T.C. ANKARA ÜNİVERSİTESİ SOSYAL BİLİMLER ENSTİTÜSÜ İŞLETME ANABİLİM DALI MUHASEBE VE FİNANSMAN BİLİM DALI AVRUPA BİRLİĞİ SERMAYE PİYASALARININ ENTEGRASYONU VE MUHASEBE UYGULAMALARININ UYUMLAŞTIRILMASI SÜRECİ Yüksek Lisans Tezi Serkan ÖZBEK Tez Danışmanı Yrd. Doç. Dr. Orhan ÇELİK Ankara - 2004
İÇİNDEKİLER GİRİŞ... 1 1. AVRUPA FİNANSAL PİYASALARI... 8 1.1. AVRUPA TEK FİNANSAL PİYASASI... 8 1.1.1. Avrupa Birliği Tek Finansal Piyasa Oluşumu... 9 1.1.2. Avrupa Finans Piyasalarının Bütünleşmesi ve Avantajları... 12 1.2. AVRUPA BİRLİĞİ SERMAYE PİYASASI... 14 1.2.1. Avrupa Birliği nde Sermaye Piyasalarının Oluşumu, Önemi ve Hukuki Mevzuatı... 14 1.2.1.1. Menkul Kıymetlere İlişkin Avrupa Davranış Yasası... 16 1.2.1.2. Menkul Kıymet İşlemlerinin Serbestleştirilmesi ve Piyasaların İşleyiş Kurallarının Uyumlaştırılması İle İlgili Mevzuat... 19 1.2.2. Avrupa Birliği nde Sermaye Piyasalarının Gelişimi ve Genel Yapısı... 23 1.2.2.1. Avrupa Birliği Ülkelerinin Sermaye Piyasaları ve Borsaları... 23 1.2.2.2. Avrupa Birliği Ülkelerinin Sermaye Piyasaları ve Borsalarının Ülke Bazında Kurumsal Yapılarının İrdelenmesi... 25 1.2.2.2.1. Londra Menkul Kıymetler Borsası (London Stock Exchange)... 26 1.2.2.2.2. Paris Menkul Kıymetler Borsası (Paris Stock Exchange)... 27 1.2.2.2.3. Berlin ve Frankfurt Borsaları (Berlin and Frankfurt Stock Exchanges)... 28 1.2.2.2.4. Lüksembourg Menkul Kıymetler Borsası (Luxembourg Stock Exchange)... 28 1.2.2.2.5. Amsterdam Menkul Kıymetler Borsası (Amsterdam Stock Exchange)... 28 1.2.2.2.6. Milano, Madrid, Barselona, Brüksel, Viyana, Helsinki Stockholm Borsaları (Milano, Madrid, Barcelona, Brussel, Vienna, Helsinki, Stockholm Stock Exchange)... 29 1.2.2.2.7. Lizbon ve Atina Borsaları (Lisbon, Athens Stock Exchange)... 29 1.2.3. Avrupa Birliği Ülkelerinin Sermaye Piyasalarının ve Borsalarının Düzenlenmesi... 30 1.2.4. Avrupa Birliği Ülkeleri Sermaye Piyasalarında Uyumlaştırma ve Geliştirme Süreci... 38 1.2.4.1. Ortak Düzenlemelerin Yapılması ve Ortak Kriterlerin Belirlenmesi... 39 1.2.4.1.1. Ortak Düzenlemelerin Yapılması... 39 1.2.4.1.2. Ortak Kriterlerin Oluşturulması... 42 1.2.4.2. Avrupa Birliği Ülkelerinde Rekabet Hareketleri... 44 1
1.2.4.3. Avrupa Birliği Ülkelerinde Uyumlaştırma Çabalarına Dönük Gelişmeler... 46 1.2.4.3.1. Avrupa Birliği Geneli Uyumlaştırma Gelişmeleri... 46 1.2.4.3.2. Avrupa Birliği Üye Ülkelerindeki Gelişmeler... 48 1.2.4.3.2.1. İngiltere... 51 1.2.4.3.2.2. Almanya... 51 1.2.4.3.2.3. Fransa... 52 1.2.4.3.2.4. Lüksembourg... 54 1.2.4.3.2.5. Hollanda... 55 1.2.4.3.2.6. İtalya... 55 1.2.4.3.2.7. Belçika... 56 1.2.4.3.2.8. Danimarka... 56 1.2.4.3.2.9. İsveç, Finlandiya ve Avusturya... 57 1.2.4.3.2.10. Portekiz... 57 1.2.4.3.2.11. Yunanistan... 58 1.2.4.3.2.12. İspanya... 58 1.2.5. Tek Avrupa Sermaye Piyasasının Oluşturulması... 62 1.2.5.1. Avrupa Birliği Borsalar Federasyonu (Federation of European Stock Exchange)(FESE)... 65 1.2.5.2. Avrupa Birliği Sermaye Piyasaları ve Borsalarının Entegrasyonundaki Gelişme Süreci... 67 1.2.5.2.1. Avrupa Kotasyonu... 70 1.2.5.2.2. Toptancı Piyasası... 78 1.2.5.2.3. Takas ve Saklama... 80 1.2.6. Avrupa Birliği nin Sermaye Piyasaları ve Borsalara İlişkin Yasal Düzenlemeleri... 81 1.2.6.1. Menkul Kıymetlere İlişkin Davranış Yasası... 83 1.2.6.2. Kamuyu Aydınlatma ve İçeriden Öğrenenlerin Ticareti İle İlgili Direktif... 85 1.2.6.3. Menkul Kıymetler Yatırım Hizmetleri Direktifi... 86 1.2.6.4. Sermaye Yeterliliğine İlişkin Direktif... 87 1.2.6.5. Yatırımcıların Korunmasına ve Tazmin Edilmesine İlişkin Direktif... 87 1.2.6.6. Şirketler Hukuku, Şirket Birleşme ve Devralmaları, Muhasebe Standartlarına İlişkin Düzenlemeler... 88 1.2.6.7. Kollektif Yatırım Şirketlerine (UCITS) İlişkin Düzenlemeler... 89 1.2.6.8. Menkul Kıymetlerin Vergilendirilmesine İlişkin Düzenlemeler... 90 1.2.6.9. Takas ve Saklama Faaliyetleri İle İlgili Düzenlemeler... 90 2
1.2.7. Avrupa Birliği Sermaye Piyasalarında Muhasebe Bilgilerinin Önemi ve Uyumlaştırma Sürecindeki Etkileri... 91 2. TÜRKİYE VE AVRUPA FİNANSAL PİYASALARINDA BÜTÜNLEŞME... 95 2.1. TÜRKİYE FİNANSAL PİYASALARININ GENEL YAPI VE ÖZELLİKLERİ... 99 2.2. AVRUPA BİRLİĞİ SERMAYE PİYASALARI VE TÜRKİYE SERMAYE PİYASALARININ ENTEGRASYONU... 110 2.2.1. Türkiye Sermaye Piyasalarının Avrupa Sermaye Piyasalarına Yasal Uyumu... 113 2.2.1.1. Sermaye Piyasalarında Yatırımcının Korunması ve Kamuyu Aydınlatma... 115 2.2.1.2. Menkul Kıymet Yatırım Hizmetleri... 119 2.2.1.2.1. Menkul Kıymet Yatırım Hizmetlerinde Serbestleşme... 120 2.2.1.2.2. Sermaye Yeterliliği... 122 2.2.1.3. Borsalarda Kotasyon Faaliyetleri... 123 2.2.1.4. İçerden Öğrenenlerin Ticareti... 127 2.2.1.5. Yatırım Fon ve Ortaklıklarının Portföy Yöneticiliği... 130 2.2.1.6. Takas ve Saklama... 132 2.2.1.7. Muhasebe Standartları ve Vergilendirme... 134 2.2.2. Türkiye Sermaye Piyasasının Avrupa Sermaye Piyasalarına Teknik Uyumu... 136 2.2.2.1. Menkul Kıymet Borsalarının Ekonomideki Yeri ve Önemi... 137 2.2.2.2. Borsada Hisse Senetleri Kote Edilen Şirket Sayısı... 138 2.2.2.3. Piyasa Kapitalizasyonları... 139 2.2.2.4. İşlem Hacimleri... 141 2.2.2.5. Endeksler... 142 3. AVRUPA BİRLİĞİ SERMAYE PİYASALARININ ENTEGRASYONUNDA MUHASEBE BİLGİLERİNİN UYUMLAŞTIRILMASI... 143 3.1. MUHASEBE UYGULAMALARININ UYUMLAŞTIRILMASININ GELİŞİMİ VE AVRUPA BİRLİĞİ NDE MUHASEBENİN GELİŞMESİ... 143 3.2. ULUSLARARASI MUHASEBE SİSTEMİNDE UYUMLAŞTIRMA ÇALIŞMALARI... 147 3.2.1. Uyumlaştırmayı Gerekli Kılan Ana Faktörler... 147 3.2.1.1. Uluslararası Sermaye Piyasalarının Oluşması... 148 3.2.1.2. Çokuluslu Şirketler... 149 3
3.2.1.3. Bağımsız Denetim Firmaları... 150 3.2.1.4. Ekonomik Birlik Oluşturma Çalışmaları... 150 3.2.2. Avrupa Birliği ve Türkiye Muhasebe Uygulamalarının Uyumlaştırılmasındaki Engeller... 151 3.2.2.1. Dördüncü Direktif... 153 3.2.2.2. Yedinci Direktif... 155 3.2.2.3. Sekizinci Direktif... 156 3.3. UYUMLAŞTIRMA SÜRECİNDE ULUSLARARASI MUHASEBE STANDARTLARI İLE TÜRKİYE MUHASEBE STANDARTLARININ KARŞILAŞTIRILMASI... 158 SONUÇ... 182 KAYNAKÇA... 188 ÖZET... 199 ABSTRACT... 200 4
GİRİŞ Avrupa Finansal Piyasaları, gelişmiş ve gelişim sürecindeki finansal piyasalar ile uluslararası finansal piyasaların bir parçasıdır. Avrupa Birliği içinde ekonomik ve parasal bütünleşmenin bir parçası olarak oluşturulan Avrupa Tek Finansal Piyasası kendine has özellikler taşımaktadır. Avrupa Tek Finansal Piyasası, hem kendi içinde hem de uluslararası finansal piyasalar ile bütünleşme, etkileşim ve rekabet içindedir. Avrupa Tek Finansal Piyasası, Avrupa Birliği nin ekonomik ve parasal birliği sağlamak amacıyla, Avrupa Birliği ne üye ülkelerin mal ve hizmet piyasaları ile finansal piyasalarını bütünleştiren bir ortak pazar niteliği taşımaktadır. Bu tek piyasanın oluşturulmasıyla da Avrupa Finansal Piyasalarının bütünleşmesi sağlanacaktır. Finansal bütünleşme ile, Avrupa Birliği nde tasarrufların yatırımlara dönüşüm hızlarının arttırılması, tek bir finansal alan yaratılması ve üye ülkelerin sermaye piyasasının kurulması amaçlanmaktadır. Sermaye piyasalarının ve borsalarının gelişimi, genel olarak finansal piyasaların durumundan etkilenmesiyle birlikte, Avrupa Birliği ndeki ekonomik gelişmeler, ekonomide uygulanan politikalar ve global değişimlerinde etkisi altındadır. Finansal entegrasyon kapsamında, Avrupa Birliği ndeki üye ülkelerin borsalarında işlem gören uluslararası şirketlere ait menkul kıymetlerin işlem görebileceği global bir borsanın oluşturulması amaçlanmaktadır. Bu Tek Avrupa Sermaye Piyasasının, finansal entegrasyonun ekonomik ve parasal bütünlüğü sağlama işlevini yerine getirmesi beklenmektedir. Ayrıca, Tek Avrupa Sermaye Piyasası ve Borsasının oluşturulmasının, Avrupa Birliği üye ülkelerinin ekonomisini etkileyecek önemli yararlar sağlaması da beklenmektedir. 5
Finansal entegrasyon kapsamında yeralan Avrupa Sermaye Piyasalarında bütünleşmenin, malların serbest dolaşımını içeren Gümrük Birliği, sermayenin serbest dolaşımı ve finansal hizmetlerin serbestleşmesiyle gerçekleşebilmesi beklenmektedir. Küreselleşme sürecinde gerçekleşen serbestleşme ile birlikte ülkelerarası işbirliği ve ticaretin artması, uluslararası aktif sermaye akımları ile dünyadaki finansal kaynakların etkin paylaşımı sağlanmaktadır. Sermaye piyasaları ve finansal piyasaların küreselleşmesi, piyasaları ayıran sınırların ortadan kalkması ve uluslararası sermaye akımları ile açıklanabilmektedir. Finansal sistem içerisinde yeralan sermaye piyasalarındaki uyumlaştırmada, piyasalardaki uluslararası yatırımcıların tasarruflarını aktaracakları yani yatırım yapacakları ülkeyi seçmelerinde belirleyici rol oynayan, ülkenin muhasebe ve finansal raporlama sisteminin güvenilir, düzenli ve anlaşılabilir olması büyük bir önem taşımaktadır. Ülkelerarası yada ülke içerisindeki farklı muhasebe düzenlemeleri ve finansal raporlama uygulamalarının olması, işletmelerin belirli bir dönem sonuçları için farklı esaslara dayanan farklı raporlar hazırlamalarına neden olmaktadır. Ayrıca bu durum yatırımcılar için, bilgiye dayalı yatırım kararı verilebilmesini ve yatırım fırsatlarının değerlendirilmesini olanaksız kılmaktadır. Bu nedenlerden dolayı sermaye piyasalarının entegrasyon sürecinde, muhasebe düzenlemeleri ve finansal raporlama uygulamalarının uyumlaştırılmasını, muhasebe bilgilerin doğru, güvenilir, düzenli ve anlaşılabilir olması için gerekli kılmaktadır. 6
Bu çalışmayla; Avrupa Birliğinde sermaye piyasalarının entegrasyon süreci değerlendirilmiş olup, süreç öncesi olasılıklarla süreç içerisindeki gelişmeler ortaya konulmaya çalışılacaktır. Büyük bir sermaye piyasasının oluşturulabilmesi çabası içerisinde olağan ve olasılı muhasebe sisteminde uyumlaştırma problemleri de değerlendirilebilecektir. Bu çerçevede çalışma 3 ana bölümden oluşmaktadır. İlk bölümde genel olarak Avrupa Finansal Piyasaları, Avrupa Birliği Sermaye Piyasaları ile bu piyasalardaki uyumlaştırma süreci incelenecektir. İkinci bölümde ise, Türkiye ve Avrupa Finansal Piyasalarındaki Bütünleşme süreci değerlendirilecektir. Son bölümde Avrupa Birliği Sermaye Piyasalarının Entegrasyonundaki Muhasebe Bilgileri, Muhasebe Sisteminin Gelişimi ile Muhasebe Standartları karşılaştırmalı olarak incelenecektir. 7
1. AVRUPA FİNANSAL PİYASALARI Avrupa Birliği ile ortak finansal piyasanın oluşumu 1992 yılına kadar, bankaların, sigorta şirketlerinin ve yatırım firmalarının Avrupa Birliği dahilinde şirket kurma, ofis açma ve işletme haklarını kapsamaktaydı. Avrupa Finansal Piyasaları günümüzde gelişmiş ve gelişmekte olan finansal piyasalar ile birlikte uluslararası finansal piyasaların bir parçasını oluşturmaktadır. Avrupa Birliği içinde ekonomik ve parasal bütünleşmenin bir parçası olarak oluşturulan Avrupa Tek Finansal Pazarı sahip olduğu özellikleri ile diğer uluslararası piyasalara göre önemli farklılıklar göstermektedir. Avrupa Tek Finansal Pazarı kendi içinde bir bütünleşmeyle birlikte, uluslararası finansal piyasalarla da bütünleşme, etkileşim ve rekabet içinde bulunmaktadır. 1 1.1. Avrupa Tek Finansal Piyasası Avrupa Birliği'nin temel amaçlarından biri Ekonomik ve Parasal Birliği gerçekleştirmektir. Bu amaç doğrultusunda hedeflenen, Birliğe üye ülkelerin mal ve hizmet piyasaları ile birlikte finansal piyasalarını bütünleştiren bir pazar oluşturmaktır. 2 Avrupa Tek Finansal Piyasası; Birliğe üye ülkelerin yerel finansal piyasalarının bütünleşmesi ve birleşmesi ile oluşan, piyasalarda Birliğin ortak kurallarını oluşturmaya yönelik yönergelerin düzenleyici olduğu, üye ülkelerin finansal piyasaları arasında sermaye dolaşımının tamamen serbest olduğu ve üye 1 Can Fuat GÜRLESEL, Kerem ALKİN ve Sadi UZUNOGLU, Avrupa Sermaye Piyasaları Bütünleşme ve Türk Sermaye Piyasası, İMKB Yayınları, Yayın No: 10, 1997, s. 11 2 Güler ARAS, Avrupa Ekonomik ve Parasal Birliği nin Finans Piyasalarına Etkileri, İşletme ve Finans Dergisi, No: 165, Ankara, 1999, s. 22 8
ülkelerin finansal kurumlarının her ülkede serbestçe ürün ve hizmet sunma hakkına sahip oldukları piyasa olarak tanımlanabilir. 3 Bu tek piyasanın oluşumunun, finansal piyasaların üzerindeki etkisi kaçınılmazdır. Bu etkinin, yapısal özellikler gereği, dış ticaret ve ekonominin diğer alanlarına kıyasla, finansal piyasalarda doğrudan ve hızlı olacağı düşünülebilir. 4 1.1.1. Avrupa Birliği Tek Finansal Piyasa Oluşumu Uluslararası para sisteminde dalgalı kur sisteminin ortaya çıkışı, ulusal para talebini kısıtlayan uluslararası bir kriterin kalmamasıyla birlikte, finansman devrimi adı verilen ve uluslararası ekonomik ve siyasi ilişkileri birebir etkileyen bir çelişki oluşturmuştur. Ticaret dengesinde fazlalık açığa çıkan ülkelerin bu fazlayı değerlendirme istekleri, ticaret dengesinde açık meydana gelmiş ülkelerin döviz ihtiyacıyla birleşince ülkeler arasında sermaye akımlarını sınırlayan engeller ortadan kalkmış ve sermaye uluslararasında serbest dolaşıma kavuşmuştur. Dünyanın pek çok ülkesinde sermaye hareketlerini kısıtlayan engeller ortadan kalkmış ve ülkelerin para ve sermaye piyasaları, şimdiye kadar görülmemiş bir şekilde birbiriyle bütünleşmiştir. 5 Bu yeni düzen içinde Avrupa Finansal Piyasası; ABD ve Japonya ile birlikte önemli üç bölgesel finans merkezinden birini oluşturmaktadır. Tek Avrupa Finansal Piyasası yaklaşımı içinde Birliğin tümü değerlendirmeler içinde yer alırken Londra, Avrupa Birliği dışında finansal piyasa işlevini ferdi olarak yerine getirmektedir. 3 Can Fuat GÜRLESEL, Kerem ALKİN ve Sadi UZUNOGLU, a.g.k.., s. 16 4 Philip E. DAVIS, EMU and the Evolution of Finansial Structure, Financial Market Trends, 1999, s. 38-40 5 Can Fuat GÜRLESEL, Kerem ALKİN ve Sadi UZUNOGLU, a.g.k.., s.16-17. 9
1986 yılında Avrupa Komisyonu tarafından Avrupa Konseyine sunulan Beyaz Kitap (White Paper/Cockfield) isimli düzenleme, Tek Pazar ın oluşturulmasına yönelik bir hedef belirlemiştir. Komisyonun 1983 mektubu ve Beyaz Kitap, tam finansal entegrasyon için özellikle şu dört ana hareket alanını belirlemiştir: 6 a. Sermaye hareketlerinin gerçekleştirilebilmesi için gerekli düzenlemelerin yapılması, b. Sermaye piyasalarının verimli ve istikrarlı çalışması için düzenlemeler, c. Mali çarpıklıkları kaldırmayı amaçlayan vergilerin uyumlaştırılmasına yönelik tedbirler, d. Birlik kuruluşlarının borçlanma ve borç verme faaliyetleri. Birlik de malların serbest dolaşımının sağlanmasıyla birlikte finansal bütünleşme için gerekli sermaye ve hizmetlerin serbest dolaşımına ağırlık verilmiştir. White Paper (Beyaz Kitap), Avrupa Ekonomisi ne hareket kazandırma ve bütünleşme sürecini hızlandırma yönünde bir dönüm noktası oluşturmaktadır. Ayrıca geri dönülemezlik ilkesinin benimsenmesiyle birlikte, Avrupa Birliği finansal sisteminin belirli bir program çerçevesinde yeniden şekillenmesini sağlayıcı alt yapının kurulmasında da etkili olmuştur. 6 Meral Varış TEZCANLI, Oral ERDOĞAN, Avrupa Birliği Sermaye Piyasalarının Entegrasyonu ve İstanbul Menkul Kıymetler Borsası, İMKB Yay., İstanbul, 1996, s. 29 10
Beyaz Kitap ta yer alan şu iki ana ilke özellikle Tek Pazar ın oluşturulmasına yönelik yeni ve önemli bir yaklaşımı içermektedir: i. Ulusal düzenlemelerin minimum düzeyde koordinasyonunu sağlayarak üye ülkelerin düzenlemelerini karşılıklı olarak tanıması, ii. Kontrolün kayıtlı olunan ülke veya işlemin kaynağı olan ülke tarafından yapılması. Finansal piyasaların entegrasyonu sürecinde, Avrupa Konseyi ne sunulan diğer bir rapor olan Cecchini Raporu (1987) ile özellikle finansal piyasalara ilişkin sermaye hareketlerinin tam serbestleşmesi ve finansal hizmetlerdeki serbest dolaşımın getireceği olumlu etki ile yatırımların gerçek getirili projelere yöneleceği ve Birlik de bir katma değer yaratılacağı öngörülmektedir. Finansal hizmetlerdeki maliyetlerin azalması ile sermayenin, birikimleri yüksek getirili projelere aktarılması koşuluyla, faiz ve gelirlerdeki gerçek oranlar sermayenin marjinal verimliliğini sağlayacaktır. 7 1989 yılında hazırlanan Delors Raporu ise, Avrupa Birliği de öncelikle Avrupa da Ekonomik ve Parasal Birliğin tamamlanması ve bunun içinde yer alan Avrupa Tek Finansal Piyasası nın oluşturulmasını karara bağlanmıştır. Bu karara bağlı olarak, öncelikle Temmuz 1990 tarihinden itibaren üye ülkeler arasında sermaye hareketlerinde bazı istisnalar dışında tam serbestliğe geçmiştir. Yine aynı süreç içinde l Ocak 1993 tarihinden itibaren de finansal piyasa uygulamaları Birlik içinde resmen başlatılmıştır. 8 7 Meral Varış TEZCANLI, Oral ERDOĞAN, a.g.k., s. 29-30 8 Meral Varış TEZCANLI, Oral ERDOĞAN, a.g.k., s.32 11
1.1.2. Avrupa Finans Piyasalarının Bütünleşmesi ve Avantajları Avrupa Finansal Piyasalarının tam bütünleşmesi Avrupa Tek Finansal Piyasasını oluşturmayı hedeflemektedir. Finansal bütünleşme, Birlik içerisinde tasarrufların yatırımlara dönüşüm hızlarının arttırılması, tek bir mali alan yaratılması ve bütün üye ülkelerin sermaye piyasasının kurulması amacını taşımaktadır. Tek Finansal Piyasanın oluşturulmasının amaçları ve bu amaçlara bağlı olarak sağlanacak faydalar aşağıdaki gibi sıralanabilir 9 : Finansal hizmet ve ürün sunumunda serbestliğe gidilerek tek bir piyasa oluşturulması ve böylece ölçek ekonomisi yaratılarak bunun getirilerinden faydalanılması, Tek piyasa oluşturularak üye ülkeler arasında tasarrufların etkin dağılımının sağlanması ve yatırımların daha verimli olarak finanse edilmesi, Tasarruf sahiplerine alternatif ürün ve hizmet sunumunun sağlanması, seçeneklerin artırılması, fon talep edenler içinse alternatif fon olanaklarının yaratılması, Oluşturulacak rekabet ortamı içinde finansal ürün ve hizmet kalitesinin artırılması, maliyetlerin ve fiyatların aşağıya çekilmesi, Daha etkin ve serbest finansal hizmet sunumu ile (bankacılık, sermaye piyasası, sigortacılık) Avrupalı işletmelerin rekabet gücünün artırılması, 9 Nevim KÖROĞLU, Türk Sermaye Piyasası nın Avrupa Birliği Sermaye Piyasaları ile Bütünleşmesi, Yüksek Lisans Tezi, Kocaeli Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü, İzmit, 2001, s. 14-15 12
Avrupa piyasasının, ABD ve Japon piyasaları ile uluslararası alanda rekabet edebilme gücünün artırılması, Avrupalı finansal kurumların uluslararasılaşma boyutunun genişletilmesi, EURO nun uluslararası işlemlerdeki rolünün artırılması, Finansal pazarlardan fon toplayan şirketler için büyük şirketlerin uluslararası piyasalarda fon toplama olanaklarının kolaylaştırılması, yerel piyasalardan daha etkin yararlanılması, Piyasalardan fon sağlayan ve fon toplayanlar için uluslararası ödemelerde ve ticarette riskin azaltılması, Finansal kurumların etkin hizmet verebilecekleri piyasalara yönelmesi ve yabancı finansal kurumlar için çekiciliğin arttırılması, Uluslararası finansal piyasalardaki genel eğilimlere uyum sağlanması, Avrupa ekonomisinin güçlendirilmesine destek olunması. Avrupa Birliği nde Tek Finansal Piyasaların oluşturulmasındaki bu yararlar ile bütünleşme sürecinin hızlanması öngörülmektedir. Finansal piyasalarda entegrasyon, ülkeler arasında ekonomik sınırları kaldırmakta ve ekonomileri birbirine daha çok bağımlı hale getirmektedir. Finansal piyasalardaki bu bütünleşme sermaye hareketlerini hızlandırarak sermayenin karlı yatırım alanlarına akmasındaki teknik engelleri de azaltmaktadır. 13
1.2. Avrupa Birliği Sermaye Piyasası 1.2.1. Avrupa Birliği nde Sermaye Piyasalarının Oluşumu, Önemi ve Hukuki Mevzuatı Avrupa Birliği sermaye piyasaları nda hedef doğrultusunda kaydedilen üye ülkelerin sermaye piyasalarıyla ilgili önemli gelişmeler şöyledir: Temel standartların uyumlaştırılması, Ulusal yetkili gözetim ve denetim kurumlarınca kendi ülkelerinde uygulanan kontrollerin üye ülkeler arasında karşılıklı olarak tanınması, Merkez ülke kontrolü. 1980 li yılların sonunda üye ülkelerin sermaye piyasalarıyla ilgili önemli yapısal ve sayısal farklılıklar bulunurken elde edilen gelişmeler ile benzerlikler yakalanmış, piyasalar birbirine yakınlaşmaya başlamıştır. 10 Bu gelişmeler, sermaye piyasalarının entegrasyonu alanında atılan adımlarla paralel olarak gelişmiştir ve bu entegrasyon çalışmalarıyla birlikte uzun vadede, Avrupa Birliği üye üyelerinin yatırımlarının aynı yatırım aracına benzer koşullara ve ortak bir dile sahip olabilmesini sağlayacaktır. 1986 yılında Avrupa Topluluğu Komisyonu tarafından Konseye sunulan White Paper adlı düzenlemeyle; Roma Anlaşması ile kurulmak istenen serbest rekabet esasına dayalı ekonomik birlik çerçevesinde, üye devletler arasındaki fiziki, 10 T. KİRİAZİDİS, New Developments and Prospects of the European Financial Industry, European Business Review, Volume 95, Number 1, 1995, s.20 14
teknik ve mali sınırlamaları 1992 yılına kadar kaldırmak suretiyle Avrupa'daki tasarrufların yatırımlara yönelimi kolaylaştıracak tek bir mali piyasa oluşturulması amaçlanmıştır. Avrupa Birliği nin yasal dayanakları 1957 Roma Antlaşmasından itibaren, 1986 tarihli Beyaz Kitap (White Paper), 1987 tarihli Tek Avrupa Senedi ve 1992 tarihinde yapılan Maastricht Antlaşmalarıdır. 11 Avrupa Birliği finansal bütünleşmeye ilişkin gelişimini bu alandaki fiziki, teknik ve mali tüm engellerin kaldırılması ve ortak bir ticaret politikası oluşturulması ile malların, sermayenin, hizmetlerin ve kişilerin serbest dolaşımının ve etkin olarak işleyen rekabet koşullarındaki iç pazar oluşumunda ekonomik ve parasal birlik ile tek para birimi EURO nun getireceği faydalar ortamında gerçekleştirmeyi öngörmektedir. Yine Birlik de yayınlanan Cecchini Raporu ile, Avrupa Birliği ekonomisi içinde sermaye piyasasının önemi vurgulanmış olup; bu piyasa aracılığı ile Avrupa Birliği ne üye ülkelerde % 7 ye yaklaşan milli gelir artışı ve beş milyon kişiye yeni iş imkanı yaratılacağı da belirtilmiştir. 12 Avrupa Birliği Tek Finansal Pazar oluşumu temel olarak üye ülkelerin serbestçe finansal hizmetlerini sunabilmelerini ve sunulan bu finansal hizmetlerden yararlanabilmelerini içermektedir. Bu anlamda finansal hizmetler; Bankacılık, Sermaye Piyasaları ve Sigortacılık Sektörü nü içermektedir. Avrupa Birliği bu finansal hizmetlerin her birinde uyumlaşmayı sağlayarak Tek Finansal Pazarı oluşturmayı hedeflemektedir. Bunun için Avrupa Birliği üye ülkeler arasında 11 Meral V. TEZCANLI, Ali KÜÇÜKÇOLAK, Oral ERDOĞAN, Levent ÖZER, Avrupa Birliği Sermaye Piyasalarına Uyum ve Rekabette Türk Sermaye Piyasası ve İMKB nin Gelişimi, İMKB Yayınları, Özel Sayı, S: 14, İstanbul, 2000, s.2-3. 12 Türkiye İş Bankası İktisadi Araştırmalar Müdürlüğü, Türk Sermaye Piyasası ve Avrupa Topluluğu, Türkiye İş Bankası Yayınları, Ankara, 1992, s.3-4. 15
sermayenin serbest dolaşımını sağlayacak hukuki düzenlemelerin oluşturulması ilk yapılması gerekenlerdendir. 1.2.1.1. Menkul Kıymetlere İlişkin Avrupa Davranış Yasası Davranış Yasası nı düzenleyen Komisyon önerisi (25 Haziran 1977, 77/5347 ECC), bir seri ilke ve ayrıca somut bazı esasları kapsamaktadır. Davranış Yasası bir öneri biçiminde sunulduğundan, üye ülkeleri bağlamamaktadır. Birlik bünyesinde bütünleşmeyi sağlamak üzere, üye ülkelerin yürürlükteki düzenlemelerini ve bunlara bağlı uygulamaları birbirlerine yaklaştırma hedeflerini öngörmüştür. Davranış Yasası, altı genel ve on sekiz tamamlayıcı kurallar bütününden oluşmaktadır. Yasa nın temelini oluşturan genel kurallar kamuyu aydınlatma, eşitlik sağlama ve çıkar çatışmalarının önlenmesine ilişkindir. Davranış Yasası kuralları şöyle belirtilmektedir: 13 - Menkul kıymet işlemleri hem üye ülkelerin yürürlükte olan mevzuatlarına, hem de Davranış Yasası çerçevesinde belirlenen dürüst davranış ilkelerine uygun olacaktır. - Yatırımcılara açıklanacak bilgiler eksiksiz, doğru, kesin ve ayrıntılı olmalıdır. Menkul kıymet fiyatları gerçeği yansıtacak şekilde zamanında verilmelidir. Bilgilerin açıklanmasında, kurallara uygun hareket edilmeli ve ayrıcalık tanınmamalıdır. Menkul kıymetin ihracından itibaren işlem yapılma dönemi içerisinde kamuyu tam aydınlatma ilkesinin uygulanmasına özen gösterilmelidir. - Bir şirketin benzer türdeki pay senetlerin hamiline olan tüm ortakları eşit haklara sahiptir. Piyasada işlem gören şirketin fiziki veya hukuki kontrolünü ele 13 Meral Varış TEZCANLI, Oral ERDOĞAN, a.g.k., s.57-58 16
geçirmeye olanak veren pay senetlerinin devrine ilişkin işlemlerde de tüm pay sahiplerine eşit muamele yapılacaktır. Bu konuda, özellikle blok pay senetlerinin devrinde diğer hissedarlara da eşit muamele yapılması ilkesi benimsenmiştir. - Menkul kıymetleri işlem gören şirketlerde çalışan tüm yöneticiler ile denetleyici ve kontrol edici konumda olan kişiler, Yasa nın belirlediği ilkelere uygun davranış içerisinde hareket etmelidir. Menkul kıymet işlemlerini ters yönde etkileyecek veya ortakların haklarına zarar verecek herhangi bir davranış içinde olunmamalıdır. - Menkul kıymet alım-satım işlemiyle profesyonel olarak uğraşan kişiler, haksız kazanç elde etme davranışlarından kaçınacaklardır. - Gruplar arası çıkar çatışmaları ve uyuşmazlık hallerinde, çözüm için gereken çaba sarf edilmelidir. Aracılar, doğrudan veya dolaylı olarak kazanç sağlama girişiminde bulunmamalı ve güvene dayalı ilişki çerçevesinde müşterilerine zarar vermekten kaçınmalıdır. Ayrıca, Davranış Yasası nın meydana getirdiği tamamlayıcı kurallar kamuyu aydınlatmaya ve mali aracıların dürüst davranmasına ilişkin olarak ikiye ayrılmaktadır. a) Kamuyu aydınlatmaya ilişkin kurallar Yapay piyasa oluşması veya oluşturulması önlenmelidir. Alınan bilginin, fiyatları etkileyebilecek şekilde kullanılmaması gerekir. Piyasa yetkilileri ile ortakların, kamuya açıklanması gerekli bilgileri usulüne göre açıklamaları gerekir. 17
Yatırımcılara bilgi sunulmasında eşit davranılması gerekir. Ortaklığın el değiştirmesine yol açan blok pay senetlerinin devirlerinde tüm ortaklara ve piyasaya bilgi verilmelidir. b) Mali aracıların dürüst davranmasına ilişkin kurallar Mali aracı, ticari ahlak ve profesyonel davranış kurallarına eksiksiz uymak zorundadır. Mali aracılar, yatırımcının piyasanın dürüst işleyişine duyduğu güveni sürdürmekle yükümlüdür. Mali aracılar, Davranış Yasası nın amaç ve kurallarına uymakla yükümlüdürler. Açıklanmamış bilgileri elde etmek, dürüstlük dışı veya usulsüz bir işlemi yaptırmak konulan başta olmak üzere, mali aracılar ilgilileri genel kurallara karşı gelmeye teşvik etmemelidir. Mali aracılar, müşterisi yatırımcılar için en uygun koşulları araştırmak ve tavsiye etmekle yükümlüdürler. Sadece komisyon almak amacıyla işlemlerin teşviki doğru bir davranış değildir. Yasal işlemler dışında, mali aracılar, müşterisi olan yatırımcıların kimliklerini açıklamama yükümlülüğü altındadırlar. Şirket, pay senetlerinin kota alındığı bütün üye ülkelerde, pay senedi sahiplerinin haklarını kullanabilmeleri için gerekli tüm imkan ve bilgileri 18
sağlayacaktır. Şirketler, en son mali tablolarını ve son yıla ilişkin faaliyet raporunu mümkün olan en kısa sürede kamunun bilgisine sunmakla yükümlüdürler. Her mali yılda en az bir kere faaliyetlere ilişkin rapor hazırlamak zorundadırlar. 14 1.2.1.2. Menkul Kıymet İşlemlerinin Serbestleştirilmesi ve Piyasaların İşleyiş Kurallarının Uyumlaştırılması İle İlgili Mevzuat Avrupa Birliği içerisindeki dört ana serbest dolaşım unsurundan mal, kişi, sermaye ve hizmetlerdeki serbest dolaşım ile Birlik içerisinde ekonomik ve parasal bütünleşmeyi sağlayan finansal bütünleşmeye ulaşılması beklenmektedir. Finansal serbestleşmenin temel amacı, ekonomik büyümeyi artırmaktır. Ancak, sermaye hareketlerinin serbestleşmesinin tasarrufların dağılımında iyileşmeye neden olmadığını ve bunun nedeni uluslararası finansal işlemlerin büyük bölümünün reel yatırım fırsatlarını değerlendirmeye yönelik uzun dönem risk ve getiri yapısında değil, kısa vadeli spekülatif kâr amacı olarak belirtmektedir. Avrupa Birliği üyelerinin birbirleriyle ve diğer OECD üyeleriyle yoğun ekonomik ve ticari ilişkileri vardır. Bu ilişkiler nedeniyle uluslararası sermaye hareketleri hız kazanmakta, yoğunlaşmaktadır. Bunda açık ekonomi olmanın büyük payı vardır. Avrupa Birliği içinde İngiltere, Almanya, Lüksembourg, Fransa gibi ülkeler önemli finans merkezleridir. Uluslararası sermaye bu merkezler aracılığı ile önemli oranda hareket yeteneği kazanır. Avrupa Birliği ne üye ülkeler arasında sermayenin serbest dolaşımı, bazı istisnalar dışında l Temmuz 1990 dan itibaren geçerli olmak üzere sağlanmış 14 Meral VARIŞ, Ali KÜÇÜKÇOLAK, Oral ERDOĞAN ve Levent ÖZER, a.g.k., s.2-3. 19
bulunmaktadır. Böylece Tek Pazar hedefinin önemli bir unsuru gerçekleştirilmiş olmaktadır. Avrupa Birliği nde sermayenin serbest dolaşım hedefinin kaynağı Roma Antlaşmasının 67. maddesinde yatmaktadır. Madde 67 nin 1. Paragrafı Birlikte, sermaye hareketlerine üye ülkelerin getirdikleri sınırlamaların aşamalı olarak ve ortak pazarın uygun bir şekilde işlemesini sağlamak için gerekli olan boyuta kadar kaldırılacağını öngörmektedir. Sermayenin serbest dolaşımı gibi çok derin ekonomik etkileri olan hedefin, Birliğin kurucu Antlaşmasında yer almasının nedeni, Birliğin Gümrük Birliği ni tamamlamasından sonra ulaşmayı amaçladığı bir bütünleşme düzeyi olan Tek Pazar ın malların, kişilerin, hizmetlerin yanında sermayenin de serbest dolaşımını kapsaması gerçeğidir. Avrupa Birliği Konseyi, Birlik hukuku çerçevesinde Direktifler ile yeni düzenlemelere gitmiştir. Direktiflerin amacı, sermaye işlemlerinde sistematik gruplandırmayı sağlamaktır. Sermaye hareketlerine ilişkin işlemler, serbestleşme dereceleri itibarıyla üç grupta toplanmaktadır. Bunlar; tam, kısmi ve gönüllü serbestleşmedir. a) Tam Serbestleşme: Doğrudan yatırımlar, emlak alım-satımı, kısa ve orta vadeli ticari krediler, kazançlar ve eski yatırımcıların tekrar kazanılması gibi kişisel işlemleri ve yerleşik olmayanların diğer bir üye ülkedeki kota pay senetleri edinimlerini kapsamaktadır. Malların ve işgücünün dolaşımının serbestleştirilmesi doğrudan bağlantılı sermaye hareketlerinin serbestleştirilmesini zorunlu kılmaktadır. b) Kısmi Serbestleşme: Bir üye ülkenin borsasında işlem gören veya borsaya kotasyon sürecinde olan menkul kıymetlerin diğer üye ülkelerdeki yerleşik kişilerce 20
serbestçe alım-satımın yapılabilmesi, yatırım fonu portföylerindeki pay senetleri ve uzun vadeli ticari kredilere ilişkin sınırlayıcı hususların kaldırılması gereğidir. c) Gönüllü Serbestleşme: Hazine bonolarının ve diğer pay senetlerinin alım ve satımı, yabancıların banka hesabı açması ve kısa vadeli benzeri finansal işlemlerin serbestleşmesini öngörmektedir. Bu işlemlerin spekülatif hareketlere ve dalgalanmalara sebep olacağı düşüncesiyle, üye ülkelerin iç piyasalarında yapacakları düzenlemelerle şekillendirilmesi istenilmektedir. Avrupa Birliği nde sermayenin serbest dolaşımı konusunda 1960 lı yıllarda sağlanan gelişmeler, 1982 ye kadar yavaşlayarak devam etmiş, bu yıldan sonra üye ülkeler sermayenin dolaşımının serbestleştirilmesi konusunda önemli kararlar almışlardır. 1982 yılına kadar olan dönemdeki en önemli düzenleme, 11 Mayıs 1960 tarihli Birinci Konsey Tüzüğü dür (921/60). Bu Tüzük daha sonra 18 Aralık 1962 tarihli Konsey Tüzüğü ile değiştirilmiştir. 921/60 Konsey Tüzüğü, sermaye hareketlerini serbestleşme seviyesi farklı olan A, B, C ve D gibi dört listeye ayırmıştır. A listesi tam, B listesi kısmi, C ve D listeleri ise gönüllü serbestleşmeye yöneliktir. A ve B listelerinde belirtilen işlemler şunlardır: Dolaysız yatırımlar, gayrimenkul yatırımları, kişisel sermaye hareketleri, sigorta sözleşmelerinin yerine getirilmesindeki transferler, uzun vadeli krediler, ticari işlemler veya ülkede yerleşik bir kişinin iştirak ettiği hizmetlerin tedariki ile ilgili krediler, bir üye ülkedeki bir borsada işlem gören veya borsaya giriş sürecinde olan menkul kıymetlerin (pay senetleri, tahviller ve devredilebilir menkul kıymetlerde kolektif yatırım 21