TAT GIDA. Araştırma ŞİRKET RAPORU. Karlı büyüme beklentisi ile AL tavsiyesi. TÜRKİYE / GIDA 18 Aralık 2014

Transkript

1 Araştırma ŞİRKET RAPORU TÜRKİYE / GIDA 18 Aralık 2014 TAT GIDA Karlı büyüme beklentisi ile AL tavsiyesi %27.8 yukarı potansiyeli ile AL tavsiyesi veriyoruz. Türkiye nin domates salçası ve günlük süt pazar lideri olan Tat Gıda için önerimizi hisse başına 4.32TL hedef fiyat ve %27.8 yukarı potansiyel ile AL olarak başlatıyoruz. Şirketin son dönemdeki şirket satın alma ve satış işlemlerinin operasyonel karlılığa olumlu olarak yansıyacağını düşünüyoruz (FAVÖK te T %25.6 yıllık büyüme oranı bekliyoruz). Ayrıca, 2015 te kuraklığın etkisinin azalması ile maliyet tarafındaki baskının hafiflemesini ve şirketin yeni fabrikası ile (Moova) daha iyi marjlı peynir grubuna odaklanarak hammadde fiyatlarındaki yükselişleri ürün fiyatlarına yansıtabileceğini düşünüyoruz. Uzun vadede büyüme potansiyeli ve kuraklığın etkilerinin azalacak olması olumlu. Türkiye deki düşük makarna ve süt ürünleri tüketimi ve şirketin domates ürünlerindeki güçlü pozisyonu sebebiyle Tat Gıda nın büyüme potansiyeli olduğunu düşünüyoruz. Ayrıca, şirketin pazar lideri olduğu günlük süt segmentinde tüketici eğilimi artıyor (2013 te yıllık 5 puan artış). Ek olarak, 2015 te kuraklığın etkisinin azalması ile hammadde fiyatlarındaki normalin üzerindeki oynamaların azalmasını ve şirketin brüt kar marjına olumlu etkisi olmasını bekliyoruz. Operasyonel karlılık ve net kar yeni ürün yelpazesi ve yapılandırma süreci ile iyileşecek. Maret ve Harranova nın satışının olumlu etkisinin Moova fabrikasının başlangıç maliyetleri yüzünden 2015 te sınırlı kalmasını ama FAVÖK marjındaki olumlu etkinin 2016 dan sonra daha net görülmesini bekliyoruz. Şirketin peynire odaklanacak olması ve hammadde maliyetlerindeki zayıflama beklentisinin şirketin operasyonel performansını desteklemesini öngörüyoruz. Buna göre, 2015 te FAVÖK marjını neredeyse sabit alıyor(%6.6), 2016 için ise yıllık 1.6 puan artış yansıtıyoruz. Ayrıca, zarar yazan varlıkların satımı ile birlikte net karda ciddi oranda iyileşme görülecektir (2015 te 47 milyon TL vs te 2 milyon TL). Benzerlerine göre iskontolu işlem görüyor. Şirketin benzerlerine göre daha güçlü büyüme potansiyeli olmasına rağmen hisse fiyatı 2015T FD/FAVÖK(9.1x) ve F/K(9.7x) çarpanlarına göre %10 ve %45 iskontolu işlem görüyor (FAVÖK te T döneminde %31 yıllık büyüme oranı beklentimize karşılık benzerleri %10 büyüme potansiyeli gösteriyor). IFRS T 2015T 2016T Satışlar ,140 VAFÖK Net kar Hisse başına kar (TL) Hisse başına temettü (TL) F/K (x) >50 > FD/VAFÖK (x) Temettü verimi (%) Özkaynak karlılığı (%) Hisse Verileri 17 Aralık 2014 Mevcut fiyat Hedef fiyat Hisse başına temettü Getiri TRY 3.38 TRY % Mevcut Piyasa Değeri TRY 461 mn/us$195mn Bloomberg Kodu TATGD TI Hisse Sayısı (mn) 136 Son 12 ay Hisse Fiyat Aralığı 3.54/ ay Ortalama Günlük İşlem Hacmi (mn dolar) 2.5 Fiyat Performansı (%) 1 Ay 3 Ay 6 Ay YBB Getiri BIST100 Rölatif getiri /10 08/10 11/10 02/11 05/11 08/11 11/11 02/12 05/12 08/12 11/12 02/13 05/13 08/13 11/13 02/14 05/14 08/14 11/14 Fiyat (TL) Rölatif Fiyat (TL) AL (Öneri Başlangıcı) Gizem Çelik gizem.celik@ykyatirim.com.tr

2 18 Aralik 2014 Tat Gıda Gelir Tablosu T 2015T 2016T Net satışlar ,140 Satışların maliy eti Brüt Kar Faaliy et giderleri VAFÖK Amortisman Faaliyet gelirleri Finansal gelir/gider Diğer gelir/gider Vergi öncesi kar Vergi Azınlık hisseleri / diğer Net kar Bilanço Nakit v e nakit benzerleri Stoklar Ticari alacaklar Diğer alacaklar Dönen Varlıklar Maddi durna v arlıklar Finansal y atırımlar Diğer duran v arlıklar Duran Varlıklar Toplam Varlıklar Kısa v adeli f inansal borçlar Ticari borçlar Diğer kısa v adeli y ükümlülükler Kısa Vadeli Yükümlülükler Uzun v adeli f inansal borçlar Diğer uzun v adeli y ükümlülükler Uzun Vadeli Yükümlülükler Az ınlık Payları Ana Ortaklığa Ait Özkaynaklar Toplam Kaynaklar Yatırım Görüşü Ana hissedarı Koç Holding olan Tat Gıda domates ve konserve ürünler pazarında lider, makarna ve süt ürünleri pazarlarında Pastavilla ve Sek markaları ile önde gelen oyunculardan biridir. Türkiye gıda sektörü hükümetin tarımsal verimliliği artırma politikaları ve 2015 te beklenen olumlu hava koşulları ile büyüme potansiyeli göstermektedir. Tat Gıda nın yeni satın alınan ve yaklaşık %40 kapasite ekleyen Moova fabrikasında dahai iyi marjlı bir ürün olan peynir ürünlerine odaklanma stratejisi ile 2017 de %8.5 FAVÖK marjına ulaşmasını (2013 te %5.9) bekliyoruz. Ek olarak zarar yazan Maret ve Harranova nın satılmasının operasyonel karlılık üzerindeki olumlu etkisinin orta-uzun vadede daha görünür olacağını düşünüyoruz. Hammadde maliyetleri şirketin marjları üzeirnde baskı yaratsa da, şirketin ürün çeşitliliği ile bu baskıları yurtiçindeki rakiplerine göre daha iyi yönetmesini bekliyoruz. Hisse için beklentiler ve riskler Süt ve domates sektöründe daha hızlı büyüme, şirketin süt ve peynir ürünlerine beklenenden daha fazla yatırım yapması ve Moova nın beklenenden daha düşük başlangıç maliyetleri hisse için yukarı yönlü risk unsurlarını oluşturuyor. Şirketin müşterek yönetime tabi ortaklığı Tedi yi ise değerlememize katmadığımız için yukarı yönlü potansiyel olarak görüyoruz. Hammadde maliyetlerindeki beklenenden yüksek fiyat artışı ise bir risk unsuru olarak gözüküyor. Tat Gıda ortaklık yapısı (9A14) Nak it Akım Tablosu Vergi öncesi kar Amortisman İşletme sermay esinde değişim Diğer İşletme faaliyetlerinden sağlana Yatırımlar Varlık satışı ve diğer Yatırım faaliyetlerinde kullanıla Borçlarda değişim Temettü Diğer Finansman faaliyetlerinde kulla Toplam nakit hareketi Net Borç Ras yolar Brüt kar marjı 22% 21% 21% 21% 23% VAFÖK marjı 7% 6% 6% 7% 8% Özkaynak karlılığı 1% 1% 53% 13% 17% Aktif devir hızı İşletme sermayesi (gün) Effektif vergi oranı -21% -17% -12% -20% -20% Net Borç / Özkaynaklar (x) Net Borç / VAFÖK (x) Kaynak: Tat Gıda, YKY Araştırma tahminleri Halka Açık 40.9% Kaynak: Tat Gıda Satış Kırılımı (9A14) Kaynak: Tat Gıda Süt ve Süt Ürünleri 52.6% Diğer 15.5% Makarna 7.7% Koc Holding 43.7% Domates ve Konserve 39.6% 2

3 YATIRIM KONUSU 18 Aralik 2014 Tat Gıda Tüketim dinamikleri Tat Gıda nın büyümesini destekliyor İçme Sütü Tüketimi (Dünya) Koç Holding in iştiraki Tat Gıda yıllık 330 bin ton üretimi ile domates ve konserve, süt ve süt ürünleri ile makarna ürünlerininin Türkiye deki satış ve dağımıtını yapmaktadır. Şirketin ana üretim kolu olan domates ve süt ürünleri segmenti döneminde %4 ve %11 büyürken Tat Gıda nın satış hacmi aynı ürün grupları için sırasıyla %1 ve %10 büyüdü. Ayrıca, şirketin döneminde süt ürünleri segmentinde Moova dan gelecek %40 ek kapasite ile %7.5 yıllık büyüme oranı göstermesini bekliyoruz. Aynı zamanda Türkiye nin süt ve peynir tüketiminde Avrupa nın gerisinde kalması şirketin daha hızlı büyüme potansiyeline işaret ediyor. Peynir Tüketimi (Dünya) Kişi başı içme sütü tüketimi (kg) Kişi Başı Peynir Tüketimi (kg) Türkiye 37 Türkiye 7.8 Amerika 91 Rusya 5.7 Ukrayna Rusya Meksika Güney Kore Japonya Avrupa Birliği Çin Avusturalya Arjentina 12.0 Amerika 15.0 Yeni Zelanda 5.5 Meksika 2.7 Japonya 2.1 Avrupa Birliği 13.2 Kanada 9.5 Avusturalya Kaynak: TEPGE (Tarımsal Ekonomi ve Politika Geliştirme Enstitüsü) T çift haneli satış geliri(%16) ve FAVÖK(%31.1) büyüme beklentisi Net Satışlar ve yıllık büyüme (%) Tat Gıda satış gelirleri (%16) ve FAVÖK(%31.1) bazında T döneminde çift haneli büyüme potansiyeli yaratıyor. Satışlardaki büyüme, tüm kategorilerdeki talep artışı beklentimiz ve şirketin yeni fabrika ile peynire odaklanması sebebiyle maliyetleri son ürün fiyatına daha kolay yansıtabilecek olması ile destekleniyor. Ayrıca, şirketin en güçlü olduğu alan günlük sütteki talep artışı (2013 te yıllık 5 puan) ile pazar payı kazanacağını düşünüyoruz. Ayrıca süt ve süt ürünleri iş kolunun satışlardaki payının artmasının operasyonel tarafta olumlu etki yaratacağını öngörüyor ve FAVÖK te T döneminde %31 yıllık büyüme oranı bekliyoruz. Moova nın başlangıç maliyetleri sebebiyle 2015 te %6.6 ile neredeyse yatay bir FAVÖK marjı görünümü beklesek de 2016 da yıllık 1.2 puan artış beklediğimiz FAVÖK marjı peynirin olumlu etkisini yansıtıyor. FAVÖK ve FAVÖK Marjı(%) 1,200 1, % 694 Satış Geliri yıllık büyüme (%) - sağ 1,140 20% 15.1% 17.0% 15% 13.4% % % % 6.7% % 00% -05% FAVÖK 10.1% % 5.8% 40 FAVÖK Marjı (%) - sağ 6.9% % % % 12% 93 10% 8.2% 8% 6% 4% % -10% % T* 2015T 2016T -15% T 2015T 2016T 0% Kaynak: Tat Gıda, YKY Araştırma tahminleri *2014 teki %6.7 satış büyümesi karşılaştırılabilir değil, karşılaştırılabilir büyüme %21 3

4 18 Aralik 2014 Tat Gıda Yeniden yapılanma büyük ölçüde tamamlandı Tat Gıda için önerimizi 12 aylık hedef fiyat 4.32 TL ve %27.8 yukarı potansiyeli ile AL olarak başlatıyoruz. Şirket te yeniden yapılandırma sürecinden geçti. Bu kapsamda, Harranova nın besicilik ve domates üretim tesislerini toplamda 23.2 milyon TL ye, Maret i ise 75 milyon TL ye sattı. Yeninden yapılandırma sürecini tamamlamak ve daha iyi marjlı peynir grubuna odaklanma hedefi ile şirket Moova yı (Ege Bölgesi nde günlük 300 ton süt işleme kapasitesine sahip tesis) 32 milyon TL ye satın aldı. Bu satın alma ve satış işlemlerinden sonra şirketin 6 üretim tesisi bulunuyor. Bunlarda 3 ü TAT, 2 si SEK (Moova dahil) ve biri de Pastavilla markası altında üretim yapıyor. Aşağıdaki haritada mevcut tesisler kırmızı ile, satılan tesisler ise siyah ile işaretlenmiştir. Tat Gıda Üretim Tesislerinin Konumları Kaynak: Google Maps 4

5 ÇEKİNCE: Bu raporda yer alan bilgi ve veriler, araştırma grubumuz tarafından güvenilir olduğuna inanılan kaynaklardan derlenmiş olup doğrulukları ayrıca araştırılmamıştır. Bu nedenle, bu bilgilerin tam veya doğru olmamasından, kullanılan kaynaklardaki hata ve eksik bilgilerden dolayı doğabilecek zararlar konusunda kurumumuz ve kurumumuz çalışanları herhangi bir sorumluluk kabul etmez. Bu rapor yatırımcıların bilgi edinmeleri amacıyla hazırlanmış olup, yatırımcıların yatırıma ilişkin kararlarını verirken bu rapordaki bilgilerden yararlanmaları, ancak bu rapordan etkilenmeyerek kararlarını vermeleri beklenmektedir. Bu raporun ticari amaçlı kullanımı sonucu oluşabilecek zararlardan dolayı kurumumuz hiçbir sorumluluk üstlenmemektedir. Bu rapor hiç bir şekilde menkul değerlerin satın alınması veya satılması için bir teklifi veya aracılık teklifini içermemektedir. Bu raporun tümü veya bir kısmı Yapı Kredi Yatırım Menkul Değerler A.Ş. nin yazılı izni olmadan çoğaltılamaz, yayınlanamaz veya üçüncü kişilere gösterilemez.