gayrimenkul geliştirme,

Transkript

1 ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 15 Eylül 2015 EMLAK KONUT GYO HARUN DERELİ TURGUT USLU Emlak Konut GYO 2015 Yılında Hem Konut Satışları Hem de Arsa İhaleleri ile Olumlu Bir Görüntü Sergiliyor Öneri : "AL" Hedef Hisse Fiyatı : 3,55TL Reuters/Bloomberg Fiyat 2,46 BİST TL/$ 3,07 Yüksek Son 1 Yıl Düşük Son 1 Yıl Hisse Adedi (mn ) Piyasa Değeri (TL) TL Halka Açıklık(%) 51,0 Net Borç(mn) Halka Açık Kısmın Piyasa Değeri (mn) TL Uluslararası Yatırımcı Takas Oranı (%) 64,4 1 Aylık 3 Aylık Son 1 Yıl TL Getiri -1,6% -2,8% -2,4% BİST-100-7,8% -11,5% -8,4% BİST-100 Göreceli 6,7% 9,8% 6,6% Günlük İş. Hc.mn TL (son üç ay) 98,2 (mn TL) 1Y2014 1Y2015 % Değ. Net Satış ,1% Brüt Kar ,9% Faaliyet Karı ,9% Net Kar / Zarar ,5% F/K PD/DD Emlak Konut GYO 13,78 1,08 BIST- GYO 5,66 0,75 BIST ,89 1,27 EKGYO Son Bir Yıl Ort. 13,01 1,22 1,4 1,2 1,0 HİSSE PERFORMANSI EKGYO.IS /EKGYO.TI 0,8 USD USD (TCMB Kuru) 0,8 2,0 BIST-100 Göreceli Getiri EKGYO (sağ eksen) 0,6 1, ,18 2,19 3,5 3,0 2,5 Hakim sermayedarı Toplu Konut İdaresi (TOKİ) olan Emlak Konut GYO, hem piyasa hem de arsa portföyü olarak Türkiye nin en büyük gayrimenkul şirketidir. Emlak Konut GYO, henüz üzerinde proje geliştirilmemiş 10,6mn metrekare boş arsaya sahiptir. İhale edilen projeler - yapı ruhsatı alınmamış arsalar dahil - ise toplamda yaklaşık 3,5mn metrekare büyüklüğündedir. Emlak Konut GYO, döneminde yaklaşık 100bin konut inşa ederken, yapılan arsa ihalelerinde yaklaşık 51,5 milyar TL lik değer yaratılmıştır. Elde edilen bu değerin 49,2 milyar TL si Arsa Satışı Gelir Paylaşımı modeli ile yaratılırken, Anahtar Teslim Modeli nde söz konusu değer ise 2,3 milyar TL olmuştur. Emlak Konut GYO, yaklaşık 2,5 milyar TL yi bulan net nakiti ile likit bir yapıya sahipken, borçsuz yapısıyla ön plana çıkmaktadır. Kasım 2013 yılında yapılan ikinci halka arz sonrasında elde edilen gelirlerle önemli bir nakit portföyüne sahip olan Şirket, söz konusu halka arz gelirinin önemli bir kısmı ile arsa yatırımı yapmıştır yılının Ocak-Haziran dönemindeki Emlak Konut GYO nun konut satışları bir önceki yılın aynı dönemine göre %11,5 oranında artarak adet olmuş ve yılın ilk yarısında şirket beklentilerinin üzerinde gerçekleşmiştir. Şirketin 2015 yılı konut satış beklentisi 12 bin adettir. Ayrıca, Şirket 2015 yılının ilk yarısında 2,63 milyar TL maliyetli arsalarını 6,23 milyar TL ye ihale etmiş ve olumlu bir görüntü sergilenmiştir. Emlak Konut GYO 2015 yılının ilk yarısında net dönem karı bir önceki yılın aynı dönemine göre %49,5 oranında daralmakla birlikte 282mn TL ile beklentilere paralel olarak gerçekleşmiştir. Bu azalışta, artan konut satışına rağmen gelirin önemli bir kısmını oluşturan arsa satışlarının gerilemesi ve finansman gelirlerindeki düşüş etkili olmuştur. Emlak Konut un hedef piyasa değerini parçaların toplamı yöntemine göre göre hesapladığımızda mn TL olarak bulmaktayız. Emlak Konut GYO hedef piyasa değerimize göre %31 oranında iskontolu işlem görmektedir. Bu nedenle Emlak Konut GYO için AL önerisinde bulunuyor ve hedef hisse fiyatını da 3,55TL olarak belirtiyoruz. Not: kapanış verileri kullanılmıştır.

2 EKGYO nun %49 oranındaki pay sahibi TOKİ Ağırlıklı olarak Gelir Paylaşımı Model ile Projeler Geliştirilmektedir Gelir Paylaşımı Model inde gelirler belirli oranda paylaşılır Anahtar Teslimi Projelerin kar marjları daha düşük 1953 yılında temelleri atılan ORTAKLIK YAPSI Emlak Konut GYO, 2002 yılında Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı na dönüşmüştür. Ana faaliyet konusu Türkiye de arazi satın alarak, orta ve üstorta gelir grubuna yönelik 51% Diğer gayrimenkul geliştirme, TOKİ 49% geliştirilen gayrimenkullerin pazarlamasını ve satışını yapmak olan Şirket, 2010 yılında %25 lik hissesini halka arz etmiştir. İkinci halka arzını da 2013 yılında yapan Kaynak : Emlak Konut GYO Şirketin, halka açıklık oranı %50,7 seviyesindedir. Şirketin hakim sermayedarı, Toplu Konut İdaresi Başkanlığı(TOKİ) dir. TOKİ, Türkiye Cumhuriyeti Başbakanlığı kontrolünde bir devlet kuruluşudur. Emlak Konut GYO, Gelir Paylaşımı Modeli(GPM) ve Anahtar Teslim Modeli olmak üzere iki iş modeli altında projelerini geliştirmektedir. Projelerini geliştirmek için arsaları ihale süreci olmaksızın TOKİ den veya sınırlı olarak üçüncü şahıslardan temin etmektedir. Emlak Konut GYO, TOKİ den elde ettiği arazileri yüklenici firmalara ihale ederek yapılan gayrimenkullerin satışından belirli bir oranda pay almaktadır. Gelir Paylaşımı Modelinde, Emlak Konut sahip olduğu arsa üzerinde proje geliştirmek üzere potansiyel geliştiricilerden teklif almaktadır. En yüksek oranda teklif veren yüklenici firma ile anlaşma imzalanır. Daha sonraki süreçte, bağımsız bölümlerin satışından elde edilen gelirler belirli oranlarda paylaşılmaktadır. Satışlardan elde edilecek en az gelir, ihalede belirlenen asgari şirket payı toplam geliri kadardır. Bu modelde, Emlak Konut arsa maliyeti dışında herhangi bir maliyete katlanmazken, finansmandan satışa kadar tüm maliyetler yüklenici firmaya aittir. Emlak Konut, yapılan satışları kendi banka hesabında tutarken, inşaat ilerleme seviyesine göre yüklenici firmaya pay verilmektedir. Böylece Emlak Konut GYO arazilerden fayda çıkararak katma değer yaratabilmektedir. Anahtar Teslim Modeli ise, yüklenici firma modele uygun olarak ihale ile seçilir. Yükleniciler arasından en düşük teklifi veren firmaya proje verilir. Bu modelde tüm riskler Emlak Konut GYO tarafından üstlenirken, konut satışlarını kendisi gerçekleştirmektedir. Yükleniciye hakediş ödemeleri projenin ilerlemesine bağlı olarak kademeli olarak yapılmaktadır. Bu modelde daha düşük bir kar marjıyla satışlar yapılmaktadır. Gelir Paylaşımlı Modelin payı %85 Emlak Konut GYO, projelerinin önemli bir kısmını Gelir Paylaşımı Modeli üzerinden gerçekleştirmektedir. İhale edilmiş toplam projelerin parasal büyüklüğü Haziran sonu itibariyle 11,8 milyar TL iken, Gelir Paylaşımı Modeli 10 milyar TL değerindedir. Bu toplam projelerin %85 ine denk gelmektedir yılında ise bu oran %87 idi. K Gelir Paylaşımı Projeleri 85% PROJLERİN DAĞILIMI Kaynak: Emlak Konut GYO Anahtar Teslimi Projeler 15% ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 2

3 ARSA İHALELERİ Tamamlanmış Projeler (mly TL) İhale Edilmiş Projeler (mly TL) ,57x 2,08x ,32x 2,03x İhaleye Temel Alınan Değer İhale Değeri Proje Sonunda İhaleye Temel Alınan Değer İhale Değeri Kaynak: Emlak Konut GYO Tamamlanmış Projelerdeki ihale çarpanı 2,08x Arsa bedeli üzerine gelec ek teklifler dahilinde bir ihale değeri veya proje sonunda bir değer oluşmaktadır. İhale değerinin veya proje gelirinin arsa maliyetine oranı çarpan olarak adlandırılmaktadır. Buna göre, Emlak Konut GYO nun Tamamlanmış projelerde tarihsel olarak proje sonundaki çarpanı 2,08x dir. İhale edilmiş projelerde söz konusu çarpan 2,03x olmuştur. YILLAR İTİBARİYLE İHALE ÇARPANLARI ( ) ve Öncesi * Ortalama Çarpan Kaynak: Emlak Konut GYO, *Ocak-Ağustos 2015 Dönemi Yıllar itibariyle baktığımızda, Emlak Konut GYO projelerini her geçen yıl daha iyi bir çarpanla ihale etmiştir. İstanbul Üsküdar ihalesi devam ediyor Emlak Konut GYO, yakın zamanda Ankara Çankaya Çayyolu ve Denizli Merkezefendi ihalelerini gerçekleşmiştir. Söz konusu ihalelerin çarpanları sırasıyla 1,89x ve 1,24x olarak gerçekleşmiştir. Söz konusu projelerin görece düşük miktarlı olması dolayısıyla, ihalelerde gerçekleşen çarpanların ortalama çarpanların altında kalması olumsuz bir görüntü yaratmamaktadır. Emlak Konut GYO önümüzdeki dönemde 86bin metre kare ve 130,3mn TL kayıtlı maliyeti ile İstanbul Üsküdar arsasını ihale etmeyi planlamaktadır. ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 3

4 EMLAK KONUT GYO PROJELERİ GELİR PAYLAŞIMI MODELİ İhale Edilen Gelir Paylaşımı Modeli Projeleri İstinye Arsası nın ihale çarpanı 1,77x olmuştur. Gelir Paylaşımı modelinde ihale edilen projelerden 1.062mn TL maliyet değeri ile İstanbul da yer alan İstanbul İstinye arsası şirketin en büyük projesi içerisinde yer almaktadır. Şirket payı toplam oranı %51 olan söz konusu projede ihalesi bedeli 1.876mn TL olmuştur. Şirketin diğer büyük projeleri ise İstanbul Kazlıçeşme ve Ağaoğlu Maslak 1453 projeleridir. Gelir Paylaşımı Modeli Projeleri İhale Alınan Temel Değer (mn TL) Şirket Payı Toplam Geliri (mn TL) Şirket Payı Toplam Proje Bazında Çarpan Oranı Değeri Kuashar İstanbul % 1,58 Sarphan Finans Park % 1,19 Batışehir % 1,21 Metropol İstanbul % 1,72 Ağaoğlu Maslak 1453 İst % 1,91 Dumankaya Miks % 2, yılı öncesi Ort. Çarpan 1,65 Bahçetepe İstanbul % 1,49 Köy % 1, Ort. Çarpan 1,76 Istmaria % 2,49 Bulvar İstanbul % 1,58 Nidakule Ataşehir % 1,58 Bahçeşehir Göl Pan. Evleri % 1,84 Fatih Yedikule % 1,84 Seyranşehir % 2,22 Evvel İstanbul % 1,94 Bahçekent Flora % 1, Ort. Çarpan 2,06 İst.Zeytinburnu Kazlıçeşme % 2,16 Kayabaşı 4.Etap % 3,37 İst. Başakşehir Hoşdere % 2,46 Ankara Etimesgut % 1,48 Kocaeli Derince % 1,19 İstanbul Kartal Yakacık % 1, Ort. Çarpan 2,18 İstanbul Yenibosna % 2,70 İstinye Sarıyer % 1,77 Başakşehir Hoşdere 4.Etap % 2,38 Konya Meram Yenice % 2,49 Ankara Mühye % 3,17 İstanbul Kağıthane % 5,49 Ankara Yenimahalle % 2,02 Başakşehir Kayabaşı 5.Etap % 3,47 Ankara Çankaya Çayyolu % 1,89 Denizli Merkezefendi % 1, Ort. Çarpan 2,37 Kaynak: Emlak Konut GYO ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 4

5 Tamamlanan Gelir Paylaşımı Modeli Projeleri Bu modelde şirketin toplam gelir içindeki payının ortalaması %34. İhale süreci bitmiş tamamlanan Gelir Paylaşımı Modeli Projeleri içerisinde Avrupa Konutları Atakent 3, Varyap Meridyan, My World Europe ihaleye temel alınan projeler bakımında en büyük projeler olmuştur. Söz konusu modelde şirketin toplam gelir içindeki payının ortalaması %34 olmuştur. Gelir Paylaşımı Modeli Projeleri İhale Alınan Temel Değer(mn TL) Şirket Payı Toplam Geliri(mn TL) Şirket Payı Gelir Oranı Geliri(mn TL) Nihai Proje Değeri (mn TL) Ataşehir Residence ,5% 18 Kentplus Ataşehir ,6% 179 Idealistkent ,8% 96 Avrupa Tem Konutlkarı ,0% 216 Körfezkent 1.Etap ,0% 17 Uphill Court Ataşehir ,1% 208 My World Ataşehir ,5% 532 Soyak Mavişehir ,0% 95 Novus Residence ,0% 116 Missistanbul ,5% 158 Kentplus Mimamsinan ,1% 55 Emlak Konut Pelikan Projesi ,6% 87 Çerkezköy Dreamcity ,5% 14 Bizimevler ,0% 54 Ergene Vadisi ,0% 42 Spradon Quartz ,0% 131 İzmir Mavişehir 5.Etap ,0% 29 Merkez Kayaşehir ,0% 40 Elite City ,0% 71 My World Europe ,5% 305 Parkyaşam Mavişehir ,0% 76 Avrupa Konutları Atakent ,0% 280 Spradon Vadi ,0% 62 Bulvar ,0% 57 1Istanbul ,0% 154 Şehrizar Konakları ,0% 225 Varyap Meridyan ,2% 447 My Towerland ,0% 235 Soyak Park Aparts / Evostar ,1% 102 Evora İstanbul ,7% 177 Evora İstanbul Marmara ,0% 166 Avrupa Konutları Tem ,0% 84 Toplam Şirket Payı Gelir Oranı Ağırlıklı Ortalaması (%) 34,0% Kaynak: Emlak Konut GYO ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 5

6 ANAHTAR TESLİMİ MODELİ Anahtar Teslimi Modelinde 11 proje devam etmektedir Emlak Konut GYO 2014 yılından itibaren 25 Anahtar Teslim modeli projenin ihale sürecini tamamlamıştır. Bu projelerin 11 i devam etmekte olup, tamamlanan 14 projeden adet satılabilir bağımsız bölüm üretilmiştir. Tamamlanan projeler şöyledir; Sultanbeyli, Alemdağ, Tuzla, Gebze Emlak Konutları, Emlak Konut Mavişehir Evleri, Selimpaşa Emlak Konutları, Burgazkent, Lüleburgaz Çarşı, Yıldızkent projeleridir. Diğer taraftan, devam eden Anahtar Teslimi projelerinde ise toplam adet satılabilir bağımsız bölüm üretilmesi planlanmıştır. Devam Eden Anahtar Teslimi Modeli Projeleri Hakediş Ödemeleri (mn TL) Toplam Ünite Körfezkent Üçüncü Etap 103,6 875 Ataşehir Binası 39 - Bahçekent Emlak Konutları 1 100,6 682 Bahçekent Emlak Konutları 2 125,4 824 Bahçekent Emlak Konutları 3 71,4 282 Emlak Konut Başakşehir Evleri 1 175, Emlak Konut Başakşehir Evleri 2 81,9 456 Emlak Konut Başakşehir Evleri 3 99,7 510 Emlak Konut Başakşehir Evleri 4 112,4 608 Esenler Projesi 212,4 989 Ayazma Emlak Konutları Körfezkent Dördüncü Etap 17, Emlak Konut Ispartakule Evleri 177, Satıştaki Konut Projeleri Devam eden gelir paylaşımı konut stoklarının %68 i satılmıştır Devam eden ve Gelir Paylaşımı modeli içerisinde yer alan Ağaoğlu Maslak 1453, Bulvar İstanbul, Varyap Meridian, Batışehir gibi mega projeler hem fiyat hem de alan olarak kayda değer bir büyüklükte oldukları için satışları zamana yayılmaktadır. Devam eden Gelir paylaşımı modelinde 18bin adet konutun satışı yapılarak, devam eden toplam gelir paylaşımı konut stokunun %68 i satılmıştır. Konut başına elde edilen gelir rakamlarına baktığımızda anahtar teslimi modelinin toplu konut yaklaşımıyla orta alt gelir grubuna yönelik olduğu görülmektedir yılının ilk yarısında söz konusu modelin katkısıyla satış adetleri beklentilerin üzerinde gerçekleşmiştir. Anahtar Teslimi Projelerde Körfezkent, Esenler, Emlak Konut Ispartakule ve satışların önemli bir kısmı tamamlanan Ayazma/İstanbul projeleri ön plana çıkmaktadır. Gelir paylaşımı modelde toplam konut stokunun %69 u satılmıştır. Ataşehir Merkez Ofisinde henüz satışlar başlamamışken, Körfezkent dördüncü etap ve Esenler projesinin %17 si satılmıştır. ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 6

7 SATIŞI DEVAM EDEN PROJELER Satıştaki Konut Projeleri Ocak Yılı Konut Başına Ağustos Ortalama Gelir Proje İsmi adet (bin TL) 1stanbul Ağaoğlu Maslak 1453 İstanbul Ağaoğlu My World Europe Avrupa Konutları TEM Avrupapark Ayazma Emlak Konutları Bahçekent Emlak Konutları Bahçekent Flora Bahçetepe İstanbul Batışehir Bulvar İstanbul Burgazkent Dumankaya Miks Emlak Konut Başakşehir Evleri Emlak Konut Ispartakule Evleri Emlak Konut Pelikan Sitesi Ergene Vadsi Esenler Emlak Konut Evora İstanbul Evvel İstanbul Gebze Emlak Konutları Göl Panorama Evleri İstmarina Körfezkent 1.etap Körfezkent 3.etap Körfezkent 4.etap Köy Projesi Metropol İstanbul Nidakule Ataşehir Park Mavera Sarphan Finans Park Selimpaşa Emlak Konutları Seyranşehir Şehrizar Konakları Sofa Loca Spradon Quartz Stüdyo Unikonut 1 Ispartakule Varyap Meridian Kaynak: Emlak Konut GYO *Gri Renkli Projeler Anahtar Teslimi Modeli olup Diğerleri Gelir Paylaşımı modeli porojeleridir. ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 7

8 Satış Dağılımı ( ) Satış Miktarı(adet, sağ eksen) Satış Değeri(mn TL) Kaynak: Emlak Konut GYO En yüksek konut satış rakamına 2013 yılında ulaşıldı 2015 yılında konut satışları beklentilerin üzerinde arttı Emlak Konut en yüksek satış rakamını adet ile 2013 yılında yakalarken, bu satışların tutarı 5,8 milyar TL olarak gerçekleşmiştir yılında ise adet konut satışı gerçekleşirken, 5,2 milyar TL tutarında hasılat elde edilmiştir. Emlak Konut GYO nun 2015 yılının Ocak-Haziran 2015 konut satışları bir önceki yılın anı dönemine göre %11,5 oranında artarak adet olmuş ve şirket beklentilerinin üzerinde gerçekleşmiştir. Bu artışa özellikle ilk çeyrekteki anahtar teslimi projelerindeki satışlar önemli katkı sağlamıştır. Diğer taraftan 2015 yılının ilk yarısındaki satışlardan toplamda 3,6 milyar TL hasılat geliri elde edilmiştir. Şirket in 2015 yılı konut satış hedefi ise 12 bin adet iken, bu satışlardan 6,76 milyar TL satış geliri elde edilmesi hedeflenmektedir Satış Dağılımı Aylık ( ) Anahtar Teslimi Projeler Gelir Paylaşım Modeli Kaynak: Emlak Konut GYO ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 8

9 2015 Yılı İlk Yarı Sonuçları Emlak Konut GYO nun FAVÖK marjı ilk yarıda %42,2 Emlak Konut 2015 yılının ilk yarısında beklentilerin üzerinde gerçekleşen konut satışları ve başarılı sayılabilecek ihaleler ile iyi bir görüntü sergilemiştir. Şirket in FAVÖK marjı 1Y2015 te bir önceki yılın aynı dönemine paralel olarak %42,2 oranında gerçekleşmiştir. Öte taraftan net kar marjı ve brüt kar marjı sırasıyla %63,4 ve %57,0 oranındadır. ÖZET GELİR TABLOSU (Mn TL) 1Ç2014 2Ç2014 3Ç2014 4Ç2014 1Ç2015 2Ç2015 2Ç15-1Ç15 %Değ. 2Ç15-2Ç14 %Değ. SATIŞLAR ,7% -52,8% ,1% Satışların Maliyeti (-) ,1% -66,9% ,0% BRÜT KAR/ZARAR ,9% -33,0% ,9% Faaliyet Giderleri(-) ,1% 22,9% ,9% Net Esas Faaliyet Karı/Zararı ,9% -45,5% ,4% Diğer Faaliyet Gelir/Giderleri ,5% -27,9% ,7% NET FAALİYET KARI/ZARARI ,0% -40,0% ,9% FAVÖK ,7% -45,3% a.d. Özkaynak Yönt. Değer. Yat. Kar/Zarar Payları a.d. a.d. 0 0 a.d. Yatırım Faaliyet Gelirleri/Giderleri ,4% 9,3% 9 9-3,3% Faaliyet Dışı Finansal Gelirler/Giderler ,7% -13,1% ,9% Vergi Gideri/Geliri a.d. a.d. 0 0 a.d. NET DÖNEM KARI/ZARARI ,0% -37,1% ,5% Ana Ort. Payları Net Dönem Karı/Zararı ,0% -37,1% Ock- Haz 2014 Ock- Haz 2015 %Değ ,5% FİNANSAL ORANLAR 1Ç2014 2Ç2014 3Ç2014 4Ç2014 1Ç2015 2Ç2015 1Y2014 1Y2015 %Değ. Brüt Kar Marjı 63,6% 31,2% 35,9% 41,5% 59,0% 55,4% ,3% 57,0% - Faaliyet Kar Marjı 69,0% 29,4% 25,0% 49,2% 62,5% 54,3% ,6% 57,8% - FAVÖK Marjı 59,0% 21,0% 31,7% 34,1% 39,5% 44,2% ,3% 42,2% - Net Kar Marjı 91,0% 52,3% 27,4% 54,2% 72,4% 56,7% ,0% 63,4% - a.d.: anlamlı değil Kaynak: Emlak Konut GYO, Ziraat Yatırım Emlak Konut GYO nun 1Y2015 yılı net dönem karı 282mn TL Nakit portföyündeki düşüş finansal gelirlerin gerilemesine olmuştur Emlak Konut GYO nun 2015 yılının ilk yarısındaki net dönem karı bir önceki yılın aynı dönemine göre %49,5 oranında düşerek 282mn TL olarak gerçekleşmiş ve beklentilere paralel olarak gerçekleşmiştir. Şirketin 2015 yılının ilk yarısındaki arsa satış gelirleri %45 oranında gerilerken, bu gerilemenin etkisiyle, satış gelirleri de %41,1 oranında gerilemiş ve 444mn TL olmuştur. Toplam satış gelirlerinin %14 ünü oluşturan konut satış gelirlerinde ise, Anahtar Teslimi projelerdeki yüksek satış 2015 yılının ilk yarısında gelirlerin daha düşük gelmesini engellemiştir. Emlak Konut GYO, 2015 yılının ilk yarısında elde ettiği gelirlerin %89 unu gelir paylaşımlı modelden; %10,96 sını ise bağımız ünite satışlarından elde etmiştir. Gelirlerdeki düşüşün etkisiyle de FAVÖK marjı önemli bir değişim kaydetmemekle birlikte Emlak Konut GYO nun 2015 yılının ilk yarısındaki FAVÖK gelirleri 319mn TL den 187mn TL ye gerilemiştir. Buna ilaveten, ikinci halka arz gelirinden elde edilen 3,25milyar TL lik gelirin arsa alımı için kullanılması sonrasında portföydeki nakit miktarının azalması, net finansal gelirlerin 160mn TL den 16mn TL ye düşmesine neden olmuş ve net dönem karının gerilemesinde önemli etken olmuştur. ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 9

10 KONUT SEKTÖRÜ GENEL GÖRÜNÜM Konut satışlarındaki artış trendi devam ediyor Son yedi yıllık süreçte konut satışlarında artış yaşanırken, 2013 ve 2014 yılında konut satışlarının en yüksek olduğu yıllar olmuştur yılında kredi derecelendirme kuruluşlularından Fitch ve ardından 2013 yılında Moody s Türkiye nin kredi notu yatırım yapılabilir seviyeye yükseltilmiş ve bu durum da borçlanma maliyetinin düşmesine önemli katkı yapmıştır. Özellikle 2013 yılında aylık bazda yaklaşık %0,8 seviyesine kadar gerileyen konut kredi faizleri konut satışlarını ciddi oranda desteklemiş ve ipotekli satışların toplam satışlar içindeki payı %45,4 e kadar yükselmiştir. Yapılan satışların önemli bir kısmı Emlak Konut GYO nun (Şirket projelerinin %68 i İstanbul da) da ağırlıklı olarak projelerini gerçekleştirdiği İstanbul da yapılırken, yılları arasında İstanbul daki konut satışlarının bileşik büyümesi %11,7 olmuştur. Diğer taraftan, 2014 yılından itibaren faizlerdeki artışa bağlı olarak ipotekli satışların payı %36,6 ya kadar gerilemesine karşın, 2015 yılının ilk altı ayındaki konut satışları hem 2013 hem de 2014 yılının ilk altı ayına göre daha yüksek seviyede gerçekleşerek olumlu bir görüntü sergilenmiştir yılının ilk altı ayına göre 2015 yılının ilk altı ayında konut faizlerinin daha düşük olması da konut satışlarındaki artışı desteklemiştir yılının ilk altı atındaki konut satışları bir önceki yılın aynı dönemine göre %21 oranında artarak adete ulaşmış ve gerileyen tüketici güvenine rağmen iyi bir görüntü sergilenmiştir. Konut satışındaki artışta 2014 yılının son çeyreğinden itibaren artan yabancı talebi ilave bir katkı sağlamıştır. Kentsel dönüşüm kapsamında inşaat faaliyetlerinin canlılığını koruması, Türkiye nin genç bir nüfusa sahip olması, şehirleşme ve kamunun teşviklerinin yanı sıra konutun bir yatırım aracı olarak değerlendirilmesinin konut satışlarındaki artış trendinin devam etmesinde diğer önemli faktörler olarak sıralayabiliriz. KONUT SATIŞ DAĞILIMI 2.0% Konut Satışları(Türkiye) Aylık Konut Faiz Oranları(sol eksen) Konut Satışları(İstanbul) % % 0.8% 0.4% Ocak-Haziran Ocak-Haziran Konut faizlerinde artış eğilimi var Kaynak: TÜİK 2014 yılından itibaren konut faizlerindeki artışla birlikte ipotekli satışlarda hem Türkiye genelinde hem de İstanbul da düşüşler gözlenmektedir. Konut faizlerinde özellikle Haziran genel seçimlerinin ardından yeniden yükseliş trendine girmiştir. Buna paralel olarak konut satışlarında yılın geri kalanında, 2015 yılının ilk yarısındaki gibi bir ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 10

11 performans sergilenmeyebilir. Nitekim Temmuz 2015 döneminde bir önceki aya göre konut satışları %12,7 oranında gerileyerek adet olarak gerçekleşmiştir. Yine de bu rakam bir önceki yıla göre %13,5 oranında büyümeye denk gelerek iyi bir görüntü sergilemiştir. İPOTEKLİ SATIŞLAR 48% 1,4% 1,2% 36% 1,0% 24% İpotekli Satışların Toplam İçindeki Payı İstanbul'daki İpatekli Satışların Payı 12% Aylık Konut Faizi Oca.13 May.13 Eyl.13 Oca.14 May.14 Eyl.14 Oca.15 May.15 0,8% 0,6% 0,4% Kaynak: TÜİK Konut Fiyat Gelişimi Konut fiyatları artmaya devam ediyor Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası nın açıkladığı Türkiye Konut Fiyat Endeksine göre, konut fiyatları yükseliş trendinde hareket etmeye devam etmektedir yılında konut fiyat endeksi ve yeni konut fiyat endeksi ortalama %16 oranında artmıştır yılının ilk altı ayında ise bir önceki yılın aynı dönemine göre artış %18 olmuştur. 2010, 2011, 2012 ve 2013 yıllarında yıllık artış oranları sırasıyla %7, %10, %12 ve %13 ile hızlanan bir artış sergilemiştir. Emlak Konut GYO nun arsa portföyünün %60 nın yer aldığı İstanbul da konut fiyat artışları ise Türkiye genelinden daha yüksek olmuştur döneminde İstanbul daki ortalama konut fiyatları bileşik olarak %16 artarken, aynı dönemde Türkiye genelindeki bileşik konut fiyat artışı ortalama %12 olmuştur. İstanbul daki konut satışları 2015 yılının ilk yarısında bir önceki yılın aynı dönemine göre %26 oranında artmıştır. Aynı dönemdeki enflasyon ise %7,2 olmuştur KONUT FİYAT ENDEKSİ Konut Fiyat Endeksi (Türkiye) Yeni Konut Fiyat Endeksi (Türkiye) Konut Fiyat Endeksi (İstanbul) Yeni Konut Fiyat Endeksi (İstanbul) Enflasyon Oca.10 Eyl.10 May.11 Oca.12 Eyl.12 May.13 Oca.14 Eyl.14 May.15 Kaynak: TCMB ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 11

12 KONUT KREDİLERİ ve FAİZ ORANLARI GELİŞİMİ Konut kredileri 140 milyar TL ye yaklaşmış durumda Yıllar itibariyle baktığımızda kredi faizlerinin düşmesi konut kredilerine olan talebi artırmaktadır yılının ilk altı ayı itibariyle 140 milyar TL ye yükselen konut kredileri artış trendini korumaktadır. Diğer taraftan, konut faiz oranları 2015 yılının başında, özellikle petrol fiyatlarındaki düşüşe bağlı olarak enflasyon oranındaki gerileme beklentileri ile düşüş gösterme eğilimindeydi. Ancak yurtiçi siyasi belirsizlik ve jeopolitik gelişmeler dolayısıyla artan risk primi faizlerde tekrar yükselişe neden olmuştur. Küresel bazda düşen emtia ve gıda fiyatlarına rağmen enflasyon oranının beklentilerin üzerinde seyretmesi ise faizlerdeki artışa dolaylı olarak neden olan bir başka etmendir. 2,2% KONUT KREDİLERİ VE FAİZ GELİŞİMİ 5% 4% 1,7% 3% 1,2% 2% 1% 0,7% 0% Aylık Konut Faiz Oranı -1% Konut Kredileri Değişim (sağ eksen) 0,2% -2% Oca.08 Ara.08 Kas.09 Eki.10 Eyl.11 Ağu.12 Tem.13 Haz.14 May.15 Kaynak: TCMB, BDDK Konut kredileri GSYİH içindeki payı yıllar itibariyle artış gösterirken 2014 yılsonunda söz konusu pay %7,2 oranına yükselmiştir. Söz konusu kredilerin takibe dönüşme oranı ise %0,5 ile oldukça düşük seviyededir. KONUT KREDİLERİNİN YURTİÇİ HASILAYA ORANI 10.0% % Kişi Başı Gelir (bin TL ) Konut Kredilerinin GSYİH içindeki Payı (sağ eksen) % % % Kaynak: TCMB, BDDK ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 12

13 BEKLENTİLER VE DEĞERLENDİRME Konut talebi devam ediyor Kentsel dönüşüm ve büyük kamu projeleri önemli dinamikler Yabancılara konut satışı önemli bir artı Emlak Konut GYO, borçsuz ve likit yapıya sahip Hisse geri alımı için 1,08 milyar TL fon ayrılmıştır İkinci halka arz geliri Arsa alımında kullanıldı Emlak Konut un 2015 yılsonu hedefleri ulaşılabilir Faizlerin artış eğilimine girmesine karşın konut satışlarındaki artış trendinin devam etmesi ve çeşitli teşvik programları nedeniyle konut sektöründeki talebin sürebileceğini düşünüyoruz. Ayıca konut fiyatlarının prim trendi konut talebini de canlı tutmaktadır. Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası nın açıkladığı verilere göre konut fiyatlarındaki artış devam etmektedir. Diğer taraftan, satışlarda gözlemlediğimiz artış önümüzdeki dönemde konut stokunda birikim problemlerine de yol açmayacağı şeklinde değerlendirilebilir. Üçüncü köprü, üçüncü havalimanı, Kanal İstanbul ve tünel projeleri gibi önemli altyapı projelerin gerçekleştirileceği İstanbul da, söz konusu projelerin de konut talebini canlı tutması beklenmektedir. Devam eden kentsel dönüşüm projeleri de konut sektörünü cazip kılmaktadır. Emlak Konut GYO nun önemli projelerinin, gerçekleştirmesi planlanan Yeni Şehir Projesinde yer alması ise geleceğe yönelik ciddi potansiyel taşımaktadır. Uydu kent ve yaklaşık 1 mn adet konut potansiyeline sahip olacak Yeni Şehir projesinde Emlak Konut GYO, Başakşehir, Avcılar, Esenyurt, Arnavutköy Küçükçekmece, Sultangazi de projeler geliştirmektedir. Son mutekabiliyet yasasıyla yabancılara konut satışının kolaylaşmasının ardından yabancılara yapılan konut satışı artış kaydetmiştir yılında yabancılara yapılan konut satışı 19bin olmuştur. Diğer yandan, enflasyonun oldukça üzerinde artış yaşayan konut fiyatları sektörün bir yatırım aracı olarak da görülmesini sağlamaktadır. Konutun güvenilir bir yatırım aracı olarak görülmesi de söz konusu yatırımı desteklemektedir. Emlak Konut, likit yapısı ve borçsuz yapısıyla özellikle kur ve faizlerdeki artışlardan doğrudan etkilenmemektedir. Emlak Konut GYO, Mart 2015 te 0,0-4,00 TL fiyat aralığından ve 36 ay vadede geçerli olmak üzere 1,08 milyar TL lik fon ayırmıştır. Buna göre geri alınan payların nominal değeri, çıkarılmış sermayesinin %10 unu aşamayacaktır. Şirket, 116,6mn lot ve sermayesinin %3,07 sine denk gelen hisse geri alımı gerçekleşmiştir. Diğer taraftan, Emlak Konut GYO, hisse geri alımı çerçevesinde, toplamda 269,1mn adet payı aşmayacak şekilde, 18 Haziran 2015 den başlamak üzere, 30 Eylül 2015 tarihine ve 4 TL fiyat seviyesine kadar, gerekli görülen durumlarda alınabilecek paylar için fon ayrılmasına karar verdiğini 18 Haziran itibariyle duyurmuştur. Söz konusu haber hisse fiyatını desteklerken, aşırı fiyat oynaklığını engellemesi nedeniyle olumludur. Kasım 2013 tarihinde ikinci halka arzını gerçekleştiren Emlak Konut GYO, bu arzdan 3,25 milyar TL fon elde etmiştir. Elde edilen bu fonun önemli katkısıyla Şirket 2014 yılının ikinci çeyreğinde toplam 3,5 milyar TL değerinde arsa alımı yapmıştır. Arsalar, İstanbul/Başakşehir, Ankara/Çankaya, İstanbul/Sarıyer, İstanbul/Maltepe ve Kocaeli/Derince de yer almaktadır. Emlak Konut GYO nun 2015 yılsonu konut satış tahmini 12bin iken, bu satışlardan 6,76 milyar TL nakit akışı sağlamayı planlamaktadır yılının Ocak Ağustos ayında şirketin konut satış adedi olurken, bu satışlardan 4,10 milyar TL nakit akışı sağlanmıştır. Konut fiyat ve satışlarındaki artış trendinin sürmesi, devlet teşvikleri, konut kredilerinin toplam GSYİH içinde düşük olması gibi faktörler ile konut sektörünün olumlu bir görüntü sergilemeye devam edeceğini düşünüyoruz. TOKİ den sorunsuz arsa alma imkanına sahip olan Emlak Konut un, kentsel ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 13

14 dönüşüm alanlarına yakın arazilere de sahip olması şirketi ön plana çıkarmaktadır. DEĞERLEME Emlak Konut un değerlemesinde parçaların toplamı yöntemi kullanılmıştır. Bu yöntemde tüm projeler ve arsalar ayrı ayrı değerlendirilmiştir. Değerlemesinde İndirgenmiş Nakit Akımları yöntemi kullanılan projelerde Ağırlıklı Ortalama Sermaye Maliyeti %14,1 (risksiz faiz oranı %9, risk primi %5,5, beta %1,03) olarak alınmıştır. GELİR PAYLAŞIMLI PROJELER Yapı Ruhsatı Alınmış Projeler Kullanılan Yöntem Şirket Payı Gelir Oranı (%) TahminiDeğer (mn TL) Ağaoğlu Maslak 1453 İstanbul İNA 35,5 409 Bahçekent Flora İNA 26,0 49 Bahçetepe İstanbul İNA 26,0 2 Batışehir İNA 32,0 201 Bulvar İstanbul İNA 28,0 30 Dumankaya Miks İNA 30,5 15 Evvel İstanbul İNA 25,3 19 Göl Panorama Evleri İNA 28,0 106 İstmarina İNA 40,0 194 Köy Projesi İNA 32,3 300 Metropol İstanbul İNA 43,2 350 Nidakule Ataşehir İNA 36,2 19 Park Mavera İNA 30,0 29 Sarphan Finans Park İNA 37,5 74 Seyranşehir İNA 28,0 13 SofaLoca İNA 30,0 32 Avrupa Park Projesi İNA 26,0 95 Toplam Yapı Ruhsatı Alınmamış Projeler* Fatih Yedikule Şirket Payı Değeri 35,0 106 Zeytinburnu Kazlıçeşme Şirket Payı Değeri 37, Kocaeli Derince Şirket Payı Değeri 21,6 83 Kartal Yakacık Şirket Payı Değeri 26,0 124 İstanbul Bahçelievler Şirket Payı Değeri 39,0 172 Başakşehir Kayabaşı (6.Etap) Şirket Payı Değeri 40,0 115 Başakşehir Hoşdere (4.Etap) Şirket Payı Değeri 25,3 88 İstanbul Sarıyer Şirket Payı Değeri 51, Konya Meram Şirket Payı Değeri 30,0 85 Diğer** Şirket Payı Değeri - 61 Yapı Ruhsatı Alınmamış Projeler Toplamı (x1.38) Yapı Ruhsatı Alınmı ve Alınmamış Projelerin Toplam Değeri *Haziran 2015 dönemi itibariyle ** Yapı Ruhsatları Alınmıştır ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 14

15 Çarpanlar Devam eden Gelir Paylaşımlı ve Anahtar Teslim Modeli projelerinde İndirgenmiş Nakit Akımları yöntemi kullanılmıştır. Devam eden Gelir Paylaşımlı projelerde beş yıllık bir süreçte projelerden elde edilecek nakit akışı bugüne indirgenmiştir. Buna göre yapı ruhsatı almış projelerin değeri 1.938mn TL olarak bulunmuştur. Diğer taraftan 2015 yılının ikinci çeyreği itibariyle yapı ruhsatı alınmamış projelerin toplamı 3.409mn TL dir. Ancak tarihsel olarak proje sonunda şirket payı toplam gelirlerinin 1.38x katı kadar daha fazla bir gelir elde edilmiştir. Bu kapsamda yapı ruhsatı alınmamış projelerin değerini 1,38 çarpanı kullanarak 4.772mn TL olarak hesaplıyoruz. ANAHTAR TESLİM PROJELER Kullanılan Yöntem Değer (mn TL) Ayazma Emlak Konutları İNA 24 Körfezkent 3. ve 4.Etap İNA 70 Esenler Projesi İNA 437 Başakşehir Evleri İNA 17 Ispartakule Evleri İNA 76 Toplam Değer 624 Anahtar Teslim Modeli projelerindeki değerleme yöntemimiz, Gelir Paylaşımı projelerinde olduğu gibi İndirgenmiş Nakit Akımları yöntemine dayanmaktadır. Buna göre devam eden Anahtar Teslim projelerinin bugünkü değerlerini 624mn TL olarak hesaplamaktayız. Emlak Konut GYO nun, 10,2mn m 2 lik arsa portföyü ise 1,8x değerleme çarpanı ve 5 yıllık nakit akışına bağlı olarak değerlememize katılmıştır. Buna göre Emlak Konut GYO nun Arsa portföyünü 6.448mn TL olarak hesaplıyoruz. Ayrıca farklı dönemlere ve farklı çarpanlara ait duyarlılık analizi yapılmıştır. Dönemler x x x x x Tüm bu değerlerin toplanması sonucunda Emlak Konut GYO nun hedef piyasa değeri mn TL olarak hesaplanmaktadır. Buna göre Emlak Konut hisseleri hedef piyasa değerine göre %31 oranında iskontolu işlem görmektedir. Bu nedenle, Emlak Konut GYO hisseleri için AL önerisinde bulunuyor ve hedef hisse fiyatını 3,55TL olarak belirtiyoruz. ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 15

16 Değerleme Gelir Paylaşımı Projeler (İNA) Değerleme Metodu Tahmini Değer (mn TL) Devam Eden Projeler İNA İzin Bekleyen Projeler Şirket Geliri (1,38x çarpan) Anahtar Teslim Projeler (İNA) İNA 621 Arsa Portföyü 1.8x çarpan 2019 yılına kadar Konut Stoğu Ekspertiz Değerleri 74 Operasyonel Gid. Bugünkü Değeri İNA -956 Nakit Pozisyonu (Düzeltilmiş) 610 Tahmini Piyasa Değeri Güncel Piyasa Değeri Ödenmiş Sermaye Hedef Hisse Fiyatı 3,55 Güncel Hisse Fiyatı 2,46 İskontı Oranı 31% Net Nakit Pozisyonu TOKİ'ye Yapılacak 1,81 milyar TL'ye Göre Düzeltilmiştir. Emlak Konut GYO, PD/DD olarak tarihi ortalamasının altında Emlak Konut GYO, 1,08x PD/DD ile tarihsel ortalama 1,48x olan PD/DD nin altında işlem görmektedir. Diğer taraftan, 14 Eylül 2015 tarihi itibariyle 13,78x F/K oranıyla işlem gören Emlak Konut GYO, tarihsel ortalamasına yakındır. 2,4 2,1 1,8 1,5 1,2 0,9 PD/DD 0,6 Nisan 11 Şubat 12 Aralık 12 Ekim 13 Ağustos 14 Haziran 15 Kaynak: Ziraat Yatırım Emlak Konut GYO hissesi son bir yılda %5,7 oranında değer kaybetti Emlak Konut GYO halka arz edildiği Aralık 2010 tarihinden itibaren Gayrimenkul sektörünün üzerinde bir getiri elde ederek olumlu bir görüntü sergilemiştir. Bununla birlikte, hem Borsa İstanbul da işlem gören GYO hisse senetlerinin ortalama getirisi hem de Emlak Konut GYO hisselerinin getirisi gelişmekte olan ülke gayrimenkul hisselerine göre daha iyi bir performans sergilemişlerdir. Son bir yıllık süreçte Emlak Konut GYO hisseleri %5,7 oranında düşüş göstermiştir. Aynı dönemde Bist-100 ise %9,6 oranında değer kaybetmiş ve hisse fiyatı Bist-100 e göre %4,4 daha iyi bir performans sergiilemiştir. Diğer taraftan, Borsa İstanbul da işlem göre GYO endeksi son bir yılda %1,8 oranında değer kaybetmiştir. ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 16

17 HİSSE PERFORMANSI 2,2 1,8 1,4 1,0 0,6 GYMO EKGYO 0,2 MSCI Gelişmekte Olan Ülke GYO Hisseleri Kaynak: Bloomberg Riskler Makro görünümdeki olası bozulumalar önemli bir sistematik risk Siyasi belirsizlik ve terör olayları risk primini artırmasına neden oluyor Yurtdışı risklerin önem katsayı artıyor Ekonomik aktivitedeki zayıflık ile olası talep daralması ise makro bir risk olarak durmaktadır. Lira nın değer kaybetmeye devam etmesi TCMB den faiz artırım beklentilerini artırmaktadır. Geç tiğimiz yılın Ocak ayında Merkez Bankası faizlerde sert bir artışa gitmiş ve kredi faizleri artmıştı. Benzer bir hamlenin olması ve son zamanlarda yükseliş trendinde olan konut faizlerinin aylık faiz oranın %1 eşik değerin üzerinde kalıcı olma ihtimali önemli bir risk faktörü olarak karşımıza çıkmaktadır. Son zamanlarda artan terör olayları ve Haziran ayında yapılan genel seçimlerin ardından yeni bir hükümet kurulamaması ile oluşan siyesi belirsizlik öncelikli riskler arasında yer almaktadır. Bu kapsamda ülke risk primi 293 baz puan seviyesine kadar yükselmiş ve borçlanma maliyenin armasına neden olmuştur. Ayrıca Amerika Merkez Bankası nın (FED) para politikasında normalleşme sürecine girmesi ve bankadan olası faiz artışı yurtdışı kaynaklı bir risk faktörü olmuştur. Gelişmiş ülkelerde faiz artışlarının gündeme gelmesi ile 2015 yılında Türkiye gibi gelişmekte olan ülkelerde önemli para çıkışı yaşanmıştı. Makro risklerin orta vadede kalıcı bir görüntü sergilemesi durumunda, kredi derecelendirme kuruluşlarının Türkiye nin notunu yatırım yapılabilir seviyeden indirime gitmesi sermaye çıkışlarının artmasına neden olabilir. Bu durum da yabancı kaynak ihtiyacı olan Türkiye nin borçlanma maliyetinin artırıcı etki yapabilir. Son olarak, Çin kaynaklı ekonomik yavaşlama belirtilerinin küresel bir endişeye dönüşmesi önemli bir sistematik risk unsuru olarak karşımızda durmaktadır. Gündemde olmasa da GYO lara tanınan vergi avantajının kalkması önemli bir risk Gayrimenkul yatırım ortaklıklar %20 kurumsal vergilerden muaftırlar. Vergilerin avantajının ortadan kalkması risk faktörü olmakla birlikte kısa vadede böyle bir riskin düşük olduğunu düşünüyoruz. Diğer taraftan arsaların önemli kısmını TOKİ den alan Emlak Konut için diğer bir risk faktörü TOKİ ile ilişkilerin bozulması olabilir. Ayrıca, ağırlıklı olarak üst gelir grubuna yönelik projeler geliştiren Şirket, söz konusu gelir grubunun sınırlı olması ve doyum noktasına ulaşma ihtimali diğer bir risk faktörüdür. GYO (REIT) kavramının amacı bireylerin düşük tasarruflarını büyük konut projelerinde kullanım kapısı açmaktır. Ülkenin ve hanehalkının tasarruflarına olumlu kaktı yapması açısından Dünya genelinde kabul edilen GYO modeli vergi teşvikleri içermektedir. Bu nedenle Türkiye nin uluslararası standarttan ayrılmayacağını ve GYO vergi avantajının süreceğini düşünüyoruz. ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 17

18 Özet Bilançolar(Mn TL) Y2014 1Y2015 %Değ. DÖNEN VARLIKLAR ,6% Nakit ve Nakit Benzerleri ,1% Ticari Alacaklar ,9% Diğer Alacaklar ,0% Stoklar ,4% Diğer Dönen Varlıklar ,6% DURAN VARLIKLAR ,6% Ticari Alacaklar Finansal Yatırımlar a.d. Özkaynak Yöntemiyle Değerlenen Yatırımlar a.d. Yatırım Amaçlı Gayrimenkuller a.d. Maddi Duran Varlıklar ,3% Maddi Olmayan Duran Varlıklar ,1% Diğer Duran Varlıklar a.d. TOPLAM AKTİFLER ,9% KISA VADELİ YÜKÜMLÜLÜKLER ,7% Finansal Borçlar a.d. Uzun V. Borçlanmaların Kısa Vadeli Kısımları ,8% Ticari Borçlar ,9% Diğer Borçlar ve Karşılıklar ,7% UZUN VADELİ YÜKÜMLÜLÜKLER ,6% Finansal Borçlar ,0% Ticari Borçlar a.d. ÖZSERMAYE ,6% Ödenmiş Sermaye ,0% TOPLAM PASİFLER ,9% ÖZET GELİR TABLOSU (BİN TL) Y2014 1Y2015 %Değ. SATIŞLAR ,1% Satışların Maliyeti (-) ,0% BRÜT KAR/ZARAR ,9% Faaliyet Giderleri(-) ,9% Net Esas Faaliyet Karı/Zararı ,4% Diğer Faaliyet Gelir/Giderleri ,7% NET FAALİYET KARI/ZARARI ,9% FAVÖK a.d. Özkaynak Yönt. Değer. Yat. Kar/Zarar Payları a.d. Yatırım Faaliyet Gelirleri/Giderleri ,3% Faaliyet Dışı Finansal Gelirler/Giderler ,9% Vergi Gideri/Geliri a.d. NET DÖNEM KARI/ZARARI ,5% Ana Ort. Payları Net Dönem Karı/Zararı ,5% a.d: Anlamlı değil. Kaynak: Emlak Konut GYO, Ziraat Yatırım ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 18

19 Ziraat Yatırım Araştırma-Öneri Listesi Tanımları (Aksi belirtilmedikçe önümüzdeki 12 ay için beklenen performans) AL : %20,01 ve üzeri artış EKLE : %10,01 ile %20 aralığında artış TUT : -%10 ile %10 aralığında değişim AZALT : -%10,01 ile -%20 aralığında azalma SAT : -%20,01 ve üzeri azalma İZLE : Nötr Uyarı Notu: Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanl ığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. ZİRAAT YATIRIM MENKUL DEĞERLER A.Ş. Araştırma arastirma@ziraatyatirim.com.tr Genel Müdürlük Pazarlama Levent Mah. Gonca Sokağı No.22 (Emlak Pasajı) Kat Beşiktaş İSTANBUL / info@ziraatyatirim.com.tr Şubeler Merkez Şube Kadıköy Şubesi Ankara Şubesi İzmir Şubesi Adana Şubesi Kayseri Şubesi Trabzon Şubesi Diyarbakır Şubesi Yatırım Merkezleri Antalya Antalya Şubesi Ataşehir Ataşehir Şubesi Balıkesir Balıkesir Şubesi Bandırma Bandırma Şubesi Beşiktaş Beşiktaş Şubesi Bursa Ulucami Şubesi Denizli Denizli Şubesi Eskişehir Porsuk Şubesi (Ek Şube) Galleria Galleria Şubesi Karşıyaka Karşıyaka Şubesi Kocaeli Kocaeli Şubesi Nazilli Nazilli Şubesi Samsun Samsun Şubesi Müşteri Hizmetleri Merkezi Yurt çapındaki tüm Şubeleri ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 19