Türkiye ekonomisi: Bardağın boş tarafıyla yüzleşmek

Transkript

1 Haftanın Ortası Güncel konularla her Çarşamba Haftanın Ortası artık her Çarşamba posta kutunuzda. Bu hafta dikkatimizi yeniden Türkiye ye çevirdik. ABD nin para politikasını normalleştirmesi 2015 ve ötesi için yeni bir dönemin başlangıcı. Bu yeni dönem ise Türkiye adına bardağın boş tarafıyla yüzleşmesi anlamına gelecek. Önümüzdeki yeni 10 yıllık dönemin Türkiye ye etkilerini kavrayabilmek adına S&P nin negatif bakışını değiştirmediği Türkiye değerlendirmesi ve IMF nin IV. Madde Konsültasyon raporunu mercek altına aldık. Bu yeni döneme Türkiye, tasarruf problemi, yüksek dış borç, yüksek dış borçlanma ihtiyacı ve yüksek seyreden bir enflasyonla giriyor. Yeni dönemde bu birleşim, büyüme hızında ciddi bir ivme kaybı ve işsizlik oranında kayda değer bir artış anlamına geliyor. İddialı hedefleri olan Türkiye nin bu birleşimi bir an önce değiştirmesi ve değişen dış koşullarda da büyüme sağlayabilecek daha esnek bir yapıya dönüşmesi gerekiyor. Keyifli okumalar dileriz. Türkiye ekonomisi: Bardağın boş tarafıyla yüzleşmek Türkiye ekonomisini değerlendirirken, böylesine karmaşık bir gelişmekte olan ekonomi için; her zaman, bardağın dolu tarafını da tartışabiliriz, boş tarafını da. Bakış açısı tercihindeyse genelde, küresel konjonktürün bulunduğu yer belirleyici oluyor. Türkiye, yaklaşık son 10 senedir 2001 krizini izleyen bir kaç yılda uyguladığı reformlar sayesinde, büyük resimle beraber hareket eden bir ekonomi. Dolayısıyla, FED den beklenen parasal sıkılaştırmanın piyasalar ve ekonomiler açısından önemli bir dönüm noktası olması, Türkiye ekonomisine de bakışı belirleyici bir hal alıyor. Çünkü FED in kendini diğerlerinden ayrıştırarak yönünü 180 derece değiştirmekte olduğu gerçeği, Avrupa Merkez Bankası (AMB), Çin ve Japonya Merkez Bankalarının saldığı ve salacağı ekstra likiditenin küresel anlamda yaratabilecekleri etkileri de sınırlayacak. Bir büyük merkez bankası sıkılaştırmaya giderken, diğerleri azami genişlemeye gidecek ve 1 Türkiye adına fon bulmak sorun olmayacak diye düşünmek; fazlasıyla lineer bir düşünme biçimi. Keza, özellikle Avrupa ve Japonya da merkez bankalarının yeni basacağı likidite, güçlenen ve risksiz faizi artacak ABD ekonomisi varken; giderek azalan ölçüde Türkiye gibi riskli ülkelere yönelecek. Bu çerçevede, Türkiye deki yapısal sorunların makroekonomik büyüklüklerdeki yansımaları, tercihler belirlenirken daha önemli hale geliyor. Ekonomik büyümeye paralel genişleyen cari açık, yüksek enflasyon, özel sektörün yüksek döviz borcu ve düşük verimlilik, paranın nazlı bir şekilde ülkeler arasında dolanması sürecinde, Türkiye ekonomisinde öne çıkan faktörler haline gelecek. S&P nin negatif bakışını değiştirmediği Türkiye ekonomisi değerlendirmesinin ve IMF nin IV. Madde Konsültasyon raporunun içeriğini anlamak önümüzdeki yeni 10 yıllık dönemin Türkiye ye etkilerini kavrayabilmek adına önemli.

2 Derecelendirme kuruluşlarının 2007 den bu yana tartışılan güvenilirliği ve IMF nin Türkiye üzerinde bir yaptırım gücünün bulunmayışı ise bu çerçevenin çok dışında kalan konular. S&P nin dikkat çektikleri arasında öne çıkanlar neler? Geçtiğimiz Cuma S&P, Türkiye nin BB+ notunu ve negatif görünümünü teyit etti. Negatif görünümün, izleyen 12 ayda not indirimi ile sonuçlanması olasılığını ise sıraladığı üç önemli riskten birinin gerçekleşmesi durumuna bağladı: 1. Değişen küresel likidite koşullarına bağlı olarak Türkiye ekonomisinin bir ödemeler dengesi veya büyüme şokuyla karşılaşması; 2. Türkiye nin temel ticaret ortakları ülkelerde (Avrupa Birliği kast edilmekte) ekonomik daralma; veya, 3. TL nin artık serbest alıp satılan bir para birimi olmadığını düşünmeleri. İlk iki riskten birinin gerçekleşmesi, Türkiye nin bütçe gelirlerini aniden daraltacak, harcamaların aniden artırılmasını gerektirecek veya dolaylı şekilde finans sektöründe dalga yaratacağı için; S&P nin Türkiye notunu bir basamak düşürmesiyle sonuçlanacak. Üçüncü maddede ise anlatılmak istenen hükümetin yabancı yatırımcının güvenini sarsacak şekilde Merkez Bankası nın özerkliğini değiştirebilecek bir kurumsal değişikliğe gitmemesi gerektiği. Her üç senaryo da olayların uç noktalarda gerçekleşmesi durumuna bağlanmış. Dolayısıyla AB ciddi bir daralmaya gitmedikçe veya hükümet açık açık Merkez Bankası kanununu değiştirmedikçe veya tüm büyük merkez bankaları topyekün bir anda parasal sıkılaştırmaya geçmedikçe, Türkiye nin notunun S&P tarafından indirilmesi beklenmemeli. Not kolay kolay düşmez ama görünüm nasıl pozitife döner? Önce güzel haberler: S&P Türkiye için GSMH deki artışın yeniden %3 ün üzerine yöneleceğini, dış borç dinamiklerinin istikrar kazanacağını ve mali dengenin sıkı tarafta kalmaya devam ederek 2017 yılında Türkiye ekonomisinin bugünle benzer bir yerde olacağına inanıyor. Bu benzer bir yerde olma durumu iyi habermiş gibi yazılsa da, kapsamı içinde özel sektörün dış finansman ihtiyacının aynen devam edeceği de var. Şu noktada, özellikle önümüzdeki iki senede küresel likidite sorunları olacaksa, Türk özel sektörünün ne ölçüde zorlanacağı sorusu aklımıza takılmış olmalı. S&P hemen küresel ölçekte mevcut konjonktürde öne çıkan risklerin hiçbirinin Türkiye nin kontrolünde olmadığını belirterek içimizi biraz daha sıkıyor. Hükümet her ne kadar Gezi olayları ve paralel Tablo 1. Türkiye Brüt Dış Borç Stoku (milyar dolar) 2 Kaynak: Hazine

3 yapılanmaya bağlasa da; S&P, FED in parasal genişlemeyi geri sardığı son 18 ay boyunca TL nin dolar karşısında değer kaybının %25 olduğunun altını çiziyor. TL nin değeri eğer bu süreçte bir bu kadar daha düşebilecekse, sorunumuz sadece yüksek kalan enflasyon olmayacak. Dış konjonktürdeki değişime karşı bizi savunmasız kılan çok önemli hassasiyetlerimiz var ve S&P de bunları sıralamış: 1. Özel sektörün 100 milyar doların üzerindeki kısa vadeli döviz borcu önemli bir sorun. Sert bir dalga olmasına bile gerek yok, keza bu şirketlerin borç ödeme kapasitelerinde bir zorluk yaşanırsa önce yansıyacağı yer bankacılık sektörü. Benzer durumda olan başka ekonomilerde izlendiği üzere, yüksek borç her zaman ülke büyümesinin önünde engel. Grafik 1. Cari Denge ( ) 2. Aralık Eylül 2014 arasında, Türk bankalarının çoğunluğu kısa vadeli olan brüt dış borç stokunun iki katına çıkarak 184 milyar dolar olması. S&P nin hesabına göre bu rakam GSMH nin %3 ü kadarlık yıllık yabancı kaynaklı kredi akışı anlamına geliyor. 3. Cari açığın önemli miktarda daralmasına karşılık halen yüksek olması sonunda GSMH nin %7,9 una gelen cari açık seviyesinin, 2014 sonunda S&P %5,2 ye gerilemesini bekliyor. Burada altı çizilmesi gereken, düşen petrol fiyatının etkisinden çok, ekonomik büyümedeki yavaşlamanın buna neden olduğu. 4. Gerçekleşen %9 seviyesindeki enflasyona karşılık resmi enflasyon hedefinin %5 olması. Kaynak: Turkey Data Monitor 3 S&P 2017 sonuna kadar enflasyonun %6,5 civarında kalarak bu seviyenin söz konusu %5 hedefinin oldukça üzerinde olduğunu hatırlatıyor. S&P kurum olarak Brent petrol ortalama varil fiyatını orta-vade için 102 dolar yerine 90 dolar alıyor artık. Petrol fiyatındaki gerileme bilindiği üzere Türkiye için cari denge ve enflasyon tarafında yeni bir hikayenin satın alınabileceği olarak yorumlanıyor. Peki ya büyümenin de yarıya inecek olması? Dolayısıyla, bu hikayenin yarattığı heyecan fazla uzun sürmeyebilir. S&P de daha dolaylı bir şekilde ifade ederek 2017 sonuna kadar cari açık-gsmh oranının %5,3 civarında dolanacağını öngörüyor. Petrol fiyatı ile bağlantılı hikayeye dayanarak Türkiye ye yönelen net doğrudan yatırımlar ve net portföy yatırımlarında bir miktar artış beklese de, azalan cari açık seviyesinin yine %70 e yakın kısmının dış borç finansmanı gerektirerek Türkiye nin net dış borç stokunun 2013 teki %31 seviyesinden 2017 sonunda % 40 a kadar yükseleceğini hesaplıyor. Ve sürdürülebilirlik açısından bakarak bunca dış borcun ne tip bir büyüme için yapıldığı sorusunu patlatıyor den bu yana özel sektörün aldığı dış borç S&P nin de belirttiği gibi ağırlıklı olarak hizmet sektörüne, inşaat sektörüne ve KOBİ lere yönelmiş durumda. Dolayısıyla, önümüzdeki en az beş yıllık süre içinde (büyüme hızının geçmiş beş yıla göre

4 yarıya inmesinin beklendiği ortamda) dış borç yükünü sırtlayan KOBİ lerin ve inşat firmalarının güvenilirlikleri test edilmiş olacak. Büyümenin yavaşladığı yıllar içinde S&P açısından önemli kıstaslardan bir tanesi de, kamu bankalarının piyasa kurallarına uygun olarak mı yoksa bütçenin bir mali ayağı olarak mı kredi vermiş olduklarının ortaya çıkmış olacağı. Seçim öncesi kelebek etkisi mi? Bir derecelendirme kuruluşu açısından bir ülkenin değerlendirme notunda politik olayların değerlendirilmesinin politik bir biçimde yapılması normdur. Bu açıdan S&P nin, ülke içindeki sosyal ayrışmanın yavaş büyüme ile derinleşebileceğinden ve bağımsız kurumların güçlerinin azaltılarak kurumlar arası denge erozyonu oluşması durumundan bahsetmesi ilginç. Ayrıca anlaşılan, S&P hükümetin yeni listelediği yapısal reform başlıklarını da fazla inandırıcı bulmamış; 2015 ortasındaki genel seçimlerin uygulama risklerini beraberinde getirebileceğini söylüyor. IMF nin çare önerileri neler? IMF nin Türkiye ekonomisi adına kritik görerek altını çizdiği noktalar, özünde S&P den çok farklı değil. Belki tonu biraz daha yumuşak denebilir. IMF de son dört yılda yakalanan ortalama %6 büyümenin maliyeti olarak artan dış borcun, Türkiye yi yurtdışı kaynaklı dalgalara karşı hassas kıldığından bahsediyor. Maliye ve para politikalarının gevşek, reel faizin negatif ve sonuç olarak enflasyonun hedefin oldukça üzerinde olmasına işaret ederken, TL nin olması gereken değerin üzerinde olduğunu söylüyor. Bu faktörlerin birleşimi olarak da, Türkiye nin önümüzdeki dönemde büyüme potansiyelinin azaldığını vurguluyor. Bu hepimiz açısından kaygı verici bir durum olmalı. Grafik 2. Ödemeler Dengesi Finansman ( ) IMF nin yavaş büyüme derdine çare olarak öne sürdükleri ise, sorunla uyumlu makroekonomi politikaları çerçevesinde potansiyel üretim seviyesini, rekabet gücünü ve toplam tasarrufları artırmayı hedefleyen yapısal reformlar konusunda acele etmek. Fon, listelediği konularda adım atılmadığı sürece Türkiye nin ABD nin para politikasını normalleştirme sürecinde sermaye akım dalgalanmalarından zarar görebileceğini hatırlatıyor. Ve yine elbette hükümetin kontrolü dışı riskli faktörlerden bahsederken sınırlarımızda gelişen olaylara ve yavaşlayan Avrupa ekonomisinin Türkiye üzerine negatif etkilerine değiniyor. IMF nin politik bir dille uyarmaya çalıştığı esas nokta maliye politikasının, dış piyasalar Ve Türkiye için her daim çeşitli şekillerde oluşan jeopolitik risklerden bahsederken, hükümetin Suriye ve Irak politikalarının ülke içinde yeni bir takım etnik veya dinsel gerilimlere neden olabileceğinin altını çizmesi dikkat çekiyor. Kaynak: ECR 4

5 kaynaklı kırılganlığı giderecek şekilde evrilmesi gereği. Bu sayede ve bununla beraber, para politikasına yapabileceklerinden fazla görev yüklenmemesi. Başka bir ifade ile, dönemi Orta Vadeli Plan kapsamında, bütçe tarafında öngörülenden daha sıkı bir politika izlenmesine paralel, üç konunun öne çıkarılması gereği: 1. Harcama etkinliğini gözetmek, 2. Cari harcamalardaki artışı sınırlamak ve, 3. Sermaye yatırımlarının devam etmesini sağlamak. Kamu harcama politikasının enflasyonu gerçekten düşürmeye, yabancı fon kaynaklarına bağımlılığı azaltmaya ve görece olarak daralsa da halen büyük sayılabilecek dış açık konusunda önlemler almaya yönelmesinin, önümüzdeki on yıllık süreçte Türkiye ekonomisinde büyüme sorunları yaşanmaması açısından kritik görüyor IMF. Bu kapsamda, hem enflasyon hem tasarruf sorunlarına çözüm adına, Merkez Bankası nı para politikasını normalleştirmeye davet ederken, pozitif reel faiz vermeye davet ediyor. Tablo 2. IMF I V: Madde Konsültasyon Raporundan (24 Kasım 2014 ) Daha geleneksel bir para politikasına dönmenin para politikası iletişiminde büyük kolaylıklar sağlayarak uygulamayı daha etkin hale getireceği uzun bir süredir zaten ekonomi çevrelerinde tartışma konusu. IMF esasta, Türkiye nin risk priminde değişikler olabileceği konusunda önemli bir uyarı yapıyor. Dün itibarıyla Merkez Bankası Başkanı Erdem Başçı, IMF nin bu uyarısına cevap vererek Türkiye risk priminin tüm zamanların en düşük seviyesinde olduğuna işaret etti. Ancak, IMF nin dikkat çektiği zaten şimdiki zaman değil; gelecek zaman. Sonuçta, dünya üzerinde ülkelerin her daim politik gerginlikleri S&P ve IMF gibi kurumların tavırlarına yansıyor olsa da; teknik heyetlerin altını çizdiği durumlara dikkat etmek akıllıca. Keza, bir kez daha söylemek gerekirse, önümüzdeki beş sene, geçtiğimiz beş seneden daha faklı özellikler taşıyan bir ekonomik döneme işaret ediyor. 5

6 Bir kez daha vurgulamak gerekiyor: Bu yeni döneme Türkiye, tasarruf problemi, yüksek dış borç ve devam eden yüksek dış borçlanma ihtiyacı, gevşek para ve maliye politikaları, yüksek seyreden bir enflasyonla giriyor. Değişmiş koşullarda bu birleşim, büyüme hızında ciddi bir ivme kaybı ve doğrudan etkisi olarak işsizlik oranında kayda değer bir artış anlamına geliyor. Yirmişer ellişer yıllık iddialı hedefleri olan Türkiye nin bu birleşimi bir an önce değiştirmesi ve değişen koşullarda da büyüme sağlayabilecek daha esnek bir yapıya dönüşmesi gerekiyor. Bu aslında küresel bir sorun olarak da algılanmalı. ABD ekonomisi bir yana, Avrupa, Japonya, Çin, Latin Amerika ülkeleri için de yapısal sorunlarla yüzleşmek yeni diye tanımlanan dönemde kritik hale gelmiş durumda. Özetle, dünyanın düzeni bir kez daha değişim geçiriyor. Türkiye nin de sosyal yapısının gerektirdiği hızlı koşuya devam etmesi için, bu değişimi kavrayıp bir an önce zor kararları alıp, hareketlenmesi gerekiyor. İletişim: Güldem Atabay Şanlı Direktör, Araştırma ve Strateji Bu doküman Egeli & Co. Portföy Yönetim A.S. ( Egeli & Co. ) tarafından hazırlanmıştır. Egeli & Co. SPK düzenlemelerine tabi ve SPK tarafından düzenlenen yetki belgesine sahip, kendine değer yaratmaya adamış bağımsız bir portföy yönetim şirketidir. (Yetki belgeleri: PYS./PY. 35/946 ve PYS./YD. 15/946). Portföy yönetimi ve yatırım danışmanlığı hizmeti veren Egeli & Co yılından bu yana, dürüst ve seçkin yaklaşımı ile yerli ve yabancı kurumsal yatırımcılara, aile şirketlerine ve özel bireysel portföylere hizmet etmektedir. Başarısı, yatırımcıları için yurtiçi ve yurtdışında geliştirdiği finansal ürünler ile değer yaratma becerisinden gelmektedir. Egeli & Co. yu diğerlerinden ayıran fark alternatif varlık sınıflarına ve yatırım temalarına odaklanmasıdır. Egeli & Co. Türk sermaye piyasalarındaki alternatif yatırım temaları alanında bulunan geniş bilgi, tecrübe ve geçmiş performansı ile yatırımcıları için uzun vadeli yatırımlarla önemli getiriler yaratmaktadır. YASAL UYARI: Bu rapor ve yorumlardaki yazılar, bilgiler ve grafikler, ulaşılabilen kaynaklardan iyi niyetle ve doğruluğu, geçerliliği, etkinliği velhasıl her ne şekil, suret ve nam altında olursa olsun herhangi bir karara dayanak oluşturması hususunda herhangi bir teminat, garanti oluşturmadan, yalnızca bilgi edinilmesi amacıyla derlenmiştir. Bu belgedeki bilgilerin doğruluğu, güvenirliliği ve güncelliği hakkında gerekli özeni göstermekle birlikte bu bilgilerin güvenirliliği, doğruluğu, güncelliği ve eksiksizliği hakkında hiçbir garanti vermemektedir. (Varsa) Yürürlükteki herhangi bir yasa veya düzenleme ile sorumluluğun sınırlandırması ölçüde tasarruf olarak, Egeli & Co., yöneticileri, çalışanları, temsilcileri ve ajansları bu belgenin içeriği, hatası veya eksiklerinden ya da bu bilgilere dayanılarak yapılan işlemlerden doğacak her türlü maddi/manevi zararlardan (ihmal olup olmadığı ya da başka bir şekilde olursa da) ve her ne şekilde olursa olsun üçüncü kişilerin uğrayabileceği her türlü zararlardan dolayı sorumlu tutulamaz. Herhangi bir şirket, sektör, hisse veya yatırım için detaylı ve tam bir analiz değildir. Egeli & Co. her an, hiçbir şekil ve surette ön ihbara ve/veya ihtara gerek kalmaksızın söz konusu bilgileri, tavsiyeleri değiştirebilir ve/veya ortadan kaldırabilir. Bu rapor hangi amaçla olursa olsun çoğaltılamaz, dağıtılamaz ve yayınlanamaz. 6

7 7