Perakende Sektörü. Sektör Raporu. 5 Şubat 2019

Transkript

1 Sektör Raporu Perakende Sektörü Organize perakendeye geçiş ve enflasyonda görülen yükseliş gıda perakende sektörünün makro zorluklara rağmen 2018 de güçlü durmasını sağladı. Enflasyon üzeri ciro büyümesi ve operasyonel kaldıraç, yeniden yapılandırmanın katkısı ve geçici envanter gelirinin marjlara etkisi 2018 de karlılığı iyileştiren önemli unsurlar oldu. Gıda perakende sektörüyle ilgili olumlu görüşümüzü zayıf tüketici güvenine rağmen sağlıklı benzer mağaza büyümesi ve sürdürülebilir mağaza açılışları beklentisiyle devam ettiriyoruz. 28 Şubat 6 Mart arası açıklanacak 4Ç18 sonuçlarının da güçlü geleceğini öngörüyoruz. ŞOK u AL tavsiyesiyle araştırma kapsamımıza alıyor, Bizim Toptan için tavsiyemizi AL a yükseltiyor, Migros da AL ve BİM de TUT tavsiyelerimizi sürdürüyoruz. Sektör ortalamasının üzerinde büyüme gerçekleştireceği beklentisiyle ŞOK u en beğendiğimiz hisse olarak seçiyoruz. Organize perakendede büyüme trendi devam ediyor - Sektörün %41 ini oluşturan modern kanalda mağaza sayısı 2018 de %11 yükseldi. Yeni mağaza açılışlarında gıda-dışı perakendeciler, artan finansman maliyetleri nedeniyle daha temkinli davranırken gıda perakendecilerinden ŞOK ve BİM hızlı mağazalaşmaya devam ediyor. Migros inorganik büyümenin de katkısıyla mağaza sayısını artırırken, Bizim Toptan ürün ve müşteri portföyünde yeniden yapılandırmanın olumlu etkilerini finansallarına yansıtıyor. Özellikle 2019 ortasına kadar sürecek yüksek enflasyonun etkisiyle sağlıklı benzer mağaza büyümesinin devam edeceğini düşünüyoruz. ŞOK u AL tavsiyesi ve 14,5 TL fiyatla araştırma kapsamımıza alıyoruz - ŞOK modern perakendenin gelişmesinden olumlu etkilenirken, 2015 te yönetimin değişmesiyle gerçekleştirdiği yeniden yapılandırmanın etkisiyle büyüklüğünü ve verimliliğini artırdı. Mağazaların yarıya yakınında gerçekleşen yenilenmeyle beraber mağaza sayısı 2018 itibariyle ün üzerine yükseldi ve şirket döneminde ciroda %28 ortalama yıllık büyüme kaydetti. Şirketin yüklü finansal borcu da Mayıs 2018 de gerçekleşen halka arz sonrası nakit girişiyle önemli ölçüde azaldı. ŞOK un önümüzdeki dönemde modern perakende sektöründeki gelişmeden en fazla olumlu etkilenecek şirket olacağını düşünüyoruz. Riskler Enflasyondaki gerileme, işsizlikteki artış ve personel ve enerji maliyetlerindeki artışın finansallara beklentimizin üzerinde olumsuz etkileri tahminlerimiz açısından risk faktörleridir. Ayrıca Migros ve ŞOK ta olası hisse satışları, BİM, Bizim Toptan ve ŞOK ta geri alınan payların olası satışları önemli risk unsurlarıdır. Hisse BIMAS BIZIM MGROS SOKM Tavsiye TUT AL AL AL Hedef fiyat TL96 TL10 TL27 TL14,5 Hisse fiyatı* TL90,3 TL7,2 TL17,06 TL11,25 Getiri potansiyeli %6 %39 %58 %29 * 4 Şubat 2019 kapanış fiyatı baz alınarak. Fiyat performansı BIMAS BIZIM MGROS SOKM TL 1 Ay 4% 12% 21% 3% 3 Ay 14% 4% 6% 21% YBB 4% 6% 14% 5% BIST 100'e göre performans 1 Ay -9% -3% 5% -10% 3 Ay 5% -4% -3% 11% YBB -7% -5% 2% -7% Değerleme BIMAS BIZIM MGROS SOKM F/K 2018T 23,0x 22,3x n.m. 50,4x 2019T 19,3x 16,0x n.m. 48,6x FD/FAVÖK 2018T 14,0x 1,3x 5,9x 10,4x 2019T 11,6x 0,8x 5,5x 8,4x FD/Satışlar 2018T 0,8x 0,1x 0,3x 0,5x 2019T 0,6x 0,1x 0,3x 0,4x Ece Mandacı, CFA ece.mandaci@tacirler.com.tr Lütfen bu raporun sonunda bulunan önemli uyarı notunu okuyunuz.

2 Feb-18 Mar-18 Apr-18 May-18 Jun-18 Jul-18 Aug-18 Sep-18 Oct-18 Nov-18 Dec-18 Jan-19 BİM Soluklanma Zamanı BİM in 2018 de yüksek enflasyon ve hızlı mağazalaşmanın katkısıyla güçlü finansal performans gerçekleştirdiğini düşünüyoruz sonunda FAVÖK marjının geçici envanter gelirlerinin katkısıyla geçmiş ortalamaların üzerinde oluşacağını düşünüyor ve 2019 da marjda normalleşme öngörüyoruz. Yüksek baz etkisi sonrası 2019 da karlılıkta daha sınırlı büyüme tahmin ediyoruz ve 1Y19 da beklediğimiz güçlü finansal performansın fiyatlandığını düşünüyor ve 96 TL hedef fiyatla TUT tavsiyemizi sürdürüyoruz. BİM 19,3x 2019T F/K rasyosuyla, 10 yıllık ortalamasına göre %20 iskontolu işlem görürken, yabancı benzerlerine göre primi geçmiş ortalamaya yakındır. Enflasyonun ciroya olumlu katkısı 1Y19 da devam edecek BİM in 9A18 de gerçekleşen %29 ciro büyümesi, benzer mağaza büyümesindeki %19 seviyesine yükselişle desteklendi. Enflasyon üzeri benzer mağaza büyümesinin 1Y19 da devam edeceğini ve sonrasında gerileyeceğini düşünüyoruz. Benzer mağaza trafik büyümesinde ise ekonomide beklenen yavaşlama ve olgunlaşan mağaza portföyü nedeniyle az seviyede büyüme öngörüyoruz. BİM in 2019 da cirosunu mağaza bazı ciroda çift haneli artış ve %10 mağaza sayısı büyümesinin katkısıyla %24 artıracağını düşünüyoruz da FAVÖK marjının geçmiş ortalamalara yaklaşacağını düşünüyoruz BİM in 2019 sonunda 2009 dan beri en yüksek FAVÖK marjı gerçekleştireceğini düşünüyoruz. Tedarikçiler tarafında daha avantajlı satın alma koşulları ve geçici envanter geliri FAVÖK teki iyileşmeyi destekliyor. 2Y19 da enflasyondaki tahmini düşüş nedeniyle envanter etkisinin gerçekleşmeyeği varsayımıyla 2019 da brüt marjda 30 baz puan daralma öngörüyoruz. Faaliyet gideri/satış rasyosunda asgari ücrette ve enerji maliyetlerindeki artışın etkisinin daha düşük ambalaj maliyetleriyle dengeleneceğini düşünüyoruz. Sonuç olarak brüt marjdaki daralmanın etkisiyle FAVÖK marjında 2019 da 30 baz puan daralma ve FAVÖK te %19 büyüme öngörüyoruz. Temettü veriminde hafif artış tahmin ediyoruz Hisse başına 2019 da 2,8TL temettü dağıtılacağını bekliyor ve %3 temettü verimi hesaplıyoruz. Tavsiye Hedef fiyat TL96 Getiri potansiyeli 6% Hisse bilgileri Hisse Kodu BIMAS TI Hisse fiyatı (1 Şubat 2019) 90,3 Hisse fiyat aralığı (52 haftalık) Piyasa Değeri (milyon TL - dolar) Hisse adedi (mn) & halka açıklık % oranı Ortalama işlem hacmi 1 Ay 3 Ay 12 Ay Milyon ABD doları 16,0 16,3 15,7 Fiyat performansı 1 Ay 3 Ay YBB TL 4% 14% 4% USD 8% 19% 5% BIST-100'e göre performans TUT 63 / ,1-5252,5-9% 5% -7% Tahminler (TL mn) 2018T 2019T 2020T Net satışlar FAVÖK Net kâr Değerleme 2018T 2019T 2020T F/K 23,0x 19,3x 16,2x F/DD 7,9x 6,8x 5,8x FD/FAVOK 14,0x 11,6x 9,5x FD/Net satışlar 0,8x 0,6x 0,5x Temettü verimi 2,1% 3,0% 3,6% BIMAS (TL) Rel. BIST-100 (sağ eksen) 1,7 1,5 1,3 1,1 0,9 0,7 Ece Mandacı, CFA ece.mandaci@tacirler.com.tr Sektör Raporu / Perakende Sektörü 2

3 Tahminler BİM Bilanço T 2019T 2020T Gelir tablosu T 2019T 2020T Nakit ve benzerleri Net satışlar Ticari alacaklar Brüt kâr Stoklar Faaliyet giderleri Diğer dönen varlıklar Esas faaliyet kârı Dönen varlıklar FAVÖK Finansal yatırımlar Net diğer gelir Maddi duran varlıklar Net finansman geliri Maddi olmayan duran varlıklar Vergi öncesi kâr Diğer duran varlıklar Vergi gideri Duran varlıklar Net kâr Toplam varlıklar Nakit akış tablosu Kısa vadeli borçlanmalar FAVÖK Ticari borçlar Vergi gideri Diğer kısa vadeli yükümlülükler Yatırımlar Kısa vadeli yükümlülükler İşletme sermayesi değişim Uzun vadeli borçlanmalar Serbest nakit akışı Diğer uzun vadeli yükümlülükler Uzun vadeli yükümlülükler Özkaynaklar Büyüme ve marjlar Ana ortaklığa ait Net satışlar 15,2% 23,5% 29,9% 24,3% 21,0% Kontrol gücü olmayan paylar FAVÖK 15,2% 29,9% 41,1% 17,6% 17,3% Toplam kaynaklar Net kâr 15,0% 28,6% 38,4% 18,8% 18,9% Net borç Brüt marj 16,8% 17,1% 17,7% 17,4% 17,2% Net işletme sermayesi Esas faaliyet kâr marjı 3,9% 4,2% 4,6% 4,4% 4,2% Net işletme sermayesi (operasyone FAVÖK marjı 5,0% 5,2% 5,7% 5,4% 5,2% Yatırılan sermaye Net marj 3,3% 3,5% 3,7% 3,5% 3,5% Serbest nakit akışı marjı 2,6% 2,6% 2,9% 3,4% 3,1% Oranlar Karlılık Hisse başına (TL) Özsermaye kârlılığı 10,0% 9,6% 11,2% 11,3% 11,5% Net kâr 2,21 2,84 3,93 4,68 5,56 Net kâr 3,3% 3,5% 3,7% 3,5% 3,5% Özsermaye 6,26 9,74 11,43 13,35 15,64 Aktif devri 4,4x 4,1x 4,1x 4,1x 4,1x Temettü 1,10 1,50 1,90 2,75 3,27 Kaldıraç 2,6x 2,5x 2,5x 2,6x 2,7x Aktif kârlılığı 14,7% 14,4% 15,1% 14,4% 14,1% Değerleme Yatırılan sermaye kârlılığı 46,4% 49,6% 57,1% 69,0% 86,7% F/K 40,9x 31,8x 23,0x 19,3x 16,2x F/DD 14,4x 9,3x 7,9x 6,8x 5,8x Kaldıraç FD/FAVOK 26,7x 20,2x 14,0x 11,6x 9,5x Net borç/toplam varlıklar 0% 0% 0% 0% 0% FD/Net satışlar 1,3x 1,1x 0,8x 0,6x 0,5x Net borç/özsermaye -0,30-0,33-0,42-0,54-0,63 Temettü verimi 1,2% 1,7% 2,1% 3,0% 3,6% Net borç/favök -0,58-0,76-0,79-1,02-1,19 Serbest nakit akışı verimi 1,9% 2,4% 3,4% 4,9% 5,5% Kaynak: Tacirler Yatırım Araştırma * Bütün rakamlar milyon TL olarak ifade edilmiştir. Sektör Raporu / Perakende Sektörü 3

4 Feb-18 Mar-18 Apr-18 May-18 Jun-18 Jul-18 Aug-18 Sep-18 Oct-18 Nov-18 Dec-18 Jan-19 Bizim Toptan Aşamalı büyüme korunuyor Bizim Toptan, ürün ve müşteri portföyünde yeniden yapılandırmanın trafik ve metrekare bazında ciro üzerindeki olumlu etkisiyle 9A18 de %32 ciro büyümesi ve 270 baz puan FAVÖK marjı iyileşmesi elde etti. Geleneksel kanaldan kayış ve toptancı kanalına uygulanan iskontoların sınırlandırılması ciro büyümesini destekledi. Net marj yüksek faiz giderlerinin baskı oluşturması nedeniyle geçmiş ortalamaların hala altındadır. Yine de şirket yönetiminin güçlü 9A18 sonuçları sonrası operasyonel iyileşme konusunda kredibilitesini koruduğunu düşünüyor ve finansal giderlerdeki olası azalışla beraber hisse performansında iyileşme öngörüyoruz. Bizim Toptan için tavsiyemizi AL a ve hedef fiyatı 10 TL ye yükseltiyoruz. Benzer mağaza büyümesi 9A18 de beklentileri aştı 2018 de metrekare bazı ciro (9A18 de %28 yukarda) ve brüt marjda (9A18 de 260 baz puan yukarda) 2017 deki düşük baz sonrası güçlü seviyeler görüldü. Toptancı kanalına verilen iskontolardaki azalış, stok tutma biriminde yeniden yapılandırma ve daha karlı Horeca, bireysel ve kurumsal müşteri ağırlığının ciroda 300 baz puana (%33) yükselmesi operasyonel iyileşmeye katkı sağladı. Ayrıca Bizim Toptan ın 3Ç18 de ürün fiyatlarındaki yükseliş esnasında rakiplere göre daha makul fiyatlar sunması ve tüketici zevklerine hitap eden ürünlerin mağazada artması nedeniyle aktif müşteri sayısında 9A18 de %33 yıllık büyüme sağlandı. Enflasyonun katkısı benzer mağaza büyümesinde rakiplere göre daha sınırlı etki sağlasa da, şirket geleneksel kanaldan pay almaya devam etti. 4Ç18 de metrekare bazında ciroda tütün gelirlerinde yüksek baz etkisi nedeniyle beklediğimiz sınırlı büyümeyi dükkate alarak daha zayıf büyüme tahmin ediyoruz de yeniden yapılandırmanın etkilerinin ağırlıklı olarak görüldüğünü varsayarak %28 büyüme sonrası 2019 da %17 büyüme tahmin ediyoruz. Yeniden yapılandırmanın pozitif etkisi marjlarda görüldü FAVÖK marjı 9A18 de 270 baz puan ve 3Ç18 de 200 baz puan iyileşme ile 2012 seviyelerine geri geldi. Ürün portföyünün başarılı yönetimi, stok karı ve UFRS 18 etkisi marj iyileşmesine katkı sağladı. Stok karı etkisini ayrıştırarak 2019 da FAVÖK marjında 30 baz puan %3,3 seviyesine gerileme öngörüyor ve 2019 sonrası %3,3 FAVÖK marjı tahminimizi koruyoruz. Operasyonel iyileşmeye rağmen Bizim Toptan ın net marjı finansal giderlerdeki artış nedeniyle %0,6 seviyesiyle 2013 öncesi geçmiş verilerin altındadır. Finansal giderlerdeki olası düşüş karlılığı destekleyecektir da güçlü kar büyümesi sonrası %2,1 temettü verimi öngörüyoruz 2018 de hisse başına 0,15TL temettü bekliyoruz. Tavsiye Hedef fiyat TL10 Getiri potansiyeli 39% Hisse bilgileri AL Hisse Kodu BIZIM TI Hisse fiyatı (4 Şubat 2019) 7,2 Hisse fiyat aralığı (52 haftalık) 05 / 09 Piyasa Değeri (milyon TL - dolar) 432,0-82,8 halka açıklık oranı 60-46% Ortalama işlem hacmi 1 Ay 3 Ay 12 Ay Milyon ABD doları 0,3 0,3 0,4 Fiyat performansı 1 Ay 3 Ay YBB TL 12% 4% 6% USD 16% 9% 7% BIST-100'e göre -3% -4% -5% performans Tahminler (TL mn) 2018T 2019T 2020T Net satışlar FAVÖK Net kâr Değerleme 2018T 2019T 2020T F/K 22,3x 16,0x 14,6x F/DD 3,5x 3,1x 2,8x FD/FAVOK 1,3x 0,8x 0,6x FD/Net satışlar 0,1x 0,1x 0,1x Temettü verimi 0,0% 2,1% 3,0% BIZIM (TL) 1,2 0,8 0,6 0,4 Rel. BIST-100 (sağ eksen) Ece Mandacı, CFA ece.mandaci@tacirler.com.tr 1 Sektör Raporu / Perakende Sektörü 4

5 Tahminler Bizim Toptan Bilanço T 2019T 2020T Gelir tablosu T 2019T 2020T Nakit ve benzerleri Net satışlar Ticari alacaklar Brüt kâr Stoklar Faaliyet giderleri Diğer dönen varlıklar Esas faaliyet kârı Dönen varlıklar FAVÖK Finansal yatırımlar FAVÖK Düzeltilmiş Maddi duran varlıklar Net diğer gelir Maddi olmayan duran varlıklar Net finansman geliri Diğer duran varlıklar Vergi öncesi kâr Duran varlıklar Vergi gideri Toplam varlıklar Net kâr Kısa vadeli borçlanmalar Nakit akış tablosu Ticari borçlar FAVÖK Diğer kısa vadeli yükümlülükler Vergi gideri Kısa vadeli yükümlülükler Yatırımlar Uzun vadeli borçlanmalar İşletme sermayesi değişim Diğer uzun vadeli yükümlülükler Serbest nakit akışı Uzun vadeli yükümlülükler Özkaynaklar Büyüme ve marjlar Ana ortaklığa ait Net satışlar 8,9% 3,7% 28,1% 16,9% 17,3% Kontrol gücü olmayan paylar FAVÖK -4,8% -38,5% a.d. 6,8% 19,3% Toplam kaynaklar Net kâr a.d. a.d. a.d. 39,1% 10,0% Brüt marj 8,6% 8,4% 10,5% 10,3% 10,2% Net borç Esas faaliyet kâr marjı 1,8% 0,7% 2,9% 2,5% 2,6% Net işletme sermayesi FAVÖK marjı 2,4% 1,4% 3,6% 3,3% 3,3% Net işletme sermayesi (operasyone FAVÖK marjı düzeltilmiş 0,9% -0,6% 0,7% 0,7% 0,8% Yatırılan sermaye Net marj 0,0% -1,0% 0,5% 0,6% 0,6% Serbest nakit akışı marjı 1,1% 5,3% 0,5% 0,8% -0,4% Oranlar Karlılık Hisse başına (TL) Özsermaye kârlılığı %1,0 -%24,9 %17,0 %20,6 %20,0 Net kâr 0,02-0,51 0,32 0,45 0,49 Net kâr 0,0% -1,0% 0,5% 0,6% 0,6% Özsermaye 2,29 1,76 2,03 2,33 2,61 Aktif devri 4,7x 4,5x 4,9x 5,1x 5,1x Temettü 0,07 0,00 0,00 0,15 0,21 Kaldıraç 4,2x 5,3x 6,6x 6,5x 6,7x Aktif kârlılığı %0,2 -%4,7 %2,6 %3,1 %3,0 Değerleme Yatırılan sermaye kârlılığı 5,4% a.d. a.d. a.d. a.d. F/K a.d. a.d. 22,3x 16,0x 14,6x F/DD 3,1x 4,1x 3,5x 3,1x 2,8x Kaldıraç FD/FAVOK 5,5x 5,5x 1,3x 0,8x 0,6x Net borç/toplam varlıklar %3 %4 %2 %1 %1 FD/FAVOK Düzeltilmiş 15,0x -13,1x 6,2x 3,7x 2,5x Net borç/özsermaye -0,44-1,91-1,06-1,23-1,00 FD/Net satışlar 0,1x 0,1x 0,1x 0,1x 0,1x Net borç/favök -0,90-4,86-0,96-1,20-0,92 Temettü verimi 0,9% 0,0% 0,0% 2,1% 3,0% Serbest nakit akışı verimi 7,4% 35,8% 4,7% 8,5% -4,2% Kaynak: Tacirler Yatırım Araştırma 1 Bütün rakamlar milyon TL olarak ifade edilmiştir. 2 Düzeltilmiş FAVÖK kredi kartı komisyon giderlerini ve vade farkı giderlerini kapsamaktadır. Sektör Raporu / Perakende Sektörü 5

6 Feb-18 Mar-18 Apr-18 May-18 Jun-18 Jul-18 Aug-18 Sep-18 Oct-18 Nov-18 Dec-18 Jan-19 Migros Uzun vadeli fırsat sunuyor Migros 12 aylık dönemde en zayıf hisse performansı gösteren hisselerden biriydi. Şirketin euro borcu ve TL deki değer kaybı hisse performansını olumsuz etkileyen önemli unsurlardı. 9A18 de şirketin elde ettiği kur farkı gideri nedeniyle operasyonel iyileşme net karda görülemedi ancak şirket euro borcu azaltmak için bazı adımlar attı. Migros u kısa vadeli risklere rağmen sağlıklı nakit akışı ve potansiyel varlık satışından oluşabilecek nakit girişi nedeniyle uzun vadeli beğeniyoruz. Migros için AL tavsiyemizi 27TL hedef fiyatla sürdürüyoruz. Borçluluktaki kademeli azalma TL deki değer düşüklüğüne karşı kısmen koruma sağladı Migros un yönetimi euro borcu azaltma konusunda girişimde bulunarak borcu yılbaşından bu yana %9, 610 milyon euro seviyesine düşürdü ve 196 milyon TL toplam değerde bono ihraç etti. EBRD de Aralık 2019 da 60 milyon euro karşılığı TL kredi sağladı. 4Ç17 den bu yana varlık satışları şirkete 230 milyon TL toplam nakit girişi sağlarken, şirketin 73 Uyum ve Makro mağazasını satın alması 105 milyon TL nakit çıkışına neden oldu. Gayrimenkul sektöründe görülen daralma nedeniyle hacimli varlık satışlarının beklenenden uzun vadede gerçekleşebileceğini varsayarak şirketin 540 milyon euro kısa pozisyonu ve 3x 2019T net borç/favök rasyosunda önemli değişiklik öngörmüyoruz. Bilindiği üzere şirket önümüzdeki yıllarda yaklaşık 500 milyon TL seviyesinde varlık satışı planlamaktadır. Operasyonel karlılıkta iyileşme için imkan var Kipa nın konsolidasyonu sonrası yeniden yapılandırma ve sinerjiler, 2Ç18 de Uyum ve Makro mağazalarının inorganik büyümeye katkısı ve yeni mağaza açılışlarıyla 2018 de %22 ciro büyümesi ve 60 baz puan marj iyileşmesi tahmin ediyoruz da yakın ciro büyümesi ve vade farkı giderleri düzeltmesini dikkate alarak benzer FAVÖK marjı öngörüyoruz. Şirketin baz aldığı FAVÖK marjında ise 10 baz puan daralma tahmin ediyoruz. 1Y19 da yüksek enflasyonun ciro katkısı, devam eden sinerjilerin faaliyet giderlerindeki artışı dengelemesi kar büyümesini destekleyecektir. Tahmini kur farkı gideri nedeniyle 2019 da karlılık negatif devam edecek EUR/TL paritesini 2019 sonu 7,3 tahmin ederken, TL de beklediğimiz %20 değer düşüklüğünü dikkate alarak negatif karlılığın devam edeceğini düşünüyoruz. TL de olası oynaklık hisse performansını olumsuz etkileyebilir. Ayrıca bilindiği üzere Girişim Sermayesi Fonu BC Partners %23 Migros payına sahip olmaya devam etmektedir. Tavsiye Hedef fiyat TL27 Getiri potansiyeli 58% Hisse bilgileri Hisse Kodu MGROS TI Hisse fiyatı (4 Şubat 2019) 17,1 Hisse fiyat aralığı (52 haftalık) Piyasa Değeri (milyon TL - dolar) 13 / ,8-591,8 Hisse adedi (mn) & halka açıklık % oranı Ortalama işlem hacmi 1 Ay 3 Ay 12 Ay Milyon ABD doları 5,4 4,2 3,7 Fiyat performansı 1 Ay 3 Ay YBB TL 21% 6% 14% USD 25% 10% 16% BIST-100'e göre performans AL 5% -3% 2% Tahminler (TL mn) 2018T 2019T 2020T Net satışlar FAVÖK Net kâr Değerleme 2018T 2019T 2020T F/K n.m. n.m. n.m. F/DD 3,9x 19,5x n.m. FD/FAVOK 5,9x 5,5x 4,7x FD/FAVOK Düzeltilmiş 9,1x 7,4x 6,6x FD/Net satışlar 0,3x 0,3x 0,3x Temettü verimi 0,0% 0,0% 0,0% MGROS (TL) Rel. BIST-100 (sağ eksen) 1,5 1,3 1,1 0,9 0,7 0,5 Ece Mandacı, CFA ece.mandaci@tacirler.com.tr Sektör Raporu / Perakende Sektörü 6

7 Tahminler Migros Bilanço T 2018T 2019T 2020T Gelir tablosu T 2018T 2019T 2020T Nakit ve benzerleri Net satışlar Ticari alacaklar Brüt kâr Stoklar Faaliyet giderleri Diğer dönen varlıklar Esas faaliyet kârı Dönen varlıklar FAVÖK Finansal yatırımlar FAVÖK düzeltilmiş Maddi duran varlıklar Net diğer gelir Maddi olmayan duran varlıklar Net finansman geliri Diğer duran varlıklar Vergi öncesi kâr Duran varlıklar Vergi gideri Toplam varlıklar Net kâr Kısa vadeli borçlanmalar Nakit akış tablosu Ticari borçlar FAVÖK Diğer kısa vadeli yükümlülükler Vergi gideri Kısa vadeli yükümlülükler Yatırımlar Uzun vadeli borçlanmalar İşletme sermayesi değişim Diğer uzun vadeli yükümlülükler Serbest nakit akışı Uzun vadeli yükümlülükler Özkaynaklar Büyüme ve marjlar Ana ortaklığa ait Net satışlar %17,8 %38,7 %22,4 %20,7 %16,4 Kontrol gücü olmayan paylar FAVÖK %12,5 %27,2 %35,8 %11,4 %17,9 Toplam kaynaklar Net kâr a.d. a.d. a.d. a.d. a.d. Brüt marj %26,7 %26,6 %27,6 %27,3 %27,3 Net borç Esas faaliyet kâr marjı %3,9 %3,4 %4,2 %3,8 %3,9 Net işletme sermayesi FAVÖK marjı %5,7 %5,2 %5,8 %5,3 %5,4 Net işletme sermayesi (operasyonel) FAVÖK marjı düzeltilmiş %4,4 %3,6 %3,7 %4,0 %3,9 Yatırılan sermaye Net marj -%2,7 %3,3 -%3,5 -%2,8 -%1,5 Serbest nakit akışı marjı %4,1 %4,3 %1,4 %3,1 %2,6 Oranlar Karlılık Hisse başına (TL) Özsermaye kârlılığı a.d. %59,6 a.d. a.d. a.d. Net kâr -1,66 2,83-3,62-3,52-2,18 Net kâr -2,7% 3,3% -3,5% -2,8% -1,5% Özsermaye 1,06 8,43 4,40 0,88 0,00 Aktif devri 1,8x 1,9x 1,9x 2,3x 2,6x Temettü 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 Kaldıraç 17,0x 9,6x 8,7x 21,0x -261,9x Aktif kârlılığı -%5,0 %6,2 -%6,5 -%6,4 -%3,8 Değerleme Yatırılan sermaye kârlılığı %10,9 %9,6 %11,6 %13,7 %19,0 F/K a.d. 6,0x a.d. a.d. a.d. F/DD 16,0x 2,0x 3,9x 19,5x a.d. Kaldıraç FD/FAVOK 7,8x 6,7x 5,9x 5,5x 4,7x Net borç/toplam varlıklar %47 %38 %44 %43 %40 FD/FAVOK düzeltilmiş 10,0x 9,7x 9,1x 7,4x 6,6x Net borç/özsermaye 9,38 1,50 4,12 a.d. a.d. FD/Net satışlar 0,4x 0,4x 0,3x 0,3x 0,3x Net borç/favök 2,88 2,88 3,03 2,95 2,58 Temettü verimi 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% Serbest nakit akışı verimi 14,7% 21,3% 8,5% 22,6% 22,0% Kaynak: Tacirler Yatırım Araştırma * Bütün rakamlar milyon TL olarak ifade edilmiştir. FAVÖK düzeltilmiş kalemi vade farkı gelir ve giderini yansıtmaktadır. Sektör Raporu / Perakende Sektörü 7

8 May-18 Jun-18 Jul-18 Aug-18 Sep-18 Oct-18 Nov-18 Dec-18 Jan-19 ŞOK Hızlı büyüme potansiyeli sunuyor ŞOK modern perakendenin gelişmesinden olumlu etkilenirken, 2015 te yönetimin değişmesiyle gerçekleştirdiği yeniden yapılandırmanın etkisiyle büyüklüğünü ve verimliliğini artırdı. Mağazaların yarıya yakınında gerçekleşen yenilenmeyle beraber mağaza sayısı 2018 itibariyle ün üzerine yükselerek döneminde %28 ortalama yıllık büyüme kaydetti. Şirketin yüklü finansal borcu da Mayıs 2018 de gerçekleşen halka arz sonrası nakit girişiyle önemli ölçüde azaldı. ŞOK un önümüzdeki dönemde modern perakende sektöründeki gelişmeden en fazla olumlu etkilenecek şirket olacağını düşünüyor ve AL tavsiyesi ve 14,5 TL hedef fiyatla ŞOK u araştırma kapsamımıza alıyoruz. Hızlı büyüme hikayesi devam ediyor ŞOK, modern perakendedeki %6 (2019T) payıyla mağaza sayısını 2018 itibariyle 6,364 e yükselterek A101 ve BİM den sonra mağaza sayısı bazında en büyük şirket oldu. Şirketin 2017 ve 2022 döneminde mağaza sayısını iki katına yükseltme hedefi 2022 ye kadar yıllık yaklaşık mağaza açılışına denk gelmektedir döneminde ciroda %25 yıllık ortalama büyüme öngörüyoruz. Mağaza sayısındaki artış, geleneksel kanaldan modern kanala geçişin katkısıyla trafik büyümesi ve yeni açılan mağazaların olgunlaşmasıyla büyümenin sürdürülebilir olduğunu düşünüyoruz. Finansal giderlerde 2019 da beklenen düşüş FAVÖK marjındaki daralmayı dengeleyecek 2018 de benzer mağazalarda büyüme, operasyonel kaldıraç ve geçici envanter gelirinin etkisiyle FAVÖK marjında 180 baz puan iyileşme bekliyoruz. Ancak 2019 FAVÖK marjında asgari ücret artışı sonrası personel giderlerinde beklenen artış ve envanter geliri etkisinin arındırılması nedeniyle 40 baz puan daralma tahmin ediyoruz. Ocak 2019 dan itibaren marketlerde kullanılan poşetin paralı olmasıyla beraber ambalaj maliyetlerinde beklediğimiz düşüşün FAVÖK marjındaki olumsuzlukları sınırlayacağını öngörüyoruz. Ayrıca faizlerde özellikle 2Y19 da beklediğimiz gerilemenin faiz giderlerinde ciddi düşüşe neden olacağını düşünüyoruz. Vergi geliri etkisi ve halka arz öncesi faiz giderini dahil etmediğimizde 2018 ve 2021 döneminde karlılıkta yıllık ortalama %44 büyüme öngörüyoruz. Temettü ödemesinin 2020 de gerçekleşeceğini düşünüyoruz ŞOK un net borcu 9A18 de 106 milyon TL ye ve net borç/favök rasyosu 0.2 ye geriledi. Halka arz esnasında şirkete 2.6 milyar TL nakit girişi borçluluk rasyolarındaki iyileşmeyi destekledi. Operasyonel iyileşme ve eksi işletme sermayesiyle nakit akışındaki toparlanmanın devam edeceğini düşünüyoruz. Tavsiye Hedef fiyat TL14,5 Getiri potansiyeli 29% Hisse bilgileri Hisse Kodu SOKM TI Hisse fiyatı (4 Şubat 2019) 11,3 Hisse fiyat aralığı (52 haftalık) Piyasa Değeri (milyon TL - dolar) 07 / ,2-1319,0 Hisse adedi (mn) & halka açıklık % oranı Ortalama işlem hacmi 1 Ay 3 Ay 12 Ay Milyon ABD doları 1,4 2,8 2,8 Fiyat performansı 1 Ay 3 Ay YBB TL 3% 21% 5% USD 7% 26% 6% BIST-100'e göre performans AL -10% 11% -7% Tahminler (TL mn) 2018T 2019T 2020T Net satışlar FAVÖK FAVÖK düzeltilmiş Net kâr Değerleme 2018T 2019T 2020T F/K 50,4x 48,6x 24,2x F/DD 21,0x 14,7x 9,7x FD/FAVOK 10,4x 8,4x 5,9x FD/FAVOK düzeltilmiş 29,0x 19,1x 10,9x FD/Net satışlar 0,5x 0,4x 0,3x Temettü verimi 0,0% 0,0% 0,6% SOKM (TL) Rel. BIST-100 (sağ eksen) 1,5 1,3 1,1 0,9 0,7 0,5 Ece Mandacı, CFA ece.mandaci@tacirler.com.tr Sektör Raporu / Perakende Sektörü 8

9 Tahminler ŞOK Bilanço T 2019T 2020T Gelir tablosu T 2019T 2020T Nakit ve benzerleri Net satışlar Ticari alacaklar Brüt kâr Stoklar Faaliyet giderleri Diğer dönen varlıklar Esas faaliyet kârı Dönen varlıklar FAVÖK Finansal yatırımlar FAVÖK düzeltilmiş Maddi duran varlıklar Net diğer gelir Maddi olmayan duran varlıklar Net finansman geliri Diğer duran varlıklar Vergi öncesi kâr Duran varlıklar Vergi gideri Toplam varlıklar Net kâr Kısa vadeli borçlanmalar Nakit akış tablosu Ticari borçlar FAVÖK Diğer kısa vadeli yükümlülükler Vergi gideri Kısa vadeli yükümlülükler Yatırımlar Uzun vadeli borçlanmalar İşletme sermayesi değişim Diğer uzun vadeli yükümlülükler Serbest nakit akışı Uzun vadeli yükümlülükler Özkaynaklar Büyüme ve marjlar Ana ortaklığa ait Net satışlar 32,6% 41,4% 34,4% 27,3% 24,8% Kontrol gücü olmayan paylar FAVÖK a.d. a.d. a.d. 16,5% 29,7% Toplam kaynaklar Net kâr 0,5% 15,6% a.d. 3,7% 100,8% Brüt marj 19,7% 21,4% 22,9% 22,7% 23,0% Net borç Esas faaliyet kâr marjı 0,0% 1,7% 3,7% 3,3% 3,6% Net işletme sermayesi FAVÖK marjı 1,6% 3,4% 5,2% 4,8% 5,0% Net işletme sermayesi (operasyone FAVÖK marjı düzeltilmiş -0,2% 1,5% 1,9% 2,1% 2,7% Yatırılan sermaye Net marj -5,6% -4,6% 1,1% 0,9% 1,4% Serbest nakit akışı marjı 0,5% 1,9% -0,8% 2,3% 2,9% Oranlar Karlılık Hisse başına (TL) Özsermaye kârlılığı -0,4% -0,2% 33,7% -22,2% -8,1% Net kâr -0,61-0,71 0,22 0,23 0,47 Net kâr -5,6% -4,6% 1,1% 0,9% 1,4% Özsermaye -2,50-3,57 0,53 0,77 1,16 Aktif devri 3,4x 3,9x 4,5x 4,8x 4,7x Temettü 0,00 0,00 0,00 0,00 0,07 Kaldıraç -1,7x -1,3x -3,0x 8,5x 7,3x Aktif kârlılığı -18,7% -17,9% 4,9% 4,2% 6,6% Değerleme Yatırılan sermaye kârlılığı a.d. a.d. 7,6% 31,5% a.d. F/K a.d. a.d. 50,4x 48,6x 24,2x F/DD a.d. a.d. 21,0x 14,7x 9,7x Kaldıraç FD/FAVOK 75,6x 26,4x 10,4x 8,4x 5,9x Net borç/toplam varlıklar 59% 66% 10% 3% 2% FD/FAVOK düzeltilmiş a.d. a.d. 29,0x 19,1x 10,9x Net borç/özsermaye -0,82-0,74 0,24-0,75-1,35 FD/Net satışlar 1,2x 0,9x 0,5x 0,4x 0,3x Net borç/favök 11,61 5,02 0,12-0,45-0,95 Temettü verimi 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,6% Serbest nakit akışı verimi 0,4% 2,6% -1,4% 5,5% 8,5% Kaynak: Tacirler Yatırım Araştırma *Bütün rakamlar milyon TL olarak ifade edilmiştir. Düzeltilmiş FAVÖK rakamı alacaklar ve borçlar üzerindeki vade farkı net gideri ve kredi kartı komisyon giderini dahil etmektedir. Sektör Raporu / Perakende Sektörü 9

10 Yatırım Merkezlerimiz Genel Müdürlük Nispetiye Cad. B-3 Blok Kat: 7-9 Akmerkez Etiler - İSTANBUL Adana Cemal Paşa Mah. Gazipaşa Bul. Cemal Uğurlu Apt. Kat: 1 D: 4 ADANA (0 322) Ankara Remzi Oğuz Arık Mah. Tunalı Hilmi Cad. Yaprak Apt. No: 94 Kat: 2 D: 9 Kavaklıdere Çankaya - ANKARA (0 312) Antalya Şirinyalı Mah. İsmet Gökşen Cad. Özden Apt. No:82/6 Muratpaşa - ANTALYA (0 242) Bakırköy İstanbul Cad. Bakırköy İş Merkezi No: 6 Kat: 4 D: 14 Bakırköy - İSTANBUL (0 212) Bursa Muradiye Mah. Çekirge Cad. Koçer Apt. No: 49 Kat: 2 D: 4 Osmangazi - BURSA (0 224) Denizli Saraylar Mah. 2. Ticari Yol No: 32 Kat: 5 DENİZLİ (0 258) Erenköy Bağdat Cad. Çubukçu Apt. No: 333 Kat: 2 D: 4 Kadıköy - İSTANBUL (0 216) Gaziantep İncilipinar Mah. Gazimuhtarpaşa Bul. Kepkepzade Park İş Merkezi B Blok No: 18 Kat: 1 D: 5 GAZİANTEP (0 342) Girne Şehit Necati Gürkaya Mevkii Çağdaş Apt. Kat: 1 D: 1 Girne - KKTC (0 392) İzmir Şair Eşref Bul. Ragıp Şanlı İş Merkezi No: 6 Kat: 3 D: 306 Çankaya - İZMİR (0 232) İzmit Hürriyet Cad. Kaya İşhanı No: 39/5 İzmit - KOCAELİ (0 262) İzmit İrtibat Ömerağa Mah. Alemdar Cad. İ. Kolaylı Apt. No: 8 Kat: 2 İzmit KOCAELİ (0 262) Karadeniz Ereğli Murtaza Mah. Hamamüstü Sok. İ. Esat Taneri İş Merkezi No: 19 Kat: 2 Karadeniz Ereğli - ZONGULDAK Kartal Üsküdar Cad. Cevat Kayacan Apt. No: 26 Kat: 4 D: 8 Kartal - İSTANBUL Kayseri Cumhuriyet Mah. Sultan Hamam Cad. Kavuncu İş Merkezi No: 17 Kat: 1 D: 2 KAYSERİ (0 372) (0 216) (0 352) Mersin Çankaya Mah. Bahri Ok İş Merkezi B Blok No: 78 MERSİN (0 324) Sektör Raporu / Perakende Sektörü 10

11 Uyarı Notu Bu raporda yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmakta olup finansal bilgi ve genel yatırım tavsiyesi kapsamında hazırlanmıştır ve hiçbir şekilde yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; yetkili kuruluşlar tarafından kişilerin risk ve getiri tercihleri dikkate alınarak kişiye özel sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler ise genel niteliktedir. Bu tavsiyeler, mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Yatırım Danışmanlığı hizmeti talep edilmesi halinde; yatırımcının Tacirler Yatırım Menkul Değerler A.Ş. ile Yatırım Danışmanlığı sözleşmesi imzalamış olması, Yerindelik Testi ni tamamlamış ve risk grubunun belirlemiş olması zorunludur. Bu raporda yer alan her türlü bilgi, yorum ve tavsiye uygunluk testi ile tespit edilecek risk grubunuz ve getiri beklentiniz ile uyumlu olmayabilir. Dolayısıyla, uygunluk testi neticesinde risk grubunuz tespit edilmeden sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi amaç, bilgi ve tecrübenize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Bu rapor herhangi bir sürede belirli bir getirinin sağlanacağına dair bir taahhüt içermemekte olup, zaman içerisinde piyasa koşullarında meydana gelen değişiklikler nedeniyle yorum ve tavsiyelerde değişiklikler söz konusu olabilir. Bu raporda bahsedilen yatırım araçlarının fiyatları ve değerleri yatırımcıların menfaatlerine aykırı olarak hareket edebilir ve netice itibariyle yatırımcılar anaparalarını kaybetme riski ile karşı karşıya kalabilirler. Bu raporda yer alan geçmiş performans verileri gelecekte elde edilecek sonuçların bir garantisi olarak kabul edilemez. Bu raporda yer alan tüm bilgiler ve görüşler yatırımcıları bilgilendirmek amacıyla, Tacirler Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından güncel ve güvenilir kaynaklardan temin edilmiş olmakla beraber, Tacirler Yatırım Menkul Değerler A.Ş. söz konusu bilgilerin doğru ve tam olduğunu taahhüt etmemektedir. Raporlardaki yorumlardan, bilgilerin tam veya doğru olmaması ve/veya güncellenme nedeniyle doğabilecek maddi ve manevi zararlardan Tacirler Yatırım Menkul Değerler A.Ş. ve çalışanları sorumlu tutulamaz. Bu rapor, sadece gönderildiği kişilerin kullanımı içindir. Bu raporun tümü veya bir kısmı Tacirler Yatırım Menkul Değerler A.Ş. nin yazılı izni olmadan çoğaltılamaz, yayınlanamaz veya üçüncü kişilere gösterilemez, ticari amaçla kullanılamaz. Aksi halde, Tacirler Yatırım Menkul Değerler A.Ş. uğramış olduğu bütün zarar ve ziyanı talep etme hakkını saklı tutar. Sektör Raporu / Perakende Sektörü 11