Enflasyon Hedeflemesi, Büyüme ve Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası

Transkript

1 Bankacılar Dergisi, Sayı 68, 2009 Enflasyon Hedeflemesi, Büyüme ve Türkiye Cumhuriye Merkez Bankası Doç. Dr. Haydar Akyazı * - Ayku Ekinci ** Bu çalışma, enflasyon hedeflemesi (EH) döneminde ilk defa ciddi bir ekonomik yavaşlama ile karşı karşıya kalan Türkiye Cumhuriye Merkez Bankası nın (TCMB) uygulamaka olduğu EH sraejisini, enflasyon ve büyüme ilişkisi bağlamında irdelenmekedir. Bu kapsamda yapılan açıklama ve değerlendirmeler, yeni neoklasik senez in (YNS) eorik bakış açısı ve Türkiye de 1991:1 2007:12 dönemi için enflasyon-büyüme arasındaki negaif ilişkiyi desekleyen Granger nedensellik analizinin ışığında şekillendirilmişir. Çalışmanın, TCMB nin yeni enflasyon hedefleri ile ilgili olarak, özellikle beklenilerdeki bozulma ve kredibilie kaybı açısından üzerinde durduğu iki eleşiri nokası vardır. Bunlardan birincisi, enflasyon hedeflerinin değişirilme süreciyle; ikincisi ise yeni enflasyon hedeflerinin açıklık sorunuyla ilgilidir. Ayrıca, çalışma YNS nin bakış açısıyla uyumlu olarak, TCMB nin enflasyonu isenen seviyeye düşürmek için monopol gücünü azalıcı ve rekabei arırıcı poliikaları daha fazla gündemine alması gerekiği sonucuna varmakadır. Anahar Kelimeler: Enflasyon Hedeflemesi, Büyüme, Türkiye Cumhuriye Merkez Bankası, Yeni Neoklasik Senez 1. Giriş Enflasyon ile büyüme arasındaki ilişki, ikisa lieraüründe en çok arışılan konuların başında gelmekedir. Keynesyen görüş, enflasyon ile üreim arasındaki ilişkiyi Phillips eğrisi aracılığıyla açıklamışır. Phillips eğrisinin, enflasyonla işsizlik arasındaki negaif ilişki yaklaşımına uygun biçimde enflasyonla büyüme arasında poziif ilişkinin varlığı genel kabul görmüşür. Bu yaklaşım özellikle gelişmeke olan ülkelerde siyase ile ekonominin yakınlaşmasına neden olmuş ve bunun bir sonucu olarak siyasi çevrim eorileri lieraüre girmişir. Ne var ki, 1970 li yıllarda çoğu ülkenin yüksek enflasyon, yüksek işsizlik ve düşük büyüme sorunuyla karşı karşıya kalması (sagflasyon) Phillips eğrisinin ampirik olarak yıkılmasına neden olmuşur. Bu arihen sonra, ikisa eorisi arz kavramını önemsemeye başlamış ve parasalcı okulun ekisiyle de enflasyonla mücadelede para arzının konrolü ön plana çıkmışır. Daha sonra, rasyonel bekleniler eorisyenleri parayı reel ekonominin dışına imişler; bununla birlike kredibilie, bekleniler ve kurala dayalı para poliikası gibi nokaları ön plana çıkararak EH rejiminin de eorik emellerini hazırlamışlardır. Reel konjonkür eorisi ile aynı dönemde gelişen yeni Keynesyen okul, rasyonel beklenilerin varlığında dahi nominal-reel ücre ve fiya kaılıkları nedeniyle parasal müdahalelerin gerekliliğine vurgu yapmışır. Günümüzde, yeni neoklasik senez (YNS) olarak isimlendirilen ve reel konjonkür eorisi ile yeni Keynesyen ikisa arasındaki meodolojik yakınlaşmanın sonucu olarak oraya çıkan yeni bir düşünce okulu belirmekedir. Yeni neoklasik senez, düşük ve isikrarlı enflasyon oranı ile isikrarlı büyüme arasındaki poziif ilişkiye vurgu yapmaka ve bunun EH rejimi ile sağlanabileceğini belirmekedir. Enflasyon hedeflemesi (EH), doğrudan enflasyon oranını hedef alan yeni bir para poliikası rejimidir. İlk olarak, 1990 yılında Yeni Zelanda Merkez Bankası arafından uygulanmış; ardından Kanada, Şili, İngilere ve İsrail Merkez Bankaları EH rejimini uygulamaya başlamışır. EH rejiminin bu ülkelerdeki başarısı ve 1990 lı yılların sonlarında yaşanan finansal krizlerle birlike birçok gelişmeke olan ülkede (GOÜ) döviz kuru hedeflemesine dayalı fiya isikrarının çökmesi ile birlike, GOÜ lerde EH rejiminin yayılma hızı armışır. Niekim 1998 yılında * Karadeniz Teknik Üniversiesi, İİBF İkisa Bölümü, Öğreim Üyesi. ** Türkiye Kalkınma Bankası, Ekonomis Uzman Yardımcısı. (Çalışmada belirilen görüşler, Türkiye Kalkınma Bankası nın görüşlerini yansımaz.) 3

2 Doç. Dr. Haydar Akyazı Ayku Ekinci Çek Cumhuriyei, Kore ve Polonya, 1999 da Brezilya, Kolombiya ve Meksika, 2000 yılında Tayland, 2001 yılında Macarisan, Filipinler ve Güney Afrika EH rejimine kaılmışlardır. Türkiye döviz kuru hedeflemesinin 2001 Şuba kriziyle çökmesi ile birlike 2002 yılı başında örük ve 2006 yılı başında açık EH uygulamasına geçmişir. Türkiye, 2001 krizi sonrası döneminde oralama % 7.2 reel GSYİH büyümesi ile, başarılı bir üreim arış rendi yakalamışır. Buna karşın 2007 yılında büyüme oranı % 4.5; 2008 in ilk dokuz ayında ise % 3 büyümüşür in üçüncü çeyrek büyümesinin % 0.5 olarak gerçekleşmiş olması ve ABD merkezli küresel krizin ekilerinin 2008 in son çeyreğinde iyice belirginleşmesi bu dönem için negaif büyüme beklenisini oldukça kuvvelendirmekedir. Bu durum, TCMB nin EH rejimi uyguladığı dönem boyunca ilk defa ciddi bir ekonomik yavaşlama süreciyle karşı karşıya kaldığını gösermekedir. Çalışma, karşılaşılan ekonomik yavaşlama riski karşısında TCMB nin nasıl hareke emesi gerekiği konusuna odaklanmakadır. Bu amaçla ikinci bölümde, yeni eorik yaklaşımlarından biri olan yeni neoklasik senez in büyüme ve enflasyon arasındaki ilişkiye eorik bakışı ele alınmakadır. Üçüncü bölümünde, Türkiye örneğinde büyüme ve enflasyon arasındaki ampirik ilişki es edilmekedir. Dördüncü bölümde, ikinci ve üçüncü bölümlerde elde edilen bilgilerin ışığında, Türkiye de EH dönemindeki büyüme ile enflasyon arasındaki ilişki daha yakından incelenmekedir. Genel değerlendirme ve sonuçlar kısmında ise, yapılan değerlendirme ve varılan sonuçlar yer almakadır. 2. Büyüme ve Enflasyon: Yeni Neoklasik Senez in Teorik Bakış Açısı Çalışmanın bu kısmında, önce YNS nin genel olarak meodolojik yapısı, daha sonra büyüme ve enflasyon bağlamında YNS de para poliikasının eorik alyapısı ve son olarak da YNS nin para poliikası ile ilgili vardığı emel çıkarımlar üzerinde durulmakadır. Reel konjonkür eorisi ile yeni Keynesyen ikisa arasındaki meodolojik yakınlaşmanın sonucu olarak oraya çıkan yeni neoklasik senezi inceleyen Zouache ye göre (2004: ), YNS modelleri dör emel prensibe sahipir: Dinamiklik prensibi: Yeni neoklasik modeller dinamik modeller olup, opimizasyon davranışlarını zamanlararası bir yapıda inceler. Dinamiklik kavramı, eki epki analizine vurgu yapar. İkisadi dalgalanmalar dışsal şokların ekonomideki yayılımı sonucu oluşmakadır. Reel konjonkür eorisi için dışsal şok eknolojik şoklar olurken; reel konjonkür eorisinden yeni neoklasik seneze geçişe, yeni Keynesyen geleneğe uygun olarak para ve maliye poliikaları da modele dahil edilmişir. Temsili birim prensibi: Eski neoklasik senezin aksine (Hicks, 1937; Modigliani,1944) yeni neoklasik senez modelleri, ekonomideki bireysel birimlerin karar alma süreçlerinin ekonomideki üm birimler için aynı olduğunu varsayar ki, bu varsayım arışmalıdır. Yeni Keynesyen ikisa eksik rekabe yapısı nedeniyle ekonominin ümünü emsili bir birime indirgemez. Birimler piyasa gücüne sahip olmaları veya zevklerindeki farklılıklar nedeniyle heerojendir. Bununla birlike yeni neoklasik senez bu prensibi uygulamaya devam edecek gibi görünmekedir. Genel denge prensibi: Bireysel hanehalkı ve firmaların rasyonel davranışları sonucu makro değişkenler (ükeim, yaırım, üreim ve isihdam gibi) dengededir. Yeni neoklasik senez, reel konjonkür eorisinin meodolojisini kullanarak çözümlemesini dinamik sokasik genel denge modeli çerçevesinde yapmakadır. Eksik rekabe, modelin ampirik gerçekleri daha iyi açıklayabilmesi amacıyla modele yardımcı unsur olarak kaılmakadır. Ampirik olarak doğrulama prensibi: Modelin sonuçları ampirik gerçeklerle uyuşmuyorsa o model reddedilir. Yeni neoklasik seneze sahip modellerin özünü oluşuran dör emel prensibe ilaveen, yeni Keynesyen modele uygun olarak nominal ve reel kaılıkların modele dahil edilmesi de bir prensip olarak alınabilir. Blanchard (2000: 1391), nominal kaılıkları parasal değişimlere karşı fiya seviyesinin yavaş uyumu olarak nielendirmekedir. Yeni neoklasik senez modelleri emel olarak Calvo nun (1983) kısmi ayarlama mekanizması aracılığıyla nominal kaılıkları modele dahil emekedirler. Yeni Keynesyen ikisadın diğer bir önemli özelliği reel kaılıklar- 4

3 Bankacılar Dergisi dır. Yeni Keynesyen ikisaçılar, daralma dönemlerinde emek alebinin azalmasına rağmen reel ücrelerin düşmemesi gerçeğini reel ücre kaılığı; reel ücre kaılığını da içerdekilerdışarıdakiler eorisi, sendikaların varlığı ve ekin ücre eorisi ile açıklamakadırlar. Yeni neoklasik senez içerisinde reel kaılıkların yeri am olarak belli olmamakla birlike; Danhine ve Kurman (2004), reel kaılıkların ekin ücre formunda modele kaılmasının yeni neoklasik senezi amamlayacağını savunmakadırlar (Zouache, 2004: 105). Goodfriend ve King (1997:25 51), The New Neoclassical Synhesis and he Role of Moneary Policy isimli çalışmalarında, YNS de para poliikasının eorik alyapısını oluşurmakadırlar 1. YNS modelinde, marjinal ve oralama markup olarak adlandırılan iki çeşi markup söz konusudur. Zamanın herhangi bir anında yalnızca firmaların bir kısmının fiyalarını ayarlaması ve yeni bir markup düzeyi belirlemesini ifade eden marjinal markup, şu şekilde formüle edilmekedir: * P μ * = (1) ψ Burada P *, fiya ayarlaması yapan firmaların fiya seviyesi ve marjinal maliyei de içeren gelecekeki ekonomik şarlar hakkındaki beklenilerine dayanır.ψ simgesi ise marjinal maliyei gösermekedir. Para poliikasının yayılım mekanizması üzerinde önemli bir role sahip olan oralama markup, marjinal maliyein üzerinde belirlenen fiyaı gösermekedir. Ekonomideki oralama bir firma için fiyaın marjinal maliyee bölünmesiyle elde edilen oralama markup, şu şekilde formüle edilmekedir 2 : P μ = (2) ψ dönemindeki reel ekonomik faaliyein belirlenmesinin analizinde, oralama markup önemli bir yer uar. Öe yandan, reel marjinal maliye oralama markupın ersi olarak da ifade edilebilmekedir. Reel marjinal maliye (ϑ ), aşağıdaki gibi formüle edilebilir: ψ 1 ϑ = = (3) P μ YNS modellerinde, oralama markupın yanı sıra, ikinci önemli eki mekanizması nisbi fiyalardaki değişmenin ekonomi üzerindeki ekisidir. Şöyle ki, ekonomideki bazı fiyalar yapışkan olduğundan, genel fiya seviyesindeki değişmeler nispi fiyaların da değişmesine neden olmaka ve nisbi fiyalardaki bu bozulma da nihai ürünlerin alernaif faydalarını değişirerek oplam üreimin yanlış yönlendirilmesine neden olmakadır. Buradan yola çıkarak, YNS modelinde, reel marjinal maliyele fiya seviyesi arasındaki ilişkiyi şu şekilde ifade emek mümkündür: log P = log P * j 1 + log( / ϑ) + 2 β log E ( ϑ+ j / ϑ) j= 1 ϑ (4) Fiya seviyesi için yapılan bu rasyonel beklenili çözümün; bugünkü fiya seviyesinin bir kısmının geçmişe belirlenmiş olan fiyalar arafından önceden belirlenmesi ve firmaların cari ve gelecekeki reel marjinal maliyelerine göre bugünkü fiyalarını ayarlamaları şeklinde iki önemli özelliği vardır. Dolayısıyla, bugünkü fiyalandırma için gelecekeki reel marjinal maliye beklenileri önemli hale gelmekedir. log( μ / μ) = ϕ (log y log y ) (5) 5

4 Doç. Dr. Haydar Akyazı Ayku Ekinci Basileşirilmiş YNS modelinde, fiya seviyesindeki değişimle üreim arasındaki ilişkiyi anlamak için oralama markup üzerinde durulmalıdır. Oralama markup ile üreim arasındaki ers ilişki basiçe (5) nolu denklemde görülebilir. Denklemde y, esnek fiyalı üreim seviyesini gösermekedir. Denklemden de anlaşılacağı üzere, dönemindeki oralama markupın ( μ ) sabi markup μ den sapması arıkça üreim olumsuz ekilenecekir. Yukarıdaki eorik yaklaşımın ışığında, yeni neoklasik senezin opimal enflasyon oranı önerisi incelenebilir. YNS modeli, opimal enflasyon oranı konusunda üç önemli husus üzerinde durmakadır (Goodfriend ve King, 1997:33-34): Birincisi, fiya yapışkanlığına sahip herhangi bir modelde enflasyon oranı nispi fiyaların dağılımını ekilemeke ve böylece ürünlerin nihai kullanım değerleri değişebilmekedir. Bu durum, sıfır enflasyonun varlığı durumunda minimize edilmekedir. Niekim Şekil 1(B) de görüleceği üzere sıfır enflasyon durumunda büün nispi fiyalar bir olacak ve üreimin son kullanım değeri maksimize edilecekir. İkincisi, oralama markup enflasyon oranına bağlı olmaka ve sıfıra yakın bir enflasyon oranında minimize edilmekedir. Ayrıca, enflasyonun markup üzerindeki ekisi, sıfır enflasyon civarında oldukça düşük iken; daha yüksek enflasyon oranlarında giikçe armakadır. Bununla birlike, Şekil 1 de görüleceği üzere sıfır enflasyon oranında μ 1.10 iken, %10 enflasyon oranında sadece dür. Dolayısıyla düşük enflasyon ve deflasyon oranlarında para poliikası uygulayıcıları oralama markup üzerinde çok fazla ekili değillerdir. Bu durumda markup daha çok özel sekörün monopol gücüne bağlı olmakadır. Şekil 1: (A) Oralama Markup, (B) Nisbi Fiya Bozulması YNS modelinin para ooriesinin düşük enflasyon oranlarında oralama markup üzerinde ekisinin oldukça düşük olduğunu belirmesi önemlidir. Niekim Türkiye de de 12 aylık TÜ- FE enflasyonunun % 10 un alına düşüğü Şuba 2004 den sonuna kadar oralama enflasyon % 8.8 olmuşur. Bu nokadan harekele, 2004 sonrasında enflasyonun isenen seviyeye gerilememesinde TCMB nin beliriği diğer ekilerin yanısıra, oralama markup değeri üzerinde para poliikasının ekisinin sınırlı olması da göserilebilir. Monopol gücünün azalılması hususunda ise, TCMB nin raporlarında bahseiği mikro reformlar önemli yer umakadır. Ayrıca, piyasaların daha serbes hale geirilmesi, haksız rekabein önlenmesi ve devlein ekonomideki ağırlığının azalılması da monopol gücünü azalıcı unsurlar olarak ön plana çıkmakadır. Üçüncüsü, eğer fiya uyumu kaynakların harcanmasına neden oluyorsa, bu durum da sıfır enflasyon durumunda minimize edilmekedir. YNS modeli, sıfıra yakın bir enflasyona ulaşmada yansız para poliikasını önermekedir. Yansız para poliikası, isikrarlı bir fiya oramında üreimin poansiyel seviyesinde gerçekleşmesini desekleyen para poliikası olarak ifade edilmekedir. Yeni senez, böyle bir para poliikasının, marjinal maliyein üzerindeki oralama markup fiyalandırmasının isikrarlı olmasını gerekirdiğini ve bunun da enflasyon hedeflemesi ile sağlanabileceğini savunmakadır. Yansız para poliikasında, oralama markup değeri sıfır enflasyon civarında sabi bir μ değerinde uulacakır. Böylece üreim açığı oradan kalkacak ve ekonomide her zaman y = y 6

5 Bankacılar Dergisi olması söz konusu olacakır. Bu durumda para poliikasının birinci amacı fiya seviyesinin isikrarlı olmasıdır. Nihayeinde YNS nin para poliikasının sonuçları hakkında dör emel yargıya sahip olduğu görülmekedir (Goodfriend ve King, 1997:2 3): Birincisi, YNS modelleri para poliikasının reel ekonomik faaliyeler üzerinde önemli bir role sahip olabileceğini ileri sürmekedir. İkincisi, YNS modellerine göre maliyeli fiya ayarlaması durumunda dahi, uzun dönemde enflasyon ve reel faaliyeler arasında çok az bir değiş-okuş bulunmakadır. Üçüncüsü, YNS modelleri enflasyonun giderilmesinin nisbi fiya bozulmalarını azalarak ve işlem ekinliğini arırarak önemli kazançlar sağladığını belirmekedir. Dördüncüsü, YNS modelleri kredibilienin para poliikasının ekilerini anlamada önemli bir rol oynadığını oraya koymakadır. 3. Büyüme ve Enflasyon: Türkiye Örneği 3.1. Lieraür EH rejiminin emel hedefi düşük ve isikrarlı bir enflasyon oranıdır. Para poliikasının ek amacı olarak düşük ve isikrarlı enflasyon oranının amaçlanmasının ana nedeni ise, bu amaç sağlandığında büyümenin de poziif yönde ekilenmesinin beklenmesidir. Lieraürde enflasyon ile büyüme arasındaki ilişkiyi inceleyen çok sayıda ampirik ve eorik çalışmaya raslamak mümkün ise de, söz konusu çalışmalarda bu ilişkinin nieliği konusunda belirli bir eğilimin oluşmadığı görülmekedir. Bununla birlike, son dönemde yerli ve yabancı lieraürde enflasyon ile büyüme arasında negaif yönde bir ilişkinin var olduğunu göseren çalışmalar ağırlık kazanmışır. Bu çalışmaların bazıları aşağıda özelenmişir: VAR modelini kullanan Kirmanoğlu (2001), Türkiye de son 25 yıldır yaşanan yüksek enflasyonun bir sonucu olarak, enflasyonun döneminde Türkiye ekonomisinde özel yaırımları ve ekonomik büyümeyi olumsuz yönde ekilediği sonucuna ulaşmışır. Çalışmasında genişleilmiş neoklasik modele dayalı bir denklemden yaralanan Çeinaş (2003), döneminde Türkiye ekonomisinde enflasyon ve büyüme arasında uzun dönemde negaif bir ilişkinin olduğunu ifade emişir. Karaca (2003) 1987:2-2002:4 döneminde üçer aylık mevsimsel düzelilmiş enflasyon ve büyüme serilerini kullanarak yapığı analiz neicesinde, Türkiye deki enflasyon ve büyüme ilişkisini negaif işareli olarak bulmuşur. Taban (2008) ARDL modelini kullandığı çalışmasında, Türkiye de döneminde enflasyonun büyümeyi hem uzun hem de kısa dönemde negaif ekilediğini gösermişir. Fisher (1993) 63 ülkenin dönemine ai verilerini kullanarak, enflasyonun yaırımları ve verimliliği azalmak sureiyle büyümeyi olumsuz ekilediği sonucuna ulaşmışır. 100 ülkenin dönemine ai verilerini yaay-kesi yönemiyle es eden Barro (1995), enflasyonun büyüme ve yaırımlar üzerinde negaif ekisinin olduğu sonucuna ulaşmışır. Buna göre, enflasyondaki % 10 luk bir arış kişi başına GSYİH yı % ; yaırımların GSYİH oranını ise % oranında azalmakadır. Moley (1998), beş gruba ayrılmış çeşili ülkelerin dönemine ai verilerini panel ve yaay-kesi veri analiz yönemiyle es eiği çalışmasında, yüksek enflasyon oranının düşük reel büyümeye neden olduğunu gösermişir. Bu bağlamda, çalışmada, lerde enflasyon oranındaki % 5 lik bir azalmanın reel GSYİH yı % oranında arıracağı öngörülmüşür. Fiji ekonomisinin dönemine ai verilerini zaman serileri yönemi ile es eden Gokal-Hanif (2004), enflasyonun %5 in 7

6 Doç. Dr. Haydar Akyazı Ayku Ekinci üsünde çıkmasına paralel olarak büyümenin azalma sürecine girdiğini savunmuşur. Aran (2006), gelişmiş ve gelişmeke olan ülke grubunda yer alan 63 ülkeyi incelediği çalışmasının sonucunda, döneminde enflasyonun büyümeyi negaif yönde ekilediğini savunmuşur. Yukarıda özelenen çalışmaların yanı sıra Berber-Aran (2004), Terzi-Olulular (2004), Kökocak-Arslan (2006), Kormendi-Meguire (1985), Andres-Hernando (1997), Gylfason-Herbersson (2001), Caporin-Di Maria (2002) ve Mubarik (2005) enflasyonla ekonomik büyüme arasında negaif yönlü bir ilişki espi emişlerdir Veri Sei ve Tanımlayıcı İsaisikler Belirilen lieraüre ilave olarak, çalışmanın bu bölümünde, Türkiye ekonomisi için enflasyon ve büyüme ilişkisi 1989 finansal serbesleşme dönemi sonrası için es edilmişir. Model çözümlemesinde kullanılan 1990:1-2007:12 dönemine ai veri sei, TCMB nin elekronik veri dağıım siseminden (EVDS) alınmışır. Sanayi Üreim Endeksi (SÜE), TP.TSY01: Toplam Sanayi Sekörü (1997=100) ve TP.UR4.T01: Toplam Sanayi Sekörü serileri (1997=100) baz alınmak üzere uyumlaşırılmışır. Tükeici fiya endeksi (TÜFE) ise, Inernaional Financial Saisics (IFS) den [ ZF Consumer prices (CPI:all counry serisi] elde edilmişir. Her iki serinin de mevsimsel değişimlere açık olması sebebiyle, doğal logarimaları alınarak Census X-11 meodu ile mevsimselliken arındırılmışır. Çalışmada incelemeye konu olan seriler, mevsimsel olarak düzelilmiş olan SÜE ve TÜFE serilerinin yıllık (12 aylık) büyüme oranlarının hesaplanmasıyla elde edilmişir. Çalışmada büyümeyi emsil emek üzere SÜE nin seçilme nedeni, aylık veriyle analiz yapabilme imkânının bulunması ve sanayi üreiminin arım ve hizmeler sekörüne oranla uygulanan para-maliye poliikalarıyla ve dış şoklarla daha yakın ilişki içerisinde olmasıdır. 12 aylık TÜFE enflasyon oranının seçilme nedeni ise, ekonomik karar birimlerinin diğer enflasyon gösergelerine göre bu gösergeyi daha fazla dikkae aldıklarının düşünülmesidir. Çalışma boyunca, SÜE elde edilen yıllık sanayi üreim endeksi büyüme oranını, TÜFE elde edilen yıllık enflasyon oranını gösermekedir. Ayrıca, ekonomerik yönemlerin anlaılmasından ziyade, sonuçlarına yoğunlaşıldığı da belirilmelidir. Tablo 1: Değişkenlere Ai Temel İsaisikî Gösergeler Oralama Maksimum Minimum SÜE TÜFE Tablo 1, bu serilere ai emel isaisikî gösergeleri vermekedir. Buna göre, 1991:1-2007:12 döneminde oralama yıllık sanayi üreimi büyüme oranı % 4 iken oralama enflasyon oranı % 41 dir SUE Şekil 2 a: Mevsimselliken Arındırılmış Büyüme ve Enflasyon Oranları 8

7 Bankacılar Dergisi TUFE Şekil 2 b: Mevsimselliken Arındırılmış Büyüme ve Enflasyon Oranları.3.2 SUE TUFE Şekil 3: TÜFE ve SÜE Serilerine Ai Serpilme Diyagramı Şekil 2, TÜFE ve SÜE değişkenlerinin zaman yolu grafiğini ve Şekil 3, bu değişkenlere ai serpilme diyagramını sunmakadır. Şekil 3 deki doğrusal rendin negaif eğimli olması ve bu iki değişken arasındaki korelasyon kasayısının olması, söz konusu değişkenler a- rasındaki negaif ilişki hakkında önsel bilgi sunmakadır. Ayrıca Şekil 3 incelendiğinde, 1991 den günümüze negaif büyüme oranlarının genelde yüksek enflasyon oranlarında oplandığı da açıkça görülecekir. 3.3 Ekonomerik Yönem ve Bulgular Değişkenlerin zaman serisi özellikleri incelenirken durağanlık özelliklerine sahip olmaları önemlidir. Çalışmada serilerin durağan olup olmadıklarının belirlenmesinde, Genişleilmiş Dickey-Fuller (ADF) esleri kullanılmışır. Tablo 2, birim kök es sonuçlarını sunmakadır. Tablodan görüleceği üzere, SÜE değişkeni rendsiz ve rendli her iki modelde de %1 anlamlılık düzeyinde durağandır. Buna karşın, TÜFE serisi seviyesinde durağan değil iken, birinci farkında (DTÜFE) her iki modelde de % 1 anlamlılık seviyesinde durağandır. Tablo 2: Birim Kök Tes Sonuçları Değişkenler SIC ADF Tes İsaisiği Trendsiz Model Trendli Model SÜE a [-3.46] a [-4.00] TÜFE [-3.46] [-4.00] DTÜFE a [-3.46] a [-4.00] No: Paranez içerisinde yer alan değerler % 1 seviyesinde ADF ablo kriik değerleridir. a ilgili kasayının % 1 düzeyinde anlamlı olduğunu gösermekedir. 9

8 Doç. Dr. Haydar Akyazı Ayku Ekinci İki değişken arasındaki nedensellik ilişkisi, (7) ve (8) nolu denklemlerde belirilen Granger nedensellik analizi aracılığıyla incelenmişir. Denklemlerde belirilen gecikme uzunlukları, Schwarz bilgi krierine göre seçilmiş ve maksimum 12 olarak alınmışır. SUE DTUFE k l 0 + α isue i + βidtufe i + ε i= 1 i= 1 = α (7) m n 0 + χidtufe i + δ isue i + ν i= 1 i= 1 = χ (8) Tablo 3, Granger nedensellik analizi sonuçlarını sunmakadır. Hesaplanan F es isaisiği, (7) nolu denklemdeki β i kasayılarının % 1 anlamlılık düzeyinde sıfırdan farklı olduğunu gösermekedir. Buna karşın, F esi isaisiği (8) nolu denklemdeki δ i kasayılarının isaisiksel olarak sıfırdan farklı olmadığına işare emekedir. Bu durumda analiz sonucunun, DTÜFE değişkeninden SÜE ye doğru ek yönlü bir nedenselliğin var olduğunu göserdiği görülmekedir. (7) nolu denklemdeki β i kasayısının negaif olması ise, bu nedenselliğin yönünün negaif olduğunu gösermekedir. Tablo 3: Granger Nedensellik Analizi Sonuçları Nedenselliğin Yönü F es isaisiği P değeri DTÜFE (1) SÜE (7) (-) SÜE (1) DTÜFE (12) (-) Paranez içindeki sayılar, Schwarz bilgi krierine göre seçilen gecikme uzunluklarıdır. Granger nedensellik analizi, 1991:1-2007:12 dönemi için Türkiye de yıllık enflasyon o- ranlarındaki aylık değişimleri yansıan DTÜFE nin, sanayi üreim endeksinin yıllık büyüme oranlarını yansıan SÜE değişkeninin Granger anlamda nedeni olduğunu gösermekedir. Gerek bu nedenselliğin varlığı, gerekse de bu nedenselliğin yönünün negaif olması YNS deki eorik öngörüyle uyumludur. 4. Enflasyon Hedeflemesi, Büyüme ve TCMB Enflasyon hedeflemesi sraejisinde merkez bankalarının emel amacı düşük bir enflasyon oranında fiya isikrarını sağlamak ve böylece isikrarlı bir büyüme için uygun zemini hazırlamakır. Belirilen bu amaç, Türkiye de EH döneminde gerçekleşebilmiş midir? Bu sorunun cevabına zemin hazırlamak amacıyla, EH rejiminin performansının incelenmesi yararlı olacakır. EH rejiminin ekonomik performansını araşıran çok sayıda çalışma yapılmışır: Debelle (1997), Mishkin-Posen (1997), Siklos (1999), Cecchei-Ehrmann (1999), Nadal-Francisco (2001), Neumann-v. Hagen (2002), Ball-Sheridan (2003), Burcle-Kim-McLellan (2003), Vega- Winkelried (2004), Apergis vd.(2005), Kumhof-Li-Yan(2007), Mishkin-S.Hebbel (2007), Gosselin(2007), Daianu-Lungu (2007), Lin-Ye (2008a), Lin-Ye (2008b) bu çalışmalardan bazılarıdır. Lieraüre Türkiye açısından bakıldığında, 9 EH konusunda önemli bir birikimin oluşuğu gözlenmekedir. Bununla birlike EH rejiminin kısa bir geçmişe sahip olmasının ekisiyle çalışmaların çoğunluğunun, EH hakkında eorik bilgiler ve Türkiye de uygulanabilirliği konusunu incelediği görülmekedir. Türkiye de EH nin performansını ele alan çalışmalara Kara (2006) ve Kara-Orak ın (2008) çalışmaları örnek olarak verilebilir. Tarafımızca hazırlanmış olan bu çalışma, büyüme-enflasyon ilişkisi bağlamında Türkiye de EH nin performansını ele alan genç lieraüre bir kakı amacını aşımakadır. Enflasyon hedeflemesi sraejisinin performansını inceleyen çalışmalardan elde edilen sonuçlar üzerinde am bir fikir birliği söz konusu değildir. Bununla birlike EH uygulayan ülkelerde; 10

9 Bankacılar Dergisi Enflasyon oranı, beklenileri ve değişkenliğinin, Faizlerin ve faiz değişkenliğinin, Üreim değişkenliğinin ve Konjonkürel dalgalanmaların azaldığı; Para poliikasının kredibiliesinin arığı, büyümenin olumsuz yönde ekilenmediği ve makroekonomik isikrarın da sağlandığı gibi o- lumlu sonuçlara ulaşılmışır. Öe yandan aynı çalışmalarda oraya çıkan bu sonuçların sadece EH uygulayan ülkelere özgü olmadığı; EH uygulamayan bir çok ülke için de geçerli olduğu dile geirilmekedir. Gelinen noka iibariyle, EH sraejini başarısız sayacak veya arışmalı hale geirecek ciddi düzeyde bir olumsuzluğun da henüz oraya çıkmadığının belirilmesi gerekir. Yukarıda özelenen çalışmalara ilave olarak, bu çalışma kapsamında ve enflasyon ve büyüme bağlamında Türkiye ekonomisine benzer yapı sergileyen 13 gelişmeke olan ülkenin 5 EH rejimi alındaki performansı ele alınmışır. Söz konusu ülkelerin enflasyon oranları, 12 aylık TÜFE endeksine göre hesaplanmış olup, Macarisan dışındaki ülke verileri Inernaional Financial Saisics den (IFS); Macarisan ın verisi ise, Macarisan Merkez Bankası ndan elde edilmişir. Tablo 4, EH öncesi ve sonrası dönemleri kapsayan 5 yıllık süreler iibariyle, incelemeye konu olan 13 ülkenin oralama enflasyon oranlarını gösermekedir. Görüleceği üzere, söz konusu gelişmeke olan ülkelerde EH öncesinde % olan oralama enflasyon oranı, EH sonrasında önemli bir azalma gösererek % 6.89 a düşmüşür. Ülke bazında bakıldığında ise, hiçbir ülkede 5 yıl öncesi oralama enflasyon oranlarının EH rejimine geçiken sonra yükselmediği görülmekedir. Dünya genelinde oralama enflasyonun azalma eğiliminde olduğu bir gerçek olmakla birlike, EH öncesi ve sonrası oralama enflasyon oranları arasındaki açık fark ve ek bir ülke örneğinin dahi bu durumu bozmaması, EH rejiminin GOÜ lerde enflasyonu düşürmede ekili olduğunu gösermekedir. Tablo 4: Oralama Enflasyon 6 Ülke EH Öncesi 5 yıl EH Sonrası 5 yıl Oralama Enflasyon Brezilya Çek Cum Filipinler G. Afrika İsrail Kolombiya Kore Macarisan Meksika Peru Polonya Şili Tayland Oralama EH rejiminin büyüme konusundaki performansını değerlendirmek üzere hazırlanmış o- lan Ek-1 deki ablodan yola çıkarak; 11

10 Doç. Dr. Haydar Akyazı Ayku Ekinci GOÜ ler daha çok döviz kuru krizlerinden sonra EH rejimine geçiklerinden 7, ele alınan ülkelerin EH rejimine geçiş yılları değerlendirme dışı bırakıldığında, EH rejimi döneminde GOÜ lerde ciddi krizlerin yaşanmamış olduğu, Her ne kadar Şili ve İsrail de - % 1 i geçmeyen krizler yaşamış ise de, birçok ülkenin geçmişe - % 10 lara varan kriz dönemleri yaşadığı düşünüldüğünde, bu durumun göz ardı edilebileceği, Ülke bazında bakıldığında; EH rejimine geçildiken sonraki 5 yıllık sürede reel GSYİH daki kümülâif arışın Şili de % 51, Türkiye de % 41, İsrail de % 35 ve Peru da % 33 olduğu; dolayısıyla Şili, Türkiye, İsrail ve Peru nun büyüme performansı bakımından en başarılı ülkeler oldukları, Söz konusu ülkelerin enflasyon konusundaki performansları da dikkae alındığında, düşen enflasyon oranlarına karşın büyüme oranlarının olumsuz yönde ekilenmediği; başka bir ifade ile enflasyonla büyüme arasında ers yönlü ilişkinin eyi edildiği anlaşılmakadır. Bununla birlike, EH rejimi uygulayan GOÜ leri başarılı olarak nielerken, 1990 lı yılların sonundan iibaren hüküm süren elverişli küresel ekonomik koşulları da göz ardı ememek gerekmekedir. Dünya genelinde ekonomik büyümenin yükseldiği, buna karşın emia fiyalarının görece isikrarlı bir seyir izlediği, GOÜ lere yönelen sermaye akımlarının arığı bu dönemden, diğer çoğu ülke gibi EH uygulayan GOÜ ler de olumlu yönde ekilenmişir. Buna karşın, uluslararası emia fiyalarındaki arışa bağlı olarak dünya genelinde aran enflasyon karşısında ve 2007 yılı oralarında ABD deki finans piyasalarında başlayarak giikçe yayılan, ABD ve Avrupa da kimi finans kuruluşlarının bamasına neden olan finansal ürbülans karşısında EH uygulayan GOÜ lerin ne derece başarılı olabilecekleri hususu önemli bir nokadır. Yukarıda ifade edilen açıklamalardan sonra, enflasyon ve büyüme bağlamında Türkiye ekonomisine daha yakından bakılabilir. Türkiye ekonomisi 1990 lı yıllarda, 1994 ve 1999 krizleri gibi, önemli ekonomik krizlerle karşı karşıya kalmışır. Ayrıca pek çok IMF desekli isikrar programlarına rağmen çeyrek yüzyıldır devam eden enflasyonla mücadele konusunda da kalıcı bir başarı sağlanamamışır. Öe yandan, bu dönemde ikisa lieraüründe para alebinin isikrarsızlığı nedeniyle parasal büyüklüklerin izlenmesinin zorlaşığını ve parasal büyüklüklerle enflasyon arasındaki ilişkinin zayıfladığını göseren birçok ampirik bulgu oraya konulmuşur. Özelenen bu gelişmelerin bir sonucu olarak, 2000 li yılların başına gelindiğinde, Türkiye de enflasyonla mücadelede geleneksel sraeji haline gelen parasal hedefleme sraejisinden vazgeçilmiş ve döviz kuru hedeflemesine geçilmişir. Uygulamaya konulan döviz kuru hedeflemesi ile birlike, ükeici fiyaları (TÜFE) enflasyonunda % 69 lardan %39 lar seviyesine hızlı bir azalma sağlanmış ve bu süreçe reel GSYİH % 6.8 büyümüşür (Şekil 4). Faka sürdürülemez bir iç borç dinamiği, başa kamu bankaları olmak üzere mali sisemdeki sağlıksız yapı ve diğer yapısal sorunların kalıcı bir çözüme kavuşurulamamış olması (bkz. Güçlü Ekonomiye Geçiş Programı), 2001 yılı başında ekonomin ekrar küçülmesine neden olmuşur. Sonuça Şuba 2001 de yaşanılan finansal krizle birlike döviz kuruna dayalı isikrar programı çökmüşür krizi neicesinde, enflasyon ekrardan % 70 ler seviyesine yaklaşmış ve reel GSYİH da % 5.7 küçülmüşür. Böyle bir oramda Türkiye, gerek diğer ülke örneklerinin başarısı gerekse de diğer alernaif para poliikası sraejilerinin ükeilmesi nedeniyle, EH sraejisine geçilmesine yönelik poliikalarını şekillendirmeye başlamışır. Bu bağlamda 2002 yılı başında önce parasal hedeflemenin bir yan unsur olarak korunduğu örük enflasyon hedeflemesine, daha sonra da 2006 yılından iibaren de açık enflasyon hedeflemesine geçilmişir. Şekil 4 den görüleceği üzere, 2002 yılından iibaren Türkiye ekonomisi 27 çeyrek dönemdir sürekli büyümekedir. Örük enflasyon hedeflemesinin uygulanmaya başlandığı 2002 yılı başında reel GSYİH büyümesi % 6.2 olurken; enflasyon oranı (TÜFE) % 68.5 den % 29.7 ye gerilemişir yılında ekonomi % 5.3 büyümüş ve enflasyon % 18.4 e düşmüşür. 12

11 Bankacılar Dergisi 2004 yılında ise, ekonomi % 9.4 büyürken, enflasyon % 9.3 olmuşur. Ekonomik gösergelerde yaşanan bu gelişmeleri, bağımsız TCMB nin ilk başkanı olan Süreyya Serdengeçi (2004:3), Düşen Enflasyon başlıklı konuşmasında şu şekilde değerlendirmekedir: 30 yıldır yaşamış olduğumuz yüksek enflasyon ecrübesinden ve diğer ülke örneklerinden biliyoruz ki, enflasyon yükseldikçe oralama büyüme düşmeke ve enflasyon düşükçe oralama büyüme armakadır. Son üç yıldır uygulanmaka olan isikrar programı çerçevesinde enflasyon düşerken ulaşığımız yüksek büyüme oranları bunun bir örneğidir. Fiya isikrarının sağlanması sürdürülebilir bir büyüme için ön şarır yılında da ekonomi büyümeye devam emiş, büyüme % 8.4 olarak gerçekleşmiş ve enflasyon oranı da % 7.7 ye kadar gerilemişir. Büyüme (%) Enflasyon (%) /III büyüme enflasyon Şekil 4: Türkiye de Reel GSYİH Büyümesi ve Enflasyon ( /III) 8 Örük EH döneminde enflasyon oranları hedefin alında gerçekleşirken, açık EH nin uygulandığı son üç yıl ise enflasyon oranları hedefin üzerinde kalmışır. Niekim 2006 yılında hedef % 5 iken, gerçekleşme % 9,6; 2007 yılında hedef % 4 iken, gerçekleşme % 8.4 olmuşur. Ekonomi 2006 yılında % 6.9 büyürken, 2007 yılı büyümesi geçmiş beş yılın % 7.2 olan oralamasının alında kalarak % 4.6 olarak gerçekleşmişir yılının ilk dokuz ayında ise enflasyon %11.1 e çıkarken, aynı dönem büyümesi de % 3 e düşmüşür. TCMB, 2006 yılından iibaren enflasyonun belirlenen hedeflerin üzerinde gerçekleşmesini ağırlıklı olarak enerji fiyalarındaki yükselişleri de içerisinde barındıran dışsal ekilere bağlamakadır (TCMB, 2008b:12-13): Ülkemizde 2006 ve 2007 yıllarında enflasyonun belirlenen hedeflerin üzerinde gerçekleşmesinin emel nedenleri büyük ölçüde dışsal ekenlere bağlıdır yılının ilk aylarından iibaren perol fiyaları, işlenmemiş gıda fiyaları ve alın fiyalarında görülen yüksek arışlar enflasyonu olumsuz ekilemeye başlamışır. Bu eki, Mayıs ayından iibaren küresel risk algılamalarındaki değişim ve uluslararası likidie koşullarının gelişmeke olan ülkeler aleyhine dönmesiyle YTL nin önemli ölçüde değer kaybemesi sonucu daha da güçlenmiş, enflasyon bekleyişleri belirgin olarak bozulmuşur. Ayrıca TCMB (2008b:2), 2007 yılında uluslararası piyasalarda gözlenen bir diğer önemli gelişme de, ham perol, arım ürünleri ve diğer emia fiyalarındaki arışlardır. Bu arışlar yalnızca ülkemizde değil, dünya genelinde enflasyon üzerinde yukarı yönlü bir baskı oluşurmakadır şeklindeki a- çıklamasıyla dünya genelinde de enflasyonun arış rendinde olduğunu belirmişir. Niekim TCMB (2008c:2) Mayıs 2008 iibariyle EH uygulayan GOÜ ler içerisinde Brezilya hariç diğer üm ülkelerde enflasyon hedefinin belirgin olarak aşıldığına dikka çekmekedir yılının ikinci çeyreğinden iibaren, hedeflenen enflasyon oranlarına ulaşılamaması sorununa, ekonomideki yavaşlama sorunu da eklenmişir. Niekim 2007 yılının ilk çeyreğinde % 7.6 olan reel GSYİH büyümesi, 2. çeyreke % 4,0, 3. ve 4. çeyreke ise % 3.4 olmuşur. 13

12 Doç. Dr. Haydar Akyazı Ayku Ekinci 2008 in ilk çeyrek büyümesi %6.7 olmakla birlike, TCMB nin (2008c:44) de beliriği üzere yüksek yıllık büyüme rakamı büyük oranda baz ekisinden kaynaklanmakadır. Niekim yavaşlama eğilimi, 2008 in üçüncü çeyrek büyümesinin % 0,5 olarak gerçekleşmesiyle de eyi edilmişir. Ekonomideki yavaşlamanın nedenleri yukarıda belirilen ve enflasyonu yukarı çeken; ham perol, arım ürünleri ve diğer emia fiyalarındaki arışlar, uluslararası likidie koşullarının gelişmeke olan ülkeler aleyhine dönmesi ve siyasi belirsizlikeki arış sayılabilir. Ayrıca TCMB (2008:5), 2006 yılı oralarından iibaren uyguladığı parasal sıkılaşırmanın da ekonomik yavaşlamanın nedenlerinden biri olduğunu belirmekedir in son çeyrek büyümesinin ise, ABD merkezli küresel krizin ekilerinin iyice belirginleşmesi nedeniyle, negaif gerçekleşeceği göz önünde uulduğunda 2008 yılındaki büyüme oranının 2007 yılının alında kalacağı görülmekedir. TCMB, EH rejiminin uygulandığı dönem boyunca ilk defa bu kadar ciddi bir ekonomik yavaşlama süreciyle karşı karşıya kalmışır. Burada dikkai çeken noka, TCMB nin bahsedilen ekonomik yavaşlamaya verdiği epkidir. TCMB nin, belki de ilk defa olarak, 31 Mar 2008 arihli para poliikası kurulu oplanı özeinde büyümedeki yavaşlama süreci nedeniyle enflasyon hedefini ikinci plana aığı gözlenmekedir. Niekim TCMB, 31 Mar 2008 arihli Para Poliikası Kurulu Toplanı Özeinin 23. maddesinde şu açıklamayı yapmakadır (2008a:5): Kurul, aran gıda ve enerji fiyaları ile küresel belirsizliklerin enflasyon hedefine ulaşılmasını gecikirebileceği değerlendirmesinde bulunmuşur. Para poliikası ora vadede % 4 enflasyon hedefine odaklanmakadır; ancak içinde bulunduğumuz konjonkür göz önüne alınarak bu hedefe ulaşma süresi ile ilgili olarak kaı bir poliika izlenmemekedir. Zira arz şoklarından kaynaklanan enflasyon arışına ser epki verilmesi ikisadi faaliyee arzu edilmeyen dalgalanmalara yol açabilmekedir. Bu çerçevede, hedefe ulaşmanın zamanlaması emia ve finans piyasalarındaki gelişmelere bağlı olarak farklılaşabilecekir. TCMB, bu açıklamasıyla aslında resmi enflasyon hedeflerini de arışmaya açmış bulunmakadır. Sonuça TCMB, 3 Haziran arihinde dönemi büçe hazırlıklarına emel oluşuracak enflasyon hedeflerini belirlemek amacıyla hükümee açık mekup göndermişir. Bu mekupla birlike TCMB, hükümee enflasyon hedeflerinin 2009 yılsonu için % 7,5 ve 2010 yılsonu için % 6,5 olarak güncellenmesi; 2011 yılı için ise % 5,5 olarak belirlenmesi ö- nerisini sunmuşur. Önerilen yeni enflasyon hedefleri, hüküme arafından da kabul edilerek uygulanmaya başlanmışır. TCMB nin yeni enflasyon hedeflerini belirleme süreci ile ilgili olarak iki nokada eleşiri yapmak mümkündür. Birinci noka, 31 Mar 2008 arihli oplanı özeinin 23. maddesi ile arışmaya açıldığı düşünülen enflasyon hedefleri ile bunların değişirilme önerisinin verildiği 3 Haziran 2008 dönemindeki süreçle ilgilidir. TCMB nin 31 Mar arihli açıklaması yanlış yolda doğru araba kullanmaya benzemekedir. Ekonomik daralmanın söz konusu olduğu durumda, oraya çıkacak olan ekili bir parasal daralma ekonomik faaliyelerde arzulanmayan ölçüde düşüşe neden olabilmekedir. Bununla birlike, emel amacı fiya isikrarını sağlamak ve sürdürmek olan merkez bankasının, 2008 yıl sonu için hedeflediği % 4 enflasyon oranına ulaşamama beklenisini kamuoyuna Para poliikası ora vadede % 4 enflasyon hedefine odaklanmakadır; ancak içinde bulunduğumuz konjonkür göz önüne alınarak bu hedefe ulaşma süresi ile ilgili olarak kaı bir poliika izlenmemekedir. şeklinde açıklamasının uygun olmadığı söylenebilir. Bunun birinci nedeni, % 4 lük hedefin kamuoyunun nezdinde geçersiz kılınmasının, beklenileri ve beklenilerdeki belirsizliği yukarı yönlü ekileyebilecek olmasıdır. Bu durum risk primini arırarak, finansal piyasaların ekin işlemesini engelleyecek bir unsur oluşurabilecekir. İkinci nedeni de, EH rejiminin en önemli özelliklerinden birisi olan, ekonomik karar birimlerinin referans alacakları açık bir enflasyon oranı belirme özelliğinin kaybedilmesinin merkez bankasının kredibiliesini de olumsuz ekileyebilecek olmasıdır. Bu nedenlerden öürü, geçmiş iki yılda enflasyon hedefini uuramayan TCMB ya enflasyon hedefini arışmaya açacak bir açıklama yapmamalı veya doğrudan hedefleri revize emeliydi. 14

13 Bankacılar Dergisi TÜFE (%) Hedef Tahmin Gerçekleşme Şekil 5:TÜFE Değişim Oranları, Enflasyon Hedefleri ve Tahminleri İkinci eleşiri, güncelleşirilen yeni enflasyon hedefleri ile ilgilidir yılının başında 2008 yılı için bir güncelleme yapmayan TCMB, 3 Haziran daki hedef değişikliği önerisinde hesap verme yükümlülüğü nedeniyle 2008 yılsonu için yeni bir enflasyon hedefi belirlemediğini belirmekedir. Bu durum 2008 yılı için belirilen resmi rakam olan % 4 lük enflasyon hedefini kendiliğinden geçersiz kılmışır. TCMB açık mekubunda, ikisadi birimlerin kısa vadede enflasyon ahminlerini, ora vadede ise % 4 enflasyon hedefini referans almalarını ö- nermekedir. Faka ikisadi birimler homojen değildir. Özellikle ekonomiyle daha az ilgili olan kamuoyu için, beklenilerdeki bozulma daha fazla olabilecekir. Bu nedenle TCMB nin bu süreci oplumla daha ekin ve sağlıklı ilişki kurarak yönemesi beklenirdi. Niekim 2008 sonuna kadar TCMB web sayfasındaki enflasyon hedef ve gerçekleşmeler grafiğinde Şekil 5), fiiliyaa geçersiz kılınmış olan % 4 hedefi açık biçimde kalmışır. Ayrıca, TCMB nin Şekil 5 de göserildiği biçimde, 2008 ve diğer yıllar için güncel enflasyon ahminlerini kamuoyuna duyurması beklenileri yöneme açısından yararlı bir yaklaşım olabilirdi. Beklenileri yöneme açısından üzerinde durulabilecek diğer bir konu ise, TCMB nin web siesinin enflasyon ile ilgili bilgileri sunma açısından yeersizliğidir. Görev anımları enflasyon erafında şekillenmiş bir kurumun web sayfasının, enflasyonun anımları, isaisiki verileri, grafik sunumları ve eğiici maeryaller anlamında çok daha yeerli ve görsel olması beklenilir. Bu arz bir yaklaşım, örneğin kamuoyunun dikkainin çekirdek enflasyona çekilmek isendiği bir dönemde kuruma daha ekin ve sağlıklı ileişim için bir alyapı sağlayacakır. Beklenileri yönemeyle ilgili bu önerilerin sadece hedef değişikliği süreci için geçerli olmadığı, beklenileri yönemenin EH rejiminin her anında önem arz eiği unuulmamalıdır. Güncellenen enflasyon hedefleri ile ilgili diğer bir eleşiri nokası ise, belirlenen hedeflerin açık olmamasıdır. EH rejimi, insanların beklenilerini ne enflasyon oranları açıklayarak yönlendirmeye çalışmakadır. Halbuki açıklanan enflasyon oranlarının % 7.5 gibi buçuklu biçimde olması, ekonomik karar birimlerinin genelde bu oranı yukarı yönlü yuvarlamalarına ve hedefin daha gayriciddi algılanmasına neden olabilecekir. 5. Genel Değerlendirme ve Sonuçlar YNS, enflasyonun giderilmesinin nispi fiya bozulmaları ile oralama markupı azalarak ve işlem ekinliğini arırarak üreimi olumlu ekileyeceğini öngörmekedir. Bu öngörüyü desekler biçimde, son dönemde ikisa lieraüründe enflasyon ile üreim arasındaki negaif ilişkiyi vurgulayan çalışmalar ağırlık kazanmışır. Çalışmada Türkiye ekonomisi için enflasyon ve büyüme ilişkisi 1989 finansal serbesleşme dönemi sonrası için es edilmişir. Granger nedensellik analizi, 1991:1-2007:12 dönemi için Türkiye de yıllık enflasyon oranlarındaki aylık değişimleri yansıan DTÜFE nin, sanayi üreim endeksinin yıllık büyüme oranlarını yansıan SÜE değişkeninin Granger anlamda nedeni olduğunu gösermekedir. Gerek bu nedenselli- 15

14 Doç. Dr. Haydar Akyazı Ayku Ekinci ğin varlığı, gerekse de bu nedenselliğin yönünün negaif olması YNS deki eorik öngörüyle uyumludur. YNS nin eorik yaklaşımında belirildiği üzere, eğer merkez bankaları düşük enflasyon oranlarında, enflasyonu düşürme konusunda ekin değilseler; merkez bankaları monopol gücünü azalıcı, rekabei arırıcı konular üzerindeki vurgusunu daha da kuvvelendirmelidir. TCMB, son dönemde aran, yapısal reformlar ve mali disiplin vurgularının yanı sıra, mikro reform vurgusunu daha ekili biçimde oraya koymak durumundadır. Bununla birlike, aslında TCMB nin mikro reform konusunda ekisinin oldukça sınırlı olduğu da belirilmelidir. Para poliikasının yöneicisi olan TCMB, ilgili kamu kurumlarını ve kamu ooriesini, sivil oplum kuruluşlarını ve nihayeinde kamuoyunu bu konuda bilgilendirmek ve harekee geçmeye zorlamak durumundadır. EH uygulayan GOÜ lerin enflasyon ve üreim açısından başarılı oldukları savunulabilir. Dünya genelinde oralama enflasyonun azalma eğiliminde olduğu bir gerçek olmakla birlike, EH öncesi ve sonrası 5 yıllık dönemde oralama enflasyon oranları arasındaki açık fark ve ek bir ülke örneğinin dahi bu durumu bozmaması, EH rejiminin GOÜ lerde enflasyonu düşürmede ekili olduğunu gösermekedir. Ayrıca, söz konusu ülkelerin düşen enflasyon oranlarına karşın büyüme oranlarının olumsuz yönde ekilenmediği ve EH rejimine geçiş yılları değerlendirme dışı bırakıldığında EH rejimi döneminde GOÜ lerde ciddi krizlerin yaşanmamış olduğu görülmekedir. Bununla birlike, 2007 yılı oralarında ABD deki finans piyasalarında başlayan ve giikçe yayılan küresel kriz karşısında, EH uygulayan GOÜ lerin ne derece başarılı olabilecekleri hususu önemli bir nokadır. Çalışmanın, TCMB nin yeni enflasyon hedefleri ile ilgili olarak, özellikle beklenilerdeki bozulma ve kredibilie kaybı açısından üzerinde durduğu iki eleşiri nokası vardır. Birinci noka, enflasyon hedeflerinin değişirilme süreciyle ilgilidir. Geçmiş iki yılda enflasyon hedefini uuramayan TCMB, Mar ayı ile birlike hedefe ulaşma konusunda kaı bir uum izlemeyeceğini belirerek enflasyon hedefini ve dolayısıyla enflasyon hedeflemesi rejimini arışmaya açmamalıydı. İkinci eleşiri ise, yeni enflasyon hedefleri ile ilgilidir. TCMB, 3 Haziran daki hedef değişikliği önerisinde hesap verme yükümlülüğü nedeniyle 2008 yılsonu için yeni bir enflasyon hedefi belirlememişir. Bu durum 2008 yılı için belirilen resmi rakam olan % 4 lük enflasyon hedefini kendiliğinden geçersiz kılmış; adea hedefsiz bir hedefleme sraejisi oraya çıkmışır. Ayrıca, belirlenen hedefler de açık değildir. Hedeflenen enflasyon oranlarının % 7.5 gibi buçuklu biçimde ilan edilmesi, ekonomik karar birimlerinin genelde bu oranı yukarı yönlü yuvarlamalarına ve hedefin daha gayriciddi algılanmasına neden olabilecekir. Türkiye, % 10 un alında enflasyon oranlarını yaşadığı 2006 yılı sonrasında, enflasyonu isediği seviyelere düşürememişir. TCMB nin, Türkiye nin şu andaki ekonomik alyapısı ve dünyadaki küresel kriz göz önüne alındığında, ek başına para poliikası ile enflasyonu hedeflenen seviyelere düşürmeye çalışması ekonomide daralma riskini de beraberinde geirebilecekir. Bu sorunun aşılması ise, reel ekonomide verimlilik, mikro reformlar, girişimcilik oramı gibi monopol gücünü azalıcı, rekabei arırıcı hususları ön plana çıkarmakadır. Diğer bir deyişle, enflasyonun düşürülmesi sorumluluğu arık sadece TCMB nin değil, oplumun her kesiminin üzerindedir. Kaynakça ANDRES, J. ve HERNANDO, I.(1997), Does Inflaion Harm Economic Growh? Evidence for he OECD, NBER Working Paper 6062, s APERGIS, N. vd.(2005), Inflaion Targeing and Oupu Growh: Empirical Evidence for he European Union, IMF Working Paper WP/05/89, s ARTAN, S.(2006), Gelişmiş ve Gelişmeke Olan Ülkelerde Enflasyon ve Büyüme: Yaay Kesi ve Panel Veri Analizi, İkisa İşleme ve Finans, Sayı:239, s BALL, L. ve SHERIDAN, N.(2003), Does Inflaion Targeing Maer?, IMF Working Paper WP/02/129, s

15 Bankacılar Dergisi BARRO, R. J.(1995), Inflaion and Economic Growh, NBER Working Paper 5326, s.1-34 BERBER, M. ve ARTAN S.(2004), Enflasyon ve Ekonomik Büyüme İlişkisi: Türkiye Örneği, Türkiye Ekonomi Kurumu, Tarışma Meni 2004/21, s BLANCHARD, O. J.(2000), Wha Do We Know Abou Macroeconomics ha Fisher and Wicksell Did No, The Quarely Journal of Economics, Vol.115, No.4, s BUCKLE, R.A., KIM, K. ve McLELLAN(2003), The Impac of Moneary Policy on New Zealand Business Cycles and Inflaion Variabiliy, New Zealand Treasury 03/09, s.29. CALVO, G.(1983), Saggered Prices in a Uiliy Maximizing Framework, Journal of Moneary Economics, Vol.12, No.3, s CAPORIN, M. ve Di MARIA, C.(2002), Inflain and Growh: Some Panel Daa Evidence, GRETA Working Paper No:02.09, s CECCHETTI, S.G. ve EHRMANN, M.(1998), Does Inflaion Targeing Increase Oupu Volailiy? An Inernaional Comparison of Policymakers Preferences and Oucomes, NBER Working Paper 7426, s ÇETİNTAŞ, H.(2003), Türkiye de Enflasyon ve Büyüme, İÜ Siyasal Bilgiler Fakülesi Dergisi, Sayı:28, s DANTHINE, J. P. ve KURMAN, A.(2004), Fair Wages in a New Keynesian Model of he Business Cycle, Review of Economic Dynamics, Vol.7, No.1, s DAIANU, D. ve LUNGU, L.(2007), Inflaion Targeing, beween Rheoric and Realiy. The Case of Transiion Economies, The European Journal of Comparaive Economics, Vol.4, No.1, s DEBELLE, G. (1997), Inflaion Targeing in Pracice, IMF Working Paper WP/97/35, s FISCHER, S.(1993), The Role of Macroeconomic Facors in Growh, NBER Working Paper 4565, s GOKAL, V. ve HANIF, S.(2004), Relaionship beween Inflaion and Economic Growh, Reserve Bank of Fiji, Economic Deparmen Working Paper 2004/04, s GOODFRIEND, M. ve KING, R.(1997), The New Neoclassical Synhesis and The Role of Moneary Policy, NBER Macroeconomic Annual, s GOSSELIN, M.-A.(2007), Cenral Bank Performance under Inflaion Targeing, Bank of Canada Working Paper , s GYLFASON, T. ve HERBERTSSON, T.T.(2001), Does Inflaion Maer for Growh, Japan and he Wolrd Economy, Vol. 13, s HICKS, J.(1937), Mr Keynes and he Classics: a Suggesed Inerpreaion, Economerica, Vol.5, No.2, s KARA, A. H.(2006), Turkish Experience Wih Implici Inflaion Targeing, The Cenral Bank of he Republic of Turkey, Research and Moneary Policy Deparmen Working Paper No:06/03, s KARA, A. H. ve ORAK, M(2008), Enflasyon Hedeflemesi, TCMB Ekonomik Tarışmalar Konferansı (Emin Özürk ün Anısına), s KARACA, O.(2003), Türkiye'de Enflasyon-Büyüme İlişkisi: Zaman Serisi Analizi", Doğuş Üniversiesi Dergisi, Cil: 4, Sayı: 2, s KING, R. G., ve WOLMAN A.L, (1996) Inflaion Targeing in a S. Louis Model of he 21s Cenury, Federal Reserve Bank of S. Louis Review, 78, 3, s KİRMANOĞLU, H.(2001), Is There Inflaion-Growh Tradeoff in he Turkish Economy?,s.1-23, hp:// p:// KORMENDI, R. C. ve MEGUIRE, P. G.(1985), Macroeconomic Deerminans of Growh: Cross-Counry Evidence, Journal of Moneary Economics, Vol.16, No.2, s KÖKOCAK, K. ve ARSLAN, İ.(2006), Türk Ekonomisinin Büyümesinde Enflasyonun Maliyei Boyuu( ), Mevzua Dergisi, Sayı:108, s.1-9, hp:// Tar.: ). KUMHOF, M., LI, S. ve YAN, I.(2007), Balance of Paymens Crises Under Inflaion Targeing, IMF Working Paper WP/07/84, s LIN, S. ve YE,H.(2008a), Does Inflaion Targeing Really Make a Difference? -Evaluaion he Treamen Effece of Inflaion Targeing in Seven Indusrial Counries, Virginia Polyechnic Insiue and Sae Universiy Deparmen of Economics Spring 2008 Seminar Series, s b), Does Inflaion Targeing Really Make a Difference? -The Oher Side of he Sory from Developing Counries Virginia Polyechnic Insiue and Sae Universiy Deparmen of Economics Spring 2008 Seminar Series, s MISHKIN, F. S. ve POSEN, A.S.(1997), Inflaion Targeing: Lesson from Four Counries, Federal Reserve Bank of New York Economic Policy Review, Vol.3, No.3, pp MISHKIN, F. S. ve SCHMIDT-HEBBEL, K.,(2005), Does Inflaion Targeing Make a Difference Presened a he Moneary Policy Under Inflaion Targeing Conference, Banco Cenral de Chile, s (2007), Does Inflaion Targeing Make a Difference, NBER Working Paper 12876, s MODIGLIANI, F., (1944), Liquidiy Preference and he Theory of Ineres and Money, Economerica, Vol.12, No.1, s MOTLEY, B.(1998), Growh and Inflaion: A Cross-Counry Sudy, Federal Reserve Bank of San Francisco Economic Review, No.1, s

16 Doç. Dr. Haydar Akyazı Ayku Ekinci MUBARIK, Y.A.(2005), Inflaion and Growh: An Esimae of he Threshold Level of Inflaion in Pakisan, SBP-Research Bullein, Vol.1, No.1, s NADAL-De S., FRANCISCO, D.A.(.2001), Inflaion Targeers in Pracice: A Luckly Lo?, Comemporary Economic Policy, Vol.19, No.3, s NEUMANN, M. J.M. ve von HAGEN, J.(2002), Does Inflaion Targeing Maer?, Federal Reserve Bank of S. Louis Review, Vol.84, No.4, s SERDENGEÇTİ, S.(2004), Düşen Enflasyon, hp:// sunum php SIKLOS, P. L.(1999), Inflaion Targe Design: Changing Inflaion Performance and Persisence in Indusrial Counries, Federal Reserve Bank of S. Louis Review, Vol.81, No.2, s SUİÇMEZ, H. ve EKİNCİ, A. (2008), İkisadi Dalgalanmalar Olgusu Çerçevesinde Türkiye de Sürdürülebilir Büyüme, Verimlilik Dergisi, 2008/1, s TABAN, S.(2008), Türkiye de Enflasyon Ekonomik Büyüme İlişkisi: Sınır Tesi Yaklaşımı, TİSK Akademi, Cil: 3, Sayı:5, s TCMB, (2008a), Para Poliikası Kurulu Toplanı Özei, , (2008b), 76. Olağan Genel Kurul Toplanısı Açılış Konuşması, (2008c), Enflasyon Raporu, 2008-III. TERZİ, H. ve OLTULULAR, S.(2004), Türkiye de Ekonomik Büyüme-Enflasyon Süreci: Sekörler İibariyle Ekonomerik Bir Analiz, Bankacılar Dergisi, Sayı:50, s VEGA, M. ve WINKELRIED, D.(2004), Inflaion Targeing and Inflaion Behavior: A Successful Sory?, Munich Personal RePPEc Archive (MPPRA), s ZOUACHE, A., (2004), Towards a «New NeoClassical Synhesis»? An Analysis of he Mehodological Convergence beween New Keynesian Economics and Real Business Cycle Theory, Hisory of Economic Ideas, XII, s Dipnolar 1 YSN nin eorik yapısı ile ilgili olarak, ayrıca Suiçmez-Ekinci (2008:7-24) e bakılabilir. 2 Sermaye firmalar arasında am harekeli varsayıldığından, dengede marjinal maliye üm firmalar için aynı olmakadır. 3 YNS modelinde belirilen % 10 öngörüsünün, King ve Wolman ın (1996) çalışmalarında esas aldıkları Calvo-ipi fiya ayarlama modelindeki paramerelere bağlı olduğu haırlaılmalıdır. 4 Büyüme ile enflasyon arasındaki ilişkiyi oraya koyan geniş bir lieraür özei için; Taban (2008: ) ve Aran ın (2006: ) çalışmalarına bakılabilir. 5 Brezilya, Çek Cumhuriyei, Filipinler, Güney Afrika, İsrail, Kolombiya, Kore, Macarisan, Meksika, Peru, Polonya, Şili ve Tayland. 6 5 yıl öncesi için ele alınan hesaplamalarda, Brezilya ve Peru daki hiperenflasyonun ekisinden kurulmak için, Brezilya için 1995:6 1998:12 ve Peru için 1992:1 1993:12 dönemi esas alındı. Çek Cumhuriyei nin enflasyon verisi 1994 den başladığından, 4 yıllık oralama alınmışır. Ayrıca EH başlangıç arihleri olarak, Mishkin ve S.-Hebbel (2005) ve Gosselin in (2007) çalışmalarında esas aldıkları arihler kabul edilmişir. 7 GOÜ kaegorisindeki Brezilya, Çek Cumhuriyei, Finlandiya, Endonezya, Kore, Meksika, Filipinler, Tayland ve son olarak Türkiye yaşadıkları döviz kuru krizlerinin ardından, EH rejimine yönelmişlerdir /III, 2008 yılı üçüncü üçer aylık dönem sonu (ilk dokuz ay sonu) büyüme ve enflasyon rakamlarını gösermekedir. 9 Bunlardan bazılarını şu şekilde özelemek mümkündür: Kiaplar: Sua Okar, Enflasyon Hedeflemesi, Para Poliikasının Güvenilirliği ve Fiya Poliikası, Bilim Teknik Yayınevi, 1998; Erdal Demirhan, Para Poliikasının Değişen Yüzü: Enflasyon Hedeflemesi, TBB Yayını, 2002, Serdar Özürk, Enflasyon Hedeflemesi, Derin Yayınları, 2003; Haydar Akyazı, Enflasyon Hedeflemesi Ülke Deneyimleri ve Türkiye de Uygulanabilirliği, Seçkin Yayıncılık, 2004, Eren Öğremen, Enflasyon Hedeflemesi Uygulama Özellikleri, Ekrem Gül-Ayku Ekinci-Arif Argun Gürbüz, Enflasyonla Mücadelede Enflasyon Hedeflemesi Kavramlar İşleyiş ve Türkiye, Ekin Kiabevi, Makaleler: N. Kamuran Malayalı, Enflasyon Hedeflemesi, Ülke Uygulamalarına Örnekler ve Türkiye de Uygulanabilirliği, DPT Çalışma Raporları: , Mar 1998; Melike Alparslan-Pelin Aaman Erdönmez, Enflasyon Hedeflemesi, TBB Bankacılık ve Araşırma Grubu, Aralık 2000; Anıl Duman, Inflaion Targeing as a Moneary Policy and is Applicaion o Developing Counries, The Cenral Bank of he Republic of Turkey, Research Deparmen Working Paper No:7, June 2002; Salih Barışık, Enflasyon Hedeflemesi ve Türkiye de Enflasyon Hedeflemesine Yönelik Bir Değerlendirme, Dokuz Eylül Üniversiesi İşleme Fakülesi Dergisi, Cil:3, Sayı:1, 2002; Hakan Hace, Enflasyon Hedefleme Poliikası, Uygulamalar ve Türkiye de Uygulanabilirliği, Selçuk Üniversiesi Sosyal ve Ekonomik Araşırmalar Dergisi, Sayı:10, 2005; Türkiye Cumhuriye Merkez Bankası, Enflasyon Hedeflemesi Rejiminin Genel Çerçevesi ve 2006 Yılında Para ve Kur Poliikası, Aralık 2005; Orhan Karaca, Enflasyon Hedeflemesi Gelişmeke Olan Ülkelerde Çalışır mı?, Türkiye Ekonomi Kurumu Tarışma Meni 2006/12, Ekim Belirilen bu kiap ve makalelerin yanı sıra, çeşili kurum ve üniversielerde yapılmış çok sayıda uzmanlık ve lisansüsü ezleri de söz konusudur. 18

17 Bankacılar Dergisi EK 1 - EH Uygulayan GOÜ lerde 1988 Sonrası Reel GSYİH Büyüme Oranları Yıl Brezilya Şili Kolombiya Çek Cum. Macarisan İsrail Kore Meksika Peru Filipinler Polonya G. Afrika Tayland Türkiye ,3 7,3 4,1 2,0-0,1 3,6 10,6 1,2-9,4 6,8 3,3 4,2 13,3 2, ,2 10,6 3,4 4,5 0,7 1,4 6,7 4,2-13,4 6,2 3,8 2,4 12,2 0, ,2 3,7 4,3-1,2-3,5 6,6 9,2 5,1-5,1 3,0-7,2-0,3 11,6 9, ,0 8,0 2,4-11,5-11,9 4,6 9,4 4,2 2,1-0,6-7,0-1,0 8,1 0, ,5 12,3 4,4-3,3-3,1 7,2 5,9 3,6-0,4 0,3 2,0-2,1 8,1 6, ,9 7,0 5,7 0,6-0,6 3,8 6,1 2,0 4,8 2,1 4,3 1,2 8,3 8, ,9 5,7 5,1 3,2 2,9 7,0 8,5 4,4 12,8 4,4 5,2 3,2 9,0-5, ,2 10,6 5,2 6,4 3,4 7,8 9,2-6,2 8,6 4,7 6,7 3,1 9,2 7, ,1 7,4 2,1 4,2 1,3 5,4 7,0 5,2 2,5 5,8 6,2 4,3 5,9 7, ,4 6,7 3,4-0,7 4,6 2,8 4,7 6,8 6,9 5,2 7,1 2,6-1,4 7, ,0 3,3 0,6-0,8 4,9 4,2-6,9 5,0-0,7-0,6 5,0 0,5-10,5 3, ,3-0,4-4,2 1,3 4,2 2,9 9,5 3,8 0,9 3,4 4,5 2,4 4,4-3, ,3 4,5 2,9 3,6 5,2 8,9 8,5 6,6 3,0 6,0 4,3 4,2 4,8 6, ,3 3,5 1,5 2,5 4,1-0,4 3,8 0,0 0,2 1,8 1,2 2,7 2,2-5, ,7 2,2 1,9 1,9 4,4-0,6 7,0 0,8 5,0 4,4 1,4 3,7 5,3 6, ,1 4,0 3,9 3,6 4,2 2,3 3,1 1,4 4,0 4,9 3,9 3,1 7,1 5, ,7 6,0 4,9 4,6 4,8 5,2 4,7 4,2 5,1 6,4 5,3 4,8 6,3 9, ,9 5,7 4,7 6,5 4,2 5,3 4,2 2,8 6,7 4,9 3,6 5,1 4,5 8, ,8 4,0 6,8 6,4 3,9 5,2 5,1 4,8 7,6 5,4 6,2 5,4 5,1 6, ,4 5,0 7,0 6,5 1,3 5,3 5,0 3,3 9,0 7,3 6,5 5,1 4,8 4,5 No: (1) Tablo da giri alanlar ülkenin EH dönemi sonrası reel büyüme oranlarını, çerceveli alanlar ise negaif reel büyümenin yaşandığı kriz dönemlerini gösermekedir. Veriler, Inernaional Financial Saisics (IFS) den elde edilmişir. Türkiye için 1999 yılı ve sonrası için 1998 baz yıllı endeks kullanılmışır ve örük, 2006 yılı ve sonrası ise açık EH yıllarıdır. Şili, Kolombiya, Macarisan ve Tayland ın 2007 yılı büyüme oranları IMF ahminlerine dayanmakadır. (2) Bold ve alı çizili büyüme oranlarının olduğu yıllar, ilgili ülkelerin EH rejimine geçikleri arihlerdir. 19