KARSAN (KARSN.IS) 12 aylõk hedef fiyat: ABDc0.68 Aylin Çorman 12/02/ ! Yeni modellerin piyasaya sürülmesiyle kapasite

Transkript

1 KARSAN (KARSN.IS) (TL6,400/ABDc0.48) Risk: Orta Otomotiv 12 aylõk hedef fiyat: ABDc0.68 Aylin Çorman 12/02/2004 AL ABDc /03 01/03 03/03 04/03 KARSN KARSAN ( ) 05/03 06/03 06/03 Hisse Senedi Bilgileri ( ) Relatif Performans 1 ay 3 ay 12 ay %3.8 %34..3 % Hafta Aralõğõ (ABDc): Piyasa Değ (mn ABD$): 92 Ort. Günlük Haciml (mn ABD$) 3 ay: 0.20 Yõllõk US$ Getiri (%): 10 Ödenmiş Sermaye (mn): 19,200 Halka Açõklõk Oranõ: 14% 07/03 08/03 09/03 10/03 Endekse relatif (sağ taraf) 11/03 12/03 01/ ! Karsan için yapmõş olduğumuz değerleme çalõşmalarõ sonucunda ortaya çõkan hedef değerimiz 130mn ABD$. Şu anki 92mn ABD$ olan mevcut piyasa değerini göz önüne alõrsak, hedef değerimiz %41 oranõnda yükselme potansiyeline işaret etmedir. Bundan dolayõ hisse için tavsiyemizi AL a yükseltiyoruz. Diğer yandan yatõrõm yapõlõrken hissede işlem hacminin sõğlõğõ dikkate alõnmalõdõr. Düzeltme hareketini tamamlayan ve orta vadeli teknik görünümü güçlü olan hisse senedinde 7,000 kõsa vadeli direnç seviyesidir. Orta vadeli satõş hedefi ise 8,200 direncidir.! 2004 yõlõnda yurtiçi otomotiv pazarõ ile ilgili beklentilerimiz olumlu. Ekonomideki düzelme ve faiz oranlarõndaki düşüşle toplam satõşlarõn %16 artmasõnõ bekliyoruz, Karsan da sektördeki önemli oyunculardan biri olarak bu gelişmeden olumlu etkilenecektir.! Karsan açõsõndan önemli bir gelişme, 2002 yõlõnõn sonunda yõllõk minimum adet garantileri de alõnarak yenilenen Partner ve J9 lisans anlaşmalarõ olmuştur. Buna göre Karsan õn üreteceği Peugeot marka araçlarda iş hacmi ve ticari şartlar iyileştirilmiş ve Karsan õn Peugeot un yanõ sõra başka markalarõn araçlarõnõ üretmesini engelleyen madde kaldõrõlmõştõr 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 Karsan - Satõşlar ve Ciro T 2004T Satõş hacmi Ciro (mn ABD$) ! 2004 yõlõnda satõşlarda önemli bir artõş beklenmektedir. Bu artõşõn en önemli sebebi yurtiçi pazarõnda beklenen canlanma ve yeni versiyonlarõn getireceği pazar payõ artõşõ olacaktõr. Diğer yandan ihracatta da artõş öngörülmektedir, bunu ise Ukrayna ya ihracatõn başlamasõ ve Cezayir e yapõlan satõşlarõn hõz kazanmasõ sağlayacaktõr. Tüm bunlar sonucunda 2004 yõlõnda şirketin toplam satõşlarõnõn 15,000 adede, cirosunun ise %63 artõşla 167mn ABD$ çõkmasõnõ bekliyoruz.! Yeni modellerin piyasaya sürülmesiyle kapasite kullanõmõ artmõş, bu da 3Ç03 te karlõlõkta düzelmeye yol açmõştõr yõlõnda da bu karlõlõk seviyesinin korunmasõ hedeflenmektedir, artan satõşlarõn da yardõmõyla FVAÖK nõn %57 artarak 26mn ABD$ ulaşmasõnõ bekliyoruz. Veriler ve Tahminler Net Satõşlar (ABD$mn) FVAÖK (ABD$mn) Net Kar (ABD$mn) FD/Satõşlar (ABD$,x) FD/FVAÖK (ABD$,x) F/K (ABD$,x) FVAÖK marjõ (%) a.d. % a.d. %8 2003T % T %16 Analist: Aylin Çorman (212) Teknik Analist: Tolga Kudaloğlu (212) Mahmut Kaya Araştõrma Müdürü (212)

2 İçindekiler Değerleme... Sayfa 3 Teknik Analiz...Sayfa 4 Şirket Sayfa 5 Finansal Analiz ve Tahminler... Sayfa 5 Garanti Yatõrõm 2

3 DEĞ ERLEME Karsan õ değerlemek amacõyla indirgenmiş nakit akõm analizi ve yurtiçi karşõlaştõrma metodlarõndan faydalandõk. Bu değerleme metodlarõna eşit ağõrlõk vererek şirketin hedef değerine ulaştõk. Buna göre Karsan õn hedef değeri 130mn ABD$ dõr. Şu anki 92mn ABD$ mevcut piyasa değerini göz önüne alõrsak, hedef değerimiz %41 oranõnda yükselme potansiyeline işaret etmektedir. İNDİRGENMİŞ NAKİT AKIM ANALİZİ İNA modelinde yapmõş olduğumuz varsayõmlar:! Satõşlarda 2004 yõlõnda önemli bir artõş öngörülmektedir. Bunun sebebi ise yeni versiyonlarõn piyasaya sürülmesiyle yurtiçi satõşlarõnda öngörülen artõş, yapõlan ihracat bağlantõlarõ ve fason üretime başlanmõş olmasõdõr. Daha sonraki yõllar içinse tahminlerimizde muhafazakar olmak amacõyla ciro yõllõk ortalama %4 arttõrõlmõştõr.! Şirket esasen yatõrõmlarõnõn büyük kõsmõnõ tamamlamõştõr. Önümüzdeki yõllarda kapasitenin 25,000 adetten 40,000 adede artõrõmõ için sadece yaklaşõk 4mn ABD$ bir yatõrõm olmasõ öngörülmektedir.! İNA modelimizde %3 lük bir nihai büyüme oranõ kullandõk. İskonto oranõnõ hesaplarken, şu an 30 yõllõk Türk Eurobond faiz oranõ olan %8.2 yi riskten arõndõrõlmõş faiz oranõ olarak kullandõk, risk primini %5, ortalama borç maliyetini ise %7 aldõk. Modelimizdeki ağõrlõklõ ortalama sermaye maliyeti oranõ (AOSM) 2008 yõlõna kadar %14 ten %10 a düşmektedir. Nihai değer hesabõnda ise %10 luk bir iskonto oranõ kullandõk. Karsan Serbest Nakit Akõmõ Tahminleri (mn ABD$) 2004T 2005T 2006T 2007T 2008T Net Satõşlar Brüt Kar Faaliyet Karõ FVAÖK FVAÖK marjõ 16% 16% 16% 16% 16% İşletme sermayesi değ Yatõrõmlar Vergi Serbest Nakit Akõmõ Kaynak: Garanti Yatõrõm tahminleri Serbest Nakit Akõmõnõn bugünkü değeri 161 Net Borç -26 Hedef Piyasa Değeri (mn ABD$) 135 YURTİÇİ KARŞILAŞTIRMA Karsan õ değerlemek amacõyla İMKB de işlem gören karşõlaştõrõlabilir otomotiv şirketlerinden bir grup oluşturduk. Grubu belirlerken büyüklükleri itibariyle Karsan a daha yakõn olan otomotiv ve yan sanayii şirketlerini seçtik. Değerlememizde 2004T FD/FVAÖK çarpanõnõ baz aldõk. Bu karşõlaştõrma 125mn ABD$ bir hedef değere işaret etmektedir. Garanti Yatõrõm 3

4 Karsan Yurtiçi Karşõlaştõrma 2003T 2004T P. değeri FD / FD / FD / FD / (ABD$mn) Satõşlar FVAÖK Satõşlar FVAÖK Anadolu Isuzu Döktaş Otokar Uzel Makina Ortalama Kaynak: Garanti Yatõrõm tahminleri DEĞERLEME ÖZETİ Hedef değer Ağõrlõk İNA analizi 135 %50 Yurtiçi karşõlaştõrma 125 %50 Hedef Piyasa Değeri (mn ABD$) 130 TEKNİ K ANALİ Z Momentum ( ) KARSN E (6,600.00, 5,700.00, 6,500.00) M J J A S O N D 2001 M A M J J A S O N D 2002 M A M J J A S O N D 2003 M A M J J A S O N D 2004 M A x yõlõ başõndan itibaren devam eden uzun vadeli alçalan trendini Aralõk ayõnda yukarõ kõran hisse senedi, orta vadeli yükselen trenddeki hareketine devam etmektedir. Hisse senedinde 7,200 den direncinden başlayan düzeltme hareketinin formasyon direnci olan 6,000 nin yukarõ kõrõlmasõ ile birlikte yükselişin ivme kazandõğõ görülmektedir. Kõsa vadeli teknik göstergelerin alõm konumunda olduğu hissede Momentum da güçlenmeye devam etmektedir. Garanti Yatõrõm 4

5 6,300 ve 6,000 destek seviyeleri olup, başlayan yükselişin kõsa vadede 7,000 direncini denemek üzere devam edeceğini tahmin ediyoruz. Hisse senedinde orta vadeli satõş hedefi 8,200 olduğundan gerilemelerde alõm yapõlabilir. ŞİRKET Ticari araç üretimi alanõnda faaliyet gösteren Karsan, Peugeot lisansõ altõnda Peugeot J9 ve Partner araçlarõyla, Peugeot-Fiat ortak lisansõyla Boxer ve Ducato araçlarõnõn minibüse çevirim işlerini yapmaktadõr. Şirket ayrõca, Renault, Ford ve Tofaş gibi birçok üreticiye kataforez kaplama, pres basõm ve kalõp imalatõ gibi teknik hizmetler vermektedir. Şirket açõsõndan önemli bir gelişme, 2002 yõlõnõn sonunda yõllõk minimum adet garantileri de alõnarak yenilenen Partner ve J9 lisans anlaşmalarõ olmuştur. Yenilenen lisans anlaşmalarõnda Karsan õn üreteceği Peugeot marka araçlarda iş hacmi ve ticari şartlar iyileştirilmiş ve Karsan õn Peugeot un yanõ sõra başka markalarõn araçlarõnõ üretmesini engelleyen madde kaldõrõlmõştõr. Yeni anlaşmayla Karsan üretimi üstlenirken, Peugeot satõş ve pazarlama fonksiyonlarõnõ devralmõştõr. Diğer yandan devlete yapõlan satõşlar ve ihracat Karsan tarafõndan yapõlacaktõr. Yenilenen lisans anlaşmasõnõn şirket için getirdiği en önemli değişiklik ise Karsan õn rakip markalarõn araçlarõnõ üretmesini engelleyen maddenin kaldõrõlmõş olmasõdõr, böylece şirket için fason üretimin önü açõlmõştõr. Halen Karsan õn üretim kapasitesi iki vardiyada yõllõk 25,000 adettir. Otomobilden kamyona her türlü aracõ üretebilecek şekilde tasarlanan bu fabrikada, küçük değişikliklerle istenilen versiyonda araç imal edilebilmektedir yõlõnda boyahane kapasitesi 40,000 adet araca çõkarõlmõş. Bunun sonucunda, gerek duyulduğunda, şirketin yaklaşõk 4mn ABD$ civarõnda bir yatõrõmla fabrika kapasitesini 25,000 adetten 40,000 adede çõkarmasõ mümkündür. F İ NANSAL ANALİ Z & TAHMİ NLER SATIŞLAR Karsan Çeyreksel Satõşlar 1Ç02 2Ç02 3Ç02 4Ç02 1Ç03 2Ç03 3Ç03 4Ç03T J ,022 1,797 Partner 1,798 4,418 2,334 1, ,589 2,727 Boxer Toplam 2,241 5,128 2,812 1, ,611 4,524 Ciro (mnabd$) Kaynak: Şirket, OSD verileri, Garanti Yatõrõm tahminleri 2003 ün ilk yarõsõ sonunda yeni Partner versiyonlarõnõn piyasaya sürülmesine başlanmasõyla, şirketin satõş adetlerinde önemli artõş gerçekleşmiştir. 2Ç03 te sadece 519 olan satõş adedi 3Ç03 te 2,611 adede çõkmõş, ciro da bir önceki çeyreğe göre %346 artarak 35mn ABD$ ulaşmõştõr. Garanti Yatõrõm 5

6 Böylece Karsan õn 2003 yõlõnõn ilk yarõsõnda %3 olan ticari araç pazar payõ, 2H03 te %10 a çõkmõştõr yõlõnõn tümüne bakõldõğõnda ise şirketin ticari araç pazar payõ %7 olarak gerçekleşmiştir yõlõnda ise Karsan õn %10 civarõnda olan yurtiçi ticari araç pazar payõnõ korumasõnõ bekliyoruz. Karsan Satõş Modeli T 2004T J9 1,513 1,933 3,589 7,000 Partner 4,760 9,961 4,642 8,000 Boxer 1, Ducato 209 Toplam 7,532 12,033 8,232 15,000 Ciro (mn ABD$) Kaynak: Şirket, OSD verileri, Garanti Yatõrõm tahminleri 2004 yõlõnda üç yeni Partner versiyonu daha piyasaya sunulacak, ayrõca J9 un 2003 de pazar payõnõn %28 den %52 ye ulaşmasõnõ sağlayan yeni versiyonunun üretimine de devam edilecektir. Yeni modeller sayesinde Karsan õn 2004 yõlõnda yurtiçinde toplam 12,000 adet araç satacağõnõ tahmin ediyoruz. Böylece şirketin yurtiçi satõşlarõ bir önceki yõla göre %33 artõşla 130mn ABD$ ulaşacaktõr. Karsan ürettiği hafif ticari araçlarõ başta Cezayir olmak üzere Ukrayna, Rusya ve Bulgaristan a ihraç etmektedir. Şirket halen J9 a yeni pazarlar yaratmak amacõyla Irak, Mõsõr, Sudan, Ürdün ve Lübnan da çalõşmalarõnõ sürdürmektedir. Karsan õn 2004 yõlõndaki ihracatõnda da artõş beklemektedir. Şirket ilk kez kendi markasõyla Ukrayna ya minibüs satacaktõr. Diğer yandan 2003 yõlõnda teknik problemler sebebiyle önemli ölçüde azalan Cezayir e ihracatõn da sorunlarõn aşõlmõş olmasõ sebebiyle 2004 yõlõnda tekrar hõz kazanmasõ beklenmektedir. Bunun sonucunda 2003 yõlõnda %5 olan toplam satõşlar içindeki ihracatõn payõnõn 2004 yõlõnda %22 ye yükselmesi beklenmektedir. Şirketin 2003 yõlõnda sadece 5mn ABD$ olan ihracatõnõn 2004 yõlõnda 37mn ABD$ çõkmasõnõ bekliyoruz. Özetle 2004 yõlõnda şirket:! Peugeot Partner versiyonlarõnõn tamamõnõ piyasaya sürecek,! Ukrayna ya J9 ihracatõna ve! ayrõca Fiat Ducato, Peugeot Boxer ve Citroen Jumper araçlarõnõn Avrupa pazarõ için minibüse çevrim işine başlayacak,! bunlarõn yanõ sõra Tofaş için pres basõm, çeşitli üreticiler için kataforez kaplama ve Renault askeri kamyonlarõ için kabin imalatõ işlerine de devam edecektir Tüm bunlar sonucunda 2004 yõlõnda şirketin toplam satõşlarõnõn 15,000 adede cirosunun ise %63 artõşla 167mn ABD$ çõkmasõnõ bekliyoruz. Garanti Yatõrõm 6

7 KARLILIK Karsan Kar Marjlarõ 1Ç03 2Ç03 3Ç03 4Ç03T 2003T 2004T Brüt kar marjõ 18% 13% 16% 17% 17% 17% FVAÖK marjõ 16% 14% 16% 17% 16% 16% FVAÖK (mn ABD$) Kaynak: Şirket, Garanti Yatõrõm tahminleri 2003 yõlõnõn ilk yarõsõnda yeni modellerin üretim hazõrlõğõnõn sürmesiyle, Karsan õn düşük kapasite kullanõmõ kar marjlarõnõn da baskõ altõnda kalmasõna sebep olmuştur. Yeni modellerin piyasaya sürülmesiyle 3Ç03 marjlarõna bakõldõğõnda brüt kar marjõnõn 3 puan artarak %16 ya çõktõğõnõ, FVAÖK marjõnõn da %16 olduğunu görüyoruz. 3Ç03 te FVAÖK da bir önceki çeyreğe göre %424 artarak 5.6mn ABD$ ulaşmõştõr yõlõnda yeni versiyonlarõn piyasaya sürülmesi tamamlanmõş olacağõndan, şirket 2003 ün ikinci yarõsõndaki bu karlõlõk seviyesini sürdürmeyi hedeflemektedir. Tahminlerimiz 2004 FVAÖK marjõnõn %16 olacağõ, FVAÖK nõn ise %57 artõşla 26mn ABD$ ulaşacağõ yönündedir. Satõş adetlerindeki önemli artõş ve bununla beraber gelen kar marjlarõndaki düzelme sonucunda şirketin net karõ da önemli ölçüde artacaktõr. Tahminlerimize göre Karsan õn 1mn ABD$ civarõndaki 2003 yõlõ net karõ 2004 yõlõnda 13mn ABD$ seviyelerine ulaşacaktõr. Garanti Yatõrõm 7

8 FİNANSAL TABLOLAR & TAHMİNLER GELİR TABLOSU (mlr TL) BİLANÇO (mlr TL) T 2004T T 2004T Net Satõşlar 122,119 76, , , ,544 Dönen Varlõklar 22,511 17,973 20,868 46,276 69,937 Yurtiçi Satõşlar 107,251 65,975 93, , ,650 Hazõr Değ. Ve Men. Kõy. 2,280 1, ,346 10,197 Yurtdõşõ Satõşlar 14,976 18,649 60,336 7,625 57,894 K.V. Ticari Alacaklar 10,617 4,140 10,236 20,030 30,540 Satõşlarõn Maliyeti -103,903-69, , , ,614 Stoklar 9,164 10,944 9,261 19,000 28,000 Brüt Satõş Karõ 18,216 6,997 16,943 25,178 43,931 Diğer K.V. Alacaklar 450 1, ,200 Faaliyet Giderleri -6,912-8,960-12,416-10,014-14,121 Duran Varlõklar 28,313 49,392 69,991 85, ,956 Esas Faaliyet Karõ 11,304-1,963 4,528 15,165 29,810 U.V. Ticari Alacaklar Net Diğer Faal.Geliri 922 7,165 6, U.V. Finansal Duran Var Finansman Giderleri -2,360-14,897-20,053-4,067-7,145 Maddi Duran Varlõklar 28,194 49,162 69,730 85, ,000 Faaliyet Karõ 9,866-9,696-9,501 10,906 22,706 Maddi Olm. ve Diğ. D.V Net Olağanüstü Gelir ,737 8,185-9,192 0 Aktif Toplamõ 50,824 67,365 90, , ,893 Dönem Karõ 9,184-14,432-1,317 1,714 22,706 Vergi -2, ,816 Kõsa Vadeli Borçlar 20,605 34,013 19,288 45,150 48,750 Net Dönem Karõ 7,087-14,535-1,352 1,714 19,890 K.V. Finansal Borçlar 7,467 25,411 8,254 19,000 8,000 HBK (TL) K.V.Ticari Borçlar 8,591 6,376 8,091 23,000 33,000 Diğer K.V. Borçlar 1,838 1,842 1,643 1,500 3,000 Alõnan Sipariş Avanslarõ ,250 Borç ve Gider Karşõlõklarõ 2, , ,500 Uzun Vadeli Borçlar 5,495 8,436 24,809 19,629 21,827 GELİR TABLOSU (mn ABD$) U.V. Finansal Borçlar 3,500 5,900 21,495 15,000 17,000 U.V. Ticari ve Diğ. Borçlar T 2004T Borç ve Gider Karşõlõklarõ 1,995 2,536 3,314 4,629 4,827 Net Satõşlar Öz Sermaye 24,724 24,915 46,761 67, ,316 Büyüme (%) Sermaye 2,400 4,800 4,800 19,200 19,200 Esas Faaliyet Karõ Y.D.D.A. ve Diğerleri 22,324 20,115 41,961 48,225 86,116 Büyüme (%) 29.0 a.d. a.d Pasif Toplamõ 50,824 67,365 90, , ,893 FVAÖK Büyüme (%) Net Finansal Gelir Büyüme (%) Net Dönem Karõ Büyüme (%) 22.0 a.d a.d. 1,004.1 HBK (TL) T 2004T Hazõr Değ. Ve Men. Kõy K.V. Finansal Borçlar U.V. Finansal Borçlar GELİR TABLOSU RASYOLARI Öz Sermaye Aktif Toplamõ T 2004T Brüt Kar Marjõ (%) İhracat Oranõ (%) Esas Faal. Kar Marjõ (%) BİLANÇO RASYOLARI FVAÖK Marjõ (%) Net Kar Marjõ (%) T 2004T O. S. Nakit Marjõ (%) Faiz Karşõlama Oranõ Cari Oran Aktif Karlõlõğõ Oranõ (%) Asit oranõ Özvarlõk Getirisi (%) Finansal Borç/Özsermaye Sermaye Getirisi (%) Borç/Brüt nakit akõm oranõ (%) Alacak Tahsil Süresi Borç Ödeme Süresi Stok Tutma Süresi Net nakit döngüsü NAKİT AKIM (mlr TL) Net Çalõşma Sermaye O. (%) T 2004T BİLANÇO (mn ABD$) Net kar 7,087-14,535-1,352 1,714 19,890 Amortisman 3,538 4,441 6,770 8,304 9,550 NAKİT AKIM (mn ABD$) Kõdem tazminatõ d ,291 1,105 1,315 1,512 Brüt nakit akõm 11,578-8,803 6,522 11,334 30, T 2004T İşletme sermayesi d. -10,056-1, ,819-5,210 Alacaklar -4,490 6,477-6,095-9,794-10,510 Net kar Stoklar -5,586-1,780 1,683-9,739-9,000 Amortisman Diğer dönen varlõklar ,365 1, Kõdem tazminatõ d T. Borçlar -2,541-2,215 1,938 15,436 11,500 Brüt nakit akõm Diğer kv borçlar 2,853-2, ,100 İşletme sermayesi değişimi Faaliyet nakit akõmõ 1,521-10,008 5,858 6,515 25,743 Faaliyet nakit akõmõ Yatõrõm harcamalarõ (net) -18,300-8,800-6,100-2,500-5,500 Yatõrõma harcanan net nakit Temettü 1, Finansmandan gelen net nakit Nakit sermaye artõrõmõ Nakit artõşõ veya azalõşõ Diğer 9,965-2,743 1,603-2,793-7,392 Nakit artõşõ veya azalõşõ -4,806-21,551 1,361 1,222 12,851 Dönem Başõ Nakit mevcudu (7.2) (12.9) (20.9) (17.6) (19.8) Dönem Başõ Nakit mevcudu -3,880-8,686-30,237-28,876-27,654 Dönem Sonu Nakit mevcudu -8,686-30,237-28,876-27,654-14,803 Dönem Sonu Nakit mevcudu (12.9) (20.9) (17.6) (19.8) (8.7)

9 Bu rapordaki veri ve grafikler güvenirliliğine inandõğõmõz sağlam kaynaklardan derlenmiş olup, yapõlan yorumlar sadece GARANTİ YATIRIM MENKUL KIYMETLER A.Ş. nin görüşünü yansõtmaktadõr. Bu bilgiler õşõğõnda yapõlan ve yapõlacak olan ileriye dönük yatõrõmlarõn sonuçlarõndan Şirketimiz hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz. Garanti Yatõrõm Araştõrma Garanti Binasõ Nispetiye Mah. Aytar Cad. No.2/8 Levent Istanbul Araştõrma Müdürü: Mahmut Kaya (212) Serap Mutlu (212) Telefon: (212) Ceyda Pekel (212) Fax: (212) Yonca Moralõ (212) Basak Vural (212) Alev Bosut (212) Aylin Çorman (212) Tolga Kudaloğlu (212) Adil Giyici (212) Murat Baltacõ (212)