ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 2. Aselsan ın 2015 yılı net dönem karı 212,9mn TL. ÖZET GELİR TABLOSU (Mn TL) 4Ç15 4Ç15-4Ç14 %Değ.

Transkript

1 Mar 15 Nis 15 May 15 Haz 15 Tem 15 Ağu 15 Eyl 15 Eki 15 Kas 15 Ara 15 Oca 16 Şub 16 ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 18 Mart 2016 ASELSAN ELEKTRONİK 4Ç2015 Sonuçları HARUN DERELİ Son Çeyrekte Düşük Operasyonel Performansa Karşın Beklentiler Olumlu Öneri "EKLE" Hedef Hisse Fiyatı : 18,80TL Reuters/Bloomberg ASELS.TI / ASELS.IS Fiyat 17,36 TL 6,1 USD BİST TL ,9 USD TL/$ 2,8652 (TCMB Kuru) Yüksek Son 1 Yıl 18,76 TL Düşük Son 1 Yıl 11,94 TL Hisse Adedi (mn ) 500 Piyasa Değeri (mn TL) TL Net Borç (mn TL) -78 TL Halka Açıklık 14,0% Halka Açık Kısmın Piyasa Değeri (mn TL) 1.215,2 TL Uluslararası Yatırımcı Takas Oranı 56,2% 1 Aylık 3 Aylık 1 Yıllık TL Getiri 0,9% 1,5% 45,4% BİST ,8% 9,9% -0,7% BİST-100 Göreceli -9,7% -7,7% 46,3% Günlük İş. Hc.mn TL 11,42 (mn TL) % Değ. Net Satış 2.534, ,4 9,7% Brüt Kar 618,6 626,1 1,2% Faaliyet Karı 344,0 202,8-41,1% Ana Ort. Net Kar / Zarar 392,1 212,9-45,7% F/K FD/FAVÖK ASELS 40,8 20,1 BİST-Sınai 14,8 8,7 BİST ,2 a.d. *Ulusl. Benzer Şirketler 18,9 12,2 * Kaynak: Bloomberg HİSSE PERFORMANSI 21,0 2,0 19,0 1,8 17,0 1,6 15,0 1,4 13,0 1,2 11,0 ASELS 1,0 9,0 BİST-100 Göreceli(son1 yıl)- Sağ Eksen 0,8 7,0 0,6 Not: kapanış verileri kullanılmıştır. Aselsan ın son çeyrek karı 270mn TL (TFRS-21 e göre düzeltilmiş 2015 yılı karı, 2015/09 düzeltilmemiş kardan çıkarılarak hesaplanmıştır) ile 246mn TL olan beklentimizin üzerinde gerçekleşmiş ve dokuz aylık dönemde açıklanan zararın ardından iyi bir görüntü sergilemiştir. Son çeyrekle birlikte Aselsan ın net dönem karı 2015 yılında 212,9mn TL olarak gerçekleşmiş ve bir önceki yıla göre %45,7 oranında düşüş kaydetmiştir. Net dönem karında kaydedilen bu düşüşte operasyonel giderlerdeki %24 lük yüksek artış ve diğer faaliyet giderlerinin bir önceki yılki 32mn TL den 122mn TL ye yükselmesi etkili olmuştur. Aselsan muhasebe uygulamalarında değişikliğe gitmiş ve TFRS-21 kapsamında büyük kısmı yabancı para cinsi olan avanslar parasal olmayan varlıklar olarak ele alınmaya başlanmıştır. Ayrıca Aselsan karşılıklarda da muhasebe uygulamasına istinaden ek ayrılmasını uygun görmüştür. Bu değişikliklere göre 2014 ve 2015 finansalları düzeltilmiş ancak çeyreksel finansallarda düzeltme yapılmamıştır. Bu durum son çeyrekle bir önceki yılın aynı dönemini karşılaştırmayı zorlaştırmıştır. Şirket in vermiş olduğu yılsonu etki rakamlarına göre düzeltildiğinde son çeyrekte FAVÖK ün, bir önceki yılın aynı dönemine göre satış gelirlerindeki %27 lik artışa karşın, sadece %2,3 oranında artmış olduğu görülmektedir. Buna istinaden FAVÖK marjı da son çeyrekte 4Ç2014 teki %17,4 ten %14 e gerileyerek düşük bir performans sergilemiştir. Diğer taraftan Aselsan'ın bekleyen iş miktarı ise yeni alınan projelerle son çeyrekteki görece iyi satış rakamına karşın bir önceki çeyrekteki 4,2 milyar dolardan 4,3 milyar dolara yükselmiş ve iyi bir görüntü sergilemiştir. Aselsan ın tahmini değerini, beklentilerimizdeki değişiklikler ve piyasa çarpanlarındaki güncellemelere bağlı olarak 7.600mn TL den 9.402mn TL ye yükseltirken, hedef hisse fiyatını da 15,20TL den 18,80TL ye çıkartıyor ve daha önceki EKLE önerimizi koruyoruz.

2 Aselsan ın 2015 yılı net dönem karı 212,9mn TL Aselsan ın muhasebe uygulama değişikliklerinde avansların değerlenmemesi olumlu katkı yaparken; garanti gideri karşılıkları ile diğer karşılıklar ise olumsuz etki yapmıştır. Buna istinaden uygulama değişiklerinin net dönem karına negatif etkisi 0,8mn TL ile çok sınırlı olmuştur. Ancak faaliyetleriyle alakalı verimlilik göstergeleri olan brüt kar ve FAVÖK de ise sadece gider karşılıklarının olumsuz etkisi görülmüş ve buna bağlı olarak satış gelirlerindeki yıllık %9,7 lik artışa karşın brüt kar bir önceki yıla göre sadece %1,2 artarken, FAVÖK ise %8 oranında daralmış olarak kaydedilmiştir. Bu bir sefere mahsus etkiler düşüldüğü takdirde ise yıllık bazda brüt kardaki artış (82mn TL olumsuz etki düşüldükten sonra) %14,4 olurken, FAVÖK ise (67mn TL olumsuz etki düşüldükten sonra) %6,7 oranında artmıştır. Ana ortaklık karına yeni uygulama 2014 yılında 42mn TL ek katkı yapmıştır. Buna göre kar rakamları bu etkiden arındırıldığında kardaki düşüş de %45,7 den %38,9 a gerilemektedir. ÖZET GELİR TABLOSU (Mn TL) 4Ç14 4Ç15 4Ç15-4Ç14 %Değ. 2014*** 2015*** %Değ. SATIŞLAR 753,3 959,1 27,3% 2.534, ,4 9,7% Satışların Maliyeti (-) 556,1 702,2 26,3% 1.915, ,4 12,4% BRÜT KAR/ZARAR* 197,1 256,9 30,3% 618,6 626,1 1,2% Genel Yönetim Giderleri (-) 42,8 43,6 1,9% 124,2 138,4 11,4% Pazarlama Giderleri (-) 16,1 37,7 a.d. 46,5 74,7 60,4% Araş.ve Geliş. Giderleri (-) 25,2 46,8 a.d. 72,0 88,0 22,1% Diğer Faaliyet Gelir/Giderleri 21,9 168,5 a.d. -31,8-122,3 a.d. NET FAALİYET KARI/ZARARI 135,1 215,2 a.d. 344,0 202,8 a.d. FAVÖK** 131,0 134,1 2,3% 465,7 428,5-8,0% Yatırım Faaliyet Gelirleri/Gid. 0,2 2,5 a.d. 2,1 2,5 16,7% Faaliyet Dışı Fin. Gelirler/Gid. -0,5 28,6 a.d. -23,4-116,9 a.d. Vergi Gideri/Geliri -11,4-33,3 a.d. -69,3-134,2 a.d. Net Dönem Karı / Zararı 146,2 270,5 85,0% 392,1 213,4-45,6% ANA ORT. NET DÖN. KAR / ZAR 146,4 270,1 84,4% 392,1 212,9-45,7% FİNANSAL ORANLAR 4Ç14 4Ç *** 2015*** Brüt Kar Marjı 26,2% 26,8% - 24,4% 22,5% - Faaliyet Kar Marjı 17,9% 22,4% - 13,6% 7,3% - FAVÖK Marjı 17,4% 14,0% - 18,4% 15,4% - Net Kar Marjı 19,4% 28,2% - 15,5% 7,7% - Kaynak: Aselsan, Ziraat Yatırım; a.d.: anlamlı değil * Brüt Kara 4Ç2015'te 82mn TL bir sefere mahsus giderden dolayı eklenmiştir **FAVÖK' e 4Ç2015'te 67mn TL bir sefere mahsus gidere istinaden eklenmiştir. ***Yeni Uygulamaya göre güncel veriler Uygulama değişikliğinin ardından, avansların değerlenmemesi sonucu kurlardaki artış ve azalışların olumlu veya olumsuz etkisi çok daha sınırlı olacaktır. Bu durum şirketin karlılığının daha istikralı hale gelmesi açısından olumludur. Aselsan ın Suudi Arabistan da şirket kurmak amacıyla yapmış olduğu ortaklık ciddi potansiyel oluşturabilir Aselsan ve Taqnia DST arasında Suudi Arabistan'da ortak şirket kurmaya yönelik sözleşme Şubat 2016 da imzalanmıştır. Suudi Arabistan savunma sanayi harcamalarında Dünya da Rusya nın ardından 4. sırada gelmektedir. Bu nedenle bu ortaklık orta ve uzun vadede Aselsan için ciddi potansiyel oluşturabilir. Aselsan ın muhtemel projeleri arasında Uzun Menzilli Gözetleme Radarı, Alçak ve Orta İrtifa Hava Savunma Sistemleri seri üretimi, ALTAY tankı seri üretimi, Uzun Menzilli Hava Savunma Füze Sistemi ve Hava ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 2

3 Muhtemel projeler yakın zamanda Aselsan ın bakiye siparişlerinde sıkıntı yaşamayacağını gösteriyor Platformunda Uzaktan Elektronik Destek ve Elektronik Taarruz Kabiliyeti Kazanımı Projesi (HAVASOJ) yer almaktadır. Altay milli muhabere tankı projesinde süreç devam etmekte olup ana yüklenici olan Otokar, 250 adet tank üretimi ve bunların Entegre Lojistik Destek faaliyetlerine ilişkin olarak seri üretim projesiyle alakalı 18 Ocak 2016 da Savunma Sanayi Müsteşarlığına teklif dosyasını sunmuştur. Mart ayı başında Savunma Sanayi İcra Kurulu toplantısı yapılmış ve bu toplantıda toplamda 5,9 milyar dolarlık projeye onay verilmiştir. Bu yeni projelerin 4,5 milyar dolarlık kısmı yerli üretim şeklinde olmakla birlikte içerik netleşmemiştir. Aselsan ın muhtemel projelerinden bazılarının onaylanmış olma olasılığı yüksek olup bu durum Aselsan için oldukça olumludur. Bakiye Siparişler Aralık sonunda da yükselmeye devam etti Aselsan'ın bekleyen iş miktarı yeni alınan projelerle son çeyrekteki görece iyi satış rakamına karşın bir önceki çeyrekteki 4,2 milyar dolardan 4,3 milyar dolara yükselmiş ve iyi bir görüntü sergilemiştir. Şirket ayrıca yılbaşından itibaren 8,7mn euro ve 373mn TL lik sözleşmeler imzalamıştır. BAKİYE SİPARİŞLER Kaynak: Aselsan Aselsan satış gelirlerinde 2016 yılında %16-20 büyüme öngörüyor Aselsan 2016 yılında TL bazlı satış gelirlerinde %16-20 arasında büyüme öngörürken, FAVÖK marjını da %18-20 arasında beklemektedir. Şirket 2016 yılında 340mn TL lik yatırım harcaması (maddi ve maddi olmayan) yapmayı planlamıştır yılı gerçekleşmeleri ardından Aselsan ile ilgili tahminlerimizi güncelliyoruz yılı için FAVÖK marjını %19,4 te korurken, net kar marjını ise %15,3 ten %16,6 ya yükseltiyoruz. Finansal Tahminler (mn TL) Eski Yeni Eski Yeni Satış Gelirleri FAVÖK Ner Kar FAVÖK Marjı 15,4% 19,4% 19,4% 19,9% 19,6% Net Kar Marjı 7,7% 15,3% 16,6% 15,7% 16,8% Kaynak: Ziraat Yatırım Tahmin 2017 Tahmin ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 3

4 Aselsan için hedef hisse fiyatını 18,80TL olarak güncelliyoruz Aselsan ın tahmini değerini, beklentilerimizdeki değişiklikler ve piyasa çarpanlarındaki güncellemelere bağlı olarak 7.600mn TL den 9.402mn TL ye yükseltirken, hedef hisse fiyatını da 15,20TL den 18,80TL ye çıkartıyor ve daha önceki EKLE önerimizi koruyoruz. Özet Değerleme Tablosu Kullanılan Yöntem Açıklama (Mn TL) İndirgenmiş Nakit Akımları (%12,9 iskonto, %6 büyüme) Benzer Şirket Karşılaştırması (2016T F/K: 15,5x,) Hedef Piyasa Değeri (%70 İNA+%30 Benzer Şirket) Hedef Hisse Fiyatı 18,80 TL Aselsan Hisse Fiyatı* 17,36 TL İskonto Oranı 7,7% * kapanış verileri kullanılmıştır. Kullanılan İndirgenmiş Nakit Akımları yönteminde iskonto oranı %12,9 olarak alınırken, terminal büyüme oranı ise bakiye siparişlerdeki yüksek seyir, savunma sanayinde yerli üretime yönelik teşviklerin devam etmesi ve artan jeopolitik risklere bağlı olarak %4 ten %6 ya yükseltilmiştir. ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 4

5 ÖZET BİLANÇOLAR (MN TL) %Değ. DÖNEN VARLIKLAR ,9% Nakit ve Nakit Benzerleri ,1% Ticari Alacaklar ,1% Diğer Alacaklar ,0% Stoklar ,9% Diğer Dönen Varlıklar ,6% DURAN VARLIKLAR ,2% Ticari Alacaklar ,9% Finansal Yatırımlar ,9% Özkaynak Yöntemiyle Değerlenen Yatırımlar a.d. Yatırım Amaçlı Gayrimenkuller a.d. Maddi Duran Varlıklar ,5% Maddi Olmayan Duran Varlıklar ,6% Diğer Duran Varlıklar ,2% TOPLAM AKTİFLER ,0% KISA VADELİ YÜKÜMLÜLÜKLER ,4% Finansal Borçlar ,1% Uzun V. Borçlan.Kısa Vadeli Kısımları ,0% Ticari Borçlar ,8% Diğer Borçlar ve Karşılıklar ,6% UZUN VADELİ YÜKÜMLÜLÜKLER ,9% Finansal Borçlar ,1% Ticari Borçlar ,2% Diğer Borçlar ve Karşılıklar ,0% ÖZSERMAYE ,9% Ödenmiş Sermaye ,0% Geçmiş Yıllar Karları/Zararları ,6% Net Dönem Karı/Zararı a.d. Diğer ,3% Kontrol Gücü Olmayan Paylar a.d. TOPLAM PASİFLER ,0% ÖZET GELİR TABLOSU (MN TL) %Değ. SATIŞLAR , ,4 9,7% Satışların Maliyeti (-) , ,4 12,4% BRÜT KAR/ZARAR ,6 626,1 1,2% Genel Yönetim Giderleri (-) ,2 138,4 11,4% Pazarlama Giderleri (-) ,5 74,7 60,4% Araştırma ve Geliştirme Giderleri (-) 48,9 63,9 63,9 72,0 88,0 22,1% Diğer Faaliyet Gelir/Giderleri ,8-122,3 a.d. NET FAALİYET KARI/ZARARI ,0 202,8-41,1% Finansman Gideri ,0 0,0 a.d. Yatırım Faaliyet Gelirleri/Giderleri ,1 2,5 a.d. Faaliyet Dışı Finansal Gelirler/Giderler ,4-116,9 a.d. Vergi Gideri/Geliri ,3-134,2 a.d. Net Dönem Karı / Zararı ,1 213,4-45,6% Ana Ortaklık Net Dönem Karı /Zararı ,1 212,9-45,7% a.d.: anlamlı değil ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 5

6 Ziraat Yatırım Araştırma-Öneri Listesi Tanımları (Aksi belirtilmedikçe önümüzdeki 12 ay için beklenen performans) AL : %20,01 ve üzeri artış EKLE : %10,01 ile %20 aralığında artış TUT : -%10 ile %10 aralığında değişim AZALT : -%10,01 ile -%20 aralığında azalma SAT : -%20,01 ve üzeri azalma İZLE : Nötr Uyarı Notu: Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. ZİRAAT YATIRIM MENKUL DEĞERLER A.Ş. Araştırma arastirma@ziraatyatirim.com.tr Genel Müdürlük Pazarlama Levent Mah. Gonca Sokağı No.22 (Emlak Pasajı) Kat Beşiktaş İSTANBUL / info@ziraatyatirim.com.tr Şubeler Merkez Şube Kadıköy Şubesi Ankara Şubesi İzmir Şubesi Adana Şubesi Kayseri Şubesi Trabzon Şubesi Diyarbakır Şubesi İrtibat Büroları Antalya Antalya Şubesi Ataşehir Ataşehir Şubesi Balıkesir Balıkesir Şubesi Beşiktaş Beşiktaş Şubesi Bursa Ulucami Şubesi Denizli Denizli Şubesi Eskişehir Porsuk Şubesi (Ek Şube) Galleria Galleria Şubesi Karşıyaka Karşıyaka Şubesi Kocaeli Kocaeli Şubesi Nazilli Nazilli Şubesi Samsun Samsun Şubesi Müşteri Hizmetleri Merkezi Yurt çapındaki tüm Şubeleri ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 6