Akademik Sosyal Araştırmalar Dergisi, Yıl: 4, Sayı: 35, Aralık 2016, s

Transkript

1 Akademik Sosyal Araştırmalar Dergisi, Yıl: 4, Sayı: 35, Aralık 2016, s Yayın Geliş Tarihi / Article Arrival Date Yayınlanma Tarihi / The Publication Date Yrd. Doç. Dr. Zehra DOĞAN ÇALIŞKAN Abant İzzet Baysal Üniversitesi, Gerede Uygulama Bilimler Yüksekokulu, Uluslararası Ticaret ve Lojistik Bölümü, zehradogan@ibu.edu.tr Arş. Gör. Dr. Ünzüle KURT Ardahan Üniversitesi, İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi, İktisat Bölümü, unzulekurt@ardahan.edu.tr TÜRKİYE EKONOMİSİNDE PARASAL İSTİKRAR VE FİNANSAL İSTİKRAR İLİŞKİSİ: VAR MODELİ İLE AMPİRİK ANALİZ Öz Parasal istikrar bir diğer adıyla fiyat istikrarı net bir tanımlamaya sahipken, finansal istikrarın tanımında aynı netlik söz konusu değildir. Bu iki kavramın tanımlanmasında birçok değişken bir arada kullanılabilir. Yeni ortam hipotezi parasal ve finansal istikrara farklı tanımlamalar getirerek, bu ikili arasındaki ilişkiyi modernize etmeyi başarmıştır. Buna göre yeni ortam hipotezi, finansal ve parasal istikrarın değiştirdiği bir ekonomik duruma karşın yapılabilecek müdahalelerin neler olduğunu ortaya koymaktadır. Bu çalışmada dönemi için Türkiye ekonomisinde parasal istikrar ve finansal istikrar ilişkisi Vector Autoregressive (VAR) modeli ile bulgulanmaya çalışılmıştır. sonucunda parasal ve finansal istikrar arasındaki nedensellik ilişkisi çözümlenmiş, etkinin şiddeti ve yönü tespit edilmiştir. Buna göre geçerli dönem için Türkiye ekonomisinde finansal istikrardan parasal istikrara doğru bir nedensellik bulgulanmıştır. Bir diğer ifade ile fiyat istikrarı finansal istikrar ile desteklenmektedir. Anahtar kelimeler: Yeni Ortam Hipotezi, Parasal İstikrar, Finansal İstikrar, Var Modeli.

2 RELATIONSHIPBETWEENMONETARYSTABILITYAND FINANCIAL STABILITY IN TURKEY: EMPRICAL ANALYSIS WITH VAR MODELS Abstract Monetary stability, in other words, price stability has a clear definition, but the definition of financial stability is not the same. Many variables can be used together in defining these two concepts. The new environmental hypothesis has succeeded in modernizing the relationship between monetary stability and financial stability bringing different definitions of these. Accordingly, the new environment analysis reveals what can be done in economic situations by financial stability and monetary stability change. In this research has been research relationship between monetary stability and financial stability by using VAR models for Turkısh economy 2000:2014 period. As a result of the analysis, the causality relation between monetary stability and financial stability was solved and the intensity and direction of the effect were determined. Accordingly, a correct causality from monetary stability to financial stability has been detected in the Turkish economy for the periods. In other words, price stability is supported by financial stability. Keywords: New Environment Hypothesis, Financial Stability, MonetaryStability, VAR models. 1. Giriş ve Literatür Parasal istikrar, diğer bir ifade ile fiyat istikrarı para politikasının uzun dönemli büyüme ve istihdam hedeflerine yönelik olarak, ekonomideki aktörlerin karar alma süreçlerini etkilemeyecek / değiştirmeyecek ölçüde düşük ve istikrarlı bir enflasyon oranını ifade eder (MB, 2015). Merkez Bankası fiyat istikrarını net bir biçimde tanımlamaktadır. Finansal istikrar ise fiyat istikrarı (parasal istikrar) gibi net bir tanıma sahip değildir. 201 Schinasi (2004)'e göre finansal istikrar öncelikle ekonomik kaynakların etkin kullanımını sağlayan, refah artışı ve büyümeyi kolaylaştıran, ekonomik belirsizlikleri öngören ve üstesinden gelmeyi başarabilen bir sürecin ürünüdür. Allen ve Wood (2005)'a göre iyi bir finansal istikrar sistemin refah artışını desteklemesi, denetlenebilmesi, öngörülebilmesi, gözlemlenebilmesi, başlangıç noktasından sapmalara uğrasa bile yeniden dönebilmesi olarak tanımlamaktadır. Gadanecz ve Jayaram (2008)'e göre finansal istikrarın var olduğunu birkaç göstergeye bakarak anlamak mümkündür. Buna göre reel hasıla artışını sağlayabilen, şirket risklerini azaltan ya da artırmayan, hane halkı tüketim ve yatırım kararları ile yabancı yatırımcıların kararlarında ani değişikliklere sebep olmayan, nakit ve kredi akışını kontrol edebilen bir sistem varsa finansal istikrar sağlanmış demektir. Borio ve Drehmann (2009)'a göre finansal istikrarsızlığı tanımlamak istikrarı anlamak açısından daha açıklayıcıdır. Buna göre finansal istikrarsızlık, ekonomide reel hasıla kaybı ile sonuçlanan ciddi bir bozulmaya yol açan ya da yol açma olasılığı bulunan, finansal kurumlardaki büyük çaplı kayıplar veya söz konusu finansal kurumlarda yaşanan iflastır.

3 Rosengren (2011)'e göre finansal istikrar mali sistemin ekonominin reel büyüme sürecinde ihtiyaç duyduğu kredi ve nakit akışı yönetim yeteneklerini yansıtır. Finansal istikrarsızlık ise piyasa sistemi içerisinde ödeme ya da kredi kanallarının tıkanması sonucu ortaya çıkar. Literatürde parasal ve finansal istikrar arasındaki ilişkiye yönelik çalışmalarda iki temel görüşün bulunduğu söylenebilir. Bu görüşlerden ilkine göre, fiyat istikrarı finansal istikrarı desteklemekte ve hatta fiyat istikrarının sağlanması, tek başına finansal istikrarın sağlanması için yeterli olabilmektedir. Merkez bankaları tarafından piyasalara aşırı likidite enjekte edilmesiyle ortaya çıkan yüksek enflasyon, yatırımlardan elde edilecek reel getirilerin doğru bir biçimde tahmin edilmesini engellemekte ve böyle bir ortamda varlık fiyatlarında balonu ile karşılaşılabilmektedir. Fiyat istikrarı ve finansal istikrar arasındaki ilişkiye yönelik bu ilk görüşe göre; düşük ve istikrarlı bir enflasyon düzeyinin sağlanması halinde, finansal piyasalarda söz konusu sorunlar ortaya çıkmayacak ve dolayısıyla finansal istikrar da sağlanmış olacaktır (Issing, 2003: 17). 1980'li yılların başından itibaren fiyat istikrarının finansal istikrar için gerekli ve şart olduğu görüşünden hareketle uygulanan para politikaları sonucu hemen hemen gelişmiş tüm ülkelerde fiyat istikrarı hedefine ulaşılmıştır. 2000'li yıllara denk gelen bu süreçte, ortaya çıkan finansal krizler sadece fiyat istikrarının finansal istikrarı sağlamadığını ortaya çıkarmıştır (Crocket, 2003:2-3). Bu nedenle fiyat istikrarı ile finansal istikrar arasındaki ilişki yeniden tartışılmaya başlanmıştır. Bu ilişkiyi açıklamak üzere yeni ortam hipotezi (newenvironmenthypothesis) öne sürülmüştür. Bu görüşe göre, düşük ve istikrarlı bir enflasyon düzeyinin sağlanması, ekonomiye ilişkin iyimser beklentilere yol açarak; varlık fiyatlarının yanlış değerlenmesine, kredi teminatlarının değerinin yükselmesine ve böylece, gelecekte finansal istikrarı olumsuz yönde etkileyecek şekilde aşırı kredi genişlemesine sebebiyet verebilecektir. Dolayısıyla bu görüşe göre, merkez bankalarının yalnız fiyat istikrarı hedefine odaklanması, finansal dengesizliklerin ortadan kaldırılmasında yeterli olmayabilecektir (Issing, 2003: 18,19). 202 Yeni ortam hipotezi yaklaşımında enflasyon baskısı sadece fiyatların yükselmesi ile sonuçlanmayabilir. Bu dönemde firmaların düşük fiyatlama gücü nedeniyle olumlu arz gelişmeleri ve iyi hedeflenmiş düşük enflasyon beklentileri ortaya çıkar. Bu bakımdan Merkez Bankalarının sadece fiyat istikrarına odaklanmalarının yetersiz olduğu ve finansal dengesizliklerin doğrudan hedeflenmesi gerektiği vurgulanmaktadır (Issıng, 2011:5). Bu ifade iki kısımdan oluşur. Birincisi finansal dengesizliklerin ortaya çıkmasından kaçınmak ya da en azından baskılamak, ikincisi ise eğer eski uygulamaların sonuçlarından finansal denge yara almış ise bunu tersine çevirmektir. Yeni Ortam Hipotezi tezinde kısa ve orta dönemde genel fiyat istikrarının finansal istikrarı ortaya çıkardığı geleneksel görüşü kabul etmemektedir. Ancak bu tümüyle bir reddetme değildir. Ülke parasal ve finansal istikrarının ortaya çıkmasında faiz ve kredi kanallarının önemli olduğunu vurgular. Bir diğer deyişle kısa ve orta dönemde fiyat istikrarı ile finansal istikrar arasında bir değiş tokuş olabilir ancak bu Merkez Bankasının faiz ve kredi kanallarını üreticiyi güçlendirici yönde geliştirmesine bağlıdır. Sadece fiyat istikrarının finansal istikrar için yeterli olmayacağı, hedeflemesi iyi yapılmış ihtiyatlı mikro ve makro düzenleme ve öngörüler finansal risk tırmanırken riskin etkilerini hafifletebileceği yeni ortam hipotezinin temel vurgusudur. Buradaki asıl mesele, para politikasının finansal risk içeren durumları değiştirip değiştiremeyeceği üzerinedir. Para politikası ve

4 finansal risk birlikte gelişir ve koşulların değişmesinden etkilenir. Bu nedenle Merkez Bankaları finansal istikrar hedefine yönelik para politikası uygulamaları geliştirebilir. (IMF, 2015:5-8). Yeni ortam hipotezine göre merkez bankaları para politikalarının reel ekonomiye ve bankacılık sektörüne aktarılmasında köprü işlevi görmekte ve birçok değişik araç ile bu ilişkileri yeniden düzenlemektedirler. Bu bağlamda merkez bankalar finansal sistemin içerisinde bulunduğu istikrar şartlarını göz önüne alarak politika araçlarını yeniden düzenleyebilir ve fiyat istikrarı hedeflerine uygun olarak finansal istikrarı sağlayabilir. Merkez Bankaları finansal kurumları, finansal altyapıyı, makroekonomik şartları sürekli bir gözlem ve analiz ile değerlendirmeli, finansal istikrar durumuna karar vermelidir. Finansal sistemde bir istikrar durumu hâkimse, bu istikrarı devam ettiren bir dizi önleme politikası uygulanmalıdır. Finansal sistem istikrar koridorunun sınırında ise düzeltici politika uygulanmalıdır. Finansal sitemde istikrar koridoru dışına çıkılmış ise (kriz durumunda) çözüm önerisi ile politikalar geliştirilmelidir (Houben, KakesandSchinasi, 2004: 16). 2. Ekonometrik 2.1. Yöntem ve Veri Seti Türkiye ekonomisinde parasal istikrar ve finansal istikrar arasındaki ilişkinin araştırıldığı çalışmada VectorAutoregressive(VAR) model kullanılmıştır. VAR modelinin kullanılabilmesi için serilerin birim kök içermemesi gerekmektedir. Bunun için öncelikle serilere Genişletilmiş Dickey Fuller (ADF) ve PhillipsPerron (PP) birim kök testleri uygulanmıştır. 721). Birim kök testinin en basit biçimde gösterimi aşağıdaki gibidir (Gujarati, 2001: , ortalaması sıfır, varyansı değişmeyen ve ardışık bağımlı olmayan hata terimidir. (1) AR(1), dönemdeki nin dönemdeki kendi değerine göre regresyonudur. Bu durumda hesaplanan regresyon aşağıdaki gibi yazılmaktadır. (2) veya Denklem (2) de ise ; birim kök içermektedir. Denklem (3) de ve ; birim kök işlemcisidir. Bu durumda, =0 ise, Denklemde rassal bir yürüyüşün birinci farkları durağan bir zaman serisidir. Birim kök testleri için geliştirilen Dickey Fuller birim kök testinde sabitsiz, sabitli ve sabitli-trendli olmak üzere üç model geliştirilmiştir ve ; istatistik değerleri ile hipotezler test edilir. Dickey Fuller birim kök test denklemleri aşağıdaki gibidir. (3) (4)

5 Sabitsiz Model: Sabitli Model: Sabitli-Trendli Model: Modellerde ise seriler birim kök içermektedir. Burada ; zaman değişkeni olmak üzere ) hata teriminin ardışık bağımlı olması durumunda birim kök denklemi ADF aşağıdaki gibi yazılmaktadır. (5) Burada, biçiminde kurulmaktadır. DF ve ADF birim kök testleri için kullanılan eşik değerleri aynıdır. Phillips-Perron (PP), ADF testinin hata terimlerinin tesadüfi yürüyüşte olması varsayımını reddederek modele parametrik olmayan bir eklemede bulunduğu birim kök testini ortaya koymuştur. PP için kullanılan en basit denklem aşağıdaki gibidir (Sevültekin ve Nargeleçekelnler, 2010:365). (6) 204 Burada, ise seriler birim kök içermektedir. PP modelinde de ADF modelinde olduğu gibi, sabitsiz, sabitli ve sabitli trendli üç model kullanılmakta ve ADF ile aynı hipotezlerden yararlanılmaktadır. Modellerde sıfır hipotezinin reddedilememesi durumunda, serilerin birim kök içerdikleri anlaşılmakta ve serilere fark alma işlemi uygulanarak birim kökten arındırılmaktadırlar. Bağımlı değişkenin gecikmeli değerlerini içeren VAR modeli iki değişkenli biçimi ile aşağıdaki gibidir (Mucuk ve Alptekin 2008:162). Modelde p gecikmelerin uzunluğunu, v ise ortalaması sıfır, kendi gecikmeli değerleriyle olan kovaryansları sıfır ve varyansları sabit, normal dağılıma sahip, rassal hata terimlerini temsil etmektedir. Son olarak değişkenler arası nedensellik ilişkisinin tespiti için kullanılan Granger nedensellik analizi denklemleri aşağıdaki gibidir (Gujarati, 2001: ). (9) (10) (7) (8)

6 Burada, (9) nolu denklemde nin tahmin edilen değerleri istatistiki olarak anlamlı ve sıfırdan farklı ise, ) ve (10) nolu denklemde, in tahmin edilen değerleri istatistiki olarak anlamlı ve sıfırdan farklı değilse ( ), nedenselliğin yönü biçimindedir. Tersi biçimde (9) nolu denklemde ve ise nedenselliğin yönü biçimindedir. Her iki denklemde değişkenlerinin katsayıları istatistiki olarak anlamlı ve sıfırdan farklı ise değişkenler arasında karşılıklı bir nedensellik ilişkisi vardır. Her iki denklemde değişkenlerinin katsayı kümeleri istatistiki olarak anlamsız ise değişkenler arası bir nedensellik ilişkisi yoktur dönemi için yapılan analizde kullanılan parasal istikrar verisi TÜFE endeksindeki yıllık yüzde değişme olarak ele alınmış ve ilgili veri seti Dünya Bankası veri tabanından elde edilmiştir. Finansal istikrar verisi International Risk Quide tarafından yayınlanan veri tabanından sağlanmıştır VAR Modeli de kullanılan birim kök testlerine ait bulgular tablo 1 de yer almaktadır. Genişletilmiş Dickey Fuller (ADF) ve PhillipsPerron (PP) birim kök testi sonuçlarına göre finansal istikrar ve parasal istikrar değişkenlerinin düzey değerlerinde birim kök içerdikleri anlaşılmıştır. Tablo:1 Birim Kök Testi Sonuçları 205 ADF PP I(0) I(1) I(0) I(1) fi pi Sabitli Sabitli-Trendli Sabitli -5.27* Sabitli-Trendli -5.17* Sabitli Sabitli-Trendli Sabitli -5.27* -5.64* Sabitli-Trendli -5.17* -5.72* Kurulan VAR modeli gereği kullanılan değişkenlerin birim kök içermemesi gerekliliği nedeni ile değişkenlere fark alma işlemi uygulanmıştır. Bu işlem sonucunda her iki değişkeninde birinci farklarında birim kök içermedikleri tespit edilmiştir. Seriler durağan hale getirildikten sonra VAR modeli için uygun gecikme uzunluğu AIC ve SIC kriterleri çerçevesinde 2 olarak belirlenmiştir. Tahmin edilen VAR modelinin dinamik olarak istikrarlı olup olmadığını göstermek amacı ile otoregresif ters kök grafiği Şekil 1 de yer almaktadır. Otoregresif ters köklerin tamamının birim çemberin içerisinde bulunması modelin dinamik olarak istikrarlı olduğunu göstermektedir.

7 1.5 Şekil:1Modelin Dinamik İstikrar Grafiği Inverse Roots of AR Characteristic Polynomial Modelde otokoerasyon ve değişen Varyans sorunlarının varlığını test eden LM testi ve Joint test sonuçları Tablo2 de yer almaktadır. Tablo sonuçlarına göre hesaplanan ve hata terimlerinin birbirleri ile ilişkili olup olmadıklarını gösteren LM istatistik değerleri modelde otokolerasyon olmadığını göstermektedir. Tablo: 2Otokolerasyon ve Değişen Varyans Sonuçları Otokolerasyon Testi (LM Test) Gecikme LM İstatistiği Olasılık Değeri Değişen Varyans Testi (Joint Test) Chi-Square Test df Olasılık Değeri Örneklemde hata terimlerinin varyanslarının sabit olup olmadığını gösteren joint testi sonuçlarına göre hesaplanan Ki-kare değeri modelde değişen varyans sorunun olmadığını göstermektedir. Tahmin edilen var modelinin ardından değişkenler arası nedensellik ilişkilerinin araştırıldığı Garnger Nedensellik analiz sonuçları tablo 3 de yer almaktadır. Tablo:3Granger Nedensellik i Sonuçları dfi dpi dpi dfi Chi-Square Serbestlik Derecesi 2 2 Olasılık Değeri 0.00* 0.80

8 Granger nedensellik analizi sonuçlarına göre finansal istikrardan parasal istikrara doğru bir nedensellik ilişkisi tespit edilirken, parasal istikrardan finansal istikrara doğru herhangi bir nedensellik ilişkisi tespit edilememiştir. Bu durumda ilgili dönemde Türkiye ekonomisinde finansal istikrarın parasal istikrarın nedeni olduğu saptanmıştır. Ekonomide sağlanacak olan finansal istikrar durumu parasal istikrarı sağlayacaktır. Son olarak VAR modeli ile ulaşılan ve değişkenlerin birbirlerini açıklama oranlarını veren Varyans ayrıştırması sonuçları şekil 3 te yer almaktadır. Percent DFR variance due to DTFE Şekil:3Varyans Ayrıştırması Sonuçla- Variance Decomposition ± 2 S.E. Percent DFR variance due to DFR Percent DTFE variance due to DTFE Percent DTFE variance due to DFR rı Varyans ayrıştırması sonuçlarına göre, parasal istikrardaki değişmelerin on dönem sonunda yaklaşık olarak %33 ü finansal istikrar tarafından açıklanmaktadır. İlk iki dönem yaklaşık %2 civarında olan bu oran üçüncü dönem itibari ile %32 olarak gerçekleşmekte ve artarak devam etmektedir. Bu durumda finansal istikrarın parasal istikrarı açıklama oranının üç dönem itibari ile etkisini arttırdığı ve on dönem boyunca önemli oranda olduğu sonucuna ulaşılmaktadır. Buna karşın finansal istikrardaki değişmelerin parasal istikrar tarafından açıklanma oranları daha düşüktür. On dönem sonunda yaklaşık %2,6 oranında gerçekleşen bu etkileşim beşinci dönem itibari ile durağan bir seyir izlemektedir. 3. Sonuç Yeni ortam hipotezi parasal ve finansal istikrar ilişkisinin nasıl gerçekleştiğini açıklamak açısından önemli tezler ortaya koymaktadır. Bu hipotezden yola çıkılarak yılları arasında Türkiye ekonomisinde parasal istikrar ile finansal istikrarı açıklamaya çalışılan bu çalışmada VAR analizi uygulanmıştır. sonuçlarına göre, parasal ve finansal istikrar arasında uzun dönemli dinamik bir ilişkiden söz etmek mümkündür. Geleneksel teori fiyat istikrarının finansal istikrara yol açacağını ifade etse de, analizde fiyat istikrarının finansal istikrarı sağladığına dair bir nedensellik ilişkisi tespit edilememiştir. Aksine yeni ortam hipotezinin vurguladığı finansal istikrardan parasal istikrara doğru bir nedensellik ilişkisi bulgulanmıştır. Finansal şoklar, fiyat istikrarını negatif yönde etkileyerek bozmakta ve ancak bir yıldan sonra finansal şokun etkisi atlatılmaktadır. Bu bakımdan Merkez Bankasının finansal istikrarı sağlamlaştırıcı önlemler almasına ihtiyaç duyulmaktadır. Finansal istikrardan parasal istikrara doğru olan nedensellik doğ-

9 ru yönlendirilerek, ülkede krizlerin etkisi azaltılabilir ve hem fiyat hem de finansal istikrar birlikte sağlanabilir. KAYNAKLAR Allen, W. A. ve Wood, G. (2006) DefiningandAchieving Financial Stability, Journal of Financial Stability, Vol. 2, Issue. 2, pp , Erişim: Borio, C. ve Drehmann, M. (2009) Towards an Operational Framework for Financial Stability: "Fuzzy" MeasurementandItsConsequences, BIS WorkingPapers, No. 284, Crockett, A. (2003) Central Banking Under Test? MonetaryStability, Financial Stabilityandthe Business Cycle: FiveViews, BIS Papers No.18, Erişim: bppdfbispap18.pdf, Gadanecz, B. ve Jayaram, K. (2008) Measures Of Financial Stability A Review, MonetaryandEconomicDepartment, Bank for International Settlements, IFC Bulletin No 31, pp , Gujarati D.N. (2001) Temel Ekonometri, Çeviri: Ümit Şenesen, Gülay Günlük Şenesen, Literatür Yayıncılık. Hellwig, F. M. (2014) Financial Stability, MonetaryPolicy, BankingSupervision, and Central Banking, Preprints of themax Planck InstituteforResearch on CollectiveGoods, Erişim: Houben, A.-J. Kakes-G. Schinasi (2004) Towards a Framework forsafeguarding Financial Stability, IMF WorkingPaper, WorkingPaper No. 04/101, Erişim: external/pubs/ft/wp/2004/wp04101.pdf, IMF (2015) MonetaryPolicyand Financial Stability, Staff Report, Erişim: Issıng, O. (2003) MonetaryStability, Financial Stabilityandthe Business Cycle, Bank for International Settlements, Basel, March 2003, Erişim: Issing, O. (2011) LessonsforMonetaryPolicy: WhatShouldtheConsensus Be? IMF WorkingPaper, WorkingPaper No.11/97, /pubs/ft/wp/2011/wp1197.pdf, Mucuk ve Alptekin (2008) Türkiye de Vergi ve Ekonomik Büyüme İlişkisi ( ), Maliye Dergisi, 155, ss Rosengren, E. (2011) Defining Financial Stability, andsomepolicyimplications of Applyingthe Definition, KeynoteRemarks at the Stanford Finance Forum, pp.1-28, Erişim: Schinasi, G. J. (2004) Defining Financial Stability, IMF WorkingPaper, No. 04/187, Sevüktekin M. ve Nargeleçekenler M. (2010) Ekonometrik Zaman Serileri, Nobel Basım Dağıtım.