Finansal kriz sonrası ekonomide yeni trendler

Finansal kriz sonrası ekonomide yeni trendler 10 Eylül 2012, İzmir Sezer Bozkuş Kahyaoğlu İşletme Risk Yönetimi, Ortak CIA, CFE, CFSA, CRMA, SMMM sezer.bozkus@gtturkrey.com

Sunum Planı Finansal kriz sonrası ekonomide yeni trendler 1 Küresel ekonomideki gelişmeler ve gelişmeleri belirleyen faktörler 2 Türev piyasalar ve geleceği 3 Dünyada yeni finansal mimari 4 İş dünyasına önerilerimiz 5 Genel değerlendirme ve sonuç 2012 Grant Thornton International Ltd. All rights reserved 2

Finansal yapı ve sistem Bankacılıkta Deregulasyon ve Serbestleşme İslami Finans Finansal Serbestleşme Global Finansa Uyumlaştırma ATM ler Banka ve Kredi Kartları Çekler Elektronik Para Ödeme Teknolojisindeki İyileşmeler Yapısal Değişim Maliye Politikalarının Uygulama Sistemindeki Değişiklik Yasal ve Kurumsal Yapıda Değişim İnternet Bankacılığı Sektör-içi, Sektörlerarası, Ülke-içi ve Ülkelerarası Birleşme ve Satın-almalar Özel Sermaye Yatırım Fonları Türev Ürünler Menkul Kıymetleştirme Girişim Sermayeleri Koruma Fonları Finansal Konsolidasyonlar 2012 Grant Thornton International Ltd. All rights reserved Finansal Yenilikler Finansal Yapı ve Sistem Finansal Sistemlerin Derinleşmesi Sermaye Piyasalarının Gelişimi Kredi Piyasalarının Yetersizliğinin Azalması Finansal Bütünleşme Mikro Finans Sermaye Piyasaları Bono Piyasaları Yatırım Fonları Şirketlerin şeffaflığının artması Şirketlerin piyasadan daha kolay fonlanması Ticarette ve ticari ürünlerde teknolojik gelişmeler Derecelendirme Kuruluşları Sermaye piyasalarından daha fazla fonlama Bankalar borçlarını kayıtlarında sadece kısa dönem için tutuyorlarborçlarını korumaya alıyorlar Finans sektörüne yeni oyuncuların girmesi (küçük tacirler, merdiven-altı piyasalar) 3

Küresel kriz değişimi zorunlu kılmaktadır Finansal kriz süreci Dünya ekonomisinde 2008 yılından sonra ortaya çıkan kriz ve etkileri devam etmekle birlikte ortaya çıkan etkilere yönelik tedbirlerde alınmaya devam ettiğinden dolayı yaşanan bu gerçeği bir süreç olarak tanımlamak daha doğrudur. Yetersiz kalan politikalar İçinde bulunduğumuz zaman dönemi dikkate alınırsa karşılaştığımız en önemli sorun, bu krize yönelik olarak bilinen ve kullanılan ekonomi politikası araçlarının artık yeterli olmadığıdır. Başka bir ifadeyle ekonomi politikası araçları etkisizdir. Kriz sonrası değişim Bundan dolayı da bu kriz değişimi zorunlu kılmaktadır. Ancak bu değişim uluslararası ve küresel boyutta bir koordinasyona ve uzlaşmaya bağlıdır. Uluslararası parasal veya finansal sistemin yeni baştan dizayn edilmesi gerekecektir. 2012 Grant Thornton International Ltd. All rights reserved 4

Kurumsal finans piyasalarında yer alan yerleşik oyuncular ve önemi artan oyuncular Yerleşik Oyuncular Birikimler Fon Kaynakları İşletmeler Hükümetler Hane halkları Yatırım Araçları Aracılar Finansal Piyasalar Yatırımlar Fon Kullanıcıları Özel Emeklilik Fonları Sigorta Sağlayıcıları Devlet Fonları ve Merkez Bankaları Bankalar Özel Bankalar ve Aktif Yöneticileri Özel Finansman Alternatif Yatırım Firmaları Özel Finansman Sermayeler Sabit Gelir Diğer Finansal Piyasalar İşletmeler Hükümetler Hane halkları Önemi Artan Oyuncular Aile Şirketleri Türevler, Endeksler ve Sentetikler Çok Taraflı Platformlar 2012 Grant Thornton International Ltd. All rights reserved 5

Son krizin anatomisi 2007-2008 krizi, temelinde finansal piyasaların işlevini kaybetmesine bağlı olarak ortaya çıkan bir krizdir. Bu krizi diğer son 30 yıl içinde yaşanan krizlerden ayıran en önemli fark ise, bir gelişmiş ülke krizi olmasıdır. İkincisi de finansal piyasalarda yanlış fiyatlamaların ekonomiye verdiği zararların kazanımları da yok edecek kadar yüksek oranda olmasıdır. Gelişmiş ülke Yanlış fiyatlama Son krizin anatomisi Sentetik türev ürünler Önümüzdeki dönem başta finansal riskler olmak üzere, kurumsal ve ekonomik risklerden korunmak veya bu riskleri yönetmek için daha çok zaman ve bütçe ayrılması gerekmektedir. 2012 Grant Thornton International Ltd. All rights reserved 6

Durgunluk içinde enflasyon Stagflasyon eğilimi Enerji ve emtia fiyatları birlikte hareket ediyor Arz ve talep şokları eş anlı olarak yaşanıyor Küresel ekonomide stagflasyon eğilimleri artıyor Bu durumu krize karşı uygulanan talep genişletici politikaların bir sonucu olarak değerlendirmek doğru değildir. Bunun nedeni ise dünyada talepteki düşüşün üretimde kendinden daha fazla bir düşüşe yol açmış olmasıdır. Bu arz düşüşü, dünya ekonomisini fiyat artışlarına yol açarak durgunluk içinde enflasyon olarak tanımlanan stagflasyon rejimine doğru sokma eğilimindedir. Bu süreçte dünya ekonomisinin yapısını ve finansal piyasaların dinamiklerini anlamak daha da önem kazanmaktadır. 2012 Grant Thornton International Ltd. All rights reserved 7

Enerji ve emtia fiyatları ilişkisi Kaynak: j. Reboredo, Enegy Policy-2012 2012 Grant Thornton International Ltd. All rights reserved 8

Küresel ekonomide stagflasyona doğru Yeni Yatırım Yok Daha Yavaş Büyüme Şirketler Mevcut Borcu Yeniden Yapılandırmad Zorluklar Artan Temerrüt Finansal Kriz Reel Resesyon Tüketiciler Daha Fazla Faizler/ Temerrüt Aktif Fiyatlarının Düşmesi ve Daha Az Net Varlık Daha Düşük Harcama 2012 Grant Thornton International Ltd. All rights reserved 9

Finansal piyasalarda denetim mekanizması Finansal modelleme Yetersiz kalan analizler Denetim Finansal değişkenleri, finansal sistemi ve işlevlerini dikkate alan ekonomi biliminde genel bir model yoktur. Genel olarak geliştirilen yaklaşımlar da finansal krizler sonrasında ortaya çıkan etkilerin analizine yöneliktir. Uygulamalar ve yaşananlar tek bir gerçeği ortaya çıkarmıştır; bu da finansal piyasaların denetlenmesi gerektiğidir. Finansal ilişkiler ve işlemlerin finansal sistemin varlığına yol açan temel nedenden sapmış olmasıdır. Bu temel işlev tasarrufların yatırıma dönüştürülmesidir. Bu işleve zamanla ekonominin likiditesinin sağlanması da eklenmiştir. Bu ikinci temel işlev, finansal piyasaların gelişmesine yol açmıştır. 2012 Grant Thornton International Ltd. All rights reserved 10

Finansal piyasalarda denetim mekanizması Yatırımın likidite edilmesi Risk hesaplamaları Fiyat dalgalanmaları Bir yatırım yapıldığında, üretim aşamasına geçilinceye kadar harcamaların karşılanması gerekir. Yatırımların yapıldığı ve üretime kadarki zaman aralığındaki bu harcamalar finansal kurumlar tarafından gerekli risk hesaplamalarına göre karşılanır. Finansal fonların dönüşümünde fiyat dalgalanmalarına bağlı ortaya çıkan risklerden korunmak gereklidir. Bu da yeni finansal araçlara gereksinimi ortaya çıkarmıştır. Bu araçlar türev ürünler olarak bilinmektedir. Bu araçlar finansal yenlikler olarak da ifade edilmesine karşın türev ürün veya araçlarla finansal yenilikler arasında önemli farklar vardır. 2012 Grant Thornton International Ltd. All rights reserved 11

Türev araçların özelliği Sistemik yani finansal sistemin bütününü etkileyecek şoklarda yeterli bir koruma sağlamaz Kriz deneyimi göstermiştir ki, finansal sistemin likiditesi ile sistemin sağlıklı işlemesi arasında bir asimetri vardır. Fiyat dalgalanmalarına yönelik en etkili korunma araçları Bu durum merkez bankalarının finansal istikrarı da sağlamaları yönünde bir eğilimi ortaya çıkarmıştır. Bu ürünlerin önemli bir özelliği de merkez bankalarının para politikası uygulamalarının etkisini azaltması ve ya da artırmasıdır. 2012 Grant Thornton International Ltd. All rights reserved 12

Türev araçların özelliği Genel olarak, türev bir araçla bu türev aracın temelinde olan varlığın değeri arasında şu şekilde bir ilişki vardır: dayanak varlık veya temel varlığın fiyatı arttığında, faiz oranlarının değişmediği varsayımı altında, türev aracın fiyatı da aynı oranda artar. Ya da başka bir ifadeyle, dayanak varlığın fiyatındaki değişim oranında türev aracın da fiyatı aynı oranda değişir. Ancak, türev araçlarının fiyatındaki bir değişim temel aracın veya dayanak varlığın değerinde kendinden daha fazla bir değişim yaratır. 2012 Grant Thornton International Ltd. All rights reserved 13

Sentetik türev ürünlerin etkisi Bu araçların büyümesi veya bu araçların piyasasının büyümesi türev ürünlerin büyümesiyle eş anlı olmuştur. Sentetik türevler Türevin türevi bu ürünler her bir türev ürünün türevi şeklinde olmasıyla birlikte aynı zamanda kendisinin de bir türevi olarak piyasada alımsatıma konu olan finansal araç haline gelmiştir. Bundan dolayı, bu piyasaların büyüklüğü türev piyasaların katı olarak büyümüştür. Finansal duyarlılık Faiz oranlarındaki küçük bir değişim bu piyasalarda kendinden daha büyük değişimlerin ortaya çıkmasına yol açmıştır. Bu açıklanan ilişki mortgage krizinin de neden büyük etkiler yarattığının anlaşılmasını sağlamaktadır. 2012 Grant Thornton International Ltd. All rights reserved 14

Türev piyasalar fiyatlamaları doğru yapmazsa ileriye yönelik iktisadi karar birimlerinin doğru kararlar alınmasını engeller Türev araçlar ve türev piyasalar ileriye yönelik iktisadi kararlar için bilgi veren bir işlem görmektedir. Bununla birlikte buna yönelik olan risklerin yönetilmesi için araçlar sunar. İktisadi karar alma Fiyat dalgalanması Piyasa ekonomisinin benimsendiği bir iktisadi yapıda türev piyasalar işlevsellik kazandırılmazsa piyasa mekanizmasının işlemesini sağlayan fiyat mekanizması sağlıklı işlemez ve fiyatlar da olması gerekenden daha dalgalı olur. Bundan dolayı, fiyatlardaki dalgalanma yani volatility bir ekonomide türev piyasalar yoluyla azaltılabilir. Türev piyasalar Bu da doğal bir sonuç olarak risk yönetimidir. 2012 Grant Thornton International Ltd. All rights reserved 15

Finansal piyasalarda Türkiye gerçeği Piyasalar arası etkileşim Bankalar Türev piyasalar derinleşemiyor Piyasa mekanizmasının işleyebilmesi türev araçların etkin bir risk yönetimipiyasalardaki fiyat dalgalanmalarını azaltan biçimde işlemesi emtia ve finansal türev piyasalarının ya da borsaların birbiri ile karşılıklı etkileşimine bağlıdır. Türkiye gerçeğinden yola çıkacak olursak emtia veya emtiaya dayalı türev araçlar piyasası oluşmamıştır. Bunun ana nedeni, bilimsel açıdan değerlendirildiğinde, finansal ilişkilerin ve işlemlerin banka esaslı kredi mekanizmasına dayalı olmasıdır. Kredi mekanizmasının ortaya çıkardığı kur riski ve diğer işlem riskleri bu sistem içerisinde tek yönlü outright iki yönlü forward anlaşmalarıyla yönetilebilir durumdadır. Bu durum, dövize dayalı türev ürünlerin gelişimini veya piyasasının derinleşmesini engelleyecek bir durumdur. Türkiye de finansal sistemin hakimi olan bankacılık sistemiyle, kurumsallaşmış bir türev piyasa ile gerekse işlem bazında bankacılık sisteminin entegre edilmesi üzerinde durulmalıdır. 2012 Grant Thornton International Ltd. All rights reserved 16

Kamu harcama politikaları: Devlet, bankalar ve reel ekonomi arası risk dağılımı Aktifler Bankalar Pasifler Kamu Borç Riski Vergi Geliri Kamu Borcu Firmalara Verilen Borçlar Bankaların Borç Riski Sermaye Riski Kurtarma Paketi Olasılığı Reel Ekonomideki Büyüme 2012 Grant Thornton International Ltd. All rights reserved 17

Brüt dış borç stoku içinde özel sektörün borçlanma durumu (Milyon ABD Doları) KAMU SEKTÖRÜ TCMB ÖZEL SEKTÖR TÜRKİYE KISA VADELİ STOK UZUN VADEL İ STOK TOPLAM DIŞ BORÇ STOKU (I) KISA VADELİ STOK UZUN VADEL İ STOK TOPLAM DIŞ BORÇ STOKU (II) KISA VADELİ STOK UZUN VADELİ STOK (*) TOPLAM DIŞ BORÇ STOKU (III) BRÜT DIŞ BORÇ STOKU (I+II+III) TÜRKİYE BRÜT DIŞ BORÇ STOKU / GSYH (%) 2002 915 63.618 64.533 1.655 20.348 22.003 13.854 29.202 43.056 129.592 56,2 2003 1.341 69.503 70.844 2.860 21.513 24.373 18.812 30.058 48.870 144.087 47,3 2004 1.840 73.828 75.668 3.287 18.123 21.410 27.078 36.852 63.930 161.008 41,2 2005 2.133 68.278 70.411 2.763 12.662 15.425 34.024 50.710 84.734 170.571 35,4 2006 1.750 69.837 71.587 2.563 13.115 15.678 38.547 82.594 121.141 208.406 39,6 2007 2.163 71.362 73.525 2.282 13.519 15.801 38.707 122.385 161.092 250.418 38,6 2008 3.248 75.040 78.288 1.874 12.192 14.066 47.405 141.630 189.035 281.389 37,9 2009 3.598 79.866 83.464 1.776 11.529 13.305 43.671 129.126 172.797 269.566 43,6 2010 4.290 84.686 88.976 1.576 10.251 11.827 71.603 119.797 191.400 292.203 39,9 2011 7.013 87.136 94.149 1.269 8.430 9.699 75.543 127.057 202.600 306.447 39,7 2012 Ç1 10.683 90.228 100.911 1.275 8.419 9.694 78.284 129.358 207.642 318.247 (*) 01.10.2001 tarihinden itibaren TCMB tarafından izlenmektedir. Kaynak : HM, TCMB, TÜİK 2012 Grant Thornton International Ltd. All rights reserved 18

Türev piyasaların etkinliği Bu büyüklük dikkate alındığında, bu dış borcun ne kadarının hedge edilip edilmediğini bu verilerden tahmin etmek zordur. Ancak şunu belirtmeliyiz ki, bu büyüklük kadar türev araç satın alınmış olmalı ya da türev piyasamızın döviz ya da dövize endeksli türev piyasanın işlem büyüklüğü en az bu kadar olmalıdır. Eğer, bir türev piyasanın etkinliğinden söz ediyorsak, bu etkinlik, ortaya çıkan risklerin yönetimini sağlayıp sağlamadığına bağlıdır. Bu çerçevede türev piyasamızın etkinliğini değerlendirmesini sizlere bırakıyorum. 2012 Grant Thornton International Ltd. All rights reserved 19

Dünyada neler oluyor? Dodd-Frank Yasası vs Sarbanes-Oxley Yasası 2010 2002 Nasıl ki SOX yasasıyla kurumsallaşma ülke ekonomilerinde firmalar tarafından uygulanması zorunlu olan süreç olarak ortaya çıkmışsa, Dodd-Frank yasası da belirtilen kural ve koşulların finansal piyasaların işleyişini belirleyecektir. Yasanın en önemli kısmı türev araçlarla bu türev araçların piyasasına yönelik düzenlemelerdir. Genel olarak, yasanın temel ruhu türev ürünlerin ekonomik işlevini yerine getirecek dinamiğini oluşturmaktır. Burada önemli nokta, ilk defa IMF nin dışındaki bir yapının finansal sistemlerin işleyişini belirleyici yönde temel araçları belirlemiş olmasıdır. Bu, uluslar arası parasal sistemde ABD nin ağırlığının ileride de artarak devam edeceğini göstermektedir. 2012 Grant Thornton International Ltd. All rights reserved 20

Piyasa İlişkileri H. Daha fazla finansman maliyeti, daha kısa vadeler; azalmış etkiler ve pazara ulaşım kaybı; kredi default swaplarının genişlemesinin yayılması G. Kur riskine karşı temsilen pozisyon almak; türev piyasa oyunculuğunda daha az sermaye Diğer Piyasa, Kurum ve Kuruluşlar C. Artan karşı-taraf riski D. Kredi değerleme uyumlaştırması için yapılan riske karşı pozisyon almanın iktidarın kredi default swaplarının ve iktidar bonolarının artışını yönetmesi Amerikan Bankaları Avrupa Birliği C. Artan karşıtaraf riski 2012 Grant Thornton International Ltd. All rights reserved E. Karşı-taraf riski marj tamamlama taleplerini harekete geçirmesi, daha fazla teminat gerekliliklerinin olması; sözleşme yenilemede daha az bayinin riskine odaklanılması F. Daha fazla finansman maliyeti, daha kısa vadeler; azalmış etkiler ve pazara ulaşım kaybı A. İktidar bono sahiplerinin piyasa işareti kayıplarının oluşması; bankaların daha az desteklenmesi B. Hükümetlere olan koşullu borçların artması; hükümet bonolarının ek satın-almalarına olan azalan talep Avrupa Bankaları 21

Karar Verilmiş (uluslararası esaslar) Ya da Tamamlanmış (ulusal uygulamalar) İlerleme Aşamasında Yetersiz İlerleme Uygulayacak Hiçbir Şey Yok G20 Reform Planı: Kilit unsurlar ve mevcut durum Uluslararası Esaslar Ulusal Uygulamalar Banka Sermayesi ve Likiditesi Kilit Finansal Kuruluşlar Çerçevesi Gölge Bankacılık Tezgah Üstü Türev Piyasalar Kredi Derecelendirmeleri Veri İnisiyatifi 2012 Grant Thornton International Ltd. All rights reserved 22

Bankacılıkta geri dönüş: Düzenlemelere dayalı müdahaleci yaklaşım 1 1) Müdahaleci regülasyona dayalı yapı Büyümeyi Azaltabilir Ters Kaynaşma İşletmeler Kendilerine Odaklanır 2 3 4 Alternatiflerle yeniden yapılandırma Yatırımcıların öncelikleri sektör boyutunda yatırımların azalmasına neden olur ve yapısal değişime neden olabilir Yakın dönem finans piyasalarında regülasyon/düzenlemeler İki Sigortacının Hikayesi Güçlü Şirketler Temel Büyümeyi Yakalarken Güçsüzler Sermaye Aktarır 1. Şeffaflığı ve hesap verebilirliğin güçlendirilmesi 2. Sağlam bir mevzuat geliştirme 3. Finansal piyasalarda bütünlüğü desteklemek 4. Uluslararası dayanışmayı sağlamlaştırmak 5. Uluslararası finansal kurumları yenileme 5 Potansiyel Kazananlar/ Kaybedenler 2012 Grant Thornton International Ltd. All rights reserved 23

Teknoloji Kazara Kötü Uygulama Süreçler İnsan Sistem Topluluk Geleneksel Küresel ekonomide etki ve tepki mekanizması Etkiler Duyarlılıklar Riske Maruz Varlıklar Tepkiler Siber Terör Politikalar Düzenlemeler Bilgi Casusluğu Hükümetler arası ilişkiler Aktifler Ortak Yardım Yakını İzleme Politika Birliği Terör İtibar Birlikte hareket Adli Risk Piyasaları İleri Güvenlik 2012 Grant Thornton International Ltd. All rights reserved 24

İş dünyasına önerilerimiz Başta Rusya olmak üzere yeni piyasalara yönelmek gereklidir. Talep genişletici politikalar enflasyon ve cari açığa yol açar; bu konudaki önerilerde ölçülü olunmalıdır. Likidite riski; karşılaşılabilecek en önemli sorundur. Bu nedenle likitte kalınız. Yatırımlarınız ile ilgili likidite akımlarınız üzerindeki etkisine göre karar veriniz. Mutlaka kendinizi hedge ediniz 2012 Grant Thornton International Ltd. All rights reserved 25

Genel değerlendirme ve sonuç Küresel finansal sistemdeki güvensizlik temel bir değişken olarak gözlenmektedir. Bu nedenle, altın en güvenli parasal bir değişim aracına dönüşmektedir. Politikalar yetersizdir ve oluşturulan araçlar sadece kısa vadeli sorunlara çözüm getirmektedir. Türev piyasalar gösterge ve bekleyişlerin oluşumunu yanlış fiyatlama yapmaya yönlendirmektedir. Üretim yetersizliği talepteki azalmaya bağlı olarak arzdaki azalmadan ortaya çıkmıştır. Bu azalış, yatırımların azalmasına ve bu kanaldan talebin de azalmasına yol açmaktadır. Dünya ekonomisindeki gelişmeler AB nin tek hazine çatısı altında bir kurumsal yapıya yönelip yönelmediğine bağlıdır. 2012 Grant Thornton International Ltd. All rights reserved 26

Türkiye ye gelince Para politikası iyi yönetilmekte ancak, ekonomideki yavaşlamaya bağlı olarak maliye politikasında önemli bir sıkıntı ile karşılaşılabilir. Türkiye de türev piyasaların gelişiminin yeterli olmaması bağlamında TCMB nın faiz koridoru politikası uygulaması doğrudur. Ve başarılıdır. Dünya ekonomisindeki yavaşlamaya bağlı olarak Türkiye de büyüme hızı düşecektir. Esnek döviz kuru sistemi daha önce deflasyonun ithal edilmesini sağlarken şimdi enflasyonun ithal edilmesine neden olacaktır. Bu da ekonominin kısa dönemde büyüme hızının düşürülmesini gerekli kılmaktadır. Uluslararası ekonomide değişim aracı olarak kabul görmüş dolara yönelik güven, dünya ekonomisinin krizden çıkmasını hızlandıran bir faktör olacaktır. Bu da ABD önderliğinde yeni bir uluslararası finansal sistemdir. 2012 Grant Thornton International Ltd. All rights reserved 27

Teşekkürler OFİSLERİMİZ Abide-i Hürriyet Caddesi Bolkan Venter, No:211, C Blok, Kat 3 Şişli, İstanbul T: 0212 373 00 00 F: 0212 291 77 97 Ege Sun Plaza, A Blok, D:224, 295/2 Sokak, No:58 35010 Bayraklı, İzmir T: 0232 435 49 30 F: 0232 435 49 87 Eskişehir Yolu No:6, Armada İş Merkezi, A Blok, Kat:11, No:15 06520 Söğütözü, Ankara T: 0312 219 16 50 F: 0312 219 16 60 Y.Yalova Yolu, Buttim Plaza, Kat 5, No:1607 Bursa T: 0224 211 33 01 F: 0224 211 35 76 2012 Grant Thornton Türkiye. Tüm hakları saklıdır. Bu yayında Grant Thornton, biz ve bizim şeklindeki referanslar, ya küresel bir üye firmalar kuruluşu olan Grant Thornton International Ltd. ya da onun her biri ayrı bir yasal kuruluş olan ve birbirlerinin faaliyetlerinden sorumlu olmayan bireysel üye firmalarından bir veya daha fazlası ile ilgilidir. Grant Thornton International Ltd, sınırlı sorumlu bir İngiliz şirketi olup, müşterilerine hizmet sunmaz. Hizmetler, bağımsız olarak üye firmalar tarafından verilir. Grant Thornton International Ltd ve üye firmalar dünya çapında bir ortaklık değildir. www.gtturkey.com 2012 Grant Thornton International Ltd. All rights reserved 28