OCAK PORTFÖYÜ 11 Ocak 2013

Transkript

1 OCAK PORTFÖYÜ 11 Ocak 2013

2 Giriş 2 Piyasa Görüşü: Nötr (önceki: Olumlu) Piyasanın yukarı potansiyeli çok azaldı. Şubat başına kadar sürmesinin beklediğimiz hareketin yavaş yavaş sonuna geliyor olabiliriz. Piyasanın gerisinde kalan, piyasa değeri nispeten az olan hisselerin son dönemde öne çıktığı gözleniyor. Bu işaretle beraber, piyasa için %9 getiri potansiyelini de göz önüne alırsak biraz daha dikkatli olmakta fayda var. Artan büyüme ile faizlerde ve enflasyonda daha aşağısı gözükmediğinden borsa için kısa vadede aşırı olumlu olmamak gerektiğini düşünüyoruz. Diğer taraftan, yatırım yapılabilir notu beklentisi aşağı yönlü riskleri de sınırlıyor. Seneye girdiğimiz hisselerle şanssız bir başlangıç yapmış gözüküyoruz. bazlı modelimiz kısa vadede fon akışları ile beraber negatif getiri sağladı. Umarız önümüzdeki dönem verdiğimiz tavsiyeler doğru çıkar ve zamanlama olarak size doğru portföyleri sunmaya devam ederiz. Bankalar tarafında VAKBN ve YKBNK hisselerini beğenmemeye devam ediyoruz. ISCTR ve GARAN bankalarda tutulmasını tavsiye ettiğimiz hisseler. HALKB önümüzdeki dönem beğendiğimiz hisselerden birinin yerini alacaktır. İkili al sat işlemlerinde AKCNS sat - CIMSA al pozisyonumuzu tutarken, TEKFN al - ENKAI sat pozisyonunu ekliyoruz. TTKOM ve TCELL hem temettü, hem temel olarak tavsiye listemizde kalmaya devam ediyor. Başkent Doğalgaz ihalesi öncesi AKFEN ve değerleme açısından GUBRF nı tutuyoruz. TRGYO gayrimenkul hisseleri arasında tercihimiz olmaya devam ediyor. OTKAR ı otomotiv ve savunma sektöründe büyüme beklentisiyle tavsiye listemize ekliyoruz. TKNSA küçük ama büyümeden hızlı bir şekilde yararlanacak perakende tercihimiz. MGROS u olası satış beklentilerinin sürmesine rağmen kısa vadeli portföyümüzden çıkartıyoruz. ZOREN, değişen şirket varlıklarıyla artık sat tavsiyesini hak etmiyor. SISE yi beğenmediğimiz hisselerde tutmaya devam ediyoruz.

3 Portföy Önerileri 3 Portföy Hisse Kodu Şirket (TL) Hedef Hisse ı (TL) Yükseliş potansiyeli (TL) Piyasa Değeri (USDmn) 3A Ort. İşlem Hacmi (USDmn) GARAN Garanti Bank % 22, ISCTR Isbank , TCELL Turkcell % 15, TTKOM Türk Telekom , TRGYO Torunlar REIT AKFEN Akfen Holding GUBRF Gubre Fabrikaları % OTKAR Otokar % TKNSA Teknosa % Beğenilmeyen Hisseler YKBNK Yapi Kredi % 13, VAKBN Vakifbank % 7, SISE Sise Cam % 2, İKİLİ İŞLEMLER CIMSA Cimsa % Uzun AKCNS Akcansa , Kısa TKFEN Tekfen Holding % 1, Uzun ENKAI Enka Insaat % 9, Kısa

4 Portföydeki Değişiklikler 4 Portföydeki Değişiklikler Önceki Portföy Portföydeki Ağırlık İMKB'ye göre Performans Çıkarılanlar Eklenenler Mevcut Portföy Portföydeki Ağırlık Aylık Portföy AKFEN % AKFEN 10. GARAN % GARAN 25. GUBRF % GUBRF 10. ISCTR % ISCTR 25. MGROS 15. % MGROS OTKAR OTKAR 10. TCELL % TCELL 20. TKNSA TKNSA 5. TRGYO % TRGYO 5. TTKOM % TTKOM 20. Beğenilmeyen Hisseler SISE SISE -5. VAKBN VAKBN -12. YKBNK % YKBNK -12. ZOREN % ZOREN İkili İşlemler CIMSA % CIMSA 5. Uzun AKCNS % AKCNS -5. Kısa TKFEN TKFEN 10. Uzun ENKAI ENKAI -10. Kısa Kaynak: Oyak Yatırım

5 Oca 10 Mar 10 May 10 Tem 10 Eyl 10 Kas 10 Oca 11 Mar 11 May 11 Tem 11 Eyl 11 Kas 11 Oca 12 Mar 12 May 12 Tem 12 Eyl 12 Kas 12 Portföyün Relatif Performansı 5 Portföy Önerileri Relatif Performansı Kaynak: Oyak Yatırım XU100 Portföy Relatif Getiri Portföy başlangıcından* Yılbaşından 31 Aralık'dan itibaren İki Haftalık Performans Hisse Önerileri Getiri Relatif GUBRF 11.6% 7.7% TCELL % CIMSA 5.9% 2.2% AKFEN 5.6% 1.9% MGROS 4.7% % ISCTR 4.2% 0.6% TTKOM 0.9% -2.6% GARAN 0.4% -3.1% TRGYO -2.2% -5.6% Beğenilmeyen Hisseler YKBNK 5.8% 2.1% SISE 11.9% 8. VAKBN 11.9% 8. AKCNS 17.9% 13.8% ZOREN 22.6% 18.3% PORTFÖY 0.2% -3.3% İMKB % 31 Aralık'dan 11 Ocak'a XU % 3.6% 3.6% Portföy 125.6% 0.2% 0.2% Relatif Getiri % -3.3% Kaynak: Oyak Yatırım * 19 Ocak 2010 tarihinden itibaren

6 6 Hisse Önerileri

7 Garanti 7 GARAN Hedef ENDEKSE PARALEL % Piyasa Değeri ($mn) 22,163 Günlük Ortalama Hacim ($mn) Satışlar 7,937 8,838 9,439 9,886 % büyüme Net Kar 3,071 3,339 3,585 3,741 % marj Özsermaye Karlılığı Temettü , ,122.2 % ödeme oranı % temettü verimi F/K F/DD Hisseyi neden beğeniyoruz? 3. Çeyrekte enflasyon endeksli bonolardan sebep menkul kıymetlerin sadece %6.4 getiri sağlamasından sonra Garanti düşük çıkan enflasyon rakamlarına rağmen fazi düşüşünden ciddi fayda sağlıyor (Enflasyon endeksli kağıtlar da hazine bonosu portföyünün %31 si). Menkul kıymetlerden ve muhtemel risk için ayrılmış karşılıklardan 2013 yılında realize olabilecek çok büyük miktarda realize edilmemiş kar bulunmakta. Bankanın 502 milyon TL lik muhtemel riskler için ayrılmış karşılıklarının yanında, satışa hazır portföyününden gelen 787 milyon TL realize edilmemiş kar bulunmakta. Bunun yanında yeniden fiyatlanması ticari kredilere göre daha yavaş olan tüketici kredilerindeki %13.1 lik pazar payı ve proje finansmanı kredilerindeki güçlü konumu ile banka orta vadede marj erozyonundan daha az etkilenebilir. Beklenenden yüksek TÜFE rakamları, hayat sigortası tarafında birleşme ve satın almalar. Global piyasalarda uzayan likidite ortamı Garanti nin güçlü sermayesinden gelen göreceli büyüme potansiyelini yavaşlatabilir. 14% 12% 1 8% 6% 4% 2% -2% -4% -6% -8% Garanti diğer bankaların 2013T F/K ve F/Defter Değeri çarpanlarına göre sırasıyla %11 ve %17 primli işlem görüyor. Banka için Endekse Paralel Getiri tavsiyemizi sürdürsek de, bankacılık sektöründe iki çeyrek üst üste beklediğimiz yüksek karlılık yıl sonundan sonra da devam edecek olumlu bir ortama işaret ediyor. Bu ortamda Garanti, varlıklarının %25 ini oluşturan menkul kıymet portföyüyle banka endeksinden daha iyi bir performans gösterebilir.

8 İşbank 8 ISCTR Hedef Piyasa Değeri ($mn) 16,443 Günlük Ortalama Hacim ($mn) Satışlar 8,163 9,154 9,855 10,550 % büyüme Net Kar 2,667 2,995 3,320 3,508 % marj Özsermaye Karlılığı Temettü % ödeme oranı % temettü verimi F/K F/DD ENDEKSİN ÜZERİNDE Hisseyi neden beğeniyoruz? İş Bankasını uzun süredir beğeniyoruz. Bankanın tam olarak anlaşılamadığını düşünmüştük. Artan yatırımcı iletişimi ve gelir tablosundaki iniş çıkışların aktif yönetimi yatırımcı ilişkilerinde mucizeler yarattı. Bankanın elindeki mevduat tabanından faydalanma gücü, doğru zamanda büyüyen kredi portföyüyle son dönemde karlılığa olumlu yansıdı. Bankanın, liman satışı konusunda olduğu gibi, ana iş kolu dışındaki varlıklarını elden çıkarması önümüzdeki çeyreklerde de devam edeceğini gösteriyor. Cam hisselerinde halka açıklığın artırılması ve AVEA hisselerinin satışı gibi konular Basel III e geçişe doğru hızlancak. Diğer bankalar şube yatırımı yaparken, İşbank halihazırdaki şube ağının verimliliğini artırıyor. İştiraklerdeki muhtemel gelişmeler. Hızlı kredi artış ortamının devam etmesi durumunda uzun vadeli sermaye problemleri. İşbank diğer bankaların 2013T F/K ve F/Defter Değeri çarpanlarına göre sırasıyla %11 ve %15 iskontolu işlem görüyor. Diğer bankalardan İş Bankası na hisse değişiminin an meselesi olduğunu düşünüyoruz. Görüşümüzü tekrar Endeksin Üzerinde Getiri ye çekiyoruz.

9 Turk Telekom 9 TTKOM Hedef Piyasa Değeri ($mn) ENDEKSİN ÜZERİNDE ,862 Günlük Ortalama Hacim $16.7mn Net Borç (TLmn) 6,143 FD (TLmn) 30,573 Net Satışlar 11,941 12,621 13,330 14,160 % büyüme VAFÖK 5, , , ,570.3 % marj Net Kar 2,069 2,709 2,670 2,665 % marj Özsermaye Karlılığı Temettü 1, , , ,396.7 % ödeme oranı % temettü verimi F/K FD/VAFÖK F/DD Hisseyi neden beğeniyoruz? TTKOM henüz 2013 beklentilerini açıklamadı. Biz şirketin gelirlerini %6 büyütmesini bekliyoruz. Yüksek marjlı sabit hat ses gelirlerinin azalmaya devam etmesiyle birlikte FAVÖK marjındaki hafif daralma sürpriz olmayacaktır de kur farkı gelirleri sayesinde geçen yıla göre %30 büyümesini beklediğimiz net karın 2013 te 2012 seviyesinde kalmasını bekliyoruz. Şirket 2013 yılında altyapısını bakırdan fibere dönüştürme yolunda yatırımlarına devam edecektir. Fiber internet servisinde fiyat ve marjların ADSL ye göre daha yüksek olması orta vadede büyüme ve karlılığı destekleyecek faktörlerin başında gelmektedir. Medyada çıkan haberlere göre TTKOM un %6.7 sinin Şubat ayında halka arz yoluyla satılması bekleniyor. Yılbaşından bu yana %32 endeksin altında getiri sağlayan TTKOM da, ikincil halka arza yönelik detaylar netleştikçe hisse üzerindeki baskının kalkacağını düşünüyoruz. Ayrıca, Şubat başında açıklanması beklenen 2012 temettüsünün hisse üzerinde ilgiyi artırmasını bekliyoruz. Hisse başına 70Kr temettü beklentimiz %10 temettü verimine işaret etmektedir. İkincil halka arzın yarattığı baskı kısa vadede en önemli aşağı yönlü risk olarak göze çarpmaktadır, fakat biz bunun hali hazırda fiyatlandığını düşünüyoruz. Bunun yanında, Dolar ve Euro nun değer kazanması hem net kar hem de temettü için önemli bir risk oluşturmaktadır x 2013T FD/FAVÖK çarpanı ile hisse son dört yıllık ortalamasında işlem görmekte, fakat F/K bazında %11 İskontosu bulunmaktadır. Hedef fiyatımız olan hisse başına 9.4TL %35 yükseliş potansiyeline işaret etmektedir.

10 Turkcell 10 TCELL Hedef Piyasa Değeri ($mn) 15,354 Günlük Ortalama Hacim $39.0mn Net Borç (TLmn) -3,380 FD (TLmn) 23,680 Net Satışlar 9,370 10,361 11,222 12,090 % büyüme VAFÖK 2, , , ,925.5 % marj Net Kar 1,178 2,085 2,262 2,711 % marj Özsermaye Karlılığı Temettü % ödeme oranı % temettü verimi F/K FD/VAFÖK F/DD % -4% -6% -8% -1-12% -14% -16% -18% -2 ENDEKSİN ÜZERİNDE % Hisseyi neden beğeniyoruz? Son altı yılda FAVÖK marjındaki daralmanın ardından 2013 te EBITDA marjında iyileşme bekliyoruz yılında %30.7 lik EBITDA marjı beklentimizin ardından, şirketin 2013 te %31 seviyelerini rahatlıkla yakalayabileceğini düşünüyoruz. En hızlı büyüyen segment olan mobil internet gelirlerinin ve iştiraklerden katkının artmasıyla birlikte 2013 yılında şirketin gelirlerini %8 oranında artırmasını bekliyoruz. BU gelir büyümesinin ve marjlardaki iyileşmenin net kara yansıması ise %10 seviyesinde olmasını bekliyoruz başında açıklanması beklenen Londra Yüksek Mahkemesi nin Alfa ile Çukurova arasındaki ihtilafa dair kararı, şu an Çukurova nın sahip olduğu %13.8 lik hissenin kaderini belirleyecektir. Davanın sonucunda kimin lehine karar çıkacağından bağımsız olarak, davanın sonuçlanmış olması bu ihtilafın çözümlenmesi yolunda olumlu bir adım olacaktır. Şirketin 6.5milyar TL seviyesinde nakit ve 3.1milyar TL borcu bulunmaktadır. Yönetim Kurulu tarafından onaylanan 2010 yılı temmetüsü hisse başına 60.4Kr ve %5.3 verime denk gelmektedir yılı temettüsü henüz yönetim Kurulu tarafından onaylanmamıştır. Biz 3 yıllık temettünün birlikte dağıtılması olasılığını düşük görüyoruz. Bunun yerine 2011 ve 2012 yılı karının büyük bölümünün hisse geri alımları ve satın alımlar için şirkette bırakılacağını düşünüyoruz. Belarus veya Ukrayna da kurlardaki aşırı dalgalanma Turkcell in net karlılığını etkileyecek önemli bir unsur olarak göze çarpmaktadır. Turkcell yılbaşından bu yana endeksin %12 altında getiri sağladı. Hisse için hedef fiyatımız olan 13.3TL %8 yükseliş potansiyeline işaret etmektedir.

11 Akfen Holding 11 AKFEN ENDEKSİN ÜZERİNDE 9.82 Hedef Piyasa Değeri ($mn) 811 NAD 2,400 Prim (İskonto) -4 Günlük Ortalama Hacim $mn Net Borç (TRLmn) 476 TRL mn T 2013T 2014T Net Satışlar 1,354 1,065 1,281 1,379 % büyüme VAFÖK % marj Net Kar % marj Özsermaye Karlılığı Temettü % ödeme oranı % temettü verimi F/K F/DD Hisseyi neden beğeniyoruz? Şirket NAD ına göre %40 iskonto ile işlem görüyor. Şirkete değer katan önemli iştirakleri bulunuyor. Halka açık olan TAVHL ve AKFGY dışında özellikle Mersin Limanındaki %50 lik payı ve HES yatırımları şirketin net aktif değerini yukarıya taşıyor. Akfen özellikle kazanamadığı otoyol ihalesinden sonra bu ay içerisinde gerçekleşecek Başkentgaz ihalesine odaklanacaktır. Görece daha küçük bir ihale olan Başkentgaz ihalesinde şirket güçlü bir konumda olacaktır. Girilecek olan ihalelerde verilecek teklif ve bu yatırım için yapabileceği borçlanma şirket açısından kritik olacaktır. Holdingin altında bulunan şirketler için önümüzdeki dönemde yaplabilecek bir halka arz bu şirketlerin de değerinin ortaya çıkmasını sağlayacağından olumlu olabilir. Şirket için yapmış olduğumuz değerleme hisse başına 14.2 TL hedef fiyata işaret ederken yükseliş potansiyeli %45 seviyesinde bulunuyor

12 Otokar 12 OTKAR Hedef Piyasa Değeri ($mn) ENDEKSE PARALEL % 598 Günlük Ortalama Hacim $3.5mn Net Borç (TLmn) 261 FD (TLmn) 1,315 Net Satışlar ,042 1,085 % büyüme VAFÖK % marj Net Kar % marj Özsermaye Karlılığı Temettü % ödeme oranı % temettü verimi F/K FD/VAFÖK F/DD Hisseyi neden beğeniyoruz? Otokar gerek zırhlı araç segmentinde gerekse de otobüs/minibüs ürünlerinde güçlü taleple karşılaşmaya devam edecek ve az riskli iş yapısıyla büyümesini sürdürecektir. Ayrıca milli tank Altay projesinde orta vadede seri üretime geçilmesiyle yepyeni bir büyüme motoru kazanacaktır. Potansiyel katalistler Altay projesinde seri üretim için ön görüşmeler 2013 yılı içerisinde gerçekleşebilir ve bu hisse için katalist olabilir. Yeni ihale kazanılması, kontrat imzalanması da önemli katalistler arasındadır. İç talebin yavaş seyretmesi, hükümet bütçesinde bozulma gerçekleşmesi şirket için risk oluşturabilir. Hedef fiyatımız olan 50 TL ye göre Otokar hisseleri %14 yükseliş potansiyeli taşımaktadır. Hissenin 2013T F/K çarpanı 13.4x seviyesindeyken, son 2 yıllık ortalama çarpan ise 13.1x seviyesinde bulunmaktadır

13 Torunlar GYO 13 TRGYO Hedef Piyasa Değeri ($mn) 894 Günlük Ortalama Hacim $1.7mn Net Borç (TLmn) 435 FD (TLmn) 2,010 Net Satışlar % büyüme VAFÖK % marj Net Kar % marj Özsermaye Karlılığı Temettü % ödeme oranı % temettü verimi F/K FD/VAFÖK F/DD ENDEKSİN ÜZERİNDE Hisseyi neden beğeniyoruz? Sahip olduğu bölgesel ve segment çeşitliliği, düzenli kira geliri yaratan alışveriş merkezleri, yapılmakta ve planlanan projeleri ve nakit akışı yaratma kabiliyetini göz önüne alarak, net aktif değerine göre %39 oranında iskontolu işlem gören Torunlar GYO için bu seviyelerin iyi bir alım noktası olduğunu düşünüyoruz.. Ali Sami Yen projesi kısa vadede en önemli katalist olacak. Şirketin eski Ali Sami Yen stadı üzerinde gerçekleştireceği projenin lansmanını takiben ön-satışların kısa vadede hisse için önemli bir katalist olacağı kanaatindeyiz.. Paşabahçe projesi hedef fiyatımızı yukarı çekebilir. Torunlar 355 milyon TL ye Paşabahçe de aldığı 72 bin m2 lik arazi üzerinde 200 odalı bir butik hotel ve 15 özel villa yapmayı planlamakta. Projeyle ilgili detaylı bilgiye sahip olmadığımızdan değerlememize dâhil etmedik. Bu nedenle bu projeden sağlanacak nakit akışı hedef fiyatımızı yukarı çekebilir. 1) Projelerde gerçekleşebilecek ertelenmeler 2) beklentilerin altında kalan ön-satışlar 3) şirketin %7 sine sahip Torunlar Gıda nın hisse satışı 4) sahip olduğu 853 milyon TL tutarında döviz borcu nedeniyle TL de yaşanabilecek değer kaybını en önemli aşağı yönlü riskler olarak görmekteyiz. Bunun yanı sıra, yukarı yönlü risk olarak şirketin %14.83 iştiraki Yeni Gimat ın halka açılmasını görmekteyiz. Şirketi hisse başına TL4.10 hedef fiyat ve Endeksin Üzerinde Getiri tavsiyemizle araştırma kapsamımıza alıyoruz

14 Teknosa 14 TKNSA Hedef Piyasa Değeri ($mn) 499 Günlük Ortalama Hacim $0.5mn Net Borç (TLmn) -96 FD (TLmn) 784 Net Satışlar 1,670 2,199 2,539 2,913 % büyüme VAFÖK % marj Net Kar % marj Özsermaye Karlılığı Temettü % ödeme oranı % temettü verimi F/K FD/VAFÖK F/DD ENDEKSİN ÜZERİNDE % Hisseyi neden beğeniyoruz? Teknosa Mayıs ayındaki halka arzdan beri Endeks in %25 altında getiri sağladı. Şirket hızlı büyüyen elektronik ürünler perakendeciliği pazarında lider konumunda bulunuyor. Teknosa nın satışlarını 2015 yılına kadar yıllık ortalama %19 oranında artırmasını bekliyoruz. Ayrıca, önümüzdeki dönemin makro dengelerinin de (düşük faiz, güçlü TL, krediye ulaşımın kolaylaşması) şirketin satışlarına olumlu yansıyacağını düşünüyoruz. Öte yandan, elektronik perakendeciliği pazarında satın almalar yolu ile oyuncu sayısının azalmasını ve rekabet ortamının getirdiği olumsuzlukların azalmasını bekliyoruz. Getiğimiz dönemde, Darty nin zarar eden yurtdışı operasyonlarını sattığı, Media- Saturn ün ise yoğun rekabet ortamı nedeniyle Çin den çekileceği haberlerini gözlemliyoruz. Teknosa nın rakiplerinin Türkiye pazarından çekilmesi şirketin pazar payına olumlu şekilde yansıyacaktır. Ayrıca, satın alma yoluyla büyüme, şirketin operasyonel giderlerinin azalmasını ve pazarda daha güçlü bir fiyatlama avantajına sahip olmasını sağlacayacaktır. 1) Elektronik perakendeciler arasında satın alma ve birleşmeler 2) Çeyreksel sonuçlar 3) Beklentilerin üzerinde temettü açıklanması (beklentimiz %2.8 oranında temettü verimi) 4) Artan günlük işlem hacmi Yoğun rekabet ve e-ticaret işinin (kliksa.com) artan payı brüt karlılığı beklentilerimizin üzerinde etkileyebilir. Teknosa için hedef fiyatımız hisse başına 10.10TL iken bu %26 lık bir yükseliş potansiyeline işaret etmektedir. Teknosa hisseleri 6.3x 2013T FD/VAFÖK çarpanı ile benzerleriyle aynı seviyelerde işlem görmektedir. Please see the important disclaimer at the end of this report

15 Gübretaş 15 GUBRF Hedef Piyasa Değeri ($mn) 751 Günlük Ortalama Hacim $5.6mn Net Borç (TLmn) 1,380 FD (TLmn) 2,703 Net Satışlar 2,276 2,530 2,606 2,652 % büyüme VAFÖK % marj Net Kar % marj Özsermaye Karlılığı Temettü % ödeme oranı % temettü verimi F/K FD/VAFÖK F/DD ENDEKSİN ÜZERİNDE % Hisseyi neden beğeniyoruz? 2012 yılında FAVÖK'te %27'lik düşüş beklentimizin ardından, 4. çeyrekle birlikte önümüzdeki yıl marjlarda ciddi iyileşmeler bekliyoruz. (1) 2012 başında gübre fiyatlarında yaşanan düşüş dolayısıyla hâlihazırdaki yüksek maliyetli stokların bitirilmesi faaliyet marjlarında iyileşme sağlayacaktır. (2) İran'da yenileme çalışmaları nedeniyle üre ve amonyak fabrikalarının geçici olarak kapatılması hem satışları hem de faaliyet marjlarını olumsuz etkilemişti. Bu durum, kapatılan fabrikaların yeniden faaliyete geçmesiyle normale dönmüş durumda. (3) Diğer yandan, her ne kadar İran'da gübre sektörü üzerinde direk yaptırımlar olmasa da ihracat için gemi bulmakta yaşanan sıkıntılar satışları olumsuz etkilemişti. Şirketten aldığımız bilgiler ışığında bu sorunun da çözüme kavuştuğunu biliyoruz. Mevsimsel olarak da güçlü geçecek olan dördüncü çeyreğin hisse üzerindeki olumlu algılamayı devam ettireceğine inanıyoruz. İran da şirket spesifik sorunların çözüme kavuşmasıyla satış hacimlerinin tekrar artış göstermesi ve 2012 de güçlü seyreden üre ve amonyak fiyatları, Şubat ayında açıklanmasını beklediğimiz Razi nin Gübretaş a vereceği temettü hisseyi olumlu etkilemesini beklediğimiz diğer faktörlerdir. Global ekonomideki durgunluk dolayısıyla gübre fiyatlarındaki sert düşüşler şirket için önemli risklerden biri durumundadır. Diğer yandan İran'a uygulanan yaptırımların sertleşmesi ve ülkeye askeri müdahale nedeniyle Razi'de üretimin durması en önemli yapısal risk olarak göze çarpmaktadır. Hisse yılbaşından bu yana endeksin %12 altında getiri sağladı. 20.9TL hedef fiyatımız %32 yükseliş potansiyeline işaret etmektedir.

16 16 Tercih Edilmeyenler

17 Yapı Kredi Bankası 17 YKBNK Hedef Piyasa Değeri ($mn) 13,566 Günlük Ortalama Hacim ($mn) ENDEKSİN ALTINDA Hisseyi Neden Beğenmiyoruz? Yapı Kredi Bankası stratejisini yüksek getirili tüketici kredisi etrafında şekillendirmeye devam ediyor Potansiyel sermaye problemlerini sermaye benzeri kredi alarak ve yakında sonuçlanmasını 5.40 beklediğimiz sigorta satışı ile çözerek sermaye gerektiren bireysel kredi büyümesine odaklanmaya -2% devam edecekler. Bunun yanında, geçen yıl Akbank ın öne geçtiği kredi kartı segmentini Halkbank da zorluyor. YKB ana segmentinde rekabete yeteri kadar cevap veriyor gibi durmuyor. Merkez Bankası nın bireysel kredileri limitlemek için uygulamaya koyabileceği politikalar karlılığı olumsuz etkileyebilir. Satışlar 5,822 6,562 7,472 8,311 % büyüme Net Kar 1,857 1,922 2,271 2,707 % marj Özsermaye Karlılığı Temettü % ödeme oranı % temettü verimi F/K F/DD Sigorta satışı. Düşük kredi kartı faizleri veya tüketici kredilerindeki artan karşılık oranları. YKB diğer bankaların 2013T F/K ve F/Defter Değeri çarpanlarına göre sırasıyla %7 primli ve %4 iskontolu işlem görüyor. Yakın zamanda tamamlanması planlanan sigorta satışı anlaşmasına rağmen, göreceli düşük menkul kıymet getirileri, swap zararları ve düşen faizler kısa vadede YKB için olumsuz bir ortam yaratıyor. YKB için tavsiyemizi Endeksin Altında Getiri olarak devam ettiriyoruz.

18 Vakıfbank 18 VAKBN Hedef Piyasa Değeri ($mn) 7,320 Günlük Ortalama Hacim ($mn) Satışlar 4,422 5,169 5,471 6,245 % büyüme Net Kar 1,227 1,378 1,495 1,741 % marj Özsermaye Karlılığı Temettü % ödeme oranı % temettü verimi F/K F/DD ENDEKSİN ALTINDA % Hisseyi Neden Beğenmiyoruz? Vakıfbank her şeyi doğru yapıyor, ve sonuç alıyor. Hisse 2013 te %91 lik bir ralli yaptı. Sermaye benzeri kredi, Eurobond, ve KOBİ kredisindeki girişimler oldukça başarılı. Yine de işler bir gecede değişmiyor. Karlılık, bankanın düşük komisyon geliri seviyelerinden ötürü hala çok düşük seviyede. Çapraz satış, şubeleşme ve yeni çıkarılan ürünlerin etkilerini göstermesi zaman alacak. Göreceli olarak artan getirilere rağmen, faizlerin düşüşü karlılığı olumsuz etkileyecek. Vakıfbank ın 2012 de adım attığı KOBİ cephesinde hızlı bir verim düşüşü gözlenmekte. Operasyonel verimlilikteki düşük seviye, kredi tarafından gelen pozitif etkileri bertaraf edebilir. Dahası, Vakıfbank yeni ortaklık yapısına doğru giderken bir de halka arz konuşmaları şirket üzerinde bir baskı yaratabilir. Hazineye hisse transferi yönetimdeki problemleri çözebilir. Sigorta tarafındaki satın alma ve birleşmeler banka için olumlu olur. Faizlerdeki düşüşler öz kaynak verimliliğini sermaye maliyetinin altına çekebilir. Vakıfbank diğer bankaların 2013T F/K ve F/Defter Değeri çarpanlarına göre sırasıyla %12 ve %29 iskontolu işlem görüyor. Ufuktaki güçlü gelişmelere rağmen, ikincil halka arzı da göz önüne alarak Endeksin Altında Getiri tavsiyemizi devam ettiriyoruz.

19 SISE 19 SISE Hedef Piyasa Değeri ($mn) ENDEKSİN ALTINDA % 2,809 Günlük Ortalama Hacim $8.5mn Net Borç (TLmn) -116 FD (TLmn) 4,834 Net Satışlar 4,979 5,316 5,954 6,811 % büyüme VAFÖK 1, , ,346.4 % marj Net Kar % marj Özsermaye Karlılığı Temettü % ödeme oranı % temettü verimi F/K FD/VAFÖK F/DD Hisseyi neden beğenmiyoruz? Artan enerji maliyetleri şirketin operasyonel marjlarının 2012 yılında bir önceki seneye göre ciddi ölçüde azalmasına neden oldu yılında bu düşük seviyelerden toparlanmanın başlamasını bekliyoruz. Fakat bu toparlanmanın enerji maliyetlerinin baskısının devam edeceğini düşünmemiz sebebiyle kısıtlı olmasını beklemekteyiz. Hükümetin liberalizasyon planı çerçevesinde Nisan 2013 te doğalgaza %10 oranında zam yapılmasını bekliyoruz. Ekim 2012 de yapılan %19 luk zam da dikkate alındığında operasyonel marjların baskı altında kalmasını beklemekteyiz. Çeyreksel sonuçlar. Enerji maliyetlerinde olası ekstra artışlar. Büyüme stratejisi çerçevesinde gelebilecek haberler. Pasabahçe halka arzı, cam ev eşyası segmentinin değerini ortaya çıkarabilir. Rusya dan alınan doğalgazın fiyatında yaşanabilecek olası düşüşler, şirkete olumlu yansıyabilir. miz SISE için hisse başına 2.59TL hedef fiyatı işaret etmekte. Hisse için Endeksin Altında Getiri tavsiyemizi sürdürüyoruz

20 20 İkili İşlemler

21 Çimsa 21 CIMSA ENDEKSE PARALEL Hisseyi neden beğenmiyoruz? Hedef Piyasa Değeri ($mn) 742 Günlük Ortalama Hacim $1.3mn Net Borç (TLmn) 369 FD (TLmn) 1,677 Net Satışlar % büyüme VAFÖK % marj Net Kar % marj Özsermaye Karlılığı Temettü % ödeme oranı % temettü verimi F/K FD/VAFÖK F/DD % lerimiz ışığında Çimsa AL/ Akçansa SAT tavsiyemizi sürdürüyoruz. Temettü verimi açısında da Çimsa %6.2 lık temettü verimi ile Akçansa ya oranla daha cazip durmakta. (1) Adana Çimento satış baskısının kalkması. Son bilanço açıklanma tarihi olan 2 Kasım da Adana Çimento nun elinde 6.6% Çimsa payı bulunmaktaydı. Takip ettiğimiz kadarıyla, bu tarihten sonra 2mn lot daha satış gerçekleşti. (2) 2012T 6.8% lik temettü verimi hisse için kısa vadede en önemli katalist olacaktır. 1) Beklenenin altında KKO 2) İhracatta gerçekleşek ilave düşüşler, 3) Bölgede yeni kapasitelerin devreye girerek rekabeti artırması (Eren ve Kipas 2013 ve 2014 te sırasıyla 3.5mn ve 1.3mn kapasite ekleyecekler) ana aşağı yönlü riskler olarak gösterilebilir. miz CIMSA için hisse başına 10.88TL hedef fiyatı işaret etmekte. Şirket 2013T F/K ve FD/FAVÖK çarpanları baz alındığında uluslararası benzerlerine göre sırasıyla %17 ve %23 iskontolu işlem görmekte.

22 Akçansa 22 AKCNS Hedef Piyasa Değeri ($mn) ENDEKSİN ALTINDA ,325 Günlük Ortalama Hacim $0.6mn Net Borç (TLmn) 222 FD (TLmn) 2,558 Net Satışlar 1,010 1,050 1,141 1,220 % büyüme VAFÖK % marj Net Kar % marj Özsermaye Karlılığı Temettü % ödeme oranı % temettü verimi F/K FD/VAFÖK F/DD Hisseyi neden beğenmiyoruz? mize göre hisse %20 düşüş potansiyelini işaret etmekte. Son 3 ayda XU100 endeksine göre %34 daha iyi performans gösteren Akçansa yı hissenin likit olmamasını da göz önünde bulundurarak tercih edilmeyenler listesinde tutmaya devam ediyoruz. 1) Kentsel dönüşümün hız kazanması 2) İnorganik büyüme stratejisi çerçevesinde gerçekleşebilecek şirket alımları 1) Beklenenin altında KKO ve 2) İhracatta gerçekleşecek ilave düşüşler önemli aşağı yönlü riskler arasında sayılabilir. Şu anda askıya alınmasına rağmen, Ladik te gerçekleşebilecek kapasite artışı yukarı yönlü risk olabilir. Akçansa şu an itibarıyla değerlememizin işaret ettiği hisse başına 9.74TL değere yakın işlem görmekte. Tavsiyemizi Endeksin Altında Getiri seviyesine çekiyoruz. Akçansa 2013T F/K oranı baz alındığında uluslararası benzerlerine göre %22 primli işlem görmekte Please see the important disclaimer at the end of this report

23 Tekfen Holding 23 TKFEN 7.78 Hedef % Piyasa Değeri ($mn) 1,633 NAD 4,356 Prim (İskonto) -34% Günlük Ortalama Hacim ENDEKSİN ÜZERİNDE $3.5mn Net Borç (TRLmn) -411 TRL mn T 2013T 2014T Net Satışlar 3,211 3,956 3,815 4,002 % büyüme VAFÖK % marj Net Kar % marj Özsermaye Karlılığı Temettü % ödeme oranı % temettü verimi F/K F/DD Hisseyi neden beğenmiyoruz? Şirket in bu yıl içerisinde üstlenmesini beklediğimiz büyük ölçekli işler dikkat çekmektedir. Azerbaycan da yaklaşık 500 milyon dolarlık bir sözleşmenin 2013 yılı içerisinde imzalanması olası gözükmektedir. Ayrıca, Socar ın yaptığı açıklamalara göre Star rafinerisi ihalesi 2013 ün ilk aylarında belli olacaktır. Buna bağlı olarak, Tekfen de 2013 yılının ilk yarısında bununla ilgili bir sözleşme imzalayabilir. Gübre pazarında ise kar marjları global yavaşlama nedeniyle düşüş içerisindeydi yılı için de karlılığın bu seviyelerde kalacağını ve VAFÖK marjının %9 civarında gerçekleşeceğini düşünüyoruz. Yeni sözleşmeler şirket için önemli katalistler olacaktır. Şirket önümüzdeki yılın başında Azerbaycan da yeni sözleşme imzalayabilir. Ayrıca Star rafinerisiyle ilgili gelebilecek açıklamalar Tekfen i olumlu etkileyecektir. Muhtemel sözleşmelerin imzalanmasında gecikme yaşanması, şirketin birikmiş işlerinde düşüş yaşanmasına neden olabilir. İnşaat işlerinde beklenmedik giderler, kar marjlarına olumsuz yansıyabilir. Ayrıca, petrol fiyatındaki düşüş bölgedeki mevcut işlerde bir düşüşe neden olabilir. miz hisse başına 9.50TL hedef fiyat ve %22 yükseliş potansiyeline işaret etmektedir. Please see the important disclaimer at the end of this report

24 Enka İnşaat 24 ENKAI ENDEKSE PARALEL 6.00 Hedef % Piyasa Değeri ($mn) 9,532 NAD 18,035 Prim (İskonto) -7% Günlük Ortalama Hacim $10.1mn Net Borç (TRLmn) -2,147 TRL mn T 2013T 2014T Net Satışlar 8,415 10,012 11,032 11,303 % büyüme VAFÖK 1,357 1,377 1,420 1,459 % marj Net Kar 850 1,043 1,080 1,137 % marj Özsermaye Karlılığı Temettü % ödeme oranı % temettü verimi F/K F/DD Hisseyi neden beğenmiyoruz? Enka İnşaat bu yılın başından bu yana endeksin %9 oranında üzerinde performans gösterirken uzun bir süredir iş miktarını yukarıya taşıyacak yeni bir kontrat kazanamadı. Taahhüt tarafında yeni iş alımları şirkete olan ilgiyi artırabilir. Şirketin özelikle Irak ta yeni kontratlar kazanmasını beklememize rağmen bunun gecikmesi şirket açısından olumsuz olabilir. Şirketin faaliyet gösterdiği ülkelerde özellikle petrol fiyatları ekonomileri etkileyen önemli bir gösterge niteliğindedir. Bu nedenle petrol fiyatlarında yaşanabilecek bir gerileme alınabilecek iş miktarında azalmaya neden olabilir. Şirket için yapmış olduğumuz değerleme hisse başına 5.8TL hedef fiyata işaret ediyor Please see the important disclaimer at the end of this report

25 Uyarı Yaklaşımı yöntemi olarak çoğunlukla İndirgenmiş Nakit Akımı (İNA) ve Uluslararası Eş Grup Karşılaştırması yöntemleri kullanılırken, Temettü Verimi, Gordon Büyüme Modeli ve Yenileme Değeri metodu da uygun olan durumlarda kullanılmaktadır. Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş. nin Araştırma Bölümü analistleri, değerlemelerinde tek bir yönteme bağlı kalabilecekleri gibi; kendi yorumlarına göre, çeşitli ağırlıklandırmalar yaparak birden çok değerleme yöntemini de bir arada kullanabilmektedirler. İMKB-100 ün Beklenen Piyasa Getirisi, araştırma kapsamındaki şirketlerin, halka açıklık oranlarına karşılık gelen piyasa değerleri üzerinden bulunan hedef getirilere göre hesaplanmaktadır. Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş. nin araştırma kapsamındaki şirketlerin piyasa değeri, yaklaşık olarak İMKB nin toplam piyasa değerinin %80 ine karşılık gelmektedir. Derecelendirme Metodolojisi Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş, araştırma kapsamındaki her şirketi aşağıdaki kriterlere göre derecelendirmektedir: Bir hissenin hedef değeri, performans dönemimiz olan 12 aylık süre sonunda, analistin ulaşmasını beklediği değeri ifade eder. Hedef getirisi, 12 aylık dönem sonundaki Beklenen Piyasa Getirisi nin en az %10 üzerinde olan hisselere ENDEKSİN ÜZERİNDE GETİRİ tavsiyesi verilir. Hedef getirisi Beklenen Piyasa Getirisi nin %10 unundan az olan hisselere ENDEKSİN ALTINDA GETİRİ tavsiyesi verilirken; ENDEKSE PARALEL tavsiyesi ise, hedef getirisi ile Beklenen Piyasa Getirisi arasında +/- %10 luk bant içerisinde kalan hisselere verilen öneridir. Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş. analistleri, şirketlerle ilgili gelişmelere paralel olarak değerlemelerini gözden geçirir ve gerekli görüldüğü anlarda hisselerle ilgili tavsiyelerini değiştirebilirler. Bununla beraber, bazı zamanlarda, bir hissenin hedef getirisi, fiyatlardaki dalgalanmalara bağlı olarak, öngördüğümüz derecelendirme aralıklarının dışına çıkabilir. Bu gibi durumlarda, analist tavsiyesini değiştirmeyebilir. Bu raporda yer alan bilgiler OYAK Yatırım Menkul Değerler A.Ş.'nin Araştırma Bölümü tarafından bilgi verme amacıyla hazırlanmış olup herhangi bir hisse senedinin alım satımına ilişkin bir teklif içermemektedir. Veriler, güvenilir olduğuna inanılan kaynaklardan alınmıştır. Bu kaynaklardaki hata ve eksikliklerden ve bu bilgilerin ticari amaçlı kullanılmasından doğabilecek zararlardan OYAK Yatırım Menkul Değerler A.Ş. hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz. İşbu rapordaki tüm görüş ve tahminler, söz konusu rapor tarihiyle OYAK Yatırım Menkul Değerler A.Ş. Araştırma Bölümü ne ait olup diğer OYAK Grubu şirketlerinin görüş ve tahminlerini temsil etmemektedir. Bu rapordaki tüm görüş ve bilgiler önceden haber verilmeksizin değiştirilebilir. OYAK Yatırım ve diğer grup şirketleri bu raporda adı geçen şirketlerin hisselerinde pozisyon sahibi olabilir veya işlem yapabilir. Ayrıca, yatırımcılar bu raporda adı geçen şirketlerle OYAK Yatırım ve diğer grup şirketlerinin yatırım bankacılığı ve/veya diğer iş ilişkileri içinde olabileceğini veya bu tür iş fırsatları arayışında olabileceğini kabul ederler. OYAK Yatirim Menkul Degerler A.S. Akatlar Ebulula Cad F-2 C-Blok Levent İstanbul