FİYAT TESPİT RAPORUNA İLİŞKİN ANALİZ RAPORU

Transkript

1 FİYAT TESPİT RAPORUNA İLİŞKİN ANALİZ RAPORU ULUSOY UN EMEKLİLİK VE HAYAT A.Ş. 10 KASIM 2014 ATIG YATIRIM MENKUL DEĞERLER A.Ş.

2 Önemli Not İşbu rapor, ATIG Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından, Sermaye Piyasası Kurulu nun pay ve pay benzeri menkul kıymetlerin ihracına ilişkin usul ve esasların düzenlendiği (VII-128.1) sayılı Pay Tebliğinde yer alan fiyat tespit raporu ile analist ve değerlendirme raporları hakkındaki hükümlere dayanılarak hazırlanmıştır. Rapor, Şeker Yatırım Menkul Değerler A.Ş nin Konsorsiyum Lideri olduğu Ulusoy Un Sanayi ve Ticaret A.Ş. paylarının halka arzı kapsamında Şeker Yatırım tarafından hazırlanan Fiyat Tespit Raporu nu değerlendirmek amacıyla hazırlanmıştır. Bu rapor yalnızca aracı kurumun fiyat tespit raporu hakkındaki görüşü olup yatırımcıların pay alım satımına ilişkin herhangi bir öneri ya da teklif içermemektedir. Yatırım kararlarının halka arza ilişkin olarak hazırlanan izahnamenin incelenmesi sonucu verilmelidir. Rapor içerisinde bulunabilecek hata ve noksanlıklardan dolayı ATIG Yatırım Menkul Değerler A.Ş. sorumlu tutulamaz. 1

3 1.) HALKA ARZA İLİŞKİN GENEL BİLGİLER Tablo 1. Halka Arza İlişkin Bilgiler Halka Arza İlişkin Bilgiler İhraççı Halka Arz Şekli Halka Arz Yöntemi Halka Arz Edilecek Hisseler Dağılımı Ek Satış Fiyat İstikrarı Fonu Halka Arz Öncesi Sermaye Halka Arz Sonrası Sermaye Halka Açıklık Oranı İşlem Görme Yeri Halka Arz Fiyatı Halka Arz Büyüklüğü Şirkete Girecek Fon (Net) Konsorsiyum Lideri Satmama Taahhüdü Tahsisat Grupları Halka Arz Şekli Halka Arz Takvimi Ulusoy Un Sanayi ve Ticaret AŞ Rüchan hakkı kısıtlanmasıyla bedelli sermaye artırımı ve ortak satışı İmtiyazsız hisselerin fiyat aralığı ile halka arzı yeni çıkarılan paylar ana ortak Fahrettin Ulusoy'a ait paylar Toplam TL nominal paylar Yok Ortak satışına konu olan adet pay satışında elde edilecek gelirin 30 gün boyunca fiyat istikrarı için kullanılması planlanmaktadır TL TL %27.8 Borsa İstanbul AŞ 2.90 TL Alt Bant 3.45 TL Üst Bant TL (Alt Bant) TL (Üst Bant) TL (Alt Bant) TL (Üst Bant) Şeker Yatırım Menkul Değerler AŞ Ortaklar sahip oldukları payları şirket paylarının borsada işlem görmeye başlamasından itibaren 1 yıl süreyle satmama, şirket 1 yıl süreyle bedelli sermaye artırımı yapmama taahhüdünde bulunmuştur. %60 Yurtiçi Bireysel %20 Yurtiçi Kurumsal %20 Yurtdışı Kurumsal Fiyat aralığı ile talep toplama Talep Toplama Tarihi: Kasım 2014 Takasa 19 Kasım 2014 Tahmini BIST'te işlem görme tarihi: 20 Kasım

4 Halka arz öncesi ve sonrası ortaklık yapısı aşağıdaki tabloda verilmektedir: Tablo 2. Halka Arz Öncesi ve Sonrası Ortaklık Yapısı Halka Arz Öncesi ve Sonrası Ortaklık Yapısı Ortaklar Fahrettin Ulusoy Nevin Ulusoy Onur Erhan Ulusoy Eren Günhan Ulusoy Kamil Adem Mithat Denizcigil Halka Arz Toplam Halka Arz Öncesi Halka Arz Sonrası Hisse Adedi Oranı Hisse Adedi Oranı % % % % % % % % % % % % % ) ŞİRKETE İLİŞKİN BİLGİLER Ulusoy Un 1989 yılında kurulmuştur ve ana faaliyet konusu buğday unu, kepek ve diğer yem maddelerinin üretimi ve satışıdır. Şirket hububat ve bakliyattan mamul un, irmik, makarna ve bisküvi gibi her türlü gıda maddesinin imalatını, ticaretini, ithalat ve ihracatını yapmaktadır yılında 180 ton/gün buğday işleme kapasitesi ile ticarete başlayan şirket bugün toplam 900 ton/gün buğday üretim kapasitesine sahiptir. Şirketin Samsun da 500 ton/gün, Çorlu da 400 ton/gün üretim kapasiteli iki fabrikası bulunmaktadır ve şirket ton fazla tahıl stoklama kapasitesine sahiptir. Şirket 150 milyon TL kayıtlı sermaye tavanı içerisinde 2014 yılı ilk çeyreğinde 3.35 milyon TL nakit, geri kalanı iç kaynaklardan artırılarak sermayesini 50 milyon TL den 65 milyon TL ye çıkarmıştır. Ulusoy Un 28 Mart 2013 tarihinde Sasbaş Samsun Serbest Bölge Kurucusu ve İşleticisi AŞ nin %17 hissesini satın almıştır. Bu yatırım ile şirket özellikle yurtdışı ticaretinin geliştirilmesi için ihtiyaç duyulan depolama ve lojistik altyapıya sahip olan Karadeniz Bölgesi ndeki en stratejik noktalardan olan Samsun Serbest Bölgeye iştirak ederek yönetimindeki önemli bir etkinliğe sahip olmuştur. 3

5 3.) Halka Arz Gelirinin Kullanım Yeri Pay halka arzında şirketin TL olan çıkarılmış sermayesi mevcut ortakların yeni pay alma hakları kısıtlanarak TL ye çıkartılması suretiyle artırılan TL nominal paylar ile şirketin mevcut ortağının sahip olduğu TL nominal değerli paylar olmak üzere toplam TL nominal değerli paylar halka arz edilecektir TL nominal değerli payların satılması halinde fon elde edilmesi planlanmaktadır. Şirket halka arzdan elde edeceği fonu yönetim kurulunun tarih ve 2014/015 sayılı kararı gereğince kullanacak olup elde edilecek gelire ve kullanım yerlerine ilişkin olarak yapılan planlama aşağıdaki tabloda verilmiştir. Halka Arz Birim Fiyat Aralığı (SPK tarafından henüz onaylanmamıştır.) Mevcut Ortak Satışı (Fahrettin Ulusoy C Grubu Hisse) Halka Arzdan Elde Edilecek Tahmini Gelir Aralığı 2.90 TL alt bant 3.45 TL üst bant Nominal (ortak satışından elde edilecek gelir şirket içerisinde değerlendirilmeyecektir TL alt bant TL üst bant Tahmini Halka Arz Masrafları ,02 TL (Alt Bant) ,02 TL (Üst Bant) Şirketin Elde Edeceği Tahmini Net Gelir ,98 (Alt Bant) ,98 TL (Üst Bant) Kullanım Yeri Alt Bant (TL) Üst Bant (TL) Un Fabrikası Yatırımı Hammadde Alımı Kısa Vadeli Finansman Kapatma Kısa Vadeli Ticari Borç Kapatma Toplam Kullanım , , , , , , , , , ,98 4

6 4.) Yeni Yatırım Planı Bu yıl başlamış olan Samsun Gıda OSB deki 600 ton/gün kapasiteli un fabrikası yatırımı ile yurtdışı pazarlara satışların artması planlanmaktadır. Samsun un bölgesel koşullar dolayısıyla deniz ulaşımına uygun olması bu noktada nakliye maliyetlerini diğer bölgelere göre azaltabilir. Yatırımın 2016 yılının ikinci yarısında tamamlanması beklenmektedir. Yeni yatırım ile beraber şu anda 900 ton/gün olan toplam kapasitenin ton/gün kapasiteye çıkarılması hedeflenmektedir. Fakat şirketin kapasite kullanım oranının ortalama %75 olduğu dikkate alındığında, şu anki koşullarda mevcut ilave kapasite atıl kapasite yaratacak gibi gözükmektedir. 5.) SEKTÖRÜN GELİŞİMİ VE ULUSOY UN UN SEKTÖR İÇİNDEKİ YERİ Şirket toplam 16 adet ürün gamı ile 2013 yılında Türkiye de sektör ihracatının %5 ini gerçekleştirmiştir yılında açıklanan Türkiye İhracatçılar Meclisi verilerine göre Türkiye de en çok ihracat yapan ilk firma arasında 524. Sırada, sektöründe ise 5. Sırada yer almıştır. Toplam üretimden satışı ile İstanbul Sanayi Odası nın 2014 te açıklanan verilerine göre Türkiye nin en çok üretim yapan sanayi kuruluşları arasında 410. Sırada yer almıştır. 6.) FİNANSAL DURUM Ulusoy Un a ait yasal ve UFRS ye uygun tablolar mali tablolara aşağıda yer verilmiştir. Özet Finansal Bilgiler VARLIKLAR Dönen Varlıklar Duran Varlıklar Toplam Varlıklar KAYNAKLAR Kısa Vadeli Yükümlülükler Uzun Vadeli Yükümlülükler Özkaynaklar Toplam Kaynaklar Kaynak: Ulusoy Un Faaliyet Raporu 5

7 6 Aylık Karşılaştırmalı Gelir Tablosu / / Hasılat Brüt Kar/Zarar Esas Faaliyet Karı/Zararı Sürdürülen Faaliyetler vergi Öncesi Karı/Zararı Sürdürülen Faaliyetler Dönem Karı/Zararı Dönem Karı/Zararı Diğer Kapsamlı Gelir (Vergi Sonrası) Toplam Kapsamlı Gelir Hisse Başı Kazanç Brüt Kar Marjı %5.52 %7.55 Net Kar Marjı %2.16 %1.07 Kaynak: Ulusoy Un Faaliyet Raporu 6

8 7.) ŞEKER YATIRIM TARAFINDAN YAPILAN DEĞERLEME Ulusoy Un Sanayi ve Ticaret AŞ nin fiyat tespiti için Şeker Yatırım tarafından yapılan değerleme çalışmasında İndirgenmiş Nakit Akımları Analizi ve Piyasa Çarpanları Analizi olmak üzere iki yöntem kullanılmıştır. Değerleme çalışmasında belirtilen ağırlıklandırma yöntemine göre Ulusoy Un için halka arz öncesi Özsermaye Değeri TL olarak hesaplanmıştır. Şirketin ödenmiş sermayesi TL olup, şirketin halka arz öncesi pay fiyatı 3.95 TL olarak hesaplanmıştır. Halka arz öncesi Özsermaye Değeri ne göre halka arz iskontosu uygulanmak suretiyle Ulusoy Un Sanayi ve Ticaret AŞ nin 1.00 TL nominal değerli payın satış fiyat aralığı 2.90 TL alt bant (%26.5 halka arz iskontosu) 3.45 TL üst bant (%12.6 halka arz iskontosu) olarak belirlenmiştir. Değerleme Çalışması Özeti TL Tespit Edilen Değer Ağırlık Özsermaye Değeri İNA % Piyasa Çarpanları (FD/FAVOK) Piyasa Çarpanları (F/K) Halka Arz Öncesi Özsermaye Değeri % % Pay Adedi Halka Arz Öncesi Pay Fiyatı (TL) Halka Arz Fiyat Aralığı (TL) Halka Arz Aralığı İskontosu TL 3,95 2,90-3,45 %26.5-%12,6 7

9 7.1) İndirgenmiş Nakit Akımları Analiz Yöntemi İNA Varsayımları Şirketin ton bazında toplam un satışlarının 2014 yılında %5, 2015 yılında %3, yılları arasında %1 büyüyeceği tahmin edilmiştir. Buğday ihracatının ve yurt içi satışlarının ton bazında 2014 yılında %20, yılları arasında %, sonrasında %3 büyüyeceği öngörülmüştür. Diğer ürünlerde ton bazında satışların un satışlarına paralel olarak 2014 yılında %5, 2015 yılında %3, yılları arasında %1 büyüyeceği tahmin edilmiştir yılında ortalama un fiyatlarının 2013 yıl sonuna göre %10 artış göstereceği varsayılmıştır yılında ortalama ihracat buğday fiyatlarının 293 dolar/ton karşılığı 639 TL/ton (2013 yılına göre USD bazında %8 düşüş) seviyesinde olacağı varsayılmıştır yılında yurtiçi buğday fiyatlarının 2013 yılına göre %15 artışla ortalama 766 TL/ton seviyesinde olacağı varsayılmıştır. Ürün fiyatlarının 2014 yılı sonrasındaki yıllarda muhafazakar bir yaklaşım ile makro (enflasyon) öngörüleri öncülüğünde 2015 yılı için %8, 2016 yılında %7, 2017 yılında %6, yılları arasında %5 ve arasında %3 seviyesinde artış göstereceği varsayılmıştır. Şirketin 2013 yılında 27.6 milyon TL olan FAVOK rakamının 2014 yılında 29.4 milyon TL ye, 2015 yılında 32.3 milyon TL seviyesine çıkarılacağı varsayılmıştır yılında %4 seviyesinde gerçekleşen FAVOK marjının 2014 yılında artan maliyetler nedeniyle %3.4 seviyesine gerileyeceği varsayılmış, yıllarında %3.3 seviyesinde gerçekleşeceği öngörülmüştür. Şirketin 2014 yılında yatırımına başlamış olduğu Samsun Organize içindeki yatırımı projeksiyonlara ve değerlemeye katılmamıştır. Planlanan yatırımın 2016 sonrasında devreye girmesi ile gerçekleşecek ciro artışları şirket için gizli değer teşkil etmektedir. Ağırlıklı Ortalama Sermaye Maliyeti kullanılırken risksiz faiz oranı %9.5, borçlanma faiz oranı %12.5 olarak kullanılmıştır. Buna göre şirketin borç/özsermaye ağırlık oranına göre Ağırlıklı Ortalama Sermaye Maliyeti %14.3 olarak belirlenmiştir. Şirketin 2023 yılları sonrasındaki nihai değer hesaplamasında sonsuz büyüme oranı %3 olarak kullanılmıştır. 8

10 İndirgenmiş Nakit Akımlarına Göre Bulunan Özsermaye Değeri Şeker Yatırım Ulusoy Un için yapmış olduğu öngörüler altında şirketin INA yöntemine göre Özsermaye Değerini milyon TL olarak hesaplamıştır. 7.2) Piyasa Çarpanları Analiz Yöntemi BIST100 Endeksinde Ulusoy Un faaliyetlerine paralel bir şirket bulunmaması ve gıda sektöründe faaliyet gösteren şirketlerin piyasa çarpanlarının değerlemeye baz teşkil edecek yeterlilikte oluşmaması nedeniyle Şeker Yatırım BIST100 Endeksi çarpanlarını ve yurtdışında faaliyet gösteren benzer şirketlerin çarpanlarını kullanmıştır. Piyasa çarpanları analiz yönteminde; Firma Değeri/FAVOK ve Fiyat/Kazanç Oranı çarpanları kullanılmıştır. FD/FAVOK ve F/K çarpanlarında BIST100 ve benzer yurtdışı şirket çarpanlarına eşit ağırlık verilmiştir. BIST100 FD/FAVOK çarpanında bankalar ve sigorta şirketleri kullanılmamıştır. Çarpanlar kapanışı itibariyle kullanılırken, şirketin değerlemeye esas 2014/06 net kar ve FAVOK rakamları yıllıklandırılmış (4 dönem) olarak kullanılmıştır. Yapılan hesaplama sonucunda Özsermaye Değeri Fiyat/Kazanç çarpanlarına göre TL, Firma Değeri/FAVOK çarpanlarına göre TL olarak hesaplanmıştır. 9

11 8.) SONUÇ Ulusoy Un fiyat tespit raporunda yer alan bilgilerin yeterince açıklayıcı olduğunu düşünmekteyiz. Fiyat tespit raporunda yer alan şirket ve sektör bilgilerinin açıklayıcı ve yeterli olduğunu düşünmekteyiz. Raporda yer alan varsayımların ve risklerin yeterli derecede aydınlatıcı olduğunu düşünüyoruz yılında devreye alınması planlanan 600 ton/gün kapasiteli yatırım INA analizinde hesaplama dışı tutulmuştur ve planlanan bu yatırımın 2016 sonrasında devreye girmesi ile gerçekleştirilecek ciro artışları şirket için gizli değer teşkil etmektedir. Yeni yatırım ile beraber şu anda 900 ton/gün olan toplam kapasitenin ton/gün kapasiteye çıkarılması hedeflenmektedir. Fakat şirketin kapasite kullanım oranının ortalama %75 olduğu dikkate alındığında, şu anki koşullarda mevcut ilave kapasite atıl kapasite yaratacak gibi gözükmektedir. Değerleme sırasında kullanılan 2 yöntemin de detaylı bir şekilde açıklanmış olması, kullanılan varsayımların detaylı bir biçimde açıklanması Fiyat Tespit Raporu nun anlaşılabilirliğini artırmıştır. Öngörülerde kullanılan tahminler makul bir yaklaşımla yapılmıştır. Yurtiçinde halka açık benzer şirket bulunmaması nedeniyle piyasa çarpanları analizinde BIST100 Endeksi ortalamaları kullanılmıştır. BIST100 Endeksi çarpanları yerine Gıda Endeksinin kullanılmasının daha uygun olacağı görüşündeyiz. Yurtdışında ise seçilen benzer şirketler Ulusoy Un un faaliyetleri ile uyum sağlamaktadır. Değerleme çalışmasında belirtilen ağırlıklandırma yöntemine göre Ulusoy Un için halka arz öncesi Özsermaye Değeri TL olarak hesaplanmıştır. Şirketin ödenmiş sermayesi TL olup, şirketin halka arz öncesi pay fiyatı 3.95 TL olarak hesaplanmıştır. Halka arz öncesi Özsermaye Değeri ne göre halka arz iskontosu uygulanmak suretiyle Ulusoy Un Sanayi ve Ticaret AŞ nin 1.00 TL nominal değerli payın satış fiyat aralığı 2.90 TL alt bant (%26.5 halka arz iskontosu) 3.45 TL üst bant (%12.6 halka arz iskontosu) olarak belirlenmiştir. Değerleme sonucunda ulaşılan fiyatların ve kullanılan iskonto oranlarının makul olduğu görüşündeyiz. 10