önemli bir rol oynadığına işaret eder. 7 Çünkü finans motifi ile para talebi, yatırım harcamalarının gerçekleştirilmesinde bankacılık sisteminin likidite tercihini ön plana çıkarmaktadır. Bu itibarla, finans motifiyle para talebi, Likidite Tercihi Kuramı nın aslında bir finansal aracılık kuramı olduğunu da göstermektedir (Bibow, 2006:333). Dikkat edilecek olursa, yatırımların gerçekleştirilmesi bankacılık kesiminin finansman kolaylığı sağlamasına bağlıdır. Çünkü yatırım harcamaları, asla, tasarrufların yetersiz olmasından dolayı tıkanmaz. Aksine, tıkanıklık, nakit sıkışıklığının bankalar tarafından açılamamasından kaynaklanmaktadır (Cesaroni, 2001:60). Bu ise, finansman yetersizliği nedeniyle reel ekonomik faaliyetleri 6 7 Şöyle ki; sermayenin marjinal etkinliği (MEC) eğrisi kâr beklentilerindeki artışa bağlı olarak yukarı doğru kaydığında, girişimciler her çıktı düzeyi ve faiz oranı için öncesine göre daha fazla yatırım harcaması yapmaktadırlar. Keynes (2008:80), GT de bankaların sağladıkları kredilerin ekonomide üç temel eğilimi ortaya çıkardığını ileri sürmektedir. Bunlar; (1) çıktı artışı, (2) ücret birimi cinsinden marjinal ürünün değer olarak artması ve (3) ücret biriminin para cinsinden artması biçiminde sıralanabilir. Bu eğilimler reel gelirin farklı gruplar arasında dağılımını etkileyebilmektedir.

6 200 Hakan Naim ARDOR, Serdar VARLIK olumsuz bir biçimde etkilemektedir. Finans motifiyle para talebi, bu yönüyle, parasal kesim ile reel kesim arasında dikotomi olmadığını ortaya koymakta ve nötr para aksiyomunun geçersizliğini göstermektedir (Davidson, 1965:59; 2006:148). Öte yandan, Keynes in finans motifiyle para talebi üzerine yaptığı çalışmalar, onu, para arzının içsel olarak belirlendiği sonucuna götürmüştür. Şöyle ki; finans motifiyle para talebi çerçevesinde nedensellik ilişkisi, para talebinden para arzına doğru olmaktadır. Kârlılık hakkında iyimser beklentilerin oluştuğu dönemlerde planlanan yatırım harcamalardaki artış, öncelikle, finans motifiyle para talebini artırmaktadır. Para talebinde meydana gelen bu artış, bankacılık sisteminin para arzını artırması ile (likidite tercihini azaltması ile) dengelenmektedir. Aksi takdirde Keynes, faiz oranının yükseleceğini ve reel ekonomik faaliyetleri olumsuz bir biçimde etkileneceğini göstermektedir. Bu ise Keynes in GT den sonraki çalışmalarında para talebinin para arzını belirlediğini, yani para arzının içsel bir biçimde belirlendiğini göstermektedir. Bu noktada Keynes in çalışmalarında para arzının belirlenmesi hakkında öne sürdüğü görüşler incelenmelidir. Keynes in Çalışmalarında Para Arzının İçselliği Keynes, 1923 yılında Büyük Buhran öncesinde yayımladığı A Tract on Monetary Reform (TMR) adlı çalışmasında, Klasik Miktar Kuramı na bağlı olduğunu ve bu kuramın üstünlüğünü her defasında vurgulamıştır 8. Buna karşın, Büyük Buhran, Keynes in kuramsal çerçevesi açısından bir dönüm noktası olmuştur. Keynes, 1930 yılından başlayarak yayımladığı çalışmalarda Klasik Miktar Kuramı nı eleştirmeye başlamıştır. Keynes in görüşlerinde yaşanan bu değişim, 1930 yılında yayımladığı A Treatise on Money (TM) 9, 1936 yılında yayımladığı GT ile 1937 yılında yayımladığı makaleleri çerçevesinde açık bir biçimde görülebilir. 8 9 Bu çalışmada para miktarındaki artıştan fiyatlara doğru bir nedensellik ilişkisi kuran Keynes, paranın kısa dönemde nötr olmamasına karşın, uzun dönemde nötr olduğunu vurgulamaktadır (Keynes, 1971:63-65). Ayrıntılı bilgi için ayrıca bkz. (Keynes, 1971:38). Keynes in, Klasik Paranın Miktar Kuramı nı sorgulamaya başladığı ilk çalışması TM dir. Keynes bu çalışmada dolaşımdaki parayı, endüstriyel ve finansal dolaşım olmak üzere iki alanda değerlendirmiş olup, endüstriyel ve finansal dolaşımdaki para toplamını, nakit mevduatlar olarak adlandırmıştır. Nakit mevduatların miktarı üretime, kişilerin alışkanlıklarına, para tutmanın fırsat maliyetine ve de ekonomideki gelir dağılımına bağlı olarak değişmektedir. Para, endüstriyel alanda değişim aracı olarak; finansal alanda ise, değer saklama aracı olarak işlem görmektedir. Endüstriyel dolaşım, ekonomide üretilen mal ve hizmet akımını desteklemek için dolaşımdaki parayı kapsamaktadır. Endüstriyel dolaşımdaki para, hanehalkı ve firmalar tarafından talep edilmektedir. Hanehalkı endüstriyel dolaşımı vadesiz mevduat olarak, firmalar ise ticari mevduat olarak tutmaktadır. Keynes e göre; hanehalkının tuttuğu vadesiz mevduatlar görece istikrarlıdır. Çünkü hanehalkının ödeme tarihleri istikrarlı bir seyir izlemektedir. Buna karşın, firmaların ticari mevduatları ise, satış beklentilerinin

7 Keynes in Likidite Tercihi Kuramı nda Finans Motifi ile Para Talebinin Önemi ve Etkileri 201 Yukarıda sıralanan çalışmalar çerçevesinde Keynes in para arzı hakkındaki görüşleri incelendiğinde, dönemsel olarak bir takım farklılıklarla karşılaşılmaktadır 10. Bu farklılıkların nedenleri, Büyük Buhran koşullarında Keynes in görüşlerinde meydana gelen değişimle ve yaptığı çalışmalarda seçtiği yöntemle açıklanabilir. Keynes, 1930 yılından önceki çalışmalarında para arzının dışsal olarak belirlendiğini düşünmektedir. Nitekim Keynes, 1923 yılında yayımladığı TMR de, para arzını dışsal olarak ele almıştır 11 (Keynes, 1971:144). Keynes, 1930 yılında yayımladığı TM de, TMR de savunduğu dışsal para arzı yaklaşımını terk etmiş ve para azının içsel olarak belirlendiğini savunmuştur. Bu çalışmanın birinci cildinde yatırımdaki ve üretimdeki artışı para arzındaki artışa bağlayan Keynes (1958: ), üretim miktarındaki artışın dolaşımdaki para hacmini aynı oranda artıracağını ileri sürmüştür. Keynes (1960:79-88) TM nin ikinci cildinde ise, para arzındaki artışın, girişimcilerin kredi talebine bağlı olduğunu vurgulamıştır. Girişimcileri yatırım yapmaya yönelten unsurları, geleceğe dönük kâr beklentileri ve finansman gereksinimlerinin temin edilmesi biçiminde açıklayan Keynes, yatırım harcamalarının gerçekleştirilmesinde bankaların etkin bir rol oynadığını belirtmiştir. Bankalar girişimcilerin yatırım harcamaları için talep ettikleri kredileri endüstriyel dolaşıma sunarken, para arzı içselleşmektedir. Dikkat edilecek olursa, bankalar endüstriyel dolaşıma sundukları para miktarını belirleme gücüne sahip değillerdir. Belirleyici olan, girişimcilerin kredi olarak finans talebidir. Bu husus, TM de para arzının içsel olarak belirlendiğini göstermektedir. Ne var ki; Keynes in bu konu hakkındaki görüşleri GT de bir defa daha değişmiştir. yarattığı belirsizlikten dolayı, görece istikrarsız bir seyir izlemektedir. Diğer taraftan, nakit mevduatların diğer ayağını oluşturan finansal dolaşım ise, varlıklara ilişkin işlemlerde kullanılan para miktarını kapsamaktadır. Finansal dolaşımdaki para miktarı, ticari mevduatlar ile tasarruf mevduatlarının toplamından oluşmaktadır. İstikrarsız olan ticari mevduatlar, finansal varlıklar ile yapılan ticaret hacmi tarafından belirlenmektedir. Tasarruf mevduatları ise, istikrarlı olan tasarruf mevduatları ve spekülasyona açık tasarruf mevduatları biçiminde ikiye ayrılmaktadır. Spekülasyona açık olan tasarruf mevduatlarının görece istikrarsız olması, ayılar ve boğalar olarak adlandırılan spekülatörler arasındaki finansal ilişkilerden kaynaklanmaktadır. Burada bankacılık sisteminin rolü, ayı olarak adlandırılan ürkek spekülatörler ile, boğa olarak adlandırılan cesur spekülatörler arasındaki finansal ilişkileri tesis etmektir. Şöyle ki; ayılardan mevduatları toplayan bankalar, boğalara kredi verirler. Boğalar ise bankalardan aldıkları kredileri tahvil talebine yöneltmektedirler. Diğer bir deyişle, bankalar ayılar ile boğalar arasında aracılık rolü üstlenen kurumlardır (Keynes, 1958: ). 10 Keynes in yaptığı çalışmalarda para arzının içselliği hakkında tarihsel olarak değişen görüşleri için bkz. (Ballard, 1995). 11 Keynes, fiyat istikrarına önem verdiği bu çalışmada parayı sadece bir dolaşım aracı olarak görmekte ve para talebini ise gelir düzeyinin bir fonksiyonu olarak ifade etmektedir.

8 202 Hakan Naim ARDOR, Serdar VARLIK Keynes (2008:174,211), GT de yine, para arzının para otoritesi tarafından dışsal olarak belirlendiğini kabul etmiştir. Keynes in bu çalışmada öne sürdüğü dışsal para arzı yaklaşımı, TMR den oldukça farklıdır. Dışsal para arzı yaklaşımı TMR de Klasik Miktar Kuramı çerçevesinde savunulurken, GT de Likidite Tercihi Kuramı çerçevesinde savunulmuştur. Dolayısıyla Keynes, GT de belirttiği şekilde dışsal olarak belirlenen para arzındaki değişmenin ekonomide yarattığı etkilerin, TMR de savunduğu gibi doğrudan doğruya fiyatlar üzerinde değil, faiz oranı kanalıyla milli gelir üzerinde görüleceğini düşünmektedir. Keynes, 1937 yılında yayımladığı makalelerde ise, içsel para arzı yaklaşımına yeniden geri dönmüştür. Keynes in 1937 yılında yayımladığı çalışmalarda içsel para arzı yaklaşımına geri dönmesinin nedeni, onun bu çalışmalarda finans motifiyle para talebi üzerinde durmasıyla açıklanabilir. Böylece Keynes, TM de para arzının içselliği konusunda savunduğu görüşlere yeniden geri dönmüştür. Keynes 1937 yılında yayımladığı çalışmalarda, girişimcilerin yatırım harcamalarını gerçekleştirebilmek için, ex-ante kredi olarak finans talebinin ek para talebi yarattığını ve yeni finansal araçların gelişmesine ortam hazırladığını belirtmektedir. Keynes in bu saptaması, onu, ekonomide para arzının içsel olarak belirlendiği sonucuna götürmüştür. Şöyle ki; Keynes, artan yatırım harcamalarının neden olduğu finansman gereksinimlerinin, ilave para talebi yarattığını vurgulamaktadır. Ne var ki; finans motifi ile para talebi, herhangi bir gelir yaratılmadan önce, yatırımcılar tarafından para talep edildiğini göstermektedir; henüz üretimde, istihdamda ve gelirde bir artış yaratılmadan önce, para talebi artmaktadır 12. Bu ise, faiz oranlarında yukarı yönlü bir baskı yaratmaktadır. Keynes e göre, faiz oranlarındaki artışın ekonomi üzerinde yaratacağı olumsuz etkiler ya bankaların açık hesap kolaylıklarıyla 13 ya da Merkez Bankası nın para arzını artırmasıyla hafifletilebilir. Dolayısıyla, para arzındaki artış, ek yatırım harcamalarına karar verilen bir sürecin sonucunda, para talebindeki artışa bağlı olarak ortaya çıkmaktadır 14. Başka bir ifade ile, para arzı para talebi tarafından belirlenmekte ve bu süreçte para arzı içselleşmektedir (Davidson, 1996: ). 12 Bu noktada Davidson (1996:126) planlanan yatırım harcamalarındaki bir artışın para talebinin denge miktarında nihai olarak iki nedenle artışa neden olduğunu belirtmektedir. Bunlar; (1) finans motifiyle para talebi fonksiyonunda bir kayma ve (2) finansal motife bağlı çıktı artışlarının çarpan aracılığıyla yeni talepler yaratması ve buna bağlı olarak para talebinin artmasıdır. 13 Hesap sahibine, bir banka nezdinde açmış olduğu hesabından, hesapta bulunan paradan daha fazla para çekme olanağı veren bankacılık tekniği dir (Aytekin, 2008:657). 14 Keynes, (1937a:247) yeni yatırımların gerçekleştirilebilmesini, para arzının yatırımlara olan duyarlılığının yüksek olmasına bağlamaktadır.

9 Keynes in Likidite Tercihi Kuramı nda Finans Motifi ile Para Talebinin Önemi ve Etkileri 203 Görüldüğü gibi, finans motifiyle para talebinin karşılanması, Keynes in çalışmalarında para arzının içsel olarak belirlendiği düşüncesini beraberinde getirmiştir. İçsel para arzı açık hesap kolaylıklarıyla ve Merkez Bankası nın kredi kolaylıklarıyla gerçekleştirilmektedir. 2. FİNANS MOTİFİYLE PARA TALEBİNİN KARŞILANMASI: Açık Hesap Kolaylıkları ve Merkez Bankası Faaliyetleri Çerçevesinde Para Arzının İçselleşmesi Finans motifiyle para talebi, bankacılık sisteminin açık hesap kolaylıklarıve Merkez Bankası nın reeskont penceresinden kullandırdığı kredi kolaylıklarıyla karşılanabilir. Bu bağlamda öncelikle, finans motifiyle para talebinin açık hesap kolaylıklarıyla, ardından da Merkez Bankası nın kredi kolaylıklarıyla karşılanması üzerinde durulacaktır. Finans Motifiyle Para Talebinin Açık Hesap Kolaylıklarıyla Karşılanması Keynes (1937a:248; 1937b:669), finans motifiyle para talebini karşılamak için yaratılan finansal kolaylıkların (overdraft gibi yeni borçlanma olanaklarının) yatırımları ve buna bağlı olarak da gelir ve istihdam düzeyini belirlediğini ifade etmektedir. Bir başka ifadeyle, Keynes, finans motifi ile para talebinin finansal yenilikleri geliştirerek, yeni yatırım kararlarının alınmasını olumlu yönde etkilediğini belirtmektedir. Keynes, yatırımcıların finansman talebinin arttığı dönemlerde, bankacılık sisteminin likidite pozisyonundaki gevşeme ile finansman talebi yeterince karşılanamıyorsa, açık hesap kolaylıkları gibi bir takım finansal yeniliklere başvurularak, hem yatırım faaliyetlerinin gerçekleştirilebileceğini hem de bankacılık sisteminin likidite pozisyonundaki baskının hafifletilebileceğini düşünmektedir. Davidson (1965), Keynes in 1937 yılında yayımladığı çalışmalarda finans motifiyle para talebinin açık hesap kolaylıklarıyla karşılanması durumunu, likidite tuzağının olmadığı varsayımı altında, IS-LM Modeli ni kullanarak incelemiştir. Davidson (1996), finans motifiyle para talebini içeren işlem amaçlı para talep denklemine hükümet harcamalarını eklemiş ve ISG-LM Modeli ni kullanarak açık hesap kolaylıklarının etkileri üzerinde durmuştur Bu çalışmada daha kapsamlı olduğu düşünülerek Davidson (1996: ) den yararlanılmıştır.

10 204 Hakan Naim ARDOR, Serdar VARLIK Davidson (1965:56; 1996: ) a göre, Hansen (1953), Keynes in 1937 yılında yaptığı çalışmaları gözardı ederek, işlem motifi ile para talebini cari gelirin bir fonksiyonu olarak tanımlamıştır. L t =my Hansen in bu yaklaşımını eleştiren Davidson (1996:125), işlem motifi ile para talebinin cari reel gelir düzeyinin değil, planlanan harcamaların bir fonksiyonu olduğunu göstermektedir. L * t= αc+βi+εg C=a 1 +b 1 Y (3) I=a 2 b 2 i (4) L * t finans motifini içeren işlem amaçlı para talebidir. C, I, G değişkenleri sırasıyla planlanan tüketim, yatırım ve hükümet harcamalarını; α, β, ε ise söz konusu değişkenlerin finans motifi ile para talebine olan duyarlılık katsayılarını göstermektedir. Bu katsayılar iktisadi karar birimlerinin ödeme sıklıklarına ve gelir akımlarıyla ödemeler arasındaki zaman uyumuna bağlıdır. (3) ve (4) numaralı eşitlikler (2) numaralı eşitlikte ikame edilirse, (5) numaralı eşitlik elde edilir; L * t= α(a 1 +b 1 Y)+β(a 2 b 2 i)+εg (5) Bu noktada Davidson (1996:129), IS-LM analizinden yararlanarak, finans motifi ile para talebinin yarattığı etkileri incelemektedir. Bunu yaparken de, IS fonksiyonuna dışsal bir değişken olan hükümet harcamalarını ekleyerek, ISG eşitliğini türetmektedir; Y=(1/[1-b 1 ]) (a 1 +a 2 b 2 i+g) (6) Davidson, LM eşitliğini türetirken, doğrusal spekülatif para talebi fonksiyonunu (D s m=a 4 b 4 ) finans motifini içeren işlem amaçlı para talebine ekleyerek, toplam para talep denklemine ulaşmıştır 16. L= α(a 1 +b 1 Y)+β(a 2 b 2 i)+εg+(a 4 b 4 ) (7) L= L * t+(a 4 b 4 ) (8) Ardından, Davidson, dışsal para arzının (M), para talebine eşit olduğunu varsayarak, (9) numaralı eşitliği elde etmiştir; α(a 1 +b 1 Y)+β(a 2 b 2 i)+εg+(a 4 b 4 ) M=0 (9) (9) numaralı denklem yeniden düzenlendiğinde LM eşitliğine ulaşılmaktadır; (1) (2) 16 Davidson (1996:129) likidite tuzağı durumunu analizin dışında tutmaktadır.

11 Keynes in Likidite Tercihi Kuramı nda Finans Motifi ile Para Talebinin Önemi ve Etkileri 205 i=[1/ (βb 2 +b 4 )] (αa 1 +βa 2 +a 4 +α b 1 Y+ εg M) (10) Π 1 =[1/ (βb 2 +b 4 )] ve Π 2 = αa 1 +βa 2 +a 4 ise, LM eşitliği şu biçimde de gösterilebilir; i= Π 1 (Π 2 )+ Π 1 αb 1 Y+ Π 1 εg+ Π 1 M (11) (6) ve (11) numaralı denklemler sırasıyla ISG ve LM denklemleridir. Bu denklemlerden yararlanarak finans motifiyle para talebinin açık hesap kolaylıkları kullanılarak karşılanması, grafik-1 de gösterilmiştir. Grafik-1:Finans Motifiyle Para Talebi ve Açık Hesap Kolaylıkları Kaynak: Davidson (1996:130) Grafik-1 de başlangıç denge düzeyleri sırasıyla, i 1 faiz oranında ve Y 1 gelir düzeyinde sağlanmıştır. Beklenen kâr oranında meydana gelen bir artışın, otonom yatırım harcamalarını (a 2 ) artırması sonucunda, ISG eğrisi I 1 SG konumundan, I 2 SG konumuna gelir. İşte bu noktada Davidson (1996: ), Hansen den farklı olarak, ISG eğrisinin konumunda meydana gelen bir değişimin, finans motifi ile para talebi nedeniyle LM eğrisinin konumunu da değiştireceğini belirtmektedir Hansen in modelinde mal piyasasında meydana gelen değişim para piyasasında herhangi bir değişime neden olmamaktadır. Çünkü Hansen, işlem amaçlı para talebini cari reel gelirin bir fonksiyonu olarak ifade etmiştir (Davidson, 1996:130).

12 206 Hakan Naim ARDOR, Serdar VARLIK Davidson a göre otonom yatırım harcamalarında meydana gelen artış, LM eğrisini Π 1 a 2 kadar sola/yukarı kaydırır. Bunun sonucunda LM eğrisi, L 1 M 1 konumundan, L 2 M 1 konumuna gelir. Yeni çıktı düzeyi ve faiz oranı sırasıyla, Y 2 ve i 2 dir. Planlanan yatırım harcamalarındaki artış sonucunda ortaya çıkan finans motifi ile para talebinin tamamı, bankacılık sisteminin açık hesap işlemleri ile karşılanırsa, LM eğrisi L 1 M 1 =L 2 M 2 konumuna geri döner. Çünkü bankacılık sistemi tarafından sağlanan açık hesap kolaylıkları, para arzının içsel olarak artmasına neden olmaktadır. Başka bir ifade ile, finans motifi ile para talebi, para arzının içselleşmesini beraberinde getirmektedir. Böylece, finans motifi ile para talebindeki artış, para arzındaki içsel artış ile dengelenmektedir. LM eğrisinin bu yeni konumuna karşılık gelen gelir ve faiz düzeyi ise sırasıyla; Y 3 ve i 3 tür. Dolayısıyla, LM fonksiyonundaki yukarı yönlü kayma, para miktarındaki içsel artış ile geri dönmüştür 18. Görüldüğü gibi yatırım harcamalarında meydana gelen herhangi bir değişim ISG ve LM eğrilerini eş zamanlı olarak hareket ettirmektedir. Bu durum ekonomide reel ve parasal kesimin birbirinden ayrı olarak ele alınamayacağını göstermektedir. Dolayısıyla, Keynes in finans motifiyle para talebi analizi, Davidson un da kanıtladığı gibi, paranın yansızlığına dayanan klasik dikatomi varsayımını geçersiz kılmaktadır. Finans Motifiyle Para Talebinin Merkez Bankası Tarafından Sağlanan Kredi Kolaylıkları ile Karşılanması Para arzının içselleşmesini sağlayan bir diğer uygulama ise, finans motifiyle para talebinin Merkez Bankası nın sağladığı kredi kolaylıklarıyla karşılanmasıdır. Çalışmada bu husus, Rousseas ın (1992) kısmi içsellik yaklaşımı çerçevesinde ele alınmıştır 19. Efektif talebin bileşenleri olan tüketim ve yatırım eşitlikleri şu şekildedir; C=a+cY (1) I=b-di (2) 18 Işık (2010:62), açık hesap kolaylıklarının sınırsız olması durumunda, para arzının tamamen içselleşeceğini, yani para arzının tamamen esnekleşeceğini belirtmektedir. 19 Rousseas a göre Keynes, yatırımcıların finans motifi ile para talep etmelerini geçici ve ekonominin genişleme dönemlerine özgü bir durum olarak ele almıştır. Bununla birlikte, firmalar çoğu defa, özelliklede hızlı genişleme döneminin yaşanmadığı zamanlarda, bankalardan kredi olarak finans talep etmek yerine, öz kaynaklarını artırmayı tercih edebilirler. Bu nedenle Rousseas, Keynes in finans motifi ile para talebi üzerine yaptığı çalışmalarda para arzının tamamen içsel bir biçimde belirlenemeyeceğini söylemektedir (Rousseas, 1992:43-45).

13 Keynes in Likidite Tercihi Kuramı nda Finans Motifi ile Para Talebinin Önemi ve Etkileri 207 Burada (a) otonom tüketim harcamalarını, (c) marjinal tüketim eğilimini, (Y) harcanabilir gelir düzeyini, (b) otonom yatırım harcamalarını ve (i) kısa dönem piyasa faiz oranını göstermektedir. Denge ulusal gelir düzeyi ise; Y e =k(a+b-di) (3) k=(1-c) çarpanı göstermektedir. Buradan hareketle işlem amaçlı para talebi şu biçimde gösterilebilir. L T =λ 1 C+λ 2 I r (4) Buna göre tüketim ve yatırım fonksiyonlarındaki her değişim, L t nin kaymasına neden olacaktır. 0<λ 1 <1 ve 0<λ 2 <1 sırasıyla, tüketim harcamalarının ve yatırım harcamalarının işlem amaçlı para talebine duyarlılığını gösteren katsayılardır. (1) ve (2) numaralı eşitlikleri (4) le birleştirdiğimizde elde ettiğimiz L T fonksiyonunun eğimi (λ 1 c) ve fonksiyonun yatay ekseni kestiği nokta ise (λ 1 a+λ 2 I r ) dir. L T =[ λ 1 a+λ 2 (b-di)]+λ 1 cy=( λ 1 a+λ 2 I r )+λ 1 cy (5) (6) numaralı eşitlik ise orijinden başlayıp, düz bir doğru biçiminde 45 0 lik açı ile gösterilen ve ekonomik faaliyet düzeyinin (Y) istikrarlı bir fonksiyonu olan, Hansen in tanımladığı işlem amaçlı para talebidir. Burada (m) işlem amaçlı para talebinin oynaklığının tersidir ve sabit bir kaysayıdır (m=1/v). Dikkat edilirse (m) katsayısı λ 1 ve λ 2 ye eşit değildir (Rousseas, 1992:42). L t =my Grafik-2 de (L T ) ve (L t ) eşitliklerinin A noktasında kesiştikleri görülmektedir. A noktasında finans motifi ile para talebi söz konusu değildir. (6)

14 208 Hakan Naim ARDOR, Serdar VARLIK Grafik-2: Finans Motifiyle Para Talebi ve Para Politikası Kaynak: Rousseas (1992:43) Bu noktada Rousseas (1992:43) yatırımcıların geleceğe dönük kâr beklentilerinin arttığı bir dönemde, otonom yatırım harcamaları (b) den (b ı ) düzeyine yükselirken, ex-ante ya da planlanan yatırım harcamalarında (ΔI p ) bir artışın meydana geleceğini belirtmektedir (Δb=ΔI p ). Bunun sonucunda (L T ) fonksiyonu paralel bir biçimde, (L T ) den (L ı T) konumuna gelmektedir. Öte yandan, planlanan yatırım harcamalarının gerçekleştirilip gerçekleştirilemeyeceği, finansman olanaklarına bağlıdır. Başka bir ifade ile Rousseas (1992:44), planlanan yatırım harcamalarının gerçekleştirilebilmesi için kendisine eşit bir finansman olanağının sağlanmasını gerekli görmektedir. Bu hususlar (7) ve (8) numaralı denklemler yardımıyla görülebilir. L ı T=[λ 1 a+λ 2 (b-di)+δb]+λ 1 cy=( λ 1 a+λ 2 I r +ΔI p )+λ 1 cy (7) ΔL T =ΔI p =ΔL f (8) L ı T=L T+ΔI p ve L ı T=L T+ΔL f dir. ΔL T=L ı T L T olduğu için ΔL T=ΔI p= ΔL f sonucuna ulaşılmaktadır.

15 Keynes in Likidite Tercihi Kuramı nda Finans Motifi ile Para Talebinin Önemi ve Etkileri 209 (8) numaralı eşitlikte de görüldüğü gibi, işlem amaçlı para talebindeki artış, finans motifi ile para talebindeki artışa eşittir. Bu durum Grafik-2 de AB aralığı ile gösterilmektedir. Dikkat edilirse, bu noktaya kadar para arzı incelemeye dâhil edilmiş değildir. Ex-ante olarak finans motifi ile para talebinin (ΔL f ) para arzını artırıp artırmayacağı, açık hesap kolaylıklarının ihmal edilebilir olduğu ya da var olmadığı varsayımı ile incelenmelidir. Merkez Bankası ekonomiyi A noktasında tutmak isterse, (L ı T) eğrisi bu duruma uygun değildir. Buna karşın, Merkez Bankası finans motifi ile ortaya çıkan bu para talebini karşılarsa, para arzını AB=ΔL f ye karşılık gelecek kadar artırmaktadır. Böylece, planlanan yatırım harcamaları gerçekleştirilebilir (ΔI p = ΔI r ) ve çarpan süreci başlar. ΔY=kΔb=ΔI r (9) (9) numaralı eşitliği (6) numaralı eşitlikle birleştirdiğimizde (10) numaralı eşitlik şu biçimde gösterilebilir. ΔL t =mkδi r (10) Görüldüğü gibi açık hesap kolaylıkları yokken, Merkez Bankası nın finans motifi ile para talebine eşit düzeyde para arzı gerçekleştirmesi sonucunda, planlanan yatırım harcamaları gerçekleştirilmiş ve çarpan süreci başlatılmıştır. Çarpan süreci sonucunda gelirde ortaya çıkan artış, işlem amaçlı para talebini artırmaktadır. Bunun sonucunda L t işlem amacıyla para talebi eğrisi üzerinde A noktasından D noktasına hareket edilir. AD=ΔL* t olarak gösterilmiştir. ΔL* t =ΔL f +ΔL t =ΔI r+ mδy= ΔI r+ mkδi r (11) Söz konusu değişikliklerin ardından, ekonomide yeni denge gelir düzeyi Y ı e de sağlanmaktadır. D noktasında karşılanmamış bir aşırı para talebi yoktur. Şöyle ki; Merkez Bankası önce ΔL f ye karşılık gelen para arzını sağlamış ve planlanan yatırım harcamaları gerçekleştirilmiştir. Bu durum grafikte AB aralığı ile gösterilmiştir. Gerçekleşen yatırımlar çarpan süreci ile birlikte gelir düzeyinde bir artışa neden olmuş, bu ise işlem amaçlı para talebini artırmıştır. Merkez Bankası nın işlem amaçlı para talebindeki artışa uygun olarak para arzını artırması sonucunda, ekonomi BC aralığına hareket etmiştir. Dolayısıyla, toplam para arzı artışı AD aralığı kadardır. Yukarıda açıklanan süreçte Merkez Bankası para arzını finans motifi ile para talebindeki artışla sınırlarsa, BC aralığında aşırı para talebi ortaya çıkmakta ve faiz oranı hızla yükselirken, yatırım harcamaları düşmektedir. Bu ise, finans motifi ile para talebinin L ı T konumundan, L ıı T konumuna gelmesine neden olmaktadır. Böylece, finans motifi ile para talebi BF aralığı kadar düşmekte ve AF aralığına

16 210 Hakan Naim ARDOR, Serdar VARLIK gerilemektedir. Dolayısıyla, AF aralığı kadar yatırım harcaması gerçekleştirilmektedir. Yatırım harcamalarında gerçekleşen artış, çarpan sürecinin ardından gelir düzeyindeki artışa bağlı olarak işlem amaçlı para talebini FB aralığı kadar artırmaktadır. Sonuç olarak yeni denge noktası E dir ve bu noktaya karşılık gelen çıktı düzeyi ise Y ıı e olarak gerçekleşmiştir. Özetle, Merkez Bankası çarpan sürecinin tüm aşamalarında ortaya çıkan para talebini karşılarsa, milli gelirde ortaya çıkan artış, sadece finans motifiyle para talebini karşıladığında ortaya çıkan artıştan daha büyük olmaktadır. Ayrıca, çarpan sürecinin tüm aşamalarında ortaya çıkan para talebinin karşılanması halinde, para arzı tamamen içselleşirken; çarpan süreci sonucunda ortaya çıkan para talebinin karşılanmaması halinde, para arzı kısmi olarak içselleşmektedir. 3. FİNANS MOTİFİYLE PARA TALEBİNİN ETKİLERİ Keynes in finans motifiyle para talebi üzerine yaptığı çalışmalar Post Keynesyen ve Parasal Dolaşımcı Yaklaşımlar da bir dizi tartışmayı beraberinde getirmiştir. Aşağıda hem bu yaklaşımların Keynes e yönelttiği eleştirilere hem de bu yaklaşımlar çerçevesinde ortaya çıkan tartışmalara değinilmektedir. Finans Güdüsü ile Para Talebinin Farklı Yorumları Yatırım harcamalarının sabit bir oranda yükseldiği dönemlerde, bu harcamaların kendilerini finanse edebilecek fonlar yarattığını düşünen Keynes, yatırımların artan oranda gerçekleştiği dönemlerde ise ilave finansman talebinin ortaya çıkacağını belirtmektedir (Keynes, 1937a: ). Keynes in bu görüşü, Post-Keynesyen Yaklaşım içerisinde bir takım tartışmaları beraberinde getirmiştir. Finans motifiyle para talebini, bazı Post Keynesyen yazarlar işlem amaçlı para talebine bir ilave olarak değerlendirirken, bazıları da GT de öne sürülen para talebi motiflerinin yanında dördüncü bir para talebi motifi olarak ele almaktadırlar. Davidson (1965:47; 1996: ) ve Bibow (1995:648), finans motifi ile para talebini işlem amaçlı para talebinin bir alt kategorisi olarak ele almakta ve dolayısıyla söz konusu para talebinin bir parçası olarak kabul etmektedirler. Bu bağlamda Davidson ve Bibow, finans motifi ile para talebini işlem amaçlı para talebine bir ilave olarak değerlendirmektedirler. Ancak, onların bu yaklaşımı, likidite tercihi kuramını ödünç verilebilir fonlar kuramına yaklaştırdığı gerekçe gösterilerek, Tsiang (1990:505) ve Fletcher (1989:115) tarafından eleştirilmektedir.

17 Keynes in Likidite Tercihi Kuramı nda Finans Motifi ile Para Talebinin Önemi ve Etkileri 211 Finans motifiyle para talebinin işlem amaçlı para talebi çerçevesinde ele alınamayacağını düşünen Smith (1979:56) ise, söz konusu para talebini işlem amaçlı para talebi ve diğer para talebi motiflerinden ayrı, dördüncü bir motif olarak değerlendirmektedir. Post Keynesyen Yaklaşım içerisindeki bu görüş farklılıklarından ayrı olarak, finans motifiyle para talebine sadece ekonominin hızlı büyüme dönemlerinde gereksinim duyulacağı hususunda bir uzlaşı vardır. Örneğin Wells (1981:586) ve Rousseas (1992:38-41), finans motifiyle para talebinin sadece ekonominin genişleme dönemlerinde pozitif değerler alacağını, ekonomi dengede iken hiçbir anlam ifade etmeyeceğini belirtmektedirler. Çünkü, toplam talep artmadığı sürece ekonominin cari harcama düzeyini sürdürmeye yetecek yeterli satın alma gücü otomatik olarak ortaya çıkacaktır. Post Keynesyen Yaklaşım çerçevesinde geliştirilen bu yorumlar, Parasal Dolaşımcılar tarafından eleştirilmektedir. Rochon (1997:281) a göre, finans motifi ile para talebi, Post-Keynesyen Yaklaşım ın savunduğu gibi ne işlem amaçlı para talebinin bir alt kategorisi olarak ne de işlem amaçlı para talebinden ayrı, dördüncü bir para talebi motifi olarak ele alınabilir. Rochon, Post-Keynesyenler in para, kredi ve kredi-parayı sıklıkla birbirine karıştırdıklarını belirtmektedir. Oysa, ne para kredidir, ne de kredi paradır. Kredi, üretimin gerçekleştirilmesine izin veren exante bir akım değişkendir. Para ise ex-post bir stok değişkendir. Buna göre Rochon (1997: ), paranın bankacılık sistemi tarafından önce yaratıldığını, ardından firmaların borçlarını ödemeleriyle birlikte piyasadan çekildiğini belirterek, parasal dolaşım sürecinin tamamlandığını savunmaktadır. Öte yandan Parasal Dolaşımcılar, finans motifiyle para talebine sadece ekonominin hızlı büyüme dönemlerinde ihtiyaç duyulmayacağını ifade ederek, Post Keynesyenler i eleştirmektedirler. Graziani (1987:37; 2003:143), durağan bir ekonomide, çıktı sabit bir oranda büyürken, buna uygun bir finans hacminin varlığına işaret etmektedir. Keynes in de belirttiği gibi, ekonomide sabit büyüme hızının gerçekleştiği dönemlerde finans, sabit dönen fon (constant revolving fund) olarak işlev görmektedir. Bu nedenle Graziani, toplam talepte artış yaşanmayan dönemlerde de finansman gereksiniminin ortaya çıktığını savunmaktadır. Başka bir ifade ile Graziani ye göre üretim her yıl sabit bir oranda gerçekleştirilse bile, finans gereksinimi doğmakta ve böyle bir durumda yatırım harcamalarının finansmanı kendi kendini yenileyebilmektedir. Benzer görüşleri paylaşan Huang (2008:250) ise, finans motifiyle para talebinin yatırımların gerçekleşme süresinin uzunluğuna bağlı olduğunu belirtmektedir.

18 212 Hakan Naim ARDOR, Serdar VARLIK Çarpan Süreci ve Finans Motifiyle Para Talebi: Ex-ante Yatırımlar İçin Ex-Ante Tasarruflar Gerekli midir? Çarpan sürecinin belirli bir gecikmeyle gerçekleşmesi, planlanan yatırım harcamaları için ex-ante tasarrufların varlığını gerektirir mi? Bu sorunun Post Keynesyen yazında ortaya çıkardı tartışmalar Asimakopulos un Keynes e yönelttiği eleştiriler ekseninde başlamış olup, Asimakopulos, Wray ve Terzi arasında devam etmiştir. Asimakopulos (1983:226), Keynes in 1937 yılında yaptığı çalışmalarda daha çok, planlanan yatırım harcamalarının kısa vadeli banka kredileri ile finansmanı üzerinde durduğunu, uzun vadeli finansmana yeterince önem vermediğini belirtmiştir. Asimakopulos a göre bu çalışmalarda Keynes, planlanan yatırım harcamalarının gerçekleşmesi halinde, çarpan sürecinin herhangi bir gecikme olmadan hızla işleyeceğini ve planlanan yatırım harcamalarına eşit düzeyde tasarruf yaratacağını varsaymıştır 21. Başka bir ifade ile, Keynes in analizinde planlanan yatırım harcamaları gerçekleşir gerçekleşmez kendisine eşit düzeyde tasarruf yaratacak ve bu tasarruflar hızlı bir biçimde, kredilerin geri ödenmesine yönelecektir. Bu anlamda, planlanan yatırım harcamaları gerçekleştirildiği andan başlayarak, sürekli olarak kendini yenileyen döner sermaye haline gelecektir. Böyle bir durumda bankacılık sistemi herhangi bir likidite sıkıntısıyla karşılaşmayacaktır. Keynes in finans motifi ile para talebi üzerine görüşlerini yukarıda ifade edildiği gibi yorumlayan Asimakopulos, Keynes in aksine, çarpan sürecinin yatırım harcamaları gerçekleştirildiği anda, hızla sonuçlanmasının söz konusu olamayacağı görüşündedir. Asimakopulos a göre Keynes, bankacılık sisteminin kredi vermeden önceki durumuna göre, çarpan süreci tamamlanıncaya kadar geçen sürede daha az likit olacağını gözden kaçırmaktadır. Yani, bankacılık sisteminin likidite eksikliği Keynes in savunduğu gibi kredi verilir verilmez giderilemez. Çünkü, çarpan süreci daha uzun bir zaman aralığında, belirli bir gecikmeyle tamamlanmaktadır. Bu nedenle, yatırımcıların bankacılık sisteminden aldığı kısa vadeli kredilerin geri ödenmesinde yaşanan problemler, bankacılık sisteminde likidite açığının yaşanmasını beraberinde getirmektedir. Bankacılık sisteminde likidite açığının yaşanması ise, finansın sürekli olarak kendini yenileyen döner sermaye olmaktan çıktığını göstermektedir (Asimakopulos, 1983: ). 21 Terzi ( :77) ise, Keynes in analizinde bankacılık sisteminin likidite pozisyonunun yatırım harcamaları gerçekleşir gerçekleşmez başlangıç durumuna geri dönmesini iki koşula bağlamaktadır. Birincisi, yatırım harcamaları tamamlanıncaya kadar geçen sürede, firmaların ihtiyaç duydukları finansman gereksiniminin karşılanması. İkincisi ise; bir yatırım kararı alınıp gerçekleştirilinceye kadar geçen dönemde yeni yatırım kararlarının alınmaması. Her iki koşulun yerine getirilebilmesi, bankacılık sistemine geri ödemelerin yapılabilmesini kolaylaştırır.

19 Keynes in Likidite Tercihi Kuramı nda Finans Motifi ile Para Talebinin Önemi ve Etkileri 213 Bu noktada Asimakopulos, çarpan sürecinin, arzulanan tasarruflar yatırım harcamalarına eşitlenince tamamlanabileceğini belirtmektedir. Asimakopulos a göre arzulanan tasarruflar yatırım harcamalarına eşitlenince, kredi olarak alınan fonlar bankacılık sistemine geri dönerken, bankacılık sisteminin likidite eksikliği de giderilmiş olacaktır (Asimakopulos, 1983:228). Wray e göre Keynes in hatası, çarpan sürecinin uzunluğunu dikkate almamasıyla (Asimakopulos un eleştirdiği gibi) açıklanamaz. Bu noktada Wray (1988: ), Asimakopulos un aksine, yatırımların kendilerini sürekli olarak fonlayamamasının nedenini, gömüleme eğilimiyle açıklamaktadır. Çünkü, Wray e göre Keynes in hatası, çarpan süreci sonucunda ortaya çıkan gelirin bir kısmının gömülenebileceği olasılığı üzerinde durmamasından kaynaklanmaktadır. Başka bir ifade ile Wray, çarpan süreci sonucunda ortaya çıkan gelirin bir kısmının, yatırımcıların gömüleme eğilimi nedeniyle fon akımından sızacağını ve bankacılık sistemine geri dönmeyeceğini belirtmektedir 22. Bu nedenle planlanan yatırım harcamaları kendilerini sürekli olarak finanse edemezken, bankacılık sistemi de likidite sıkıntısı içine düşecektir. Dikkat edilecek olursa; Wray in, çarpan süreci sonucunda ortaya çıkabilecek gömüleme eğilimini dikkate alması, finans motifi ile para talebi ile belirsizlik faktörü arasında bir ilişkinin kurulabilmesini sağlamaktadır. Şöyle ki; gömüleme eğilimindeki artış, belirsizlik faktöründen kaynaklanmaktadır. Belirsizlik nedeniyle gömüleme eğiliminde artış yaşanırken, çarpan süreci sonucunda yaratılan gelirin bir kısmı finansal akımdan çıkmakta ve bankacılık sistemine geri dönmemektedir. Bu ise bankacılık sisteminin likidite pozisyonunun daralmasına neden olurken, bir sonraki dönemde ortaya çıkabilecek finansman taleplerinin daha yüksek bir faiz oranından karşılanmasını beraberinde getirmektedir. Öte yandan Asimakopulos a göre, Keynes in çarpan sürecini ani/hızlı bir biçimde ele alması, onu bir başka hataya daha sürüklemektedir. Şöyle ki; Asimakopulos, Keynes in çarpan sürecinin uzunluğunu dikkate almayarak, yatırımların gerçekleştirilmesinde uzun vadeli finansmanın önemini yeterince kavrayamadığını vurgulamaktadır. Bu nedenle Asimakopulos, çarpan süreci tamamlanıncaya kadar geçen sürede ortaya çıkabilecek finansman gereksiniminin karşılanmasında, uzun vadeli finansman kolaylıklarının kullanılmasına yeterince önem vermediğini gerekçe göstererek, Keynes i eleştirmektedir (Dalziel, 1995:10). Asimakopulos, bankacılık sisteminden alınan kısa vadeli kredilerin geri ödenmesine kadar geçen süreçte yatırımlar tamamlanmayacağı için, geri ödemelerin 22 Ayrıca bankalar kârlı olmadığını düşünerek firmalara yeni krediler vermediklerinde, kendi kendini yenileyen fon akım mekanizması varlığını sürdüremez (Wray, 1988:141).

20 214 Hakan Naim ARDOR, Serdar VARLIK uzun vadeli finansman kolaylıklarına (diğer kişilerin tasarruflarına) başvurularak yapılabileceğine dikkat çekmektedir. Bu düşünce, Asimakopulos u tasarruflar ile kısa vadeli finansman gereksinimi arasında ters yönlü bir ilişkinin varlığını kabul etmeye yöneltmiştir; tasarruf eğilimi artarken, finansman gereksinimi azalmakta ve yatırımlar daha kolay gerçekleştirilmektedir. Böylece Asimakopulos (1986:83,88), Keynes in aksine, yatırımların gerçekleştirilmesi için başlangıçta belirli bir miktarda tasarrufun gerekli olduğunu düşünmektedir. Wray ve Terzi ye göre, Asimakopulos un ulaştığı bu sonuç, onu Keynes in analizinden uzaklaştırırken ödünç verilebilir fonlar teorisine yaklaştırmaktadır. Wray (1988:143) ve Terzi ( :77-79), finansman gereksinimini azaltmak adına daha fazla tasarruf etmenin, tüketimi ve toplam talebi daraltacağını belirtmektedirler. Bu ise, kârlılık beklentilerini ve buradan da hareketle, yatırım kararlarını olumsuz bir biçimde etkilemektedir 23. Ayrıca Terzi, finansman yetersizliğinin temel nedeninin tasarrufların yetersizliğinden değil; aksine, firmaların ara dönemde yeni yatırım kararları almalarından kaynaklandığını belirtmektedir. Keynes in Para Arzı Kuramı ndaki Değişim: Tutarsızlık mı?, Yoksa Yöntem mi? Keynes in çalışmaları tarihsel olarak incelendiğinde, para arzı konusunda öne sürdüğü görüşlerdeki farklılıklar, ya kuramsal olarak tutarsız davranmış olmasıyla ya da onun analiz yönteminin niteliğiyle açıklanmaktadır. Moore (1988:197) a göre, Keynes in para arzının içselliği konusundaki görüşleri, bir takım tutarsızlıklar göstermektedir. Moore bu durumun nedenini, Keynes in GT de üretim ve istihdamı belirleyen faktörleri saptarken, analizini kolaylaştırmak adına, para arzını modele dışsal bir değişken olarak eklemesiyle açıklamaktadır. Böylece, TM nin aksine GT de para arzı dışsal olarak belirlenirken, GT den sonraki çalışmalarda içsel olarak belirlenmekte ve çalışmalar arasındaki bütünlük bozulmaktadır. Moore a katılmayan bazı yazarlar, Keynes in 1930 yılından başlayarak yaptığı çalışmalarda, para arzının içselliği konusunda herhangi bir tutarsızlık içinde bulunmadığını savunmaktadırlar. Örneğin Graziani (1987:28,36) ve Dow (1994:3-5), Keynes in GT de para arzını dışsal olarak belirlemesinin, yönteme ilişkin bir tutum olduğunu belirtmektedir. Yazarlara göre Keynes, GT de para arzını dışsal 23 Ayrıca tasarruflardaki artış, spekülatörlerin sermaye piyasasında sunabilecekleri fon miktarını artırırken, firmaların sermaye piyasasından fon elde edebilme olanakları kolaylaşmakta ve bunun sonucunda firmalar borçlanmayı (dış finansmanı) daha fazla tercih etmektedir (Terzi, :79).

21 Keynes in Likidite Tercihi Kuramı nda Finans Motifi ile Para Talebinin Önemi ve Etkileri 215 olarak belirlerken, TM de izlediği tutumla çelişki içine düşmemektedir. Çünkü GT deki temel amacının, Marshallyan karşılaştırmalı statik analiz yöntemini kullanarak, reel ekonomiyi etkileyen faktörleri saptamak olduğunu vurgulayan Keynes, ister istemez para arzını dışsal bir değişken olarak belirlemek zorunda kalmıştır. Ayrıca, GT de, para arzı dışsal olarak belirlenmesine karşın, Keynes in yatırım harcamalarının gerçekleştirilmesi için bankacılık sisteminin finansman kolaylıklarına gereken önemi vermesi, onun TM den farklı bir çizgi içinde olmadığını göstermektedir. Benzer görüşleri paylaşan Foster (1996:216), GT de dahil olmak üzere, Keynes in 1930 yılından sonra yaptığı çalışmalarda para arzını içsel olarak belirlediğini düşünmektedir. Çünkü Foster a göre, Keynes in 1930 yılından sonra yaptığı çalışmalar bir bütün olarak değerlendirildiğinde, tasarrufların yatırımlar tarafından belirlendiği ve yatırımların ise bankacılık sisteminin sağladığı kredi kolaylıklarıyla finanse edildiği sonucuna ulaşılmaktadır. Dolayısıyla, yatırımların gerçekleştirilebilmesi, finansman talebinin karşılanmasına bağlıdır. Bir başka ifade ile, tasarruflar oluşmadan önce yatırım harcamalarının bankacılık sisteminin sağladığı kredi kolaylıkları ile gerçekleştirilmesi, Keynes in analizinde para arzının içsel bir biçimde belirlendiğini göstermektedir. Finans Motifiyle Para Talebinde Bankacılık Sisteminin Rolü: Tam İçsellik mi Kısmi İçselik mi? Keynes in finans motifiyle para talebi, sadece para ile reel ekonomi arasındaki yakın ilişkinin varlığını yansıtmakla kalmaz, ayrıca bu ilişkide bankacılık sektörünün önemini de vurgular. Bu açıdan bakıldığında, Keynes in çalışmalarında finans motifiyle para talebi çerçevesinde bankacılık sisteminin temel rolü, ekonomide para arzının içselleşmesine neden olmasıdır. Keynes in çalışmalarında bankacılık sisteminin para arzının içselleşmesi üzerindeki rolü, bir dizi tartışmayı beraberinde getirmiştir. Moore (1988) a göre Keynes, finans motifiyle para talebi kavramı çerçevesinde bankacılık sisteminin para arzının içselliği konusundaki rolünü çelişkili bir yaklaşımla ele almıştır. Şöyle ki; Keynes para arzının içselliği üzerine yaptığı çalışmalarda bankacılık sisteminin önemini, parasal sektörle reel sektör arasında bağ kurması açısından incelemiştir. Keynes, TM de bankacılık sisteminin sağladığı açık hesap kolaylıklarının para arzının içselleşmesine neden olduğunu vurgulamıştır 24. Buna karşın, 1937 yılında yayımladığı çalışmalarında, bankacılık sisteminin yeterli kredi kolaylığı sağlamadığı durumlarda faiz oranı üzerinde bir baskı oluşabileceğini 24 Ayrıntılı bilgi için bkz. (Keynes, 1958:41-43).