İçindekiler Strateji Portföy Önerisi Makro Ekonomi Sermaye Piyasaları Ayın Konusu Ek I Ek II

Transkript

1

2 İçindekiler Strateji 1 Portföy Önerisi 6 Portföy Dağılımı 6 Önerilen Hisse Senedi Portföyü 9 Hisse Takip Listesi- Sanayi Şirketleri- 10 Hisse Takip Listesi- -Banka, Sigorta, Holding, GYO ve Finansal Kiralama- 11 Makro Ekonomi 12 Sanayi Üretimi 12 Ödemeler Dengesi 13 Para Politikası 15 Fon Akış Analizi: 12 Ağustos 2011 itibariyle BDDK verileri 16 Fiyatlar 19 Sermaye Piyasaları 21 Yatırım Araçlarının Getirisi 21 Hisse Senetleri Piyasası 22 Birincil Piyasalar&Özelleştirme 23 Döviz Piyasası 24 Sabit Getirili Menkul Kıymetler 25 Uluslararası Piyasalar 27 Gelişmekte Olan Ülke Piyasaları&Türkiye Eurotahvilleri 31 Ayın Konusu 34 Titanikte birinci mevki yolcusu olmak 34 Ek I 35 Hisse Senedi Önerileri 35 Ek II 42 İMKB Şirketlerine Ait Sayısal Veriler 42

3 Strateji MSCI GOÜ Endeksleri MSCI GOÜ MSCI GOÜ Doğu Avrupa MSCI GOÜ Turkiye 12/10 01/11 02/11 03/11 03/11 04/11 05/11 05/11 06/11 07/11 07/11 08/11 Çek Cumhuriyeti Macaristan Romanya Bulgaristan Kolombiya Singapur Rusya Şili Hong Kong Meksika -2.8% Hindistan -5.0% Arjantin -8.8% G. Afrika -12.1% Türkiye GOÜ Para Birimleri Yıliçi Perf. -ABD Dolarına karşı- 11.1% 9.8% 8.2% 7.5% 7.1% 5.9% 5.5% 0.2% -0.3% -0.7% -15% -5% 5% 15% Türkiye &GOÜ Faizlerin Göreceli Performansı Türkiye -GOÜ (1 Ocak - 11 Agustos) Türkiye GOÜ Ortalaması 3 Ay 6 Ay 1 Yıl 2 Yıl 3 Yıl 4 Yıl 5 Yıl 7 Yıl 8 Yıl 9 Yıl 10 Yıl Küresel Kriz mi? Küresel Fırsat mı? Dünya piyasalarındaki dalgalı hava devam ediyor. ABD ekonomisinde durgunluk tehlikesinin artması ve Euro Bölgesi borç krizinin büyük ülkelere yayılması son aylarda küresel risk algısını zaten artırmıştı. G7 politika yapıcılarının küresel durgunluk riskine karşı çözüm bulmak için gerekli siyasi kararlılığa ve ve güce sahip olduklarına duyulan güvenin sarsılması Ağustos ayında piyasalarda panik satışlara yol açtı. Eylül ayında piyasaların yönü ABD ve Avrupa da yavaşlamanın şiddetine ve FED in para politikasını ne derece gevşeteceğine bağlı olarak belirlenecek. Yüksek betaya sahip olan bir piyaa olarak İMKB gelişmekte olan piyasalar arasında en çok kaybettiren borsalar arasında yer alıyor. MSCI Türkiye endeksi Ağustos ayının ilk 25 gününde %18 sene başından beri %31 kayıpla kriz sonrasındaki kazancının yaklaşık üçte birini geri verdi. Gelişmekte olan piyasalar genelindeki kayıp ise aybaşına göre %14 sene başına göre %15 düzeyinde gerçekleşti. Küresel risklerdeki artış ve şirketlerin karlılığının öngörülebilirliğindeki azalmaya paralel İMKB-100 için 12 aylık hedef değerimizi 75,000 den 72,000 seviyesine çektik. Hedef değerimizi azaltmamıza rağmen fiyatlardaki düşüş nedeniyle borsanın artış potansiyeli %36 düzeyine yükseldi. Buna rağmen İMKB 9,4 x 2012 F/K ve 6,5 x 2012 FD/FAVÖK değeri ile gelişmekte olan ülkelere göre sırasıyla %5 ve %2 iskontalı işlem görüyor. Küresel konjonktürde aşağı yönlü risklerin artması ve piyasalardaki günlük dalgalanmanın aşırı artması nedeniyle fiyatlardaki sert düşüşe rağmen İMKB için henüz AL tavsiyesi vermiyoruz. İMKB-100 deki gevşemelerde En Çok Önerilenler listesindeki şirketlerden kademeli alım önerdiğimiz BİRİKTİR tavsiyesini koruyoruz. Dünya borsalarındaki satış dalgası büyüyor FED in yeni bir miktarsal gevşeme paketine (QE3) kapıyı aralamasına ve Avrupa Merkez Bankası nın İspanyol ve İtalyan tahvillerinde yaptığı alımlara rağmen dünya piyasalarındaki satış dalgası tam olarak durulmadı. Avro bölgesi borç krizinin banka bilançolarında yaptığı tahribata yönelik endişeler Ağustos ayında piyasalarda yeni bir satış dalgasını tetikledi. Piyasalardaki çöküş açığa satış üzerindeki kontrollerin artırılmasıyla engellenebildi. Piyasalardaki gerileme, Avro bölgesinde borç krizinin patladığı 2010 Mayıs ını geçmiş durumda Mayısında Avrupa Birliği ve IMF'nin açıkladığı ortak pakete rağmen Yunanistan borç krizinde çözüme ulaşılamaması avroyu çökertirken küresel piyasalarda risk iştahını önemli ölçüde azaltmıştı. Avro bölgesinde hisse senedi piyasaları aylık bazda %14, sene başına göre %22 gerilemişti. Küresel risk iştahındaki azalma aylık bazda gelişmekte olan ülke borsalarında %9 luk, Türkiye de %12 lik bir gerilemeye neden olmuştu Ağustosunda dünya borsalarındaki çöküş Avro bölgesi borç krizinin İspanya İtalya gibi büyük ülkelere yayılarak bankacılık sektörünü vurmasından ve ABD ekonomisinden gelen durgunluk sinyallerinin artmasından kaynaklanıyor. Aybaşından bu yana piyasalardaki gerileme Avro bölgesinde %17, ABD de %10, gelişmekte olan ülkelerde %14, Türkiye de %18 ye ulaştı. 1 Ağustos 11

4 ABD ekonomisinde durgunluk tehlikesinin artması ve Euro Bölgesi borç krizinin büyük ülkelere yayılması risk iştahını bozdu Avro bölgesi borç krizi maliye politikası n ı durgunluk tehditine karşı bir araç olmaktan çıkardı Küresel ekonomide riskler artıyor 2010 yılına göre daha genele yaygın ve daha ağır bir düzeltme ile karşı karşıya olduğumuz anlaşılıyor. Ağuıstos ayı PMI verileri ABD ve Avrupa ekonomilerinin durgunluğun sınırında olduğunu gösteriyor. Genişleyici maliye politikalarının devreden çıkmasıyla birlikte gelişmiş ülke ekonomilerinde büyüme zaten hız kesmeye başlamıştı. Arap baharı dolayısıyla petrol fiyatlarındaki yükseliş ve Avrupa ülkelerinde yaşanan borç krizi büyüme üzerindeki baskıların daha da artmasına neden oldu. Avro bölgesindeki borç krizi durulmak bilmiyor. Avro liderlerinin açıkladıkları kurtarma paketi sonrasında yaşanan iyimserlik kısa soluklu oldu. Özel kesim tahvil yatırımcılarının Yunanistan ın borçlarının gönüllü yeniden yapılandırılmasına ne ölçüde katılacağı, benzer durumda olan İrlanda ve Portekiz in borç sarmalından nasıl çıkacağı gibi konulardaki belirsizlikler İspanya ve İtalya yı da riskli ülkeler arasına soktu. Avrupa Merkez Bankası nın bankalara verdiği likiditeyi artırması ve tahvil piyasalarından alım yapması faiz oranlarında ve risk primlerindeki artışı şimdilik sınırladı. Ama Avrupa bankalarının durumunun kötüleştiğine yönelik sinyaller zaman zaman piyasaları dalgalandırabiliyor. 10 Yıllık Alman Tahvili Getiri Farkı /10 03/10 05/10 07/10 09/10 11/10 01/11 03/11 05/11 07/11 Yunanistan Portekiz Irlanda Ispanya Italya Kaynak: Bloomberg, Is Yatirim Küresel büyümenin düşük, likiditenin yüksek, faizlerin düşük seyredeceği bir konjonktüre giriyoruz Ağustos 11 Borç krizinden çıkmak için genişleyici para politikalarına devam edilecek Mevcut konjonktür gelişmiş ülkelerin, özellikle G3 Merkez Bankalarının, genişleyici para politikasını uzun süre devam ettirmesini gerektiriyor. Avrupa da yaşanan borç krizi ve ABD borçlanma limiti üzerinde aylarca süren tartışmalar gelişmiş ülkelerin durgunluk riskine karşı maliye politikasını kullanma şansını ortadan kaldırdı. Mevcut konjonktürde gelişmiş ülke ekonomi yönetimleri para politikasını kullanarak ekonomilerini canlandırmaya ve finansal istikrarı sağlamaya çalışmaya mecburlar. Büyümenin yavaşlamasıyla emtia fiyatlarının düşmesi ve enflasyon baskısının azalması düşük faiz politikasını sürdürmek için merkez bankalarının elini güçlendiriyor. FED in politika faizlerini 2013 Haziran ına kadar düşük tutacağı ve gerek olması durumunda büyümeyi canlandırmak için ilave önlem alacağı açıklamasını bu konuda atılmış ilk adım olarak görüyoruz. İşlerin kötüleşmesi durumunda önümüzdeki aylarda FED in yeni bir miktarsal gevşeme paketi (QE3) açıklamasını bekliyoruz. Avrupa Merkez Bankası nın bu süreçte FED i izleyerek faiz indirimlerine başlayacağına ve bilançosunu büyütmeye devam edeceğine inanıyoruz. Türkiye nin içinde bulunduğu gelişmekte olan ülkelerin kademeli olarak bu sürece katılmalarını bekliyoruz. Sıcak paranın girerek makro dengeleri bozacağı endişesi son yıllarda bu ülkeleri faiz dışı yöntemlerle ekonomilerindeki ısınmaya ve enflasyona karşı mücadeleye zorluyordu. Küresel büyümedeki yavaşlamanın devam etmesi durumunda gelişmekte olan ülkeler de miktarsal sıkılaşmayı (QT) tersine döndürmek ve kademeli olarak faiz indirmek zorunda kalacaklar. Alınacak önlemlerin ekonominin çarklarını hızlandırarak piyasalarda yeni bir yükselişi tetikleyeceğine emin değiliz. Amerika'da 1930'larda yaşanmış ve Japonya'da halen devam eden likidite tuzağına yakalanılması riski hiç de az değil. 2

5 Büyümenin zayıf, likiditenin yüksek, faizlerin düşük olduğu mevcut küresel konjonktürde Türkiye gibi iç talebe ve dış kaynağa dayalı büyüyen ülkelerin göreceli olarak daha iyi performans göstermesini bekliyoruz Merkez Bankası ekonomide sert iniş riskine karşı faiz oranlarını indirerek ve likidite sağlayarak önlem almaya çalışıyor Düşük faiz politikası tahvil ve borsayı destekliyor ancak TL nin küresel dalgalara duyarlılığını artırıyor Türk lirası 2011 yılında gelişmekte olan piyasalarda en kötü performans gösteren para birimi oldu Türkiye ekonomisi dışsal şoklara karşı eskisinden daha dirençli Büyümenin zayıf, likiditenin yüksek, faizlerin düşük olduğu mevcut küresel konjonktürde Türkiye gibi iç talebe ve dış kaynağa dayalı büyüyen ülkelerin göreceli olarak daha iyi performans göstermesini bekliyoruz. Küresel likiditenin bol ve faiz oranlarının düşük olması Türkiye nin büyümek için ihtiyaç duyduğu dış tasarruflara düşük bir maliyetle ulaşmasını sağlayacak. Küresel büyümedeki yavaşlamaya paralel emtia fiyatlarındaki düşüş ekonomi yönetimine cari açığını azaltmasında ve enflasyonla mücadele etmesinde yardımcı olacak. Ekonomi yönetiminin bu süreci iyi yönetmesi durumunda Türkiye mevcut küresel konjonktürden asgari hasarla çıkabilir. Son yıllarda elde edilen kazanımlar sayesinde Türkiye dışsal şoklara karşı eskisinden çok daha dirençli. Güçlü kamu borç dinamikleri, bankacılık sisteminin sağlamlığı, hane halkının ve şirketlerin borçluluğunun düşük olması Türkiye nin dışsal şoklara karşı daha sağlam durmasını sağlıyor. Dalgalı döviz kuru uygulanması ekonomi yönetiminin dışsal şoklar karşısında daha esnek politikalar yürütmesine imkan veriyor. Buna karşı dışsal şoklarla ekonominin aşırı ısındığı, cari dengenin bozulduğu, şirketlerin döviz açık pozisyonlarının yükseldiği ve dış finansman ihtiyacının arttığı bir ortamda karşılaşmamız yumuşak karnımızı oluşturmaya devam ediyor. Cari açıktaki rekor artış ve kredilerin hızlı büyümesinden rahatsız olan Merkez Bankası 2010 Kasımından beri düşük faizler ve makro ihtiyati tedbirler ile para politikasını miktarsal olarak sıkılaştırdı. BDDK'nın aldığı kararlar ve Avrupa borç krizinin yarattığı tedirginlik ile Temmuz ayından beri ekonomide yavaşlama işaretleri daha net görülmeye başlandı. Ama gelişmiş ülkelerden gelen durgunluk sinyalleri ve küresel risk iştahındaki bozulma ekonomideki düzeltmenin intizamsız bir şekilde olması riskini ortaya çıkardı. Küresel dalgaları düşük faiz ve zayıf TL ile karşılıyoruz Küresel büyüme üzerindeki risklerin arttığını gören ve enflasyon üzerindeki baskının geçici olacağına inanan Merkez Bankası faizleri düşürerek ve piyasalara likidite vererek ekonomide oluşabilecek durgunluk riskine karşı önlem almaya çalıştı. Merkez Bankası politika faizlerini 50bp düşürerek %5,75 seviyesine çekti ve bankalara APİ ile verdiği parayı 9 milyara yakın artırdı. Küresel risk iştahındaki bozulmaya paralel Türk lirasının değer kaybının hızlanması ekonomi yönetimini harekete geçmeye zorladı. Merkez Bankası döviz yükümlülükleri üzerindeki munzam karşılıkları azaltarak piyasalara 1.5 milyar dolar likidite sağladı ve ihaleler vasıtasıyla piyasalara günlük 100 milyon dolar civarında döviz satıyor Ekonomi yönetimine duyduğumuz güvene rağmen piyasalardaki dalgalanmanın sona erdiği konusunda emin değiliz. Merkez Bankası'nın "düşük faiz, makro ihtiyati tedbirler" politikasının "finansal istikrarı sağlayacağı" ve enflasyonu düşüreceği konusunda şüphelerimiz devam ediyor. Merkez Bankası yeni politika oluşumu sayesinde "iç ve dış talep arasındaki dengesizliğin azalmaya başladığını" savunuyor. Başkan Başçı alınan tebirlerin gecikmeli etkilerinin görülmesi ve Türk lirasında yaşanan değer kaybının katkısıyla kredilerdeki yavaşlamanın ve dış dengedeki düzelmenin son çeyrekte daha belirgin olarak görüleceğini vurguluyor. Türk lirası dolar avro döviz sepetine karşı sene başından bu yana %16 değer kaybederek gelişmiş ülkelerde en çok para kaybeden para birimi oldu. Türk lirasındaki hızlı değer kaybında izlenen düşük faiz politikasının yanısıra Türkiye nin küresel şoklar karşısında algılanan riskinin halen yüksek olması önemli rol oynadı. Kurlardaki artışın enflasyon beklentilerini ve fiyatlama alışkanlıklarını bozarak enflasyonla mücadeleyi zora sokma riskine karşı Merkez Bankası bankaların döviz munzam karşılıklarını azaltarak ve döviz satım ihaleleri açarak önlem aldı. Finansal kesim dışındaki firmaların net döviz açık pozisyonunun son üç yılda 30 milyar dolar artarak 112 milyar dolara çıkması kurlardaki dalgalanmaya karşı duyarlılığımızı artırıyor. Döviz kurundaki hızlı yükseliş bu şirketlerin büyük kur farkı giderleri yazmalarına ve öz kaynaklarının kaydi olarak zayıflamasına neden olabilir. Dış pazarlardaki zayıflama bu şirketlerin döviz gelirlerini azaltarak söz konusu süreci hızlandırabilir. Firmaların döviz varlıklarının yüksek olması kısa vadede borç servisi açısından sorun olmasını engelliyor. Ancak küresel şokun uzun sürmesi durumunda şirketler kesimi için riskler artabilir. 3 Ağustos 11

6 Merkez in sözel müdahalesinin geldiği 2.10 seviyesinin üstünün kademeli olarak döviz bozdurmak için cazip olduğuna inanıyoruz Dalgalı piyasalarda yatırımcılara öneriler Küresel şokların sürmesi durumunda yüksek betaya sahip bir ülke olarak Türkiye piyasalarında satışlar devam edebilir. Buna karşın cari fiyat seviyelerinin mevcut riskleri büyük oranda yansıttığına inanıyoruz yılının benzeri bir küresel kriz riskiyle karşı karşıya kalmazsak bu seviyede yapılacak yatırımların riske göre düzeltilmiş olarak iyi getiriler sağlayacağına inanıyoruz. Son dönemde döviz piyasasında yaşanan dalgalanmalara ve para politikasının uygulanmasında yaşanan sorunlara rağmen Türk lirası varlıkları tavsiye etmeye devam ediyoruz. Uygulanan tedbirlerin sonuçlarının alınmaya başlamasıyla ve sıkı maliye politikasının sürdürülmesiyle birlikte Türk lirasının reel olarak değer kazanacağına inanıyoruz. Gösterge tahvil yerine verim eğrisinin kısa ucunda mevduat uzun ucunda 10 yıllık tahviller daha cazip Üstelik son dönemde görülen değer kaybı ve görece yüksek faiz oranları nedeniyle Türk lirasının sıcak para için cazibesinin artmaya başladığına inanıyoruz. Bu nedenle piyasalarda yaşanan dalgalanmaların dövizdeki uzun pozisyonları azaltmak için fırsat olduğuna inanıyoruz. Hazine nin borç çevirme oranlarındaki düşüş ve Merkez Bankası nın 2012 ortasına kadar faiz artırımı yapmayacağını net bir şekilde söylemesi üzerine yabancı yatırımcıların alımları ile küresel şoklara rağmen tahvil piyasasında gösterge tahvilin faizi %8 in altına, 10 yıllık devlet tahvilinin faizi %9 civarına geriledi. Mevcut faiz oranlarının orta vadede enflasyondaki yükselişi ve Merkez Bankası nın faiz artırımlarını yeteri derecede fiyatlamadığına inanıyoruz. Faizlerdeki sert düşüş nedeniyle gösterge tahvilde geçen ay verdiğimiz AL tavsiyesini SAT olarak değiştirdik. Uzun vadeli tahvillerdeki AL tavsiyemizi ise TUT olarak değiştirdik. Orta vadeli yatırımcılar için gösterge tahvil yerine iyi seçilmiş bir özel sektör tahvil portföyünün, kısa vadeli yatırımcılar için 6-12 ay arası vadeli TL mevduatın daha cazip olduğuna inanıyoruz. Borsadaki düşüşü orta vadeli yatırımcılar için fırsat olarak görüyoruz Küresel konjonktür ve Merkez Bankası nı n politikaları İ MKB yi destekliyor Küresel risklerdeki artış ve şirketlerin karlılığının öngörülebilirliğindeki azalmaya paralel İMKB-100 için 12 aylık hedef değerimizi 75,000 den 72,000 seviyesine çektik. Hedef değerimizi azaltmamıza rağmen fiyatlardaki sert gerileme nedeniyle borsanın artış potansiyeli %36 düzeyine yükseldi. Buna rağmen gelişmekte olan ülkelere göre çok ucuz değiliz. Türkiye hisse senetleri 9,4 x 2012 F/K ve 6,5 x 2012 FD/FAVÖK değeri ile gelişmekte olan ülkelere göre sırasıyla %5 ve %2 iskontalı işlem görüyor. F/K FD/FAVÖK 1 Ay Yıliçi 1 Yıl Getiri Ülke Getiri% Getiri% % CDS Brezilya Şili Çin Çek Cum Macaristan Hindistan n.a İsrail Meksika Polonya Rusya G.Afrika GOÜ Ort Türkiye % Prim /İskonto -7% -5% -7% -2% Kaynak: Bloomberg, Is Yatirim Ağustos 11 4

7 Borsadaki gerilemelerin kademeli alım için fırsat olarak kullanıldığı Biriktir görüşümüzü koruyoruz Küresel konjonktürde aşağı yönlü risklerin artması ve piyasalardaki günlük dalgalanmanın aşırı artması nedeniyle fiyatlardaki sert düşüşe rağmen İMKB için henüz AL tavsiyesi vermiyoruz. Ancak mevcut seviyelerden kademeli olarak yapılan alımların orta vadede riske göre düzeltilmiş olarak yüksek getiriler sağlayacağına inanıyoruz. Büyümenin zayıf, likiditenin yüksek, faizlerin düşük olduğu mevcut küresel konjonktürde Türkiye gibi iç talebe ve dış kaynağa dayalı büyüyen ülkelerin borsalarının göreceli olarak daha iyi performans göstereceğine inanıyoruz. Merkez Bankası nın politika faizinde yaptığı indirim ve piyasalara verdiği likiditeyi artırmasının borsayı ve özellikle banka hisselerini olumlu etkilemesini bekliyoruz. Para politikasında miktarsal sıkılaştırma uygulanmaya başlandığı Kasım 2010 ile Ağustos 2011 arasında sanayi şirketleri bankaları %32 yendi. Küresel risklerin artması ve ekonomideki yavaşlamayla birlikte para politikasının önümüzdeki dönemde gevşetilmesini ve banka hisselerinin sanayi şirketlerine göre daha iyi performans Borsadaki gerilemelerde İş Yatırım En Çok Önerilenler listesindeki şirketlerden alım yapılmasını öneriyoruz. İMKB Endeksini 2009 yılında %58, 2010 yılında %20, 2011 yılının ilk 8 ayında %3 yenen En Çok Önerilenler listesindeki şirketlerin 25 Ağustos itibariyle %57 artış potansiyeline sahip bulunuyor. Türkiye ekonomisinde aşağı yönlü risklerin artması sonrasında En Çok Önerilenler Listesine Tüpraş, İş Gayrı Menkul Yatırım Ortaklığı ve Koza Altın gibi karlılığı ekonomideki dalgalanmaya daha az duyarlı olan şirketleri ekledik. Merkez Bankası nın para politikasında gevşeme işaretleri vermesi üzerine portföyde bankaların ağırlığını %39 dan %45 e çıkardık Kasımından bu yana sanayi şirketlerinin % 25 gerisinde kalan banka hisselerinin önümüzdeki dönemde İMKB geneline göre daha iyi performans göstereceğine inanıyoruz. Türk bankalarının gelişmekte olan piyasalardaki benzerlerine göre 2012 F/K olarak %10-15, 2012 F/D olarak %20-25 daha ucuz işlem görmesi sanayi şirketlerinin ağırlığının azaltılması görüşümüzü destekliyor. 5 Ağustos 11

8 Portföy Önerisi Portföy Dağılımı Portföy Önerisi Baz yılı 2002=1.00 Model Portföyümüzün Performansı 12/01 12/02 12/03 12/04 12/05 12/06 12/07 12/08 12/09 12/10 Türk lirası önermeye devam ediyoruz. Son dönemde döviz piyasasında yasanan dalgalanmalara ve para politikasının uygulanmasında yasanan sorunlara ragmen Türk lirası varlıkları tavsiye etmeye devam ediyoruz. Uygulanan tedbirlerin sonuçlarının alınmaya baslamasıyla ve sıkı maliye politikasının sürdürülmesiyle birlikte Türk lirasının reel olarak deger kazanacagına inanıyoruz. Üstelik son dönemde görülen deger kaybı ve görece yüksek faiz oranları nedeniyle Türk lirasının sıcak para için cazibesinin artmaya basladıgına inanıyoruz. Bu nedenle piyasalarda yasanan dalgalanmaların dövizdeki uzun pozisyonları azaltmak için fırsat olduguna inanıyoruz. Ağustos ayında TL dolar karşısında değer kaybı yaşadı. TL nin aylık değer kaybı %3,3 seviyelerindeydi. Aynı dönemde diğer gelişmekte olan ülkelerin para birimleri ise %2,3 değer kaybetti. Avro karşısında da aynı resmi çizen TL deki değer kaybı %3,2 seviyesinde olurken gelişmekte olan benzer ülkelerin para birimleri Avro karşısında % 2,3 değer kaybetti. Eşit ağıtlıklı TL sepetinin değer kaybı ise %3,3 seviyesinde gerçekleşti. Küresel risklerdeki artıs ve sirketlerin karlılıgının öngörülebilirligindeki azalmaya paralel IMKB-100 için 12 aylık hedef degerimizi 75,000 den 72,000 seviyesine çektik. Hedef degerimizi azaltmamıza ragmen fiyatlardaki sert gerileme nedeniyle borsanın artıs potansiyeli %36 düzeyine yükseldi. Buna rağmen devam eden belirsizlikler nedeniyle hisse senedi piyasa önerisi düşüşlerin alım için kullanıldığı BİRİKTİR tavsiyesini koruyoruz. Sabit faizli yatırım araçları daha cazip olduğu için orta ve uzun vadeli enflasyona endeksli kıymetleri önermiyoruz. Pozisyon almak isteyen müşterilerin değişken kuponlu kıymetleri kısa vadeli kıymetlerin yerine tercih etmesini öneriyoruz. Uzun vadeli tutmak amacı ile 10-yıl vadeli kıymetlerin mevcut seviyelerde hala cazip olduğunu düşünüyoruz ve bu kıymetlerde pozisyon alınmasını öneriyoruz. Gösterge kıymette faiz oranlarında son dönemde gözlenen düşüş nedeniyle "alım" için %9 un üzerini beklemeyi öneriyoruz. Kısa vadede kalmak isteyen yatırımcılar için mevduat önermeye devam ediyoruz. 60 % Portföy Dağılımı Ağustos 2011 Eylül DİBS Özel Sektör Tahvil Hisse Senedi Mevduat Eurotahvilleri 6 Ağustos 11

9 Hisse Senedi Piyasası Hisse senedi piyasası için endeks önerimizi BİRİKTİR koruyoruz Hedef değerlerimize göre İMKB nin artış potansiyeli %35,9 civarında. Tahvil & Bono Piyasası Portföy tavsiyemizin performansı Yatırım Aracı Ağırlık Aylık TL Yıl içi TL Tanım Cari Değer (%) Getiri (%) Getiri (%) Hisse 35 Hisse Önerileri 62, TRT090113T13 102, DIBS 20 TRT290114T18 100, TRT150212T15 103, TRT110215T16 106, TR$ % /02/25 $ Eurotahvil 15 TR$ % /01/30 $ TR$ %8 14/02/34 $ TR$ % /03/36 $ Mevduat 10 Mevduat önerileri 3.00 % TRSTPFC , TRSTPFCK , Özel Sek. Tahvili 20 TRSMRNH , TRSCKKBE , TRSRSGY , Ağustos ayında MSCI Türkiye endeksi %17,4 lük bir değer kaybı yaşadı. Aynı dönemde MSCI gelişmekte olan ülkeler endeksindeki kayıp %15,2 olurken, MSCI Orta ve Doğu Avrupa ülkeleri endeksindeki değer kaybı Türkiye ve geilimekte olan ülkeler endeksini aşarak %19,0 olarak gerçekleşti. Sene başından beri bakıldığında ise MSCI Türkiye endeksinin %30,6 değer kaybettiğini görüyoruz. Aynı dönemde MSCI gelişmekte olan ülkeler endeksi %15,5, MSCI Orta ve Doğu Avrupa endeksi ise %11,1 değer kaybı gösterdi. Küresel risklerdeki artıs ve sirketlerin karlılıgının öngörülebilirligindeki azalmaya paralel IMKB-100 için 12 aylık hedef degerimizi 75,000 den 72,000 seviyesine çektik. Hedef degerimizi azaltmamıza ragmen fiyatlardaki sert gerileme nedeniyle borsanın artıs potansiyeli %35,9 düzeyine yükseldi. Buna rağmen devam eden belirsizlikler nedeniyle hisse senedi piyasa önerisi düşüşlerin alım için kullanıldığı BİRİKTİR tavsiyesini koruyoruz. Ay başında, Yünanistan hükümetinin tasarruf paketinin ikinci ve son bölümünü de onaylanmasıyla artan küresel risk iştahına paralel, tahvil ve bono piyasası Temmuz ayına pozitif alanda başladı. TCMB nın enflasyon görünümünün iyi gittiği ve ekonomiyle ilgili olumlu değerlendirmesiyle birlikte aylık enflasyonda düşüş gelmesiyle, tahvil ve bono piyasası ayın geri kalanında da alıcılı seyrini sürdürdü. Özellikle orta vadeli kıymetlerin getirilerinde düşüşler gözlendi. Ancak Fitch in ekonominin ısınmasıyla ilgili yaptığı uyarılar ve artan cari açık endişeleri ile değer kaybeden TL ye paralel, tahvil ve bono piyasasında ay sonuna doğru değer kayıpları gözlendi. Gösterge kıymetin getirisi ay içerisinde %9,15 ortalama bileşik seviyesinden 31bp düşerek %8,84 seviyesine düştü. 10 yıl vadeli kıymet ise kısa vadeli enflasyon ve yurt dışı kaynaklı dalgalanmalardan bu ayda da daha az etkilenerek ayı 3 bp aşağıda %9,69 seviyesinden kapattı. İç verim eğrisi bu ay kısa ve orta vadelerde faizlerdeki düşüş ve uzun vadelerde faizlerin göreceli olarak yatay seyretmesiyle dikleşti. Uzun vadeli kıymet ile gösterge tahvil arasındaki spred ise bu ay 48 bp dan 85 bp a yükseldi. Gösterge kıymette bileşik faizin Ağustos ayı içerisinde %8,70-9,30% aralığında seyretmesini bekliyoruz. Bu ay gerçekleştirdiği iki ihaleyle, Hazine 1,5 milyar TL si piyasaya olmak üzere toplamda 5,8 milyar TL borçlandı. Hazine nin Temmuz ayında 6,4 milyar TL si piyasaya ve 1,1 milyar TL si kamuya olmak üzere toplam 7,5 milyar TL itfası vardı. Temmuz için hedeflenen piyasa iç borç çevirme oranı 70,5% ve hedeflenen toplam iç borç çevirme oranı 75% seviyesinde bulunuyordu. Gerçekleşen rakamlara baktığımızda piyasaya olan itfaların %66,6 sı ve kamuya olan ödemelerin %136,7 si çevrilmiş oldu. Böylece Hazine nin piyasa iç borç çevirme oranı da düşüş eğilimine devam etmiş oldu. Uzun vadeli tutmak amacı ile 10-yıl vadeli kıymetlerin mevcut seviyelerde cazibesini yitirmeye başladığı için al önerimizi tut a çeviriyoruz. Gösterge kıymetin faiz oranlarında son dönemde gözlenen düşüş nedeniyle alış önerimizi satışa çeviriyoruz. Kısa vadede kalmak isteyen yatırımcılar için mevduat önermeye devam ediyoruz. 7

10 Para Piyasası Orta vadede TL önermeye devam ediyoruz Türk lirası önermeye devam ediyoruz. Son dönemde döviz piyasasında yasanan dalgalanmalara ve para politikasının uygulanmasında yasanan sorunlara ragmen Türk lirası varlıkları tavsiye etmeye devam ediyoruz. Uygulanan tedbirlerin sonuçlarının alınmaya baslamasıyla ve sıkı maliye politikasının sürdürülmesiyle birlikte Türk lirasının reel olarak deger kazanacagına inanıyoruz. Ağustos ayında TL dolar karşısında değer kaybı yaşadı. TL nin değer kaybı %3,3 seviyelerindeydi. Aynı dönemde diğer gelişmekte olan ülkelerin para birimleri ise %2,3 değer kaybetti. Avro karşısında da aynı resmi çizen TL deki değer kaybı %3,2 seviyesinde olurken gelişmekte olan benzer ülkelerin para birimleri Avro karşısında % 2,3 değer kaybetti. Eşit ağıtlıklı TL sepetinin değer kaybı ise %3,3 seviyesinde gerçekleşti. Eurotahvil Piyasası Gelişmekte olan ülke eurotahvilleri açısından Temmuz ayının gündeminde Yunanistan olmak üzere Avrupa ülkelerine yönelik borç krizi sorunu ve ABD de devam eden borç limitinin yükseltilmesi tartışmaları vardı. Ülkelerin bütçe açığı sorunları üzerinden devam eden sıcak tartışmaların yanı sıra Temmuz ayı boyunca ABD de açıklanan ilk çeyrek bilanço sonuçlarının beklentilerden iyi gelmesine karşın özellikle ABD de açıklanan makroekonomik verilerin ekonomik yavaşlamayı işaret eder nitelikte olması ay boyunca piyasaları baskı altında tutan gelişmelerin arasında yer aldı. Ay ortasında açıklanan Avrupa bankalarına yönelik stres testi sonuçlarının sürpriz yaratmaması fakat Yunanistan a yapılacak ikinci yardım paketine ilişkin görüşmelerin uzaması ve paketin detayları, özel sektörün katılımı konularında uzun süre anlaşmaya varılamaması PIIGS ülke tahvil getirilerini rekor seviyelere yükseltti. Özellikle krizin İspanya ve İtalya ya yayılacağı korkuları, İspanya ve İtalya 10 yıllık tahvil getirilerinin % 6 sınırına dayanması global risk iştahını azaltırken gelişmekte olan ülke eurotahvillerinde sert satışlara neden oldu. Temmuz ayının son sonlarına doğru Yunanistan a yapılacak yardımın detaylarının açıklanması piyasayı bir nebze de olsa rahatlatsa da ABD de Cumhuriyetçiler ve Demokratlar ın 31 Temmuz a kadar borçlanma tavanının arttırılması konusunda uzlaşamaması piyasadaki toparlanmayı sınırladı. Avrupa ve ABD kaynaklı haberler piyasaları baskı altında tutarken ay sonuna doğru kredi derecelendirme kuruluşlarından Türkiye nin beklenen kredi notu artırımının zaman alabileceği yönünde gelen yorumlar ve cari açığın finansmanı sorununun yeniden gündeme gelmesi TL nin değer kaybına yol açarken Türk eurotahvillerinin de diğer gelişmekte olan ülke tahvillerine oranla daha kötü performans göstermesine sebep oldu. Daha sonra Merkez Bankası ve Başbakan ın gereken durumlarda piyasaya müdahale edileceği yönündeki açıklamaları piyasayı bir miktar rahatlattı. Temmuz ayına $169,85 seviyesinden başlayan 2030 vadeli gösterge eurotahvilde ay ortasına doğru $2 a varan değer kayıpları yaşansa da Yunanistan a yönelik olumlu gelişmelerle değer kayıplarının bir kısmı geri alındı vadeli gösterge eurotahvil Temmuz ayını 60 cent değer kaybıyla sonlandırırken orta ve uzun vadeli kıymetlerde $1 a varan değer kayıpları yaşandı. Ay sonuna doğru gelen olumlu haberlerle eurotahviller değer kayıplarının büyük kısmını geri alsa da kredi piyasalarına hava daha temkinli bir hava hakimdi. Temmuz ayına 175 baz puandan başlayan 5 yıl vadeli Türkiye CDS i 195 baz puan seviyesini test ettikten sonra Temmuz ayını 190 baz puandan sonlandırdı. Hazine tahvillerinin tersine Türk şirket eurotahvilleri Temmuz ayını pozitif alanda sonlandırdı. Türk banka tahvillerinde $0,5-1,0 aralığında değer artışları yaşanırken Temmuz ayını değer kaybıyla sonlandıran tek banka eurotahvili Yapı Kredi 2015 oldu. Kısa vadeli tahvil getirilerinin azalması sebebiyle, TUT önerimizi SAT'a çeviriyoruz ve orta vadelere switch öneriyoruz 8 Ağustos 11

11 Önerilen Hisse Senedi Portföyü En çok önerilenler listemize eklenenler: KOZAL TI: Koza Altın ı 15 Ağustos tarihi ile tekrar öneri listemize ekliyoruz. Hisseyi tekrar listemize eklememizin ardında yatan ana nedenler ise i) hissenin defansif yapısı ii) ikinci çeyrek sonuçlarının ardından fiyatının bir miktar geri kalması iii) artan altın fiyatları oluşturuyor. Koza Altın hisselerinin 37% getiri potansiyeli bulunmakta. ISGYO TI: Öneri listemizde bulunan Torunlar GYO yu ISGYO ile değiştiriyoruz. Artan kur ile yaklaşık 1 milyar liralık döviz borcu bulunan Torunlar ın bundan olumsuz etkileneceğini ve ISGYO nun bu ortamda sağlam kiracı portföyü ve döviz ağarlıklı kira gelirleriyle diğer GYO lara göre daha avantajlı olduğunu düşünüyoruz. ISGYO hisseleri net aktif değerine göre %54 iskontolu işlem görerken sektörün ağarlıklı ortalama iskontosu %32. TUPRS TI: Tüpraş ın Türkiye nin tek rafineri şirketi olmasıyla birlikte güçlü nakit yaratma kabiliyeti ve döviz bazlı gelirleri sayesinde ekonomideki olası bir kriz karşısında göreceli olarak daha iyi bir konumda olacağını düşünüyoruz. Bundan sonra Fuel Oil Dönüşüm (RUP) projesi ile ilgili gelişmeler şirket performansı üzerinde olumlu etki yaratabilir. Bu sebeplerden dolayı Tüpraş ı en çok önerilenler listemize ekledik. En çok önerilenler listemizden çıkarılanlar: SODA TI: En çok önerilenler listesine eklediğimizden beri endeksin %33 üzerinde gösteren Soda Sanayii ni azalan getiri potansiyeli nedeniyle öneri listemizden çıkarttık. His se Endek s En az önerilenler listemize eklenenler: En az önerilenler listesine eklenen şirket yoktur. En az önerilenler listemizden çıkarılanlar: TTKOM TI: TTKOM u En Az Önerilenler listemizden çıkardık. Hedef fiyatımız olan 6,70TL nin TTKOM un gerçeğe uygun değeri olduğunu düşünüyoruz. Buna karşılık piyasada artan oynaklık ve risklilik göz önünde bulundurulduğunda, TTKOM un defansif niteliği nedeniyle kısa vadede yatırımcıya cazip gelebilir. Ancak bunun yanında Şirket in kısa yabancı para pozisyonu nedeniyle, TL deki değer kaybının net karı olumsuz etkilemesinin temettü veriminde baskıya yol açabileceğini düşünüyoruz. Yukarı yönlü kur revizyonumu takiben TTKOM için hedef fiyatımızı 7,00TL den 6,70TL ye kaydırdık. Şirket, 2011 FD/FAVÖK ve F/K çarpanlarına bakıldığında sırasıyla %9 ve %37 primli işlem görüyor. 25/08/2011 Kapanış TRY Aylık Getiri % İMKB'ye Göreceli Piyasa Değeri 52 Hafta Ortalam a BIZIM İMKB , GARAN İMKB ,200 32, HALKB İMKB ,250 15, ISGYO İMKB KOZAL İMKB , TRKCM İMKB , TUPRS İMKB , YKBNK İMKB ,347 20, En Az Önerilenler AKBNK İMKB ,000 31, Beta Getiri Potansiyeli Ağırlık Oranı % 9

12 Hisse Takip Listesi Sanayi Şirketleri Kodu Öneri Kapanış TL Pot. Tem. V. PD 3A Ort. HAO IMKB'ye Gör. Perf. TL Perf. F/K FD/Satışlar FD/FAVÖK Cari Hedef % 2011 (mn$) Hac.(mn$) 3A 1Y Yıliçi 3A 1Y Yıliçi 2011T 2012T 2013T 2014T 2011T 2012T 2013T 2014T 2011T 2012T 2013T 2014T GUBRF TUT % Kimyasal Ürün CLEBI TUT % 5% TAVHL TUT % 1, THYAO TUT % 1, Havayolları ve Hizmetleri DOAS AL % FROTO AL % 6% 2, OTKAR TUT % 2% TOASO AL % 6% 1, Otomotiv AEFES TUT % 2% 4, BANVT TUT % 3% CCOLA SAT % 1% 3, PNSUT AL % 7% PETUN G.G % PINSU G.G % ULKER AL % 1% TATKS TUT % Gıda & İçecek ADANA AL % 7% AKCNS AL % 3% BOLUC SAT % 5% CIMSA AL % 7% MRDIN AL % 8% UNYEC AL % 8% Çimento KOZAL AL % 1% 1, Madencilik TCELL TUT % 8% 9, TTKOM SAT % 8% 14, İletişim ARCLK TUT % 5% 2, VESBE AL % 4% Beyaz Eşya ANACM AL % 2% SISE AL % 1% 2, SODA AL % 3% TRKCM AL % 2% Cam EREGL TUT % 7% 3, Demir Çelik DYHOL HURGZ G.G Medya AYGAZ TUT % 4% 1, AKENR TUT % PRKME PETKM AL % 1, PTOFS , TRCAS AL % 1% TUPRS AL % 6% 4, ZOREN TUT % Petrol & Enerji SELEC AL % 3% Sağlık BIMAS TUT % 2% 4, BIZIM AL % 1% Perakende MARTI AL % Turizm KAREL TUT % İletişim Cihazları RYSAS AL % DOCO TUT % 1% Lojistik Piyasa Medyanı Ağustos 11

13 Hisse Takip Listesi Banka, Sigorta, Holding, GYO şirketleri Kodu Öneri Kapanış TL Pot. Tem. V PD 3A Ort. HAO IMKB'ye Gör.Perf. TL Perf. F/K PD/DD Fiyat/NAD Cari Hedef % 2011 (mn$) Hac.(mn$) 3A 1Y Yıliçi 3A 1Y Yıliçi 2011T2012T 2013T 2014T 2011T 2012T 2013T 2014T ISGYO AL % 3% EKGYO AL % 3% 3, MRGYO AL % 6% SNGYO AL % 3% TRGYO AL % 1% GYO Kodu Öneri Kapanış TL Pot. Tem. V PD 3A Ort. HAO ye Göreceli PerforTL Performans F/K PD/DD Özkaynak Karlılığı Cari Hedef % 2011 (mn$) Hac.(mn$) 3A 1Y Yıliçi 3A 1Y Yıliçi 2011T2012T 2013T 2014T 2011T 2012T 2013T 2014T 2011T 2012T 2013T 2014T AKBNK SAT % 2% 14, % 15% 14% ALBRK AL % 1% % 17% 18% ASYAB TUT % % 13% 13% ALBRK AL % 1% % 17% 18% GARAN AL % 2% 14, % 17% 17% HALKB AL % 3% 7, % 24% 22% ISCTR Ö.Y % 10, TEBNK SAT % 2, % 6% TSKB TUT % 2% % 16% 15% VAKBN AL % 0% 4, % 15% 15% YKBNK AL % 8, % 19% Bankacılık % 17% 17% AKGRT TUT % % 9% ANHYT TUT % 3% % 18% ANSGR AL % 2% % 6% Sigorta % 9% Kodu Öneri Kapanış TL Pot. Tem. V 3A Ort. HAO ye Göreceli PerforTL Performans F/K PD/DD % Prem / (Disc) to PD Cari Hedef % 2011 (mn$) Hac.(mn$) 3A 1Y Yıliçi 3A 1Y Yıliçi 2011T2012T 2013T 2014T 2011T 2012T 2013T 2014T Cur.NAV Tar.NAV ALARK TUT % 1% % -53% AKFEN AL % DOHOL Ö.Y % -57% DYHOL ENKAI AL % 1% 5, % -46% KCHOL TUT % 3% 7, % -36% SAHOL AL % 2% 6, % -46% SISE AL % 1% 2, % -29% TKFEN AL % 2% 1, % -45% YAZIC Ö.Y % 2% % -55% Holdingler % -46% 11

14 Makro Ekonomi HAZİRAN SANAYİ ÜRETİMİ Kahramanım Benim! TÜİK in yayınladığı verilere göre Haziran ayı sanayi üretimi bir önceki senenin aynı ayına göre %6,7 artarak (aylık bazda %1,1 yukarıda), piyasanın %8 lik beklentisinin altında gerçekleşti. Aylık sanayi üretiminin bileşenlerine baktığımızda, imalat sanayi üretiminin yıllık bazda sanayi üretimi büyümesinin bir miktar üzerinde kalarak %7,5 arttığını görüyoruz (aylık bazdaki artış ise %0,7 ile daha sınırlı). Öte yandan,elektrik-gaz sektörü bir yıl önceye göre % 4 büyürken, madencilik sektörü %2,2 daralıyor. Böylece yılın ilk yarısında sanayi üretimi yıllık bazda %10,8 artış sergiledi. Geçen yılın aynı dönemde bu rakam %15,4 seviyesindeydi. Mevsim ve takvim etkilerinden arındırılmış endeks, sanayi üretimi için aylık bazda %0,9 gerilemeye işaret ediyor. Bu ayla birlikte, endeks beş aydır kesintisiz geriliyor. 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% 01/08 03/08 05/08 07/08 09/08 11/08 01/09 03/09 05/09 07/09 09/09 11/09 01/10 03/10 05/10 07/10 09/10 11/10 01/11 03/11 05/11 Sanayi Üretim Endeksi (Yıllık % Değ Takvim Etkisinden Arındırılmış) Kaynak: TÜİK, İş Yatırım Sanayi Üretim Endeksi (Aylık % Değişim, Takvim Etkisinden Arındırılmış) Ara malı ve dayanıklı mal gruplarındaki üretimin zayıflığı ilk bakışta göze çarpıyor. İmalat sanayi alt kalemlerindeki göreceli zayıflama sinyalleri, toplam talebe ilişkin riskleri önümüzdeki dönemde de canlı tutacaktır. Genel olarak ABD ve Avrupa bölgesi kaynaklı riskler, geçtiğimiz dönemde başladığını düşündüğümüz küresel toparlanmanın aslında bir yanılsama olabileceğini gösteriyor. Önümüzdeki dönemde yaşayacağımız sorunların boyutunu şimdiden bilmek olası olmasa da, zor günlere doğru yol aldığımız kesin. Küresel ekonomideki bu resim, dış talep kanalı üzerinden Türkiye nin büyümesinin önünde aşağı yönlü bir risk yaratıyor. Öte yandan, MB nin geçen yıl başlattığı çıkış stratejisi kapsamında attığı adımların iç talep için göreceli bir fren görevi görmeye başladığı bir döneme gelmişken, küresel sorunların beklenti kanalı üzerinden iç talep üzerinde ek bir baskı yaratması da gündemde olacaktır. MB daha önce ekonomistlerle yaptığı toplantıda, faiz indirimini GSYİH de çeyreklik bazda bir daralma olduğunda dikkate alacağını söylemişti. Bu nedenle gerileyen sanayi üretimi resmi ile son faiz indirimi kararına birlikte bakıldığında GSYİH için aşağı yönlü riskler artan şekilde gündeme gelecektir. Haziran verisinin beklentilerin altında kalması ve son dönemde dünya ekonomisinde yaşanan deprem, MB nin haklı olabileceğine dair görüşleri arttıracaktır. MB nin kuvvetlendirdiği iletişim stratejisi devam ederse, piyasanın para politikası algısında güvenin arttığını görebiliriz. Düne kadar eleştirilere hedef olan MB, bir anda kahraman da olabilir. Ancak içinde bulunduğumuz süreç ne kahraman ne de günah keçisi yaratmak için doğru bir zaman. Verilerin hızlı değiştiği ve para politikası kararlarının veriye bağlı ilerleyeceği, belirsizliğin yüksek olacağı bir döneme girdik. 12 Ağustos 11

15 HAZİRAN 2011 ÖDEMELER DENGESİ Haziran ayında cari açık piyasa beklentisiyle uyumlu Net hata noksan kalemi üzerinden gözlenen giriş aylık cari açığın %30 unu finanse ediyor Bu girişte Maliye Bakanlığı nın borç yeniden yapılandırma çalışmalarının etkisi olabilir Zirveden Manzara Merkez Bankası (MB) Haziran ayı ödemeler dengesi verilerine göre aylık cari açık 7,55 milyar dolar ile piyasanın beklentisiyle uyumlu gerçekleşti. Böylece yılın ilk yarısında cari açık bir önceki yılın aynı dönemine göre %122 genişleyerek 45 milyar dolar seviyesine çıktı. Yıllıklandırılmış rakam ise 72,5 milyar dolar ile bu seri içerisinde gördüğümüz en yüksek seviyede. Cari İşlemler Açığının Kaynağı (mn $) 2011 Nisan 2011 Mayıs 2011 Haziran 2010 Son 12 ay Yıllık % değ. 1.Cari İşlemler Dengesi -7,670-7,848-7,548-47,739-72,500 52% A. Mal ve Hizmet Dengesi -7,112-7,473-7,151-41,746-65,726 57% Mallar -7,874-8,860-8,998-56,445-81,881 45% Hizmetler 762 1,387 1,847 14,699 16,155 10% Turizm 895 1,437 1,714 15,981 17,119 7% B. Gelir Dengesi ,322-8,259 13% C. Cari Transferler ,329 1,485 12% 2.Net Hata Noksan ,556 2,193 4,700 14, % I. Toplam Finansman İht. (1+2) -8,108-3,292-5,355-43,039-58,084 35% Kaynak: TCMB, İş Yatırım Mevsimselliğe uygun olarak, hizmetler sektörünün cari dengeye katkısını arttırdığını görüyoruz. Net hata noksan kaleminden ay içerisinde görülen 2,2 milyar dolarlık sermaye girişi, aylık cari açığın %30 unu finanse ediyor. Hükümetin borç yeniden yapılandırma çalışmaları ve güney sınırımızdaki ticaret aktivitesi, bu kalem üzerinden girişleri hızlandırmış olabilir. yıllık, milyon ABD doları Yurt İçi Yerleşiklerin Yurt Dışı Mevduatları Net Hata Noksan Toplam talep koşullarındaki zayıflamayla birlikte, cari açıkta sene sonunda yatay bir seyir izlendiğini görebiliriz $ mn 2, ,000-4,000-6,000-8,000-10,000-12, Yıllık Cari Açık (sol eksen) Yıllık Cari Açık $ mn 0-10,000-20,000-30,000-40,000-50,000-60,000-70,000-80,000 13

16 CARİ AÇIĞIN FİNANSMANI Haziran ayında yabancı yatırımcıların bono piyasasına ilgisi oldukça kuvvetli Ay içerisinde yabancı doğrudan yatırımlarda görülen 561 milyon dolarlık girişle birlikte, ilk altı aydaki giriş 4,9 milyar dolar seviyesinde gerçekleşti. Şu ana kadar kesinleşen işlemler, yıl sonu için 7 milyar dolar olan doğrudan yabancı sermaye girişi tahminimizin önünde sınırlı bir yukarı yönlü risk olduğunu gösteriyor. Portföy yatırımlarına baktığımızda, hükümetin yurtdışı tahvil itfası göze çarpıyor. Yabancı yatırımcılar sabit getirili menkul kıymetler piyasası üzerinden ay içeisinde 2,2 milyar dolarlık sermaye girişi sağlarken, hisse senetleri üzerinden bir miktar çıkış var. MB nin öncü verileri, Temmuz ayında yabancı yatırımcıların sabit getirili menkul kıymetler piyasası üzerinden yaklaşık 1,8 milyar dolarlık bir portföy girişi gerçekleştirdiklerine, hisse senetleri piyasasına ise sınırlı bir ilgi olduğuna işaret ediyor. Benzer bir eğilimin Temmuz ayında da sürdüğünü göreceğiz Ancak asıl merak ettiğimiz Ağustos sonunda resmin nasıl olacağı Toplam talep koşullarındaki zayıflama, fiyatları düşen emtiaları ve tüketim malı ithalatını zayıflatmasını...yıl sonuna doğru cari açığın genişleme hızını aşağı çekebilir Hükümetin cari açıkla mücadele konusunda ciddi adımlar atacağı...cari açıkla ilgili risk algısı gerileyebilir Bu durum sınırlı da olsa TL yi destekleyebilir Borç Yaratmayan Finansman mn $) 2011 Mayıs 2011 Haziran 2010 Son 12 ay Yıllık % değ. II. Toplam Finansman (A+B+C) 3,292 5,355 43,039 58,084 35% A.Sermaye Hareketleri (net) 6,208 4,655 44,526 66,623 50% Doğrudan Yatırımlar ,814 10,390 33% Portföy yatırımları -35 2,036 16,126 26,159 62% Hükümetin Yurtdışı Tahvil İhracı ,082 3,207 a.d. Yabancıların Hisse Senedi Alımı ,468 1,931-44% Yabancıların DİBS Alımı -1,107 2,156 10,715 17,757 66% B.IMF Kredileri ,159-2,569 19% C.Rezerv Değişimi (-artış) -2, , % Bankaların Döviz Varlıkları 266 2,437 13,481 10,497-22% Resmi Rezervler -3,033-1,587-12,809-16,467 29% Kaynak: TCMB, İş Yatırım Aylık borç çevirme oranı bankacılık dışı özel kesim için %111, bankacılık sektörü için %102 seviyesinde. Temmuz 2009 dan bu yana bankacılık dışı özel sektörün borç çevirme oranının ilk kez %100 ün üzerine çıktığını görüyoruz. Cari İşlemler Dengesinin Finansm anı ($ mn) 2011 Mayıs 2011 Haziran 2010 Son 12 ay Yıllık % değ. Krediler (IMF kredileri hariç) 4,543 3,985 12,822 27, % Genel Hükümet -75 1,325 3,564 3,104-13% Bankalar 3,030 1,682 12,895 18,134 41% Uzun Vade , % Kısa Vade 2,573 1,659 12,014 15,206 27% Diğer Sektörler 1, ,637 6, % Uzun Vade ,203 1, % Kısa Vade ,436 2,182 52% Ticari Krediler ,130 2,924 37% Kaynak: TCMB, İş Yatırım Tarihi yüksek seviyede bulunana yıllıklandırılmış cari açık rakamı, bizce zirvesine yakın. Merkez Bankası Başkanı Erdem Başçı, cari açığın Temmuz ayında 5 milyar dolar seviyesinde sonraki aylarda ise 4 milyar doların altında gerçekleşebileceğini belirtti. Cari açığın artış hızında yavaşlama olacağı tezine biz de katılıyoruz. Ancak bu en iyi ihtimalle yılın son çeyreğinde görülecek ve sınırlı olacaktır. Bu nedenle cari açığın milli gelire oranı %9 ların altına inmeyecektir. Oran yüksek olmasına karşın cari açığın genişlemesinin hız kestiği görülür ve hükümet cari açıkla mücadeleyle ilgili daha somut bir paket açıklarsa, cari açığa ilişkin risk algısının yıl sonuna doğru azaldığını görebiliriz. Risk algılamasının gerilemesi, TL için olumlu bir gelişme olacaktır. Ancak bunun miktarı sınırlı olacaktır. 14 Ağustos 11

17 AĞUSTOS 2011 PARA POLİTİKASI KURULU TOPLANTISI Erken Kalkan Yol Alır 4 Ağustos ta gerçekleştirilen ara Para Politikası Kurulu nda (PPK), Merkez Bankası (MB) politika faizini 50 baz puan indirerek %6,25 ten %5,75 e düşürdü. Borçlanma faizi % 1,5 tan %5 e yükseltilerek de politika koridoru daraltıldı. 23 Ağustos ta gerçekleştirilen olağan PPK da, MB politika faizini piyasa beklentilerine uygun olarak %5,75 te sabit tuttu. Borçlanma ve borç verme faizleri de değiştirilmediği için, politika koridorunun da korunduğunu gördük. İçinde bulunduğumuz dönemde enflasyon hedeflemesi rejiminin geleceği dünyada ciddi şekilde tartışılırken, büyüme herkesin gündemindeki en önemli madde. MB de bu eğilime sahip. MB, küresel büyümenin giderek hız kestiği yönündeki öncül tespitinin haklı olarak arkasında duruyor. Dış talepteki zayıflama Türkiye nin büyüme resmi için aşağı yönlü bir risk yaratıyor. Küresel görünümün bozulması, beklentiler kanalıyla iç talebi olumsuz etkiliyor. TL nin son dönemde hızla değer kaybetmesi de, bu yavaşlamanın devam etmesini sağlıyor. Nitekim MB de, iç talepte ikinci çeyrekte başlayan yavaşlama eğiliminin sürdüğünü belirtiyor. Geldiğimiz noktada bir yandan toplam talep koşullarının zayıfladığını bir yandan da büyümenin bileşenlerinin daha dengeli bir duruşa doğru ilerlediğini görüyoruz. Böyle bir resim içerisinde, cari açıktaki genişlemenin hız keseceği yönündeki beklentimiz de destek kazanıyor. Bir iyileşme olmasa da, cari açıktaki sınırlı gerilemenin piyasa tarafından olumlu karşılanacağını düşünmeye devam ediyoruz. Kısa vadede fiyat dinamikleri MB nin öncelikli ajandasında yer almasa da, fiyat istikrarına esnek bir şekilde bağlılığın devam ettiğini düşünüyoruz. Bu noktada MB, çekirdek göstergelerin yükselmeye devam edeceği ve TL nin değer kaybı nedeniyle yıllık enflasyonun son Enflasyon Raporu nda öngörülen patikanın üzerinde kalacağı uyarısında bulunuyor. Kısa vadede beklenen bu sapmaya karşılık, MB 2012 için beklentileri şekillendirme amacıyla da paralel olarak olumlu mesajlar veriyor ve enflasyonun %5 lik hedefle uyumlu olacağını belirtiyor. TL deki değer kaybına karşılık, MB nin enflasyonda iyimser bir resim çizmesinin nedeni, talep koşullarının kurdan geçişkenliği sınırlayacağı varsayımını da içeriyor. Enflasyon hedefini tutturabilmenin temel nedeni, iktisadi aktivitenin zayıflıyor olmasıysa, bunu bir başarı olarak kabul edip kutlamalı mıyız? Yanıt vermeden önce iki kere düşünelim. Dünya ekonomisinde kartlar yeniden karıldı ve elimizde şimdilik düşük büyüme-düşük enflasyon var. O nedenle MB nin enflasyonla ilgili riskleri öncelikli kabul etmemesini anlıyoruz. Ancak bu resimdeki olası bir değişimi yakından takip etmekte fayda var. Geldiğimiz noktada MB nin küresel resmi okumada başarılı olduğu görülüyor. Faiz indirimi ile öncül bir adım atan MB, risklerin dengelenmiş olduğu tespitiyle tüm politika araçlarını bu ay itibariyle sabit bıraktı. Bundan sonra atılacak adımlar temel olarak küresel görünüme göre şekillenecektir. Risklerin daha ziyade aşağı yönlü olması, gerektiği takdirde para politikasında genişleyici adımların gelebileceğine işaret ediyor. Bu noktada MB nin faiz indirimlerinden ziyade zorunlu karşılık oranları ile oynamayı tercih edeceğini düşünüyoruz. Ekonominin bu yılın ikinci çeyreğinde bir önceki çeyreğe göre yatay, üçüncü çeyrekte ise sınırlı da olsa artıda bir büyüme performansı sergilemesini bekliyoruz. Sene sonu için % 6 olan GSYİH büyüme tahminimizi korumakla birlikte, risklerin aşağı yönlü olduğunu hatırlamakta fayda var için görüş gücümüz daha da sınırlı. Bizim %4 olan büyüme tahminimize karşılık MB nin beklenti anketindeki rakam %4,4. MB nin dün para politikasını gevşetmeye gerek görmemesi büyüme cephesindeki karamsarlığı sınırlayabilir. Ancak karar vermek için henüz çok erken. Küresel sorunların kısa vadede çözülemeyeceği öngörümüz nedeniyle büyüme tahminlerimizde riskin belirgin şekilde aşağı yönlü olduğunu yineliyoruz. 15

18 Fon Akışı Analizi: 12 Ağustos 2011 itibariyle BDDK verileri Repo hesaplarından kayışlarla toplma mevduat tabanı haftalık olarak %1.7 lik artış kaydetti. Döviz mevduatları da yanı dönemde çok az bir düşüş gösterdi. Düşüşün genellikle parite hareketlerine bağlı olarak gerçekleştiği gözlemleniyor. Yabancı yatırımcılar Devlet Tahvili pozisyonalrını az da olsa düşürürken Eurobond pozisyonalrı haftalık bazda 0.6% lık oranda artış kaydetti. Özel bankaların menkul kıymet pozisyonları aynı seviyede kaldı Toplam TL krediler haftalık %1.3 artarken Bu artışta başta tüketici kredileri rol oynamış gözüküyor. Kredi kartları ve parekende KOBİ kredileri de artışı destekledi.. YP cinsi kredilerde haftalık bazda 0.5% oranında artış var. Bankaların aktif kalitesi sağlam görünümünü koruyor. Brüt takipteki alacaklar bir miktar azalırken karşılık oranında bir miktar artış TL milyar (mr) yılık yıl içi aylık haftalık Banka Dışı Kesim Yatırımları 13/08 31/12 08/07 05/08 12/08 fark fark fark fark TL Yatırımlar % 12.3% 0.8% (0.5%) TL Mevduat % 6.7% 2.2% 1.7% TL Tasarruf Mevduatı % 11.7% 0.8% (0.4%) TL DİBS % 5.1% 0.0% 0.0% Bireylere ait TL DİBS (27.4%) (18.4%) (15.6%) (1.5%) Repo % 80.6% (4.9%) (10.7%) Yatırım Fonları % 0.1% (0.8%) (1.1%) YP Yatırımlar (mr $) % 3.3% (1.3%) (0.1%) YP Mevduat % 3.7% (1.2%) (0.1%) YP Tasarruf Mevduat (3.3%) (1.8%) (1.6%) (0.6%) YP Ticari Mevduat % 9.5% (0.7%) 0.4% YP DİBS (93.3%) (88.3%) (7.1%) 0.0% Euro Tahvil % (4.0%) (3.9%) (1.5%) Yurtdışı Yerleşikler (Piyasa Değeri) DİBS (mr $) % 23.7% (4.9%) (3.2%) Euro Tahvil (mr $) % 12.5% 0.9% 0.6% Banka Plasmanları Toplam Menkul Kıymetler % (1.6%) 1.7% (0.0%) Özel Banka-Menkul Kıymetler % (3.8%) 1.7% (0.3%) TL DİBS % (7.3%) (0.2%) (0.8%) YP DİBS (mr $) (40.8%) (8.0%) 8.1% (3.0%) Euro Tahvil (mr $) % (0.2%) (2.9%) (0.7%) Krediler % 23.2% 3.9% 1.3% TL Krediler % 19.7% 1.3% 0.5% Tüketici Kredileri % 23.2% 1.7% 0.5% Kredi Kartları % 17.5% 3.1% 0.3% Taksitli TL Ticari Krediler % 29.9% 1.4% 0.3% YP Krediler (mr $) % 15.6% 1.1% 0.5% Döviz Poz.-Bilanço içi (mn $) -2,327-2,405-7,499-6,446-5,192-2,865-2,787 2,307 1,254 Döviz Poz.-Bilanço dışı (mn $) 3,093 2,449 9,066 7,103 5,852 2,759 3,403-3,214-1,251 Döviz Pozisyonu net (mn $) , Kaynak: BDDK haftalık Bülten, Merkez Bankası, Fonlab TL milyar (mr) /08 31/12 08/07 05/08 12/08 Net Toplam Sektör Takipteki Alacaklar Brüt Toplam Sektör Takipteki Alacaklar Brüt Sektör Takipteki Alacak Oranı (%) Sektör Takipteki Alacak Karşılık Oranı (%) Tüketici Segmenti Takipteki Alacak Oranı (%) Kredi Kartları Takipteki Alacak Oranı (%) Taksitli Ticari Kredi Takipteki Alacak Oranı (%) Kurumsal & Ticari & KOBİ Kredileri TA* Oranı (%) Kaynak: BDDK haftalık Bülten *Oranlar toplam sektör verisi üzerinden hesaplanmıştır. 16 Ağustos 11

19 Takipteki alacak ve karşılık oranları Takipteki krediler oranı %2,84 düzeyinde. 6% 5% 4% 3.4% 3.8% 4.1% 4.2% 4.6% 4.6% 4.7% 4.9% 5.1% 5.2% 5.3% 5.3% 5.2% 5.2% 5.0% 4.9% 4.8% 4.6% 4.5% 4.3% 4.3% 4.2% 4.1% 4.0% 3.6% 3.5% 3.4% 3.3% 3.1% 3.0% 2.9% 2.9% 2.9% 2.8% % 95.00% 90.00% 3% 85.00% 2% 1% 0% 78.9% 78.1% 77.0% 78.5% 77.6% 79.3% 79.2% 79.4% 79.5% 80.2% 80.9% 82.0% 81.9% 83.3% 83.8% 84.2% 83.6% 84.2% 84.4% 84.7% 84.9% 85.0% 84.8% 85.1% 84.8% 85.4% 84.9% 85.3% 84.2% 85.6% 85.8% 85.8% 84.5% 84.9% 12/08 04/09 08/09 12/09 04/10 08/10 12/10 04/11 08/ % 75.00% 70.00% Takipteki Alacak Karşılık Oranı -Sağ Eksen Takipteki Alacak Oranı Kaynak: BDDK, İş Yatırım Yurtdışı yerleşiklerin fon akışları İç borç stoku içinde yabancı payı 18% 16% 14% Yabancı yatırımcıların iç borç stokundaki pozisyonları %16,1 düzeyinde. 12% 10% 8% 6% 12/08 03/09 06/09 09/09 12/09 03/10 06/10 09/10 12/10 03/11 06/11 09/11 İçborç stoku içinde yabancı payı Kaynak: BDDK, İş Yatırım Yurtdışı yerleşikler nezdindeki DİBS lerin haftalık değişimi (milyon dolar) 2,500 Fiyat ve kur hareketlerinden arındırılmış olarak bakıldığında Merkez Bankası verilerine göre yabancı yatırımcıların DİBS pozisyonları 96 milyon dolar azaldı. 2,000 1,500 1, ,000 Yurtdışı yerleşikler nezdindeki DİBS lerin haftalık değişimi * -1,500 12/08 04/09 08/09 12/09 04/10 08/10 12/10 04/11 Kaynak: Merkez Bankası * fiyat ve kur farkından arındırılmış (milyon dolar) 17

20 Eurobond piyasasında yabancı payı 49% 47% Yurtdışı yerleşik yatırımcıların Eurobond pozisyonlarındaki payı %44,8 düzeyine yükseldi. 45% 43% 41% 39% 37% 35% 12/08 03/09 06/09 09/09 12/09 03/10 06/10 09/10 12/10 03/11 06/11 Eurobond piyasasında yabancı payı (%) Kaynak: BDDK, Hazine, ş Yatırım İMKB-100 deki yabancı payı Yurtdışı yerleşiklerin hisse senetleri piyasasındaki payı haftalık 9 baz puan düşüşle %62,03 düzeyine geriledi. 69% 68% 67% 66% 65% 64% 63% 62% 61% 60% 12/08 03/09 06/09 09/09 12/09 03/10 06/10 09/10 12/10 03/11 06/11 İMKB-100 Yabancı Dağılımı (%) * Kaynak: MKK, İş Yatırım Yabancıların hisse senedi portföyündeki haftalık değişim (milyon dolar) 800 Fiyat hareketlerinden arındırıldığında Merkez Bankası verilerine göre yurtdışı yerleşikler nette 547milyon dolar değerinde hisse senetleri sattılar /09 05/09 09/09 01/10 05/10 09/10 01/11 05/ Yabancının hisse senedi portföyünün haftalık değişimi * Kaynak: Merkez Bankası * fiyat ve kur farkından arındırılmış (milyon dolar) 18 Ağustos 11