KURUMSAL YÖNETİM İLKELERİ İLE FİRMA DEĞERİ VE HİSSE SENEDİ GETİRİ ORANI ARASINDAKI İLİŞKİSİ: İMKB DE BİR UYGULAMA Mehdi AGHABAKİ Doktora Tezi İşletme

Transkript

1 KURUMSAL YÖNETİM İLKELERİ İLE FİRMA DEĞERİ VE HİSSE SENEDİ GETİRİ ORANI ARASINDAKI İLİŞKİSİ: İMKB DE BİR UYGULAMA Mehdi AGHABAKİ Doktora Tezi İşletme Anabilim Dali Prof. Dr. Turan ÖNDEŞ 2014 Her Hakkı Saklıdır

2 T.C. ATATÜRK ÜNİVERSİTESİ SOSYAL BİLİMLERİ ENSTİTÜSÜ İŞLETME ANABİLİM DALI Mehdi AGHABAKİ KURUMSAL YÖNETİM İLKELERİ İLE FİRMA DEĞERİ VE HİSSE SENEDİ GETİRİ ORANI ARASINDAKI İLİŞKİSİ: İMKB DE BİR UYGULAMA DOKTORA TEZİ TEZ YÖNETİCİSİ Prof. Dr. Turan ÖNDEŞ ERZURUM-2014

3

4

5 I İÇİNDEKİLER ÖZET... V ABSTRACT... VI KISALTMALAR DİZİNİ... VII ŞEKİLLER DİZİNİ... VIII TABLOLAR DİZİNİ... IX GİRİŞ... 1 BİRİNCİ BÖLÜM KURUMSAL YÖNETİM 1.1. KURUMSAL YÖNETIM KAVRAMI KURUMSAL YÖNETIMIN TANIMI Dar Anlamda Kurumsal Yönetim Geniş Anlamda Kurumsal Yönetim KURUMSAL YÖNETIMIN ÖNEMI KURUMSAL YÖNETIM KAVRAMININ GELIŞIM SÜRECI Cadbury Raporu Greenbury Raporu Hampel Raporu Ekonomik İşbirliği ve Kalkınma Örgütü Kurumsal Yönetim(OECD) İlkeleri Türkiye deki Gelişimi KURUMSAL YÖNETIMIN SISTEMLERI Anglo-Sakson Kurumsal Yönetim Sistemi Kıta Avrupa sı Kurumsal Yönetim Sistemi KURUMSAL YÖNETIM TEORİLERİ Mülkiyet kapitalizmi İdari Kapitalizm Hissedar Kapitalizmi Menfaat Sahibi Kapitalizmi KURUMSAL YÖNETIMIN AMAÇLARI VE YARARLARI... 25

6 II 1.8. SERMAYE PIYASASI KURULU KURUMSAL YÖNETIM İLKELERI Pay Sahipleri Pay Sahipliği Haklarının Kullanımının Kolaylaştırılması Bilgi Alma ve İnceleme Hakkı Genel Kurula Katılım Hakkı Oy Hakkı Azlık Hakları Kar Payı Hakkı Payların Devri Kamuyu Aydınlatma Ve Şeffaflık Kamuyu Aydınlatma Esasları ve Araçları İnternet Sitesi Faaliyet Raporu Menfaat Sahipleri Menfaat Sahiplerine İlişkin Şirket Politikası Menfaat Sahiplerinin Şirket Yönetimine Katılımının Desteklenmesi Şirketin İnsan Kaynakları Politikası Müşteriler ve Tedarikçilerle İlişkiler Etik Kurallar ve Sosyal Sorumluluk Yönetim Kurulu Yönetim Kurulunun İşlevi Yönetim Kurulunun Faaliyet Esasları Yönetim Kurulunun Yapısı Yönetim Kurulu Toplantılarının Şekli Yönetim Kurulu Bünyesinde Oluşturulan Komiteler Yönetim Kurulu Üyelerine ve Üst Düzey Yöneticilere Sağlanan Mali Haklar İKİNCİ BÖLÜM FİRMA DEĞERİ VE HİSSE SENEDİ GETİRİLERİ 2.1. DEĞER KAVRAMI VE ÖNEMI FİRMA DEĞERİ KAVRAMI... 49

7 III 2.3. FİRMA DEĞERİ YAKLAŞIMLARI VE YÖNTEMLERİ Maliyet yaklaşımı Defter Değeri Yöntemi Yerine Koyma Değeri Yöntemi Tasfiye Değeri Yöntemi Net Aktif Değeri Yöntemi Gelir Yaklaşımı Gelirlerin Kapitilizasyonu Yöntemi İndirgenmiş Nakit Akımları(İNA) Yöntemi İndirgenmiş Nakit Akımları Kapsamındaki Modeller Öz Kaynağa Ait Serbest Nakit Akımları (Free Cash Flows to the Equity-FCFE) Firmaya Ait Serbest Nakit Akımları (Free Cash Flows to the Firm-FCFF) PİYASA DEĞERİ YAKLAŞIM KAPSAMINDAKİ YÖNTEMLER Fiyat/ Kazanç (F/K) Oranı Yöntemi Piyasa Değeri (PD) / Defter Değeri (DD) Yöntemi Fiyat/Nakit Akım Oranı Yöntemi Fiyat / Satış Oranı Yöntemi FİRMA DEĞERİNİ ETKİLEYEN FAKTÖRLER Tahmin Dönemi Paranın Zaman Değeri Artık Değer Şerefiye Değeri Entelektüel Sermaye NAKİT AKIMLARININ FİRMA DEĞERİNE ETKİSİ Kar Dağıtım Politikası Firmanın Yönetim Yapısı ,HİSSE SENEDİ GETİRİLERİ Beklenen Getiri Net Getiri... 71

8 IV ÜÇÜNCÜ BÖLÜM KURUMSAL YÖNETİM İLKELERİ İLE FİRMA DEĞERİ VE HİSSE SENEDİ GETİRİ ORANI ARASINDAKİ İLİŞKİSİ: İMKB DE BİR UYGULAMA 3.1. ARAŞTIRMANIN AMACI VE YÖNTEMİ HİPOTEZLER YÖNTEM Araştırmanın Modelleri PANEL VERİ ANALİZİ PANEL VERİ YÖNTEMİNİN BELİRLENMESİ Sabit Etkiler Modeli Tesadüfi (Rassal) Etkiler Modeli BİRİNCİ MODELE YAPILAN TESTLER Hausman Testi Otokorelasyon Testi PANEL VERİ ANALİZİ SONUÇLARI- BİRİNCİ MODEL İKİNCİ MODELE YAPILAN TESTLER Hausman Testi Otokorelasyon Testi PANEL VERİ ANALİZİ SONUÇLARI SONUÇ KAYNAKÇA ÖZGEÇMİŞ

9 V ÖZET DOKTORA TEZİ KURUMSAL YÖNETİM İLKELERİ İLE FİRMA DEĞERİ VE HİSSE SENEDİ GETİRİ ORANI ARASINDAKI İLİŞKİSİ: İMKB DE BİR UYGULAMA Mehdi AGHABAKİ Tez Danışmanı: Prof. Dr. Turan ÖNDEŞ 2014, 105 sayfa Jüri: Prof. Dr. Reşat KARCIOĞLU Prof. Dr. Ömer YILMAZ Prof. Dr. Bener GÜNGÖR Yrd. Doç. Dr. Abdulkadir KAYA Kurumsal yönetim uygulamalarının firma değeri ve hisse senedi getiri oranı üzerindeki etkisinin tespit edilmesinin amaçlandığı bu çalışma üç bölümden oluşmaktadır. Çalışmanın birinci bölümünde kurumsal yönetim kavramı, Türkiye de ve Dünya da kurumsal yönetimin gelişim süresi, kurumsal yönetimin sistemleri ve teorileri üzerinde detaylı bilgiler verilmektedir. Bu bölümde son olarak SPK ya göre kurumsal yönetimin ilkelerinden bahsedilmektedir. Çalışma ikinci bölümüde firma değerin kavramı ve yöntemleri ve firma değerini etkileyen faktorlardan bahsedilmektedir. Bu bölümün ikinci kismında hisse senedi getirileri üzerine detaylı bilgiler verilmektedir. Çalışmanın üçüncü ve son bölümünde ise, kurumsal yönetim uygulamalarının firma değeri ve hisse senedi getirileri üzerindeki etkisi, 2008 yılından 2012 ye kader(5 yıllık bir dönem) hisse senetleri İMKB de işlem gören firmalarının oluşturduğu bir örneklem dahilinde incelenmektedir. Söz konusu örneklem, kurumsal yönetim uygulamaları ile ilişkili değişkenlerden oluşan bir çoklu regresyon modeli ile analiz edilmektedir. Bölümün sonunda, elde edilen ampirik bulgular ışığında genel bir değerlendirme yapılmaktadır. Anahtar Kelimeler: kurumsal yönetim, firma değeri, hisse senedi getirileri, kurumsal yönetim endeksi.

10 VI ABSTRACT Ph. D. DISSERTATION THE RELATIONSHIP BETWEEN THE PRINCIPLES OF CORPORATE GOVERNANCE AND FIRM VALUE AND STOCK RETURNS: AN APPLICATION ON ISE-LISTED COMPANIES Mehdi AGHABAKİ Advisor: Prof. Dr. Turan ÖNDEŞ 2014, Page: 105 Jury: Prof. Dr. Reşat KARCIOĞLU Prof. Dr. Ömer YILMAZ Prof. Dr. Bener GÜNGÖR Assist. Prof. Dr. Abdulkadir KAYA The aim of this study was to determine the effect of corporate governance practices on firm value and stock returns and is comprised of three parts. In the first part of the study, the concept corporate governance, in Turkey and in the world of corporate governance development process, corporate governance systems and theories, its dimensions are discussed. At the end of this part, corporate governance principles are discussed according to Capital Markets Board s (CMB).The second part of the study is related with concept firm value, methods of firm value and effective factors on firm vale. At the end of this part, stock returns dimensions are discussed. In the third (final) part of the study, the effect of corporate governance practices on firma value and stock returns is analyzed via the multiple regression model using a sample of Istanbul Stock Exchange (ISE)-listed, firms in the fiscal years of At the final section of the third part of the study, with the use of empirical findings, some recommendations about corporate governance practices are presented. Key Words: corporate governance, firm value, stock returns, corporate governance index.

11 VII KISALTMALAR DİZİNİ DD FVFM İMKB İNA KY OECD PD SPK TKYD TMSK YK : Defter Değeri : Finansal Varlıkların Fiyatlama Modeli : İstanbul Menkul Kıymetler Borsası : İndirgenmiş Nakit Akımları : Kurumsal Yönetim : Organisation for Economic Co-operation and Developm : Piyasa Değeri : Sermaye Piyasası Kurulu : Türkiye Kurumsal Yönetim Derneği : Türkiye Muhasebe Standartları Kurulu : Yönetim Kurulu

12 VIII ŞEKİLLER DİZİNİ Şekil 1.1. Kurumsal Karar Vermede Anglo-Sakson Modeli Şekil 1.2. Organizasyonlarda Başlıca Paydaşlar (Menfaat Sahipleri) Şekil 1.3. Kurumsal Karar Vermede Kıta Avrupası Modeli Şekil 2.1. İNA Yöntemi ve Firma Değerlemesi Şekil 2.2. Öz Sermaye Değeri Modeline Göre Nakit Akımları... 58

13 IX TABLOLAR DİZİNİ Tablo 3.1. Kesit Veri Rassal Etkiler Testi Tablo 3.1. Breusch-Godfrey LM testi Sonuçları Tablo 3.3. Panel Veri Analizi Sonuçları Tablo 3.4. Kurumsal Yönetim İlkeleri ve Kontrol Değişkenlerin Hisse Senedi Getiri Oranına Etkileri Tablo 3.5. Kesit Veri Rassal Etkiler Testi Tablo 3.6. Breusch-Godfrey LM Testi Sonuçları Tablo 3.7. Panel Veri Analizi Sonuçları Tablo 3.8. Kurumsal Yönetim İlkeleri ve Kontrol Değişkenlerin Firma Değerine Etkileri... 92

14 1 GİRİŞ Kurumsal Yönetim, şirketler için kurumsal varlıklarının sürdürülebilirliği, ülkemiz ekonomisi için ise sürdürülebilir ekonomik kalkınmanın sağlanmasında güvence oluşturmaktadır. Şirketlerimiz, kurum ve kuruluşlarımızın geleceğe güvenle bakabilmesinde temel güvence oluşturan Kurumsal Yönetim için tüm pay ve menfaat sahipleri olarak hak ve sorumluluklarımızın gereğini yerine getirebilmek için gelişmeler, düzenlemeler ve uygulamalardan bilgi sahibi olmak gerekmektedir. OECD tarafından yayınlandığı Kurumsal Yönetim İlkeleri'nin 1999 yılından beri, ülkemizde kurumsal yönetime olan ilginin arttığı görülmektedir. Sermaye Piyasası Kurulu'nun halka açık şirketlere yönelik kurumsal yönetim ilkeleri uyum raporu talep etmeye başlaması, Borsa Yönetim Kurulu tarafından İMKB Kurumsal Yönetim Endeksi oluşturulması, SPK lisansı alan kuruluşlar tarafından kurumsal yönetim derecelendirme faaliyetlerinin başlatılmış olması, ülkemizde kurumsal yönetimle ilgili önemli gelişmeleri ve bununla birlikte ortaya çıkan yeni ihtiyaçları göstermektedir. Ülkemizde Kurumsal Yönetim açısından en önemli gelişme ise, Türk Ticaret Kanunu Tasarısı'nın yasalaşmasıdır. Yeni yasa, kurumsal yönetime ilişkin birçok çağdaş düzenleme ile önemli yenilikler getirmiştir ve şirketlerimizin kurumsal yönetime uyum sürecinde profesyonel hizmet desteğine ihtiyaçları vardır. Kurumsal Yönetim Endeksi, SPK tarafından yayımlanan Kurumsal Yönetim İlkelerini uygulayan borsaya kota şirketlerin, SPK tarafından yetkilendirilmiş bir derecelendirme kurumundan on üzerinden en az altı seviyesinde kurumsal yönetim derecelendirme notu almaları halinde dahil olabilecekleri bir endekstir. Bu endeks, geçerli kurumsal yönetim derecelendirme notu olan borsa şirketlerinin sayısının beşe ulaşması ile birlikte 31 Ağustos 2007 tarihinde İMKB tarafından hesaplanmaya başlamıştır. Çalışmanın birinci bölümünde kurumsal yönetimin artık hemen hemen bütün dünyada üzerinde fikir birliğine varılan tanımlarına yer verilmiş, önemi anlatılmıştır. Ayrıca, bu kavramın gelişmiş süresi dünyada ve Türkiye de incelenmiştir. Ardından kurumsal yönetimin Anglo sakson ve kıta Avrupa sistemlerinden bahsedilmiştir. Onun ardından kurumsal yönetimin dürt sistemi gözde geçmiştir. Bu

15 2 bölümde son olarak SPK nın ilklerinden bahsedilmiştir. Çalışmanın ikinci bölümünde ise, tezin diğer değişkenleri, firma değeri ve hisse senedi getirileri teori olarak incelenmiştir. Çalışmanın üçüncü bölümünde, diğer bölümlerde verilen bilgilerin ışığı altında örneklem olarak, kurumsal yönetim uygulamalarının firma değeri ve hisse senedi getirileri üzerindeki etkisi, Yıllar itibariyle hisse senetleri IMKB de işlem gören firmalarının oluşturduğu bir örneklem dahilinde incelenmiştir. Söz konusu örneklem, kurumsal yönetim uygulamaları ile ilişkili değişkenlerden oluşan bir çoklu regresyon modeli ile analiz edilmiştir. Bölümün sonunda, elde edilen ampirik bulgular ışığında genel bir değerlendirme yapılmıştır.

16 3 BİRİNCİ BÖLÜM KURUMSAL YÖNETİM 1.1. KURUMSAL YÖNETIM KAVRAMI Kurumsal yönetim kavramı günümüzde herkesin bildiği, iş dünyasının en çok kullanılan kelimelerinden biri haline gelmiştir. Bu kavramın bu kadar yaygın kullanılmasının altında yatan etken şirketlere kazandırdığı artılardır. İş dünyasının içinde bulunan hemen herkesin bu kavram hakkında bilgi sahibi olduğu ve size yapacak bir yorumu bulunduğunu söylesek yanılmış olmayız. Adından da anlaşıldığı üzere yönetimle ilgili bir kavram olan kurumsal yönetime ilginin her geçen gün artması yanında pratikte de çeşitli uygulamalar yapılarak farkındalıklar yaratılmaya çalışılmaktadır. Günümüzde neredeyse tüm firmalar kurumsallıktan bahseder hale gelmiştir. Bu yolda kurumsal yönetim için bütçeler hazırlamakta ve birimler oluşturarak bu konuyu en iyi şekilde anlamaya ve uygulamaya çalışmaktadırlar. 1 Kurumsal yönetim; şirketlerin faaliyetlerini kontrol eden kanunlar, kurallar ve faktörlerden oluşan sistem olarak tanımlanır. Tanımlamada kullanılan kurumsal yönetim parçalarını araştırmacılar, firmanın içindekiler ve dışındakiler diye iki gruba ayırmaktadırlar. Firmanın içindekiler kısmında varlıkların yatırımlarda ne şekilde kullanılacağına karar veren yönetim bulunmaktadır. Diğer taraftan firmanın dışındakiler kısmında ise, firma sermaye artırmaya ihtiyaç duyduğunda başvurduğu hissedarlar bulunmaktadır. 2 Kurumsal yönetim sistemi, firmanın içindekiler için faaliyetlerinde kar elde etmesi ve bu karı onlara dağıtması gibi geleneksel yapıların temel görevlerinin yanı sıra, söz konusu topluluğun haklarını da gözeten bir anlayıştır. 3 1 Mustafa Doğan, Kurumsal Yönetim, Siyasal Kitabevi, Ankara 2007, s Stuart L. Gillan, Recent Developments in Corporate Governance: An Overview, Journal of Corporate Finance, 12, 2006, ss Kübra Şehirli, Kurumsal Yönetim, Sermaye Piyasası Denetleme Kurulu Denetleme Dairesi, Araştırma Raporu, 1999, s. 8

17 4 Diğer yandan kurumsal yönetimin şirketlere sermaye sağlayanların yatırımlarından ne kadar getiri elde ettikleri, şirket yöneticilerine yatırım yapmak amacıyla teslim ettikleri sermayenin çalınmaması veya kötü yatırımlarda kullanılmaması ve yöneticilerin kontrol edilmesi ile ilgilenmektedir. 4 Yukarıdaki açıklamalardan yola çıkarsak, Kurumsal Yönetim sisteminin; adil, saydam, hesap verme ve sorumluluklar başta olmak üzere tüm kuralların iyi tanımlandığı kurumsal verimliliğin artırılmasına yönelik bir olgu olduğu söylenebilir. 5 Şirketlerin daha verimli hale getirilmesi, şirketlerin sahiplerinin ve kontrol kademelerinin birbirlerinden ayrılmasıyla mümkün olacaktır ki bu kurumsal yönetim anlayışının temel çıkış noktalarından biridir. Muhakkak ki şirketlerin sahipleri vardır ancak büyük hedeflere ulaşmak için bu şirketler profesyonel yöneticilere ihtiyaç duymaktadırlar. Şirketlerin profesyonel yöneticileri, yatırımcıların ve hissedarların çıkarlarını ön planda tutarak, firma değerini maksimize etmek için çalışmalıdırlar. 6 Şirketlerin sahiplerinin ve kontrol kademelerinin birbirlerinden ayrılmasıyla şeffaflık çerçevesinde şirketlerin yönlendirildiği ve kontrol edildiği bir kurumsal yönetim sistemi oluşturulmuş olacaktır. Böylelikle, üst yönetim, hissedarlar ve diğer çıkar grupları arasındaki ilişkiler düzenlenerek ilgili bütün çıkar sahiplerinin haklarını en iyi şekilde korunacaktır. 7 Kurumsal yönetimin en önemli görevlerinden birisi olan bu ayrımın yapılmaması halinde, yöneticilerin ve kontrolü elinde bulunduran hissedarların kendi çıkarlarına göre hareket edip diğer hissedarlara zarar vermeleri önlenemeyecektir. Bunun sayesinde kurumsal yönetim sistemi pay senedi mekanizmasına yansıyan kontrol maliyetlerinin azalmasını ve şirketin değerinin artmasını sağlayacaktır. 8 4 Andrei Shleifer, Robert W. Vishny, A Survey of Corporate Governance, The Journal of Finance, 2, 1997, ss Ali Güner Tekin, Kurumsal Yönetişim, Kuvvetler Ayrılığı İlkesi Ve Denetimden Sorumlu Komiteler, Ekonomistler Bülteni, 2003, s N. Esra Çalışkan, ve T. Başak İÇKE, Kurumsal Yönetim Uygulamalarının Türk Bankacılık Sektöründeki Durumu, İktisat Fakültesi Mecmuası, 59(2), 2009, ss C. C. Arslantas ve M. Afacan Fındıklı, İMKB-50 de Yer Alan Şirketlerin Yönetim Kurulu Yapılanmaları, İstanbul Üniversitesi İşletme Fakültesi Dergisi, 39(2), 2010, s K, CHEN, C. W. CHEN, Z. K. C. WEI, (2009). Legal Protection Of Investors, Corporate Governance, And The Cost Of Equity Capital, Journal of Corporate Finance, 15(3), ss

18 5 Aksi durumlarda, şirket içi işlemlerde fiyatlama yapılırken bazı hissedarların çıkarları doğrultusunda kararlar alınması, şirketin itibarını zedeler. Yöneticilerin veya yönetime katılan hissedarların transfer fiyatlama ile manipülasyon yapabilmeleri firmanın kurumsal yönetim sisteminin zayıf olduğunu gösterir. Kurumsal yönetim sisteminin güçlü olması üst yönetim, şirket sahipleri ve hissedarlar için adaletli bir yapının inşa edilmesiyle mümkün olabilir. 9 Dolayısıyla güçlü bir kurumsal yönetim sistemiyle yatırımcıların haklarının en iyi şekilde koruması sağlanacaktır. Bunun en iyi örneğini sınır ötesi birleşmelerde hedef şirkete kurumsal yönetim sisteminin kanunlarla adapte edilmesiyle meydana gelen önemli değişimde görmek mümkündür. Böylelikle doğal bir deney olarak kurumsal yönetimin etkisini bu şirketlerde analiz etmek mümkün olacaktır KURUMSAL YÖNETIMIN TANIMI Kurumsal yönetim, bir şirketin yönetimi, yönetim kurulu, hissedarları ve diğer menfaat sahipleri arasındaki bir dizi ilişkiyi kapsar. Kurumsal yönetim, makro ekonomik politikalardan, ürün ve faktör piyasalarındaki rekabet düzeyine kadar firmaların faaliyetlerini biçimlendiren bir dizi unsurdan oluşan daha geniş bir ekonomik çerçevenin içinde yer almaktadır. Kurumsal yönetimin çerçevesi, aynı zamanda yasal, düzenleyici ve kurumsal faktörlere dayanır. 11 Kurumsal yönetim kavramını dar ve geniş anlamda olmak üzere iki şekilde ele almak ve tanımlamak mümkündür Dar Anlamda Kurumsal Yönetim Dar anlamda kurumsal yönetim, şirket yönetimi, hissedarlar ve paydaşlar arasındaki ilişkileri düzenleyen kurallar bütünüdür. Bir başka ifadeyle, herhangi bir şirkette hissedarlar dahil, şirketin yürüttüğü faaliyetler ile doğrudan veya dolaylı olarak ilgili olan tüm menfaat sahiplerinin (paydaşların) haklarını korumayı ve şirket 9 Agnes W.Y. Lo, Raymond M.K. Wong, Michael Firth, Can Corporate Governance Deter Management From Manipulating Earnings? Evidence From Related- Party Sales Transactions In China, Journal of Corporate Finance, 16(2), 2010, ss Arturo Bris, Neil BRISLEY, Christos Cabolis, Adopting Better Corporate Governance: Evidence From Cross-Border Mergers, Journal of Corporate Finance, 14(3), 2008, ss OECD, Principles Of Corporate Governance (Revised Ed.), OECD Publications, Paris 2004.

19 6 yönetiminin sorumluluk ve yükümlülüklerini ortaya koymayı amaçlayan bir yönetim felsefesidir Geniş Anlamda Kurumsal Yönetim Kurumsal yönetim kavramını en geniş anlamda, iyi şirket yönetimi için gerekli formel ve informel kurallar bütünü olarak ele almak mümkündür. Daha kısa ve öz bir tanım yapmak gerekirse; kurumsal yönetim iyi şirket yönetimi demektir. İyi şirket yönetimi için, sadece şirket üst yönetiminin ve yönetim kurulunun görev ve sorumluluklarını ve aynı zamanda şirket içi ve şirket dışı paydaşların haklarını önceden belirlemek ve bunları yasal çerçeve içerisine almak son derece önemli ve gerekli olmakla beraber yeterli değildir. İyi şirket yönetimi için bunların ötesinde değişim yönetimi, stratejik yönetim, sinerjik yönetim, toplam kalite yönetimi, insan kaynakları yönetimi vs. yönetim ilkelerinin ve yönetim tekniklerinin etkin biçimde şirkette uygulanması gereklidir. Dar anlamda kurumsal yönetim kavramı sadece iyi şirket yönetimi için sorumluluk, adalet, şeffaflık, hesap verme sorumluluğu gibi formel kuralların oluşturulması üzerinde odaklanmaktadır. Oysa, geniş anlamda kurumsal yönetim kavramı, iyi şirket yönetimi için yukarıdaki ilkeleri kapsayan formel kurallar yanı sıra modern yönetim tekniklerinin uygulanmasının ve aynı zamanda informel kurallar bütünün(ki, buna kurumsal kültür diyebiliriz) önemi üzerinde durur KURUMSAL YÖNETIMIN ÖNEMI Kurumsal yönetimin önemli bir olgu haline gelmesinin ardındaki temel sebep, küreselleşme sonucunda dünya ile bütünleşme çabasıdır. Küreselleşme ile birlikte şirketlerin faaliyetlerini zamanında, doğru ve eksiksiz şekilde kamuya duyurmasının gerekliliği artmıştır. Son yıllarda yaşanılan finansal skandallar da şirketlerin faaliyetlerinin noksan ve yanıltıcı bir biçimde kamuoyuna aktarılmasından kaynaklanmaktadır. Bu durum sonucunda şirketlerin kamuoyu önündeki güveni sarsılmaya başlamıştır. Yatırımcıların bütün olarak sermaye piyasalarına olan güveninde

20 7 azalmaya sebep olmuştur. Sarsılan güvenin tekrardan kazanılması gayesiyle kurumsal yönetim anlayışı doğmuştur. 12 Diğer bir ifadeyle, kurumsal yönetim kavramının toplumun her kesiminin ilgilendiği bir husus haline gelmesinin temel sebebi, şirketlerin noksan ve yanıltıcı şekilde yatırımcıları bilgilendirmesi sonucunda meydana gelen mali başarısızlıklardır. ABD de meydana gelen Enron, WorldCom, Andersen, Adelphia, Xerox, Tyco, Global Crossing şirket ya da muhasebe skandalları kurumsal yönetimin yalnızca az gelişmiş ve gelişmekte olan ülke ekonomilerinin değil gelişmiş piyasa ekonomilerinin de ilgi alanı olmaya devam edeceğini göstermiştir. 13 Kurumsal Yönetim, kuvvetler ayrılığı prensibi olarak da tanımlanabilen İyi Yönetişim şirket içindeki demokrasinin farklı kesimler arasındaki güç dengesinin kurulmasına katkıda bulunabilir. Kurumsal yönetim düzenlemeleri sermayeyi temsil eden hissedarlar ve yönetimi temsil eden yöneticiler ve yöneticilerin denetlenmesini sağlayan yönetim kurulu, tedarikçiler ve daha geniş manada diğer menfaat grupları arasındaki ilişkileri düzenler. Bütün bu ilişkilerin adil, şeffaf, hesap verebilir, sorumluluk duygusuyla dengeli bir biçimde düzenlenmesi şirketin sağlıklı bir yapıda çalışmalarını sürdürmesini sağlayacaktır. 14 Hukuki alt yapı ne kadar gelişmiş olursa olsun, düzenleme süreci ne kadar esnek ve gelişmelere duyarlı olursa olsun, zaman içerisinde mevzuat ve uygulamalar arasında bir boşluk oluşması kaçınılmazdır. Bu boşluk yeni yasal düzenlemelerle giderilmeye çalışılmakta, ancak bu da zaman almaktadır. Özellikle köklü ve radikal değişikliklerin söz konusu olduğu durumlarda, bu süreç daha da uzayabilmektedir. Kurumsal yönetim düzenlemelerinin bu boşluğun giderilmesinde önemli işlevleri olduğu iddia edilmektedir. Kurumsal yönetim düzenlemeleri var olan bu gri alanda, şirketler, piyasa katılımcıları ve şirket ile ilgili diğer kesimler için adeta bir pusula görevi 12 Engin Dinç ve Hasan Abdioğlu, İşletmelerde Kurumsal Yönetim Anlayışı Ve Muhasebe Bilgi Sistemi İlişkisi: İmkb 100 Şirketleri Üzerine Ampirik Bir Araştırma, Balıkesir Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü Dergisi, 12(21), 2009, ss Ramazan Aktaş ve M. Mete Doğanay, Gelişmekte Olan Hisse Senedi Piyasalarının Piyasa Verilerine Göre Gruplanması, Bankacılık ve Finansal Piyasalar, 1(2), 2007, ss E. Özdemir, Kurumsal Yönetim ve İlgili Grupları Açısından TMS1 Finansal Tabloların Sunuluşu Standardının Önemi, (Yüksek Lisans Tezi), Gazi Üniversitesi sosyal Bilimleri Enstitüsü, Ankara 2011.

21 8 üstlenmektedir. Dolayısıyla kurumsal yönetim düzenlemeleri, doğası gereği mevcut yasal düzenlemelerin her zaman bir adım ilerisinde olmak zorundadır KURUMSAL YÖNETIM KAVRAMININ GELIŞIM SÜRECI Kurumsal yönetim anlayışının tarihçesi, özellikle ekonomik krizler ve büyük işletme skandalları ile çakışmaktadır. Gittikçe küreselleşen dünyamızda artık herhangi bir ulusal coğrafyada baş gösteren finansal fiyaskonun bulaşma etkisi nedeni ile diğer coğrafyalara da hızlı bir şekilde sirayet etmesi çok kolay hale gelmiştir. Örneğin, Avrupa Para Krizi ( ), Meksika Krizi( ), Güneydoğu Asya Krizi( ), Rusya Krizi(1998) ve Brezilya Krizi(1999) örneklerinde de krizlerin sistematikliği ile dikkat çekmiştir. Önce bir şirket, ardından şirketin içinde bulunduğu sektör ve hemen akabinde tüm ulusal ekonomiye sirayet eden sistem bazlı krizler, en sonunda ülkelerin içinde bulunduğu coğrafya ve hatta ticaret yapılan dünyanın diğer ucundaki diğer coğrafyalara da ulaşabilmektedir. 16 Kurumsal yönetim özünde anonim ortaklıklar tarafından daha önemli bir kavramdır. İngiltere de 1844 yılından itibaren kurulmaya başlanan anonim ortaklıklar hem ortakları açısından hem de çıkar çevreleri açısından bazı farklılıklar içermek durumundaydı. Bu yıllarda başlayan ve yeni örgüt yapılanmalarıyla devam eden süreçte kurumsal yönetim kavramı da yerini almaya başlamıştır. Her ne kadar kurumsal yönetim adı altında olmasa da bu kavrama yönelik uygulamalardan söz edebiliriz. 19. Yüzyılın sonlarına doğru anonim ortaklıklar ciddi ilerlemeler kaydetmiş ve sermaye çevrelerince benimsenen bir şirket yapısı olmaya başlamıştır. Avrupa ve Kuzey Amerika nın sanayide ciddi adımlar kaydetmesiyle, ekonomi biliminde de farklı kavramlar ve gelişmeler ortaya çıkmıştır. 19.Yüzyıl sonlarında anonim ortaklık yapıları şekil şartları bakımından oldukça ilerleme kaydetmiş, bununla beraber kurumsal yönetime yönelik gelişmelerde kendiliğinden gelişmeye başlamıştır Yüzyılın son dönemlerinde de mülkiyet ve kontrol ayrımı ve temsil edilme sorunu 31 gibi kavramlar şirket yönetimlerinin analizinde kullanılmaya başlanmıstır. 15 Ş. Babuşcu, ve A. Hazar, Kurumsal Yönetim (SPK Kurumsal Yönetim Derecelendirme Uzmanlığı Sınavlarına Hazırlık), Öncü Basımevi, Ankara E. Yücaoğlu, Yönetimden Yönetişime, Görüş Dergisi, No:45, Ekim 2000, ss A. Osman Gürbüz ve Y. Ergincan, Kurumsal Yönetim Türkiye deki Durumu ve Geliştirilmesine Yönelik Öneriler, Literatür Yayıncılık, İstanbul 2004

22 9 Son olarak 1997 yılında başlayan Doğu Asya krizi, ardından 2001 yılında ABD de Enron ve WorldCom gibi büyük şirketlerin bir anda batışları kurumsal yönetime ve özellikle onun denetimine ilgiyi tekrar toplamıştır. 18 Yakın geçmişte 2007 yılında ABD de başlayan ve hâlen etkilerini gördüğümüz son küresel kriz ile de özellikle yöneticilerin sorumluluğu ve denetimi konusundaki tartışmalar yoğunlaşmıştır. Bu gibi krizlerin her birinin ardından şirketlerin kurumsal yönetim sistemleri yeniden gözden geçirilmiş, sermaye piyasalarından hızla uzaklaşan yatırımcının geri kazanılması amaçlanmıştır. Bunun yolunun da bu yatırımcının haklarını gözetme ve savunma yollarından geçtiğini gören düzenleyici kurumlar, yönetimin şeffaflığını ve bağımsız denetimi öne çıkaran düzenlemeler getirmişlerdir. Bu düzenlemelerin arasında küresel anlamda etki doğuran en önemli gelişmeler Angiltere de 1992 yılında yayımlanan the Cadbury Committee Report: Financial Aspect of Corporate Governance (daha sonra Cadbury Report/Raporu adıyla anılmaya başlanmıştır), Ekonomik Kalkınma ve İşbirliği Örgütü nün ilk olarak 1999 yılında ve daha sonra gözden geçirerek 2004 yılında yeniden yayımladığı OECD Ülkeleri ve Amerika da 2002 yılında kabul edilen Halka Açık Şirketler Muhasebe Reformu ve Yatırımcıyı Koruma Yasası, daha çok bilinen adıyla Serbanes-Oxley Yasası olmuştur Cadbury Raporu OECD kurumsal yönetim ilkelerinin belirlenmesine temel teşkil edecek olan kurumsal yönetim ilkelerinin ortaya çıkışındaki ilk çalışmaların 1991 yılında İngiltere de, Londra Kıymetler Borsası tarafından oluşturulan ve Adrian Cadbury başkanlığında yürütülen komite çalışmalarıyla başlandığı görülmektedir. Komite, İngiliz şirketlerin uyması için en iyi uygulama kodları nı belirlemiş ve 1992 Aralık ayında Kurumsal Yönetimin Finansal Görünüşü Üzerine Komite Raporu adlı çalışmayı yayınlamıştır. Gözetim kalitesini geliştirmeyi ve kurumsal yönetime ilerlik kazandırmayı amaçlayan bu çalışma, Cadbury Raporu olarak anılmaktadır A, Pasli, Anonim Ortaklık Kurumsal Yönetimi, (2. Baskı), İstanbul 2005, s A. C. Mallin, Corporate Governance, Oxford University Press, New York Cüneyt Cem Arslantaş, A. M. Fındıklı. IMKB-50 de Yer Alan Şirketlerin Yönetim Kurulu Yapılanmaları, İstanbul Üniversitesi İşletme Fakültesi Dergisi, 39(2), 2010, s.260.

23 10 İngiltere deki kurumsal yönetim sistemi, büyük oranda ABD yönetim sisteminin oluşumunu gerçekleştiren mekanizmalara dayanmaktadır. Her iki sistem de, şirketlerin yönetimi açısından, ağırlıklı olarak kendi oluşturdukları düzenlemelere (self regülasyon) ve piyasaya dayalı yaptırımlara bağlı olarak çalışmaktadır. Self regülasyon geleneği çerçevesinde kurumsal yönetimin finansal yönleri hakkında Cadbury Raporu, borsada işlem gören şirketlerdeki YK (Yönetim Kurulu) nın bağımsızlığını güçlendirmeye yönelik en fazla yankı uyandıran yayın olarak bilinmektedir da FRC ( Financial Reporting Council ) ve LSE ( London Stock Exchange ) tarafından kurulan Cadbury Komitesi, 1992 de ilk taslak raporunu kamuya sunmuştur. Cadbury Komitesi Raporuna göre komitenin temel amacı, kurumsal yönetim standartlarına ve finansal raporlama yanında denetime olan güven seviyesine yardımcı olmaktadır. Komitenin tavsiyeleri, kanuni düzenlemelerden ziyade self regülasyonun şirketler üzerinde kendi yönetim biçimlerini geliştirmeleri yönünde baskı kurulması açısından uygun bir yol olduğu inancına dayanmaktadır Greenbury Raporu Cadbury Komitesini, 1995 yılında Greenbury Komitesi izlemiştir de yayımlanan rapordaki ana temalar, hesap verebilirlik, sorumluluk, tam açıklama, yönetici ve pay sahipleri çıkarlarının denkleştirilmesi ve gelişmiş şirket performansından oluşmaktaydı. Cadbury gibi Greenbury de, söz konusu raporla uyum sağlanması açısından İngiliz mevzuatında değişikliğe gidilmesini öngörmemiştir. Greenbury, İngiltere deki tüm borsada işlem gören şirketlerin, pay sahiplerine yıllık olarak rapora uyum beyanı vermelerini önermiştir. Bunun gibi LSE de, borsada işlem gören şirketlere rapordaki hükümler açısından sürekli yükümlülükler getirmeli, yatırımcı kuruluşlar da rapordaki hususların en iyi şekilde uygulanmasını temin etmek için güçlerini ve etkilerini kullanmalıdır larda yöneticilerin geliri sorunu İngiltere de yatırımcı ve kamuoyunda temel sorun haline gelmişti. Özellikle özelleştirilmiş endüstrilerde yöneticilerin gelir seviyesi 21 N. Murat, Kurumsal Skandalların Kurumsal Yönetim Bağlamından İncelenmesi, (Yüksek lisans Tezi), Ege Üniversitesi sosyal Bilimleri Enstitüsü, İzmir 2011, s C. Kahraman, Kurumsal Yönetim Anlayışının Özel Sermayeli Bankaların Yapısı ve İşleyişi Üzerine Etkileri, (Yayımlanmamış Doktora Tezi), İstanbul Üniversitesi sosyal Bilimleri Enstitüsü, İstanbul 2008, s. 28