GENEL-PUBLIC GENEL-PUBLIC. Şirket Analizi - THYAO EKLE Hedef Fiyat: 5,80 TL

Transkript

1 Şirket Analizi - THYAO Türk Hava Yolları değerlememizi güncellememiz neticesinde hedef fiyatımızı 6,6 TL den 5,8 TL ye revize ediyor ve %12 getiri potansiyeli doğrultusunda "TUT olan tavsiyemizi EKLE ye yükseltiyoruz. Mevcut riskler nedeniyle, Rusya kaynaklı hariç, Türkiye varışlı direkt trafikte geçen yıla göre önemli bir iyileşme beklentimiz olmamasına karşın, transfer yolcunun katkısıyla şirketin dış hatlar yolcu sayısında %6 artış bekliyoruz. İç hatlarda ise, şirketin %12 kapasite artışı hedefiyle yolcu sayısında %15 artış öngörüyoruz. Bu doğrultuda, 216 yıl sonunda %74,6 olarak gerçekleşen yolcu doluluk oranının 217 yılında %76,9 seviyesine yükseleceğini tahmin ediyoruz. Şirketin 216 yılı içerisinde kötü gelen operasyonel veriler sonrasında bir dizi tedbirler almaya yöneldiğini biliyoruz. Geçen yılın ikinci yarısında uygulamaya koyduğu tasarruf planının şirketin marjlarına olumlu yansıyacağını düşünüyoruz. 216 yıl sonunda konsolide FAVKÖK marjının (FAVÖK + Kiralama Giderleri) %12,9 gerçekleşeceğini, 217 yıl sonunda %19,3 e yükseleceğini tahmin ediyoruz. THY nin artan oranda hedge ettiği akaryakıt giderleri için 216 yılında kerosen varili başına ortalama 1$ hedge kaynaklı zararına karşılık, 217 yılında tüketeceği yakıtı daha düşük fiyattan hedge ettiği için hedge zararının olmayacağını tahmin ediyoruz. Yıllık %22 artan brent petrol fiyatlarına rağmen, hedge zararının olmaması nedeniyle (ortalama brent petrol fiyatı varsayımımız 55$/varil), 217 yılında hedge dahil ortalama jet yakıtı maliyetini 577$ olarak tahmin ediyoruz. Şirket yılları arasında filosuna katmayı planladığı 39 adet dar gövde uçağı 222 ve 223 yıllarına kaydırdı. Nakit çıkışlarını ve net borç seviyesini azaltacak bu revize sonrasında, 217 yıl sonunda 5,1 olarak tahmin ettiğimiz Net Borç/FAVÖK oranının 218 yılında 4,4 seviyesine gerileyeceğini tahmin ediyoruz. EKLE Hedef Fiyat: 5,8 TL TL BIST-1 e Relatif Performans US$ Fiyat BIST-1 81,865 US$ (MB Alış): Hafta Yüksek: Hafta Düşük: BİST Kodu: THYAO Hisse Senedi Sayısı (Mn): 1,38. Piyasa Değeri (TL Mn): 7,65.6 Piyasa Değeri (US$ Mn): 1,867.9 Halka Açıklık Oranı (%): 5 Halka Açık PD (TL Mn): 3,532.8 Halka Açık PD (US$ Mn): 934. S1A S1Y YB TL Getiri (%): US$ Getiri (%): BIST-1 Relatif Getiri (%): Ort. İşlem Hacmi (TL Mn): Ort. İşlem Hacmi (US$ Mn): Beta 1.1 Yıllık Volatilite (Hisse).35 Yıllık Volatilite (BIST-1) Hisse Fiyatı (TL) BIST1 Relatif % -1% -2% -3% -4% -5% -6% Tahminler ve Rasyolar T 217T 218T Gelirler (USD mn) 11,7 1,522 9,81 1,692 12,197 Hisse Başına Kâr ($ sent) F/K FD/Satışlar (x) FD/FAVÖK (x) FD/FAVKÖK (x) Kaynak: HLY Araştırma, Türk Hava Yolları

2 Bloomberg Konsensus & Halk Yatırım Tahminlerinin Karşılaştırması THY: 1 yıl ileri tarihli F/K Rasyosu 13 9 THY: 1 yıl ileri tarihli FD/FAVÖK Rasyosu Kaynak: HLY Araştırma, Bloomberg 217 yılı tahminlerimize göre, Türk Hava Yolları 4,3x F/K ve 6,6x FD/FAVÖK çarpanı ile işlem görmektedir. Bloomberg konsensus verilerine göre F/K ve FD/FAVÖK çarpanları, sırasıyla 8,5x ve 7,7x seviyesindedir. THYAO nun F/K ve FD/FAVÖK çarpanlarında 5-yıllık tarihi ortalamaları, sırasıyla 7,7x ve 6,1x dir. 216/9 aylık finansallara göre, satış gelirlerinde TL bazında görülen yıllık %2,7 artışın, 216 yılı sonunda gerilemeye başlayan kapasiteye paralel azalacak yolcu sayısına rağmen, artan dolar kurunun etkisiyle %3,2 seviyesine yükseleceğini; böylece satış gelirlerinin 29,7 milyar TL seviyesinde ve konsensusun %2 altında gerçekleşeceğini tahmin ediyoruz. Konsensusa göre %2 daha az satış geliri beklentimiz, birim gelirler üzerindeki baskının devam ettiğini düşünüyor olmamızdan kaynaklanıyor. 216 yılı FAVÖK tahminimiz de Bloomberg konsensus rakamının %1 üzerinde iken, FAVÖK marjında beklentimiz ortalama beklentinin,3 puan üzerinde %7,7 seviyesinde gerçekleşeceği yönünde. 217 yılı satış gelirlerinin ise konsensusun %5 üzerinde 38,1 milyar TL seviyesinde gerçekleşeceğini tahmin ediyoruz. OPEC kararı sonrasında yükselen brent fiyatlarının 217 yılı içerisinde ortalama 55 dolar/varil seviyesinde, Dolar/TL paritesinin de ortalama 3,56 da seyredeceğini tahmin ediyoruz. Petrol fiyatlarındaki yükselişin bilet fiyatlarına yansıması sonucunda, birim gelirlerin dolar bazında %2,8 yükseleceği varsayımımızdan dolayı, konsensus rakamının üzerinde kaldığımızı düşünmekteyiz. Bununla birlikte, şirketin 216 yılının ikinci yarısında uygulamaya koyduğu tasarruf planı çerçevesinde 217 yılına etki etmesi beklenen 2 milyon dolarlık giderlerdeki kısıntı FAVÖK marjını olumlu yönde etkileyecektir. FAVÖK marjında tahminimizin konsensus beklentisinin 2,8 puan üzerinde olmasının sebebi olarak, tasarruf planı kaynaklı beklentilerin henüz tahminlere tam yansımamış olabileceğini düşünüyoruz. Şirketin, bünyesindeki uçak gövde ve motorlarının ekonomik ömrünü 2 yıldan 25 yıla çıkarması neticesinde 217 yılında yaklaşık 2 milyon dolar daha az amortisman gideri olacağını hesaplıyoruz. FAVÖK rakamında konsensusun üzerinde beklentimize ek olarak, tahminlere henüz yansımadığını düşündüğümüz amortisman hesaplama değişikliğinden dolayı, 217 yılı net kâr beklentimiz Bloomberg konsensusun üzerinde ve 1,5 milyar TL seviyesinde gerçekleşeceği yönünde. THYAO HLY Araştırma Bloomberg Konsensus Fark (TL mn) 216T 217T 216T 217T 216T 217T Satışlar 29,677 38,16 3,354 36,21-2% 5% FAVÖK 2,277 5,687 2,252 4,392 1% 29% Net Kâr , % 85% FAVÖK Marjı 7.7% 14.9% 7.4% 12.1%.3 p 2.8 p Net Kâr Marjı -1.3% 4.1% -2.% 2.3%.7 p 1.8 p

3 217 Şirket Hedefi & Halk Yatırım Tahminleri Türk Hava Yolları, 217 yılında Amerika ve Avrupa'da herhangi bir değişiklik olmaksızın, Türkiye'de %12, Afrika'da %7, Uzak Doğu'da %2 ve Orta Doğu'da %8 kapasite artışı gerçekleştirerek toplamda %3 artışla 177 Milyar AKK'ya ulaşmayı planlarken; yolcu doluluk oranının %76-77 aralığında olmasını bekliyor. İç hatlardaki agresif kapasite artışı neticesinde iç hatlar yolcu sayısında %17,2, dış hatlar yolcu sayısında ise %4,4 artış hedefliyor. Bizim tahminlerimiz ise, iç hatlar yolcu sayısında %15,3, dış hatlar yolcu sayısında ise %5,9 artış olacağı yönünde. Şirketin açıkladığı 217 yılı hedeflerindeki yolcu sayısındaki artışa rağmen, birim gelirlerde baskının devam edeceğini düşünmesinden dolayı temkinli davrandığını görüyoruz. Şirketin solo satış hedefi 1,1 milyar dolar seviyesinde iken, bizim tahminimiz bu rakamın %3,6 üzerinde 1,5 milyar dolar solo gelir üreteceği yönünde. THY Teknik in katkısı hariç solo FAVKÖK marjı tahminimiz ise şirketin hedef aralığında yer almakta. Şirket ortalama jet yakıt maliyetinin 584 dolar olacağını varsayarken, bizim tahminimiz ise 577 dolar seviyesinde. Şirket 217 yılında birim giderlerde %3-%5 aralığında düşüş hedefliyor. 216 yıl sonu finansalları henüz açıklanmış olmamasından dolayı şirketin hedefi olan birim giderin hangi rakamı gösterdiğini henüz göremiyoruz. Ancak, yıl sonunda 5,99$ sent seviyesinde gerçekleşeceğini düşündüğümüz birim giderin 217 yılında %4,7 gerileyerek 5,71$ sent seviyesine gerileyeceğini tahmin ediyoruz. 217T Şirket Hedefleri HLY Araştırma Fark Satışlar (Solo - Mn Dolar) 1,1 1, % FAVKÖK Marjı (Şirket-Solo) 17-19% 18.7% - FAVKÖK Marjı (Konsolide) 19.3% - AKK 177 Milyar Milyar -.5% Yolcu Sayısı (Milyon) % İç Hatlar (Milyon) % Dış Hatlar (Milyon) % Yolcu Doluluk Oranı 76-77% 76.9% Kargo ( Ton) % Ortalama Jet Yakıt Maliyeti (Hedge Dahil) 584 USD 577 USD -1.3% Kaynak: HLY Araştırma, Türk Hava Yolları

4 Grafik 1 : Personel Başına FAVKÖK (Mn USD) Grafik 2 : Yolcu Başına FAVKÖK (Mn USD) T 217T T 217T Kaynak: Türk Hava Yolları, HLY Araştırma Grafik 3 : Benzer Şirketler (Marj vs Personel Başına FAVKÖK-Son 12 Aylık) Grafik 4 : Benzer Şirketler (Marj vs Yolcu Başına FAVKÖK-Son 12 Aylık) 25 FAVKÖK Marjı (%) 2 IAG FAVKÖK Marjı (%) 25 2 Air France IAG 15 1 Lufthansa THY Air France 15 1 THY Lufthansa Kaynak: Bloomberg, HLY Araştırma Personel başına FAVKÖK (USD ) Yolcu başına FAVKÖK (USD ) Grafik 5 : Benzer Şirketler (FD/FAVÖK vs FAVÖK YBBO 15G-18T) Grafik 6 : Benzer Şirketler (FD/FAVÖK vs FAVÖK Marjı 16T) FD/FAVÖK (x) Air France Lufthansa IAG FAVÖK (x) YBBO (%) - (15-18) THY FD/FAVÖK (x) THY Air France Lufthansa IAG FAVÖK Marjı (%) Kaynak: Bloomberg, HLY Araştırma

5 Milyon Turist sayısındaki düşüş gelir kalitesini bozdu Gelirlerinin ortalama %85 i yurt dışı yolcu ve kargo gelirlerinden oluşan Türk Hava Yolları, 216 yılı içerisinde artan terör olayları neticesinde azalan turist sayısından dolayı Türkiye varışlı direkt yolcuda 216 yılında yıllık %12,4 lük kayıp yaşadı. Şirket, dış hatlardaki bu kaybını dıştan dışa transfer yolcudaki %14,1 lik artış ile telafi ederek, toplam dış hatlar yolcu sayısında %1,5 lik büyüme kaydetti. Yolcu sayısındaki artışa rağmen, 215 yılında düşüşüne devam eden petrol fiyatlarına bağlı olarak baskı altına giren birim gelirler, 216 yılı içerisinde kâr marjı daha yüksek olan Türkiye varışlı direkt yolcudaki kayıp sonucunda, rakiplerindeki gerilemenin üzerinde 216/9A itibariyle %17,2 azaldı. Son çeyrekte azaltılan kapasite ile hemen hemen aynı kalan yolcu doluluk oranları sayesinde, birim gelirlerdeki azalışın 216 yılı sonunda %15,9 a gerileyeceğini tahmin ediyoruz. Grafik 7 : Yurtdışı Yolcu Dağılımı vs Birim Gelir Grafik 8 : Turist Sayısı & Direkt Yolcu Sayısı 1% 1 9% 4% 42% 44% 53% 58% 8% % % % % 4 3% 6% 58% 56% 47% 2% 42% 2 1% % /9A Direkt Yolcu Transfer Yolcu Birim Gelir (Sağ Eks) Kaynak: T.C. Kültür ve Turizm Bakanlığı, HLY Araştırma, Şirket Sunumları /9A 216/9A Gelen Turist Sayısı THY Direkt Yolcu Sayısı 217 yılına ilişkin ise görüştüğümüz turizm sektörü temsilcilerinden edindiğimiz bilgilere göre; mevcut rezervasyonlar doğrultusunda, Rusya hariç Avrupa kaynaklı talepte iyileşmeye dair işaret olmaması ve bizim de beklentimiz doğrultusunda, turist sayısının 216 yılına yakın seyredeceği görülmektedir. 215 yılı rakamına yaklaşmasını beklemediğimiz Rus turist sayısının da 216 yılının üzerinde 2,5 milyon civarı olacağını düşünüyoruz. Bu doğrultuda, 216 yılı Kasım ayı itibariyle yıllık %31 gerileyen yabancı turist sayısında 217 yılında %11,9 luk artış öngörüyoruz. Şirketin 216 yılı Kasım ayı sonunda alınan OPEC kararı sonrasında yükselen petrol fiyatlarını da bilet fiyatlarına yansıtacağını göz önüne aldığımızda, transfer yolcu sayısındaki artışta baskı görülebilir (şirket mevcut politikası gereği akaryakıt fiyatlarındaki değişimin %5 sini bilet fiyatlarına yansıtıyor). Türkiye yönlü direkt trafikte ise, rakiplerine göre avantajlı bilet fiyatlarından dolayı bu durumdan etkilenmesini beklemiyoruz.

6 Birim Gelirlerdeki baskı rakiplerine kıyasla daha fazla.. Grafik 9 : İç Hatlar-Avrupa Rotaları Birim Gelir Değişimi (YoY) Grafik 1 : Asya-Pasifik Rotaları Birim Gelir Değişimi (YoY) 1% 1Ç215 2Ç215 3Ç215 4Ç215 1Ç216 2Ç216 3Ç216 % 1Ç215 2Ç215 3Ç215 4Ç215 1Ç216 2Ç216 3Ç216 5% -5% % -5% -1% -15% -2% -9% -8% -14% -6% -11% -1% -15% -2% -25% -3% -7% -21% -8% -15% -9% -2% -25% -3% -23% -24% -35% -4% -33% Sektör Ortalaması Air France-KLM Sektör Ortalaması Air France-KLM Lufthansa Turk Hava Yollari Lufthansa Turk Hava Yollari Kaynak: Bloomberg, HLY Araştırma * Sektör ortalamalarına düşük maliyetli havayolu şirketleri dahildir Avrupalı taşıyıcılar nezdinde, 216 yılında Amerika ve Asya-Pasifik rotalarında, sektörde sırasıyla %5,8 ve %1,8 kapasite artışları gerçekleşirken, bu hatlarda agresif davranan Türk Hava Yolları aynı dönemde sektörün üzerinde, sırasıyla %22,7 ve %9,5 kapasite artışı gerçekleştirdi. Afrika ve Orta Doğu rotalarında ise sektördeki kapasite artışı %4,3 gerçekleşirken, Türk Hava Yolları nın kapasite artışı %19, seviyesinde oldu. Avrupa da meydana gelen terör olayları sonrasında Asya-Avrupa yönlü trafikteki doluluk oranlarının gerilemesi, sektörün üzerinde kapasite artışına giden Türk Hava Yolları nın birim gelirler kısmında en fazla olumsuz yönde etkilenen şirket olmasına sebep oldu. 216 yılı 9 aylık döneminin sonunda %14,3 gerçekleşen kapasite artışında başlayan gerileme, başta Avrupa ve Amerika hatlarında olmak üzere Kasım ayında hız kazandı. 216/Kasım ayında yıllık %8,8 kapasite azaltımına giden şirketin toplam kapasite artışı (Arzedilen Koltuk KM) 216 yıl sonunda %1,7 e geriledi. Grafik 11 : Amerika Rotaları Birim Gelir Değişimi (YoY) Grafik 12 : Afrika/Orta Doğu Rotaları Birim Gelir Değişimi (YoY) % 1Ç215 2Ç215 3Ç215 4Ç215 1Ç216 2Ç216 3Ç216 1% 1Ç215 2Ç215 3Ç215 4Ç215 1Ç216 2Ç216 3Ç216-5% -1% -2% -6% 5% % -5% 7% -2% -15% -2% -25% -22% -16% -19% -14% -22% -1% -15% -2% -25% -19% -19% -1% -9% -2% Sektör Ortalaması Lufthansa Air France-KLM Turk Hava Yollari Sektör Ortalaması Air France-KLM Lufthansa Turk Hava Yollari Kaynak: Bloomberg, HLY Araştırma * Sektör ortalamalarına düşük maliyetli havayolu şirketleri dahildir

7 Düşük Birim Giderlerinden dolayı rakiplerine kıyasla hala avantajlı fakat.. Grafik 13 : Sektör Birim Gider Karşılaştırması Grafik 14 : Sektör Birim Gelir-Gider Farkı Q3 215 Q4 216 Q1 216 Q2 216 Q Q3 215 Q4 216 Q1 216 Q2 216 Q3 Air France-KLM Deutsche Lufthansa AG IAG SA Turk Hava Yollari Sektör Ortalaması Air France-KLM Deutsche Lufthansa AG IAG SA Turk Hava Yollari Sektör Ortalaması Kaynak: Bloomberg, HLY Araştırma Türk Hava Yolları nın, İstanbul un sahip olduğu stratejik konumu sayesinde yurt dışı uçuş noktalarının yaklaşık %85 e yakınını dar gövde uçaklarla gerçekleştirmesi, birim giderlerine sektör ortalamasının altında avantaj sağlamaya devam ediyor. Bu doğrultuda, Birim Gelir- Gider farkında da sektörün üzerinde faaliyet gösteren şirketin 216 yılı üçüncü çeyrekte rakiplerinden farklı olarak 15 Temmuz da Atatürk Havalimanında meydana gelen olaylardan ekstra olumsuz etkilenmesi, bu farkta sektör ortalamasına yakın performans göstermesine neden oldu. Şirket yönetiminin 216 yılının ikinci yarısında uygulamaya koyduğu tasarruf planının 217 ye etkisinin 2 milyon dolar olacağı beklentisini de göz önüne aldığımızda, 9A216 itibari ile 6,1$ sent olan Birim Giderinin, 216 yılı sonunda 5,99$ sent, 217 yılında ise %4,7 azalış göstererek 5,71$ sent seviyesinde gerçekleşeceğini düşünüyoruz. 216 üçüncü çeyrek sonunda Birim Gelirlerdeki yıllık %17,8 lik azalışın yıl sonunda azaltılan kapasite ile birlikte hafif azalarak %15,9 ya gerileyeceğini ve Birim Gelirlerin 5,51$ sent seviyesinde gerçekleşeceğini tahmin ediyoruz. 217 yılında ise, terör ve jeopolitik risklerden dolayı turist sayısında kayda değer bir iyileşme beklemiyor; bu durumun birim gelirler üzerinde baskı oluşturmaya devam edeceğini düşünüyoruz. Ancak, yükselen petrol fiyatlarının da etkisiyle artacak bilet fiyatları ve 2,3 baz puan artarak %76,9 a yükseleceğini düşündüğümüz yolcu doluluk oranlarının katkısıyla, Birim Gelirlerin %2,8 yükselerek 5,66$ sent seviyesine yükseleceğini tahmin ediyoruz. Birim Gelir-Birim Gider farkında ise, 216 yılına kıyasla gelir kalitesinde iyileşmenin sınırlı kalacağını tahmin ediyor; giderlerin tasarruf planı çerçevesinde hızının kesileceği yönündeki beklentilerimizden dolayı iyileşme bekliyoruz. Bununla birlikte, farkın 217 yılında pozitif yöne geçmesini mevcut şartlar altında beklemiyoruz.

8 Dış hatlardaki pazar payı 217 yılında gerileyebilir Grafik 15 : İç Hatlar Pazar Payı* Grafik 16 : Dış Hatlar Pazar Payı % 38 53% 43 53% 49 54% 51 53% 55 57% 59% 57% 55% 53% 51% 49% 47% % 73 39% 8 4% 84 42% 71 5% 78 48% 6% 55% 5% 45% 4% 35% T 45% T 3% DHMİ - İç Hatlar Yolcu Sayısı (Mn) THY Pazar Payı DHMİ - Dış Hatlar Yolcu Sayısı (Mn) THY Pazar Payı Kaynak: DHMİ, Türk Hava Yolları, HLY Araştırma *DHMİ tarafından iki kere sayılan iç hatlar yolcu sayısına göre düzeltilmiştir. **217 yılı rakamları, gerçekleşen rakamlar üzerine, DHMİ nin beklediği artış oranı ile revize edilmiştir. 216 yılında gerileyen turist sayısına bağlı olarak Türkiye varışlı direkt yolcu sayısındaki %12,4 lük kaybı transfer yolcu sayısındaki %14,1 lik artışla kapatan Türk Hava Yolları nın, dış hatlar yolcu sayısındaki pazar payı da aynı doğrultuda %42 den %5 ye yükseldi. 217 yılında dış hatlarda kapasite artışını sınırlayacak olmasından dolayı şirketin pazar payında %2 oranında gerileme olacağını tahmin ediyoruz. Bu doğrultuda, dış hatlarda 216 yılında 35,5 milyon yolcu sayısına ulaşan şirketin, 217 yılında hedefi olan 37 milyonun %1,5 üzerinde 37,6 milyon yolcu sayısına ulaşacağını tahmin ediyoruz. Türk Hava Yollarının iç hatlarda yolcu sayısı 216 yılında yıllık %4 artarak 27,3 milyon yolcuya ulaşırken pazar payı %53 e geriledi. 217 yılı hedefleri çerçevesinde, yurt içinde kapasite artışına gideceğini belirten şirketin pazar payında da artış olması muhtemeldir. Şirket, iç hatlar yolcu sayısının 32 milyon yolcuya ulaşmasını hedeflerken, tahminimiz bu rakamın %1,6 altında ve 31,5 milyon yolcu sayısı olarak gerçekleşeceği. 217 yılına dair DHMİ tarafından güncellenen projeksiyonlar dahilinde, düzeltilmiş iç hatlar yolcu sayısında %7,2, dış hatlar yolcu sayısında %9,2 artış bekleniyor. Pazara ilişkin yakın vadeli projeksiyonlarımızda kullandığımız DHMİ verileri ve şirketin 217 yılı hedefleri doğrultusunda, Türk Hava Yolları nın iç hatlar yolcu sayısının 217 ve 218 yıllarında, sırasıyla %15 ve %7, dış hatlar yolcu sayısının da %6 ve %13 artacağını tahmin ediyoruz yıllarında pazara ait projeksiyonumuzda ise dış hatlar yolcu sayısının ortalama %6,8, dış hatlar yolcu sayısının ortalama %9,2 büyüyeceğini öngörüyoruz. Bu doğrultuda, Türk Hava Yollarının toplam yolcu sayısının 225 yılına kadar ortalama %8,2 büyüyerek 132 milyona ulaşacağını tahmin ediyoruz. 217 yılında %3,5 seviyesinde gerçekleşeceğini tahmin ettiğimiz kapasite artışını da dikkate alarak, 216 yıl sonunda %74,6 gerçekleşen toplam yolcu doluluk oranının 217 yılında %76,9 seviyesine yükseleceğini ve doluluk oranlarının dış hatlarda %75,8, iç hatlarda ise %84,4 seviyesinde gerçekleşeceğini tahmin ediyoruz.

9 Ötelenen uçak alımlarının da katkısı ile kapasite de sınırlı kalacak Grafik 17 : Koltuk Kapasitesi Grafik 18 : Filo Planı % % 16% 12% % 5% 5% 4% 1% -1% -2% % 4% % -4% Koltuk Kapasitesi (Bin) Yıllık Değişim Geniş Gövde Dar Gövde Kargo Kaynak: Şirket, HLY Araştırma Geçen yıl yılları arasında filoya girmesi planlanan 167 adet yeni nesil dar gövde uçaklarının teslimat tarihini öteleyen şirketin 219 ve 222 yılları arasında yıl sonu koltuk kapasitelerinde ortalama %5 artış bekleniyor. Bu doğrultuda, yolcu doluluk oranlarının da artacak kapasite ile birlikte baskı altında kalacağını fakat aktif kapasite yönetimi çerçevesinde uçuş frekansında azalmaya gidilerek dengelenmeye çalışabileceğini de göz önünde bulundurarak, 218 yılı sonunda %79,2 olacağını tahmin ettiğimiz yolcu doluluk oranının 219 yılında 1, puan gerileyerek %78,2 seviyesine gerileyeceğini tahmin ediyoruz döneminde talebi etkileyecek risklerin gerçekleşmeyeceği varsayımıyla, yolcu doluluk oranlarının dış hatlarda %75,8 ile %79,3 arasında, iç hatlarda %83,7 ile %84,6 arasında gerçekleşeceğini tahmin ediyoruz. Grafik 19 : Yolcu Doluluk Oranları 85% 8% 77.7% 79.% 79.3% 77.9% 76.9% 79.2% 78.2% 78.8% 79.% 79.3% 79.7% 79.6% 79.7% 75% 74.6% 7% T 218T 219T 22T 221T 222T 223T 224T 225T Dış Hatlar İç Hatlar Doluluk Oranı Kaynak: Şirket Verileri, HLY Araştırma

10 Birim Gelirlerde petrol fiyatlarındaki artış etkili olacak Grafik 2 : Satış Gelirleri Dağılımı (Yolcu+Kargo) Grafik 21 : Gelirler & Yakıt Fiyatları 1% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 15% 14% 13% 13% 14% 14% 7% 8% 8% 8% 8% 9% 1% 11% 11% 12% 12% 13% 13% 11% 12% 13% 13% 13% 22% 23% 22% 23% 22% 21% 32% 33% 33% 31% 31% 29% /9A 216/9A T 217T 218T Avrupa Uzak Doğu Orta Doğu Amerika Afrika İç Hatlar Satış Gelirleri (Milyar Dolar) Brent Petrol Fiyatları Kaynak: Şirket, HLY Araştırma 216/9A finansal verilerine göre %6,1 gerileyerek milyon dolar gerçekleşen şirket net satış gelirlerinin, 216 yılının son çeyreğinde azalan yolcu sayısının da etkisiyle yıllık %6,8 azalarak 9.81 milyon dolar seviyesinde gerçekleşeceğini tahmin ediyoruz. Son dönemde artan petrol fiyatlarının 217 yılında 5-6 dolar/varil aralığında kalacağı varsayımıyla, yıl içerisinde ortalama fiyatların 55 dolar/varil olacağını tahmin ediyoruz. Azalan turist sayısı ve şirketin kapasite artışında yoğunlaştığı Afrika ve Orta Doğu hatlarından dolayı gelir kompoziyonunda önemli bir değişiklik beklememekle birlikte, petrol fiyatlarındaki artışın bilet fiyatlarına yansıması ve doluluk oranlarındaki artış beklentimiz doğrultusunda, 217 satış gelirlerinin dolar bazında yıllık %9, seviyesinde artış göstereceğini tahmin ediyoruz. 216 yıl sonu için, teknik gelirler hariç satış gelirlerinin şirketin hedeflerinin %1,2 üzerinde 9.61 milyon dolar seviyesinde gerçekleşeceğini, şirketin hesapladığı (faaliyetlerden diğer gelirleri de hesaplamaya dahil ettiği) FAVKÖK Marjının, beklentisinin üzerinde gelen yolcu doluluk oranlarının da etkisiyle, şirket hedefinin üzerinde %14,5 seviyesinde gerçekleşeceğini tahmin ediyoruz. Şirket Hedefleri, Beklentileri & Tahminlerimiz 216T Şirket Hedefleri HLY Araştırma Satışlar (Solo - Mn Dolar) 9,5 9,61 FAVKÖK Marjı (Şirket-Solo) 12-14% 14.5% FAVKÖK Marjı (Konsolide) 12.9%

11 Maliyetlerde tasarruf planının etkisi.. Grafik 22 : Gider Dağılımı (216T) Grafik 23 : Başlıca Birim Giderler (Gider/AKK $ sent) Diğer 39% Akaryakıt 26% Personel 18% Yolcu hizmet ve ikram 6% Üstgeçiş Bakım 5% 6% T 217T 218T Akaryakıt Personel Yolcu hizmet ve ikram Kaynak: Şirket, HLY Araştırma Şirket yönetiminin 216 yılının ikinci yarısında uygulamaya koyduğu 2-25 milyon dolar arası tutardaki tasarruf planı çerçevesinde; i) personel bazında dış eğitimlere kadar varan gözden geçirme ve uzun hatlardaki hostes sayısındaki azaltıma giderek personel giderlerinde 7 milyon dolar, ii) ikram çeşitlerini azaltarak yolcu ikram giderlerinde 1 milyon dolar, iii) kontratları yenileyerek akaryakıt giderlerinde 15 milyon dolar, iv) bakım giderlerinde 25 milyon dolar, v) reklam giderlerinde 5 milyon dolarlık tasarruf edilmesi amaçlanıyor. Sağlanan tasarrufun 217 yılına etkisinin ise 2 milyon dolar seviyesinde olması bekleniyor. Şirket yönetiminin uygulamaya koyduğu tasarruf planının da etkisini dikkate aldığımızda, 9A216 itibariyle Toplam Giderlerdeki (SMMM+Faaliyet Giderleri) %6,8 gerçekleşen artışın 216 yılı sonunda %3,5 seviyesine gerileyeceğini, 217 yılında ise %1,3 azalacağını tahmin ediyoruz. 9A216 itibariyle 1,11$ sent olan Personel Giderleri/AKK nın 216 yılında 1,1 a, 217 yılı sonunda ise %17,2 gerileyerek,91 e gerileyeceğini tahmin ediyoruz. Personel giderlerinin %9 ı TL cinsinden olan şirketin birim giderlerdeki bu gerilemeye TL deki değer kaybı neden olacaktır. Kapasite fazlası sonucunda park edilen operasyonel kiralık 28 uçaktan 7 si cezasız olarak geri iade edilmeye başlanacak. Bu uçakların geri iadeye yönelik hazırlık kapsamında gerçekleştirilen - ağır bakımlar dahil olmak üzere - bakım giderlerinin de etkisiyle, 216 yıl sonunda birim bakım giderlerinin,37$ sent seviyesinde gerçekleşeceğini tahmin ediyoruz. 217 yılında ise, ertelenen motor bakım giderlerinden dolayı birim bakım giderlerinin,38$ sent seviyesine yükseleceğini tahmin ediyoruz. İç ve dış hatlarda azaltılan ikram seçeneğinin sonucu olarak %12 azaltılan yolcu başına ikram giderinin etkisiyle, 9A216 da,35$ sent gerçekleşen birim yolcu hizmet ve ikram giderlerinin 216 yıl sonunda,32$ sent ve 217 yılında yenilenecek kontrat ile,33$ sent seviyesinde gerçekleşeceğini düşünüyoruz.

12 216 da zararına işleyen hedge politikası 217 ye lehine başladı THY, enerji piyasasında yaşanan dalgalanmaların jet yakıtı maliyetleri üzerindeki etkisini hafifletmek amacıyla swap ve opsiyon temelli türev enstrümanları kullanarak riskini hedge ediyor. Bu doğrultuda, gelecek 24 ayı kapsayan süreçte öngörülen yıllık jet yakıtı tüketiminin yaklaşık %5 sini hedefleyen kontrat miktarları ile belirli fiyat aralıklarında belirli enstrümanlar kullanılarak gerçekleştiriliyor. 216 yılının 9 ayında ortalama 51$/varil seviyesinde olan yakıt fiyatlarının üzerinde bölgesel bazda tedarikçilerle yapılan anlaşmalarla ortalama 62$/varil seviyesinde kerosen maliyetinin gerçekleştiğini hesaplıyoruz. Ayrıca, varil başına ortalama 1$ hedge zararından dolayı şirketin varil başına kerosen maliyetinin 72$ seviyesinden gerçekleştiğini biliyoruz. 217 yılında tüketeceği akaryakıtın şu anda %39 unu 52,9$/varil fiyattan hedge ettiğini hesaplıyoruz. Hedge politikası gereği %5 ye yükseleceğini varsaydığımız oranla birlikte 216 yılında hedge dahil 566$/ton olduğunu hesapladığımız jet yakıt maliyetinin, 217 yılında ortalama brent fiyatlarının 55$/varil varsayımı ile 577$/varil seviyesinde gerçekleşeceğini tahmin ediyoruz. Artan petrol fiyatlarına rağmen 217 yılına ilişkin mevcut brent fiyatlarına yakın hedge pozisyonlarından dolayı, Akaryakıt Birim Giderlerinin (Akaryakıt Giderleri/AKK $sent) 217 yılında %3,2 ile sınırlı artarak 1,6$ sent seviyesinde gerçekleşeceğini tahmin ediyoruz. Bu doğrultuda, 216 yılında %25,9 seviyesinde olan akaryakıt giderlerinin toplam giderler içerisindeki ağırlığının 217 yılında %28,1 seviyesinde kalacağını tahmin ediyoruz. Şirketin ICE brent future kontratlarında hesaplamalarımıza göre ortalama 52,9$/varilden hedge pozisyonu olmasına rağmen, petrol fiyatlarındaki yukarı yönlü ani hareketler bilet fiyatlarına yansıtmasındaki gecikmeden dolayı kısa vadede marjlarını olumsuz yönde etkileyebilecektir. Tam tersine aşağı yönlü fiyat seviyeleri de, hedge poziyonundan dolayı yüksek fiyattan yakıt maliyetine katlanmak zorunda bırakacaktır. Grafik 24 : Yakıt Tüketimi (lt) / 1 AKK Grafik 25 : Hedge Dahil Yakıt Maliyeti T 217T 218T 1,2 1,1 1, ,74 1, , , T 217T Ortalama Jet Yakıt Fiyatları (USD/ton) Hedge Zararı + Diğer Giderler Kaynak: Şirket, HLY Araştırma

13 Marjlar & Yatırım Harcaması Grafik 26 : Gelirler & FAVÖK Marjı Grafik 27: Birim Gelir-Gider Farkı % % % 12.5% 7.7% % % % 16.% 14.% 12.% 1.% 8.% 6.% 4.% 2.% T 217T 218T.% T 217T 218T -2. Satış Gelirleri (Milyar Dolar) FAVÖK Marjı Birim Gelir ($ sent) Birim Gider ($ sent) Birim Gelir-Gider Farkı Kaynak: Şirket, HLY Araştırma Geçen yıl yıllık bazda düşük seyreden petrol fiyatları sebebiyle artan rekabet, artan yolcu sayısına rağmen arz edilen kapasitenin daha yüksek olmasından dolayı düşük gerçekleşen doluluk oranları ve 15 Temmuz başarısız darbe girişiminden dolayı ayrıca baskı altında kalan Yolcu Geliri/ÜYK nın ($ sent) 216 yılında 6,88 e gerileyeceğini; fakat 217 yılında ağırlıklı petrol fiyatlarındaki artışın bilet fiyatlarına yansıması sonucunda %2,9 artacağını ve 218 yılında artışın %,8 e gerileyeceğini düşünüyoruz. Bu doğrultuda, 9A216 da %7,8 gerçekleşen FAVÖK marjının yıl sonunda %7,7 seviyesinde gerçekleşeceğini tahmin ediyoruz. 217 yılında ise tasarruf planından dolayı toplam birim giderlerin %4,7 azalacağını tahmin ediyoruz. Bu doğrultuda, FAVÖK marjının %14,9 seviyesine yükseleceğini tahmin ediyoruz. Grafik 28 : Net Borç/FAVÖK (x) Grafik 29 : Uçak Alımında Revize Yapıldı Yeni Eski Fark T 217T 218T -24 Kaynak: Şirket, HLY Araştırma Şirket yılları arasında filosuna katmayı planladığı 39 adet dar gövde uçağı 222 ve 223 yıllarına kaydırdı. Nakit çıkışlarını ve net borç seviyesini azaltacak bu revize sonrasında, 217 yıl sonunda 5,1 olarak tahmin ettiğimiz Net Borç/FAVÖK oranının, 218 yılında 4,4 seviyesine gerileyeceğini tahmin ediyoruz.

14 Riskler Yukarı Yönlü Riskler Beklentilerimizin üzerinde gerçekleşecek Türkiye varışlı direkt yolcu sayısı ve yolcu doluluk oranları, satış gelirleri ve kârlılık marjları tahminlerimizde yukarı yönlü risk oluşturacaktır. Personel giderleri şirket giderleri içerisinde %18 gibi önemli bir ağırlığa sahiptir. Hava-İş sendikası ile 217 yılına ilişkin yapılan anlaşmaya göre ilk ve ikinci altı aylık dönemler için, enflasyonun altında kalmamak şartı ile %4+%4 maaş zammı anlaşması bulunmaktadır. Sendika üyesi olan personelin tüm personel giderleri içerisindeki ağırlığı %75 seviyesindedir. Şirket yönetimi sendika yönetimine 217 yılına ilişkin zam yapılmaması önerisinde bulundu. Sözleşmenin daha önce yapılan anlaşmanın altında bir oran ile yenilenmesi halinde, şirketin kârlılık marjları olumlu yönde etkilenecektir. Aşağı Yönlü Riskler Türkiye varışlı turist sayısındaki gerilemenin devamı, tahminlerimizin altında gelebilecek doluluk oranları beklentilerimizin altında kârlılık marjlarına sebep olabilir. Petrol fiyatlarında yaşanabilecek ani yükselişler şirketin akaryakıt giderlerini yukarı yönde, bilet fiyatlarına gecikmeli yansıması da kâr marjlarını aşağı yönde olumsuz etkileyebilecektir. Son dönemde petrol fiyatlarında yaşanan artış oranının bilet fiyatlarına aynı oranda yansıtılmaması, birim gelirlerin tahminlerimizin altında kalmasına sebep olabilecektir. Global ve yerel yolcu büyümesinde yaşanabilecek sektörel olumsuzluklar şirket gelir ve marjlarını olumsuz yönde etkileyecektir. Şirketin 217 yılında hedeflediği 2 milyon dolarlık tasarruf planında olumsuz sapma, kârlılık marjlarının beklentilerimiz altında kalmasına sebep olabilir. Pazar yolcu sayısında DHMİ nin projeksiyonlarında kullandığı artış oranlarından farklı bir yolcu rakamı oluşması halinde, şirket satış gelirleri ve kârlılık marjlarının beklentilerimizin altında kalmasına sebep olabilir.

15 Değerleme Özeti THYAO nun 12 aylık hedef piyasa değerine ulaşırken İndirgenmiş Nakit Akımı Analizi ve Benzer Şirket Karşılaştırması yöntemlerini kullandık. İndirgenmiş Nakit Akımı Analizine ve Benzer Şirket Karşılaştırmasına eşit ağırlık verdik. Değerlememiz sonucunda, THYAO için 12 aylık hedef piyasa değerimiz 2.11 milyon dolar, hisse başına hedef fiyatımız ise 5,8 TL seviyesinde olup, hissenin şu anki fiyatına göre %12 lik bir yükseliş potansiyeline işaret etmektedir. Metodoloji Değer (Mn USD) Ağırlık Ağırlıklı Değer İndirgenmiş Nakit Akımları 2,176 5% 1,88 Benzer Şirket Karşılaştırması 2,43 5% 1,22 12 Aylık Hedef Şirket Değeri 2,11 Piyasa Değeri 1,887 Prim Potansiyeli 12% Kapanış Fiyatı 5.17 TL 12 Aylık Hedef Fiyatı 5.8 TL

16 Değerleme Modeli Dolar bazında kurduğumuz İndirgenmiş Nakit Akımı modelimizde, şirkete yönelik dönemlerine ait projeksiyonu kullandık. Değerleme modelimizde, risksiz faiz oranı %6,5, hisse senedi risk primi %6, ve beta katsayısı 1,1 olup, bu doğrultuda ağırlıklı ortalama sermaye maliyeti %6,8 seviyesindedir. Sonuç olarak, modelimizde Türk Hava Yolları için 12 aylık hedef fiyatımız 6, TL seviyesinde bulunuyor. İndirgenmiş Nakit Akımı Tablosu (Mn USD) 216 T 217 T 218 T 219 T 22 T 221 T 222 T 223 T 224 T 225 T Satışlar 9,81 1,692 12,197 13,979 14,984 16,33 17,739 19,38 21,2 22,97 YoY -7% 9% 14% 15% 7% 9% 9% 9% 9% 9% FVÖK ,12 1,188 1,365 1,569 Amortisman 1, ,1 1,119 1,242 1,35 1,448 1,512 1,579 1,646 FAVÖK 753 1,596 1,762 1,944 2,57 2,242 2,459 2,7 2,944 3,216 FAVÖK Marjı 7.7% 14.9% 14.4% 13.9% 13.7% 13.8% 13.9% 14.% 14.% 14.% - Vergi@FVÖK Yatırım Harcaması 1,189 1,23 2,67 2,37 1,291 2,99 2,227 2,389 2,343 1,913 - İşletme sermayesindeki değişim Net Nakit Akımı İndirgenmiş Nakit Akımı İNA Toplamı 38 Büyüme oranı 2% Uç Değer BD 9,986 İştirakler 273 Net Borç 8,643 Şirket Değeri 1, Aylık Hedef Şirket Fiyatı 2,176 Hedef Fiyat (TL) 6. TL Türk Hava Yolları, gelişmekte olan ülkelere göre FD/FAVÖK çarpanında 217 yılı için %13, 218 yılı için %8 benzerlerine göre primli işlem görürken, F/K çarpanına göre 217 ve 218 yılları için %61 ve %66 iskontolu işlem görmektedir. Aynı yıllar için FD/FAVKÖK çarpanı ise sırasıyla %4 ve %9 iskontoya işaret etmektedir. Türk Hava Yolları nın faaliyet dışı gelir/giderlerinin ağırlıklı olarak dönem sonu kur seviyelerine göre kur farkı gelir/giderlerinden oluşması, sektörde faaliyet gösteren şirketlerin filolarında farklı oranda kiralık ve sahip oldukları uçak sayısından dolayı, karşılaştırmada FD/FAVKÖK çarpanının en makul çarpan olduğunu düşünüyoruz. 217 yılı FD/FAVKÖK oranını modelimize dahil ettiğimizde şirket hedef piyasa değeri 2.43 milyon dolar, hisse başına hedef fiyat ise 5,6 TL seviyesine denk gelmektedir. FD/FAVÖK FD/FAVKÖK F/K 216T 217T 218T 216T 217T 218T 216T 217T 218T Türk Hava Yolları* Global Sektör Medyanı Prim/İskonto* 17% 28% 19% 12% 25% 21% n/a -58% -62% GOÜ Medyanı Prim/İskonto 139% 13% 8% 58% -4% -9% n/a -61% -66% *HLY Araştırma Tahminleri, Bloomberg Konsensus

17 ÖZET FİNANSALLAR Türk Hava Yolları T 217T 218T Net satışlar (mn USD) 11,7 1,522 9,81 1,692 12,197 FAVÖK (mn USD) 1,384 1, ,596 1,762 FAVKÖK (mn USD) 1,927 2,12 1,264 2,61 2,13 Net kâr (mn USD) 845 1, Brüt kâr marjı 18.4% 2.% 11.8% 21.5% 21.2% FAVÖK marjı 12.5% 15.3% 7.7% 14.9% 14.4% Net kâr marjı 7.6% 1.2% -1.3% 4.1% 4.5% F/K (x) FD/FAVÖK (x) FD/FAVKÖK (x) FD/Net satışlar (x) Özet Gelir Tablosu (mn USD) T 217T 218T Net Satışlar 11,7 1,522 9,81 1,692 12,197 FAVKÖK 1,927 2,12 1,264 2,61 2,13 FAVÖK 1,384 1, ,596 1,762 FVÖK VÖK 1,46 1, Net kâr 845 1, Marjlar (%) T 217T 218T FVÖK marjı 5.8% 6.5% -3.8% 6.% 6.2% FAVÖK marjı 12.5% 15.3% 7.7% 14.9% 14.4% FAVKÖK marjı 17.4% 2.% 12.9% 19.3% 17.5% Net kâr marjı 7.6% 1.2% -1.3% 4.1% 4.5% Özet Bilanço (mn USD) T 217T 218T Dönen varlıklar 2,831 3,146 3,5 2,24 2,413 Duran varlıklar 1,915 13,237 14,79 15,365 15,469 Aktif toplamı 13,746 16,383 17,796 17,65 17,883 Kısa vadeli yükümlülükler 3,667 3,871 3,796 3,593 3,978 Uzun vadeli yükümlülükler 6,129 7,67 9,288 8,866 8,28 Toplam yükümlülükler 9,796 11,541 13,84 12,459 12,186 Azınlık payları Özkaynaklar 3,95 4,842 4,712 5,146 5,697 Pasif toplamı 13,746 16,383 17,796 17,65 17,883 Operasyonel Veriler T 217T 218T Yolcu Sayısı (mn) ÜYK (milyar) AKK (milyar) Yolcu Doluluk Oranı 79.3% 77.9% 74.6% 76.9% 79.2% Birim Gelir / AKK ($ sent) Birim Gider / AKK ($ sent) Akaryakıt Hariç Birim Gider / AKK ($ sent) Kaynak: Türk Hava Yolları, HLY Araştırma

18 11 Grafik 3 : Fiyat & Tavsiye *HF: TL AL HF: 8.88 TL EKLE HF: 6.6 TL EKLE HF: 6.6 TL TUT HF: 5.8 TL EKLE *HF: HLY Araştırma Hedef Fiyat Grafik 31 : Fiyat & Endekse Relatif Kümülatif Getiri THYAO Güçlü Ocak-16 Trafik Verileri Brüksel'de meydana gelen terör olayları Başarısız darbe girişimi & Fransa'da meydana gelen terör olayları Zayıf gelen Şubat-16 Trafik Verileri & Ankara/Kızılay'da meydana gelen terör olayı Zayıf Mart-16 Trafik Verileri yurtdışı direkt yolcuda azalma Zayıf 1Ç16 finansallar Kümülatif Anormal Getiri AHL'de bombalı intihar saldırısı Yükselen petrol fiyatları Zayıf 3Ç16 Finansallar Zayıf 2Ç16 finansallar Uçak alımlarının ertelenmesi % % -1% -2% -3% -4% -5% -6%

19 Halk Yatırım Araştırma Öneri Listesi Tanımları (Aksi belirtilmedikçe önümüzdeki 12 ay için beklenen performans) AL : %2,1 v e üzeri artış EKLE : %1,1 ile %2 aralığında artış TUT : -%1 ile %1 aralığında değişim AZALT : -%1,1 ile -%2 aralığında azalma SAT : -%2,1 v e üzeri azalma İZLE : Nötr KÜNYE Banu KIVCI TOKALI Araştırma Direktörü BTokali@halkyatirim.com.tr Araştırma Serhan YENİGÜN Yönetmen SYenigun@halkyatirim.com.tr İlknur HAYIR TURHAN Yönetmen ITurhan@halkyatirim.com.tr Mehtap İLBİ Yönetmen MIlbi@halkyatirim.com.tr Abdullah DEMİRER Uzman ADemirer@halkyatirim.com.tr Furkan OKUMUŞ Uzman FOkumus@halkyatirim.com.tr Cüneyt MEHMETOĞLU Uzman CMehmetoglu@halkyatirim.com.tr ÇEKİNCE Bu rapor ve yorumlardaki yazılar, bilgiler ve grafikler yalnızca bilgi edinilmesi amacıyla derlenmiştir. Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, yetkili kuruluşlar tarafından kişilerin risk ve getiri tercihleri dikkate alınarak kişiye özel, imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler ise genel niteliktedir. Bu tavsiyeler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Halk Yatırım, bu bilgilerin doğru, eksiksiz ve değişmez olduğunu garanti etmez, bilgi eksikliği ve yanlışlığından hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz. Raporda yer alan ifadeler, hiçbir şekilde alış veya satış teklifi olarak değerlendirilemez. Halk Yatırım ın rapordaki bilgiler dolayısıyla ortaya çıkabilecek doğrudan ve dolaylı kazanç ve zararlarla ilgili herhangi bir sorumluluğu yoktur. Bu ileti 5 Kasım 214 tarih ve sayılı Resmi Gazetede yayınlanan ve 1 Mayıs 215 tarihinde yürürlüğü giren Elektronik Ticaretin Düzenlenmesi Hakkında çıkan kanunun 2.Maddesi c bendinde belirtilen Ticari Elektronik ileti kapsamında değildir.