2014 GÖRÜNÜM: KIRILGANLIK TESTİ

Transkript

1

2 2014 GÖRÜNÜM: YÖNETİCİ ÖZETI Hem dış hem iç unsurlar nedeniyle oldukça hareketli bir seneyi geride bırakırken hızlı değişen gündem 2014 ün de volatiliteye oldukça açık bir yıl olacağının sinyalini veriyor. Türkiye nin yatırım yapılabilir kredi notuna sahip olması beklentisiyle yılın ilk yarısında yaşadığımız ralli önce Fed in parasal genişleme programını kademeli olarak bitireceği açıklaması, sonra Gezi Parkı protestoları, yılın sonuna doğru da yolsuzluk soruşturması ile başlayan siyasi tansiyon ve Fed in parasal genişlemede indirime gitmesi ile şiddetli bir satışa dönüştü. Bu faktörlere Mart ayındaki yerel seçim ve Ağustos ayında yapılacak cumhurbaşkanlığı seçimi nedeniyle takip edeceğimiz politik gündem da eklenince 2014 yılı Türkiye makroekonomik dengeler açısından oldukça hareketli, finansal piyasalar açısından da oldukça dalgalı geçecek gibi görünüyor. Henüz Avrupa ve Japonya ekonomileri bol likidite döneminin sonunu getirip normalleşmeye geçmeye hazır görünmese de Fed in aksiyonları gelişmekte olan ülkeler için daha belirleyici olacak. Avrupa bankacılık sisteminin sağlığına dair değerlendirmeler ve Çin in büyümesindeki hız kesme de ayrı kırılganlık unsurları olarak yıl içerisinde takip edeceğimiz konular arasında yer alacak yılı için dünya büyümesi IMF nin son tahminlerine göre %3,6 ya revize edildi. En son Ekim ayında yapılan tahminlere göre gelişmekte olan ülkelerin %5,1, gelişmiş ülkelerin %2 büyümesi öngörülüyor. Bu oranlar Nisan ayında dünya için %4, gelişmekte olan ve gelişmiş ülkeleri içinse sırayla %5,7 ve %2,2 idi. Çin in büyüme tahmini IMF nin Ekim raporunda %8,2 den %7,25 e indirilmiş ancak yakın dönemdeki piyasa tahminleri %7 nin altını işaret ediyor. web sayfamızda yer alan her türlü bilgi, grafik, arastırma sonuçları,rapor, görüs ve tavsiyeler genel anlamda bilgi vermek amacıyla hazırlanmıs olup, sitede

3 2014 görünümünü oluştururken baz senaryomuzu Fed in 10 milyar dolarlık indirimlere önümüzdeki aylarda da devam etmesi ve yıl içerisinde gerçekleştireceği 8 toplantıda parasal genişleme programına son vermesi üzerine kurduk. Fed in 2014 takvimine göre FOMC toplantıları Şubat-Mayıs-Ağustos-Kasım dışındaki aylarda gerçekleşecek. İndirimler aşağıdaki grafikte görülen Fed bilanço büyüklüğünün tersine dönmesi anlamına gelmiyor, ancak Fed in bilanço genişlemenin sonuna gelinecek ve bilanço büyüklüğü tahvil itfa dönemlerinde yeni alım yapmayarak kademeli olarak düşürülecek. web sayfamızda yer alan her türlü bilgi, grafik, arastırma sonuçları,rapor, görüs ve tavsiyeler genel anlamda bilgi vermek amacıyla hazırlanmıs olup, sitede

4 Yılın ilk çeyreğinde indirimlere devam edileceğinin piyasalar tarafından fiyatlara tamamen yansımasını, son çeyreğin ise faiz artışı beklentilerinin fiyatlanmaya başlaması nedeniyle gelişmekte olan ülkeler için daha dalgalı olacağını düşünüyoruz. Buradaki aşağı yönlü risk Fed in Yellen yönetimi ile birlikte azaltımlar konusunda biraz daha ağır davranması, yukarı yönlü risk ise aylık bazda 10 milyar dolardan daha fazla indirime giderek faiz artırım ile ilgili beklentilerin öne çekilmesi olacaktır. Bu yurtdışı takvime yurtiçinde Mart ayında yapılacak yerel seçimler de eklendiğinde ilk çeyrek Türkiye için volatilitenin biraz daha yüksek olduğu, para politikasının sınırlarını zorlayan bir dönem olabilir. web sayfamızda yer alan her türlü bilgi, grafik, arastırma sonuçları,rapor, görüs ve tavsiyeler genel anlamda bilgi vermek amacıyla hazırlanmıs olup, sitede

5 2014 yılında geçtiğimiz beş yılın bol likidite döneminin tersine dönmeye başladığını hisseder olacağız. Tasarruf oranı oldukça düşük ve büyümek için dış finansmana ihtiyaç duyan bir ülke olarak en önemli risk unsuru da sermaye girişlerinin seyri olacak. Daha az ve pahalı hale gelecek dış finansmanın kur üzerinden enflasyonu tehdit etmesini; ancak belirsizliğin ve BDDK nın kredilerle ilgili aldığı önlemlerin iç talep tarafını biraz baskılamasıyla çıktı açığının bu tehdidi biraz hafifletmesini bekliyoruz. Yine de 2014 yılında kur geçişkenliği, vergi zamları ve olası enerji fiyat ayarlamalarıyla enflasyonun yılsonunda %8 e yükselmesini bekliyoruz. Enflasyondaki gelişmelere para politikası tepkisi olarak yıl içerisinde Merkez Bankası nın faiz koridorunun üst bandında 200 baz puanlık bir artışa gidebileceğini ayrıca rezerv opsiyon katsayılarında artışa giderek bankaların döviz tutmasını pahalılaştırmasını ve piyasaya döviz arzını arttırmasını bekliyoruz. Bu çerçevede yılsonu dolar kuru çalışma rakamımız 2,22 seviyesinde bulunuyor. Hem ABD tahvil faizlerindeki artış hem Merkez Bankası nın faiz artırımları 2 yıllık gösterge bono faizini yılsonunda %11 seviyesine taşıyabilecektir. İç talepteki yavaşlamaya paralel olarak GSYH nin bu yılı %3,9, gelecek yılı %3,2 seviyesinde tamamlamasını, cari açığın GSYH ye oranında bu yılın sonunda ulaşacağımız %7,2 den %6,5 e gerileme bekliyoruz. Ancak bunun dış borç servisindeki yüksek seyir nedeniyle toplam finansman ihtiyacında bir rahatlamaya neden olmasını veya finansman kompozisyonunda kısa vadeli finansmana dayalı yapının iyileşmesini beklemek güç. web sayfamızda yer alan her türlü bilgi, grafik, arastırma sonuçları,rapor, görüs ve tavsiyeler genel anlamda bilgi vermek amacıyla hazırlanmıs olup, sitede

6 Bu raporda tüm bu gelişmeler çerçevesinde Türkiye nin en önemli kırılganlıklarının (enflasyon ve para politikası, cari açık ve dış finansman) bizi 2014 yılında nerelere taşıyabileceklerini ve güçlü yanlarının (mali denge ve borç görünümü) makroekonomik dengeyi nasıl destekleyebileceğini değerlendiriyoruz. Sonuç bölümünde ise sunduğumuz çerçevede büyüme ve finansal göstergelerin seyrini ortaya koymaya çalışacağız. Ana senaryomuz olan Fed in indirimlere devam edeceği ve bu yıl içerisinde parasal genişleme programını sonlandıracağı, Merkez Bankası nın faiz artışına gitmesi ve politik risk fiyatlamasının daha büyük boyutta satışlara dönüşmemesi varsayımı altında makroekonomik tahminlerimizi aşağıdaki tabloda bulabilirsiniz. web sayfamızda yer alan her türlü bilgi, grafik, arastırma sonuçları,rapor, görüs ve tavsiyeler genel anlamda bilgi vermek amacıyla hazırlanmıs olup, sitede

7 Vergi zamları 2014 enflasyon görünümünü bozdu ENFLASYON 2013 yılını %7,4 seviyesinde bitiren TÜFE enflasyonu sonrası 2014 ile ilgili beklentiler veya bir başka tabiriyle Merkez Bankası nın %5 lik hedefine yaklaşması umudu yılbaşı vergi zamlarıyla ortadan kalkmış oldu. Zaten gıda fiyatlarında devam etmesi olası oynaklık ve kur geçişkenliği 2014 yılı enflasyonu üzerinde yukarı yönlü risk oluşturuyordu. Şimdi bunlara katkısını 0,9 olarak hesapladığımız sigara ve alkollü içecekler ile motorlu taşıtlar üzerine getirilen ÖTV zamları eklendi. Vergi zamlarının TÜFE enflasyonuna etkisini Merkez Bankası 0,5 puan olarak hesaplıyor. Ancak bu hesaplama içerisinde vergi artışlarının tümünün nihai fiyatlara yansıtılmadığı varsayımı olduğunu düşünüyoruz. Kur artışını geçmiş dönemlere nazaran daha sınırlı bir şekilde yansıtan iş dünyasının ilave maliyet artışını yansıtmaktan kaçınması düşük bir ihtimal gibi görünüyor. Kurda yılbaşı itibariyle devam eden yükseliş, vergi zamları ve olası enerji zamlarının etkisiyle yılsonu enflasyon tahminimiz %8 seviyesinde. Yukarı yönlü riskler arasında TL de beklediğimizin de ötesinde değer kaybı, işlenmemiş gıda fiyatlarında yüksek seyrin devamı, enerji maliyetlerinde artış ve seçim sonrası yeni vergi zamlarını sayabiliriz. Aşağı yönlü riskler ise politik tansiyonun sakinleşmesiyle TL de hızlı bir değerlenme, gıda fiyatlarında beklenen düzeltmenin gelmesi ve petrol fiyatlarında gerileme olarak sıralanabilir. web sayfamızda yer alan her türlü bilgi, grafik, arastırma sonuçları,rapor, görüs ve tavsiyeler genel anlamda bilgi vermek amacıyla hazırlanmıs olup, sitede

8 Ana enflasyon eğiliminin yanı sıra takip edeceğimiz asıl önemli gösterge çekirdek enflasyon olacak. En çok takip edilen çekirdek endeks I-endeksi. Bu endeks TÜFE den enerji, gıda ve alkolsüz içecekler, alkollü içkiler, tütün ürünleri ve altın çıkartılarak hesaplanıyor. I endeksine göre hesaplanan enflasyon 2013 yılını %7,1 seviyesinde tamamladı. Çekirdek endeksler arasında işlenmemiş gıda, enerji, alkollü içkiler, tütün, yönetilen fiyatlar ve dolaylı vergileri hariç tutan G endeksi de yine %7 seviyesinde bulunuyor. Çekirdek enflasyon göstergeleri daha çok enflasyon beklentilerindeki bozulma ve ikincil etkileri gösterdiği için Merkez Bankası tarafından oldukça önemli bir referans olarak alınıyor. Önümüzdeki dönemde talepteki yavaşlama nedeniyle fiyatlama davranışı bozulmaz ve ikincil etkilerin ortaya çıkmasını engellerse çekirdek göstergelerde aşağı yönlü bir seyir görebiliriz. Ancak bu düşüş %5 lik hedefe yakınlaşacak boyutta olmayacaktır. web sayfamızda yer alan her türlü bilgi, grafik, arastırma sonuçları,rapor, görüs ve tavsiyeler genel anlamda bilgi vermek amacıyla hazırlanmıs olup, sitede

9 Beklentilerde kalıcı bozulma faiz silahını kullanmayı getirebilir Genel olarak piyasa beklentileri de kurlardaki yükselişin başladığı Mayıs ayından itibaren bozulma eğilimi gösteriyordu. Bu ay vergi zamlarının etkisiyle orta vadeli beklentilerde gözle görülür bir bozulma göreceğimiz aşikar. TCMB daha önceki açıklamalarında beklentilerde kalıcı bozulma görülmesi halinde faizler aracılığıyla para politikası tepkisi vereceğini söylemişti. Dolayısıyla önümüzdeki dönemde TCMB nin tüm araçlarıyla enflasyon görünümündeki bozulmayı engellemeye çalıştığını görebiliriz. web sayfamızda yer alan her türlü bilgi, grafik, arastırma sonuçları,rapor, görüs ve tavsiyeler genel anlamda bilgi vermek amacıyla hazırlanmıs olup, sitede

10 Ortalama fonlama maliyeti %6.75 in üzerinde tutuluyor PARA POLITIKASI Merkez Bankası 2010 yılının son çeyreğinde uygulamaya başladığı unorthodox tabir edilen ve kısa vadeli tek bir politika faiz oranından ziyade araç çeşitliliğine dayanan, kriz dönemlerinde esneklik sağlaması planlanan para politikasının arkasında durmaya devam ediyor yılından bu yana devreye konulan veya olup da ön plana çıkarılan araçlar arasından TCMB şu anda TL likiditesi yönetimini faiz koridoru, döviz likiditesi yönetimini ise rezervler ve rezerv opsiyon mekanizması (ROM) aracılığı ile yürütüyor. En son Ağustos ayında yapılan 125 baz puanlık artışın ardından faiz koridoru, %7,75 olan üst bant (piyasa yapıcılar için %6,75) yani gecelik borç verme faizi ile %3,5 olan alt bant yani geceli borçlanma faizinden oluşuyor. Birkaç ay öncesine kadar politika faizi olarak adlandırılan ve %4,5 seviyesinden bulunan haftalık repo faizi ise faiz koridorunun ortasında bulunuyor. Merkez Bankası bu faizlerden sağladığı likiditenin miktarını değiştirerek para politikasında sıkılaştırma veya gevşeme sağlıyor. Örneğin son Para Politikası Kurulu (PPK) toplantısında TCMB, bu faizlerden verilen likiditeyle ağırlıklandırılarak bulunan ortalama fonlama maliyetinin en az %6,75 seviyesinde tutulacağını duyurmuş ve gerçekten de ağırlıklı ortalama fonlama maliyeti kademeli olarak artırılmak suretiyle sıkılaştırmaya gidilmiştir. 10 Ocak itibariyle ortalama fonlama maliyeti %7.13 seviyesinde bulunuyor. Önümüzdeki toplantılarda minimum ortalama fonlama maliyetinin %6,75 ten daha yüksek seviyelere çekildiğini görebiliriz. web sayfamızda yer alan her türlü bilgi, grafik, arastırma sonuçları,rapor, görüs ve tavsiyeler genel anlamda bilgi vermek amacıyla hazırlanmıs olup, sitede

11 Merkez Bankası nın para politikası uygulamasını kısaca özetlemek gerekirse; bankacılık sisteminin net fonlama ihtiyacı bugünlerde 40 milyar TL civarında duruyor. TCMB öncelikle her gün haftalık repo ihalesi açarak %4,5 ten fonlama sağlıyor. Bu fonlamanın stok miktarı 17 Aralık taki son PPK da açıklandığı üzere maksimum 6 milyar TL seviyesinde tutuluyor. Fonlama ihtiyacının geri kalanı piyasa yapıcı bankalar için limitleri dahilinde %6,75, diğer bankalar için ve piyasa yapıcı bankaların limitlerini doldurması halinde %7,75 seviyesinden yapılıyor. Bu sayede Merkez Bankası bankaların kendi arasında fon alışverişinde bulunurken kullandığı BIST gecelik fonlama oranını %7,75 seviyesinde sabit tutmaya çalışıyor. Böylece Merkez Bankası bankaların fonlama maliyetlerini hesaplamaları için öngörülebilirliği arttırmış oluyor. Merkez Bankası nın 2014 Para ve Kur Politikası sunumunda belirttiğine göre politika faiz oranımız sadece bir tane değil; %4,5, %6,75 ve %7,75 olmak üzere üç tane. web sayfamızda yer alan her türlü bilgi, grafik, arastırma sonuçları,rapor, görüs ve tavsiyeler genel anlamda bilgi vermek amacıyla hazırlanmıs olup, sitede

12 Net rezerv 40 milyar doların altında Merkez Bankası döviz kurundaki oynaklık için ise ek parasal sıkılaştırma (EPS), günlük döviz satım ihaleleri ve rezerv opsiyon mekanizmasını (ROM) kullanıyor. Buna göre kurda hızlı bir artış söz konusu ise EPS günü ilan ederek ortalama fonlama maliyetini arttırıyor. Bunun için EPS günlerinde %4,5 ten fonlama sağladığı haftalık repo ihalesini iptal ediyor, piyasa yapıcılara %6,75 yerine diğer bankalar gibi %7,75 ten fonlama sağlıyor ve 100 milyon dolarlık döviz satım ihalesi açıyor. Gerekli görürse döviz satım ihalesinin miktarını yükseltiyor. TCMB, EPS dışı günlerde de günlük 100 milyon dolarlık döviz satım ihalesi aracılığıyla sisteme döviz likiditesi sağlıyor. web sayfamızda yer alan her türlü bilgi, grafik, arastırma sonuçları,rapor, görüs ve tavsiyeler genel anlamda bilgi vermek amacıyla hazırlanmıs olup, sitede

13 Bu politikanın en önemli yan etkisi ise döviz kuru halen yüksek seviyelerde olmasına rağmen döviz rezervlerinde hızlı gerileme. Türbülansın başladığı Haziran ayından bu yana Merkez Bankası 18 milyar doların üzerinde döviz sattı ve şu an brüt rezervler 130,3 milyar dolar seviyesinde. Bunun 110,3 milyar doları döviz, 20 milyar doları altın rezervi. Merkez Bankası nın varlıklarından yükümlülüklerini çıkartarak bulduğumuz net rezervler ise 38 milyar dolar civarında yani oldukça düşük. web sayfamızda yer alan her türlü bilgi, grafik, arastırma sonuçları,rapor, görüs ve tavsiyeler genel anlamda bilgi vermek amacıyla hazırlanmıs olup, sitede

14 Yıl içerisinde gecelik borç verme faiz oranı 200 baz puan artırılabilir Ancak döviz arzı sadece net rezervler üzerinden sağlanmıyor. Yükümlülükler içerisinde bankaların munzam karşılıkları var ki ROM sermaye girişlerinin yoğun olduğu dönemlerde daha fazla munzam tutulmasına, kıt olduğu dönemlerde ise bu likiditenin salıverilmesini sağlıyor. ROM un çalışma mantığına göre bankalar tutmak zorunda oldukları TL munzamın %60 ına kadarını döviz, %30 unu altın olarak tutabiliyorlar. Ancak bunu yaparken rezerv opsiyon katsayısı (ROK) adı verilen katsayılar kullanılıyor. Örneğin tutulması gereken TL munzamın ilk %30 luk kısmı için ROK 1,4. Yani bankalar tutmaları gereken 1TL yerine 1,4TL karşılığı döviz tutabiliyorlar. Bu sayede TL likiditesine erişmek isteyen banka elindeki dövizi kullanabiliyor. Merkez Bankası ROK ları arttırarak mekanizmayı pahalı hale getirip bankaların dövizi piyasaya vermesini sağlayabiliyor. Bu mekanizma sayesinde TCMB geçtiğimiz iki yılda 40 milyar dolara yakın rezerv biriktirdi, şimdi ise o rezervin kullanılması söz konusu. Yukarıdaki para politikası çerçevesinin önümüzdeki dönem uygulamalarına bakacak olursak Merkez Bankası faiz silahını kullanmaktan mümkün olduğu kadar imtina edecek ve döviz rezervlerine yüklenecek gibi görünüyor. Ancak tüm araçlarını kullandıktan sonra TCMB nin hareket alanı kalmayabileceğini ve bir faiz artışına ihtiyaç duyabileceğini düşünüyoruz. Buna göre Merkez Bankası ndan ilki seçimlerden sonra, diğeri son çeyrekte olmak üzere 200 baz puan faiz artışı görebiliriz. web sayfamızda yer alan her türlü bilgi, grafik, arastırma sonuçları,rapor, görüs ve tavsiyeler genel anlamda bilgi vermek amacıyla hazırlanmıs olup, sitede

15 Düşük büyüme cari açığı %7.2 den %6.5 e taşıyabilir Turizmin artan katkısı da cari açıkta gevşemeye yardım edecek CARI AÇIK VE DIŞ FİNANSMAN Cari açık daha doğru tabiriyle cari açığın finansmanı geçtiğimiz yıllarda olduğu gibi 2014 yılının da en önemli kırılganlık unsuru olacak. Sorunun yapısal tarafında çözüm, tasarrufları arttırmaktan, ithal aramalı üretimini arttırmaktan, katma değeri yüksek ihraç malları üretmekten ve ihracat pazarı çeşitlendirmesinden geçiyor. Sonuncusuyla ilgili çeşitli adımlar atılmasına rağmen diğer adımlar konusunda ciddi ilerleme sağlanabilmiş değil. Tasarrufların GSYH ye oranı 2012 itibariyle %14,5 seviyesinde ve sonraki senelerde önemli bir artış gösterecek gibi görünmüyor. Dolayısıyla dış finansman ihtiyacımız yüksek kalmaya devam ediyor ve bu nedenle makro dengelerimiz sürdürülebilir bir istikrara kavuşamıyor. Uzun vadeli olarak yapısal sorunlar cari açığı yüksek tutmaya devam edecekken konjonktürel açıdan 2014 yılı 2013 yılına göre biraz daha olumlu bir yıl olabilir. Talep tarafında hafif hafif sinyallerini görmeye başladığımız yavaşlama 2014 yılında büyümeyi 2013 tahminimiz olan %3,9 dan %3,2 ye taşıyabilir ve bunun cari açığa yansımasını da 2013 yılında %7,1 olarak gerçekleşmesini beklediğimiz cari açığın GSYH ye oranının 2014 te %6,5 e düşmesi olarak görebiliriz yılının tamamında ihracatın %-0,2, ithalatın ise %5,2 civarında büyümüş olmasını, 2014 yılında ise ihracat ve ithalat büyümesi oranlarının sırayla %3,9 ve %5,1 olarak gerçekleşmesini bekliyoruz. Buradaki ana varsayımımız iç talepteki hafifi gevşemenin ithalat üzerindeki baskıyı alması ve buna karşılık ihracatın Avrupa da toparlanma eğilimine uygun olarak daha yüksek oranda bir büyüme göstermesi. Ayrıca bu sene Ağustos ta Suriye gerginliği ile sekteye uğrayan ve %10 artış gösteren net turizm gelirlerinin 2014 yılında%20 artış göstererek cari açığa katkıda bulunmasını bekliyoruz. web sayfamızda yer alan her türlü bilgi, grafik, arastırma sonuçları,rapor, görüs ve tavsiyeler genel anlamda bilgi vermek amacıyla hazırlanmıs olup, sitede

16 Cari açıktaki gevşemeye rağmen 2014 ün en önemli problemi dış finansman açığı olmaya devam edecek. Kasım ayı itibariyle baktığımızda 12-aylık toplam cari açığın 60,8 milyar dolar buna karşılık toplam sermaye girişinin 69,8 milyar dolar olduğunu görüyoruz. Finansmanın çok büyük bir kısmını banka ve devlet bonoları, kısa vadeli krediler ve yabancı mevduatları gibi kısa vadeli kalemler oluşturuyor. Bu kompozisyonun sağlıklı hale gelmesi doğrudan yabancı yatırımların ve uzun vadeli finansmanın artması ile mümkün ancak finansman kaynaklarının daha da kısıtlı ve pahalı hale geleceği varsayımı altında cari açığın finansmanının daha sağlıklı bir yapıya kavuşacağını öngörmek zor te rezerv birikimi zor Bu senenin ilk yarısında sermaye girişlerinin güçlü olması toplam sermaye girişinin cari açığın üzerinde gerçekleşmesine neden oldu ve Kasım ayı itibariyle net hata noksan dahil 73,7 milyar dolarlık sermaye girişi karşılığında 60.8 milyar dolarlık cari açık, 12,9 milyar dolarlık rezerv birikimine olanak sağladı. Sermaye girişinde zayıflıkla rezervlerin de bu güçlü seyrini koruyamayacağını, önümüzdeki sene rezerv birikimi yerine rezerv kullanımı ile karşılaşacağımızı düşünüyoruz. web sayfamızda yer alan her türlü bilgi, grafik, arastırma sonuçları,rapor, görüs ve tavsiyeler genel anlamda bilgi vermek amacıyla hazırlanmıs olup, sitede

17 Düşük bütçe açığı faizleri destekliyor MALİYE POLİTİKASI Yukarıda belirttiğimiz tüm kırılganlık unsurlarına karşılık makroekonomik dengeleri destekleyen en kuvvetli unsur mali denge. Merkezi yönetim bütçesi yılı revize beklenti olan 19,1 milyar TL nin de altında 18.4 milyar TL de bitirdi. Tahmini GSYH ye oran olarak %1.1 e karşılık geliyor. Bu olumlu yıllık performansta hem reel olarak %8.8 artış gösteren vergi gelirleri, hem de %6,2 ile vergi gelirlerinden daha düşük düzeyde artış gösteren faiz dışı giderler rol oynadı. Bütçe açığının bu derece düşük olmasının en önemli getirileri borçlanma ihtiyacının azalarak faizler üzerindeki baskının hafiflemesi, enflasyon dinamiklerinin kamu harcamaları dolayısıyla bozulmasının engellenmesi ve zaten yüksek olan cari açığın kamu tasarruflarının düşerek daha yüksek seviyelere ulaşmasının engellenmesi. Önümüzdeki sene seçim yılı olması, yurtdışı finansman koşullarının sıkılaşacak olması ve talep koşullarının daha az elverişli olacağı beklentimiz nedeniyle bütçe açığının hükümetin %2,2 lik hedefinin üzerinde kalarak %3 olmasını bekliyoruz. Bu durum borçlanma ihtiyacını biraz arttırsa da Hazine nin finansman programına göre bu yılın borçlanma projeksiyonu 149,3 milyar TL ile geçen senenin %9,1 altında bulunuyor. Dolayısıyla ek borçlanma ihtiyacının Hazine nin nispeten rahat olan elini zora sokacak boyutta olmasını beklemiyoruz. web sayfamızda yer alan her türlü bilgi, grafik, arastırma sonuçları,rapor, görüs ve tavsiyeler genel anlamda bilgi vermek amacıyla hazırlanmıs olup, sitede

18 Büyüme performansı zayıflıyor SONUC: BUYUME VE FINANSAL GOSTERGELER Tüm bu makro koşullar altında, özellikle sermaye koşullarının daha da sıkı olacağı, gelişmekte olan ülkelere sermaye girişinin daha az olacağı dış dünya ve Türkiye yi diğer gelişmekte olan ülkelerden negatif ayrıştırabilecek iç unsurlar 2014 yılında büyümeyi yine potansiyelinin altına, hatta 2013 yılının da aşağısına çekecek gibi görünüyor. web sayfamızda yer alan her türlü bilgi, grafik, arastırma sonuçları,rapor, görüs ve tavsiyeler genel anlamda bilgi vermek amacıyla hazırlanmıs olup, sitede

19 BDDK önlemleri iç talep kanalından büyümeyi zora sokacak 2013 büyümesi yılın ilk 3 ayında %4 olarak gerçekleşti ve son çeyrekteki öncü göstergeler büyüme performansının devam edip etmeyebileceği ile ilgili karışık sinyaller veriyor. Büyümenin en önemli göstergelerinden krediler son çeyrekte hafif artış gösterdi ancak BDDK nın tüketici kredileri ile ilgili aldığı önlemler bu performansın sürdürülebileceğine dair şüphe uyandırıyor. Hatırlatmak gerekirse BDDK tüketici kredileri ve kredi kartlarındaki artışı sınırlandırmak üzere otomobil kredilerinde bedeli TL ye kadar olan kredileri taşıt bedelinin %70 i ile sınırlandırıldı. Ayrıca kredi kartı ile yapılan elektronik eşya, beyaş eşya, mobilya gibi mallarda da taksit sınırlamasına gidildi. Bu önlemlerin bir kısmı yılbaşı itibariyle yürürlüğe girmesine ve rakamlara henüz yansımamasına rağmen 13 haftalık hareketli yıllıklandırılmış tüketici kredisi artışı 2013 yılı sonunda %18,6 olarak gerçekleşti. Merkez Bankası bu oranın yıl ortasında %15 e gerileyeceğini düşünse de biz yıl ortasında kredi büyümesinin %10 a doğru gerilemesini bekliyoruz. Finansal istikrar açısından düzenlemelerle yapılmak istenen tüketici kredilerindeki artışı dizginleyerek ithalat talebi ve dolayısıyla cari açığı düşürürken kurumsal/ ticari kredilerin artmasına izin vererek ticaret ve yatırımları canlandırmak. Ticari kredilerde yılsonunda 13 haftalık yıllıklandırılmış artış %30.6 seviyesinde. Oranlara bakınca tüketici kredilerine nazaran ticari kredilerin artış oranının daha yüksek olması amacına ulaşılmış görünüyor ancak bunun ithalat talebini ve cari açığın düşüşüne yardım edip etmeyeceğini zaman içinde göreceğiz. web sayfamızda yer alan her türlü bilgi, grafik, arastırma sonuçları,rapor, görüs ve tavsiyeler genel anlamda bilgi vermek amacıyla hazırlanmıs olup, sitede

20 Büyüme 2013 te %3.9, 2014 te %3,2 BDDK önlemleri dışında bu yıl sıkı para politikası, Fed in para politikası dolayısıyla artacak borçlanma maliyetleri, son yaşanan politik gelişmeler dolayısıyla iş dünyasında güvenin zedelenmesi gibi faktörler de büyüme üzerinde aşağı yönlü risk oluşturacaktır yılı büyümesi resmi hedef olan %4 e yakın gerçekleşse de bu faktörler göz önüne alındığında önümüzdeki yılın bu performansı yakalaması zor görünüyor yılında büyümenin %3,9 olarak gerçekleşmesini 2014 yılında ise %3,2 ye gerileme göstermesini bekliyoruz. Tüketim yatırımın gerisine düşüyor İç talebin katkısı 4,4 puandan 3,6 puana gerilerken iyi haber olarak dış talebin katkısının -1,8 puandan 0 a yükselmesini sayabiliriz. Ancak bu artış ihracatın güçlü performansından ziyade ithalattaki gerileme nedeniyle olacağı için çok sağlıklı veya sürdürülebilir bir yeniden dengelenmeden söz edemeyiz. Öte yandan yatırımlardaki toparlanmanın devam etmesi ve tüketim büyümesinin üzerinde gerçekleşmesi büyüme kompozisyonun daha sağlıklı hale gelmesi için bir diğer unsur. Politik gerginliğin kriz vari bir hale dönüşmemesi senaryosu altında, 2013 ün son çeyreği itibariyle tüketim artışının yatırım büyümesinin gerisinde kaldığına şahit olacağız e göre hafif karamsar sayılabilecek 2014 büyüme performansı için yukarı yönlü riskleri seçimler öncesinde maliye politikaları tarafından harcamalar tarafında alınabilecek genişletici yönde destekler ve Fed in daha yavaş bir indirim stratejisi izlemesi olarak sıralayabiliriz. web sayfamızda yer alan her türlü bilgi, grafik, arastırma sonuçları,rapor, görüs ve tavsiyeler genel anlamda bilgi vermek amacıyla hazırlanmıs olup, sitede

21 ABD 10 yıllık faizlerinde %3 önemli Yukarıdaki makroekonomik çerçevenin finansal piyasalar üzerindeki etkilerine değinecek olursak Fed in para politikasındaki değişikliğinin tüm gelişmekte olan ülkeleri (GOÜ) etkilediğini, iç politik gerginliğin ise Türkiye yi diğer gelişmekte olan ülkelerden önemli ölçüde ayrıştırdığını görüyoruz. Fed in QE de azaltma sinyalini vermesinin ardından ABD 10-yıllıklarına duyarlılığı oldukça artan iç piyasalarda bu aralar %3 ün geçilip geçilemeyeceği takip edilirken 2014 sonu için beklentiler %3.75-%4 civarında. Bu gelişme GOÜ lerden sermaye çıkışına ve kurlar üzerinde baskı oluşmasına neden olacaktır. Ayrıca risksiz faiz oranındaki artış ülke bonolarına negatif yansıyacak, içeride gösterge faizde çift hanede kalmamıza neden olabilecektir. web sayfamızda yer alan her türlü bilgi, grafik, arastırma sonuçları,rapor, görüs ve tavsiyeler genel anlamda bilgi vermek amacıyla hazırlanmıs olup, sitede

22 Fed in QE den çıkış hızı en önemli belirleyici Yılın ilk yarısında not artış beklentisi ile MSCI GÖÜ endeksinden pozitif ayrışan MSCI Türkiye endeksi yılsonunda GÖÜ endeksinin %9 altında işlem görüyordu yılında BIST-100 endeksi de yılı seviyesinde, TL bazında %13, dolar bazında %27 kayıpla kapattı. Yılın ilk yarısında negatif ayrışmanın biraz daha devam etmesini beklemekle birlikte ikinci yarı diğer ülkelere daha paralel bir seyir görmemiz muhtemel. Buradaki aşağı yönlü riskler yazın yapılacak cumhurbaşkanlığı seçimi öncesi politik tansiyonun yüksek seyretmesi ve Fed in parasal genişleme programını beklediğimizden çok daha hızlı sonlandırması, ayrıca kredi notunda veya görünümünde aşağı yönlü revizyonlar olacaktır. Yukarı yönlü riskleri ise politik tansiyonun bir an önce geride bırakılması ve seçimlerin sorunsuz geçmesi, Fed in piyasayı tedirgin etmeyecek, makul oranlarda indirime gitmesi ve GOÜ lere sermaye girişinin canlanması olarak sıralayabiliriz. web sayfamızda yer alan her türlü bilgi, grafik, arastırma sonuçları,rapor, görüs ve tavsiyeler genel anlamda bilgi vermek amacıyla hazırlanmıs olup, sitede

23 Yurtiçi yerleşiklerde dolara geçiş eğilimi USD/ TL ve Dolar ile Euro ortalamasından oluşan döviz kuru sepeti yılı sırayla %19,7 ve %22,7 artışla 2,132 ve 2,565 seviyelerinden kapattı. Bu raporun yazıldığı sırada ise TL deki değer kaybı devam etmekte ve kurlar sırayla 2,1730 ve 2,5716 seviyelerinden işlem görmekteydi. Kurlarda Gezi protestoları sonrası gördüğümüz ve yılın sonuna doğru Fed ve politik gerginlik ile devam eden artış son dönemde yerleşiklerin döviz mevduata geçişine neden olmuş ve ilave bir risk unsuru oluşturmuştur. Yurtiçi yerleşiklerin toplam döviz tevdiat hesapları (DTH) yılsonunda 128 milyar dolar olurken bunun 73,9 milyar dolarını gerçek kişiler oluşturuyor. Bu büyüklükler geçen yılın sonunda 112,9 milyar dolar ve 68,1 milyar dolar seviyesindeydi. Yılın ilk yarısında şirketlerin DTH larında bir değişiklik olmazken gerçek kişilerin DTH larında 5,2 milyar dolar düşüş görüldü. İkinci yarıda ise bu resim tam tersine dönerek tüzel ve gerçek kişi DTH larda sırayla 9,2 milyar dolar ve 11 milyar dolar artış yaşandı. İkinci yarıda gözlenen bu dolara geçiş de kurda gevşemenin önündeki engellerden biri gibi duruyor. web sayfamızda yer alan her türlü bilgi, grafik, arastırma sonuçları,rapor, görüs ve tavsiyeler genel anlamda bilgi vermek amacıyla hazırlanmıs olup, sitede

24 Açık pozisyon riski devam ediyor Bir diğer önemli unsur da şirketlerin açık pozisyonu. Açık pozisyon riskini bankalar ve diğer şirketler olarak ikiye ayıracak olursak asıl riskin şirketler tarafında olduğunu görürüz. Bankaların bilanço dışı işlemler nedeniyle açık pozisyonu yok denecek kadar az ancak şirketlerin açık pozisyonu Ekim itibariyle 166,7 milyar dolar seviyesinde bulunuyor. İyi haber kısa vadeli açık pozisyon 13,7 milyar dolar seviyesinde. Ancak kurdaki artış eğiliminin devam edeceği beklentisi şirketleri vadesi gelmeden açık pozisyonlarını kapamaya ve dolayısıyla dolar talebinin artmasına neden oluyor. Bu da TL nin değer kazanmasının önündeki engellerden bir tanesi. Kurlar üzerinde özellikle politik tansiyon olmak üzere yukarıda bahsettiğimiz baskıların hafif gevşemesiyle ve Merkez Bankası nın faiz artırımı ile yıl içerisinde USD/TL de 2,10 un altını görebileceğini düşünüyoruz. Ancak yılın son çeyreğinde Fed in QE programının sona ermesi ve faiz artırım beklentisinin satın alınmaya başlanmasıyla kurda baskının yeniden artabileceği ve kurun yılı 2,22 seviyesinde bitirebileceğini düşünüyoruz. Bu seviye nominal olarak geçen sene sonuna göre TL de %4 lük bir değer kaybına işaret ediyor. web sayfamızda yer alan her türlü bilgi, grafik, arastırma sonuçları,rapor, görüs ve tavsiyeler genel anlamda bilgi vermek amacıyla hazırlanmıs olup, sitede

25 Tahvil piyasasından sermaye çıkışı olası Tahvil piyasasında da tüm gelişmekte olan ülkelerde olduğu gibi sermaye girişinin zayıf olduğu hatta çıkışlar göreceğimiz bir yıl bizi bekliyoruz. Enflasyonun artış eğilimi içerisinde olduğu bir yılda değişken faizli tahvillerin biraz daha ön planda olduğunu görebiliriz. Faiz artırım beklentileri getiri eğrisinin kısa tarafında satış getirerek 2-yıllık faiz oranlarının bir süre daha 10-yıllık gerçekleşmesini sağlayabilir. Yılın ikinci ve son çeyreğinde gelmesinin beklediğimiz TCMB faiz artışının da etkisiyle 2-yıllık gösterge faizinin yılı %11 civarında kapatmasını bekliyoruz. web sayfamızda yer alan her türlü bilgi, grafik, arastırma sonuçları,rapor, görüs ve tavsiyeler genel anlamda bilgi vermek amacıyla hazırlanmıs olup, sitede