KARARI POLİTİKACILAR VERECEK

Transkript

1 AYLIK BÜLTEN KARARI POLİTİKACILAR VERECEK EYLÜL 2011 Yıl:5 Sayı:58

2 M. Baki ATILAL Araştırma, Müdür Araştırma Bölümümüzün Hazırladığı Diğer Raporlarımıza adreslerinden ulaşabilirsiniz.

3 İÇİNDEKİLER

4 Piyasalardaki gelişmelerin her zamankinden çok daha hızlı ve karmaşık olduğu, Merkez bankalarının ekonominin çarklarının dönmesi için enflasyon u arka plana atıp, büyüme ye odaklandığı ve topun artık politikacılarda olduğu bir döneme girdik. Ya gerekeni yapacaklar yada volatilite artmaya devam ederken istikrar sadece lafta kalacak. Beklentilerin ön plana çıktığı ve kırılma noktasında olduğumuz bir Eylül ün ikinci yarısına girdik, AB nin geleceği, QE3, EFSF ve bunlara göre şekillenecek olan O.V.P. Bizde şimdilik gördüklerimiz ışığındaki beklentilerimize bakalım. Cari işlemlerde; büyümedeki yavaşlama hem de türk lirasının değer kaybetmesinden kaynaklanmakta bunun devam edeceğini düşünüyoruz. Bu yıl 72 milyar dolar önümüzdeki yıl ise 57 milyar dolar seviyesine gelmesini bekliyoruz. Enflasyonda ise yurtdışındaki hem emtia fiyatlarının hareketlenmesi için bir neden yok, iç talepte de bir yavaşlama olunca enflasyon tetikleyecek tek şey döviz kurundaki hareketlilik kalıyor bununda ilk etkilerini gördük ikincil etkilerini de bu talep düzeyinde çok ciddi bir şekilde göreceğimizi zannetmiyoruz. Dolayısıyla faizin önümüzdeki dönemde 7, 7,50 bandına oturmasını beklemekteyiz. Bono faizinin teorik olarak beklenen enflasyonla hareket etmesi beklenir fakat beklenen enflasyonla değil gerçekleşen enflasyonla hareket ettiğini görüyoruz. Burdan hareketle 2012 de global ekonominin kötüleşeceği ve Türkiye ekonomisinin %2,8 seviyesinde büyüme kaydedeceği varsayımından hareket etmekteyiz. Buradan hareketle merkez bankasının faiz indirimine devam edeceği fonlamanın düşeceğini öngörmekteyiz. IMKB 100 endeksinde 8 Ağustos tan bu yana arada küçük düzeltmelerle birlikte %20 lik yükseliş yaşandığını görmekteyiz. IMKB de şimdi sorun değerleme açısından hisselerin benzer ülkelerdekine göre ne kadar pahalı ne kadar ucuz olduğu yönünde. Ülkemiz 1 yıl sonrasının beklenen karına göre MSCI endeksine dahil olan şirketler F/K 8,8x çarpanıyla işlem görmekte, MSCIEM e göre ise F/K 9x seviyesinde, dolayısıyla şu anda %2,2 lik iskonto ile işlem görmekte bunun tarihi ortalamasına bakarsak %18 seviyesini görmekteyiz, dolayısıyla ileriye dönük fiyatlamalarda ekonomimizin güçlü olması zaten fiyatların içinde bulunmakta. Bundan sonrası mı makro verilerde düzelme olmadığı takdirde kısa süreli bir denemesi yapabiliriz ama kalıcı olmasını beklememekteyiz. 1

5 POLİTİKACILARIN KARAR ZAMANI Küresel karar vericilerin piyasalarda istikrarı sağlayabilmek için gerekli politik ve ekonomik tavrı sergileyememeleri güven sorunun 2008 den sonra bir kez daha çıkmasına neden olunca piyasalarda satışlarda, volatilitede çok sert olmaya başladı. ABD endekslerinin yılbaşından buyana %10, AB ve IMKB borsaları ise %20 ler seviyesinde değer kaybederken altının 2011 başından beri %53 lük değer artışı yatırımcıların hisse senetlerinden kaçtığının en önemli göstergesi. PIIGS lerden sonra sıranın ABD ye gelip tarihinde ilk defa kredi notunun indirilmesi ve QE3 ün hazırda bekletilmesi, Fransa nın söylentilerle bile ciddi sarsıntı yaşaması, AB nin kurtuluş yolu olarak ortak euro tahvilinden Almanya nın muhalefetine rağmen söz etmesi, neredeyse olağan haline gelen haftalık ikili liderler toplantıları rüzgar gibi geçen bir Yaz sezonunu yaşamamıza neden oldu. Piyasaların Euro bölgesinde büyümenin neredeyse görülmemesi ki Fransa da ikinci çeyrek 0 Almanya da 0,1 gelmişti, üzerine bu karmaşada yatırımcı tercihleri de doğal olarak ABD tahvilleri, İsviçre frangı ve Japon yeni ile tabii ki altın ve gümüş oluyor. Hem Troyka nın Yunanistan ın ödevlerini yapmadığından dolayı terk etmesi ardından Stand by kredi limitini almak için Trokya yı gönderdikten sonra sanki zaman kazanma niyetli olarak 31 Ekim e kadar Mecliste onaylanması ile ek tedbir paketi hazırlıma girişimi ki sanki ilk paket onaylandıktan sonra gerekeni yaptı da Troyka iş olsun diye ülkeyi terk etmiş bir tutum içine girmesi, hem IMF nin AB bankalarının hem borçluluk hem de büyüme kaynaklı risklere karşı 200 milyar euroluk açıklarını bulunduğunu sermaye artırmaları gerektiğini bildirmesi ve bunun AB tarafından method farklılığından olduğunun ve çok abartılı olduğundan sert şekilde red etmesi, EFSF'nin büyüklüğünün artırılmasını gerektiğinin artık daha net ortaya çıkmış olması, İtalya nın piyasa fonlarına ulaşma kabiliyetine yönelik belirsizliklerin benzerlerine göre yüksek olması ihtimalinden dolayı bir not indirimiyle karşılaşma olasının arttığı yönündeki haberler, Yunanistan da Standard hale grevler, ECB nin Portekiz bankalarına sağladığı fonun her geçen ay artması, borç ödeyememe riskinin Yunanistan, İrlanda ve Portekizden sonra İtalya ve İspanya ya sıçrama ihtimaline karşılık ECB nin bu ülkelerinde tahvillerini almaya başlaması, İtalya ve İspanya nın dahil olmasının Fransız ve Alman bankalarını baskı altına alırken, özellikle Fransa nın ülke notu üzerine spekülasyonlarının artmasına neden olmaktadır. Bu da küresel finans sistemi üzerinde bir bomba bulunması anlamına gelmektedir. Merkel in koalisyon hükümeti içinden gelen bazı ülkelerin Euro Bölgesi'nden çıkarılması çağrıları, Almanya Yunanistan ın iflasında ilk senaryoya göre ülkenin Euro Bölgesi nde kalması, diğer senaryoya göre ise Atina yönetiminin ortak para birimi avrodan vazgeçerek, Yunan para birimi drahmiye dönüşü olasılıkları değerlendirilmesi, Euro bölgesi borsalarındaki volatilitenin inanılmaz artışı ve bunun süreklilik halini alması, kısaca AB de hikaye nin çok ama kurtuluş yolu pek olmadığı bir sarmalın içinde bulunmaktayız. 2

6 POLİTİKACILARIN KARAR ZAMANI Euro/dolar paritesi de bundan kısmetlenmeye devam ediyor. Parite 1,40 ı sonunda kırdı ve 1,32 ye doğru yolculuğa başladı. Eylül sonuna kadar Euro ülke meclislerinden Yunan kredi paketinin onaylanması, EFSF nin kaynaklarının artırılmasının onaylanması euro nun kaderi üzerinde belirleyici olan diğer bir etmen. Gerçekleşmediği takdirde ECB daha çok İspanya ve İtalya tahvili almak zorunda kalır. Büyüme sorunu emtia fiyatlarında başta petrol olmak üzere gerilemeye neden olurken, ABD nin bir parasal genişleme daha yapabileceğinin beklenmesi piyasaların ateşinin devam etmesinin ardındaki en büyük ve tek etmen olarak kalırken, artık güven ciddi bir sorun olduğundan volatilitenin boyunun artmasına neden oluyor. QE3 in etkin olma ihtimali de ertelemeler neticesinde azalmaya devam ediyor. Bernanke nin Jackson Hole da beklentileri ötelemesi farklı bir açıklamada bulunmaması ve yeni bir plan konusunda detay vermemesi,yoksa QE3 gelmeyecek mi sorularını gündeme gelirken, Obama nın 300 milyar dolar olması beklenirken 447 milyar dolar olarak açıkladığı istihdam paketinin Kongreden umarım hızlı geçer açıklaması da soru işaretlerinin artmasına neden oluyor. Çünkü AB nin karşı karşıya olduğu güçlükler ve güvensizlik ortamı,abd ile neredeyse kıyaslanmaz bir boyutta. Mali bütünleşme ihyacı ise ekonomik gerçek olsa da bence siyasi olarak hayal. Yunanistan ın borçlarının yeniden yapılandırılıp borçlarının %50 sinin zarar yazılması fikri ise bankacılık sisteminin yeniden sermayelendirilmesini ve de Avrupa İstikrar fonunun kullanılmasını gerektireceğinden kabulü çok çok zor. Yunanistan ın IMF den yeni bir stand by kredi dilimi almasının da artık kesin olmamaya başlaması ve AB den alacağı fonlarında en erken Ekim de gelmesinden dolayı her gün iflas etti etmedi falının açılmasına neden oluyor. Merkel Sarkozy Papandreu görüşmesinden Yunanistan ın Euro bölgesinde kalacağı yönünde İkna edici bir yaklaşım sergilendiği, Yunanistanın bu görüşmeden temerrüde düşmeden çıkması yurtdıı piyasalardaki olumsuz havanın dağılmasına neden oldu. Çin in İtalyan tahvili alma ihtimaline karşılık Çin den gelen önce siz kapınızın önünü temizleyin ben gerekeni yaparım açıklaması ise olayın esasıydı. Çin kısa vadeyi bırakın artık orta ve uzun vadeye bakın, gerekeni yaparsanız ben varım diyordu. Fakat ABD ye baktığımızda da ABD ekonomisinin hem yavaş büyüyeme kaydedeceği hem de yüksek işsizliğin devam edeceği resesyon olmayan ama ucunda bir süre geçireceği de şimdilik aşikar duruyor. Peki neden ABD nin atacağı adımı tek etken olarak görüyoruz. 3

7 POLİTİKACILARIN KARAR ZAMANI Yunanistan için yapılan EFSF değişikliği de Avusturya Parlemantosunda Eylül ayında oylanmayacağı netleşmesine ve Alman Maliye bakanlığının halen ortak euro tahvil ihracına karşıyız açıklamasına rağmen, Kısa süreli nefes aldırılmaya çalışılması sadece günü kurtarıyor o kadar. Ortak tahvil ihracında Almanya %1,972 lik faizine karşın Yunanistanın %84 lerdeki faizi ile ağırlıklandırılarak mı buna katılıcak. Bunu hangi siyasetçi halkına nasıl anlatacak. (Yunanlılar bunada bayram edecekler). Lagarde da eklemiş gelişmekte olan ülkeler Almanya, İngiltere, Fransa tahvilleri haricinde de Euro bölgesinden tahvil alırlarsa güzel bir sürpriz olur demiş. Oolduu düzgün bir şeyler yapmayan kısmıda raydan çıkarın herkes eşit batıkda rezil olsun. Bu arada bütün Merkez bankaları ekonomik konjektür gereği enflasyon yerine büyüme ye nasıl katkı yaparıza odaklanmışken ki bunu en son ECB de katıldı, IMF dün yayınladığı raporda gıda va akaryakıt fiyatlarının para politikasını raydan çıkarma tehdidi varmış, enflas hedeflerinizi açık bir şekilde Merkez bankalarının belirlemesini istemiş. Merkez bankaları krizde üretim kaybının yerine konamamış olmasından resesyonun kıyısında bulunulduğundan, ihracatın zorlaşmasından dolayı iç talebin canlı tutulması gerekliliğinden dolayı ve de görünürde olmayan enflasyon tehdidine karşı politikalarını değiştirerek genişlemeci adımlar atarken. Yılın kalanı ve 2012 için iyimser senaryoda ; AB ve ABD borç krizini bir şekilde çözecek diyoruz çünkü kimse nasıl çözüleceğini tam olarak bilmiyor. Ardından durgunluk süreci ve piyasaların toparlanması. Kötümser senaryoda ise AB borç krizini çözemiyor, Bankalar sermaye ihtiyaçlarını karşılayamıyor ve bu zincir bütün avrupayı etkisi altına alıyor, euro/dolar 1 seviyesine ulaşıyor, Gelişmiş ülkeler gelişmekte olan ülkeleri de yanına çekiyor ve hep beraber Resesyon dayız. Dolayısıyla en son Trichet nin de vazgeçtiği gibi mali kemer sıkma politiklarından vazgeçilmesi ve Merkez Bankalarının daha genişlemeci para politikasını kabul etmelerinin gerekliliği her geçen gün artıyor. Ama genel olarak baktığımızda IMF ve Dünya bankasının pek de net çözümden bahsettiklerini göremiyoruz. Siyasi kararlarla ekonomik kararların bir arada gelmesini tüm AB ülkelerinden bekler durumdalar. Neden bu şekilde oldukları ise acaba, bu krizin diğer tüm krizlerden farklı olması ve teşhis ile tedavinin ülkeden ülkeya farklı olmasından dolayı ama etkileşimin hepsini içermesinden dolayı mı? Bu kurumların ve yöneticilerinin şu anda problemle boğuşan gelişmiş ülke ekonomilerinden geldikleri ve kendi ülkelerini de bozmadan reçete yazmakta zorlandıklarından mı? Yoksa gelişmiş ülkelerin sarmaldan kurtulmak için gelişmekte olan ülkelere ihtiyaç duyması ama iç tüketimden dolayı gelişmekte olan ülkelerin durgunluğa girildiğinde bile büyümeleri azalsa da negatif olmayacağını bilmelerinden dolayı artık gelişmekte olan ülkelere baskı yapmanın zorlaşmasından mı? Sizce hangisinden? 4

8 Almanya nın dediği mi? piyasanın istediği mi? AB şu anda ekonomik entegrasyon sürecinin en zor tartışmasını euro da ortak tahvil sorunu çözmeye çalışıyor. Çünkü Euro bölgesi 2009 yılında Yunanistan ın çöküşü ile birlikte borç kriziyle boğuşuyor, Tahvil alımlarıyla devam eden Mali yardım çalışmaları Eylül sonuna kadar ECB tarafından yapılacak. Fakat Eylül sonunda Avrupa Mali İstikrar Fonu bu işlemi devr alacak. Fon devreye girdiğinde Avrupa ortak tahvil çıkarma ve Finansal birlik tartışmaları gündeme gelecek. Zaten ortak bir borçlanma enstrümanı olmadan hiçbir para biriminin ayakta kalması mümkün değil, hele ki AB nin içinde bulunduğu karmaşıklık düşünüldüğünde. İşte öncülüğünü İngiltere, İtalya,Yunanistan ve Soros un yaptığı grup,ortak devlet bonosu satılması gerektiği yönünde açıklamalarda bulunuyor. Hakkılık paydaları fazla çünkü ortak para birimi yüzünden Borç krizi içindeki Yunanistan ve Portekiz ile İtalya ve İspanya paralarını devalüe edemiyor. Zaten büyüyemiyorlar, zaten mevcut düşen faizler bile Almanya 10 yıllıklarından iki kat fazla ve bunun sürdürülebilirliği orta vadede imkansız. Ama Almanya nın 10 yıl vadeli devlet tahvilinin faizi %2.65, Euro Bölgesi hükümetlerinin 10 yıl vadeli tahvillerinin ağırlıklı ortalama faizi ise % 4.4 seviyesinde bulunurken, Euro Bölgesinde ortak tahvilleri ihraç edilmesi halinde Alman vergi mükelleflerine maliyeti hesaplandığında ki Euro Bölgesi ortak tahvillerinin faizinin Alman tahvillerinin faizinden 0.8 puan olması durumunda bile Euro Bölgesi ortak tahvili ihracı, ilk yılda Almanya'nın 2.5 milyar Euro, ikinci yıl ise bunun iki katı ek faiz ödemesine yol açarken, 10'ncu yılda ise Euro Bölgesi ortak tahvilleri Almanya için milyar Euro ekstra faiz ödemesine neden olacak bunu Alman siyasilerinin vatandaşlarına açıklamaları imkansız bir şey. Diğer taraftan böyle bir durumda zordaki ülkelerin istikrar yaratmak için fazla çaba harcamayacağının ve sonuçta istikrarlı bir politika izlemeyen ülkelerin de ödüllendirilmiş olacağını düşüncesi ve hesaplamaları ortada duruyor. Diğer taraftan her ülke borçlarını azaltmak için kendi adımlarını atmadığı takdirde Avrupa birliği, borç birliğine doğru hızla gidiyor. Sorunlu ülkelerden kendi adımlarını atmalarını beklemek tam bir kördüğüme neden olmakta. Çünkü; Euro Bölgesi liderleri Temmuz ayında yaptığı toplantıda Yunanistan için yeni bir yardım paketini kabul etmişti. Yunanistan'ın, bu yardım kapsamında alacağı krediler için Finlandiya ile ikili teminat anlaşması yapmak zorunda kalması ardından Avusturya, Hollanda ve Slovakya'dan da teminat taleplerine yol açmıştı. Bu tip anlaşmaların devamı Yunanistan'a finansal desteğin bir sonraki diliminin gecikmesine ve ödemelerde temerrüte düşülmesi riskine kadar uzayabilir. Yine hatırlatmak gerekirse Eylül ayında Yunanistan'ın, AB ve IMF ile yaptığı 110 milyar euroluk anlaşma kapsamında 8 milyar euroluk dilimi alması bekleniyordu Yunanistan ödevini yapmadığından Trokya nın ülkeyi terk etmesi ile bu beklentide soru işaretleri arasındaki yerini aldı. Artık Yunanistan dan sıkılan Almanya Yunanistan ın iflasında neler olabileceği hakkında çalışmalarını artırmaya başladı. Yunanistan ın iflasında ilk senaryoya göre ülkenin Euro Bölgesi nde kalması, diğer senaryoya göre ise Atina yönetiminin ortak para birimi eurodan vazgeçerek, Yunan para birimi drahmiye dönüşü olasılıkları değerlendiriliyor. 5

9 Almanya nın dediği mi? piyasanın istediği mi? Yunanistan ın iflasından sonra yatırımcıların İspanya ya da İtalya ya kredi vermeyi kesmeleri halinde bu ülkelere kredi hattının açılması için Avrupa İstikrar Fonunun en kısa sürede yeni güçlerle donatılması gerekiyor. Bankaların bilançolarındaki milyarlarca euroluk Yunanistan hükümet tahvillerini zarar yazmak zorunda kalacaklarından kurtarma fonuna bel bağlamak zorunda kalacaklar çünkü. Yunanistan ın yardım dilimi için ikili anlaşmalar yapması, Almanya ve Fransa ya güçlü bir Euro yu desteklemek için güçlü adımlar atması için daha fazla baskı yapılması anlamına geliyor. Diğer taraftan EFSF nin kaynaklarının 1.5 trilyon Euro ya yükseltilmesi ise Almanya, Fransa ve Hollanda nın kredi notları üzerinde baskının da artmasına neden oluyor. Piyasanın baskısı ise İtalya üzerinden Fransa ya oluyor. Societe General batacak şeklindeki bir haberle birlikte, Fransa nın da notunun düşürüleceği beklentisinin oluşmasına neden oluyor ki bunda da İtalya batarsa Fransa yı da yanına alırın kesin olmasından kaynaklanmaktadır. Bu haberle AAA notuna sahip olan Fransa nın CDS leri 170 ler çıkıyor ki bu kategoride CDS leri 170 olan başka ülke bulunmuyor. Ardından Uzakdoğu dan Fransız bankalarının line larının kapatıldığı haberi geliyor, yetmiyor, New York FED in rutin denetlemesi bile FED in Avrupa'nın en büyük bankalarının ABD'deki bölümlerine yönelik incelemeler yaptığı, Avrupa borç krizinin ABD bankacılık sistemine de sıçraması riskine karşı yoğunlaştırdığı şeklinde algılanmasına yardımcı olunuyor. Sanki Avrupa nın Basel II ve Basel III ün sisteme dahil edilme çabaları AB bankalarının girdikleri stres testleri hep ne kadar fonlama ve sermaye gereksinimi ile ilgili değilmiş gibi. Riskli ülkelerde getiriler yükselirken ECB piyasadan bu ülkelerin tahvillerini almaya devam ediyor. Bu programa karşı çıkan ECB üyesi Stark ın istifasına rağmen ECB tahvil alım programının kesilmeyeceğini hatta SINIRSIZ gücü olduğunu ilan ediyor. Tüm borsalar darmadağın olurken, ESMA borsalarda güveni sağlamak için Fransa, İtalya, İspanya ve Belçika'da açığa satışın yasaklandığını açıklarken, ECB sorunlu İtalyan ve İspanyol tahvillerini de almaya başlayarak bu iki ülkeyi resmen ateşten alarak tahvil faizlerinin %6,28 lerden ki %7 bir nevi battın anlamına gelmektedir, %4,5 5 bandına geri çekilmesine yardımcı oluyor. Sonuç olarak Piyasa artık Fransa yı hedef tahtasına koyuyor. 6

10 Almanya nın dediği mi? piyasanın istediği mi? Hedef neden Fransa seçildi? Fransa Ulusal İstatistik Ofisi'nin (Insee) açıkladığı verilere göre, bu yılın ilk çeyreğinde %0,9 büyüyen gayri safi yurt içi hasıladaki artış oranı ki son beş yılın en yüksek oranıdır, ikinci çeyrekte bir önceki çeyreğe göre yüzde 0'da kaldığını açıklaması, ülkedeki ekonomik faaliyetlerde belirgin bir yavaşlama olduğunu göstermektedir. Fransa Euro Bölgesi nde kredi notu AAA olan 6 ülke arasında, borç yükü en fazla olan ülke, Fransa Yunanistan riskinden sonra birde bankalarının İtalya riskleriyle karşı karşıya, olurda İtalya batarsa kurtarma fonuna Fransa'nın 800 milyar euro katkı sağlaması lazım, ardından kendi bankalarına da sermaye desteği sağlaması şart ama bunlar hangi parayla yapılacak? Bu sorular ve cevaplar Fransa nın da borçlarını geri ödemesi kuşkulu bir ülkeler grubuna düşmesine neden oluyor 1 trilyon 600 milyar euroluk borcu Fransa nın Kamu Borcu/ GSMH oranın %85 lere çıkmasına neden oluyor. Bu değer Fransız 10 yıllık kamu borç kağıtları faizi ile Alman 10 yıllık kamu borç kağıtları arasındaki farkın 0.85 düzeyinde seyretmesine neden olunca Fransa AAA yı hak ediyor mu? tartışması da gündemdeki yerini alıyor. %7 lik bütçe açığına karşılık Fransa da bütçe açığı düşürme ve borç azaltma planı hazırlıyor hem de vergi artırımı ve harcama kısılmasını içeren bu varsayımları Fransız halkının tepkisini düşünen piyasalar çok iyimser buluyor. Peki Merkel ve Sarkozy ne yapıyor? Ortak eurobond ihracına karşı çıkarken, kurtarma fonunun limitlerinin artırılmasına karşı çıkarken, Eylül ayında Finansal işlemler vergisi getirmeye çalışıyor. İngiltere nin desteği ile dünya çapında uygulanmasına çalışıyorlar, sen/siz yapın dünyanın kalanı ödesin çabasına giriyorlar. Yeni bir konseyde geliyor adı da Euro Bölgesi Ekonomik Konseyi yaz dönemine kadar da Euro bölgesi üyelerinin tamamının finansman dengesini taahhüd etmeleri ve bunu anayasalarına yazmaları isteniyor. Atılması istenen bu adımların hem büyümeyi hem de kredi mekanizmasını daha da vuracağını görmüyorlar mı? görmek mi istemiyorlar? Bence politik yapı güçlü lider çıkmasını engelliyor. Engelleme oldukça da yapılması gerekenler yapılamıyor ve işler daha karmaşık hal alıyor. Güvenli liman ise 2011 yılbaşından beri kesintisiz önerdiğimiz gibi Altın oldu yine, Ekonomilerde düzelme olmadığı, borçlanma sorununun giderilmediği, parasal genişlemenin olmadığı bir ortamda altında dirençten ve satıştan ancak iki günlük süreçler için söyleyebiliriz. İşviçre Frangına doğal olarak kaçış olmaya devam edecek ama işviçrenin bu işten başı agrımaya başladı ve sonunda sert müdehale etmek zorunda kaldı. Her sorunlu ülkede olduğu gibi Fransa da büyüme problemi var. Gelecek üç yılda ortalama % 2 büyüyecekleri tahmin edilmesine karşın piyasalar buna da inanmıyor. 7

11 1978 DEN SONRA İLK KEZ İsviçre frankının ABD doları karşısında aşırı değerlenmesini ve ülke ekonomisine zarar vermesini önlemek üzere bir dizi tedbir almak zorunda kaldı. BNS, güçlü frankın İsviçre ekonomisini önemli ölçüde kötüleştirdiğine ve fiyat istikrarı açısından risklerin arttığına dikkati çekerek, piyasalara sağlanan likidite miktarını artıracaklarını, ek döviz swap işlemleri gerçekleştireceklerini, bankalar arasındaki borçlanma faiz oranını % 0,0 0,75'ten % 0,0 0,25'e çekeceğini açıkladı. Çünkü ; Frank ın hızla değer kazanmasıyla kâr marjları ve rekabet güçleri azalan İsviçreli üreticiler, ihracatta sorunlarla karşı karşıya. Ünlü İsviçre saatleri dışında hemen hemen tüm ihracat kalemlerinde gerileme yaşanmakta. İsviçre Frankı nın son dönemde aşırı değer kazanması, ülke ekonomisini olumsuz etkilerken, birçok şirket kendi ürettiği çözümlerle soruna geçici çözüm bulmaya çalışıyor. İsviçre Frankı ndaki aşırı değerlenme nedeniyle önlerini göremeyen birçok İsviçreli şirketin, sözleşmelerinde ve alım satımlarda artık Frank yerine Euro yu kullanmaya başlaması ise bir başka tartışma başlattı. Euro nun İsviçre nin resmi para birimi olmamasına rağmen, neredeyse ekonomik yaşamda bu statüye sahip olmaya başlaması da ekonomik bağımsızlığın tehlikeye girmekte yorumlarına yol açıyor. Ve bu gelişmeler ışığında İsviçre Merkez bankası EUR/CHF paritesi için 1.2 seviyesini taban olarak belirlediğini, deflasyonist risk yaratan CHF deki aşırı değerlenmenin engellenmeye çalışıldığını, bu seviyeyi savunmak için sınırsız miktarda döviz satın alabileceğini ve gerektiğinde başka tedbirleri de hayata geçireceğini açıklayarak 1978 den buyana dövize ilk kez müdahale etmek zorunda kaldı. Bazı şirketler, çalışanların mesai saatlerini azaltmak zorunda kalırken, diğer şirketler ise sendikaların da onay vermesiyle, çalışanların gönüllü olarak, aynı ücrete, daha fazla mesai yapmasıyla verimliliği artırmayı planlıyor. Kimya ürünleri üreten Lonza şirketinin çalışanları, 18 ay boyunca, haftada 41 yerine 43 saat çalışma önerisini kabul etti. Gelişmeler, bazı şirketlerin ise istihdamda dış kaynak kullanımına gitmesine yol açtı. 8

12 OFF YUNANİSTAN Yunanistan konusunda herkes ayrı telden çalmaya devam ediyor. ECB herkes 21 Temmuzdaki kararları uygulasın ugraşı verirken, Yunanlılar sanki troyka onları değilde bizi terk etmiş gibi Bize 2014 sonuna kadar vereceğiniz 109 milyar euro yu 2013 sonuna verin çünkü beklentilerimiz aşan bütçe açıkları kısa vadede finansman ihtiyacımızı artırdı derken!!! Merkel Troyka heyetinin pozitif bir sonuç ile gelmesi gerekli, aksi taktirde Yunanistan'a gelecek dilim ödenmeyebilir, Yunanistan'ın bunun bilmesi gerekli derken, maliye bakanı mevcut hükümet döneminde euro bölgesi ortak tahvil ihracı olmayacak diyerek bir diğer kapıyı kapatıyordu. Slovaklar da EFSF'nin kapasitesinin artırılması ve yetkilerinin genişletilmesine ilişkin oylama Aralık ayından önce olmayacak ve Şubat ayından önce gündeme gelmeyebilir diyerek bir kapı daha kapatıyorlardı. Sorunsuz Yunanistan ın 2 yıllık tahvillerinin getirisi de %50 oluyordu doğal olarak. Bu arada da İtalyan başta olmak üzere herkesin Yunanistan risklerini yeniden hesaplamaya başlaması, güle güle nin orta noktalarının geçilmeye başladığına işaret ediyordu. Ardından şaka bir açıklama yaptı Yunan Maliye bakanlığı elimdeki nakit sadece birkaç hafta yeter e zaten Fransız bankaları da dolar borçlanma gerçekleştiremiyordu, zaten geçtiğimiz haftalarda asya da line ları kapatıldı yönünde haberler vardı, ECB bile sıkı para politkasından vazgeçmek zorunda kalmış artık büyüme için faiz indirimi gerekir demek zorunda kalmıştı. Yetmemiş gerekli 1 haftalık dolar likiditesini ben sağlayacağım demişti. Sorun artık Yunanistandan çıkmış Euro birliğinin sorunu haline gelmişti. Yunanistan ın bir kez daha nakdi bitti. Yunanistan verdiği sözleri yerine getirmediğinden herkesin sabrı taşmıştı. Yeni paket konusundan herkes sıkıntılı ve isteksizdi. AB ülkeleri Yunanistan risklerini bankalarından sormaya başlamıştı. İki yıllık faizlerin %78 lere çıkması gönderilen paraların faize gitmesine neden oluyor reel olarak bir fayda sağlamıyordu. CDS ler battı demesine karşın yüzdürülmeye çalışılıyor zaman kazanılıyordu. Artık kontrollü iflastan bahsetmeye başlamıştı AB üyeleri tabii başta Merkel. Yunanistan reformları yapıcak AB borçların yeniden yapılandırılmasına imkan verecekti bu yüzden yapılan açıklamalar hep Yunanistan reformları mecliste geçirdi ama bir önce uygula görelim şekline dönmüştü. Bu sırada AB ülkelerine de kurtarma fonu için verdiğiniz sözleri yerine getirin açıklamaları hergün tekrarlanıyordu. Yunanistanın temerrüde düşmesi bankacılık sisteminde delik açacağından bunun finansmanı gerekecekti bu sağlanmaya çalışılıyordu. Bu hafta gönüllü borç takası gerçekleştirdi Yunanistan katılım beklediği gibi olmadı %75 80 bandında seviyesinde gerçekleşti. Bu bile göreceli olarak başarıydı ama Yunanistan verdiği sözleri yerine getirmediği sürece bir işe yaraması beklenmiyordu. Çünkü halen ne özelleştirme ne de kamuda istihdam azaltması yönünde bir adım atılmamıştı. 9

13 OFF YUNANİSTAN Kurtuluşun bir yoluda ortak tahvil ihracıydı ama Almanlar başından beri karşıydı halen dek karşılar. Almanyanın garantisi olmadan bu tahvil ihracı başarılı olamaz Almanlarda buna razı olmaz. hem de Çinliler bile artık önce kapınızın önünü süpürün sonra demeye başlamışken, Önce Yunanistan bir şeyler yaptığını göstermeli sonrasında Almanların yumuşaması mümkün olabilir ardından Çinliler de BRIC ülkeleri de buna dahil olabilirler. Yunanistanı Euro dan atmak schengenden çıkarmayada benzemiyor. Geçtiğimiz ay ki bültenimizde bunun 2 yıllık bir süreç olduğunu açıklamıştık. Kısa sürede bunu gerçekleştirseler bile hem ortada bir Avrupa birliği kalmaz hem de euro kalmaz. İki türlü risk var burada. Başarılı oldukları takdirde yani drahmiye geçtiler paralarını devüle ettiler, kamu borçları ve açıkları düzeldi diğer sorunlu ülkelerde bu yoldan gidebilirler, başarılı olamadılar zincir etkisi AB bankacılık sistemi çöker. İşte bu yüzden euro dan çıkması söz konusu değil, kontrollü iflası gündem getiriyorlar. ECB nin FED,BOJ,SBN ve BOE ile birlikte piyasalara dolar likitidesi sağlamasını iki türlü düşünmekteyim. Ya işler bize açıklanandan çok daha vahim ya da Yunanistanın iflası için açılan bir yol. Çünkü iflası Sıradaki Portekiz, İtalya, İspanya ve İrlanda nın hatta Fransa nın borçlanma maliyetlerini artıracak ECB de ciddi likitide sağlamak zorunda kalacak. Çünkü bunların tahvillerini nerden ve nasıl baskı gelirse gelsin alacağım dedi. Bankalar bu zararları için sermaye artırmak zorunda kalacak bu paralar kendi ülkelerinden sağlanacak bir nevi kamu nun bu bankalarda payı olacak, kredi derecelendirme kuruluşları rahat durmayıp not indirime gidecek, bize yine not artırımı olmayacak ama diğer ülkeler bizim sınıfa geldiğinden eşitlenmiş olacağız. Gönüllü ve zorunlu takaslarla borç uzun vadeye yayılırken Yunanistan üzerine düşen görevleri yerine getirecek büyümeye odaklanma olacağından hem işletmeler hem de halk rahat nefes alınca vergi tahsilatı ve gelirlerde de artış sağlanmış olacak. 10

14 FED BÜYÜMEYİ SEÇMELİ. ABD den gelen ev satışları verisi beklentiyi karşılamadı, işsizlik başvuruları düştü diye bir hafta dünyayı kurtarıyoruz diğer hafta çıktı diye dünya yı batırıyoruzu oynamaya devam ediyoruz. Hep dediğimiz ABD de konut sektörü düzelmeden ekonomide toparlanmadan ancak haftalık bahsedebiliriz söylemimize FED in göz ardı ettiği enflasyondaki hem de çekirdekle birlikte artışta eklenmeye başlayınca sağnak satış dalgası artarak devam ediyor. ABD nin ekonomik güç kaybı kredi notunun tarihinde ilk kez kırılması ile tescil edilirken ABD Merkez Bankası %0 ve % 0,25 aralığındaki gösterge faiz oranını 2013 yılına kadar bu seviyede koruma kararı alıyor, Obama yeni istihdam ve ekonomik büyüme planı ile Kongre'deki ''süper komite''nin hedeflerini aşan ayrıntılı bütçe açığını azaltma paketini Eylül ayında açıklayacağını bildiriyor. QE1 ile toksik konut kredilerine dayalı menkul değer alımları sonucunda ekonomiye yaklaşık 1.1 trilyon USD likidite sağlamıştı. QE2 ise deflasyon riskine karşı tahvil alım programıydı ve piyasaya 600 milyar USD daha likidite sunulurken, FED in bilanço büyüklüğünü de 900 milyar USD den 2.85 trilyon USD seviyesine çıkıyordu. Bu iki QE de genel olarak deflasyon riskine karşı atılan adımlardı. Sanki piyasalar Ekonominde yavaşlama var resesyon riski de yolda bir QE3 yada benzeri açıklama yap ki konuşulan rakam ise 500 milyar dolarla 1.4 trilyon arasında git gel yapmaktadır, yatırım araçlarını kısa vadeden uzun vadeye çevir, daha açık anlatımla İtfa eden tahviller uzun vadeli tahvillere çevrilecek ve böylece uzun vadeli tahvil faizleri düşürülecek böylece kredi faizlerindeki düşüşle tüketim artacak, bankaların da kredi vermelerini teşvik etmek amacıyla bankaların FED de tuttuğu rezervlere ödediği faiz sıfırlanacak, baskısı yapmaktadır. ABD 10 yıllık tahvil fiyatlamasının %1,9 seviyelerine gelmesi, ciddi bir şekilde ABD ekonomisinde resesyon ihtimalinin fiyatlandığına yada FED'in QE3 politikasının fiyatlandığını göstermektedir. Bence QE3 fiyatlanıyor. FED in, bu sefer altyapı ve teknoloyiye odaklı, istihdam ve verimlilik hedefleyen kamu harcamaları ile mi para vermeye çalışması ise piyasalar üzerinde beklenenin de üzerinde etki yapacaktır. Genel amaç risk iştahının artması biraz da enflasyon olursa şirketlerin karı da temettü verimi de artar, borsalarda toparlanır, küresel resesyon yolu da bir sürede olsa ertelenir piyasalar rahat bir nefes alır. Dolara etkisine baktığımızda ise USD yi zayıflatacak olan her uygulama ithal edilen enflasyon anlamına gelse de, ABD nin ihracat performansını artıracak olması nedeniyle olumlu da algılanacaktır. Sonuç olarak QE3 ile Bankaların FED de tuttukları rezerv fazlalıklarına aldıkları %0,25 faiz in kaldırımayacağını da düşünürsek, geriye operation twist kalıyor yani mevcut stok kompozisyonunun ileri vadeye taşınması, yani yeni tahvil alımı yok, yani kısa vadeli tahviller uzun vadeli tahvillerle değiştiriyor. Stok değişmediğinden varlık fiyatlarında artış da, balonda oluşmuyor, Buda kişisel tüketimi baskı altına almadığı gibi sermaye yatırımları maliyetinin de azalmasına neden oluyor. 11

15 FED BÜYÜMEYİ SEÇMELİ. QE3 işe yaramaz diyenlerin nedenlerine baktığımızda ; Daha önce denenmiş olan ve zaten düşük olan faiz seviyesinin, büyümede iki çeyrek etkisinin olduğu ve indirimlerinin tüketimde sınırlı artışa neden olması ve mali teşviklerin bitmesiyle birlikte ekonomide zayıflama işaretlerinin görülmesi ki 2011 in ilk çeyrek büyümesinin aşağı yönlü revize edilmesi de süre bitiminden önce yavaşlama görüldüğünü göstermiştir. Tüketicilere kredi sağlanması açısından baktığımızda ise; Bankalar kredi notları düşen tüketiciler yerine emtialara ve gelişmekte olan ülkelere yatırımlara yönelmeyi daha garantili gördüler. Emtia fiyatlarındaki artışta bu sefer enflasyon beklentilerinin artmasına, sıkılaştırma politikalarının devreye girmesine, ara malı ithalatı yüksek Türkiye gibi ülkelerin dış ticaret açık sorunları ile karşılaşmasına, gelişmiş ülkelerdeki sorunlardan bunalan gelişmekte olan ülkelerin ülkelerinde enflasyon riskini taşımak istemeyen yatırımcıların ki bunların başında Ülke Merkez Bankaları bulunmaktadır, altına yönelmelerine ve altının ons fiyatının 1920 dolar seviyelerine kadar tırmanmasına imkan vermiştir. Sonuç olarak baktığımızda ; Büyüme olmadan ekonomilerde düzelme olmayacak, bunun sağlanması için de enflasyon bir süre göz ardı edilecek. Bunu sonunda IMF de anladı ve büyüme için gereken yapılsın dedi ya geldiğimiz durum ortada işte.. OBAMANIN İSTİHDAM PLANI Büyük ümitlerle 2008 seçimini kazanan Obama, geçtiğimiz üç yıllık süre zarfında ne bütçe açığı ne de işsizlik konusunda başarı elde edemeyince 2012 seçimlerinin tehlikeye girdiğini görünce ve ABD de seçim kazanmak istiyorsan dış politikadaki başarının! önemli olmadığını seçmenin ekonomideki gelişmelere baktığını seçime kısa bir süre kala anlayınca 300 milyar dolar olarak beklenen istihdam ve büyümeyi teşvik edici programı 447 milyar dolar olarak açıkladı. İşte plandan başlıklar ; 245 milyar dolarlık vergi indirimi, 202 milyar dolarlık harcama İşverenlerin çalışanları için yatırdıkları ücret vergilerinin bir yıl vadeye uzatılması ile vergi oranının 2012'de yüzde 3,1 oranında düşürülmüş olması. KOBİ'lerin daha fazla işçiye istihdam sağlamalarını teşvik etmek için 65 milyar dolarlık bir paket. 50 milyar dolarlık köprü, yol, demiryolu gibi altyapı inşaatlarının yapılması. Uzun süreli işsizler için 8 milyar dolarlık vergi desteği sağlanacak. Plan süper ama kaynaklar ve dağılım konusunda açıklık bulunmadığı ve onaylanma süresi hakkındaki belirsizlikler nedeniyle soru işaretleri taşıyor. Zaten borç tavanının artırılmasının sorun olması ile ABD nin notunun düşmesine neden olan Başkan olarak tarihe geçen Obama 19 Eylül'de daha kapsamlı olarak bir bütçe azaltma planı sunacak. Bu planda da sosyal yardımlarda muhafazakâr düzenlemeler ile yüksek gelirliler ve şirketler için daha fazla vergi uygulamaları yer alacak ve bu plan ile ABD nin borç düzeyimi uzun vadede istikrara kavuşturacak!!! 12

16 DÜNYA MERKEZ BANKALARININ MÜDEHALELERİ ECB nin FED,BOJ,SBN ve BOE ile birlikte piyasalara dolar likitidesi sağlamasını iki türlü düşünmekteyim. Ya işler bize açıklanandan çok daha vahim ya da Yunanistanın iflası için açılan bir yol. Çünkü iflası Sıradaki Portekiz, İtalya, İspanya ve İrlanda nın hatta Fransa nın borçlanma maliyetlerini artıracak ECB de ciddi likitide sağlamak zorunda kalacak. Çünkü bunların tahvillerini nerden ve nasıl baskı gelirse gelsin alacağım dedi. Bankalar bu zararları için sermaye artırmak zorunda kalacak bu paralar kendi ülkelerinden sağlanacak bir nevi kamu nun bu bankalarda payı olacak, kredi derecelendirme kuruluşları rahat durmayıp not indirime gidecek, bize yine not artırımı olmayacak ama diğer ülkeler bizim sınıfa geldiğinden eşitlenmiş olacağız. Merkez bankaları tarafından döviz piyasalarına yapılan müdahalalerin kronolojisi; Nisan 1994 Ağustos 1995 Dolar, mark karşısında rekor oranda gerileyerek Temmuz 1995'te 1.41 düzeyine indi. Dolar, yen karşısında ise II. Dünya Savaşı'dan bu yana en düşük değeri olan 83 yen düzeyine geriledi. Nisan 1994'ten itibaren, ABD Merkez Bankası Japon ve Avrupa merkez bankalarının desteğiyle ortak müdahaleler yaptı. Son ortak müdahale 15 Ağustos 1995 tarihinde yapıldı Nisan Haziran 1998 Yendeki hızlı gerileme sonucu, Japonya Merkez Bankası para birimini desteklemek amacıyla yen alarak müdahale etti. Dolar karşısında 144 yenin altına inilmesi ardından, ABD ve Japon Merkez bankaları 833 milyon dolarlık yen aldı Ocak 1999 Nisan 2000 Japonya, para birimi yenin 108 düzeyindeki seyrini çok yüksek bularak, ülke ekonomisini korumak amacıyla müdahale etti. Japonya Merkez Bankası, 15 aylık dönemde 18 defa yen satışı gerçekleştirdi. Müdahalelerden biri ABD Merkez Bankası, birisi ise Avrupa Merkez Bankası üzerinden yapıldı. 22 Eylül 2000 Avrupa Merkez Bankası liderliğinde, Japonya ve ABD merkez bankalarının da katılımıyla 1995'ten bu yana ilk defa müdahale yapılarak, Avrupa para birimi Euro aldılar. Euro, çıktığı 1999 başından itibaren dolar karşısında yüzde 30 düşmüştü. 18 Eylül 2008 Avrupa Merkez Bankası, ABD Merkez Bankası (FED), Japonya Merkez Bankası (BOJ), Kanada Merkez Bankası ve İsviçre merkez bankalarıyla birlikte likidite arttırıcı ortak önlemler almaya karar verdi. Merkez bankalarının ortak önlemleri, piyasadaki ABD Doları sıkışıklığını gidermek ve dolayısıyla nakit sıkıntısı içindeki piyasalara likidite sağlayarak rahatlatmayı amaçladı. FED ile BOJ, 60 milyar dolara kadar, Kanada Merkez Bankası ile 10 milyar dolara kadar geçici döviz takas anlaşması yaptı.avrupa Merkez Bankası'nın 110 milyar dolarlık döviz takas yetkisi bulunuyor. İngiltere Merkez Bankası da, piyasayı 40 milyar dolara kadar fonladı. 19 Mart 2011 Japonya daki deprem ve tusinamiden sonra ülke ekonomisinin durma noktasına gelmesi, Japon Yeni'nin dün dolar karşısında aşırı değerlenmesinin ardıdan bugün dünyanın önde gelen devleri piyasalara müdahale kararı almasına neden oldu. Yen, dolar karşısında II. Dünya Savaşı'ndan bu yana en güçlü seviyesine ulaşmıştı. ABD, İngiltere, Kanada ve Avrupa Merkez Bankasının (ECB) Japonya ile beraber döviz piyasalarına ''ortak müdahale'' yaptılar. 13

17 TÜRKİYE EKONOMİSİ ve MERKEZ BANKASI TCMB nin içinde bulunduğumuz karmaşık dönemde cari açık, büyüme ardından enflasyon şeklinde önceliğinin bulunduğunu düşünmekteyiz.. Tüketici fiyatlarındaki 0,73 lük artış yıllık enflasyonumuzu da %6,65 e çıkardı.tl nin zayıflamasının etkilerini de Agustos ayı ile birlikte kira,konut,ulaştırma ağırlıklı olarak görmeye başladık. Başta yılın son çeyreği olmak üzere önümüzdeki dönemde hem mevsimsel hem de kursal etkileri görmeye devam edeceğiz. TCMB nin dikkatle takip ettiği özel kapsamlı TÜFE göstergeleri olan H ve I tanımlı çekirdek enflasyon endekslerinde ise hem TL nin değer kaybı hem de ithalat endeksinin yükselişiyle aylık %0.18 ve %0.02 artışlarla H endeksinin %6,67 ve I endeksinin ise %6.19 a çıktığını görmekteyiz. Bildiğiniz gibi bunlardan da I endeksi enerji, gıda, tütün ürünleri ve altını dışarıda bıraktığından daha tercih edilir bir gösterge konumundadır. Özel kapsamlı 9 çekirdek göstergenin de %6,2 ile %7,2 bandından olması orta vadeli enflasyon hedefinden bir revizyon gerekliliğini ortaya koymaktadır. Sonuç olarak ise TCMB nin içinde bulunduğumuz karmaşık dönemde cari açık, büyüme ardından enflasyon şeklinde önceliğinin bulunduğunu düşündüğümü belirtmiştim Bakan Babacan da bunu geçtiğimiz hafta resmen onayladı. TCMB kur artışı nedeniyle geçici olmasını beklediği TÜFE de yükseliş konusunda zaten uyarıda bulunmuştu bu durumda şimdilik beklentiler dahilinde olduğundan para politikasından bu ay için şimdilik bir değişiklik yapmasını öngörmüyorum. Merkez Bankası TL zorunlu karşılıkların en fazla %10'unun dolar ya da euro cinsinden tutulabilmesine imkan veren ve altın hesaplarının zorunlu karşılığa tabi yükümlülüklere dahil edilmesini içeren düzenlemesiyle bankacılık sisteminin TL likidite ihtiyacını daha düşük maliyetli bir yöntemle karşılamasını sağlamıştır. Zorunlu karşılık yükümlülüğü 68 milyar olan sektör bunun %10 unun yaklaşık 3,9 milyar dolarlık kısmını döviz cinsinden tutarken bankalara kalıcı TL likitidesi sağlamış, döviz ve fonlama maliyetlerinde azalma ve de FX TL Swap piyasasında faiz oranlarının sınırlıda olsa aşağı gelmesine imkan tanırken, kendisi içinde döviz rezervlerine artış yapmıştır. Sonuç olarak Merkez parasal sıkılaştırmadan vazgeçmiş ve çalkantı bekler durumda olduğunu söyleyebiliriz. Cari işlemler dengesine baktığımızda ise yılın ikinci çeyreğinde başlayan düzeltmenin devam ettiğini ve bunun sadece emtia kaynaklı olmadığını görmekteyiz. Finansman tarafındaki net portföy girişleri 2 mlr USD ulaşırken, bunun 1,7 mlr USD lik kısmının borç senetlerine girişten kaynaklanmıştır. gibi finansman içindeki ağırlığını devam ettirirken,bunun 1,7 milyar $ lık bölümü borç senetlerine giriş olarak gerçekleşti Cari işlemler açığında düzeltmenin devamı sonucunda yıl sonunda cari işlemler açığının GSYH oranının %9,2 seviyesinde olmasını beklediğimizi ve bu değerin aşağı yönlü riskler içerdiğini belirtmeliyiz. 14

18 TÜRKİYE EKONOMİSİ ve MERKEZ BANKASI Türkiye ekonomisi 2. Çeyrekte yıllık bazda %8,8, 2011 yılının ilk yarısında ise %10.2 büyüme kaydetmiştir. Özel tüketim ve yatırım harcamları büyümenin ana etmenleri oldu. Mevsimsel etkiden arındırılmış verilerde de görülen büyümenin Merkez Bankasının beklentilerininde üzerinde gerçekleşmiş olduğunu düşünmekteyiz. Arındırılmış verinin çeyrek bazlı %1,3 lük artışına karşın TCMB yatay bir seyir beklediğini açıklamıştı. İmalat sanayinin büyümeya katkısı önceki çeyreğe göre azalırken ki bunu sanayi üretim verileri desteklemektedir, Ticaret, ulaştırma, mali aracılık haberleşme gibi sektörlerinin katkılarının artması yani ekonomideki canlılığın belli odaklanma yapmayıp dağılım içinde olduğunu göstermektedir yılı için %7,2 olan büyüme tahminimizi korumaktayız 15

19 SORU -CEVAP TCMB nin munzam karşılıkların yüzde 10 luk kısmını döviz olarak tutma imkanı vermesi bankaları nasıl etkiler? Ekonomide bir yavaşlamanın belirtisi midir bu karar? Merkez Bankası TL zorunlu karşılıkların en fazla %10'unun dolar ya da euro cinsinden tutulabilmesine imkan veren ve altın hesaplarının zorunlu karşılığa tabi yükümlülüklere dahil edilmesini içeren düzenlemesiyle bankacılık sisteminin TL likidite ihtiyacını daha düşük maliyetli bir yöntemle karşılamasını sağlamıştır. Zorunlu karşılık yükümlülüğü 68 milyar olan sektör bunun %10 unun yaklaşık 3,9 milyar dolarlık kısmını döviz cinsinden tutarken bankalara kalıcı TL likitidesi sağlamış, döviz ve fonlama maliyetlerinde azalma ve de FX TL Swap piyasasında faiz oranlarının sınırlıda olsa aşağı gelmesine imkan tanırken, kendisi içinde döviz rezervlerine artış yapmıştır. Sonuç olarak Merkez parasal sıkılaştırmadan vazgeçmiş ve çalkantı bekler durumda geçmiştir yani Ekonomide yavaşlama beklentisine sahiptir. Ekonomik büyümede beklenen yavaşlama bankacılık sektörü nasıl etkiler? Büyüme de beklenen yavaşlamaya karşılık TCMB nin uygulamaya koyacağı zorunlu karşılık oranlarının ve faizin azaltılması gibi tedbirler bankaların karlılıklarını olumlu etkileyecektir. Karlarda bir düşüş bekleniyordu. Bu düşüş gerçekleşti. sektörün kârlılığındaki düşüşün devam edeceğini öngörüyormuyuz? Karlılıkta düşüş gerçekleşti fakat açıklanan karlar beklentilerin üzerindeydi. Baz yılının yüksek karlılık içermesinden dolayı karlılıkta geri çekilme devam edecektir. Fakat yılın en zor döneminde beklentilerden daha iyi kar açıklamaları bundan sonraki konjektürün bankalar açısından olumlu seyri 2012 sezonunda da bankacılık sektörünün ön plana çıkmasına imkan verecektir düşüncesindeyim. Sermaye yeterlilik rasyosundaki azalma bankalar için sıkıntı yaratabilir mi? Bankacılık sektörünün ana sermayesinin artması ve özkaynak içindeki payının %91 lere dayanması Türk bankacılık sektöründeki yüksek sermaye kalitesine işaret etmektedir. Dolayısıyla SYR deki azalış bankalar açısından sıkıntı bence yaratmayacaktır. Dolar satımlarındaki sınırlamanın amacı nedir? Bence temel neden arbitraj amaçlı ihaleye katılan ve ihtiyacı olmamasına rağmen piyasa koşullarından daha düşük bir kurdan alım yapan yatırımcıların önüne geçip, sadece ihtiyaç sahiplerine döviz satışı yapılmış olacak ve döviz rezervlerindeki azalmayı da sınırlamış olacak. 16

20 SORU -CEVAP IMKB, son dönemde gelişmekte olan piyasalar içerisinde kötü performans gösteriyor. Bunun nedenleri nedir, devamını bekliyor musunuz? Algılamadaki bozulma IMKB nin son dönemde gelişmekte olan ülkelerden daha kötü performans göstermesine neden olmuştur. Sıralamada cari açık, enflasyon ve büyüme yurtdışında ülkemize bakış açısının değişmesine neden olmuştur. TCMB nin de uyguladığı yeni sisteminin yeterince anlaşılamaması algılamanın karışmasına ve tedirginliğe neden olunca performansımızda bu dogrultuda gelişmiştir. Eylül ayında hemen hemen her şey ağustos ayındaki gibi olmasına karşın, global çapta büyümedeki yavaşlama ve önümüzdeki dönemde de bunun devamı petrol fiyatlarında gerilemeye neden olmuş, TL nin değer kaybetmesi ile birleşince cari açık sorunu gündemden düşmeye başlamıştır, ardından enflasyonda küçük çaplı hareketlenmeler olsa da büyümenin ön plana çıkarılması ve genişlemeci politikalara yönelim başlamasına karşın mali politikadaki katı tutumum devam etmesi enflasyon beklentilerinin de geri planda kalmasına neden olunca, IMKB için yurtdışından fazla düşüş gösterdi bunun telafi edilmesi gerekir ve kredi notu içinde sürdürülebilir büyüme ön plana çıkarılmıştır. Bu da IMKB nin Eylül ayında diğer piyasalardan ayrışmasına imkan vermiştir. IMKB nin kötü performasının devam etmesini artık beklememekteyim. 52,000 54,000 aralığı orta vadeli alımlar için bizce uygun seviyelerdir. Tabii yurtdışındaki AB de borç krizi çok daha içinden çıkılmaz hal almadığı takdirde. Şu anda piyasalarda içerde ve dışarda takip edilmesi gereken başlıklar neler? İçeride Orta vadeli programı bekliyorduk ama Bakan Babacan bunun ; G 8 ve G 20 toplantıları, Avrupa istikrar fonunun ilğili ülke meclislerinden geçmesinin beklenmesi ki Eylül sonuna kadar süre bulunmaktadır, yine Yunanistanın yardım dilimini alıp almayacı ve ödemelerini eylül sonuna kadar yapıp yapmayacağını görmek, Yunanistandan bazı ülkelerin isteği teminat sorunun çözülüp çözülmeyeceği, FED in Toplantılarında takınacağı tavrın ne olacağını görüp bunların ardından Ekim ayında açıklanacağını belirtince hem sektörel teşvikler hem de Merkez Bankasının tutumu ile ilgili net beklentilerin Ekim ayına sarkmasına neden olmuştur. 17