Ford Otosan. Şeker Yatırım Araştırma

Transkript

1 1Ç17 Sonuçları Otomotiv Sektörü 27 Nisan 2017 Ford Otosan Transit Custom önderliğinde, gelenekselleşen ihracat büyümesi Mehmet Mumcu Analist Ford yılın ilk çeyreğinde piyasa beklentisine paralel olarak, bizim beklentimizin ise üzerinde performans göstererek, TL 272.3mn net kâr açıkladı (1Ç16: TL 203.1mn). Gerçekleşen kâr rakamı önceki yılın aynı çeyreğine göre 34% oranında artış göstermiştir. Bizim tahminimiz şirketin 1Ç17 de TL 250mn net kâr elde etmiş olabileceği yönündeyken, piyasadaki ortalama beklenti ise TL 265mn net kâr seviyesindeydi. Şirket, 1Ç17 de satış gelirlerini yıllık bazda 28.9% oranında artırdı. 1Ç17 de beklentilere paralel olarak daralan yurtiçi otomotiv pazarında, 1Ç16 ya göre hem otomobil segmentinde (1.3 yp) hem ticari araç tarafında (0.3 yp) pazar payı kaybeden Ford un ihracat performansındaki önemli ölçüde artış, satış gelirlerini, ortalama piyasa beklentisi olan TL 5.1mr nin 6.2% üzerine; TL 5.4mr (1Ç16: TL 4.2mr) seviyesine taşıdı. Ford, yılın ilk çeyreğinde bizim beklentimize (TL 430 mn) paralel olarak, piyasa beklentisinin (TL 417mn) ise üzerinde performans gösterek, TL 437mn FAVÖK açıkladı (1Ç16: TL 362mn). FAVÖK marjı ise önceki yılın aynı dönemine göre 0.6 puan azalış göstererek 8.1% seviyesine geriledi. Artan çelik levha/sac fiyatlarının etkisiyle satış maliyetlerinde önemli ölçüde gerileme kaydeden şirketin operasyonel giderler üzerindeki efektif kontrolü sayesinde (Operasyonel Giderler/Net Satışlar -> 1Ç17: 4.3% 1Ç16: 5.1% MY16: 5.8%) MY16 FAVÖK marjı seviyesi olan 8.1% seviyesine tutunabilmiştir. Ford un 2017 yılı satış gelirlerinde, Avrupa Ticari Araç Pazarı ndaki büyümeye paralel olarak güncellemeye giderek TL 22.4mr seviyelerine ulaşacağını, 2016 yılına kıyasla yaklaşık 22% (Eski: TL 20.9mr 14%) büyüme öngörüyoruz. Bu gelir artışının büyük kısmının Transit Custom modelinin yurtdışı satışlarındaki artışından kaynaklanacağını düşünmeye devam ediyoruz. Öte yandan, 2017 yılı toplam araç satış beklentimizi ise 1Ç17 ihracat performansına, Ford un yurtiçi pazarda minör iyileşme göstermesi beklentimize ve şirketin ihracat beklentilerine dayanarak 380 bin adetten 390bin adete revize ediyoruz. Ford Otosan için tavsiyemizi TUT olarak korumamıza karşın, hedef fiyatımızı TL a çıkartıyoruz (Eski: TL 36.79). 1Ç17 sonuçlarının ardından; 2017 araç satışı beklentilerinde ihracat kaynaklı 10 bin adetlik artış revizyonuna giden şirketin beklentilerine ek olarak, İngiltere pazarındaki daralmanın bizim beklentimizden minör az olması, Ford un daralan pazarda yine bizim düşüncemizin aksine satışlarını 3% kadar artırması hisse fiyat güncellememizin başlıca sebepleri olarak sayılabilir. Modelimizde 1Ç17 sonuçlarına paralel olarak diğer çeyreklerde özellikle İngiltere pazarı için güncellemeye gitsek de ihracat beklentilerimizde muhafazakar tutumumuzu ise sürdürüyoruz. 2015/ /12 1Ç16 1Ç T F/K 16,04 14,13 16,61 13,18 12,25 PD/DD 4,41 4,27 4,64 4,54 3,52 FD/FAVÖK 10,94 10,21 10,53 9,72 8,64 FD/Satışlar 0,91 0,83 0,87 0,78 0,68 Net Satışlar (TL Mn) Net Kar (TL Mn) Hisse Başına Kar (TL) 2,40 2,72 2,32 2,92 3,14 TL US$ Fiyat 38,48 10,81 BİST US$ (MB Alış): 3, Hafta Yüksek: 38,82 13,31 52 Hafta Düşük: 26,89 7,59 Bloomberg/Reuters Kodu: Hisse Senedi Sayısı (Mn): 351 (Mn TL) (Mn US$) Piyasa Değeri: Halka Açık PD: S1A S1Y YB TL Getiri (%): 9,2 4,0 30,0 US$ Getiri (%): 10,2-17,8 28,1 BİST 100 Göreceli Getiri (%): 3,8-5,8 7,7 Gün. Ort. İşlem Hacmi (TL Mn): 14,0 Gün. Ort. İşlem Hacmi (US$ Mn): 4,4 Beta 0,88 Yıllık Volatilite (Hisse) 0,27 Yıllık Volatilite (BİST 100) 0,20 Ortaklık Yapısı % Koç Holding 41,0 Ford Motor Company 41,0 Halka Açık 18,0 Toplam 100,0 40,00 35,00 30,00 25,00 TUT Hedef Fiyat: TL FROTO.TI / FROTO.IS 20,00 75 Nisan 16 Temmuz 16 Ekim 16 Ocak 17 Nisan 17 Hisse Fiyatı BIST 100 Göreceli Şeker Yatırım Araştırma

2 Satış hacmi 1Ç17 de bir önceki döneme oranla 12.3% daralırken, bir önceki senenin aynı dönemine oranla 0.4% artış göstermiştir (1Ç17: 94k adet 1Ç16: 93.6k adet 4Ç16: 107.1k adet). Ford, 1Ç17 de yurtiçi Ticari Araç perakende satışlarında görülen 1.1% daralmanın bir miktar ötesinde, 2.3% daralmıştır. Fabrikadan satışlarda ise geçen yılın aynı çeyreğine göre Hafif Ticari Araç segmentinde 14.8% lik düşüş yaşarken, Orta Ticari Araç segmentinde ise Ranger satışlarındaki artışın etkisiyle 0.2% lik artış göstermiştir. Şirketin 1Ç16 da yurtiçi satış hacminin 32.9% luk kısmını oluşturan Binek Araç segmentinde ise 1Ç17 de 25.1% e tekabül eden bir satış miksi oluşturulduğunu, dolayısıyla binek araç segmentinde 37.2% lik satış azalması görmekteyiz. Bu dönemde yurtiçi satışlarda düşen adetlere karşın, fiyatlama ve satış miksi stratejisi ile satış gelirlerinde 4% büyüme sağlanmıştır. İhracat tarafında ise; bir önceki döneme kıyasla ciddi bir sıçrayış gösteren Transit Custom modelinin önderliğinde 5.9% luk artış sergilenmiştir. Avrupa Birliği Van tescillerinde görülen 8.1% lik büyümeye paralel gerçekleşen bu artışın yanı sıra, geçtiğimiz yılın aynı döneminde 3.25 olan EUR/TL kur ortalamasının 1Ç17 de 3.94 seviyesinde oluşunun da etkisiyle ihracat gelirlerinde 38% büyüme sağlanmıştır. Bu bilgiler doğrultusunda, 1Ç17 de Ford Otosan ın Binek Araç ta kârlılık odaklı satışa odaklandığını, Ticari Araç segmentinde ise daralan pazarda yurtdışı satışlara odaklandığını söyleyebiliriz. Dönemsel olarak veya yıllara sari değişim gösterse de şirketin genel satış/konumlandırma stratejisi de bu yöndedir. Araç Sayısı: Bin adet 1Ç16 1Ç17 Yıllık 4Ç16 Çeyreklik Toplam Yurtiçi ,7% ,9% Binek Araç ,2% ,9% Hafif Ticari Araç ,8% ,4% Transit Courier ,4% ,3% Transit Connect ,7% ,3% Orta Ticari Araç ,2% ,5% Transit ,7% ,8% Transit Custom ,9% ,3% Ranger >250% ,4% Cargo ,0% ,8% Toplam İhracat ,9% ,6% Binek Araç ,4% ,4% Hafif Ticari Araç ,9% ,0% Transit Courier ,9% ,1% Transit Connect 0 0 n/a 9-100,0% Orta Ticari Araç ,2% ,7% Transit ,4% ,5% Transit Custom ,6% ,2% Ranger 0 0 n/a ,0% Cargo ,5% ,6% Toplam Satış ,4% ,3% Toplam Otomotiv Pazarı ,1% ,0% Ford Perakende ,9% ,7% Pazar payı 12,3% 11,8% -0,5% 11,0% 0,8% Otomotiv Sektörü Ford Otosan S a y f a 1

3 Ford Otosan 2017 de, iç pazarda adet bazında büyüme beklememesine karşın dış pazarda yaklaşık 10.5% lik bir büyüme beklemektedir. (1Ç17 performansından önce 7% lik bir büyüme bekleniyordu) 1Ç17 de Binek Araç Perakende Satışları nda 5.3%, Hafif+Orta Ticari Araç segmentinde 29.2%, Toplam Otomotiv Pazarı nda ise 11.8% lik pazar payı elde eden Ford (1Ç16: 6.6% % %), 2017 yılı yurtiçi satış adedi beklentisini bin arası olarak belirlerken, yurtdışı satış adedinde ise bin (Eski: bin) seviyelerini hedeflemektedir (Yaklaşık 10.5% ve 7% artışlar, Ford tarafından öngörülen aralıkların orta noktaları esas alınarak hesaplanmıştır). Bu bağlamda, 2017 senesi üretim adedi hedefinin bin adet olmasına paralel olarak, (Eski: bin adet) Ford pazar payı hedefinin 2015 seviyeleri olduğunu ancak 1Ç17 itibariyle bu seviyelerden bir nebze uzak olduğunu söyleyebiliriz (1Ç17 Pazar Payı: 11.8% Pazar payı: 11.4% yılı pazar payı: 12.6%). Ford Otosan için 2017 yılı satış tahminimizi 20.9 milyar TL den 22.4 milyar TL ye revize ediyoruz yılında Türkiye otomotiv pazarındaki genel olumsuz beklentiye ve Ford un öngörüsüne paralel olarak beklediğimiz yaklaşık 875 bin adetlik otomotiv pazarında (yaklaşık 13% lük pazar daralması), Ford un tüm segment satışlarında daralma bekliyoruz. Buna karşın, Ford Motor Company nin 2016 yılı kârının beklenti üstünde gelişinin yarattığı olumlu algı ve itici güç, 1Ç17 performansının bunu teyit eder nitelikte olması ve analist toplantısında konusu geçtiği şekilde hem Avrupa pazarında hem Türkiye pazarında (2. Çeyrek) yeni filo anlaşmalarına da paralel olarak, yurtdışı satışlarında büyüme, yurtiçi satışlarda ise 1Ç17 verilerine oranla toparlanma öngörüyoruz. 4Ç16 raporumuzda yurtdışı satışlardaki büyümenin şirket beklentilerinin altında olacağını düşünmemizin arkasında yatan İngiltere pazarındaki daha hacimli bir küçülme ve daralan pazarda artan rekabete paralel olarak Ford un pazar payındaki küçülme beklentimizi ise 1Ç17 verileri ve analist toplantısından çıkardığımız sonuca paralel olarak şirket beklentilerine yaklaşacak şekilde güncelliyor, Transit Custom modeli dışında ciddi bir sıçrayış öngörmediğimiz için genel muhafazakar yaklaşımımızı ise sürdürüyoruz. Transit Custom modelindeki artışın olası sebeplerinin filo anlaşmalarının getireceği avantaj ve EUR/TL kurundan doğabilecek avantaj olacağını düşünüyoruz. Courier ve Cargo modellerinin satışında ise geçtiğimiz sene kadar olmasa da minör artış beklentimizi sürdürüyoruz. Ford Otosan ın 1Ç17 Brüt kâr marjı bir önceki yılın aynı dönemine kıyasla 0.9 y.p. azalmıştır (1Ç17: 10.2% - 1Ç16: 11.1% - MY16: 11.4%). 1Ç17 de çelik levha/sac fiyatlarındaki artışın yurtiçi satışlarda araç satış fiyatlarına yansıtılamaması ve EUR/TL kurundaki dalgalanmalar brüt marjı baskı altına almıştır. EUR/TL deki devalüasyona karşılık ayarlanan satış miksi ve fiyatlama politikası ise marjların daha fazla bozulmasının önüne geçmiştir. Ford Otosan ın 1Ç17 FAVÖK marjı bir önceki yılın aynı dönemine kıyasla 0.6 y.p. azalmıştır (1Ç17: 8.1% - 1Ç16: 8.7% - MY16: 8.1%). Brüt marjdaki 0,9 y.p. lik azalışa karşın FAVÖK marjının MY16 ortalama seviyesinde kalabilmesinin genel özeti maliyet azaltıcı önlemler ve operasyonel giderlerin kontrol altında tutulabilmesi iken, daralan pazarda (dolayısıyla daralan Ford satışları) bu önlemlerin sürdürülebilirliğini ise güç buluyoruz. Ford Otosan ın 1Ç17 Net Kârı bir önceki yılın aynı dönemine kıyasla 34.1% lik artış göstermiş ve TL 272mn olmuştur. (1Ç16: TL 203.1mn). Net diğer gelirler kaleminde yıllık bazda TL 26m artış kaydedilirken, satış hacmindeki artışa ve EUR/TL kurundaki dalgalanmaya paralel olarak net finansal gider kaleminde yıllık bazda TL 24mn artış görülerek FAVÖK altında 1Ç16 ile nette benzer bir performans sergilenmiştir. Net diğer gelirler kaleminde 1Ç16 ile karşıt sonuç doğmasının sebebi, ticari ilişkilerin EUR/TL kurunda 1Ç16 nın aksine olumlu sonuç doğurması olmuştur. Belli bir trendi olmayan bu gelir/giderler tamamıyla araç satışlarının ve ham madde alımlarının ardından gerçekleşen kur hareketinin yönüyle ilgili olduğu için tahmin edilebilmesi veya avantaja çevrilmesi güç bir konudur. Diğer gelir/gider kalemlerinde materyal bir değişim olmamıştır. Son olarak da artan vergi gelirleri de aynı şekilde artan vergi giderleri ile dengelenerek net vergi giderinde 1Ç16 ile benzer sonuç doğurmuştur yıl sonu hedef fiyatımızı TL olarak güncelliyoruz. (Eski: TL 36.79) Birinci çeyreğe ilişkin açıklanan finansal veriler, 2017 yılı beklentilerimiz ve kurduğumuz finansal model neticesinde; Ford Otosan için önerimizi Markete Paralel Getiri olarak korumaya devam ederken 20 Şubat 2017 tarihli raporumuzdaki TRY olan hedef fiyat beklentimizi TRY olarak güncelliyor ve cari fiyatına göre 3.7% getiri potansiyeli öngörüyoruz. Bu önerimizde, Ford Otosan F/K ve FD/FAVÖK oranları, rapor tarihi itibariyle 2017T dönemi için sırasıyla 12.25x ve 8.64x iken, benzer şirketler sırasıyla 2017T 9.7x ve 6.7x çarpanlarıyla işlem görmektedir. Tablo 1: Özet Gelir Tablosu Milyon TL 1Ç16 1Ç17 Yıllık 4Ç16 Çeyreklik Satış Gelirleri %28, ,5% Brüt Kar %18, ,9% Brüt Kar Marjı %11,1 %10,2 %11,2 Operasyonel Kar %26, ,8% Operasyonel Kar Marjı %6,0 %5,9 %5,3 FAVÖK %20, ,3% FAVÖK Marjı %8,7 %8,1 %7,4 Net Kar %34, ,2% Net Kar Marjı %4,9 %5,0 %5,6 Otomotiv Sektörü Ford Otosan S a y f a 2

4 Tablo 2: Temel Finansal Tablolar BİLANÇO (TL Mn) 2015/ / / /03 %Değ Maddi Duran Varlıklar ,5% Maddi Olmayan Duran Varlıklar ,5 Diğer Uzun Vadeli Kıymetler ,7 Ticari Alacaklar ,5 Hazır Değerler ,4 Diğer Kısa Vadeli Varlıklar ,7 Toplam Aktifler ,8 Uzun Vadeli Borçlar ,6 Diğer Uzun Vadeli Yükümlülükler (39,6) Kısa Vadeli Borçlar ,7 Kısa Vadeli Ticari Borçlar ,2 Diğer Kısa Vadeli Yükümlülükler ,4 Toplam Yükümlülükler ,0 Toplam Özsermaye ,1 Toplam Pasifler ,8 GELİR TABLOSU (TL Mn) 2015/ / / /03 %Değ Net Satışlar ,9 SMM ,2 Brüt Kâr ,7 Faaliyet Giderleri ,3 Net Esas Faaliyet Kârı/(Zararı) ,6 Net Diğer Gelir/(Gider) (15) 11 A.D. Yatırım Faaliyetlerinden Gelir/(Gider) (2) (6) (1) 0 A.D. Finansman Gelir/(Gider) (168) (135) (26) (51) A.D. Özkaynak Yöntemiyle Değerlenen Yatırımlar A.D. Vergi Öncesi Kâr ,4 Vergi ,7 Net Kâr(Zarar) ,1 Azınlık Payları A.D. Ana Ortaklık Payları ,1 Tablo 3: Temel Finansal Rasyolar FİNANSAL ORANLAR 2015/ / / /03 Özsermaye Kârlılığı %27,5 %30,2 %28,5 %34,8 Aktif Kârlılığı %10,0 %10,3 %9,9 %10,9 Brüt Kâr Marjı %11,1 %11,4 %11,1 %10,2 Net Kâr Marjı %5,0 %5,2 %4,9 %5,0 FAVÖK Marjı %8,3 %8,1 %8,7 %8,1 T.Fin. Borç/Özsermaye %83,7 %90,2 %69,5 %84,8 Otomotiv Sektörü Ford Otosan S a y f a 3

5 Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, yetkili kuruluşlar tarafından kişilerin risk ve getiri tercihleri dikkate alınarak kişiye özel sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler ise genel niteliktedir. Bu tavsiyeler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Bu rapordaki veri, grafik ve tablolar güvenirliliğine inandığımız sağlam kaynaklardan derlenmiş olup, burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu bilgiler ışığında yapılan ve yapılacak olan ileriye dönük yatırımların sonuçlarından ŞEKER YATIRIM MENKUL DEĞERLER A.Ş. hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz. Ayrıca, Şeker Yatırım Menkul Değerler A.Ş.'nin yazılı izni olmadıkça bu raporların içeriği kısmen ya da tamamen üçüncü kişilerce hiç bir şekil ve ortamda yayınlanamaz, iktisap edilemez, alıntı yapılamaz, kullanılamaz. Şeker Yatırım Menkul Değerler A.Ş.- Büyükdere Cad. No:171 Metrocity A Blok Kat 4-5 ŞİŞLİ /İSTANBUL Tel: , Pbx Fax: , arastirma@sekeryatirim.com Otomotiv Sektörü Ford Otosan S a y f a 4