2015 I. ÇEYREK STRATEJİ RAPORU

Transkript

1 STRATEJİ RAPORU

2 İÇİNDEKİLER SAYFA NO YÖNETİCİ ÖZETİ 2 KÜRESEL GÖRÜNÜM 4 TÜRKİYE EKONOMİSİ 8 VARLIK YÖNETİM MODELİ 14 HİSSE SENEDİ 15 SABİT GETİRİLİ YATIRIMLAR 17 KIYMETLİ MADENLER 17 DÖVİZ SEPETİ 18 BMD HİSSE SENETLERİ MODEL PORTFÖY 18 1

3 YÖNETİCİ ÖZETİ ABD dışındaki gelişmiş ülkelerde büyümeye dair endişeler devam ederken, gelişmekte olan ülkelerde de ekonomik görünüm fazla umut verici değil. Gelişmiş ekonomiler arasında sadece ABD den gelen veriler olumlu sinyaller verirken, Japonya ve Avro Bölgesi ekonomileri ile ilgili endişeler devam ediyor. Yılın ilk çeyreğinde son 3 yılda ilk kez küçülen ABD ekonomisi, üçüncü çeyrekte ise %5 büyüme ile aynı zamanda son 11 yılın en hızlı büyümesini yaşadı. Tahvil alım programını geçtiğimiz yılda sonlandıran Fed in faiz artırımlarına en geç 2015 yılının ilk yarısından sonra başlayacağına artık kesin gözüyle bakılıyor. Diğer yandan piyasalar açısından faiz artırımına ne zaman başlanacağından çok faiz artırımlarının ne hızla yapılacağı daha önemle takip edilmelidir. Büyümesi zayıflayan Avro Bölgesi yılın ikinci çeyreğinde sadece %0,1 büyürken, üçüncü çeyrekte ise bu oran %0,2 olabildi. Avrupa da zayıf petrol fiyatları enflasyon beklentilerinde düşüş riskini artırmakta ve bu durumun AMB nin 22 Ocak ta gerçekleştireceği toplantısında parasal genişlemeye gidilmesini desteklemesi bekleniyor. Japonya da son iki yılda uygulanan ekonomik önlemler başarılı sonuç vermemekte ve Japonya ekonomisi önceki çeyrekte yaşanan sert daralmanın ardından yılın üçüncü çeyreğinde %1,9 daralarak resesyona girmiş bulunmaktadır. Uygulanan ekonomik politikaların başarılı olmaması sonucunda 14 Aralık tarihinde Japonya da erken genel seçimlere gidildiyse de Başkan Abe seçimlerden zaferle çıkarak tekrar görevine devam etmektedir. Son dönemde küresel büyümenin istenen seviyelerde olmaması sonucunda petrol fiyatları başta olmak üzere hızla düşen emtia fiyatlarının emtia ihracatçısı ülkelerin ekonomilerini olumsuz, Türkiye gibi enerji dış ticaret açığı yüksek ülkelerinkini ise olumlu etkilemesi beklenmektedir. Petrol fiyatlarındaki düşüşte OPEC in Kasım ayı toplantısında petrol arzını düşürmeme kararı almasıyla birlikte OPEC dışı petrol üreticilerinin küresel petrol arzı payının artıyor olması ve küresel büyümeye dair endişeler temel sebepler gibi görünüyor. Enerji ihracatına aşırı bağımlı Rusya ekonomisinde Ukrayna konusunda yaşanan gerginlikler ve petrol fiyatlarındaki düşüş sonucunda Rus para birimi Dolar karşısında aşırı değer kayıpları yaşamakta ve enflasyon oranı yükselmektedir. Bu durumla mücadele edebilmek için Rusya Merkez Bankası, 15 Aralık 2014 tarihinde gerçekleştirdiği toplantısında, gösterge faiz oranını %10,5 ten %17 seviyesine yükseltmiştir. Buna rağmen, Rus Rublesi nin Dolar karşısında oldukça dalgalı seyretmeye devam etmesinin ardından Rusya hükümeti ve Merkez Bankası nın Ruble yi korumak için bankaları ve ihracatçı şirketleri koruyan bir takım tedbirler alacakları yönünde açıklamaları da oldu. Büyümesi son yıllarda kademeli olarak yavaşlayan Çin de ise 2014 yılı son çeyrek büyümesinin 1990 yılından bu yana en düşük yıllık büyüme olması bekleniyor. Yılın üçüncü çeyreğinde Türkiye ekonomisi beklentilerin altında ve %1,7 büyürken ilk iki çeyrek büyüme oranları da sırasıyla %4,7 den %4,8 e ve %2,1 de %2,2 ye revize edildi yılının ilk üç çeyreğinde büyüme ihracat ve devlet harcamalarının etkisiyle %2,8 olarak gerçekleşti. Ancak, önümüzdeki dönemlerde jeopolitik riskler sebebiyle toparlanmasında zayıflama beklenen AB ile son zamanlarda Ruble deki değer kaybı sonucunda Rusya ya ihracatımızdaki ciddi gerileme büyümemizin önündeki aşağı yönlü risklerin başında gelmektedir. Aralık ayı TCMB beklenti anketine göre 2014 yılı büyüme tahmini %3, OVP ye göre ise %3,3 tür. Aralık 2014 verileri itibarıyla TÜFE %8,17 ye gerilerken yıllık Yİ-ÜFE de %6,36 olarak gerçekleşti. Yılın ikinci yarısında politika faizini %8,25 te sabit bırakan TCMB, en son Ağustos ayında gecelik ve geç likidite faiz koridorlarının üst bandında 75 er baz puanlık indirime gitmişti. Ancak, küresel likidite seyrinde olumlu gelişmeler yaşanması, enflasyonda düşüş ve büyümede istikrarlı seyirin öngörülmesi halinde 2015 yılının ilk yarısında TCMB nin faiz indirimleri yapması beklenebilir. Bütçe tarafında, Ocak-Kasım döneminde göre bu yıl 11,3 milyar TL bütçe açığı verildi. Yılsonu bütçe açığı 24,4 milyar TL olarak planlanmıştı ve bu hedefe ulaşılmasını beklemekteyiz. Ekim ayında 12 aylık kümüle cari işlemler açığı 45,8 milyar $ ile Aralık 2010 dan bu yana en düşük seviyeye geriledi. Cari açıktaki iyileşmenin enerji fiyatlarındaki düşüşle önümüzdeki dönemlerde daha da iyileşmesini beklemekteyiz. Diğer yandan, işsizlik oranı ise son açıklanan verilere göre Eylül ayında bir önceki yılın aynı dönemine göre 1,3 puan ve bir önceki aya göre 0,4 puan artış göstererek aynı zamanda da yılın en yüksek seviyesi olan %10,5 seviyesinde bulunuyor. 2

4 2015 yılı ilk çeyreği için BİST Sınaî Endeksinin şu anda seyretmekte olduğu 75 bin 80 bin bandında hareketine devam etmesi durumunda, hisse senedine %35, sabit getirili menkul kıymetlere %50, kıymetli madenlere %5 ve döviz sepetine %10 ağırlık verilerek Varlık Yönetim Modeli portföyümüzü çeşitlendirmekten yanayız. Bir önceki çeyrekte sınaî endeksi 75 bin seviyesinin üzerinde iken varlık dağılımı önerimizi %20 hisse, %55 SGMK, %10 kıymetli madenler ve %15 döviz sepeti olarak belirlemiştik yılının ilk çeyreği için ise model portföyümüzdeki SGMK, Kıymetli Madenler ve Döviz Sepeti ağırlıklarının her birini %5 azaltarak, hisse senedi ağırlığını %35 e yükseltiyoruz yılında Varlık Yönetim Modeli portföyümüz yıllık %15,91 getiri ile sabit getirili, döviz sepeti ve kıymetli madenlerin yıllık getirisinin oldukça üzerinde performans sergilemiştir. Burada BMD Hisse Senetleri Model portföyümüzün aynı zamanda BİST Sınai endeksinin %27 olan yıllık performansının da oldukça üzerinde ve yıllık %39 a yakın getiri sağlamış olmasının etkisinin önemli olduğu görülmektedir. 3

5 KÜRESEL GÖRÜNÜM Kasım ayında 2014 yılı küresel büyüme tahminini %3,3 den %3,2 e revize etmiş olan OECD, Aralık ayında yayınladığı raporunda gelişmekte olan ekonomilerle ilgili büyüme tahminlerindeki bozulmaya dikkat çekti. Kurumun büyüme tahminleri incelendiğinde geçtiğimiz son 4 yılda yapılan büyüme tahminlerinin, her bir yıl için yıl sonuna yaklaşıldıkça gelen büyüme verileri ışığında aşağı doğru revize edildiğine tanık oluyoruz. Raporda büyüme oranı tahmininde yapılan son değişiklik, beklentilerin altında büyüyeceği ön görülen gelişmekte olan ülke ekonomilerine bağlanmış. ABD nin ve İngiltere nin 2014 yılı üçüncü çeyreğinde göstermiş oldukları performans 2015 için para politikasında değişime gidebilecek iki önemli Merkez Bankasını işaret ederken aynı zamanda da iki çiçekle gelemeyen baharı temsil etmekte için ABD nin ekonomik büyüme tahmini %3,1, Avro Bölgesinin ve Japonya nın sırasıyla %1,1 ve %0,8 olarak, Çin in %7,1, Hindistan ın %6,6, Brezilya nın %1,5 ve Türkiye nin de %3,2 olarak belirlenmiş. Gelişmiş ekonomiler arasında ABD ve İngiltere den gelen veriler küresel ekonominin seyriyle ilgili olumlu sinyaller verirken, Avrupa Bölgesinde zayıf toparlanma bölgeyi deflasyon riskiyle başbaşa bırakmış durumda. Ekim ayında tahvil alım programını sonlandıran FED in faiz artırımlarına 2015 in ikinci yarısı itibari ile başlayacağı düşüncesi piyasalarda hakim olmaya başladı. İngiltere için %2 üzerinde enflasyon oluşması durumunda yapılacağı düşünülen faiz değişikliği yine 2015 sonlarına doğru gerçekleşebilir. Toparlanma konusunda ABD ve İngiltere nin çok arkasında kaldığına şahit olduğumuz Avrupa Birliğinde ise durumların tam tersi olduğunu söyleyebiliriz. Deflasyon riski ile karşı karşıya olan bölge için Avrupa Merkez Bankası nın 22 Ocakta gerçekleştireceği toplantı büyük önem arz ediyor. Geniş kapsamlı bir parasal genişleme paketinin bu toplantıda açıklanması muhtemel gözükmekte. Bununla birlikte Avrupa Bölgesinde Yunanistan la başlayan yoğun bir seçim takviminin de başladığını görüyoruz. Yunanistan ın üyelikten çıkmasının tekrar güneme geldiği, krizin Avrupa Bölgesinde derinleşmesinin ardından yapılacak bu seçimler ile Avrupa para birliğinin ne kadar sağlam olduğu bir kez daha test edilecek diyebiliriz. Japonya da ise erken seçime giderek daha büyük bir destekle iş başı yapan Başbakan Shinzo Abe hem para politikasında hem de mali potikada ekonomiye destek olmak konusunda kararlı gözüküyor. Merkez Bankalarının kararları ve para politikalarının birbirinden ayrışmaya başladığı şu dönemde Çin in ve diğer gelişmekte olan piyasaların büyüme konusunda momentum kaybediyor olması küresel büyüme potansiyelini baskı altına almış durumda. Son birkaç yıldır Çin in potansiyelinin altında büyüyor olması ve ekonomik göstergelerin dalgalı seyir izliyor olması küresel büyümenin lokomotiflerinin yavaşlıyor olduğunu işaret ediyor. Bunun ötesinde petrol fiyatlarındaki hızlı düşüş yüksek petrol gelirleri olan gelişmekte olan ülkeleri ekonomik ve politik baskı altına iterken, üretim gelirleri olan ve petrole bağımlı gelişmekte olan ülkelere ise olumlu yansıyacak. Diğer yandan, AB ülkeleri ve ABD ile Rusya arasında gerilimin artması olasılığı, Irak ve Suriye bölgesinde IŞİD ile ilgili gelişmeler, petrol fiyatlarının düşüyor olmasının yaratabileceği halk ayaklanmaları, henüz piyasaların fiyatlamaya gitmediği üzerleri tülle örtülmüş büyük sorunlar ve 2015 içerisinde piyasaların önüne sıkça çıkabilecek engeller olarak sıralanabilir. 4

6 ABD 2014 yılı üçüncü çeyrek büyüme oranı (%5) ile göz dolduran ABD ekonomisi momentum kazanmaya devam ediyor. İstihdam ve büyüme verilerinde de toparlanma sinyalleri vermekte olan ABD, genişleyici para politikasında son dönemeçlerde diyebiliriz için de çarpıcı bir büyüme gerçekleştirmesi beklenen ABD için şu an en büyük tehditlerden biri hızla değer kazanmaya devam eden ABD Doları bir diğeri ise küresel büyümede gözlemlenen zayıf toparlanma olarak gözüküyor. Henüz gündeme gelmemiş olsa da 2015 kur savaşlarının tekrar konuşulmaya başlandığı yıl olma potansiyeline sahip. Ekim ayında tahvil alım programını sonlandıran Fed in faiz artırımlarına ne zaman başlayacağı ile ilgili belirsizlik devam ediyor. Petrol fiyatlarındaki sert düşüşle birlikte dünyada deflasyon risklerinin artıyor olduğu bu dönemde FED in faiz artırımları konusunda daha temkinli olması muhtemel gözüküyor. Dolayısıyla FED in faiz artışı konusunda çok agresif olmayacağını ve çizdiği yol haritasına uymak adına (geçtiğimiz dönemler bize FED in yol haritası konusunda ne kadar kararlı olduğunu gösterdi) 2015 in ikinci yarısı itibarı ile yapacağı 25 baz puanlık artışı yeterli bulacağını düşünmekteyiz. AVRO BÖLGESİ Yılın ikinci çeyreğinde sadece %0,1 lik bir büyüme kaydeden Avro Bölgesi üçüncü çeyrekte ise %0,2 büyüyebildi. Toparlanma konusunda ABD ve İngiltere nin çok arkasında kaldığına şahit olduğumuz Avrupa Birliğinde sorunlar bitmek bilmiyor. Zayıf toparlanma ve Avrupa Merkez Bankasının geciken genişleme politikaları neticesinde bölge zayıf büyüme ve artan işizlik akabinde deflasyon riski ile karşı karşıya kalmış durumda. Yılın ilk çeyreğinde kapsamlı bir genişleme programı açıklayacağı düşünülen bankanın, 22 Ocakta gerçekleştireceği toplantı bu bakımdan büyük önem arz ediyor. Zaten uzun süredir düşük enflasyon ortamında bulunan bölge için petrol fiyatlarındaki sert düşüş ve gelişmekte olan ülke para birimlerindeki değer kayıpları deflasyon risklerini daha da artırmış durumda. Açıklanacak parasal genişlemenin fayda sağlamaması durumunda ikinci planda yine Merkez Bankası tarafından finanse edilmesi gerekecek mali genişleme politikaları, Almanya nın kesinlikle istemeyeceği bir durum. Dolayısıyla Avrupa Merkez Bankasının birinci planının işe yarayabilmesi için elini çabuk tutmaya çalışacağını söylemek mümkün. Yoğun bir seçim takvimine de girecek olan bölge için deflasyon ve seçim sonuçlarının yaratabileceği risklere ek olarak Rusya ile yaşanmakta olan gerginlik de endişe verici. Zira enerji ihtiyaçlarının önemli bir bölümünü Rusya dan karşılayan bölge için 2015 kışının nasıl geçeceği de önem arz etmekte. JAPONYA Japon ekonomisi 2014 yılı üçüncü çeyreğinde önceki çeyreğe göre %1,9 küçülerek vergi artırımı beklentisinin harcama alışkanlıklarına nasıl büyük bir etki yapmış olduğunu bir kez daha göstermiş oldu. Aralık ayında erken seçimle daha büyük bir destekle iş başı yapan Başbakan Shinzo Abe hem para politikasında hem de mali potikada ekonomiye destek olacak kararlar almak konusunda kararlı gözüküyor te yapılacak tüketim vergilerini erteleyerek ve kurumsal vergi oranlarını düşürerek işe başlayan Başbakan, Ocak ayı içerisinde onaylanması beklenen 29 milyar dolar tutarında da bir genişleme paketi teklifini de meclise sunmuş bulunuyor. Bunun sonucu olarak Yen in değer kaybetmesi ve sanayi üretiminin hızlanması, büyümenin ivmelenmesi ve önümüzdeki yıl içerisinde %2 enflasyon hedefine ulaşılması beklenmektedir. Ayrıca Fukişima faciası ardından nükleer santrallerini kapatmış olan ülke için düşmekte olan petrol fiyatlarının pozitif etkisi olduğunu söylemekte fayda var. 5

7 ÇİN Yılın üçüncü çeyreğinde %7,3 büyüyen Çin de son gelen veriler, ekonomideki zayıflamanın devam ettiğini gösteriyor. Başta konut piyasası ve ona bağlı diğer sektörlerde yavaşlama olmasıyla birlikte, cansız iç talep sebebiyle ithalatta yaşanan gerileme enflasyonun da düşük seyretmesine sebep oluyor. Diğer yandan, son gelen ekonomik verilerin aşırı dalgalanıyor olması istikrarlı büyüme sağlanması ile ilgili riskler olduğunu gösteriyor. OECD Aralık ayında Çin için 2014 ve 2015 yılları büyüme tahminlerini %7,4 ve %7,3 ten %7,1 ve %6,9 a indirdi. Ancak petrol fiyatlarındaki hızlı düşüş Çin de ekonomik aktiviteye momentum kazandıracak bir gelişme olarak değerlendirlebilir. DİĞER GELİŞMEKTE OLAN EKONOMİLER Rusya ve Ukrayna arasında yaşanan gerginlik sonucunda uygulanan ambargo programları ve petrol fiyatlarındaki sert düşüş sonunda Rubleyi vurdu. AB ve ABD nin Rusya ya karşı finansman erişimi konusunda yaptırım uygulama kararı ve ardından petrol fiyatlarındaki sert kayıplar Rusya piyasalarında sert düşüşlere sebep oldu. En son Rusya Merkez Bankası Ruble deki değer kayıplarının ardından faizleri %10,5 seviyesinde %17 seviyesine çekmek zorunda kaldı. Cumhurbaşkanı Vladimir Putin yaptığı konuşmada Rusya nın önümüzdeki iki yıl içinde küçüleceğini ancak sonrasında bir toparlanma olacağını belirtti. Rusya Ukrayna arasındaki gerginlik 2015 için küresel piyasaların en önemli risklerinin başında geliyor. Önceki çeyrekte küçük de olsa büyümeye geçen Brezilya ekonomisi, yılın üçüncü çeyreğinde %0,2 daraldı. İkinci çeyrekte az da olsa büyüme kaydeden ülke teknik resesyondan henüz yeni çıkmışken emtia fiyatlarındaki düşüş ekonomik görünümü olumsuz etkilemekte. Emtia fiyatlarındaki düşüş Brezilya da zayıflamanın 2015 için de devam edeceğine işaret ediyor. Politika faizi %11,75 ile oldukça yüksek seyrederek yatırım faaliyetleri ve ekonomik aktiviteyi zayıflatırken, küresel emtia fiyatlarının düşük seyrediyor olması da emtia ihracatçısı Brezilya için olumsuzdur. Hindistan da genel seçimlerin ardından göreve gelen Başbakan Mondi ile birlikte yeni reformlarla yol almaya başladı. Yeni hükümet enflasyon ve bütçe açığını kontrol altına alıp yatırımcıları da güven altına alıcı çalışmalar yapmayı hedeflemektedir. Üçüncü çeyrekte %5,3 büyüyen Hindistan ekonomisi momentum kazanmaya devam ediyor. Hindistan Merkez Bankası Ocak ayından beri politika faizini %8 seviyesinde tutmaktadır. Banka ayrıca enflasyon baskıları azaldığı ve ekonomideki ılımlı gidişat devam ettiği sürece daha fazla sıkılaştırıcı politikalara gitmeye gerek olmayacağını belirtilmiştir. Emtia fiyatlarındaki geri çekilmede göz önüne alındığında 2015 ilk yarısında faiz indirimi gelebilir. EMTİA PİYASASI Zayıf talep koşulları ve dolardaki değerlenme sonucunda yılın son çeyreğinde başta küresel enerji fiyatları olmak üzere metal fiyatlarında da aşağı yönlü seyir yaşanırken, tarım ve gıda fiyatları ise yatay ve hafif yukarı yönde hareket etti. Yılın ilk yarısında Bloomberg küresel enerji emtia fiyatları endeksi %6,6 değer kazanmışken, ikinci yarıda ise ilk yarıya göre %43 e yakın değer kaybetti. Son dönemde küresel büyümenin istenen seviyelerde olmaması sonucunda petrol fiyatları başta olmak üzere hızla düşen emtia fiyatlarının emtia ihracatçısı ülkelerin ekonomilerini olumsuz, Türkiye gibi enerji dış ticaret açığı yüksek ülkelerinkini ise olumlu etkilemesi bekleniyor. Petrol fiyatlarındaki düşüşte küresel büyümeye dair endişeler ve OPEC in Kasım ayı toplantısında petrol arzını düşürmeme kararı almasıyla birlikte OPEC dışı petrol üreticilerinin küresel petrol arzı payının artıyor olması temel sebepler gibi görünüyor. Bloomberg küresel tarım ve gıda emtia fiyatları endeksleri, yılın ilk yarısında sırasıyla %7,4 ve %10,2 artış ve ikinci yarıda ise ilk yarıya göre sırasıyla %16,5 ve %14,6 düşüş gösterdi. Bloomberg küresel endüstriyel metal emtia ve değerli metal emtia fiyatları endeksleri ise, yılın ilk yarısında sırasıyla %2 ve %7,7 artış ve ve ikinci yarıda ilk yarıya göre sırasıyla %9,3 ve %14,6 azalış gösterdi. 6

8 Haziran 10 Eylül 10 Aralık 10 Mart 11 Haziran 11 Eylül 11 Aralık 11 Mart 12 Haziran 12 Eylül 12 Aralık 12 Mart 13 Haziran 13 Eylül 13 Aralık 13 Mart 14 Haziran 14 Eylül 14 Aralık 14 ÇEYREKSEL STRATEJİ RAPORU Emtia Fiyat Endeksleri ($) Enerji Tarım Gıda Endüstriyel Metaller Değerli Metaller Kaynak: Bloomberg, BMD Araştırma 7

9 TÜRKİYE EKONOMİSİ TEMEL MAKRO EKONOMİK VERİLER GERÇEKLEŞME ORTA VADELİ PROGRAM BÜYÜME 2011 G 2012 G 2013 G 2014 T 2015 P 2016 P 2017 P GSYH (Milyar TL, Cari Fiyatlarla) GSYH (Milyar $, Cari Fiyatlarla) 776,7 786,0 822,0 810,0 850,0 907,0 971,0 Kişi Başına Milli Gelir (GSYH, $) GSYH Büyümesi (%) 8,8% 2,2% 4,1% 3,3% 4,0% 5,0% 5,0% Toplam Tüketim Büyümesi (%) 5,8% 0,2% 5,2% 1,9% 3,8% 4,0% 3,9% Kamu 4,7 6,4 7,1 4,5 2,2 3,8 3,3 Özel 7,8-0,5 4,9 1,6 4,0 4,0 4,0 Toplam Sabit Sermaye Yatırımı Büyümesi 18,6-2,2 4,5-1,8 4,2 8,9 9,3 Kamu -0,1 10,5 20,7-0,9-2,1 7,2 3,3 Özel 22,4-4,8 0,7-2,1 6,1 9,3 10,9 TÜFE Yılsonu (%) 10,5% 6,2% 7,4% 9,4% 6,3% 5,0% 5,0% Kaynak: TC Kalkınma Bakanlığı, BMD Araştırma Yılın üçüncü çeyreğinde bir önceki yılın aynı çeyreğine göre sabit fiyatlarla GSYH beklentilerin altında ve %1,7 artarken yılın ilk iki çeyrek büyüme oranları da sırasıyla %4,7 den %4,8 e ve %2,1 de %2,2 ye revize edildi yılında iç talep kaynaklı %4,1 büyüme yakalanmışken, 2014 yılının ilk üç çeyreğinde ise büyüme ihracat ve devlet harcamalarının etkisiyle %2,8 olarak gerçekleşti. Yılın ilk çeyreğinde, hane halklarının yurtiçi tüketimi %3,3 artmışken, ikinci ve üçüncü çeyreklerde sadece %0,5 ve %0,2 artabildi. Devlet harcamaları ise yılın ilk çeyreğinde %9,2 artmışken, ikinci ve üçüncü çeyreklerde %2,6 ile %6,6 arttı ve yılın ilk üç çeyreğinde %6 ile GSYH artışının üzerinde seyretti. Yılın ilk üç çeyreğinde Kamu yatırımlarında ve özel sektör yatırımlarında küçülme var. Olumlu tek gelişme ise dış ticaret dengemizdeki iyileşmenin büyümeyi pozitif etkilemeye devam ediyor olması. Zayıflayan TL nin ihracat üzerindeki olumlu etkisi yılın ilk çeyreğinde olduğu kadar hızlı olmasa da ikinci ve üçüncü çeyrekte de devam ettiği görülüyor. Diğer yandan son dönemde Irak ve Rusya ya olan ihracatımızda önemli gerilemeler var. Üçüncü çeyrekte arz tarafında büyüme hizmetler (finans ve sigorta, mesleki teknik ve idari destek, eğitim, sağlık ve kültür-sanat-eğlence faaliyetleri), inşaat ve imalat sanayi öncülüğünde gerçekleşti yılının tamamı için yurtiçi talepteki zayıflığın devam etmesini; ancak, dış ticaret dengemizdeki iyileşmenin büyümemize olumlu etkisinin sürmesini öngörmekteyiz. Diğer yandan, jeopolitik rikler sebebiyle toparlanmasında zayıflama beklenen AB ile son zamanlarda Ruble deki değer kaybı sebebiyle Rusya ya ihracatımızdaki ciddi gerileme büyümemizin önündeki aşağı yönlü risklerin başında gelmektedir. Aralık ayı TCMB beklenti anketine göre 2014 yılı büyüme tahmini %3, OVP ye göre ise 2014 ve 2015 yılları büyüme tahminleri sırasıyla %3,3 ve %4. Ekim ayında sanayi üretimindeki zayıflama, Kasım ayında ihracatımızdaki daralma ve tüketici güveninin yılın son çeyreğinde zayıflamış olması, son çeyrek büyüme verisi için çok olumlu bir tablo çizmiyor. Reel GSYH Büyüme Hızı Reel GSYH Büyüme Hızı (MTEA) 4,6% 4,2% 4,5% 4,8% 3,1% 3,1% 2,7% 1,5% 1,3% 1,8% 1,1% 0,3% 0,3% 1,6% 0,5% 0,8% 1,8% 2,2% 1,7% 0,4% 2012-I 2012-II 2012-III 2012-IV 2013-I 2013-II 2013-III 2013-IV 2014-I 2014-II 2014-III -0,2% -0,5% Kaynak: TÜİK, BMD Araştırma 8

10 ENFLASYON Aralık 2014 verileri itibarıyla TÜFE %9,15 ten %8,17 ye, Yİ-ÜFE de %6,36 ya geriledi. Bu oran OVP de %9,4 olarak tahmin edilen 2014 yılı sonu enflasyon oranının oldukça altında. Düşen enerji ve gıda fiyatları sayesinde yılın son ayında enflasyon oranı beklentilerden de fazla geriledi. Küresel talebin zayıf seyre devam ediyor olması sebebiyle, Dolar/TL kurunda aşırı bir değişkenlik olmayacağı varsayımıyla, 2015 yılının ilk yarısında da enerji ve gıda fiyatlarının yatay seyretmesini ve enflasyonun baz etkisinin de sayesinde gerilemeye devam etmesini beklemekteyiz. I-tanımlı yıllık çekirdek enflasyon da Kasım ayındaki %9,0 seviyesindan Aralık ayında %8,7 ye geriledi ancak hala TÜFE nin üzerinde seyrediyor. Aralık ayında gıda enflasyonu önceki aya göre neredeyse yatay seyrederken ulaşım ve giyim fiyatlarında düşüşler yaşandı. Sonuç olarak, Ekim ayında yapılan doğalgaz ve elektrik fiyat artışları ve TL nin Dolar karşısında zayıf seyrinin enflasyonu yılsonunda yukarı yönde baskılayacağı beklenirken, enerji ve gıda fiyatlarındaki gerilemeyle bunun aksi gerçekleşti. Aralık ayı beklenti anketine göre 2015 yılı enflasyon tahmini ortalaması %7,2 olarak, OVP de ise %6,3 olarak öngörülüyor, ancak küresel emtia fiyatları ve TL nin Dolar karşısındaki seyri hedeflere ulaşılıp ulaşılmayacağı konusunda etkili olmaya devam edecek. TCMB PARA POLİTİKALARI T C M B F A İ Z O R A N L A R I Tem.14 Ağu.14 Eyl.14 Eki.14 Kas.14 Ara.14 Değişiklik Politika faizi (bir hafta vadeli repo ihale faiz oranı) 8,25% 8,25% 8,25% 8,25% 8,25% 8,25% Yok Gecelik Borç Verme Faiz Oranı 12,00% 11,25% 11,25% 11,25% 11,25% 11,25% Yok Gecelik Borçlanma Faiz Oranı 7,50% 7,50% 7,50% 7,50% 7,50% 7,50% Yok Piyasa Yapıcısı Bankalar Gecelik Borçlanma Faizi 11,50% 10,75% 10,75% 10,75% 10,75% 10,75% Yok Geç Likidite Borç Verme Faiz Oranı 13,50% 12,75% 12,75% 12,75% 12,75% 12,75% Yok Geç Likidite Borçlanma Faiz Oranı 0% 0% 0% 0% 0% 0% Yok Kaynak: TCMB, BMD Araştırma Son 6 ayda politika faizini %8,25 te sabit bırakan TCMB, en son Ağustos ayında gecelik ve geç likidite faiz koridorlarının üst bandında 75 er baz puanlık indirime gitmişti. Ağustos ayından yılsonuna kadar ise faizlerde bir değişikliğe gidilmedi. Daha önceki aylarda olduğu gibi Aralık ayında da TCMB, enflasyonda belirgin bir iyileşme sağlanana kadar getiri eğrisinin yatay kalması sağlanarak sıkı para politikası duruşunun korunacağını ifade etti. Aralık ayı PPK toplantısından TCMB nin, son açıklanan yapısal reform paketinin potansiyel büyüme hızını artırmasını, önümüzdeki yılda baz etkisinin de sayesinde gıda enflasyonun daha ılımlı seyretmesini ve yılın ilk yarısında enflasyonda önemli iyileşme beklediğini anlamaktayız. Bununla birlikte, son zamanlarda petrol fiyatlarında yaşanan düşüşün enflasyonu düşürücü etkisinin olmasını beklemekle birlikte, Rusya Rublesi ndeki artan belirsizliğin ise diğer gelişmekte olan para birimlerinin de risk algısını artırarak Dolar/TL kuru üzerinde yukarı yönde risk oluşturup enflasyonu da artırıcı belirsizlik oluşturduğu fikrindeyiz. Ayrıca, ABD ekonomisinden gelen güçlü ekonomik verilerin, Fed in 2015 yılında faiz artırımlarına başlayacağını işaret ediyor olması da gelişmekte olan ülkelerde Merkez Bankaları nın faiz indirimlerini zorlaştırabilir. Diğer yandan, küresel likidite seyrinde olumlu gelişmeler yaşanması, enflasyonda düşüş ve büyümede istikrarlı seyirin öngörülmesi halinde 2015 yılında TCMB nin faiz indirimleri yapması beklenebilir. 9

11 BÜTÇE MERKEZİ YÖNETİM BÜTÇE DENGESİ GERÇEKLEŞME ORTA VADELİ PROGRAM 2011 G 2012 G 2013 G 2014 T 2015 P 2016 P 2017 P HARCAMALAR (Milyar TL) 313,3 361,9 408,2 448,4 472,9 506,8 541,3 Faiz Hariç Harcamalar 271,1 313,5 358,2 398,2 418,9 452,8 486,3 Faiz Giderleri 42,2 48, , GELİRLER (Milyar TL) 296,8 332,5 389,7 424,0 452,0 491,0 534,2 Genel Bütçe Vergi Gelirleri 253,8 278,8 326,2 351,6 389,5 427,9 468,5 Diğer Gelirler 43 53,7 63,5 72,4 62,5 63,2 65,7 BÜTÇE DENGESİ (Milyar TL) -16,5-29,4-18,5-24,4-21,0-15,8-7,1 Bütçe Dengesi / GSYH (%) -1,3% -2,1% -1,2% -1,4% -1,1% -0,7% -0,3% FAİZ DIŞI FAZLA (Milyar TL) 25,7 19,0 31,4 25,8 33,0 38,2 47,9 Faiz Dışı Fazla / GSYH (%) 2,0% 1,3% 2,0% 1,5% 1,7% 1,8% 2,0% Kaynak: TC Kalkınma Bakanlığı, BMD Araştırma Geçen yılın Ocak-Kasım dönemine göre bu yıl giderlerdeki yüzdesel artışın gelirlerdekinden fazla olması sebebiyle bütçe açığı yaklaşık 10,1 milyar TL artışla 11,3 milyar TL oldu. Bu dönemde faiz hariç giderler %12,8 artış gösterirken, faiz giderleri ise neredeyse değişmedi. Vergi gelirlerindeki %7,4 lük artış da faiz hariç giderlerdeki artıştan az. Faiz giderleri neredeyse değişmediğinden faiz dışı dengedeki kötüleşme, bütçe dengesindeki kötüleşmeye yakın. Diğer yandan, yılın ilk onbir ayında verilen 11,3 milyar TL bütçe açığı ile yılsonu için daha önce 33,3 milyar TL olarak hedeflenen ve 8 Ekim de açıklanan OVP ye göre 24,4 milyar TL ye güncellenen bütçe açığı hedefine ulaşılabileceği görüşündeyiz. Diğer yandan, OVP de 2015 yılı için Bütçe Açığı da 21 milyar TL olarak aşağı yönde güncellenmişti yılında iç talep koşullarındaki değişimlerin bütçe hedeflerine ulaşılmasında belirleyici olacağı görüşünde olmakla birlikte hedefe ulaşılıp ulaşılamayacağı konusunda görüş sahibi olmak için erken olduğu görüşündeyiz. DIŞ TİCARET DIŞ TİCARET GERÇEKLEŞME ORTA VADELİ PROGRAM 2011 G 2012 G 2013 G 2014 T 2015 P 2016 P 2017 P İhracat (FOB) (Milyar $) 134,9 152,5 151,8 160,5 173,0 187,4 203,4 İthalat (CIF) (Milyar $) 240,8 236,5 251,7 244,0 258,0 276,8 297,5 Enerji İthalatı (27. Fasıl, Milyar $) 54,1 60,1 55,9 56,2 57,3 60,1 63,9 Dış Ticaret Dengesi (Milyar $) -105,9-84,1-99,9-83,5-85,0-89,4-94,1 Turizm Gelirleri (Milyar $) 25,1 25,7 28,0 29,5 31,5 33,5 35,5 Cari İşlemler Dengesi (Milyar $) -75,1-47,8-65,1-46,0-46,0-49,2-50,7 Cari İşlemler Dengesi / GSYH (%) -9,7% -6,1% -7,9% -5,7% -5,4% -5,4% -5,2% Dış Ticaret Hacmi / GSYH (%) 48,4% 49,5% 49,1% 49,9% 50,7% 51,2% 51,6% İhracat / İthalat (%) 56% 64,5% 60,3% 65,8% 67,1% 67,7% 68,4% Ham Petrol Fiyatı-Brent ($/varil) 107,2 112,0 109,4 105,4 101,9 100,4 98,8 Kaynak: TC Kalkınma Bakanlığı, BMD Araştırma Kasım ayında dış ticaret açığımız geçen yılın aynı ayına göre %15,3 artışla 8,3 milyar $ olarak gerçekleşirken, aynı zamanda bu rakam yıl içinde gerçekleşen en yüksek aylık dış ticaret açığı oldu. Kasım ayında ithalat %0,2 artarken ihracat %7,5 daraldı. Aylık dış ticaret dengesindeki kötüleşmenin önemli sebeplerinden biri Kasım ayında 1,97 milyar $ ile oldukça yüksek altın dış ticaret açığı verilmesi oldu. Diğer yandan Kasım ayında başta AB ve diğer Avrupa ülkelerine yapılan ihracatta olmak üzere Irak ve Rusya ya olan ihracatımızda da önemli daralma yaşandığı görülüyor. Diğer yandan, Yılın ilk 11 aylık verilerine bakıldığında ise ithalatta %3,5 azalış, ihracatta %4,2 lik artış ve bunun sonucunda ihracatın ithalatı karşılama oranında da %60,7 den %65,5 e iyileşme var. 10

12 milyon $ Kasım'13 İhracat(FOB) Kasım 2013 ve 2014 Dış Ticaret Dengesi Kaynak: TÜİK, BMD Araştırma Kasım'14 İthalat (CIF) Karşılama Oranı Yıllıklandırılmış dış ticaret açığımız Kasım ayında önceki aya göre %1,3 artışla 85,9 milyar $ a yükselmiş oldu ve bu miktar hükümetin 83,5 milyar $ olan yılsonu tahmininin bir miktar üzerinde. Önümüzdeki dönemlerde, zayıflayan iç talep ve düşen enerji maliyetlerine ek olarak, son dönemlerde TL nin ABD doları karşısında yaşadığı değer kaybının ithalattaki artışı aşağı yönde baskılaması beklenebilir. Diğer yandan dış ticaret açığımızı olumsuz etkileyecek risklerin başında; Irak taki karışıklıkların ihracatımıza olan negatif yansımalarının devamı, Rus Ruble sindeki oynaklık dolayısıyla Rusya ya ihracatımızdaki daralma ve AB Bölgesi büyümesinde beklenen zayıflama geliyor. 70% 60% 50% 40% 30% milyon $ Ocak - Kasım 2013 ve 2014 Ocak-Kasım 2013 Ocak-Kasım 2014 İhracat(FOB) Dış Ticaret Dengesi İthalat (CIF) Karşılama Oranı 80% 75% 70% 65% 60% 55% 50% ÖDEMELER DENGESİ Ocak-Ekim döneminde cari işlemler açığı geçen yılın aynı dönemine göre %19,4 azaldı. Yılbaşından beri her ay önceki yılın aynı ayına göre gerileyen cari açığın düşüş hızında Haziran ayında bir yavaşlama olduysa da Temmuz ayından itibaren gerilemenin devam ediyor olması olumlu. Cari açığın finansmanına bakıldığında; yılın ilk on ayında 52,5 milyar $ cari açık ve bu dönemde finans hesaplarından 62,5 milyar $ döviz girişi var. Cari açığın 1,6 milyar $ lık kısmı net hata noksan kalemi ile geri kalanı finans hesaplarıyla finanse edilmiş ve kalan 11,5 milyar $ da TCMB nin rezervlerine eklenmiş OVP ye göre 2014 ve 2015 yılları için Cari İşlemler Açığının GSYH ya oranı sırasıyla %5,7 ve %5,4 olarak belirlenmişti. Ekim ayı itibariyle yıllıklandırılmış cari işlemler açığı 45,8 milyar $ seviyelerinde bulunuyor ve bunun son dört çeyrek GSYH ya oranı %5,7 ile yıl sonu için OVP de hedeflenen ile aynı seviyelerde. Düşen petrol fiyatları, zayıf seyreden iç talep ve güçlü denilebilecek ihracat eğiliminin yılın kalanında da devam etmesiyle, yılı güncel hedef olan 46 milyar $ seviyelerinin biraz altında bir cari açıkla kapatabiliriz. İSTİHDAM İSTİHDAM GERÇEKLEŞME ORTA VADELİ PROGRAM 2011 G 2012 G 2013 G 2014 T 2015 P 2016 P 2017 P Nüfus (Yıl Ortası, Bin Kişi) İşgücüne Katılma Oranı (%) 49,9% 50,0% 48,3% 50,1% 50,2% 50,3% 50,5% İstihdam Düzeyi (Bin Kişi) İstihdam Oranı (%) 45,0% 45,4% 43,9% 45,3% 45,4% 45,7% 45,9% İşsizlik Oranı (%) 9,8% 9,2% 9,0% 9,6% 9,5% 9,2% 9,1% Kaynak: TC Kalkınma Bakanlığı, BMD Araştırma 11

13 Oca.10 Mar.10 May.10 Tem.10 Eyl.10 Kas.10 Oca.11 Mar.11 May.11 Tem.11 Eyl.11 Kas.11 Oca.12 Mar.12 May.12 Tem.12 Eyl.12 Kas.12 Oca.13 Mar.13 May.13 Tem.13 Eyl.13 Kas.13 Oca.14 Mar.14 May.14 Tem.14 Eyl.14 Kas.14 ÇEYREKSEL STRATEJİ RAPORU Yılın ilk dokuz ayında işsizlik oranı %9 dan %10,5 e yükseldi. Son açıklanan verilere göre işsizlik oranı, Eylül ayında bir önceki yılın aynı dönemine göre 1,3 puan ve bir önceki aya göre 0,4 puan artış göstererek aynı zamanda da yılın en yüksek seviyesi olan %10,5 seviyesinde gerçekleşti. İşsizlik oranı verisine daha ayrıntılı bakıldığında aslında bu dönemde 619 bin kişilik istihdam yaratıldığı ancak işgücüne katılım oranındaki artış dolayısıyla işsizlik oranının yükseldiği görülüyor yılı sonunda işgücüne katılım oranı %48,3 iken Eylül ayı işsizlik verilerine göre bu oran %51,1 ile hükümetin 2014 yılsonu tahmini olan %50,1 in üzerinde seyrediyor. Diğer yandan istihdam düzeyi ise 26,17 milyon kişi ile hükümetin 2014 yılsonu tahmininin üzerinde bulunuyor. SANAYİ ÜRETİMİ Yılın ilk iki çeyreğinde mevsim etkisinden arındırılmış sanayi üretim endeksi geçen yılın aynı dönemine göre sırasıyla %5,3 ve %3,2 artmışken üçünü çeyrekte %3,7 artış gösterdi. Kasım ayı verilerine göre ise sanayi üretimi bir önceki yılın aynı ayına göre % 0,7 artarak, Ekim ayına da zayıf başlangıç yapan verinin yılın son çeyreğinde daha da zayıflamakta olduğunu gösterdi. Rus Rublesi'nde son zamanlarda yaşanan değer kaybının Rusya ya ihracatımızı olumsuz etkilemesi, Irak a olan ihracatımızda yavaşlamanın devam ediyor olması ve Avrupa ekonomilerinin istenildiği gibi büyüyemiyor olmaları ihracat tarafında GSYH üzerindeki aşağı yönlü risklerin başında geliyor Sanayi Üretim Endeksi Kaynak: TÜİK, BMD Araştırma SANAYİ ÜRETİM ENDEKSİ (TEA) SANAYİ ÜRETİM ENDEKSİ (MTEA) KAPASİTE KULLANIM ORANI 2014 yılında önceki yıla göre 20 baz puanlık gerilemeyle 74,4 olarak gerçekleşen imalat sanayi Kapasite Kullanım Oranında yılın en yüksek seviyesi Haziran ayında 75,3 olmuştu. Geçen yıl sonuna göre mal gruplarına göre kapasite kullanım oranları, dayanıksız tüketim mallarında 74 seviyesinde sabit kalırken, dayanıklı tüketim malları, aramaları ve yatırım mallarında gerileme gözlemlendi. TÜKETİCİ GÜVEN ENDEKSİ Bu yılın içerisinde en yüksek 78,48 seviyesini gören tüketici güven endeksi, yılın son ayı itibarıyla aynı zamanda yıl içi gördüğü en düşük seviye olan 67,75 seviyesine gerilemiş durumda. Son açıklanan veriler itibarıyla Aralık ayında, bir önceki aya göre gelecek 12 aylık dönem için hanenin maddi durum beklentisi ile genel ekonomik durum beklentisi iyileşirken, aynı zamanda işsiz sayısında artış ve tasarruf etme eğiliminde azalış beklentilerinin de kuvvetlendiği görüldü. 12

14 Ocak.07 Nisan.07 Temmuz.07 Ekim.07 Ocak.08 Nisan.08 Temmuz.08 Ekim.08 Ocak.09 Nisan.09 Temmuz.09 Ekim.09 Ocak.10 Nisan.10 Temmuz.10 Ekim.10 Ocak.11 Nisan.11 Temmuz.11 Ekim.11 Ocak.12 Nisan.12 Temmuz.12 Ekim.12 Ocak.13 Nisan.13 Temmuz.13 Ekim.13 Ocak.14 Nisan.14 Temmuz.14 Ekim ÇEYREKSEL STRATEJİ RAPORU Kaynak: TCMB, BMD Araştırma Kapasite Kullanım Oranı (%) İmalat Sanayi Kapasite Kullanım Oranı (%) İmalat Sanayi Kapasite Kullanım Oranı - MEA (%) TÜKETİCİ GÜVEN ENDEKSİ Kaynak: TUİK, BMD TÜİK Tüketici Güven Endeksi % CNBC-e Tüketici Güven Endeksi % 13

15 VARLIK YÖNETİM MODELİ Ç VARLIK DAĞILIMI BİST-SIN HİSSE SGMK KIYMETLİ MADENLER DÖVİZ ve üzeri ve altı yılı ilk çeyreği için BİST Sınaî Endeksinin şu anda seyretmekte olduğu 75 bin 80 bin bandında hareketine devam etmesi durumunda, hisse senedine %35, sabit getirili menkul kıymetlere %50, kıymetli madenlere %5 ve döviz sepetine %10 ağırlık verilerek Varlık Yönetim Modeli portföyümüzü çeşitlendirmekten yanayız. Bir önceki çeyrekte sınaî endeksi 75 bin seviyesinin üzerinde iken varlık dağılımı önerimizi %20 hisse, %55 SGMK, %10 kıymetli madenler ve %15 döviz sepeti olarak belirlemiştik yılının ilk çeyreği için ise model portföyümüzdeki SGMK, Kıymetli Madenler ve Döviz Sepeti ağırlıklarının her birini %5 azaltarak, hisse senedi ağırlığını %35 e yükseltiyoruz. Yılın ilk çeyreğinde Borsa İstanbul da baz etkisi ve petrol fiyatlarındaki düşüşle enflasyonda düşüş ve TCMB nin faiz indirimine gideceği beklentilerinin satın alınabileceği görüşündeyiz. Bununla birlikte, Avrupa Merkez Bankası ve Çin de uygulanması beklenen genişlemeci politikaların hisse senetleri piyasalarını desteklemesi beklenebilir. Diğer yandan, küresel büyümede zayıflama ile Fed in faiz artırımlarına 2015 yılında beklenenden daha erken başlaması ise hisse senetleri piyasası için aşağı yönlü risklerin başında geliyor. Döviz sepeti ile altın ve gümüş fiyatlarında önümüzdeki çeyrekte yatay bir seyir beklediğimizden, bir önceki çeyreğe göre modelimizde yer alan bu varlıkların ağırlığını %5 er azaltmaktayız. Sınaî Endeksinin 75 bin seviyesinin altında en az on gün art arada işlem görmesi durumunda döviz sepeti ağırlığının azaltılıp hisse senedi ağırlığının %35 den %40 a yükseltilmesi, 80 bin seviyesinin üzerinde en az on gün art arada işlem görmesi durumunda ise sabit getirili menkul kıymet ağırlığının artırılıp hisse senedi ağırlığının %35 den %30 a indirilmesinin iyi fikir olacağı görüşündeyiz yılında Varlık Yönetim Modeli portföyümüz yıllık %15,91 getiri ile sabit getirili, döviz sepeti ve kıymetli madenlerin yıllık getirisinin oldukça üzerinde performans sergilemiştir. Burada BMD Hisse Senetleri Model portföyümüzün aynı zamanda BİST Sınai endeksinin %27 olan yıllık performansının da oldukça üzerinde ve yıllık %39 a yakın getiri sağlamış olmasının etkisinin önemli olduğu görülmektedir. 5% 50% Ç VARLIK DAĞILIMI 10% 35% HİSSE SGMK KIYMETLİ MADENLER DÖVİZ Önerilen Varlık Risk (β) BMD VARLIK YÖNETİM MODELİ KARŞILAŞTIRMALI PERFORMANSI Yıllık Beklenen Getiri (%) * Çeyrek Hisse Senedi (BMD Mali Sektör Dışı Hisse Portföyü) 0,77 12,3% 44% 31% 24% 26% -2,23% 17,24% 0,35% 20,81% 38,97% 130,79% Sabit Getirili Varlık 0,02 8,1% 41% 55% 56% 49% 2,87% 2,87% 2,87% 2,41% 11,50% 34,76% Döviz (%50 Dolar - %50 Euro) -0,18 7,0% 10% 9% 10% 15% 1,20% -1,98% 3,24% 0,27% 2,68% 20,93% Kıymetli Madenler (%50 GOLDP - %50 SLVRP) -0,07 7,6% 5% 5% 10% 10% 4,70% 0,58% -5,36% -3,09% -3,42% -30,78% BMD Varlık Yönetim Modeli 0,28 9,5% 100% 100% 100% 100% 0,56% 6,74% 1,48% 6,40% 15,91% 49,27% * Sermaye piyasası araçları için Yıllık Beklenen Getiri hesaplamalarımızda Risksiz Getiri Oranı %8 ve Piyasa Risk Primi %5,5 olarak varsayılmıştır. ** Modelimizdeki varlıkların ağırlıkları BİST Sınai Endeksi'nin değişen bant aralıklarına göre değişmektedir. Bu nedenle, önerilen ağırlık hesaplamaları 3 aylık dönem içerisinde BİST Sınai Endeksi'nin farklı bant aralıklarında geçirdikleri gün sayısına göre hesaplanmaktadır. Önerilen ağırlıklarda değişiklik yapılması için gerekli koşul BİST Sınai endeksinin mevcut bandın dışında en az 10 gün arka arkaya işlem görmesidir. Önerilen Ağırlık** Dönemsel Getiri Son 4 Çeyrek Bileşik Getiri (01/10/ Çeyrek 3.Çeyrek 4.Çeyrek 1.Çeyrek 2.Çeyrek 3.Çeyrek 4.Çeyrek 30/09/2014) Yıllık Getiri*** BMD Varlık Yönetim Modeli Enflasyon (TÜFE ): 8,17% Son Yıl Getiri BİST Sınai Endeksi: 26,27% BMD Hisse Portföyü: 38,97% Kümülatif Getiri (18/08/ /09/2014) 15,91% Sabit Getirili MK'ler: 11,50% Yıllık Bileşik Getiri *** Son yılda portföyümüzün tamamının ilgili enstrümandan oluşması halinde elde edilecek getiri (%100 BİST Sınai Endeksi Hisseleri, %100 BMD Mali Sektör Dışı Hisse Portföyü, %100 Sabit Getirili Menkul Kıymetler, %100 Döviz veya %100 Kıymetli Madenler). Döviz Sepeti: 2,78% Kıymetli Madenler: -3,22% 12,61% 14

16 HİSSE SENEDİ (%35) 2014 yılının son çeyreğinde FED in parasal genişlemeyi sonlandıracak olması beklentisinin zaten fiyatlanmış olmasının ardından hisse piyasalarında alıcılı seyirler yaşandı. Yılın son çeyreğinde ise hem FED den beklenilen faiz artırım sinyalleri ve aksine AMB nin de parasal genişlemesi piyasada volatilitenin artmasına sebep olan etkenlerdi. Diğer yandan, Rusya- Ukrayna çatışması sonrası ABD-AB yaptırımları ile gerilemeye başlayan emtia fiyatları özellikle gelişmekte olan ülke ekonomileri tarafından pozitif fiyatlanırken, küresel büyüme tahminlerine de olumlu yansıdı. Gelişmekte olan ülke piyasalarındaki ralliden etkilenen yurtiçi piyasalarda, FED in faiz artırımı kararının öngörülen zamanlar dâhilinde yapılması ancak yapılacak faiz değişikliği miktarındaki beklentinin düşmüş olması ve düşen emtia fiyatlarının 2015 yılının ilk çeyreğinde enflasyondaki düşüşe katkı sağlayacağı beklentisi BİST100 de yeni rekor seviyelerin test edilmesine sebep oldu yılının ilk çeyreğinde yine merkez bankalarının politikaları ön planda olacak. Şuan küresel çapta faiz oranları rekor düşük seviyelerde ve Merkez Bankaları nın politikalarında önemli ayrışma var. Emtia fiyatlarındaki düşüşler ise devam etmekte. Petrol fiyatlarındaki uzun süreli düşüş kriz algısı yaratabilir. Ancak, fiyatların şuan ki seviyeye gerilemesinin Türkiye için olumlu algı yaratmaya devam ettiğini söyleyebiliriz. Özellikle 2015 yılının ilk çeyreğinde enflasyon ve cari açık üzerinde bu pozitif etkinin yansımalarını görebiliriz. Enflasyondaki gerileme ve cari açığın azalması ile küresel piyasalarda faiz oranlarının da mevcut durumlarda seyretmesi, TCMB nin de 2015 için büyümeye katkı sağlayacak para politikaları uygulamasını mümkün kılabilir. Bu kapsamda 2015 in ilk yarısı için merkez bankasının politika faiz oranını baz puan aşağıda görmek mümkün olabilir yılının son günleri itibari ile de küresel piyasalardaki destekleyici görünüm ve Merkez Bankasının daha gevşek bir para politikasına geçebileceği beklentileri BIST e de olumlu yansımaya başlamış durumda. Gerileyen petrol fiyatları, baz etkisi ve kurak bir senenin ardından erken gelen kar yağışıyla birlikte enflasyonda düşüşle birlikte yılın ilk yarısında tahvil faizlerinde düşüş ve hissesenetleri piyasasında yükseliş görülebilir. Ekonomik iyileşmelere rağmen küresel Merkez Bankaları nın politikalarındaki ayrışmalar ve belirsizlikler nedeniyle TL de yine volatilitenin yüksek olduğu bir yıl söz konusu olabilir. Ancak dolardaki küresel seyre bağlı olarak TL nin USD karşısında zayıflaması beklense de bu etkinin uzun süreli ve yıkıcı bir etki yaratmasını beklemiyoruz. FED in para politikası değişimi yol haritası dâhilinde paritelerin 2013 ortası itibari ile Dolar karşısında sergiledikleri hareketler FED para politikası değişiminin piyasalarda da fiyatlanıyor olduğuna işaret etmekte. Küresel piyasalarda Türkiye leyhine esen rüzgar ve TCMB den gelmesi beklenen gevşek para politikaları da 2015 yılının ilk çeyreğinde BİST i desteklemeye devam ediyor. Bu kapsamda 2015 yılının ilk çeyreğini sektörel açıdan değerlendirirsek; Enflasyondaki iyileşme sonrası TCMB nin para politikasında bir gevşemeye gidilmesi durumunda ilk olarak bankacılık sektörü, ardından da sanayi sektörü etkilenecektir. Faiz indirimi ile birlikte TL nin rekabetçi bir seviyede dengelenmesi, döviz gelirleri olan şirketlerde faaliyet karlılığının artmasına sebep olacaktır. Bu kapsamda TL deki olası değer kayıplarının devam edebileceği riskine karşı döviz geliri olan şirketler tercih edilebilir yılında gıda enflasyonu son 6 senenin en yüksek artışını göstererek yılbaşından bu yana %13 artış kaydetti. Gıda fiyatlarındaki artış, gıda perakendecilerin sepet büyüklüğünü olumsuz etkileyerek enflasyonun altında kalmasına; bu kapsamda da aynı mağaza satış (LFL) büyümelerinin hız kaybetmesine sebep oldu yılında ise rekabetin yoğunlaşmasıyla birlikte yüksek gıda enflasyonunun geride kalmasını bekliyoruz. Otomotiv sektöründe 2015 yılında pazarın %10 büyümesi bekleniyor. Özellikle baz etkisi, Euro/TL nin stabilize olacağı beklentisi, faizlerdeki olası bir düşüş ve tüketici güveninde iyileşme beklentisinin pazar büyümesini destekleyeceğini düşünüyoruz. 15

17 Düşen petrol fiyatlarının olumlu etkisinin gözlemlendiği bir diğer sektör de havacılık sektörü. Hem yabancı para girdileri hem de düşmekte olan maliyetleri hava yolları şirketlerini cazip kılmakta. Havayolu şirketlerinin toplam giderlerinin %40 a yakını akaryakıt gideridir. Bu bağlamda, düşen petrol fiyatlarının sektör oyuncuları için olumlu omasını bekliyoruz. Faizlerdeki hareketlilikten olumsuz etkilenen bir diğer sektör de gayrimenkul sektörüydü yılında yaşanan rekor konut satışları sonrası, 2014 yılında faizlerin artması ile birlikte yaklaşık %2 lik düşüş gözlemlediğimiz gayrimenkul sektöründe 2015 yılı içerisinde hem daha gevşek para politikası ve %4 GSYH hedefleyen Türkiye hem de yaklaşan seçimler ile sektörün büyümesini bekliyoruz. Çimento talebinde 2014 yılının ilk 9 ayında güçlü bir talep söz konusuydu. (Türkiye Çimento Müstahsilleri Birliği verilerine göre). Yılın ilk 8 ayında yıllık satışlarda 6,5% artış gözlemlenirken, ihracat hacminde ise 28% azalış gözlemlendi. Tamamen iç talep sürücüleri ile hareket ettiğini gözlemlediğimiz bu sektör hem faiz artışlarına hem de politik risklere fazlasıyla tepki gösterebilir. Büyük projelerle ilgili bilgi akışı sektör için önemli yılında sıkılaştırıcı para politikalarında olumsuz etkilenen inşaat sektörünün demir çelik sektörüne yansımaları da olumsuz oldu. Türkiye nin çelik üretimi 10A14 te yıllık 0.9% daralarak 28.43mn ton gerçekleşti. Üretim ve ihracattaki düşüş nedeniyle sıkıntılı günler yaşayan çelik sektöründe 2015 yılında kentsel dönüşüm ve inşaat sektörünün desteğinin etkisiyle iç talebin yanında ihracata dayalı da daha güçlü büyüme beklenilebilir. Bu kapsamda Merkez Bankası ndan gelecek gevşek para politikası stratejilerinin de iç talebi canlandırarak sektörü desteklemesini beklemekteyiz. ULUSLARARASI HİSSE SENEDİ PİYASALARI Gelişmekte Olan Ekonomiler DEĞİŞİM (%) ÜLKE ENDEKS F/K Son Hafta Son Ay Son Yıl YBB Türkiye XU ,72 2,67% 5,04% 32,11% 2,48% Rusya INDEXCF ,11 7,33% 2,38% 3,09% 8,14% Meksika MEXBOL ,39 0,68% 0,15% 1,96% -1,72% Hindistan SENSEX ,11-1,54% -1,22% 32,56% -0,15% Çin SHCOMP ,78 1,57% 15,02% 62,03% 1,57% Brezilya IBOV ,80 2,95% -0,50% 1,26% -0,13% Gelişmiş Ekonomiler DEĞİŞİM (%) ÜLKE ENDEKS F/K Son Hafta Son Ay Son Yıl YBB Yunanistan ASE ,73% -13,61% -39,54% -5,60% İngiltere UKX ,70-0,13% 0,15% -2,27% -0,41% Japonya NKY ,82-1,45% -3,46% 8,30% -1,45% Almanya DAX ,20 0,29% -0,01% 3,94% -0,13% ABD INDU ,99 0,42% 0,60% 8,90% 0,48% Fransa CAC ,33-0,39% -0,66% 0,25% -0,86% İspanya IBEX ,74-4,63% -5,64% -3,54% -3,97% İtalya ITSTAR ,04-0,23% 1,86% 8,37% 0,91% * tarihi kapanış değerleri itibarıyla göstermektedir. Kaynak: Bloomberg 16

18 SABİT GETİRİLİ YATIRIMLAR (1-3 Ay Vadeli Katılım Hesabı ve SUKUK) (%50) 2014 yılı içerisinde küresel piyasalarda FED rüzgarı eserken, FED in son toplantısında faiz artırımlarına başlanması ile ilgili olarak makul süre ifadesini çıkartıp yerine sabırlı olunacağı ifadesinin gelmesi ve piyasalarda FED tarafından gelecek faiz artırımı miktarı beklentisinin düşmesi, küresel piyasalarda FED etkisinin daha yumuşak hissedilmeye başlanmasına sebep oldu. Özellikle ilk çeyrekte FED den faiz artırımı gelme ihtimalinin düşük fiyatlanıyor olduğu düşünülürse, yurt içi piyasalarda düşen emtia fiyatları ile küresel düşük faiz ortamı TCMB nin 2015 yılının ilk yarısında faiz indirimine gideceği beklentisini artırırken, tahvil faizlerindeki düşük seviyelerin de bu fiyatlamayı teyit ettiğini görmekteyiz yılının ilk yarısında enflasyonda beklenen düşüş ile birlikte Merkez Bankası nın politika faiz oranını baz puan aşağıda görmek mümkün olabilir. Ancak kur volatilitesi de Merkez Bankası için para politikasını belirlemede enflasyon kadar etkili olacaktır. Fonlama maliyetlerindeki bu düşüş ile tahvillerin cazibesinin artacağını düşünüyoruz. Bu kapsamda %9 ve üzeri getirili sukuk ihraçları bu beklentiler dahilinde cazip görünmekte. Ayrıca FED den faiz artırımının 2015 yılının ortasından önce gelmemesi beklentileri de küresel bazda düşük faiz ortamını destekleyecektir. Buna karşın Rusya ve Batı ülkeleri arasında yaşanan politik gerilimin ve Batı nın yaptırımlarının devam ediyor olmasının küresel piyasalarda belirsizlikleri artırıyor olduğu da göz ardı edilmemelidir. Diğer yandan, ABD den açıklanacak olumlu veriler ile birlikte faizlerde beklenenden önce ve daha yüksek miktarda artış yapması riskleri göz ardı edilmelidir. Böyle bir senaryonun tüm gelişmekte olan ülke piyasalarını olumsuz etkileyebileceği unutulmamalıdır. Çünkü bu durum Merkez Bankası nın para politikası stratejilerini değiştirmesine yol açabilir. KIYMETLİ MADENLER (%50 Gold Plus, %50 Silver Plus) (%5) 2014 yılında FED in parasal genişlemeden çıkış sinyalleri vermesi ile birlikte emtia fiyatlarında yaşanan düşüş sonrası altında kısmi bir toparlanma söz konusu olsa da, 2015 yılı içerisinde de emtiaları ve özellikle altını zor bir yıl bekliyor olabilir. FED in genişlemeci para politikasından çıkarak faiz artırımına gitmesi tüm kıymetli madenleri yeniden baskı altında bırakabilir. Bu süreçten en çok etkilenecek iki kıymetli maden de altın ve gümüş olarak ön plana çıkmaktadır yılının ikinci yarısı itibari ile jeopolitik risklerden çok FED i fiyatlayan emtia piyasalarında, 2015 in ilk yarısı itibari ile faiz artırım sürecinin gelişmekte olan ülke kurları üzerinde baskı yaratması halinde dünyanın en büyük altın tüketicisi Hindistan da fiziki talepte azalış söz konusu olabilir. Bu ortamda fonlar, altın varlıklarını artırma konusunda çekimser kalabilirler. Dünya Altın Konseyi nin açıkladığı rapora göre yılın 3. Çeyreğinde Çin in altın talebinde azalış gözlemlendi. Dünya Altın Konseyi (WGC), Çinlilerin altına ilgisinin azalmasıyla küresel altın talebinin 3. çeyrekte son 5 yılın en düşük seviyesine yaklaşarak yüzde 2 azalışla tona gerilediğini açıkladı. Merkez Bankalarının altın talebinde ise azalış gözlemlenmedi yılında emtia fiyatlarına yön veren FED etkisi ve jeopolitik riskler hala devam ettiğinden 2015 de de bu etkilerin fiyatlara yansıyacağını düşünmekteyiz. Özellikle AB ile ABD tarafından Rusya ya uygulanan yaptırımların emtia fiyatlamalarına etkilerinin dikkatle takip edilesi gerekecek. Bu kapsamda yıl içerisinde emtia fiyatlarında volatil bir seyir beklenmekle birlikte, yükselişlerin sınırlı kalacağını düşünmekteyiz. ALTIN & GÜMÜŞ GETİRİSİ 2014 Yılı ALTIN($) 2014 Son Çeyrek GÜMÜŞ($) 2014 Aralık Ayı USD/TL -20% -10% 0% 10% 20% Kaynak: Bloomberg, BMD Araştırma GOLDP & SLVRP GETİRİSİ 2014 Yılı GOLDP 2014 Son Çeyrek SLVRP 2014 Aralık Ayı -15% -10% -5% 0% 5% 10% 2014 Yılı 2014 Son Çeyrek 2014 Aralık Ayı EURO & DOLAR GETİRİSİ DÖVİZ SEPETİ (%50$+%50 ) EURO/TL USD/TL -5% 0% 5% 10% 17

19 DÖVİZ SEPETİ (%50 Avro, %50 Dolar) (%10) 2014 yılında gelişmekte olan ülke para birimlerine yön veren USD nin seyri, 2015 yılında da FED den gelecek sıkılaştırıcı para politikası beklentileriyle ön planda olacaktır. FED in parasal genişlemeyi sonlandırmasıyla birlikte Dolar karşısında değer kaybeden para birimlerinde, Rusya da devam eden politik kriz nedeniyle de kırılganlık arttı. Avrupa Merkez Bankası nın genişlemeci para politikasına devam ediyor olması, diğer yandan da FED in faiz artırım sürecine yaklaşıyor olması EUR/USD paritesinin 1,18 seviyelerine kadar gerilemesine sebep oldu. Küresel dalgalanmalardan etkilenen TL de de yıl içerisinde Dolar karşısında kayıp yaşanırken, 2015 yılının ilk çeyreğinde düşen petrol fiyatlarının yarattığı iyimserlik ile TL cinsi varlıklara olan talepte artış söz konusu olabilir. Özellikle de Avrupa nın parasal genişlemesini büyütmesini beklediğimiz ilk yarıda, Türkiye ye olan fon akımları da güçlenebilir. Bu dönemde TL diğer gelişmekte olan ülke kurlarına nazaran daha iyi bir performans sergileyebileceği gibi, bu seyri etkileyecek en önemli gelişmelerin Merkez Bankası nın para politikaları olacağı da unutulmamalıdır. BMD HİSSE SENETLERİ MODEL PORTFÖY H İ S S E P O R T F Ö Y E G İ R İ Ş C A R İ F İ Y A T / D E Ğ E R / 0 9 Hedef Fiyat (TL) Piyasa Değeri (bin TL) Firma Değeri (bin TL) Net Borç (+) / Net Nakit (-) Özsermaye I. LİSTE Tarih Fiyat Fiyat (TL) ARCLK ,50 15,10 15, PETKM ,46 4,00 3, TCELL ,70 14,35 14, THYAO ,61 10,20 11, TUPRS ,79 56,60 52, TRKCM ,13 3,55 3, II. LİSTE* BIZIM ,04 19,25 21, AKENR ,81 1,29 1, BMEKS ,22 2,10 2, CIMSA ,42 16,15 16, TRGYO ,84 3,50 4,