Global Liman İşletmeleri A.Ş Fiyat Tespit Raporuna ilişkin Değerlendirme ve Analiz Raporu

Transkript

1 7 Mayıs 2015 Global Liman İşletmeleri A.Ş Fiyat Tespit Raporuna ilişkin Değerlendirme ve Analiz Raporu İşbu rapor, Finans Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından, Sermaye Piyasası Kurulu nun 12/02/2013 tarihli ve 5/145 sayılı ilke kararına dayanılarak hazırlanmıştır. Rapor, Ak Yatırım Menkul Değerler A.Ş.(Ak Yatırım) nin Global Liman İşletmeleri A.Ş.(Global Liman) için hazırladığı 4 Mayıs 2015 tarihli Halka Arz Fiyat Tespit Raporu nu değerlendirmek amacıyla hazırlanmıştır. Bu rapor yalnızca aracı kurumun fiyat tespit raporu hakkındaki görüşü olup yatırımcıların pay alım satımına ilişkin herhangi bir öneri, ya da teklif içermemektedir. Yatırımcılar, halka arza ilişkin olarak KAP da yayınlanan tasarruf sahipleri duyurusu ve izahnameyi inceleyerek kararlarını vermelidirler. Rapor içerisinde bulunabilecek hata ve noksanlıklardan dolayı Finans Yatırım Menkul Değerler A.Ş. sorumlu tutulamaz. 1. Halka Arza İlişkin Genel Bilgiler Talep Toplama Halka Arz Fiyatı Halka Arz Satış Yöntemi Halka Arza İlişkin Özet Bilgiler 7 ve 8 Mayıs 2015 te fiyat aralığı ile 19,60 23,50 TL En İyi Gayret Aracılığı Halka Açıklık Oranı Ek Satış Dahil %41,84 Halka Arz Öncesi Sermaye Halka Arz Sonrası Sermaye Halka Arz Edilecek Hisse Senetleri Halka Arz Büyüklüğü Halka Arz Sonrası Piyasa Değeri Tahsisat Oranları Halka Arz Fiyat İstikrarı TL TL Ek Satış Dahil TL Nominal TL TL TL TL Yurtdışı Kurumsal Yatırımcılar %70 Yurtiçi Kurumsal Yatırımcılar %20 Yurtiçi Bireysel Yatırımcılar %10 BIST te işlem görmeye başladıktan sonraki 30 gün boyunca yapılması planlanmaktadır. Satmama Taahhüdü Satan ortaklar ve Şirket için 1 yıl 1

2 Halka Arz Öncesi Ortaklık Yapısı Ortaklar Pay Oranı Pay Tutarı (TL) Global Yatırım Holding A.Ş. %100, Toplam %100, Şirketin çıkarılmış sermayesi TL den 90 milyon TL ye yükseltilecektir. Halka Arz Sonrası Ortaklık Yapısı Ortaklar Pay Oranı Pay Tutarı (TL) Global Yatırım Holding A.Ş. %58, Halka Arz %41, Toplam %100, Şirket ve Sektör Hakkında Özet Bilgi Global Liman İşletmeleri 2004 yılında kurulmuş ve halen beş farklı ülkede yolcu (kruvaziyer) ve ticari (konteyner ve dökme yük elleçlemede uzman) liman işletmeciliği ile iştigal eden ve toplam sekiz limanda pay sahibi olan bir anonim şirkettir. Global Liman, Kuşadası, Bodrum, Barcelona, Malaga, Lizbon ve Singapur da yolcu limanları işletmekte ve bu limanlarda kruvaziyer gemilerine, diğer yolcu gemisi ve feribotlara ve mega yatlara hizmet vermektedir. Şirket ayrıca Antalya da hem yük hem de yolcu olmak üzere karma kullanımlı bir liman (Akdeniz-Port) ile eski Yugoslavya Federasyonu ndan Karadağ Cumhuriyeti nin Bar şehrinde bir yük limanı işletmektedir. Şirket operasyonlarına 2004 yılında Kuşadası kruvaziyer limanıyla başlamış, daha sonra tedricen Antalya- Akdeniz Port un azınlık ve Bodrum kruvaziyer limanının çoğunluk hisselerini devralmak suretiyle faaliyetlerini geliştirmiştir. Şirket asıl büyük hamlesini 2013 yılında Adria-Bar limanının %62 hissesini ve Barcelona-Malaga-Singapur kruvaziyer limanlarının işletmecisi Creuers in azınlık hissesini Royal Carribean Cruise Line ile ortaklaşa satın alarak gerçekleştirmiş, 2014 yılında yatırım ve satın alma faaliyetlerinin finansmanı amacıyla 250 milyon Dolar tutarında tahvil ihraç etmiş, Creusers in geri kalan hisselerini de almış ve Lizbon Kruvaziyer Limanına ilişkin imtiyaz sözleşmesini imzalamıştır. Şirketin faaliyet gösterdiği başta Avrupa ve Asya-Pasifik bölgeleri olmak üzere kruvaziyer turizminin önemli ölçüde büyümesi beklenmekte, küresel ölçekte geniş liman ağıyla Şirketin söz konusu büyümeden âzâmi ölçüde istifade etmesi beklenmektedir. Turizm dışında, konteyner ve dökme yük sektörü dinamiklerinin de yüksek bir cazibeye sahip olması Global Liman ın iş modelinin çeşitlendirilmesi ve halen %40 civarında bulunan sektör ortalamalarına kıyasla, %60-65 gibi oldukça yüksek bir FAVÖK marjıyla faaliyet göstermesini mümkün kılmaktadır. Firmanın liman işletmeciliği faaliyetlerinin sağlıklı ve uzun vadeli imtiyaz sözleşmelerine dayanması, halka arz gelirlerini ağırlıklı olarak satın alma fırsatları için değerlendireceğini açıklaması ve Dubrovnik gibi önemli bir turizm merkezini liman ağına dahil etmenin son safhasında bulunması birer avantaj unsuru olarak değerlendirilebilir. Şirket ayrıca 2015 yılı içerisinde Livorno, Tunus, Mallorca ve Valetta limanlarının devralınması için girişimde bulunmayı, halen işletmekte olduğu Karadağ Cumhuriyeti ndeki Bar limanını demiryolu bağlantısından faydalanarak, tüm eski Yugoslav coğrafyasının lojistik üssü haline getirmeyi ve aynı zamanda da kruvaziyer turizmine açmayı planlamaktadır. 2

3 3. Finansal Tablolar Bilanço (milyon TL) Dönen Varlıklar 63,8 122,1 297,3 Nakit ve Nakit Benzerleri 22,2 42,7 104,6 Finansal Yatırımlar 24,7 33,0 35,0 Ticari Alacaklar 3,8 11,7 18,7 Diğer Alacaklar 5,4 21,4 111,2 Peşin Ödenmiş Giderler 5,2 6,2 17,1 Cari Dönem Vergisiyle İlgili Varlıklar 0,5 3,0 3,8 Diğer Dönen Varlıklar 1,9 4,1 7,0 Duran Varlıklar 634,2 926,2 1343,3 Diğer Alacaklar 5,1 5,1 5,7 Finansal Yatırımlar 101,2 101,2 101,2 Yatırım Amaçlı Gayrımenkuller 24,8 19,8 20,8 Özkaynak Yöntemiyle Değerlenen Yatırımlar 0 55,5 2,8 Maddi Duran Varlıklar 93,7 197,2 222,0 Maddi Olmayan Duran Varlıklar 524,1 640, ,2 Peşin Ödenmiş Giderler 0,9 3,6 14,6 Ertelenmiş Vergi Varliği 6,2 11,8 11,6 Diğer Duran Varlıklar 4,1 12,8 8,3 Toplam Varlıklar 698, , ,6 Kısa Vadeli Yükümlülükler 60,5 119,9 108,0 Kısa Vadeli borçlanmalar 0,5 2,7 5,0 Uzun Vadeli Borçlanmaların Kısa Vadeli Kısımları 32,8 64,3 65,0 Ticari Borçlar 4,3 9,1 11,7 Diğer Borçlar 14,8 27,7 9,3 Ertlenmiş Gelirler 0,6 10,8 1,2 Cari Vergi Yükümlülüğü 3,5 5,0 4,7 Çalışanlara Sağlanan Faydalar Kapsamında Borçlar 3,4 8,8 9,7 Kısa Vadeli Karşılıklar 0,8 1,0 1,4 Diğer Kısa Vadeli Yükümlülükler 0,3 1,4 1,1 Uzun Vadeli Yükümlülükler 186,2 475,6 975,5 Uzun Vadeli Borçlanmalar 83,0 339,6 711,1 Diğer Borçlar 0,7 0,0 0,0 Uzun Vadeli Karşılıklar 1,4 19,3 34,5 Ertlenmiş Vergi Yükümlülüğü 101,0 116,7 227,2 Özkaynaklar 426,7 452,7 557,1 Toplam Yükümlülükler ve Özkaynaklar 698, , ,6 3

4 Gelir Tablosu (milyon TL) Satış Gelirleri 122,39 143,53 198,28 Satışların Maliyeti (-) (71,61) (78,61) (123,08) Brüt Kar 50,78 64,91 75,20 Pazarlama Giderleri (-) (0,52) (0,49) (1,03) Genel Yönetim Giderleri (-) (11,16) (12,99) (22,00) Esas Faaliyetlerden Diğer Gelirler 0,15 53,12 14,42 Esas Faaliyetlerden Diğer Giderler (-) (1,15) (1,04) (15,27) Özkaynak Yöntemiyle Değerlenen Yatırım Payları 0,00 0,98 42,24 Esas Faaliyet Karı 38,10 113,28 93,55 Yatırım Faaliyetlerden Gelirler 3,68 3,10 4,93 Yatırım Faaliyetlerden Gelirler (-) (4,59) (0,05) (0,82) Finansman Gideri Öncesi Esas Faaliyet Karı 37,19 116,33 97,67 Finansman Gelirleri 18,82 21,87 77,06 Finansman Giderleri (-) (18,54) (40,01) (117,83) Sürdürülen Faaliyetler Vergi Öncesi Karı 37,48 98,19 56,90 Sürdürülen Faaliyetler Vergi Gideri (3,60) (4,95) (4,30) Dönem Vergi Gideri (10,35) (9,89) (12,01) Ertelenmiş Vergi Geliri 6,76 4,94 6,76 Sürdürülen Faaliyetler Dönem Karı 33,88 93,24 52,30 4. Değerleme Hakkında Özet Bilgi Ak Yatırım, Global Liman İşletmeleri A.Ş. değerleme çalışmasında Çarpan Analizi (Peer Multiple Analysis) yöntemini kullanmıştır. Söz konusu değerleme çalışmasında yurtiçinde bire bir ölçekte karşılaştırabilir halka açık şirket olmadığı için, yalnızca uluslararası benzer şirketlere dayalı bir analiz yapılmıştır. Şirketin, yurtdışı benzerlerine göre FD/FAVÖK ve klasik F/K çarpanlarından iki farklı değere ulaşılmıştır. Şirketin finansal durumuna ilişkin tahmin ve projeksiyonlar izahname kapsamında yatırımcılar ile paylaşılmadığından, piyasa çarpanları analizi 2014 yılına ilişkin finansal veriler ile gerçekleştirilmiştir. Ak Yatırım, benzer şirketlerin 2014T çarpan değerlerine göre, Global Liman İşletmeleri A.Ş. için hisse başı adil fiyat değerini 29,79 TL bularak, belirlenen 19,60-23,50TL/hisse halka arz fiyat aralığında %34,2-21,1 oranında bir iskonto hesaplanmıştır. 4

5 5. Değerleme Çalışmamız ve Nihai Görüşümüz Ülke Piyasa Değeri USD mn FD/FVAÖK F/K Benzer Şirketler Ortalama 11, Port of Tauranga Ltd. Yeni Zelanda 1, China Merchants Holdings Intl. Co. Ltd. Çin 10, Intl. Container Terminal Services Inc. Filipinler 4, Tianjin Port Holdings Co.Ltd. Çin 5, Adani Ports and Special Ec. Zone Ltd. Hindistan 10, Dalian Port Pda. Co. Ltd. Çin 5, Shanghai Intl. Port Group Co. Ltdç Çin 37, DP World Ltd. BAE 19, Global Liman İşletmeleri Hesaplanan Piyasa Değeri (TL mn) 2,633 1,314 Ortalama Piyasa Değeri (TL mn) 1,973.5 Hisse başı adil değer (TL) Ak Yatırım ın uluslararası benzer şirketlerin çarpanlarıyla karşılaştırarak yaptığı analize göre bulduğu değeri göz önünde bulundurarak, halka arz fiyat aralığının makul olduğunu düşünüyoruz. Ancak, uluslararası benzer şirketler çarpanlarıyla karşılaştırmada kullanılan şirketler ağırlıklı olarak dökme yük ve konteyner limanı işletmecilerinden oluşmaktadır. Şirketin 2014 proforma gelirlerinin 43% nün kruvaziyer gelirlerinden oluştuğunu göz önünde bulundurarak, çarpan analizinde daha düşük çarpanlarla işlem gören kruvaziyer limanı şirketlerinin ağırlığının arttırılması daha uygun olabilir. Bununla beraber şirketin Adria-Bar Limanı, Bodrum Limanı, Ege (Kuşadası) Limanı ve Barcelona Liman ında tüm paylara sahip olmaması ve Malaga Limanı, Singapur Limanı ve Lizbon Limanı da özkaynak yöntemi ile konsolide etmesinden dolayı, konsolide FAVÖK rakamı ile hesaplanan değerlemede, elde edilen rakamların azınlık paylarına düşen değer ve iştiraklerden gelecek değer düzeltmelerinin yapılması gerekebilir. Daha kesin bir değerlendirme için ileriye dönük kapsamlı bir sektör ve şirket nakit akım projeksiyonu yapılması gereklidir. Bu projeksiyonun ışığında, ileriye dönük FAVÖK ve net kar beklentileri ile ileriye dönük çarpanların kullanılması daha uygun olabilir. Değerlemede tek bir metodun kullanılması da, hesaplanan fiyatın doğruluğuna ilişkin risk oluşturmaktadır. İleriye dönük finansal projeksiyonlar doğrultusunda indirgenmiş nakit akımı analizinin de değerleme metodlarına eklenmesinin daha uygun olacağı kanısındayız. Bunların dışında, Yatırımcıların Global Liman A.Ş. hisselerine yatırım yapmadan önce aşağıda listelediğimiz avantaj unsurlarını da göz önünde bulundurmasında yarar görmekteyiz. 5

6 1) Şirket stratejik lokasyonlardaki güçlü varlık portföyü ile dünyanın en geniş kruvaziyer limanı ağına sahiptir. 2) Son iki yılda %27 Yıllık Bileşik Büyüme Oranı yla hızlı büyüyen bir şirket olarak öne çıkmaktadır. 3) Taleplerin yıl önceden belli olması, şirketin gelirlerine ilişkin öngörülebilirliği artırmaktadır. 4) Şirketin RoyalCaribbean ve Temasek gibi güçlü stratejik ortaklar ile kurmuş olduğu sağlam bağlar rekabetçi konumunu da desteklemektedir. 5) Sektördeki rekabetin sınırlı olması ve şirketin stratejik lokasyonlardaki varlıkları, son üç yıllık ortalama 65% FAVÖK marjının uzun vadede korunabileceğini göstermektedir. 6