Tüpraş 1Ç2014 te Kar Marjlarını Artırarak İyi Bir Performans Sergiledi

Transkript

1 ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 20 Mayıs 2014 TÜPRAŞ 1Ç2014 Sonuçları Öneri: EKLE Hedef Fiyat: 53,50 HARUN DERELİ Tüpraş 1Ç2014 te Kar Marjlarını Artırarak İyi Bir Performans Sergiledi Reuters/Bloomberg Fiyat 48,50 TL BİST ,3 TL TL/$ 2,1051 Yüksek Son 1 Yıl 50,90 Düşük Son 1 Yıl 35,08 TUPRS.IS /TUPRS.TI 23,0 USD ,2 USD (TCMB Kuru) 27,46 USD 15,73 USD Tüpraş ın satış gelirleri 1Ç2014 te bir önceki yılın aynı dönemine göre %12,7 oranında artarak 9.276mn TL ye yükselmiştir. Tüpraş ın satış gelirlerinin artmasında, brent petrol varil fiyatlarında dolar bazında kaydedilen ortalama %4,3 lük azalma ve satış mikarındaki %3,7 lik düşüşe karşın, döviz kurlarındaki yükseliş etkili olmuştur. Hisse Adedi (mn ) 250 Piyasa Değeri (mn TL) TL Halka Açıklık 49% Halka Açık Kısmın Piyasa Değeri (mn TL) 5.951,2 TL 1 Aylık 3 Aylık 2014 TL Getiri 4,1% 30,8% 17,2% BİST-100 3,5% 18,3% 10,6% BİST-100 Göreceli 0,5% 10,6% 5,9% Günlük İş. Hc.mn TL 35,72 (mn TL) 1Ç2013 1Ç2014 % Değ. Net Satış 8228,9 9275,7 12,7% Brüt Kar 232,2 408,7 76,0% Faaliyet Karı 53,2 271,9 411,0% Net Kar / Zarar 130,3 513,3 294,1% HİSSE PERFORMANSI Bin Şirketin brüt karı, 1Ç2014 te %76 oranında çok yüksek bir artış göstererek 409mn TL ye yükselirken, brüt kar marjı da %2,82 den %4,41 e çıkmıştır. Bir önceki yılın aynı çeyreğine göre kapasite kullanımının artması, TL deki değer kayıpları ve stok gelirlerine bağlı olarak şirketin satış maliyetlerinde satış gelirlerinden daha düşük bir hızda, %10,9 oranında artış kaydedilmesi brüt kar marjının yükselmesini sağlamıştır. Tüpraş ın net dönem karı, brüt kardaki yüksek artış ve vergi gelirinin 85mn TL den 281mn TL ye çıkmasının olumlu katkısıyla 1Ç2013 teki 130mn TL den 513mn TL ye ulaşmış ve çok iyi bir görüntü sergilemiştir. Tüpraş ın ilk çeyrekte yılsonuna göre stoklarında çok ciddi bir artış yaşanmıştır. Geçen yılın aynı döneminde stoklar Tüpraş ın net rafineri marjına 0,45$ olumsuz etki ederken, 1Ç2014 ise 0,34$ olumlu katkı yapmıştır. Tüpraş için 2014 yılı satış gelirleri tahminimizi, ilk çeyrekteki olumlu görüntünün etkisiyle mn TL den mn TL ye yükseltiyoruz. FAVÖK ve net kar marjlarını da 2014 yılı için sırasıyla %3,0 ve %2,6 dan %3,1 ve %3,7 ye revize ediyoruz Tüpraş BİST Not: kapanış verileri kullanılmıştır Tüpraş ın tahmini değerini, yapmış olduğumuz tahminlerdeki düzeltmeler ve piyasa çarpanlarındaki güncellemelere bağlı olarak mn TL den mn TL ye yükseltirken, hedef hisse fiyatını da 44,50TL den 53,50TL ye çıkartıyoruz. Tüpraş hisse senetleri güncellediğimiz hedef piyasa değerine göre %9,34 oranında iskontolu işlem görmektedir. Bu nedenle daha önce EKLE önerisinde bulunduğumuz Tüpraş hisseleri için önerimizi koruyor ve hedef hisse fiyatını da 53,50TL olarak güncelliyoruz.

2 Tüpraş ın ilk çeyrek kapasite kullanımı %68 Tüpraş ın üretim miktarı 2014 yılınının ilk çeyreğinde bir önceki yılın aynı dönemine göre %4,4 oranında artmış ve 4,48mn tona ulaşmıştır. Buna bağlı olarak da kapaiste kullanım oranı %64,6 dan %68 seviyesine çıkmıştır. İk çeyrekte benzin ve LPG üretimi azalırken, jet yakıtı ve dizel üretimi ise artmıştır. Özellikel marjların daha yüksek olduğu jet yakıtı ve dizeldeki üretimin artması karlılığa olumlu yansımıştır. Genel olarak ilk çeyrek rafineri kapasite kullanımları mevsimsel olarak düşük seviyede gerçekleşmekte ve buna bağlı olarak rafineriler bakımlarını bu dönemde yapmaktadır. ÜRETİM (000 ton) Ç2013 TİP(%) 1Ç2014 TİP(%) % Değ LPG 794,4 177,1 4,1% 161,6 3,6% -8,8% Nafta 147,9-7,2-0,2% 52,8 1,2% a.d. Benzin 4.572, ,3 24,0% 920,8 20,6% -10,5% Jet Yakıtı 3.545,1 677,5 15,8% 727,7 16,2% 7,4% Dizel 5.643, ,2 26,0% 1.199,0 26,8% 7,5% Fuel Oil 2.721,4 820,9 19,1% 845,8 18,9% 3,0% Asfalt 2.924,0 373,2 8,7% 415,9 9,3% 11,4% Diğer 652,0 104,2 2,4% 155,2 3,5% 48,9% TOPLAM ÜRETİM , , ,7 4,4% Kaynak: Tüpraş TİP: Toplam İçindeki Pay Tüpraş ın 1Ç2014 te satış miktarı ton bazında %3,7 oranında azaldı Şirketin satış miktarı ise 2014 yılının ilk çeyreğinde %3,7 oranında azalmış ve 4,7mn tona gerilemiştir. Bu düşüşte toplam ihracatta kaydedilen %16 lık düşüş etkili olmuştur. Diğer taraftan iç piyasadaki satış miktarı ise %1 oranında artmıştır. Böylece, ihracatın toplam içindeki payı ise %27,5 ten %24 seviyesine gerilemiştir. Düşük uluslararası talep ihracatta düşüşe neden olurken, iç talep ise iyi geçen hava koşulları ve seçim öncesi hazırlıklar nedeniyle oldukça güçlü seyretmiştir. SATIŞ (000 ton) Ç2013 TİP(%) 1Ç2014 TİP(%) % Değ LPG 824,6 176,7 3,6% 190,1 4,0% 7,6% Nafta 154,8 18,0 0,4% 52,5 1,1% 191,4% Benzin 4.587, ,4 21,3% 898,8 19,1% -13,9% Jet Yakıtı 3.673,9 699,9 14,3% 759,8 16,1% 8,6% Dizel 8.248, ,9 34,4% 1.527,5 32,5% -9,2% Fuel Oil 3.157,0 959,2 19,6% 963,3 20,5% 0,4% Asfalt 2.925,9 198,9 4,1% 226,3 4,8% 13,8% Diğer 510,5 109,5 2,2% 88,8 1,9% -18,9% TOPLAM SATIŞ , ,4 4707,1-3,7% Toplam İhracat 4.843, ,5 27,5% 1.127,5 24,0% -16,0% Toplam Yurtiçi Satış , ,9 72,5% 3.579,7 76,0% 1,0% Kaynak: Tüpraş TİP: Toplam İçindeki Pay Tüpraş ın satış gelirleri 1Ç2014 te %12,7 oranında artarak 9.276mn TL olarak gerçekleşti Tüpraş ın satış gelirleri 2014 yılının ilk çeyreğinde bir önceki yılın aynı dönemine göre %12,7 oranında artarak 9.276mn TL ye yükselmiştir. Tüpraş ın satış gelirlerinin artmasında, brent petrol varil fiyatlarında dolar bazında kaydedilen ortalama %4,3 lük azalma ve satış mikarındaki %3,7 lik düşüşe karşın, döviz kurlarındaki yükseliş etkili olmuştur. Şirketin brüt karı, 1Ç2014 te %76 oranında çok yüksek bir artış göstererek 409mn TL ye yükselirken, brüt kar marjı da %2,82 den %4,41 e çıkmıştır. Bir önceki yılın aynı çeyreğine göre kapasite kullanımının artması, TL deki değer kayıpları ve stok gelirlerine bağlı olarak şirketin satış maliyetlerinde satış gelirlerinden daha düşük bir ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 2

3 hızda, %10,9 oranında artış kaydedilmesi brüt kar marjının yükselmesini sağlamıştır. ÖZET GELİR TABLOSU (Mn TL) 1Ç2013 2Ç2013 3Ç2013 4Ç2013 1Ç2014 1Ç2014-4Ç2013 Değ. % 1Ç2014-1Ç2013 Değ. % SATIŞLAR ,5% 12,7% Satışların Maliyeti (-) ,6% 10,9% BRÜT KAR/ZARAR ,2% 76,0% Genel Yönetim Giderleri (-) ,8% 13,4% Pazarlama Giderleri (-) ,3% -14,2% Araştırma ve Geliştirme Giderleri (-) 4,3 3,3 6,6 4,3 3,6-14,8% -14,9% Diğer Faaliyet Gelir/Giderleri a.d. a.d. NET FAALİYET KARI/ZARARI a.d. 411,0% FAVÖK ,6% 122,2% Finansman Gideri a.d. a.d. Yatırım Faaliyet Gelirleri/Giderleri a.d. a.d. Faaliyet Dışı Finansal Gelirler/Giderler a.d. a.d. Diğer ,8% 40,8% Vergi Gideri/Geliri a.d. a.d. NET DÖNEM KARI/ZARARI ,1% 294,1% FİNANSAL ORANLAR 1Ç2013 2Ç2013 3Ç2013 4Ç2013 1Ç2014 Brüt Kar Marjı 2,82% 2,44% 5,43% 3,16% 4,41% Faaliyet Kar Marjı 0,65% -0,62% 3,05% -3,03% 2,93% FAVÖK Marjı 1,71% 1,34% 4,55% 1,74% 3,38% Net Kar Marjı 1,58% 1,37% 6,73% 1,06% 5,53% a.d.: anlamlı değil Şirket in net karı ilk çeyrekte 513mn TL Akdeniz Bölgesi Rafineri Marjarı çok düşük seviyede Tüpraş ın operasyonel giderlerinin ilk çeyrekte sadece %13 oranında artması ve diğer faaliyetlerden 1Ç2013 te kaydedilen 28mn TL lik zarar rakamına karşın 1Ç2014 te 21mn net gelir elde edilmesine bağlı olarak, Tüpraş ın net faaliyet karı 53mn TL den 272mn TL ye yükselerek çok iyi bir görüntü sergilemiştir. Şirketin net finansman giderleri ilk çeyrekte 25mn TL den 63mn TL ye çıkmasına karşın, şirketin net dönem karı vergi gelirinin 85mn TL den 281mn TL ye çıkmasına önemli katkısıyla 1Ç2013 teki 130mn TL den 513mn TL ye ulaşmış ve çok iyi bir görüntü sergilemiştir. Şirket Fuel Oil Dönüşüm Projesi (RUP) kapsamında almış olduğu büyük ölçekli yatırım teşvik belgesine istinaden, yapmış olduğu yatırımlara bağlı olarak vergi alacağı kaydetmektedir yılının ilk çeyreğinde de global ürün talebinin zayıf seyretmeye devam etmesi ve belirsizlikler rafineri marjlarının çok düşük seviyelerde kalmasına neden olmuştur yılının ikinci çeyreğinden itibaren düşüşe geçen Akdeniz bölgesi rafineri marjları ve 2013 yılınınn son çeyreğinde 0,30$/varil e kadar gerilemiştir yılının ilk çeyreğinde Akdeniz bölgesi rafineri marjı 0,39$/varille bir önceki çeyreğe göre ufak çaplı da olsa bir iyileşme gösterse bile oldukça düşük seviyelerde seyretmeye devam etmektedir. Diğer taraftan, Tüpraş ın rafineri marjı ise 2014 yılının ilk çeyreğinde 2,41$/varil ile Akdeniz Bölgesi rafineri marjının oldukça üzerinde kalmıştır. 1Ç2014 te Tüpraş ın rafineri marjı, 1Ç2013 teki 0,90$/varil seviyesine göre de oldukça iyi bir görüntü sergilemiştir. Tüpraş ın marjlarının yükselmesinde üretiminde beyaz ürün ağırlılığının artması kapasite kullanımındaki yükseliş, TL nin değer kaybetmesi ile stok gelirleri etkili olmuştur. ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 3

4 TÜPRAŞ-AKDENİZ BÖLGESİ RAFİNERİ MARJLARI ($/Varil) ,34 3,87 1,65 0,42 8,2 Tüpraş 5,91 Akdeniz Komp. 5,73 5,23 4,42 4,13 3,65 2,97 2,63 2,92 2,83 2,52 2,41 1,96 2,03 1,72 1,2 1,41 0,9 1,05 0,30 0,39 Kaynak: Tüpraş Stok gelirleri ilk çeyrekte karlılığa olumlu yansıdı Havacılık sektöründeki hızlı büyüme ve araç parkındaki artış Tüpraş ı olumlu etkiliyor Fuel Oil Dönüşüm Projesi Kasım da tamamlanıyor Tavan fiyat uygulamasından önemli bir negatif etki beklenmiyor Tüpraş ın ilk çeyrekte yılsonuna göre stoklarında 820mn TL lik çok ciddi bir artış yaşanmıştır. Bu artışta Irak tan yapılan sevkiyatlardaki gecikmeler ile rafinerideki duruma ve bakım işlemlerine bağlı olarak ek stok yapılması etkili olmuştur. Genel olarak rafinerideki durum stok miktarını belirlemektedir. Geçen yılın aynı döneminde stoklar Tüpraş ın net rafineri marjına 0,45$ olumsuz etki ederken, 1Ç2014 ise 0,34$ olumlu katkı yapmıştır. Tüpraş ilk çeyrekte 49,9mn $ stok karı elde etmiştir. Havacılık sektöründeki hızlı büyüme ve Türkiye deki araç parkındaki artış Tüpraş a olumlu yansımaktadır. Turkiye de iç pazar ilk çeyrekte oldukça güclü seyretmiştir. İlk üç ayda dizel tüketimi %7,8 oranında artarken, jet yatıkı tüketimi de %13,1 oranında artmıştır. Türpaş ın İzmit Rafinerisi Fuel Oil Dönüşüm Projesi (Residuum Upgrade Project-RUP) 2014 yılının Kasım ayında tamamlanması planlanmaktadır. 1Ç2014 sonu itibariyle projede toplam 2,3 milyar$ satın alma ve inşaat harcaması gerçekleştirilirken, projede mühendislik çalışmalarının %99,8 i ve saha faaliyetlerinin %83,3 tamamlanarak toplam projenin %94 ü tamamlanmıştır. Projenin tam faaliyete geçilmesiyle beraber yıllık ek olarak tahmini 500mn$ FAVÖK (Faiz Amortisman Vergi Öncesi Kar) elde edilmesi beklenmektedir. Enerji Piyasası Düzenleme Kurumu nun (EPDK) almış olduğu karara istinaden tavan fiyat uygulamasına 21 Martta başlanmıştır. Uygulamaya Mart sonunda başlanması nedeniyle ilk çeyrek bilançolarına bu durumun herhangi bir yansıması olmamıştır. Tüpraş tavan fiyat uygulamasından önemli bir olumsuz etki beklememektedir. Tavan fiyat uygulaması nın daha çok Tüpraş ın iştiraki olan OPET i olumsuz etkilemesi beklenmekle birlikte, bu durumun Tüpraş a etkisi çok sınırlı kalacaktır. DEĞERLEME 2014 yılında satış gelirleri tahminimizi mn TL den mn TL ye, net kar marjını %3,1 den %3,7 ye yükseltiyoruz Tüpraş için 2014 yılı satış gelirleri tahminimizi, ilk çeyrekteki olumlu görüntünün etkisiyle mn TL den mn TL ye yükseltiyoruz. FAVÖK ve net kar marjlarını da 2014 yılı için sırasıyla %3,0 ve %2,6 dan %3,1 ve %3,7 ye revize ediyoruz. Net fazi marjınadaki yüksek artışta özelikle beklentilerimiz üzerinde vergi gelirinin oluşması etkili olmuştur. ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 4

5 Tüpraş ın hedef hisse fiyatını 44,50TL den 53,50TL ye yükseltiyoruz... Finansal Tahminler (mn TL) Eski Yeni Eski Yeni Satış Gelirleri FAVÖK Ner Kar FAVÖK Marjı 3,0% 3,1% 4,6% 4,8% Net Kar Marjı 2,6% 3,7% 3,3% 3,6% Kaynak: Ziraat Yatırım 2014 Tahmin 2015 Tahmin Tüpraş ın tahmini değerini, yapmış olduğumuz tahminlerdeki düzeltmeler ve piyasa çarpanlarındaki güncellemelere bağlı olarak mn TL den mn TL ye yükseltirken, hedef hisse fiyatını da 44,50TL den 53,50TL ye çıkartıyoruz. Tüpraş hisse senetleri güncellediğimiz hedef piyasa değerine göre %9,34 oranında iskontolu işlem görmektedir. Bu nedenle daha önce EKLE önerisinde bulunduğumuz Tüpraş hisseleri için önerimizi koruyor ve hedef hisse fiyatını da 53,50TL olarak güncelliyoruz. Özet Değerleme Tablosu Kullanılan Yöntem Açıklama (Mn TL) İndirgenmiş Nakit Akımları (%11,4 iskonto, %3 büyüme) Benzer Şirket Karşılaştırması (F/K: 11,4x, FD/FAVÖK %8,4) Hedef Piyasa Değeri (%70 İNA+%30 Benzer Şirket) Hedef Hisse Fiyatı Tüpraş Hisse Fiyatı 53,50 TL 48,50 TL İskonto Oranı 9,34% Tüpraş ın tahmini değeri İndirgenmiş Nakit Akımları yöntemi ve Piyasa Çarpanları yöntemleri ağırlıklandırılarak (%70 İNA, %30 Piyasa Çarpanları) hesaplanmıştır. Kullandığımız İndirgenmiş Nakit Akımları yöntemlerinde iskonto faktörü olarak %11,4 oranı ve 2018 yılı sonrası %3 büyüme oranı kullanılırken, piyasa çarpanlarında ise 2014 tahmini F/K oranı 11,4x ve FD/FAVÖK ise 8,4x olarak alınmıştır. HEDEF PİYASA DEĞERİ DEĞİŞİMİ Önceki Tahmin ( ) Piyasa Çarpanları Etkisi Tahminlerdeki Değişim Etkisi Yeni Hedef Piyasa Değeri ( ) Kaynak: Ziraat Yatırım Yapmış olduğumuz değerlemedeki yükselişte piyasa çarpanlarındaki değişimin etkisi 792mn TL olurken, tahminlerimizdeki değişimlerin etkisi ise 1.457mn TL olmuştur. ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 5

6 ÖZET BİLANÇOLAR (MN TL) Ç2013 1Ç2014 % Değ. DÖNEN VARLIKLAR ,5% Nakit ve Nakit Benzerleri ,2% Ticari Alacaklar ,7% Diğer Alacaklar ,5% Stoklar ,2% Diğer Dönen Varlıklar ,0% DURAN VARLIKLAR ,5% Ticari Alacaklar a.d. Finansal Yatırımlar ,0% Özkaynak Yöntemiyle Değerlenen Yatırımlar ,1% Yatırım Amaçlı Gayrimenkuller ,0% Maddi Duran Varlıklar ,7% Maddi Olmayan Duran Varlıklar ,9% Diğer Duran Varlıklar ,9% TOPLAM AKTİFLER ,5% KISA VADELİ YÜKÜMLÜLÜKLER ,4% Finansal Borçlar ,1% Uzun V. Borçlanmaların Kısa Vadeli Kısımları ,9% Ticari Borçlar ,4% Diğer Borçlar ve Karşılıklar ,5% UZUN VADELİ YÜKÜMLÜLÜKLER ,1% Finansal Borçlar ,1% Ticari Borçlar a.d. Diğer Borçlar ve Karşılıklar ,9% ÖZSERMAYE ,7% Ödenmiş Sermaye ,0% Geçmiş Yıllar Karları/Zararları ,2% Net Dönem Karı/Zararı ,7% Diğer ,4% Kontrol Gücü Olmayan Paylar ,4% TOPLAM PASİFLER ,5% ÖZET GELİR TABLOSU (MN TL) Ç2013 1Ç2014 %Değ SATIŞLAR ,7% Satışların Maliyeti (-) ,9% BRÜT KAR/ZARAR ,0% Genel Yönetim Giderleri (-) ,4% Pazarlama Giderleri (-) ,2% Araştırma ve Geliştirme Giderleri (-) 4,1 12,4 18,4 4,3 3,6-14,9% Diğer Faaliyet Gelir/Giderleri a.d. FAALİYET KARI/ZARARI ,0% Finansman Gideri a.d. Yatırım Faaliyet Gelirleri/Giderleri a.d. Faaliyet Dışı Finansal Gelirler/Giderler a.d. Diğer ,8% Vergi Gideri/Geliri a.d. NET DÖNEM KARI/ZARARI ,1% ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 6

7 Ziraat Yatırım Araştırma-Öneri Listesi Tanımları (Aksi belirtilmedikçe önümüzdeki 12 ay için beklenen performans) AL : %20,01 ve üzeri artış EKLE : %10,01 ile %20 aralığında artış TUT : -%10 ile %10 aralığında değişim AZALT : -%10,01 ile -%20 aralığında azalma SAT : -%20,01 ve üzeri azalma İZLE : Nötr Dikkat: Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. ZİRAAT YATIRIM MENKUL DEĞERLER A.Ş. Araştırma ARASTIRMA@ziraatyatirim.com.tr Genel Müdürlük Pazarlama Levent Çarşı Cad. Emlak Pasajı Kat 1, Levent - İstanbul / info@ziraatyatirim.com.tr Şubeler Merkez Şube Kadıköy Şubesi Ankara Şubesi İzmir Şubesi Yatırım Merkezleri Adana Yatırım Merkezi Antalya Yatırım Merkezi Ataşehir Yatırım Merkezi Adana Şubesi Antalya Şubesi Ataşehir Şubesi Balıkesir Yatırım Merkezi Bandırma Yatırım Merkezi Beşiktaş Yatırım Merkezi Balıkesir Şubesi Bandırma Şubesi Beşiktaş Şubesi Bursa Yatırım Merkezi Denizli Yatırım Merkezi Diyarbakır Yatırım Merkezi Ulucami Şubesi Denizli Şubesi Diyarbakır Şubesi Eskişehir Yatırım Merkezi Galleria Yatırım Merkezi Karşıyaka Yatırım Merkezi Porsuk Şubesi (Ek Şube) Galeria Şubesi Atakent Şubesi Kayseri Yatırım Merkezi Kocaeli Yatırım Merkezi Nazilli Yatırım Merkezi Uğurevler Şubesi Kocaeli Şubesi Nazilli Şubesi Samsun Yatırım Merkezi T.C. Ziraat Bankası A.Ş. Samsun Şubesi İrtibat Büroları Trabzon İrtibat Bürosu Çarşı Mah. K.Maraş Cad. Emek Apt. No:47 D: Müşteri Hizmetleri Merkezi Yurt çapındaki tüm T.C. Ziraat Bankası A.Ş. Şubeleri ZİRAAT YATIRIM/ARAŞTIRMA BÖLÜMÜ 7