Faiz, piyasalarda istikrarı sürdürmenin bedeli

Transkript

1 Türk Ekonomi Bankası Haftalık Ekonomi Bülteni Emin Öztürk (212) (1671) 12 Şubat 2007 Faiz, piyasalarda istikrarı sürdürmenin bedeli Geçen haftadan iz bırakanlar Halkbank ın blok satışının ertelendiği, ilk etapta yüzde 25 inin halka arz edileceği ve Tekel özelleştirmesinin ertelendiği haberleri iç ve dış piyasalarda seçim ekonomisi uygulamasının yeni adımları olarak yorumlandı Başbakan Erdoğan 2006 yılında Bütçe deki faiz dışı fazlanın milli gelire oranla yüzde 7.5 e ulaştığını, IMF tanımlı faiz dışı fazlanın yüzde 6 olduğunu, Bütçe açığının ise yüzde 0.7 ye düştüğünü açıkladı Aralık ta sanayi üretim artışının yıllık bazda yüzde 2.5 e düşmesi ekonominin yavaşlamakta olduğu izlenimini kuvvetlendirdi Petrol fiyatları geçen hafta boyunca genellikle dolar civarında kaldı İngiltere Merkez Bankası beklentiler doğrultusunda davranarak faiz değişikliği yapmadı ve gecelik oranı yüzde 5.25 te bıraktı Avrupa Merkez Bankası da faiz değişikliği yapmadı ancak Mart toplantısında artış olacağı sinyalini verdi; buna bağlı olarak USD/Euro kuru 1.30 un üzerine çıktı Geçen hafta açıklanan ABD verileri kuvvetli olmakla birlikte piyasalardaki görüşleri ve beklentileri değiştirecek nitelikte değildi Bu haftaya bakış Perşembe günü Merkez Bankası PPK toplantısı yapılacak ancak faizlerde veya söylemde bir değişiklik beklenmiyor Fed Başkanı Bernanke nin Çarşamba ve Perşembe günleri yapacağı konuşmalar dikkatle izlenecek olmakla birlikte önemli bir sinyal beklenmiyor Bu haftanın ilk iki gününde veri akışı hafif ancak Çarşamba dan itibaren ABD de veri akışı son derece yoğun Her hakkı saklıdır. İzinsiz çoğaltılamaz. Bu raporda yer alan bilgi ve veriler güvenilir olduğu düşünülen kamuya açık kaynaklara dayanmaktadır. İfade edilen görüşler, tahminler ve beklentiler bu raporun yazıldığı tarih itibariyle yazarın vardığı sonuçları yansıtmaktadır. Türk Ekonomi Bankası nı bağlamaz. Ticari kararlar için veya yatırım tercihi yapmak amacıyla kullanılması durumunda Türk Ekonomi Bankası hiç bir sorumluluk üstlenmez.

2 Geçen haftaki bültenimizin son bölümünde piyasa beklentilerimizi özetlerken, enflasyon verileri sindirildikçe gösterge tahvilin bileşik bazda tekrar yüzde 20 nin üzerine çıkmasına şaşırmayacağımızı belirtmiştik. Faizin geçen hafta yüzde e kadar yükselmesi yapılan tahminin yön olarak doğru olduğuna ama seviye olarak tam tutmadığına işaret etmektedir. Dolayısıyla, bu konuda yeniden bir değerlendirme yapma ihtiyacının doğduğu söylenebilir. Diğer taraftan, döviz piyasasının olumsuz enflasyon verilerinden en azından kısa vadede fazla etkilenmeyeceğini söylemiş ve carry trade cazibesinin süreceğinin bir defa daha ortaya çıkmasıyla yurt dışından dövize satış bile gelebileceğini ima etmiştik. Geçen haftanın piyasa gelişmeleri bu açıdan tam beklediğimiz şekilde gelişti. Özellikle Çarşamba ve Perşembe günleri 1.40 seviyesinin biraz altında YTL/USD işlemleri gerçekleşti. Bültenin bu sayısında geçen haftaki ilave gözlemlerimiz ışığında faiz ve döviz piyasaları hakkındaki değerlendirmelerimizi gözden geçirmeyi ve daha önce dile getirmediğimiz bazı düşünceleri dile getirmeyi amaçlamaktayız. Faizin yüzde 20 yi aşmaması yerlilerin iyimserliği ile gelen paranın niteliğinden olabilir. Ocak ayı enflasyon verilerinin açıklanmasından sonra geçtiğimiz hafta başında yapılan bir piyasa anketine katılan hazine uzmanlarının önemli bir bölümü, Merkez Bankası nın 2007 yılının kalan bölümünde ortalama 119 baz puanlık indirim yapmasını beklediğini belirtmiştir. Ayrıca, ankete katılan hazine uzmanlarının üçte ikisi indirimlerin ilkinin Mayıs ya da Haziran ayında başlayacağını belirtmiştir. Beklenen ortalama indirim ise 119 baz puandır. Aynı ankete ekonomistlerin verdiği cevaplar da benzer olmakla birlikte, iyimserlik dozu bir miktar daha düşüktür. Bu grupta ilk indirim beklentisinin Temmuz ayı civarına kümelendiği, ortalama indirim beklentisinin ise 100 baz puan olduğu görülmektedir. Bu anket sonucuna bakıldığında, yerli oyuncuların iyimserliğinin enflasyon verisi sonrasında da devam etmesi sayesinde tahvil faizlerinin çok fazla artmadığı ihtimali akla gelmektedir. İkinci bir muhtemel neden ise gösterge faizin yüzde civarından yüzde civarına düştüğü süreçte yabancı fon girişlerinin önemlice bir bölümünün yavaş para olmasıdır. Hatırlanacak olursa, iki hafta önce 29 Ocak tarihli bültende,... çok net olarak kestiremediğimiz husus, son dönemde Türkiye tahvil piyasasına akan paranın ne kadarının kısa vadeli sermaye kazancını hedefleyerek gelen hızlı para olduğudur sorusuna yer verilmişti. Geçen haftanın piyasa davranışına bakılacak olursa, bu defa yurt dışından gelen paranın kayda değer bir bölümünün hızlı para değil, göreceli olarak daha uzun vadeli bakış açısına sahip, çok hızlı pozisyon değiştirmeyen nitelikte fonlar olduğu akla gelmektedir. Piyasanın faiz indirimi beklentilerinin zamanlaması ve ölçüsü fazlaca iyimser görünüyor Yukarıdaki anket sonucuna tekrar dönülecek olursa, mevcut şartlar altında faiz indirimlerinin Mayıs veya Haziran da başlaması ve senenin kalanında yapılacak indirimlerin 100 baz puanı aşması oldukça güç görünmektedir. Bunun ilk ve en büyük nedeni, Merkez Bankası ndan son dönemde gelen tüm yazılı ve sözlü mesajlarda, gıda fiyatlarından petrol fiyatlarına yurt dışı piyasaların sakin kalmasından mali disiplinin seçim yılında da sürdürülmesine kadar varan bir dizi iyimser varsayım altında, ilk indirimlerin üçüncü çeyreğin sonuna doğru gerçekleşebileceği sinyalinin verilmekte oluşudur. Dolayısıyla, daha erken bir faiz indirimi beklemek için elde çok daha iyimser bir senaryonun gerçekleşeceğine ilişkin veriler olması gereklidir. Kanımızca, kurların son dönemde düşük seyretmesi dışında daha iyimser bir senaryonun işaretleri henüz yoktur. Bir kaç noktayı hatırlatmak gerekirse: gıda fiyatlarında Ocak ayında görülen yüksek oranlı artışın bir defaya mahsus olup olmadığı bilinmemektedir; petrol fiyatları son günlerde tekrar dolar civarına çıkmıştır; hizmet fiyatlarındaki katılığın devam ettiği görülmektedir; ve seçim ekonomisi uygulamalarının gelecek aylarda azalması değil artması beklenmelidir. Ayrıca, kurların sene boyunca düşük gideceği de oldukça iddialı bir varsayımdır.

3 Enflasyonun kısa vadedeki muhtemel dinamiğine bakıldığında Şubat ve Mart aylarında yıllık enflasyonun çift haneli bir düzeye çıkması ihtimali yüksektir. Bunun nedeni, enflasyonun geçen yılın Şubat ve Mart aylarında yüzde 0.22 ve 0.27 gibi çok düşük düzeylerde gerçekleşmiş olmasıdır. Ocak ayı sonunda yüzde 9.93 olan yıllık enflasyonun çift haneli düzeye çıkması için söz konusu aylarda 0.07 puan daha yüksek enflasyon olması yeterlidir. Petrol fiyatlarının arttığı ve giyim fiyatlarında Ocak ayında görülen sert düşüşün aynı tempoda sürmesinin zor olduğu dikkate alınacak olursa, enflasyonun Mart sonunda yüzde 11 e yaklaşması çok düşük bir ihtimal değildir. Oysa, Merkez Bankası nın Hükümet e, kamuoyuna ve IMF ye verdiği taahhütlere göre, enflasyonun bu yılın birinci çeyreği sonunda yüzde 11.2 yi aşmaması gereklidir. Dolayısıyla, enflasyonun yıllık bazda artmasının beklendiği ve Merkez Bankası nın verdiği sözü aşma riskinin olduğu gelecek iki aylık dönemde faiz indiriminin akla getirilmesi bile anlamsız görünmektedir. Nisan ayından itibaren geçen yılın aynı aylarında kaydedilen yüksek enflasyon nedeniyle lehte bir baz etkisi olacağı doğrudur. Ancak, Nisan ayı ile birlikte siyasi alanda hareketlenmenin artması ve Mayıs ayında da devam etmesi ihtimali yüksektir. Siyasi belirsizlik ortamında Merkez Bankası nın, daha sonra yanlış olduğu ortaya çıkabilecek bir adımla faiz indirimi yapması çok risklidir. Geçen yılın Nisan ayında yapılan zamansız faiz indiriminin yol açtığı kredibilite kaybı henüz hatırlardadır. Aynı hatanın ikinci defa tekrar edilmesinin yol açacağı kredibilite kaybı ise daha da yüksek olacaktır. Ayrıca, geçtiğimiz üç yılda olduğu gibi ilkbahar aylarında uluslararası piyasalarda dalgalanma olması ve bunun Türkiye den para çıkışına yol açarak kurları yükseltmesi durumunda enflasyonun geçen yıl olduğu gibi kısa sürede olumsuz yönde etkilenmesi riski de vardır. Yukarıdaki nedenler Haziran ayına kadar bir indirimin ne kadar zor olduğunu göstermektedir. Haziran ayından itibaren ise genel seçimler konuşulmaya ve bir ölçüde de Cumhurbaşkanlığı seçiminin sonucuna bağlı olarak kamuoyu anketleri izlenmeye başlanacaktır. Bu noktada akla gelen bir soru, genel seçimler öncesinde Hükümet in faiz indirimi konusunda Merkez Bankası na baskı yapıp yapmayacağıdır. Aşağıdaki bölümde bu soruya cevap aranmaktadır. Yaygın kanaatin aksine, Hükümet in MB üzerinde faiz indirme baskısı olmayabilir. Kimi zaman Hükümet ya da AKP çevrelerinden faizlerin yüksekliği konusunda şikayetler gelmekle birlikte, bu şikayetlerin genel seçimler öncesinde faiz indirimi yapılması yönünde yoğun ve sert bir baskıya dönüşmesi ihtimali düşük görünmektedir. Bunun muhtemel iki nedeni vardır: İlk olarak, bu tür bir baskının kamuoyu ve yabancı yatırımcılar tarafından fark edilmesi durumunda, geçen yıl Merkez Bankası na Başkan atanması sürecinde olduğu gibi, piyasalardan negatif tepki gelmesi riski vardır. Ülkeyi dört yıldan fazla yönetme deneyimi olan ve piyasaların bu gibi durumlarda vereceği tepkinin pahalıya patlayabileceğini bilen Hükümet in bu yönde bir inatlaşmaya girmesi ihtimali düşüktür. İkinci olarak, mevcut yüksek faiz seviyesinin yabancı kaynak girişini teşvik ettiğini ve seçimler öncesi dönemde piyasalarda önemli bir dalgalanma olması riskini azalttığını Hükümet de fark etmiş olmalıdır. Yüksek faiz seviyesinin seçim öncesi dönemi hasarsız atlatmak için bir tür sigorta bedeli olduğu konunun uzmanı olmayanlar tarafından bile fark edilmektedir. Özetle, Hükümet ve AKP çevrelerinden gelecek aylarda Merkez Bankası na yöneltilebilecek faiz indirimi çağrılarının seçmen tabanına yönelik olması ihtimali göz ardı edilmemelidir. Kurların daha da inmesi halinde döviz alım müdahalesi yönündeki baskı ise artacaktır. Bu noktada küçük bir dip not olarak, kurlar üzerindeki aşağı yönlü hareketin devam etmesi durumunda Merkez Bankası na döviz alımı yönünde müdahale etmesi için baskı geleceği tahmin edilebilir. Müdahale yoluyla çıkacak paranın Merkez Bankası nın enflasyonla mücadelede işini güçleştirebileceği bilinmekle birlikte, bunun dövize müdahale taleplerini caydırmak için yeterli bir neden olması zordur.

4 Hatta tam aksine, ekonominin yavaşladığına ilişkin sinyallerin ve şikayetlerin arttığı bir dönemde iş aleminin ve siyasi çevrelerin döviz alımı yoluyla piyasaya çıkacak parayı işlerin açılması ve çarkların daha hızlı dönmesi için faydalı ve gerekli bulmaları mümkündür. Sonuçta enflasyonun bir ya da iki puan daha yüksek çıkması şeklindeki arzu edilmeyen yan etki ise iş aleminin ve siyasi çevrelerin önemli bir bölümünce sineye çekilebilir. Kaldı ki, likidite artışının enflasyon üzerindeki etkisinin ortaya çıkması da zaman alacak, ortaya çıktığında ise petrol fiyatları ve benzeri dışsal fiyatlara bağlanabilecek bir sonuçtur. Bir söz de veriler üzerine: Aralık ayı ithalat verileri kafaları karıştırdı demek hafif olur. Geçen hafta ve önceki hafta Gümrük Müsteşarlığı ile TÜİK tarafından açıklanan dış ticaret verileri ile ikisi arasında özellikle ithalat konusundaki farka değinmiştik. Hatırlanacak olursa, Müsteşarlık geçici verilerine göre Aralık ayında 9.8 milyar dolarlık ithalat yapılmıştır. Daha sonra TÜİK tarafından açıklanan verilere göre ise söz konusu ayda ithalat 11.5 milyar dolar olmuştur. Bildiğimiz kadarıyla, TÜİK in dış ticaret konusundaki veri kaynağı Gümrük Müsteşarlığı dır. TÜİK, Müsteşarlık tarafından üretilen verileri ekonomik kategorilere göre tasnif etmektedir. Dolayısıyla, toplamda fark olmaması ya da verilerin Müsteşarlık tarafından açıklanması ile TÜİK tarafından açıklanması arasında geçen sürede bir revizyon olursa bunun Müsteşarlık sitesinde de yapılması gereklidir. Oysa bugün itibariyle Müsteşarlık sitesindeki 9.7 milyar dolarlık ithalat verisi muhafaza edilmektedir. Geçtiğimiz hafta Aralık ayı Bütçe sonuçlarının açıklanmasıyla birlikte ithalat rakamı konusunda yukarıda özetlenen karışıklığa yeni bir boyut eklenmiştir: Bilindiği üzere, Bütçe verilerinin detayları arasında ithalattan alınan KDV de bulunmaktadır. Aylık ortalama kur düzeyleri de dikkate alınarak bakıldığında, önceki aylarda ithalattan alınan KDV ile daha sonra TÜİK tarafından açıklanan ithalat rakamı arasında oldukça istikrarlı bir orantı olduğu bilinmektedir. Aynı orantı Aralık ayı için uygulandığında Bütçedeki KDV rakamının 13 milyar doların üzerinde bir ithalat düzeyine işaret ettiği görülmektedir. Sonuç olarak, ithalat verilerinin ve buna bağlı olarak dış ticaret ve cari işlem açığının gelecek aylarda yukarı yönde revize edilmesi söz konusudur. Anılan üç kurum tarafından açıklanan verilerin birbiriyle bağdaşmaması ise açıklanmaya muhtaçtır.

5 Ekonomi gündemi Şubat Salı Türkiye: Hazine YTL cinsi sabit kuponlu tahvil ihalesi (Vade: ) ABD: Dış ticaret (Aralık 2006) AB: Euro-bölgesi GSYİH (4. çeyrek, 2006) AB: Euro-bölgesi sanayi üretimi (Aralık 2006) Almanya: ZEW anketleri (Şubat 2007) Şubat Çarşamba ABD: Perakende satışlar (Ocak 2007) ABD: Fed Başkanı'nın Senato'da para politikası konulu konuşması 15 Şubat Perşembe Türkiye: PPK toplantısı ve faiz kararı Türkiye: İmalat sanayiinde kapasite kullanımı ve eğilimler (Ocak 2007) Türkiye: İşsizlik (Kasım 2006) ABD: Fed Başkanı'nın Temsilciler Meclisi'nde konuşması ABD: İthalat fiyat endeksi (Şubat 2007) ABD: Empire imalat endeksi (Şubat 2007) ABD: Net sermaye girişleri (Aralık 2006) ABD: Sanayi üretimi (Ocak 2007) ABD: Philadelphia Fed imalat anketi (Şubat 2007) ABD: Yeni işsizlik başvuruları (10 Şubat 2007) ABD: Devam eden işsizlik başvuruları (3 Şubat 2007) 16 Şubat Cuma ABD: ÜFE ve çekirdek ÜFE (Ocak 2007) ABD: Ev inşaatı başlangıçları ve inşaat izinleri (Ocak 2007) ABD: University of Michigan güveni (Şubat 2007) AB: Euro-bölgesi dış ticaret (Aralık 2006) Almanya: TÜFE (Ocak 2007) Günü kesin olmamakla birlikte Aralık cari işlemler verilerinin bu hafta açıklanması beklenmektedir. Mali araçların getirileri % Yılbaşından Haftalık beri Yıllık İMKB-100 (dolar bazında) İMKB-100 (YTL bazında) Dolar kuru (YTL/ABD$) Kur sepeti (0.5ABD$+0.5Euro) İMKB DİBS performans endeksi (15 ay) Eurobond (03/2015) Makroekonomik veriler Cari Fiyatlarla ve Dolar Bazında Milli Gelir Cari fiyatlarla GSMH Dolar bazında GSMH (Milyar YTL) (% değişim) (Milyar USD) (% değişim) 2003 toplam toplam I II III IV toplam I II III ilk 9 ay

6 Üret im Yöntemine Göre Milli Gelir ve Sektörel Büyüme Hızları Yıllık % reel değişim Toplam I II III IV Toplam I II III İlk 9 ay Tarım Sanayi İnşaat Ticaret Ulaştırma ve haberleşme Mali kuruluşlar İthalat vergisi Gayri Safi Yurtiçi Hasıla Gayri Safi Milli Hasıla ,3 6,6 20,6 7,0 6,8 0,7 8,7 6,6 7,5 8,2 3,9 25,4 5,0 4,7 0,3 8,8 5,5 4,7 7,5 5,7 25,6 7,5 8,0-0,5 14,7 7,7 8,0-0,1 10,1 14,8 9,9 15,2-1,2 16,2 9,5 10,2 5,6 6,5 21,5 7,4 8,8-0,2 12,2 7,4 7, Milli Gelir Harcama Bileşenlerinin Büyüme Hızları Yıllık % reel değişim Toplam I II III IV Toplam I II III İlk 9 ay Özel tüketim harcaması Devlet tüketim harcaması Brüt özel yatırımlar Brüt devlet yatırımları Mal ve hizmet ihracatı Mal ve hizmet ithalatı (-) Dış Ticaret Verileri Aksi belirtilmedikçe milyar USD Aralık Aralık Değişim Yıllık Yıllık Değişim (%) (%) İhracat İthalat Ticaret dengesi İthalatın Ana Mal Gruplarına Göre Dağılımı Aksi belirtilmedikçe milyar USD Aralık Aralık Değişim Pay Yıllık Yıllık Değişim Pay (%) (%) (%) (%) Yatırım malları Ara mallar Tüketim malları Yakıt İthalatı ve diğer ithalat Aksi belirtilmedikçe milyar USD Aralık Aralık Değişim Yıllık Yıllık Değişim (%) (%) Yakıt ithalatı Ara malı ithalatı Toplam ithalat Yakıt hariç ara malı ithalatı Yakıt hariç ithalat

7 Enflasyon Verileri % Aylık (Ocak) Yıllık (Son 12 ay) Tüketici Fiyatları Endeksi (TÜFE) (A) (B) (C) ( D) (E) ( F) ( G) (H) Mevsimlik ürünler hariç İşlenmemiş gıda ürünleri hariç Enerji hariç (B) ve (C) (C) ve alkollü içkiler ile tütün hariç (E) ve fiyatı yönetilen ürünler (F) ve (B) (D) ve alkollu içkiler, tütün, altın hariç Üretici Fiyatları Endeksi (ÜFE) Tarım İmalat sanayi Petrol ürünleri Petrol ürünleri hariç ÜFE TÜFE Ana Kalemleri % Aylık (Ocak) Yıllık (Son 12 ay) Gıda ve alkolsüz içecekler Alkollü içecekler ve tütün Giyim ve ayakkabı Konut ve kira Ev eşyası Sağlık Ulaştırma Haberleşme Eğlence ve kültür Eğitim Lokanta ve oteller Diğer mal ve hizmetler