İSTANBUL MENKUL KIYMETLER BORSASI NDA EŞHAREKETLİLİK VE ASİMETRİK AYARLAMA

Transkript

1 Yıl: 24 Sayı:88 Temmuz İSTANBUL MENKUL KIYMETLER BORSASI NDA EŞHAREKETLİLİK VE ASİMETRİK AYARLAMA Ebru Yüksel* - Güldal Güleryüz** 32 Öze Bu makale, İsanbul Menkul Kıymeler Borsası na (İMKB) ai farklı sekör endeksleri arasındaki simerik ve asimerik eşümleşme ilişkilerini incelemekedir. Çalışmaya konu olan endeksler ISE100, sanayi, mali, hizmeler ve eknolojidir. Bu çalışmayı yapmak için Engle Granger eşümleşme ile Ender ve Siklos (2001) eşikli kendiyle bağlaşımlı (EKB) ve momen-eşikli kendiyle bağlaşımlı (M-EKB) yönemleri kullanılmışır. Makalenin emel bulgusu sekör endeksleri arasında kısa ve uzun dönemli isaisiksel bağınının olmadığıdır. Bu sonuç İMKB nda sekör endeksleri arasında porföy çeşilendirmesinin geiri sağlayabileceğini gösermekedir. Anahar Kelimeler: Asimerik Ayarlama, Eşümleşme, İsanbul Menkul Kıymeler Borsası (İMKB), Sekör Endeksi Absrac The aim of his paper is o examine symmeric and asymmeric relaionship among secor indices of Isanbul Sock Exchange (ISE) using Engle Granger coinegraion and Enders and Siklos (2001) * Öğr. Gör. Dr., Haceepe Üniversiesi Endüsri Mühendisliği Bölümü Beyepe Ankara Türkiye eyuksel@haceepe.edu.r ** 32 Yrd. Doç. Dr., Haceepe Üniversiesi Yrd. Doç. Dr., Haceepe Üniversiesi Endüsri Mühendisliği Bölümü Beyepe Ankara Türkiye guldal@haceepe.edu.r

2 98 MALİYE FİNANS YAZILARI hreshold auoregressive (TAR) and momenum-tar models. The indices are ISE100, indusry, finance, services and echnology. I is mainly found ha here is no long-run and shor-run significan correlaion among secor indices. This resul shows ha here are benefis of porfolio diversificaion among secor indices in ISE. Keywords: Asymmeric Adjusmen, Coinegraion, Isanbul Sock Exchange (ISE), Secor Index 1. Giriş Finansal riskleri azalmak ve sermayeyi ekin bir şekilde değişik yaırım araçları arasında dağıabilmek için farklı yaırım ensrümanları arasındaki uzun dönemli ve kısa dönemli bağınıları bilmek hem finansal karar vericiler hem de araşırmacılar için önemlidir. Yaırımcıların kullandığı birçok ensrüman arasında devle ahvili, hazine bonosu, hisse senelerinin alınıp saıldığı menkul kıymeler borsası sayılabilir. Bu yaırım araçları arasında en çok rağbe gören menkul kıymeler borsasıdır. Bir menkul kıymeler borsasının davranışını, hisse senelerinin fiya ve işlem hacmi performansını en iyi yansıan araç borsa endeksleridir. Bu yüzden menkul kıymeler borsasının yapısı, bu borsada alınıp saılan hisse senelerinin davranışları ve borsa endeksleri hakkında yapılan çalışmalara önem verilmekedir. Bir ülkenin menkul kıymeler borsası hem genel hem de sek örel ekonomiyi ilgilendiren iç ve dış fakörlerden ekilenir. Borsa endeksleri yaırımcıların değişik ekonomik olaylara verdiği epkiler sonucunda hisse senedi fiyaları ve işlem hacimlerinde meydana gelen değişimler yoluyla arış ya da azalış göserirler. Bu yüzden borsa endeksleri bir ülkenin genel ekonomik durumunu yansıan gösergelerden biri olarak kabul edilir. Ekonomik olaylar farklı sekörleri değişik biçimlerde ekileyebilir diğer bir deyişle, farklı sekörlere ai borsa endeksleri aynı ekonomik olaylara farklı epkiler verebilir. Genel borsa endeksinde olduğu gibi sekörel endeksler de ai oldukları sekörlerin ekonomik ve finansal durumunu anlaan gösergeler olarak değerlendirilebilir. Buradan harekele sekör endeksleri arasındaki ilişkiyi incelemek hem genel ekonomi hem de sek

3 Yıl: 24 Sayı:88 Temmuz örel ekonomiler hakkında yaırımcılar ve finansal karar vericiler için değerli bilgiler oraya çıkarabilir. Ekonominin genel durumu hakkında bilgi veren göserge olarak kullanılmanın yanı sıra, borsa endeksleri menkul kıymee dönüşürülerek yaırım aracı olarak da kullanılabilir. Bu menkul kıymeler firmaların hisse seneleri gibi borsada alınıp saılan yaırım araçlarıdır. Bayramoğlu ve Pekkaya (2010) da belirildiği gibi gelişmiş ve gelişmeke olan birçok ülkede yaırımcılar borsa endekslerinden üreilen menkul kıymelere (örneğin, Nasdaq 100, Sandard & Poors 100, Sandard & Poors 500, Dow Jones Indusrial Index gibi) yaırım yapmaka ve bu yöndeki eğilim armakadır. Bu yüzden borsa endekslerinin davranışlarını ve aralarındaki bağlanıyı incelemek yaırımcılar açısından finansal riskleri azalmak ve yaırım sraejileri oluşurmak için önem aşımakadır. Menkul kıymeler borsalarında, genel endeksin yanı sıra farklı krierler göz önünde uularak gelişirilmiş al endeksler de hesaplanmakadır. Örneğin, sekör endeksleri o endekse yer alan firmaların hisse senelerinin performansını ölçmeke kullanılmakadır. Bu açıdan değerlendirildiğinde, sekör endeksleri arasındaki kısa ve uzun dönemli bağınıyı incelemenin iki önemli amacı bulunmakadır: birincisi yaırımcılar için porföy çeşilemesi ve risk azalılması için bilgi elde emek, ikincisi karar vericiler ve araşırmacılar için farklı sekörlerin ve bu sekörlerde bulunan firmaların finansal performanslarını analiz emek. Ekonomik gelişmelere farklı sekörler benzer epkiler veriyorsa, o sekörlerin birlike hareke eiğini ve bu sekör endeksleri arasında yapılan porföy çeşilemesinin beklenen geiriyi sağlamayabileceğini söyleyebiliriz. Diğer arafan farklı epkiler riskin azalılması ve beklenen geirinin elde edilmesi için fırsaların var olduğu anlamına gelmekedir. Sonuç olarak bu çalışmanın amacı İsanbul Menkul Kıymeler Borsası (İMKB) nda hesaplanan genel endeks ve sekör endeksleri arasındaki kısa ve uzun dönemli bağınıların incelenmesidir. Gelişmeke olan bir ülke olarak Türkiye için böyle bir çalışmanın yapılmasının araşırmacılar, karar vericiler ve yerli ve yabancı yaırımcılar için önemli olduğunu düşünmekeyiz. Bu çalışmayla Türkiye deki

4 100 MALİYE FİNANS YAZILARI sekörlerin finansal davranışlarını borsa endekslerini kullanarak karşılaşırma imkânı elde edilmişir. İMKB sekör endeksleri arasındaki eşümleşme ilişkisini daha önce Berumen ve diğerleri (2005) incelemiş ve isaisiksel olarak anlamlı bağınılar bulamamışlardı. Bizim çalışmamız üç nokada Berumen ve diğerleri (2005) nin makalesinden ayrılmakadır: Birincisi, Berumen ve diğerleri (2005) nin incelemediği ISE100 ve eknoloji endeksleri bu çalışmada yer almakadır. İkincisi, bu çalışma 2003 yılından sonrasını da kapsamakadır. Üçüncüsü ise bu çalışma Engle Granger simerik eşümleşme modeline ek olarak asimerik ayarlamayı da inceleyen Ender ve Siklos (2001) eşikli kendiyle bağlaşımlı (EKB) ve momen-eşikli kendiyle bağlaşımlı (M-EKB) yönemlerini de kullanmışır. Böylece sekör endeksleri arasındaki hem simerik hem de asimerik ayarlama özellikleri incelenmişir. Al-Fayoumi ve diğerleri (2009) benzer bir çalışmayı Amman Menkul Kıymeler Borsası için gerçekleşirmişlerdir. Genel, sanayi, mali ve hizmeler endeksleri arasındaki eşümleşme ve nedensel ilişki analizi gösermişir ki bu endeksler arasındaki porföy çeşilemesi geiri sağlamaka ve nedensellik genel, mali ve sanayi endekslerinden hizmeler endeksine doğru görülmekedir. Menezes ve diğerleri (2004) ise Porekiz menkul kıymeler borsasında işlem gören 23 büyük firmanın hisse senelerinin fiyaları ile genel borsa endeksi arasındaki asimerik fiya akarım mekanizmasını incelediler. Asimerik eşikli eşümleşme analizi sonuçlarına göre borsa endeksi ile hisse senedi fiyaları arasında kısılı eşümleşme bağınısı ve asimerik ayarlama bulunmakadır. Shen ve diğerleri (2007) Çin in Shanghai ve Shenzhen menkul kıymeler borsaları arasındaki uzun dönemli asimerik eşümleşme bağınısını incelemişler ve uzun dönemli simerik ve dönemsel asimerik ilişki bulmuşlardır. Daha sonra Lim ve diğerleri (2009) Shanghai ve Shenzhen borsalarının ekinliğini inceleyip yine bu iki borsa arasında uzun dönemli eşümleşme bağınısının varlığını oraya koymuşlardır.

5 Yıl: 24 Sayı:88 Temmuz Zaman serileri arasındaki uzun dönemli bağınıları incelemek için genellikle eşümleşme analizi kullanılır. Bu çalışmada da İMKB nda hesaplanan genel endeks (ISE100) ve sekör endeksleri (sanayi, mali, hizmeler ve eknoloji) arasındaki uzun dönemli ilişkiyi incelemek için Engle ve Granger (1987) simerik eşümleşme ve Enders ve Siklos (2001) asimerik eşümleşme yönemleri kullanılmışır. Son yıllardaki zaman serisi analizi çalışmaları gösermişir ki makroekonomik değişkenler arasında asimerik ayarlama davranışı görülmekedir (örneğin, Menezes ve diğerleri, 2006, Guidi, 2009, Bonga ve Makakabule, 2010, İbrahim ve Habibullah, 2010). Bu yüzden, İMKB nda hesaplanan endeksleri daha ayrınılı inceleyebilmek için bu endeksler arasındaki hem simerik hem de asimerik ayarlama özelliklerini analiz emek faydalı olacakır. Daha önce İMKB endeksleri için asimerik ayarlama özelliğini dikkae alan bir çalışma yapılmadığı için bu çalışmanın yaırımcılara ve araşırmacılara yararlı bilgiler sunacağına inanmakayız. Makalenin geri kalan kısmında 2. bölüm kullanılan eşümleşme yönemleri hakkında bilgi vermeke, 3. bölüm kullanılan veriyi anııp analiz sonuçlarını açıklamaka ve son olarak 4. bölüm makaleyi özelemekedir. 2. Kullanılan Yönemler Bu çalışmada borsa endeksleri arasındaki uzun dönemli bağınıyı incelemek için iki yönem kullanılmışır: Endeksler arasındaki simerik eşümleşmeyi analiz emek için geleneksel Engle Granger esi ve endeksler arasındaki asimerik ayarlama özelliklerini incelemek için Enders ve Siklos (2001) eşikli eşümleşme yönemi (Makalede kullanılan ekonomerik erimler için Türk Dil Kurumu arafından hazırlanan TDK Ekonomeri Terimleri Sözlüğü esas alınmışır) Engle Granger Tesi Engel ve Granger (1987) gösermişir ki eğer iki veya daha fazla durağan olmayan serinin doğrusal bileşimi durağansa, bu

6 102 MALİYE FİNANS YAZILARI durağan olmayan seriler eşümleşikir. Varsayalım ki y ve x birim köke sahip iki durağandışı seri ve eşümleşme ilişkisi de y = α + β x + u (1) olsun. Bu denklemde α ve β modelin paramereleri, u haa erimidir. β parameresi, y ve x arasındaki ayarlama derecesini göserir ve x değişkenindeki değişimler bu paramere ile y değişkenine akarılır. Eğer β 1 den küçükse, bu iki değişken arasında am ayarlamanın olmadığı anlamına gelir. (1) numaralı denklem haa erimi yalnız bırakılarak şu şekilde de yazılabilir: u = y α β x (2) Eğer bu denklemdeki haa erimi birim köke sahip değilse, yani durağansa, bu durumda y ve x değişkenleri eşümleşikir Eşikli Eşümleşme Enders ve Siklos (2001) arafından açıklanan eşikli kendiyle bağlaşımlı (EKB) yönemi durağan olmayan iki değişken arasında uzun dönemli ve asimerik bir bağınının olup olmadığını incelemek için kullanılır. Eşikli eşümleşme yöneminin ilk adımında ıpkı Engle Granger esinde olduğu gibi durağan olmayan iki değişken arasında yukarıda verilen (1) numaralı denklem ahmin edilir. y ve x arasındaki ayarlama derecesini ve asimeriyi incelemek için aşağıda verilen (3) numaralı bağını ahmin edilir. u = I ρ ( + ε (3) 1 u I ) ρ 2 u 1 Buradaki u, (1) numaralı denklemde verilen sandar eşümleşme denkleminin haa erimini, ε sıfır oralamalı ve sabi değişirlikli özdeş ve bağımsız rassal bir değişkeni, sembolü önüne geldiği erimin iki ardışık zamandaki değerleri arasındaki farkı emsil emekedir. I ise aşağıda (4) numaralı denklemde açıklanan ikili göserge değişkenidir. 1 if u 1 τ I = (4) 0 if u 1 < τ

7 Yıl: 24 Sayı:88 Temmuz Bu anımda kullanılan τ eşik değerdir ve birçok ekonomik uygulamada sıfır olarak alınmakadır. Yukarıda verilen (3) numaralı denklemde ρ 1 u 1 uzun dönemli dengeden poziif sapmalar için ayarlama drecesi, ρ 2 u 1 uzun dönemli dengeden negaif sapmalar için ayarlama derecesini belirmekedir (Enders ve Siklos, 2001). Eşümleşme yok sıfır önsavı için ρ 1 = ρ 2 = 0 esi, simerik ayarlama var sıfır önsavı için ρ 1 = ρ 2 esi kullanılır. Eğer (4) numaralı denklemdeki u 1 erimi u 1 olarak değişirilirse, yani I ikili göserge değişkeni bir önceki dönemin haa eriminin kendisi yerine haa erimindeki değişime bağlı hale geirilirse, bu durumda momen-eşikli kendiyle bağlaşımlı (M-EKB) yönemi elde edilmiş olur. EKB ve M-EKB modelleri arasındaki fark şöyle açıklanabilir: EKB modeli asimerik zirve/çukur harekelerini yakalar ve uzun dönemli dengeden poziif/negaif sapmaların hangisinin daha kalıcı ve uzun süreli olduğunu analiz emeke kullanılır. M-EKB modeli ise asimerik ve keskin daralma/genişleme harekelerinin gözlenmesi için uygundur. 3. Veri ve Tahmin Sonuçları Analiz için kullanılan veri sei arihinde başlayıp arihinde bien İMKB ne ai ISE100, sanayi, mali, hizmeler ve eknoloji endekslerinin günlük değerleridir. Büün seriler T.C. Merkez Bankası nın Elekronik Veri Dağıım Sisemi (EVDS) den alınmışır. Her seride 2486 gözlem nokası bulunmakadır ve üm analizler için serilerin doğal logarimaları kullanılmışır. İlk olarak, İMKB endeksleri arasındaki kısa dönemli ilişkiyi incelemek için serilerin büyüme oranları arasındaki ilgileşim kasayısı hesaplanmışır. Aşağıda Tablo 1 de de görüldüğü gibi endeksler arasındaki bağını seviyesi oldukça yüksekir (Makaledeki büün ablolarda sanayi endeksi için San., mali endeks için Mal., hizmeler endeksi için Hiz. ve eknoloji endeksi için Tek. kısalmaları kullanılmışır). Ancak ilgileşim kasayısının 1 olduğu durumda endeksler arasında porföy çeşilemesi kısa dönemde beklenen geiriyi sağla-

8 104 MALİYE FİNANS YAZILARI mayacağı için bu kasayıların isaisiksel olarak 1 e eşi olup olmadığını es eik. Ramanahan (2002) da açıklanan önsav esine göre ISE100-San. ve ISE100-Mal. Çifleri için ilgileşim kasayısının 1 e eşi olduğu sıfır önsavı %1 anlamlılık seviyesinde red edilememişir. Ancak diğer üm endeks çifleri için sıfır önsavı red edilmişir, diğer bir deyişle bu endeks çifleri arasındaki ilgileşim kasayısı isaisiksel olarak 1 den farklıdır. Bu durumda genel olarak İMKB endeksleri arasında kısa dönemli porföy çeşilemesinin geiri sağlayabileceği oraya çıkmakadır. Tablo 1: İMKB endekslerinin büyüme oranları arasındaki ilgileşim kasayıları ISE100 San. Mal. Hiz. Tek. ISE100 1,00 0,95 0,98 0,88 0,82 San. 0,95 1,00 0,91 0,84 0,81 Mal. 0,98 0,91 1,00 0,83 0,79 Hiz. 0,88 0,84 0,83 1,00 0,74 Tek. 0,82 0,81 0,79 0,74 1,00 ISE100 endeksini oluşuran firmaların hisse senelerinin fiyalarını ve işlem hacimlerini incelediğimizde mali sekörden firmaların yaklaşık %60 lık bir paya sahip olduğunu, sanayi seköründen firmalarınsa yaklaşık %22 lik bir paya sahip olduğunu görmekeyiz. Ayrıca mali endeksin yaklaşık %96 sı, sanayi endeksinin de yaklaşık %78 i ISE100 genel endeksinde emsil edilmekedir. Bu oranlar ISE100-San. ve ISE100-Mal. endeks çifleri için bulunan yüksek ilgileşim kasayılarını ve kısa dönemli bağınının yapısını açıklamakadır. Endeksler arasındaki uzun dönemli bağınıyı araşırmak için birinci olarak Engle Granger eşümleşim ikinci olarak da eşikli eşümleşim yönemleri uygulanmışır. Analize başlamak için öncelikle serilerin durağan olup olmadıkları es edilmiş bunun için Genişleilmiş Dickey Fuller (GDF) esi kullanılmışır. Aşağıdaki Tablo 2 de verilen GDF esi sonuçlarına göre üm düzey serilerde %1 anlamlı-

9 Yıl: 24 Sayı:88 Temmuz lık seviyesinde birim kök bulunmuş ancak serilerin birinci değişim düzeylerinde birim kökler oradan kalkmış ve serilerin birinci değişim düzeyleri durağan hale gelmişir. Bu da bize üm serilerin birinci dereceden ümleşik, I(1), olduğunu ve daha sonraki eşümleşme analizlerinde kullanılabileceğini gösermekedir. Tablo 2: İMKB endeksleri için GDF es sonuçları GDF Tes İsaisiği* Düzey Kesme Yönelim ve Kesme GDF Tes İsaisiği* Birinci değişim Kesme Yönelim ve Kesme ISE100-0,84-2,55 ISE100-14,60-14,61 San. -0,83-2,30 San. -10,74-10,74 Mal. -0,88-2,41 Mal. -14,57-14,57 Hiz. -0,47-4,15 Hiz. -50,72-50,73 Tek. -2,65-2,87 Tek. -13,70-13,75 * %1 anlamılık seviyesinde Mac Kinnon kriik değerleri: Kesme -3,43, Yönelim ve Kesme -3,96. Birim kök esinin ardından Engle Granger eşümleşme yönemiyle İMKB endeksleri arasındaki uzun dönemli ilişki analiz edilmiş ve Tablo 3 e sonuçlar verilmişir. Bu analiz için gerekli kriik değerler MacKinnon (2010) da verilen formül ve ablolar kullanılarak hesaplanmışır. Tablo 3: İMKB endeksleri için Engle Granger eşümleşme analizinin sonuçları Tes İsaisiği Kriik Değer (%1) Kesme Yönelim ve Kesme Kesme Yönelim ve Kesme Sonuç ISE100-San. -2,56-2,59-3,90-4,33 Eşümleşme yok ISE100-Mal. -2,48-2,60-3,90-4,33 Eşümleşme yok ISE100-Hiz. -2,70-2,76-3,90-4,33 Eşümleşme yok ISE100-Tek. -1,74-0,85-3,90-4,33 Eşümleşme yok

10 106 MALİYE FİNANS YAZILARI San.-Mal. -2,45-2,38-3,90-4,33 Eşümleşme yok San.-Hiz. -2,73-2,69-3,90-4,33 Eşümleşme yok San.-Tek. -2,17-0,51-3,90-4,33 Eşümleşme yok Mal.-Hiz. -2,69-2,76-3,90-4,33 Eşümleşme yok Mal.-Tek. -1,85-1,31-3,90-4,33 Eşümleşme yok Hiz.-Tek. -0,78-1,69-3,90-4,33 Eşümleşme yok ISE100-San. Mal. -3,17-3,49-4,30-4,67 Eşümleşme yok ISE100-San. Hiz. -2,63-2,63-4,30-4,67 Eşümleşme yok ISE100-San. Tek. -2,55-2,63-4,30-4,67 Eşümleşme yok ISE100 Mal. Hiz. -2,64-2,59-4,30-4,67 Eşümleşme yok ISE100 Mal. -Tek. -3,00-3,12-4,30-4,67 Eşümleşme yok ISE100-Hiz.-Tek. -3,48-3,37-4,30-4,67 Eşümleşme yok San.-Mal.-Hiz. -2,49-2,40-4,30-4,67 Eşümleşme yok San.-Mal.-Tek. -2,97-2,98-4,30-4,67 Eşümleşme yok San.-Hiz.-Tek. -3,07-2,93-4,30-4,67 Eşümleşme yok Mal.-Hiz.-Tek. -3,63-3,56-4,30-4,67 Eşümleşme yok ISE100-San. Mal.-Hiz. ISE100-San. Mal.-Tek. ISE100-San. Hiz.- Tek. ISE100-Mal. Hiz.- Tek. San.-Mal. Hiz.- Tek. Mal.-Hiz.-Tek. -4,84* -4,85-4,65-4,98 Eşümleşme yok -3,42-3,69-4,30-4,98 Eşümleşme yok -3,47-3,48-4,30-4,98 Eşümleşme yok -2,84-2,83-4,30-4,98 Eşümleşme yok -2,87-2,86-4,30-4,98 Eşümleşme yok -4,84-4,84-4,97-5,26 Eşümleşme yok * Birim kök vardır sıfır önsavının red edildiğini göserir. Yukarıda verilen Tablo 3 ün sonuçları göseriyor ki, İMKB endeksleri arasında, bir isisna hariç, uzun dönemli eşümleşme ilişkisinden söz edemeyiz. Ancak Mal.-Hiz. Kombinasyonu

11 Yıl: 24 Sayı:88 Temmuz için kesme belirginleşirmesi olduğu haldeki es sonucu eşümleşmenin varlığının red edilemediğini gösermekedir. İMKB endeksleri arasındaki uzun dönemli bağınıda asimerik zirve/çukur harekelerini yakalamak için EKB modeli kullanılmışır. EKB analizinin sonuçlarının verildiği aşağıdaki Tablo 4 e ikinci ve üçüncü süunlar ( Kullanılan Yönemler bölümünde açıklanan) ρ 1 ve ρ 2 ayarlama paramerelerinin aldığı değerleri, paranez içindekiler de ilgili isaisiklerini gösermekedir. Dördüncü süun ρ 1 = ρ 2 = 0 esi için kullanılan F isaisiğini, beşinci süun ρ 1 = ρ 2 esi için kullanılan F isaisiğini paranez içindeki ilgili p-değeriyle birlike vermekedir. EKB modeline göre Eşümleşme yok sıfır önsavını sınamak için iki es isaisiği kullanılmakadır. Bunlar ρ 1 ve ρ 2 ayarlama paramerelerinin isaisiklerinden büyük olanı ve ρ 1 = ρ 2 = 0 esi için kullanılan F isaisiğidir. Büyük olan isaisiği Enders ve Siklos (2001) da Tablo 2-Panel A da verilen kriik değerle, F isaisiği ise aynı makalede Tablo 1-Panel A da verilen kriik değerle karşılaşırılmışır. Buna göre %1 anlamlılık düzeyinde isaisiği için kriik değer -2,52 ve F isaisiği içinse bu değer 7,89 dur. Eşümleşme bulunan kombinasyonlar için beşinci süunda verilen p- değerleri %1 anlamlılık seviyesinde simerik ayarlama olup olmadığını es emek için kullanılmışır. Tablo 4: İMKB endeksleri için EKB modeline göre eşümleşme ve simerik ayarlama es sonuçları ( τ = 0 ) ISE100-San. ρ 1 2 (-2,37) ISE100-Mal. (-2,00) ISE100-Hiz. 0,003 (-1,45) ρ = ρ 0 0,003 (-1,27) (-1,71) (-2,34) ρ 1 2 = ρ 1 = ρ 2 Sonuç 3,61 Eşümleşme yok 3,47 Eşümleşme yok 3,79 Eşümleşme yok ISE100-Tek. 0,0003 0,002 2,13 Eşümleşme yok

12 108 MALİYE FİNANS YAZILARI (-0,36) (-2,03) San.-Mal. 0,004 (-1,41) San.-Hiz. 0,003 (-1,51) (-2,05) 0,004 (-2,46) 3,08 Eşümleşme yok 4,15 Eşümleşme yok San.-Tek.,0002 (-0,29) Mal.-Hiz. 0,003 (-1,39) Mal.-Tek. 0,0005 (-0,47) Hiz.-Tek. 0,0001 Mal. (-0,07) (-2,50) Hiz. Tek. (-2,09) (-2,05) ISE100-Mal.-Hiz. 0,005 ISE100-Mal.- Tek. (-1,54) (-2,08) ISE100-Hiz.-Tek. 0,004 (-1,69) San.-Mal.-Hiz. 0,003 (-1,37) San.-Mal.-Tek. 0,004 (-1,42) 0,002 (-2,40) 0,005 (-2,23) 0,002 (-2,03) 0,001 (-1,11) (-1,96) 0,004 (-1,49) 0,004 (-1,50) (-2,04) (-2,39) (-3,12) 0,005 (-2,17) (-2,25) 2,91 Eşümleşme yok 3,46 Eşümleşme yok 2,16 Eşümleşme yok 0,62 Eşümleşme yok 5,03 Eşümleşme yok 3,29 Eşümleşme yok 3,23 Eşümleşme yok 3,26 Eşümleşme yok 5,01 Eşümleşme yok 6,28 Eşümleşme yok 3,30 Eşümleşme yok 3,53 Eşümleşme yok San.-Hiz.-Tek. 0,004 0,005 5,26 Eşümleşme yok

13 Yıl: 24 Sayı:88 Temmuz (-1,63) (-2,80) Mal.-Hiz.-Tek. 0,005 Mal.-Hiz. (-1,73) 0,02* (-2,90) 0,007 (-3,07) 0,03 (-4,44) 6,23 Eşümleşme yok 13,89* 0,84 Eşümleşme var (0,36) Simerik ayarlama Mal.-Tek. (-2,75) (-2,05) 5,88 Eşümleşme yok Hiz.-Tek. (-2,90) 0,005 (-1,54) 5,40 Eşümleşme yok ISE100-Mal.- Hiz.-Tek. (-1,70) (-2,05) 3,54 Eşümleşme yok San.-Mal.-Hiz.- Tek. 0,004 (-1,48) (-2,11) 3,32 Eşümleşme yok Mal.-Hiz.-Tek. 0,02* (-2,75) 0,04 (-4,63) 14,34* 1,57 (0,21) Eşümleşme var Simerik ayarlama * %1 seviyesinde anlamlıdır. Tablo 4 ün sonuç süununa göre iki kombinasyon dışında endeksler arasında eşümleşme ilişkisi olmadığı görülmüşür. Eşümleşme bağınısı olan Mal.-Hiz. ve Mal.-Hiz.-Tek. Kombinasyonları için zirve/çukur harekeleri uzun dönemde simerik olarak dengeye ulaşmakadır. EKB analizinden sonra endeksler arasındaki asimerik ve dik daralma/genişleme harekelerini incelemek için M-EKB modeli uygulanmışır. Aşağıda bulunan Tablo 5 uygulama sonuçlarını gösermekedir. Tes basamakları, daha önce açıklanan EKB es yönemiyle aynıdır ancak önsav esleri için kullanılan kriik değerler Enders ve Siklos (2001) makalesindeki Tablo 2-Panel B ve Tablo 1- Panel B den alınmışır. Buna göre Tablo 5 e ikinci ve üçüncü süunlarda verilen ρ 1 ve ρ 2 paramerelerinin isaisiklerinden büyük olanı -2,41 kriik değeriyle, dördüncü süunda verilen F isaisiği ise 8,43 kriik değeri ile karşılaşırılmışır.

14 110 MALİYE FİNANS YAZILARI Tablo 5: İMKB endeksleri için M-EKB modeline göre eşümleşme ve simerik ayarlama es sonuçları ( τ = 0 ) ISE100-San. ρ 1 2 (-2,48) ISE100-Mal. 0,003 (-0,86) ISE100-Hiz. 0,004 (-1,66) ISE100-Tek. 0,001 (0,69) San.-Mal. 0,001 (-0,40) San.-Hiz. 0,001 (-0,49) San.-Tek. 0,0003 (-0,40) Mal.-Hiz. 0,004 (-1,69) Mal.-Tek. 0,0001 (-0,09) Hiz.-Tek. 0,001 Mal. (0,60) (-2,29) Hiz. (-2,37) ρ = ρ 0 0,003 (-1,14) (-2,84) 0,005 (-2,07) 0,003 (-3,27) (-3,09) 0,005 (-2,12) 0,002 (-2,47) 0,004 (-1,88) 0,002 (-2,54) 0,002 (-1,77) (-2,19) 0,003 (-1,21) ρ 1 2 = ρ 1 = ρ 2 Sonuç 3,72 Eşümleşme yok 4,41 Eşümleşme yok 3,51 Eşümleşme yok 5,59 Eşümleşme yok 4,85 Eşümleşme yok 3,38 Eşümleşme yok 3,14 Eşümleşme yok 3,19 Eşümleşme yok 3,24 Eşümleşme yok 1,75 Eşümleşme yok 5,03 Eşümleşme yok 3,54 Eşümleşme yok Tek. 0,004 3,19 Eşümleşme yok

15 Yıl: 24 Sayı:88 Temmuz (-1,96) (-1,59) ISE100-Mal.-Hiz. 0,002 ISE100-Mal.- Tek. (-0,52) (-1,99) ISE100-Hiz.-Tek. 0,003 (-1,37) San.-Mal.-Hiz. 0,002 (-0,76) San.-Mal.-Tek. 0,003 (-0,99) San.-Hiz.-Tek. (-2,64) Mal.-Hiz.-Tek. 0,004 Mal.-Hiz. Mal.-Tek. Hiz.-Tek. ISE100-Mal.- Hiz.-Tek. San.-Mal.-Hiz.- Tek. Mal.-Hiz.-Tek. (-1,52) 0,03 (-3,94) (-2,58) (-1,86) 0,004 (-1,16) 0,002 (-0,54) 0,03 (-3,78) (-3,07) (-2,46) (-3,39) (-2,83) (-2,67) 0,003 (-1,67) (-3,27) 0,03* (-3,46) (-2,25) (-2,46) (-2,59) (-3,05) 0,03* (-3,64) 4,84 Eşümleşme yok 5,01 Eşümleşme yok 6,70 Eşümleşme yok 4,28 Eşümleşme yok 4,06 Eşümleşme yok 4,88 Eşümleşme yok 6,50 Eşümleşme yok 13,60* 0,27 (0,60) Eşümleşme var Simerik ayarlama 5,90 Eşümleşme yok 4,76 Eşümleşme yok 4,03 Eşümleşme yok 4,80 Eşümleşme yok 13,58* 0,06 (0,80) Eşümleşme var Simerik ayarlama * %1 seviyesinde anlamlıdır. Tablo 5 in sonuç süunu gösermekedir ki, M-EKB esinin sonuçları EKB es sonuçlarıyla uyumludur ve iki kombinasyon dışında

16 112 MALİYE FİNANS YAZILARI endeksler arasında eşümleşme ilişkisi bulunamamışır. EKB analizinde olduğu gibi Mal.-Hiz. ve Mal.-Hiz.- Tek. kombinasyonları için bulunan eşümleşme ilişkisinde daralma/genişleme harekeleri simerik olarak uzun dönemli denge seviyesine gelmekedir. 4. Sonuç Bu makalenin amacı İMKB da hesaplanan sekör endeksleri ve genel endeks arasındaki simerik/asimerik eşümleşme harekelerinin varlığını araşırmakır. Kısa dönemli analiz sonuçlarına göre ISE100-Mal. ve ISE100-San. kombinasyonları hariç endeksler arasındaki ilgileşim kasayıları 1 den farklıdır. Bu durum ISE100 endeksinin %60 ının finans sekörü firmalarından, %22 sinin de sanayi sekörü firmalarından oluşmasıyla açıklanabilmekedir. Bu yüzden bu endeksler arasında kısa dönemli eşharekelilik ilişkisi görülebilmekedir. Uzun dönemli analiz için kullanılan Engle Granger, EKB ve M-EKB yönemleri birbiriyle uyumlu sonuçlar vermiş ve İMKB endeksleri arasında uzun dönemli simerik/asimerik eşümleşme ilişkisinin olmadığını gösermişir. Bu bulgu Berumen ve diğerleri (2005) nde yapılan çalışmanın sonucuyla aynıdır. Ancak ISE100- San.-Mal.-Hiz. ve Mal.-Hiz.-Tek. kombinasyonları için geleneksel Engle Granger esinin aksine hem EKB hem de M-EKB modelleri uzun dönemli eşümleşme ilişkisi yakalamışır. Bu kombi nasyonlar için zirve/çukur ve daralma/genişleme harekelerinin uzun dönemli dengeye simerik olarak ulaşığı görülmüşür. Sonuç olarak İMKB endeksleri arasında, isisnai durumlar olsa da genelde, kısa dönemli ve uzun dönemli isaisiksel olarak anlamlı eşharekelilik ve eşümleşme bağınılarına raslanmaması, İMKB nda endeksler ve sekörler arasında yapılacak porföy çeşilemesinin risk azalma ve geiri sağlama olanakları sunduğunu gösermekedir. KAYNAKÇA [1] Al-Fayoumi, N.A., B.A. Khamees, ve A.A. Al-Thuneiba Informaion Transmission among Sock Reurn Indexes: Evidence from he Jordanian

17 Yıl: 24 Sayı:88 Temmuz Sock Marke. Inernaional Research Journal of Finance and Economics 24: [2] Bayramoglu, M.F., ve M. Pekkaya İMKB Tarafından Hesaplanan Endekslerde Yeni Gelişmeler ve İMKB Şehir Endeksleri. Journal of Accouning and Finance [3] Berumen, H., Y. Akdi, ve C. Aakan An Empirical Analysis of Isanbul Sock Exchange Sub-Indexes. Sudies in Nonlinear Dynamics & Economerics 9(3): [4] Bonga, L.B., ve M. Makakabule Modeling Sock Reurns in he Souh African Sock Exchange: A Nonlinear Approach. European Journal of Economics, Finance and Adminisraive Sciences 19: [5] Enders,W., ve P. Siklos Coinegraion and hreshold adjusmen. Journal of Business and Economic Saisics 19: [6] Engle, R.E., ve C.W.J. Granger Coinegraion and error correcion: represenaion, esimaion, and esing. Economerica 55: [7] Guidi, F Volailiy and Long-Term Relaions in Equiy Markes: Empirical Evidence from Germany, Swizerland, and he UK. The Icfai Universiy Journal of Financial Economics 7(2): [8] Ibrahim, M.H., ve M.S. Habibullah Sock marke and aggregae consumpion asymmery: evidence from Malaysia. Sudies in Economics and Finance 27(1): [9] Lim, K.P., M.S. Habibullah, ve M.J. Hinich The Weak-form Efficiency of Chinese Sock Markes: Thin Trading, Nonlineariy and Episodic Serial Dependencies. Journal of Emerging Marke Finance 8(2): [10] MacKinnon, J.G Criical Values for Coinegraion Tess. Queen s Economics Deparmen Working Paper [11] Menezes, R., A. Dionisio, ve D.A. Mendes Asymmeric price ransmission wihin he Poruguese sock marke. Physica A 344: [12] Menezes, R., N.B. Ferreira, ve D.A. Mendes Co-Movemens and Asymmeric Volailiy in he Poruguese and U.S. Sock Markes. Nonlinear Dynamics 44: [13] Ramanahan, R Inroducory Economerics wih Applicaions. 5h ediion. Souh- Wesern, Ohio. [14] Shen, C.H., C.F. Chen, ve L.H. Chen An empirical sudy of he asymmeric coinegraion relaionships among he Chinese sock markes. Applied Economics 39(11):