(SNGYO) ( ARCLK ) YATIRIMCI BİLGİLENDİRME NOTU 03 Aralık 2015 Perşembe SİNPAŞ GAYRİMENKUL YATIRIM ORTAKLIĞI (SNGYO) Önerimiz Endeks Üzerinde Getiri Endekse Paralel Getiri Endeks Altında Getiri Öneri Yok KISACA SİNPAŞ GYO Gayrimenkul sektöründe 40 yılı aşkın birikim ve tecrübesi ile çeşitli konut ve ticari gayrimenkul projeleri geliştiren Sinpaş grubu, 2006 yılında yeniden yapılandırma kararıyla konut projesi geliştirme faaliyetlerini yürütmek üzere Sinpaş GYO yu kurmuştur. Şirket in ana faaliyet konusu konut projeleri geliştirmek olup, bedellerini ödeyerek veya hasılat paylaşım yöntemiyle satın aldığı arsalar üzerinde orta-üst ve üst gelir gruplarına yönelik genellikle site tarzında konutlar üretmektedir. Şirket in portföyünde teslim aşamasında olan dokuz, satış pazarlama ve inşaat aşamasında olan altı proje ve proje geliştirme aşamasında olan beş adet arsa bulunmaktadır. %76 sı projeler, %24 ü arsalar olmak üzere 1.9 milyar TL gayrimenkul portföy büyüklüğüne sahip olan Sinpaş GYO nun öz kaynak büyüklüğü 1.1 milyar TL dir. Sinpaş GYO nun, net aktif değeri (NAD) ise 1.7 milyar TL seviyelerindedir. Sinpaş GYO nun ortaklık yapısı; %38.57 si Sinpaş Yapı Endüstri ve Ticaret A.Ş., %23.24 ü Çelik Ailesi, %37 si halka açık ve %1.19 u diğer şeklindedir. Şirket in çeşitli alanlarda faaliyet gösteren iki iştiraki bulunmaktadır. Ayrıca, %6.93 üne sahip olduğu Saf GYO şirketin finansal yatırımlar kalemi altında gösterilmektedir. 14 Haziran 2007 tarihinden bu yana Borsa İstanbul da işlem görmektedir. Borsa İstanbul da işlem gören Servet GYO da Sinpaş Holding in grup şirketlerindendir. GAYRİMENKUL VE GAYRİMENKULE DAYALI PROJELER Gerçeğe Uygun Değeri (TL) Teslim Aşamasındaki Projeler İncek Life ve İncek Blue Projeleri * 318.450.000 Bursa Modern Projesi(1-3;4-6) * 317.613.291 Bosphorus City Projesi 66.834.000 İstanbul Sarayları Projesi 61.929.000 I-Tower Projesi 45.420.000 Egeboyu Projesi 32.275.000 Aquacity 2010 Projesi 18.627.000 Lagün Projesi 4.250.000 Teslim Aşamasındaki Projeler Toplamı 865.398.291 İnşaat Aşamasındaki Projeler Şişli Bomonti Projesi 206.901.300 Aydos Country Projesi 150.030.000 Çankaya-Dikmen Projesi 119.620.000 Ege Yakası Projesi 58.920.000 Ankara'da 6 arsa ve İncek Green Projesi 15.640.000 İnşaat Aşamasındaki Projeler 551.111.300 Proje Geliştirilmesi Planlanan Arsalar Ümraniye Çakmak 202.723.356 Marmaris 190.280.000 Ankara-Büyükesat 69.552.000 Halkalı 49.518.000 Ankara-Potatlı 10.950.000 Arsalar Toplamı 523.023.356 PORTFÖY TOPLAMI 1.939.532.947 İncek Blue projesi inşaat aşamasındaki projeler, Bursa Modern 4-6 ise proje geliştirilmesi planlanan arsalar içinde yer almaktadır. Portföy tablosu hazırlanırken gayrimenkullerin son yapılan değerleme raporları verileri kullanılmıştır. Gedik Yatırım Araştırma 1
FİNANSAL GÖRÜNÜM Teslim gelirleri bir önceki yılın aynı dönemine göre %42 azalan Sinpaş GYO, 2015 yılı ilk dokuz ayında 217.7 milyon TL ciro kaydetmiştir. 2014/09 döneminde 886 adet olan konut teslim adedi ise, 2015 yılı dokuz aylık döneminde 510 adete düşmüştür. Teslim gelirlerindeki düşüş ve teslim edilen konutların düşük kâr marjına sahip olması nedeniyle brüt kâr marjı %21 den %18 e, brüt kâr ise 79.3 milyon TL den 39.6 milyon TL ye gerilemiştir. Brüt kârdaki gerilemeye rağmen, 2015/09 döneminde esas faaliyetlerden diğer gelirlerindeki artışın etkisiyle şirketin Faiz, amortisman ve vergi öncesi kârı (FAVÖK) 37.8 milyon TL den 65 milyon TL ye, FAVÖK marjı ise %10 dan %30 a yükselmiştir. Faaliyet kârlılığındaki artışın tek seferlik gelirlerinden kaynaklı olması sağlıklı bir izlenim oluşturmamıştır. Yüksek döviz yükümlülüğü bulanan şirket, son dönemde görülen döviz kurlarındaki artıştan olumsuz etkilenmiş ve 2015 dokuz aylık döneminde 108 milyon TL net finansal gider yazmıştır. Finansal giderler, faaliyet kârlılığını silmiş ve şirket dönemi 43.6 milyon TL net zarar ile kapatmıştır. (2014/09: +40.6 milyon TL). Gayrimenkul sektöründe faaliyet göstermesi nedeniyle cirosu ve kârlılığı konut satışlarına göre değişen şirketin finansal görünümünün proje teslimlerine bağlı olarak volatil hareket ettiği görülmektedir. Yapmış olduğu yeni konut projeleri nedeniyle yüksek döviz açık pozisyonu bulunan Sinpaş GYO nun, net kârı döviz kurlarındaki artıştan olumsuz etkilenmektedir. Yıllıklandırılmış verilere göre, şirketin net kâr marjı %0.94, aktif kârlılığı %0.25 ve öz varlık kârlılığı %0.48 olup, kârlılık oranları net kârdaki düşüş nedeniyle bir önceki çeyreğe göre gerilemiştir. PROJELER İnşaatı tamamlanan projelerde teslimler devam ediyor.. Egeboyu Projesi; İstanbul/Sancaktepe de 40.582 m 2 arsa üzerine inşa edilen ve 672 üniteden oluşan projede teslimler 2014 yılının ikinci çeyreğinde başlamıştır. Projede 2015/09 dönemine kadar 224 milyon TL ön satış hasılatı gerçekleşmiştir. İncek Life Ankara Projesi; Şirket in Ankara daki ilk projesi olan İncek Life ta ön satışlar 2012 yılı Nisan ayında, teslimlere ise 2014 yılının üçüncü çeyreğinde başlamıştır. Proje başlangıcından itibaren 30.09.2015 tarihine kadar 338 milyon TL ön satış hasılatı yapılmıştır. Gedik Yatırım Araştırma 2
Bursa Modern 1-3 Projesi; Bursa/Osmangazi de gerçekleştirilen projenin inşaatı tamamlanmış ve satışı gerçekleştirilen konutların teslimleri devam etmektedir. Toplam 1.466 konuttan oluşan projeden 2015/09 dönemine kadar 302 milyon TL ön satış hasılatı gerçekleşmiştir. Devam Eden Projeler finansal görünüme uzun vadede katkı sağlayacak Bomonti Şişli Projesi; Şirket in hali hazırda devam eden projeleri içerisinde en büyüğü olan Bomonti Şişli projesinin ön satışlarına başlanmıştır. 31.12.2014 tarihinde yapılan gayrimenkul değerlendirme raporuna göre, proje kapsamında toplam 1.166 adet rezidans, 75 adet ofis ve 9 adet iş yeri yapılması planlanmaktadır. Sinpaş GYO nun %60 pay sahibi olduğu projenin tamamlanması hâlinde 269 milyon dolar gelir elde etmesi öngörülmektedir. Aydos Country Projesi; İstanbul/Sancaktepe de inşa edilen projenin ön satışlarına 2014 yılı üçüncü çeyreğinde başlanmıştır. Toplam 900 üniteden oluşacak proje de inşaat süreci devam etmektedir. 30.09.2015 dönemine kadar 218 milyon TL ön satış hasılatı gerçekleştirilmiş olup, 30.06.2014 tarihli gayrimenkul değerlendirme raporuna göre projenin tamamlanması hâlinde şirketin 154 milyon dolar gelir elde etmesi öngörülmektedir. Çankaya Dikmen Projesi; Şirket in Ankara da yapmayı planladığı projelerden biri olan Çankaya Dikmen projesine yönelik çalışmalar devam etmektedir. Projede ön satışlara başlanmıştır. 26.12.2014 tarihli gayrimenkul değerlendirme raporuna göre projenin ekspertiz değeri 119 milyon TL dir. Ege Yakası Projesi; Toplam 41.884 m 2 arsa üzerine inşa edilen proje, 554 üniteden oluşmaktadır. İnşaat çalışmaları devam eden projeden 30.09.2015 tarihi itibariyle 273 milyon TL ön satış hasılatı gerçekleştirilmiştir. Ege Yakası projesi konut teslimlerine en yakın proje olup, teslimlerin başlamasıyla şirketin ciro ve kârlılığı pozitif etkilenecektir. İncek Life Green ve İncek Life Blue projeleri; Ankara da yapılan İncek Life projesinin yeni etapları olarak gerçekleştirilen projelerin inşaat çalışmaları devam etmektedir. İncek Green 140 ünite, İncek Blue projesi ise 225 üniteden oluşmaktadır. 2014 yılında satışlarına başlanan projede 30.09.2015 tarihine kadar İncek Green projesinden 52 milyon TL, İncek Blue projesinden ise 64 milyon TL ön satış yapılmıştır. Yüksek değerli arsa stoku dikkat çekiyor İstanbul, Ankara, Bursa ve Marmaris te bulunan yüksek değerli arsalar uzun vadede şirket için önemli katalizörler olabilir. Şirket Ankara-Büyükesat arsası üzerinde proje geliştirme aşamasını tamamlamakta olup, geliştirmenin tamamlanması ile proje lansmanın yapılması planlanmaktadır. Ayrıca Sinpaş GYO nun diğer arsalar üzerinde yapabileceği projeler ile ilgili bildirim yapması hâlinde hisse üzerinde hareketlenmeler görülebilir. Şirket kira geliri elde etmeye başladı Daha önce gelirleri yapmış olduğu konut satışlarından oluşan şirket 2015 yılında portföyünde yer alan ticari ünitelerinden kira geliri elde etmeye başlamıştır. Egeboyu, Aquacity 2010, İstanbul Sarayları, Bursa Modern ve I Tower projelerinde yer alan ticari üniteleri kiraya vermeye başlayan şirketin net kârının önümüzdeki yıllarda kira gelirlerinden olumlu etkileneceğini düşünüyoruz. Gedik Yatırım Araştırma 3
Sinpaş GYO, Net Aktif Değeri ne (NAD) göre %78 iskontolu işlem görüyor Şirket portföyünde, 8 teslim aşamasında proje, 6 satış, pazarlama ve inşaat aşamasında proje ve 5 adet proje geliştirme aşamasında arsa bulunmaktadır. 30.09.2015 tarihi itibariyle gayrimenkul portföyünün gerçeğe uygun değeri 1.9 milyar TL olup, Sinpaş GYO nun net aktif değeri (NAD) 1.7 milyar TL dir. Hisse başı net aktif değeri 2.92 TL olan Sinpaş GYO, net aktif değerine göre %78 iskontolu işlem görmektedir. SNGYO Net Aktif Değer Hesaplaması Portföy Değeri 2,152,813,135.00 TL Toplam Ticari Alacak lar (+) 320,876,893 Toplam Diğer Alacak lar (+) 38,315,688 Peşin Ödenmiş Giderler (+) 196,887,191 Diğer Varlık lar (+) 45,587,845 Toplam Yük ümlülük ler (-) 1,002,167,422 Net Aktif Değer 1,752,313,330 Piyasa Değeri 390,000,000 TL Prim/İskonto -78% RİSKLER Döviz kurlarındaki yükselişler net kârı baskılıyor 30.09.2015 tarihi itibariyle, 161.9 milyon TL döviz varlığı, 563.7 milyon TL döviz yükümlülüğü ve 161 milyon TL net türev pozisyonu bulunan şirketin döviz açık pozisyonu 572.7 milyon TL dir. Döviz açık pozisyonun yüksek olması nedeniyle, döviz kurlarında görülen artışlar şirketin finansal gider yazmasına, bu durumda net kâr üzerinde baskı oluşturmasına neden olmaktadır. Döviz kurlarında görülen artış nedeniyle üçüncü çeyrekte olumsuz etkilenen net kârda, dördüncü çeyrekte yine döviz kurlarındaki değişimlerin önemli olacağını düşünüyoruz. SEKTÖR GÖRÜNÜMÜ İnşaat sektörü 2015 yılı ikinci çeyrekte hafif toparlandı.. 2014 yılında ekonomideki yavaşlama ile düşen inşaat sektörü büyüme oranı, 2014 yılında son çeyreğinde %2, 2015 yılı birinci çeyreğinde %2.8 küçülürken, 2015 yılı ikinci çeyreğinde ekonomide görülen toparlanmanın katkısıyla %2 büyümüştür. 2015 yılı ilk altı ayında ortalama %0.3 daralan inşaat sektörünün son dönemlerde gösterdiği performans, ekonomik büyümenin gerisinde kalmıştır. Gedik Yatırım Araştırma 4
Konut satışları 2015/10 döneminde %12 arttı. Kaynak: TÜİK, TMB 2015 ilk yarıyılında inşaat sektöründeki daralmaya rağmen, geçen yıl yapılan konut satışlarının teslimlerinin bir bölümünün bu yıl gerçekleştirilmesi ve gelecekte fiyatların daha da artabileceğine yönelik beklentilerin etkisiyle konut satışları 2015/10 döneminde geçen yılın aynı dönemine göre %12 artmıştır. 2014 yılının on aylık döneminde 926.932 adet olan toplam konut satışı, 2015 in aynı döneminde 1.040.713 adede yükselmiştir. Eylül ayında düşen konut satışları Ekim de tekrar yükselişe geçerek 2014/Ekim dönemine göre %8.8 artmıştır. Seçim belirsizliğinin azalmasıyla önümüzdeki dönemlerde konut satışlarındaki artışın devam etmesini bekliyoruz. Yabancıların Türkiye den gayrimenkul alımına ilişkin kolaylıkların sağlanmasıyla, yıl içerisinde yabancılara yapılan konut satışları artmıştır. 2015 yılı Ekim ayında yabancılara yapılan konut satışı bir önceki yılın aynı ayına göre %23.8 artarak 2.236 adet olmuştur. Ekim ayında yabancılara konut satışında 780 ile İstanbul birinci sırada yer alırken, onu 567 ile Antalya takip etmiştir. Sektör açısından gösterge niteliğinde olan İnşaat Ciro endeksi 2015 yılı ikinci çeyreğinde bir önceki yılın aynı çeyreğine göre %3.1 azalırken, inşaat üretim endeksi ise %1.5 artmıştır. SONUÇ Yapılan konut satışlarının bilançoya konut teslimlerinden sonra yansıması nedeniyle inşaat aşamasındaki projelerin uzun vadede finansal görünüme katkı sağlayacağını öngörüyoruz. Net aktif değerine göre %78 iskontolu işlem gören SNGYO için yeni projelerin uzun vadede katkı sağlayacak olması ve yüksek döviz yükümlülüğü nedeniyle mevcut durumda Endekse Paralel Getiri kararımızı koruyoruz. Yüksek değerli arsa stoku bulanan şirket, arsalar üzerinde katma değeri yüksek herhangi bir proje yapacağına dair bildirimde bulunması hâlinde, hisse üzerinde yukarı yönlü hareketler görülebilir. İbrahim Bayraktar Araştırma Uzmanı Gedik Yatırım Araştırma 5
Gedik Yatırım Menkul Değerler Murat Tanrıöver Genel Müdür Yardımcısı Üzeyir Doğan Araştırma Müdürü Araştırma Yılmaz Altun Gıda, Teknoloji Perakendeciliği, Otomotiv, Holdingler yaltun@gedik.com 0 212 356 16 52 *115 Ceren Bakçay Gıda&İçecek, Kimyasallar, Cam, Holdingler cbakcay@gedik.com 0 212 356 16 52 *116 Ali Erkan Tanacıoğlu FX Piyasaları, Lastik, Boya, Çimento atanacioglu@gedik.com 0 212 356 16 52 *113 Erol Gürcan Bankalar, Bilişim&Teknoloji, İletişim, Turizm, Ambalaj egurcan@gedik.com 0 212 356 16 52 *117 İbrahim Bayraktar Enerji, GYO ibayraktar@gedik.com 0 212 356 16 52 *114 Hakan Çal Metal Ana Sanayi hcal@gedik.com 0 212 356 16 52 *119 Ünvan : Gedik Yatırım Menkul Değerler A.Ş. Adres : Avni Dilligil Sk. Çelik İş. Merkezi, B Blok Kat:2 Da:11 Mecidiyeköy/ İstanbul (Yatırım Danışmanlığı Araştırma Birimi) Tel : (90) 0212 356 16 52 E-mail : gyd@gedik.com YASAL UYARI Burada yer alan bilgiler Gedik Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından genel bilgilendirme amacı ile hazırlanmıştır. Yatırım Danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak Yatırım Danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Herhangi bir yatırım aracının alım-satım önerisi ya da getiri vaadi olarak yorumlanmamalıdır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Burada yer alan fiyatlar, veriler ve bilgilerin tam ve doğru olduğu garanti edilemez; içerik, haber verilmeksizin değiştirilebilir. Tüm veriler, Gedik Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından güvenilir olduğuna inanılan kaynaklardan alınmıştır. Bu kaynakların kullanılması nedeni ile ortaya çıkabilecek hatalardan Gedik Yatırım Menkul Değerler A.Ş. sorumlu değildir. Gedik Yatırım Araştırma 6
İSTANBUL Genel Müdürlük Cumhuriyet Mah. E-5 Yanyol No: 29 34876 Yakacık/Kartal/İSTANBUL Tel: (216) 453 00 00 pbx Faks: (216) 377 11 36 Bakırköy Cevizlik Mah. Muhasebeci Sok. Neşe Han No: 1 Kat:3 Bakırköy/İSTANBUL Tel:(212) 660 85 25 Faks: (212) 570 03 03 Erenköy Bağdat Cad. Kantarcı Rıza Sok. Sarıca Apt. No: 3 Kat: 1 Daire: 4 Erenköy/ Kadıköy/İSTANBUL Tel: (216) 360 46 66 Faks: (216) 360 63 83 Etiler Aytar Cad. Metro İşhanı No: 10, D: 6, K: 2 Levent /Beşiktaş/İSTANBUL Tel: (212) 270 41 00 Faks: (212) 270 61 10 Kapalıçarşı Kürkçüler Sk. No: 25 Eminönü/Kapalıçarşı/İSTANBUL Tel: (212) 513 40 01 Faks: (212) 527 16 86 Şişli Esentepe Mah. Büyükdere Cad. Levent Loft Residence A BLOK No: 201 K: 6 D: 106 Şişli/İSTANBUL Tel: (212) 281 78 84 Faks: (212) 283 92 80 Ümraniye Atatürk Mah. Alemdağ Cad. No: 122/1 Ümraniye/İSTANBUL Tel: (216) 461 33 90 Faks: (216) 461 33 92 Altıyol (Fenerbahçe Şubesi) Hacı Mehmet Sok. 24 E Dalyan Konut Sitesi D: 6 34726 Fenerbahçe/Kadıköy/İSTANBUL Tel: (216) 360 59 60 (pbx) Faks: (216) 368 66 10 Perpa Necatibey Cad. Alipaşa Degirmen Sok. No: 24 80040 Tophane/Karaköy/ İSTANBUL Tel: (212) 251 60 06 Faks: (212) 293 49 03 Tophane Necatibey Cad. Alipaşa Degirmen Sok. No: 24 80040 Tophane/Karaköy/ İSTANBUL Tel: (212) 251 60 06 Faks: (212) 293 49 03 Maltepe Bağlarbaşı Mah. Bağdat Caddesi. Gedik İş Merkezi A Blok No: 414 Kat: 2 Daire: 22 İSTANBUL Tel: (216) 399 00 42 Faks: (216) 399 18 17 Şaşkınbakkal Bağdat Cad. Esen Apt. No: 351/5 Şaşkınbakkal/İSTANBUL Tel: (216) 411 23 53 Faks: (216) 411 23 54 ANKARA Kızılay Sümer Birinci Sok. No: 13/3 Demirtepe/ANKARA Tel: (312) 232 09 49 Faks: (312) 231 46 27 Çankaya Simon Bolivar Cad. No: 8/6 Çankaya/ANKARA Tel: (312) 438 27 00 Faks: (312) 438 27 47 Ulus Ulus Şehir Çarşısı 4. Kat No: 170 Ulus/ANKARA Tel: (312) 311 49 59 Faks: (312) 311 35 34 ANTALYA Tahıl Pazarı Mah.404 Sok. Hafız Ahmet Bedesteni No: 5/29-30 ANTALYA Tel: (242) 248 35 20 (pbx) Faks: (242) 244 29 10 BURSA Şehreküstü Mah. Aytı Plaza İş Merkezi No: 17 Fomara/BURSA Tel: (224) 220 51 50 Faks: (224) 220 50 99 DÜZCE Cedidiye Mah. Hafız Hasan Efendi Cad. No: 17/1 Merkez/DÜZCE Tel: (380) 524 08 00 Faks: (380) 524 08 07 DENİZLİ Saraylar Mah. İkinci Ticari Yol Sok. No: 32 Kat: 4 DENİZLİ Tel: (258) 263 80 15 Faks: (258) 241 91 01 ELAZIĞ Yeni Mah. Gazi Cd. No: 28/3 ELAZIĞ Tel: (424) 233 28 01/237 09 98 Faks: (424) 233 27 35 ESKİŞEHİR Sakarya Cad. Köprübaşı Şen Sok. Onur İşhanı No: 1 Kat: 4 ESKİŞEHİR Tel: (222) 230 09 08 Faks: (222) 220 37 02 GEBZE Hacı Halil Mah. Hükümet Cad. No: 95 Gebze/KOCAELİ Tel: (262) 642 34 00 Faks: (262) 641 82 01 İZMİR Cumhuriyet Bulvarı No:131 Cevher Apt. Kat: 2 D: 3/4 Alsancak/İZMİR Tel: (232) 465 10 20 Faks: (232) 220 37 02 KONYA Beyazıt Mahallesi, Hüsnü Aşk Sok. Bezirci İş Merkezi Kat:4 D:403 Selçuklu / KONYA Tel: (332) 238 59 60 Faks: (332) 238 59 75 MALATYA Büyük Hüseyin Bey Mah. Atatürk Cad. Anadolu İş Merkezi K: 3 No: 23 D: 9-10-11 Battalgazi / MALATYA Tel: (422) 325 62 67 Faks: (422) 322 23 72 MANİSA Anafartalar Mah. Mustafa Kemal Paşa Cad. Kamil Menteş Apt. No: 34/1 MANİSA Tel: (236) 239 42 98 Faks: (236) 239 43 02 MERSİN Mahmudiye Mah. Atatürk Cad. Adil Kanun İş Hanı Kat: 2 Akdeniz / Mersin Tel: (324) 238 18 18 Faks: (324) 231 22 52 / 238 18 24 UŞAK İsmetpaşa Cad. No: 63 K: 2 Mavi Plaza UŞAK Tel: (276) 227 27 44 Faks: (276) 227 27 37 Gedik Yatırım Araştırma 7