Mar-17 Apr-17 May-17 Jun-17 Jul-17 Aug-17 Sep-17 Oct-17 Nov-17 Dec-17 Jan-18 Feb-18 Şirket Raporu 9 Mart 2018 ANADOLU EFES Yükselişin devam edeceğini düşünüyoruz Anadolu Efes, 12 aylık dönemde %41 yükselirken, BIST-100 endeksinin %8 üzerinde performans gösterdi. Türkiye ve yurtdışı bira faaliyetlerinde son dönemde görülen pazar payı kazanımları, hacim artışları ve rublenin TL ye karşı güçlü seyri ile beklentilerin üzerinde ciro artışı ve verimli işletme sermayesi yönetimi operasyonel iyileşmedeki ana unsurlar oldu. Böylelikle kur farkı giderleri nedeniyle gerileyen net kâra rağmen, Anadolu Efes in %7-9 seviyesinde serbest nakit akışı marjı elde etmeye devam edeceğini düşünüyoruz. Bu doğrultuda tahminlerimizi yukarı revize ediyor, ABI ve Efes in Rusya ve Ukrayna faaliyetlerinin birleşmesi sonucu doğacak sinerjileri kısmen modelimize ekliyoruz. Hedef fiyatı 26 TL den 32 TL ye yükseltiyoruz. Birleşme potansiyeli fiyatlara henüz yansımadı Yönetim, planlanan ABI- Efes birleşmesinin faaliyetlere katkısıyla ilgili henüz bilgi vermemekle beraber Mart sonuna kadar çalışmanın tamamlanmasını planlıyor. AB InBev ve Efes birleşmesinin, tedarik zincirinde elde edilebilecek verim artışıyla sinerji yaratabileceğini düşünüyoruz. Ancak Rusya bira pazarında modern perakende kanalının güçlenmesiyle marjların baskılanması ve yerel üreticilerle rekabetin artması nedeniyle geçmiş verilere göre daha düşük seviyede katkının oluşabileceğini düşünüyoruz. Modelimizi 2019 dan itibaren 40 milyon dolar yıllık oluşabilecek sinerjiyi dahil ederek güncelliyoruz. Operasyonel iyileşme devam ediyor Yeni tahminlerimiz 2018 de ciro ve FAVÖK te sırasıyla %15 ve %18 artışa işaret ediyor. Konsolide hacimde beklenen %3,5 büyüme, fiyat artışları ve marj iyileşmesi büyümede rol oynayacak. Anadolu Efes in Türkiye de beklediğimiz %2 pazar büyümesi üzerinde %3 büyüyeceğini ve pazar payını %61 den (2017 itibariyle) yukarı taşıyacağını düşünüyoruz. Avrupa dan gelen turist sayısında beklenen artış ve tüketici güvenindeki iyileşme büyümede destekleyici unsurlar olacaktır. Yurtdışında ise 2017 de Rusya hacimlerinde görülen çift haneli büyümenin ardından 2018 de %1,5 büyüme öngörüyoruz. Rusya da biraya uygulanan verginin sabit kalması, tüketici güvenindeki iyileşme ve 2018 FIFA Dünya Kupası nın Rusya da Haziran-Temmuz aylarında gerçekleşmesi beklentimizin üzerinde hacim artışına neden olabilir. Orta vadeli görünüm pozitif 2017-2019 döneminde ciro ve FAVÖK te sırasıyla %14 ve %15 yıllık ortalama büyümeler (sinerji dahil olmadan) öngörüyoruz. Kapasite kullanım oranındaki artış, fiyat yükselişleri ve ölçek ekonomisinin katkıları büyümede etkili olacak. 2020 itibariyle Türkiye birada %29,5 ve yurtdışı birada %18 seviyesinde beklediğimiz FAVÖK marjları, yönetimin uzun vadeli hedeflerinin altındadır. Tavsiye Hedef fiyat 32TL Getiri potansiyeli 16% Hisse bilgileri Hisse Kodu AEFES TI Hisse fiyatı (08-03-2018) 27,6 Hisse fiyat aralığı (52 haftalık) Piyasa Değeri (TL mn - USD mn) 19 / 29 16342,1-4290,5 Hisse adedi (mn) & halka açıklık 592-32% oranı Ortalama işlem hacmi 1 Ay 3 Ay 12 Ay USD mn 3,1 5,0 3,7 Fiyat performansı 1 Ay 3 Ay YBB TL 1% 17% 14% USD 1% 19% 13% BIST-100'e göre performans AL -1% 9% 13% Tahminler (TL mn) 2017 2018T 2019T Net satışlar 12.947 14.915 16.776 FAVÖK 2.229 2.631 2.967 Net kâr 149 507 692 Değerleme 2017 2018T 2019T F/K a.d. 32,2x 23,6x F/DD 1,0x 1,0x 1,0x FD/FAVOK 10,9x 9,0x 7,7x FD/Net satışlar 1,9x 1,6x 1,4x Temettü verimi 0,9% 1,5% 1,2% 30 25 20 15 10 AEFES (TL) Rel. BIST-100 (sağ eksen) 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 Ece Mandacı, CFA +90 212 355 2679 ece.mandaci@tacirler.com.tr. Lütfen bu raporun sonunda bulunan önemli uyarı notunu okuyunuz.
Tahminlerde değişiklikler Eski Tahminler Yeni Tahminler Tahminlerde Değişiklik TLmn 2017 2018T 2019T 2018T 2019T 2018T 2019T Satış hacimleri (milyon hl) 91,2 95,0 99,5 94,6 99,0 0% 0% Türkiye Bira 5,8 6,0 6,1 6,0 6,1 1% 1% EBI - Yurtdışı bira 15,2 15,3 15,5 15,4 15,7 1% 1% Coca-Cola İçecek 70,3 73,8 77,9 73,2 77,1-1% -1% Net satışlar 12.947 14.625 16.412 14.915 16.776 2% 2% Türkiye Bira 1.588 1.649 1.816 1.760 1.941 7% 7% EBI - Yurtdışı bira 2.807 3.122 3.473 3.417 3.750 9% 8% Coca-Cola İçecek 8.521 9.796 11.064 9.692 11.036-1% 0% FAVÖK 2.229 2.411 2.710 2.631 2.967 9% 9% Türkiye Bira 401 414 456 483 549 16% 20% EBI - Yurtdışı bira 487 456 503 614 673 35% 34% Coca-Cola İçecek 1.357 1.564 1.768 1.548 1.766-1% 0% Net kâr 149 570 673 507 692-11% 3% FAVÖK marjı 17,2% 16,5% 16,5% 17,6% 17,7% 1,15pp 1,17pp Türkiye Bira 25,3% 25,1% 25,1% 27,4% 28,3% 2,31pp 3,17pp EBI - Yurtdışı bira 17,4% 14,6% 14,5% 18,0% 18,0% 3,35pp 3,48pp Coca-Cola İçecek 15,9% 16,0% 16,0% 16,0% 16,0% 0,00pp 0,00pp Net Marj 1,2% 3,9% 4,1% 3,4% 4,1% -0,50pp 0,03pp Makro tahminler EUR/TL ortalama 4,1136 4,4332 4,7181 4,8520 5,0644 9% 7% USD/TL ortalama 3,6451 4,0026 4,1661 4,0768 4,3101 2% 3% USD/RUB ortalama 58,3 59,0 60,0 57,0 59,0-3% -2% Source: Tacirler Yatırım Araştırma Şirket Raporu / ANADOLU EFES 2
PROJEKSİYONLAR Bilanço 2016 2017 2018T 2019T 2020T Gelir tablosu 2016 2017 2018T 2019T 2020T Nakit ve benzerleri 2.745 5.410 4.576 5.738 6.893 Net satışlar 10.420 12.947 14.915 16.776 18.538 Ticari alacaklar 1.320 1.531 1.763 1.838 2.032 Brüt kâr 4.091 5.040 5.840 6.559 7.334 Stoklar 1.031 1.179 1.353 1.524 1.671 Faaliyet giderleri 3.235 3.871 4.439 4.971 5.463 Diğer dönen varlıklar 913 1.078 1.135 1.271 1.400 Esas faaliyet kârı 856 1.169 1.401 1.588 1.871 Dönen varlıklar 6.009 9.198 8.827 10.371 11.996 FAVÖK 2 1.772 2.229 2.631 2.967 3.300 Finansal yatırımlar 1 1 0 0 0 Net diğer gelir -1-11 62 85 91 Maddi duran varlıklar 7.303 7.485 7.460 7.374 7.369 Net finansman geliri -802-674 -599-391 -339 Maddi olmayan duran varlıklar 11.639 12.244 12.244 12.244 12.244 Vergi öncesi kâr 53 483 864 1.282 1.623 Diğer duran varlıklar 677 763 877 987 1.090 Vergi gideri 93 178 195 289 366 Duran varlıklar 19.620 20.493 20.581 20.605 20.704 Net kâr -71 149 507 692 894 Toplam varlıklar 25.629 29.691 29.408 30.976 32.700 Nakit akış tablosu Kısa vadeli borçlanmalar 501 3.045 1.091 1.124 1.180 FAVÖK 1.772 2.229 2.631 2.967 3.300 Ticari borçlar 1.284 1.676 1.918 2.163 2.391 Vergi gideri 196 259 347 395 462 Diğer kısa vadeli yükümlülükler 901 1.097 1.264 1.421 1.570 Yatırımlar 765 747 1.069 1.131 1.250 Kısa vadeli yükümlülükler 2.686 5.819 4.273 4.708 5.142 İşletme sermayesi değişim -106-139 144-21 92 Uzun vadeli borçlanmalar 5.682 5.464 6.077 6.349 6.670 Serbest nakit akışı 916 1.361 1.071 1.462 1.496 Diğer uzun vadeli yükümlülükler 2.443 2.581 2.974 3.345 3.696 Uzun vadeli yükümlülükler 8.125 8.045 9.051 9.694 10.367 Büyüme ve marjlar Özkaynaklar 14.817 15.827 16.084 16.574 17.191 Net satışlar 2,1% 24,2% 15,2% 12,5% 10,5% Ana ortaklığa ait 9.617 10.470 10.566 10.755 11.011 FAVÖK 0,3% 25,8% 18,0% 12,8% 11,2% Kontrol gücü olmayan paylar 5.200 5.356 5.518 5.818 6.180 Net kâr a.d. a.d. 239,6% 36,5% 29,2% Toplam kaynaklar 25.629 29.691 29.408 30.976 32.700 Brüt marj 39,3% 38,9% 39,2% 39,1% 39,6% Net borç 3.438 3.100 2.593 1.735 957 Esas faaliyet kâr marjı 8,2% 9,0% 9,4% 9,5% 10,1% Net işletme sermayesi 1.065 926 1.070 1.049 1.141 FAVÖK marjı 17,0% 17,2% 17,6% 17,7% 17,8% Net işletme sermayesi (operasyon 1.066 1.033 1.199 1.199 1.311 Net marj -0,7% 1,2% 3,4% 4,1% 4,8% Yatırılan sermaye 20.007 20.656 20.773 20.667 20.754 Serbest nakit akışı marjı 8,8% 10,5% 7,2% 8,7% 8,1% Oranlar Hisse başına (TL) Karlılık Net kâr -0,12 0,25 0,86 1,17 1,51 Özsermaye kârlılığı -0,5% 1,0% 3,2% 4,2% 5,3% Özsermaye 25,02 26,73 27,16 27,99 29,03 Net kâr -0,7% 1,2% 3,4% 4,1% 4,8% Temettü 0,24 0,24 0,42 0,34 0,47 Aktif devri 0,4x 0,5x 0,5x 0,6x 0,6x Kaldıraç 1,7x 1,8x 1,9x 1,8x 1,9x Değerleme Aktif kârlılığı -0,3% 0,5% 1,7% 2,3% 2,8% Yatırılan sermaye kârlılığı 3,6% 4,6% 5,4% 6,1% 7,2% F/K a.d. a.d. 32,2x 23,6x 18,3x F/DD 1,1x 1,0x 1,0x 1,0x 1,0x Kaldıraç FD/FAVOK 13,8x 10,9x 9,0x 7,7x 6,7x Net borç/toplam varlıklar 24% 29% 24% 24% 24% FD/Net satışlar 2,4x 1,9x 1,6x 1,4x 1,2x Net borç/özsermaye 0,23 0,20 0,16 0,10 0,06 Temettü verimi 0,9% 0,9% 1,5% 1,2% 1,7% Net borç/favök 1,94 1,39 0,99 0,58 0,29 Serbest nakit akışı verimi 5,6% 8,3% 6,6% 8,9% 9,2% Kaynak: Tacirler Yatırım Araştırma 1 Bütün rakamlar milyon TL olarak ifade edilmiştir. 2 Düzeltilmiş FAVÖK'e diğer gelirler dahildir ve tek seferlik giderlerle ilgili düzeltilme yapılmıştır. Şirket Raporu / ANADOLU EFES 3
Yatırım Merkezlerimiz Genel Müdürlük Nispetiye Cad. B-3 Blok Kat: 9 Akmerkez Etiler - İSTANBUL 0 212 355 46 46 Adana Cemal Paşa Mah. Gazipaşa Bul. Cemal Uğurlu Apt. Kat: 1 D: 4 ADANA (0 322) 457 77 55 Ankara Remzi Oğuz Arık Mah. Tunalı Hilmi Cad. Yaprak Apt. No: 94 Kat: 2 D: 9 Kavaklıdere Çankaya - ANKARA (0 312) 435 18 36 Antalya Şirinyalı Mah. İsmet Gökşen Cad. Özden Apt. No:82/6 Muratpaşa - ANTALYA (0 242) 248 45 20 Bakırköy İstanbul Cad. Bakırköy İş Merkezi No: 6 Kat: 4 D: 14 Bakırköy - İSTANBUL (0 212) 570 52 59 Bursa Muradiye Mah. Çekirge Cad. Koçer Apt. No: 49 Kat: 2 D: 4 Osmangazi - BURSA (0 224) 225 64 10 Denizli Saraylar Mah. 2. Ticari Yol No: 32 Kat: 5 DENİZLİ (0 258) 265 87 85 Erenköy Bağdat Cad. Çubukçu Apt. No: 333 Kat: 2 D: 4 Kadıköy - İSTANBUL (0 216) 348 82 82 Gaziantep İncilipinar Mah. Gazimuhtarpaşa Bul. Kepkepzade Park İş Merkezi B Blok No: 18 Kat: 1 D: 5 GAZİANTEP (0 342) 232 35 35 Girne Şehit Necati Gürkaya Mevkii Çağdaş Apt. Kat: 1 D: 1 Girne - KKTC (0 392) 815 14 54-55-56 İzmir Şair Eşref Bul. Ragıp Şanlı İş Merkezi No: 6 Kat: 3 D: 306 Çankaya - İZMİR (0 232) 445 01 61 İzmit Hürriyet Cad. Kaya İşhanı No: 39/5 İzmit - KOCAELİ (0 262) 323 11 33 İzmit İrtibat Ömerağa Mah. Alemdar Cad. İ. Kolaylı Apt. No: 8 Kat: 2 İzmit KOCAELİ (0 262) 260 01 01 Karadeniz Ereğli Murtaza Mah. Hamamüstü Sok. İ. Esat Taneri İş Merkezi No: 19 Kat: 2 Karadeniz Ereğli - ZONGULDAK Kartal Üsküdar Cad. Cevat Kayacan Apt. No: 26 Kat: 4 D: 8 Kartal - İSTANBUL Kayseri Cumhuriyet Mah. Turan Cad. Turan Plaza Apt. No:8 Kat:2 D:5 Melikgazi / KAYSERİ (0 372) 316 40 50 (0 216) 306 22 71-306 22 06 (0 352) 221 08 68-222 82 51 Mersin Marmaris İrtibat Bürosu Çankaya Mah. Bahri Ok İş Merkezi B Kemeraltı Mah. Orgeneral Mustafa Blok No: 78 MERSİN Muğlalı Cad. Güven Apt. No: 22 D: 2 Marmaris / MUĞLA (0 324) 238 11 89 (0 252) 321 08 00 Şirket Raporu / ANADOLU EFES 4
Uyarı Notu Bu raporda yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmakta olup finansal bilgi ve genel yatırım tavsiyesi kapsamında hazırlanmıştır ve hiçbir şekilde yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; yetkili kuruluşlar tarafından kişilerin risk ve getiri tercihleri dikkate alınarak kişiye özel sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler ise genel niteliktedir. Bu tavsiyeler, mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Yatırım Danışmanlığı hizmeti talep edilmesi halinde; yatırımcının Tacirler Yatırım Menkul Değerler A.Ş. ile Yatırım Danışmanlığı sözleşmesi imzalamış olması, Yerindelik Testi ni tamamlamış ve risk grubunun belirlemiş olması zorunludur. Bu raporda yer alan her türlü bilgi, yorum ve tavsiye uygunluk testi ile tespit edilecek risk grubunuz ve getiri beklentiniz ile uyumlu olmayabilir. Dolayısıyla, uygunluk testi neticesinde risk grubunuz tespit edilmeden sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi amaç, bilgi ve tecrübenize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Bu rapor herhangi bir sürede belirli bir getirinin sağlanacağına dair bir taahhüt içermemekte olup, zaman içerisinde piyasa koşullarında meydana gelen değişiklikler nedeniyle yorum ve tavsiyelerde değişiklikler söz konusu olabilir. Bu raporda bahsedilen yatırım araçlarının fiyatları ve değerleri yatırımcıların menfaatlerine aykırı olarak hareket edebilir ve netice itibariyle yatırımcılar anaparalarını kaybetme riski ile karşı karşıya kalabilirler. Bu raporda yer alan geçmiş performans verileri gelecekte elde edilecek sonuçların bir garantisi olarak kabul edilemez. Bu raporda yer alan tüm bilgiler ve görüşler yatırımcıları bilgilendirmek amacıyla, Tacirler Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından güncel ve güvenilir kaynaklardan temin edilmiş olmakla beraber, Tacirler Yatırım Menkul Değerler A.Ş. söz konusu bilgilerin doğru ve tam olduğunu taahhüt etmemektedir. Raporlardaki yorumlardan, bilgilerin tam veya doğru olmaması ve/veya güncellenme nedeniyle doğabilecek maddi ve manevi zararlardan Tacirler Yatırım Menkul Değerler A.Ş. ve çalışanları sorumlu tutulamaz. Bu rapor, sadece gönderildiği kişilerin kullanımı içindir. Bu raporun tümü veya bir kısmı Tacirler Yatırım Menkul Değerler A.Ş. nin yazılı izni olmadan çoğaltılamaz, yayınlanamaz veya üçüncü kişilere gösterilemez, ticari amaçla kullanılamaz. Aksi halde, Tacirler Yatırım Menkul Değerler A.Ş. uğramış olduğu bütün zarar ve ziyanı talep etme hakkını saklı tutar. Şirket Raporu / ANADOLU EFES 5