HSBC. Doğan Holding. Ekle de bankacõlõk ile başlayan büyüme 2004 de medya ile. 5 Mayõs 2004

Transkript

1 5 Mayõs 2004 HSBC Doğan Holding Tavsiyemiz Ekle Önceki tavsiye Ekle 2003 de bankacõlõk ile başlayan büyüme 2004 de medya ile sürecek * Net Satõşlar Esas Faaliyet Karõ Net Kar F/K F/DD FVAOK FD/FVAOK FD/Satõşlar ($mn) ($mn) ($mn) (x) (x) ($mn) (x) (x) 12/2002* 3, /2003 4, /2004t 4, /2005t 4, * Konsolide UFRS mali tablolarõ (2002 düzeltilmemiş)! Başta bankacõlõk olmak üzere tüm ana sektörlerde 2003 yõlõnda hõzlõ kar büyümesi görüldü. FVAÖK %92, net kar %371 yükseldi! 2004 yõlõnda medya sektöründeki hõzlõ büyüme ve özelleştirmeler Doğan Holding için olumlu beklentiler oluşturuyor! %32 yukarõ potansiyel ile Ekle önerimizi koruyoruz Doğan Holding ilk kez UFRS standartlarõna uygun olarak hazõrladõğõ 2003 yõl sonu mali tablolarõnda net karõnõn geçen yõla göre dolar bazõnda %371, reel bazda %253 artõşla 383 trilyon TL ye (274.6 milyon dolar) ulaştõğõnõ açõkladõ. Beklentimizin üzerinde gelen bu kar rakamõnda, makro ekonomideki büyümeye paralel olarak özellikle bankacõlõk alanõndaki artan karlõlõk ve enerji sektörü banka kredilerinde güçlü TL sayesinde azalan kur farkõ giderleri büyük rol oynamõştõr. Finans, enerji ve medya sektörü şirketlerinin FVAÖK rakamlarõ ise geçen yõla göre %63, %19 ve %9 oranlarõnda reel artõş gösterirken, finans sektörü 284 milyon dolarlõk FVAÖK ile Holding in konsolide karõna en önemli katkõyõ sağlamõştõr. Doğan Holding in toplam FVAÖK rakamõ ise dolar bazõnda %92 lik artõşla 463 milyon dolara ulaşmõştõr. Finans Sektörü sonuçlarõ (mn dolar) Gelirler %19 -% Brüt Kar %65 % Faaliyet Karõ %116 % FVAÖK %117 % İMKB-100 Relatif Kaynak: Reuters İMKB-100'e göre Firma bilgileri DOHOL Sektör Holding Bloomberg DOHOL TI Reuters DOHOL.IS Piyasa değ. ($mn) 1,061 Firma değ. ($mn) 1,011 Halka açõklõk oranõ (%) 34 İşlem hacmi (12ay ort.) ($mn) 57.3 Hisse fiyatõ 1 ay 3 ay 12 ay $sent Net getiri (%) Relatif perf. (%) İMKB-100 Endeks kapanõşõ 18,272.4 Cari ($sent) Hedef ($sent) 0.18 (TL2,625) (TL3,450) Dipnot Bu rapor son sayfada yer alan dipnot ile beraber okunmalõdõr Analist Bülent Yurdagül bulentyurdagul@hsbc.com.tr Doğan Holding in Net Aktif Değeri nin %17 sini oluşturan finans sektörü, 2003 yõlõnda, kur farkõ giderlerindeki gerileme, faizlerdeki düşüşe paralel olarak hõzla artan sermaye piyasasõ işlem karõ ve gerileyen enflasyon oranõ nedeniyle azalan parasal zarar sayesinde karlõlõğõnõ ciddi miktarda artõrmõştõr. Finans sektörü şirketlerinin toplam gelirleri %19 artõş göstermiş, buna karşõn oluşan yüksek işlem karlarõ ile FVAÖK rakamõ %117 artõşla 284 milyon dolara ulaşmõştõr. Diğer taraftan, Dõşbank õn kredi portföyünde olumlu makro ekonomik ortamdan dolayõ önemli miktarda artõş sağlanmõş, ayrõca dõş ticaret ve kredi karti operasyonlarõnda pazar payõnda yükselme yaşanmõştõr. Dõşbank õn nakit sermayesi de 2002 sonuna göre iki kattan fazla artõşla 313 milyon dolara yükselmiş ve sermaye yeterlilik rasyosu %11 den %17 ye yükselmiştir. Ancak, 2004 yõlõnda bankacõlõk sektöründe karlõlõğõn 2003 e göre daralacağõnõ Satõş Türkiye TR *HSBC yasal kuruluşlarõ son sayfada yer almaktadõr

2 öngörüyoruz. Buna paralel olarak finans sektörünün gruba sağladõğõ faaliyet karõnõn 2004 de %15 düşüşle 240 milyon dolar seviyesinde gerçekleşmesini bekliyoruz. Medya Sektörü sonuçlarõ (mn dolar) Gelirler %43 % Brüt Kar %33 % Faaliyet Karõ %72 -% FVAÖK %46 % Doğan Holding in net aktif değerinin %44 ünü oluşturan medya sektörü şirketlerinin konsolide gelirleri, 2003 yõlõnda reklam gelirlerindeki %20 büyümeye ve 2002 yõlõnda sadece 2 ay dahil edilen görsel ve işitsel yayõn grubunun 2003 yõlõnõn tamamõnda konsolide edilmesine bağlõ olarak dolar bazõnda %43 artõşla 672 milyon dolara ulaşmõştõr. Genel olarak maliyetlerin TL bazõnda ve satõşlarõn dolar bazõnda olmasõna bağlõ olarak brüt kar marjõndaki daralmaya rağmen ciro büyümesi sayesinde FVAÖK de %46 lõk artõşla 96.5 milyon dolara ulaşmõştõr. Fakat, 2003 de bir gayrimenkulün değer düşüklüğü karşõlõğõ (11.8 milyon dolar) olarak operasyonel gider kaydedilmesi ve artan amortisman giderleri nedeniyle faaliyet karõ %72 daralarak Holding e ancak 5.2 milyon dolarlõk katkõda bulunabilmiştir. Ancak, 2004 yõlõnda reklam sektöründe görülen hõzlõ canlanmanõn medya şirketlerinin karlõlõğõna oldukça olumlu yansõmasõ beklenmektedir. Reklam gelirlerinin 1Ç2004 de %71 lik artõşla 97 milyon dolara ulaşmasõ, 2004 yõlõ beklentilerini kuvvetlendirmektedir. Bu yõl medya sektörünün faaliyet karõnõn 5 milyon dolardan 86 milyon dolara, FVAÖK rakamõnõn da 97 milyon dolardan 172 milyon dolara yükselmesini bekliyoruz. Enerji Sektörü sonuçlarõ (mn dolar) Gelirler 2, , % -4% 2, ,855.0 Brüt Kar % 6% Faaliyet Karõ % 22% FVAÖK % 20% Net Aktif Değerin %36 sõnõ oluşturan enerji sektörü gelirlerindeki dolar bazõnda %27 büyümenin temel nedeni yükselen petrol fiyatlarõdõr. Akaryakõt dağõtõmõnda kaçak satõşõn artan payõ, yüksek vergiye ve hammadde fiyatlarõna bağlõ fiyat artõşõ nedeniyle sektörde 2003 yõlõnda motorin (%1 artõş) dõşõndaki ürünlerde daralma görülmüştür. Petrol Ofisi ise 2003 yõlõnda özelleştirme sonrasõnda uygulanan stratejinin devamõ olarak istasyon sayõsõnõ 3,850 den 3,609 a indirmiş ve istasyon başõna ortalama satõş miktarõnõ %9 artõşla 1,351 m 3 e yükselterek verimliliğini artõrmõştõr. Diğer taraftan, 2002 yõlõndan itibaren sabit tutulan dağõtõm paylarõnõn, Haziran 2003 de motorinde 7 sentten 9 sente, benzin ürünlerinde de 9 sentten 11 sente yükseltilmesi, TL nin değer kazancõ ile daralan operasyonel marjlara olumlu katkõda bulunmuştur. Buna ilave olarak, Petrol Ofisi nin katma değeri yüksek ürünlerin satõşlardaki payõnõ artõrmasõ ve giderleri azaltõcõ önlemler uygulamasõ şirketin FVAÖK sõnda olumsuz sektör şartlarõna rağmen önemli miktarda iyileşme sağlamõştõr. Enerji sektörü toplam olarak Doğan Holding e sağladõğõ FVAÖK rakamõnõ %60 artõşla 129 milyon dolara yükseltmiş, ancak yüksek şerefiye gideri nedeniyle (Petrol Ofisi nin ana ortağõ İş-Doğan õ satõn almasõna bağlõ olarak) faaliyet karõ 70 milyon dolar seviyesinde kalmõştõr. Enerji sektörü açõsõndan en önemli iyileşme finansman tarafõndan gerçekleşmiştir. Petrol Ofisi nin 2002 yõlõ sonunda borç pozisyonu yüksek İş-Doğan ile birleşmesi, toplam 1.3 milyar dolarõ bulan banka kredileri ile şirketin mali durumunu olumsuz yönde etkilemişti. Ancak, 2 5 Mayõs 2004

3 2003 yõlõnda makro ekonomik koşullarõn olumlu yönde gelişmesi, beklentilerin ötesinde TL nin dolar karşõsõnda %17 değer kazanmasõ ve faiz oranlarõnõn hõzla düşmesi Petrol Ofisi gibi borç yükü yüksek bir şirket için oldukça olumlu olmuştur. Şirketin Aralõk 2002 de 1,311 milyon dolar olan solo banka kredileri 2003 yõl sonunda 836 milyon dolara, Şubat 2004 sonunda ise 793 milyon dolara düşürülmüştür. Dolar cinsinden ortalama kredi faiz oranõ Aralõk 2002 de %7.62 den, Aralõk 2003 de %5.66 ya düşürülmüş ve 1 yõldan kõsa vedeli borçlarõn oranõ %74 ten %21 e indirilmiştir. Dolayõsõyla enerji sektörü şirketlerinin Petrol Ofisi nin satõn alõnmasõndan dolayõ getirdiği finansman yükü, 2002 yõlõnõn aksine 2003 de Doğan Holding in karlõlõğõ üzerinde olumsuz baskõ yaratmamõştõr. Önümüzdeki dönemde dağõtõm payõnõn tekrar artõrõlmasõ (motorinde 9 sentten 11 sente, benzin ürünlerinde de 11 sentten 13 sente) konusunda anlaşmaya varõlõrken, yakõn zamanda bunun gerçekleşmesi beklenmektedir. Dağõtõm payõnda artõşõn dahil olmadõğõ tahminlerimize göre, enerji sektörünün FVAÖK rakamõnõn 2004 yõlõnda %3 daralmasõnõ, 2005 yõlõnda ise akaryakõt satõş fiyatlarõnõn serbest bõrakõlmasõ ve talepte canlanma ile %16 oranõnda artmasõnõ bekliyoruz. Ana sektörlerdeki operasyonel büyümenin yanõsõra, 2003 yõlbaşõnda 1.1 milyar dolarlõk döviz açõk pozisyonu bulunan Doğan Holding in (enerji sektörü kaynaklõ), yõl içerisinde TL nin güçlü seyri sayesinde finansal giderleri ciddi miktarda azalmõştõr yõlõnda 94 milyon dolar tutarõnda net kur farkõ zararõ kaydeden şirket, 2003 yõlõnda 163 milyon dolarlõk net kur farkõ karõ elde etmiştir. Buna paralel olarak Doğan Holding in finansman giderleri %40 azalõrken, finansman gelirleri de %119 oranõnda artõş göstermiştir. Bu da şirketin net karõndaki hõzlõ artõşta önemli bir etken olmuştur. Diğer taraftan, artan operasyonel nakit girişi ve Ağustos ayõnda sermayedarlardan sağlanan 97 milyon dolarlõk katkõ sayesinde Holding in finans dõşõ şirketlerinin 1.3 milyar dolarlõk net borç pozisyonu yõl sonunda 838 milyon dolara kadar inmiştir. Holding son olarak Ocak ayõnda yaklaşõk 107 milyon dolarlõk Doğan Yayõn Holding hissesi satõşõ ile bu pozisyonunu daha da iyileştirmiştir mali tablolarõnda da görüldüğü gibi medya ve bankacõlõk sektörlerinin son dönemde görülen ekonomik toparlanmadan oldukça olumlu yönde etkilenmesi ve borç pozisyonu yüksek akaryakõt dağõtõm iştiraki Petrol Ofisi nin dolar kurundaki gerilemeden yararlanmasõ, Doğan Holding in uzun vadeli görünümünü güçlendirmiştir. Şirket yöneticileri Holding in önümüzdeki dönemdeki önemli özelleştirme projeleri Milli Piyango ve Türk Telekom u yakõndan takip ettiğini belirtmektedirler. Holding, Mayõs ayõ sonuna kadar başlamasõ planlanan Milli Piyango blok satõşõ ihalesine yabancõ bir ortakla birlikte katõlacaktõr. Holding in bu ihalede medya sektörü avantajõ sayesinde iddialõ bir konumda olduğunu düşünüyoruz. Diğer taraftan Türk Telekom un daha çok medya ile sinerji yaratabilecek internet ve kablo TV bölümlerine ilgi duyan Doğan Holding in, Türk Telekom un büyük olasõlõkla tamamõnõn blok olarak satõlacak olmasõ ve projenin yüksek finansman ihtiyacõ nedeniyle bu ihalede iddialõ bir konumda olmasõ ihtimalinin düşük olduğunu düşünüyoruz. Grubun Haziran ayõnda yapõlacak Türkiye Futbol Ligi naklen yayõn ihalesine katõlmasõ da beklenmektedir. Şirket bu amaçla konsorsiyum kurma hazõrlõklarõnõ sürdürmektedir. Bu ihalede başarõya ulaşõlmasõ durumunda, özellikle medya karlõlõğõnda beklentilerimizin üzerinde bir artõş söz konusu olabilecektir. Ancak, halen naklen yayõn hakkõnõn sahibi olan Digiturk un ve devlet yayõn kuruluşu TRT nin de ihaleye katõlmayõ planlamasõ, bu rakiplerle ortaklõk kurulamamasõ durumunda ihalede rekabetin yoğun olacağõna işaret etmektedir. Diğer taraftan, Doğan Holding in banka iştiraki ile ilgili olarak çeşitli alternatifleri (tamamõnõn satõlmasõ, yabancõ ile ortaklõk, satõn alma ile büyüme...) değerlendirdiği bilinmektedir. Ayrõca, bazõ medya iştiraklerinde ve Petrol Ofisi nde önümüzdeki yõl içerisinde halka arz yapõlmasõ da Holding in yeni projelerinin finansmanõnda alternatif olarak düşünülmektedir. Yeni projelerin yanõsõra medya başta olmak üzere ana sektörlerde, Türkiye nin makro ekonomik istikrarõnõ sürdürmesi ve Avrupa Birliği ne katõlõm görüşmelerine başlamasõ 5 Mayõs

4 durumunda, önemli miktarda büyüme potansiyeli bulunan Doğan Holding in, Hedef NAD õna göre %13, mevcut NAD a göre ise %27 iskontonun fõrsat yaratabileceği düşünüyoruz. Dolayõsõyla Doğan Holding için vermiş olduğumuz Ekle önerisini koruyoruz. Finansal Tablolar (Konsolide UFRS) Hisse Fiyatõ TL 2,625 Şirket Sektör Piyasa Değeri Tavsiye Ekle Doğan Holding Holding TL1,544 tr Reuters Kodu DOHOL.IS US$1,061 mn 2002* 2003 % Değ. 2004T 2005T 2004T 2005T Bilanço Kar marjlarõ ($milyon) (%) Dönen varlõklar 2, , % 1, ,681.1 Duran varlõklar 1, , % 2, ,779.2 Esas faaliyet Toplam aktifler 4, , % 4, ,460.3 FVAÖK Vergi öncesi Kõsa vadeli borçlar 3, , % 3, ,585.1 Net Uzun vadeli borçlar % Özsermaye , % 1, ,582.3 Gelir tablosu Oranlar ($milyon) Gelirler - Toplam 3, , % 4, ,644.6 Top. Gelir Büyümesi (%) u.d Gelirler - Finans Harici 2, , % 3, ,816.7 Finans Harici Büyüme (%) u.d Gelirler - Finans Sektörü % Net kar büyümesi (%) u.d Faal. Gid. - Finans Harici -2, , % -3, ,586.7 Vergi oranõ (%) Faal. Gid. - Finans Sektörü % Diğer Faaliyet giderleri % Net borç ($milyon) Esas faaliyet karõ % Net borç / özsermaye (%) Parasal Kazanç (kayõp) % Net borç / top. borç (%) Vergi öncesi kar % Vergi % Net kar % * Enflasyonla düzeltilmemiş veriler Kaynak: Doğan Holding ve HSBC Yatõrõm tahminleri 4 5 Mayõs 2004

5 Bu rapor HSBC Yatõrõm Menkul Değerler A.Ş. ( HSBC ) tarafõndan sadece Türkiye de yerleşik müşterilerini bilgilendirmek amacõyla düzenlenmiştir. Raporun HSBC ile ilişkili bir kuruluşun müşterisi tarafõndan alõnmasõ durumunda bilgilerin kullanõlabilirliği, alan kişi ve bu kuruluş arasõndaki akdi ilişkiye tabi olacaktõr. HSBC Yatõrõm Menkul Değerler A.Ş. Ayazağa Mahallesi Ahi Evran Cad. Dereboyu Sok. Kat :4 15 Maslak İstanbul Telefon: Faks: Burada yer alan yatõrõm bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatõrõm danõşmanlõğõ kapsamõnda değildir. Yatõrõm danõşmanlõğõ hizmeti; aracõ kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasõnda imzalanacak yatõrõm danõşmanlõğõ sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadõr. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanlarõn kişisel görüşlerine dayanmaktadõr. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanõlarak yatõrõm kararõ verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Bu rapordaki bilgiler HSBC nin güvenilirliğine inandõğõ sağlam kaynaklardan derlenmiştir, ancak bilgilerin doğruluğu bağõmsõz olarak teyit edilmemiş olup, HSBC bilgilerin doğruluğu ve bütünlüğü konusunda garanti vermemekte ve doğabilecek hatalarda sorumluluk üstlenmemektedir. Belirtilen görüşler HSBC Araştõrma Bölümü ne ait olup, önceden belirtilmeden değişiklik yapma hakkõ saklõdõr. HSBC ve ilişkili kuruluşlar, ve/veya bu kuruluşlarda çalõşan personel araştõrma raporlarõnda sözü edilen (veya ilişkili) menkul kõymetlere yatõrõm yapabilir ve zaman içerisinde pozisyonlarõnõ değiştirebilir. HSBC ve ilişkili kuruluşlarõ, bu raporda sözü edilen (veya ilişkili) menkul kõymetleri satõn alma taahhüdünde bulunmuş olabilir, bu menkul kõymetleri kayõtlõ piyasalarda alõp satabilir ve sözü edilen şirketlere yatõrõm bankacõlõğõ veya aracõlõk hizmetleri verebilir. Araştõrma raporlarõnda yer alan bilgiler ve görüşler raporun hazõrlandõğõ sõrada geçerli olan vergi oranlarõnõ temel almakla birlikte, bu oranlar zaman içinde değişkenlik gösterebilir. Geçmiş performans gelecekte sergilenecek performans hakkõnda belirleyici olmayabilir. Yatõrõmlarõn veya getirilerin değeri artabileceği gibi azalabilir ve yatõrõlan ana paranõn altõna da düşebilir. Araştõrma raporunda bahsi geçen yatõrõmlarda kullanõlan para birimi ile raporun ulaştõğõ yerlerde kullanõlan yerel para biriminin farklõ olmasõ durumunda, döviz kurlarõndaki değişimler o yatõrõmõn değer, fiyat ya da getirisinde olumsuz etkiler yaratabilir. Etkin bir piyasasõ bulunmayan yatõrõm araçlarõ söz konusu olduğunda, yatõrõmlarõn likidite edilmesi, değer tespiti ya da taşõnan riskin boyutlarõna ilişkin güvenilir bilgilere ulaşmak açõsõndan zorluklar oluşabilir. Bu raporda yer alan bilgilerin bir kõsmõ ya da tamamõnõn kopyasõ çõkarõlamaz ya da dağõtõlamaz. 5 Mayõs