KÜRESEL DENGESĠZLĠKLER VE POLĠTĠKA ÖNERĠLERĠ

KÜRESEL DENGESĠZLĠKLER VE POLĠTĠKA ÖNERĠLERĠ MESLEKĠ YETERLĠLĠK TEZĠ Hazırlayan Hayrettin Uğur ÇELEBĠ Maliye Uzman Yardımcısı Tez Danışmanı Kamil Önder ERGÜN Maliye Uzmanı Ankara-2012 i

ÖNSÖZ Özellikle küresel kriz öncesi dönemde giderek önemli bir konu haline gelen küresel dengesizlikler sorunu, kriz sürecinde borç sürdürülebilirliği gibi yeni global problemlerin ortaya çıkmasıyla kriz öncesi döneme göre bir miktar önemini yitirse de hala küresel ekonominin önündeki en önemli yapısal sorunların başında gelmektedir. Bu çalışmada küresel dengesizlikler sorununu elden geldiği kadar kapsamlı biçimde ele alınmaya çalışılmış ve küresel dengesizliklerin sebepleri, tarihçesi ve doğası ile ilgili konulara açıklık getirilmesi hedeflenmiştir. Çalışmanın hazırlanmasında tecrübesi ve bilgi birikimiyle bana yol gösteren, yorumlarını ve yardımlarını esirgemeyen tez danışmanım Sayın Kamil Önder ERGÜN e ve katkılarından dolayı promosyon arkadaşlarıma, Sayın Fulya GÜZEL e ve Taylan İNANLI ya teşekkürü bir borç bilirim. Hayrettin Uğur ÇELEBİ Ankara - 2012 ii

ÖZET KÜRESEL DENGESĠZLĠKLER VE POLĠTĠKA ÖNERĠLERĠ ÇELEBİ, Hayrettin Uğur Maliye Uzman Yardımcısı Mesleki Yeterlilik Tezi Ocak 2012, 62 sayfa Bu çalışmanın temel amacı küresel dengesizliklerin tarihi açıdan gelişimi, doğası ve söz konusu dengesizliklere karşı uygulanabilecek bazı politikaları açıklamaya çalışmaktır. Küresel dengesizliklere genel bir bakış amacıyla hazırlanan ilk bölümde küresel dengesizlik kavramı ele alınmış, cari işlemler açıklarındaki dengesizliklerin farklı ülkelerdeki seyrine yer verilmiş ve küresel dengesizliklerin neden önemli bir sorun haline geldiği anlatılmıştır. Küresel dengesizliklerin doğasının anlatıldığı ikinci bölümde ise bu tür dengesizliklerin olumlu ve olumsuz yanlarının olup olmadığı; küresel dengesizliklerin ne gibi temel sebeplerden kaynaklanabileceği ve yol açabileceği bazı risklere yer verilmiştir. Üçüncü bölümde ise 90 lı yılların ortalarından küresel kriz sürecine kadar olan dönemde dengesizliklerin nasıl seyrettiği ve bu dönemdeki dengesizliklerin nasıl bir doğaya sahip olduğu ele alınmıştır. Kriz ve sonrası dönemde küresel dengesizlikler sorunun ele alındığı dördüncü bölümde ise küresel krizle küresel dengesizlikler arasında bir bağlantı olup olmadığı da ele alınmıştır. Bu bölümde ayrıca küresel dengesizliklere ilişkin bazı senaryolara da yer verilmiştir. Beşinci bölümde ise küresel dengesizliklere karşı politika önerilerine yer verilmiştir. Anahtar Kelimeler: Küresel Dengesizlikler, Cari İşlemler Açığı, Uluslararası Ticaret iii

ABSTRACT GLOBAL IMBALANCES AND POLICY PROPOSALS ÇELEBİ, Hayrettin Uğur Finance Assistant Expert Proficiency Thesis January 2012, 62 pages The main objective of this study is to explain the development of the global imbalances in terms of history, nature and propose some of the policies can be applied to these instabilities. The first chapter is written for addressing the concept of global imbalances and describing the course of current account deficits in the different countries. It is also described that how global imbalances has become a major problem. In the second section it is described the nature of positive and negative aspects of such imbalances, sources and some risks of them. In the third section, it is discussed the process of the global crisis in the period from mid-90s to now, and how dealt with the imbalances in this period. The fourth section is written to explain whether or not a connection between the global crisis and global imbalances. This section is also included in some scenarios of global imbalances. In the fifth chapter it is discussed some of policy proposals against to the global imbalances. Key Words: Global Imbalances, Current Account Deficit, International Trade iv

ĠÇĠNDEKĠLER ÖNSÖZ... ii ÖZET... iii ABSTRACT... iv ĠÇĠNDEKĠLER... v KISALTMALAR... vii TABLOLAR DĠZĠNĠ... viii ġekġller DĠZĠNĠ... ix GĠRĠġ... 1 1. BÖLÜM: KÜRESEL DENGESĠZLĠK SORUNUNA GENEL BĠR BAKIġ... 3 1.1. Küresel Dengesizlik Kavramı... 3 1.2. Cari Fazla Veren Ülkeler ve ABD... 5 1.2.1. ABD de Cari Açık... 9 1.3. Küresel Dengesizlikler Neden Önemli Bir Sorun Haline Geldi?... 12 2. BÖLÜM: KÜRESEL DENGESĠZLĠKLERĠN DOĞASI... 14 2.1. Küresel Dengesizliklerin Olumlu Yanları Var mıdır?... 14 2.2. Küresel Dengesizliklerin Yol Açtığı Riskler... 15 2.3. Küresel Dengesizliklerin Temel Sebepleri... 17 2.3.1. Ġçsel Bozukluklar... 17 2.3.2. Sistemden Kaynaklanan Bozukluklar... 17 3. BÖLÜM: KÜRESEL KRĠZ DÖNEMĠNE KADAR KÜRESEL DENGESĠZLĠK SORUNU... 19 3.1. Kriz Öncesi Döneme Genel BakıĢ... 19 3.2. 1996-2001 Dönemi... 20 3.3. 2001-2004 Dönemi... 21 v

3.4. 2005-2008 Dönemi... 23 3.5. Kriz Öncesi Dönemde Uygulanan Politikalar... 25 4. BÖLÜM: KRĠZDE VE KRĠZ SONRASI DÖNEMDE KÜRESEL DENGESĠZLĠK SORUNU... 27 4.1. 2009 Krizi ve Azalan Küresel Dengesizlikler... 27 4.2. Küresel Dengesizlik Sorunu Ġle Küresel Kriz Bağlantılı mı?... 29 4.2.1. Net Finansal Akımlar... 30 4.2.2. Brüt Finansal Akımlar... 31 4.2.3. Sonuç ve Küresel Krize ĠliĢkin Bazı Öneriler... 33 4.3. Küresel Dengesizliklere ĠliĢkin Senaryolar... 34 5. BÖLÜM: KÜRESEL DENGESĠZLĠK SORUNUNA KARġI POLĠTĠKA ÖNERĠLERĠ... 38 5.1. Genel Olarak... 38 5.2. Para, Maliye ve Döviz Kuru Politikaları... 39 5.3. Yapısal Politika Önlemleri... 42 5.4. Küresel Dengesizliklere KarĢı Politika Koordinasyonu... 43 SONUÇ... 46 KAYNAKLAR... 49 vi

KISALTMALAR OPEC ASEAN AB ABD IMF ECB Petrol İhraç Eden Ülkeler Örgütü Güneydoğu Asya Uluslar Birliği Avrupa Birliği Amerika Birleşik Devletleri Uluslararası Para Fonu Avrupa Merkez Bankası vii

TABLO DĠZĠNĠ Tablo 1. Ortalama Cari Denge (Küresel GSYH nin Yüzdesi)... 4 viii

ġekġller DĠZĠNĠ ġekil 1. Küresel Dengesizlikler (Küresel GSYH nin Yüzdesi)... 3 ġekil 2. Cari Denge (Küresel GSYH nin Yüzdesi)... 5 ġekil 3. Japonya da Yatırım ve Tasarruf (GSYH Yüzdesi)... 6 ġekil 4. Almanya da Yatırım ve Tasarruf (GSYH Yüzdesi)... 7 ġekil 5. Çin de Yatırım ve Tasarruf (GSYH Yüzdesi)... 8 ġekil 6. ABD de Yatırım ve Tasarruf (GSYH Yüzdesi)... 10 ix

GĠRĠġ Küresel ekonomi 2008 de yaşanan ve artık ünlü yatırım bankasının adı olan Lehman Brothers la anılmaya başlayan finansal kriz (Lehman Krizi) ile birlikte girdiği zorlu sürecin üstesinden gelmeyi henüz başaramamıştır. Lehman krizi ile başlayan bu süreç 2009 da krizin reel sektöre yayılmasıyla devam etmiş ve 1929 büyük bunalımından bu yana ilk kez küresel ekonomi küçülmüştür. Krizin atlatılabilmesi için başta ABD olmak üzere bir çok gelişmiş ülke art arda kurtarma paketleri açıklamış ve ekonomilerine doğrudan müdahalelerde bulunmuştur. Bu sayede 2010 da küresel ekonomide bir miktar toparlanma görülse de ekonomilere yapılan müdahalelerin yol açtığı bütçe açıklarının finansmanı küresel ekonomi için yeni ve önemli bir risk haline gelmiştir. Krizin etkilerine daha şiddetli şekilde maruz kalan gelişmiş ülkeler, bu etkileri bertaraf edebilmek için yürüttükleri ekonomi politikaları neticesinde çok yüksek bütçe açıkları ve bunun sonucunda da sürdürülemeyen kamu borçları ile karşı karşıya kalmıştır. Krizde birçok gelişmiş ülkenin kamu borcunun milli gelire oranı kriz öncesine göre 30 40 puan artmıştır. Özellikle Euro Bölgesi nde 2010 yılında gündeme oturan borçlanma sorunları, 2011 yılında Yunanistan ın başını çektiği bir kriz halini almış ve nerdeyse Euro nun geleceğini tehdit eder bir yapıya bürünmüştür. Son birkaç yıldır küresel ekonominin içinde bulunduğu bu durum küresel dengesizlikler konusunun ekonomi literatüründeki yerini bir miktar geri plana itmiştir. Ekonomi yazınında dikkatler doğal olarak AB de yaşanan borç krizine, gelişmekte olan ülkelerde bir türlü sağlanamayan istikrarlı büyümeye yönelmiştir. Ancak kriz öncesi döneme göre popülerliğini yitirmiş olsa da küresel dengesizlikler konusu bizce küresel ekonomi önündeki en çetin ve çözümü en zor problemlerden biri olarak durmaktadır. Bunun en önemli sebebi bu sorunun özünde bir yatırım tasarruf dengesizliği sorunu olması ve bu yüzden de ülkelerin tüketim ve tasarruf davranışlarıyla doğrudan ilgili olmasıdır. Bir başka deyişle küresel dengesizlikler sorunu ülkelerin tüketim 1

alışkanlıklarına da dayanan bir ayağa sahip olduğundan aslında yapısal bir sorundur. Çözümü de tüm yapısal sorunlar gibi uzun vadeli olmak zorundadır. Kısa vadede borçlarınızı yapılandırmayı, bütçe açıklarınızı kontrol altına almayı, güçlü bir büyümeyi sağlayabilirsiniz ancak halkınızın tüketim ve tasarruf davranışlarını değiştirmek kısa vadede pek olanaklı değildir. Bu durum küresel ölçekte düşünüldüğünde de böyledir. Yukarıda ilk söylediğimiz sorunlara küresel ölçekte de çözüm bulmak küresel dengesizliklere çözüm bulmaktan daha kolay görünmektedir. Çünkü bir ülkenin bütçe açığını azaltıcı, büyümeyi artırıcı olarak aldığı önlemlerin genel olarak başka ülkelerin dengelerine doğrudan etkisi olmayabilir. Ancak tüketim ve tasarruf kalıplarının kalıcı olarak değişmesi ülkelerin birbiriyle ticaretini ve dolayısıyla iç dengelerini doğrudan etkileyebilecek bir durumdur. Sorunun kesin çözümü için daha çok tüketmek isteyen ülkelerle daha çok tasarruf etmek isteyen ülkelerin aynı anda bu kararlarını değiştirmeleri gerekmektedir. Böyle bir çözüm ise pek olası görünmemektedir. Bu açıdan bakıldığında söz konusu dengesizliklerin sürdürülebilir bir düzeyde seyretmesini sağlamak kısa vadede ülkelerin esas amacı olmaktadır. Bu da küresel dengesizlikler sorunun belli dönemde geri planda kalmasına belli dönemlerde ise öne çıkmasına yol açmaktadır. Bir kez daha belirtmek gerekirse bu problem uzun vadeli çözümleri gerektiren yapısal bir problemdir ve küresel tüketim ve tasarruf kararlarının değişmesine bağlıdır. 2

1. BÖLÜM: KÜRESEL DENGESĠZLĠK SORUNUNA GENEL BĠR BAKIġ 1.1. Küresel Dengesizlik Kavramı Küresel dengesizlikler en basit şekilde, cari açık ve fazlaların belli ülke ve bölgelerde yoğunlaşması ve istikrarlı bir seyir izlemesi olarak tanımlanabilir. Bir anlamda ülkelerdeki tasarruf ve yatırım dengelerinin giderek bozulması anlamına da gelen küresel dengesizlikler problemi, son yıllarda üzerinde en çok tartışılan temel ekonomik sorunlar arasında yer almaktadır. Uzman ve politikacıların çoğu küresel dengesizliklerin bugünün ana ekonomik sorunlarından biri ve geleceğin ekonomik istikrarı için önemli bir tehdit unsuru olduğu konusunda hemfikirdirler. Uluslararası mal, hizmet ve sermaye piyasalarının her geçen gün daha fazla entegre olmaları ülkelere ve tüm dünyaya sayısız yarar getirmesinin yanı sıra bir takım ekonomik ve sosyal dengesizlikleri de beraberinde getirmiştir (Duran, 2007: 1 5). ġekil 1. Küresel Dengesizlikler (Küresel GSYH nin Yüzdesi) 3 Küresel Dengeszlikler (Küresel GSYH'nin Yüzdesi) 2 1 0-1 -2-3 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 ABD Petrol İhracatçıları Almanya ve Japonya OCADC Çin ve Gelişmekte Olan Asya Diğer Kaynak: IMF 3

Mal ve sermaye hareketlerinin uluslararası alanda dağılımında meydana gelen dengesizlikler zamanla kaygı verici bir ekonomik sorun haline dönüşmüştür. Dünyanın bir tarafında yatırım, üretim, istihdam, büyüme ve sermaye birikimi artarken, diğer tarafında tüketim, sermaye açığı ve borçlar artmaktadır. Küresel ekonomik eğilim her ülkeyi bir şekilde etkilese de ortaya çıkan dengesizliklerden yoğun olarak pay alan ve dünya ekonomisinde ağırlığı olan ülkelerdeki yansımaları daha güçlü olmaktadır. Dengesizliklerin bir tarafında cari açığı giderek artan ABD, diğer tarafında cari fazlası artan Almanya, Japonya, Çin ve petrol ihracatçısı ülkeler ön plana çıkmaktadır. Dünya ekonomisindeki dengesizliklerin boyutu ve sürekliliği birden çok faktör tarafından belirlenmektedir. Bunlar, reel ve potansiyel büyüme oranları arasındaki farklar, finans ve üretim piyasalarının açıklık oranı, yürürlükteki kur sistemi, kamunun borçlanma gereği, finansal piyasaların gelişmişlik düzeyi, sosyal güvenlik sisteminin kapsamı, gelecekle ilgili risk ve beklenti algılamaları gibi ana faktörlerdir (Duran, 2007: 1 5). Tablo 1. Ortalama Cari Denge (Küresel GSYH nin Yüzdesi Ortalama Cari Denge (Küresel GSYH'nin Yüzdesi) 1996-2000 2000-2004 2005-2008 ABD -0,8-1,4-1,4 Japonya 0,3 0,3 0,3 AB 0,1 0,0-0,1 Almanya -0,1 0,1 0,4 Gelişmekte Olan Asya 0,1 0,2 0,6 Orta Doğu ve Kuzey Afrika 0,1 0,2 0,5 Çin 0,1 0,1 0,6 Kaynak: IMF Cari açık veya fazla veren ülkelerin ekonomileri de birbirlerinden farklı bir görünüm sergilemektedir. Örneğin Çin ve Rusya, Almanya ve Japonya ya kıyasla daha hızlı büyümektedir. Bu dört ülkenin de ortak yönü ise hepsinin tasarruf fazlası veriyor olmasıdır. Ancak söz konusu tasarruf fazlasının sebepleri dört ülkede de birbirinden farkıdır. Çin in yüksek tasarrufları ülkedeki sosyal güvenlik sisteminin gelişmemiş olmasından kaynaklanmaktadır. Almanya ve Japonya da ise gelişmiş bir 4

sosyal güvenlik sistemi bulunmasına rağmen bu iki ülkede de tasarruflar yüksek düzeylerdedir. Görüldüğü gibi birbirine benzeyen ülkelerde dahi yatırım tasarruf dengesizliğinin sebepleri birbirinden çok farklı sebeplere dayanmaktadır. Ülkelerin doğasından kaynaklanan söz konusu dengesizliklere küresel ölçekte bir çözüm getirmenin ne kadar zor bir iş olduğu ise gayet açıktır. Dolayısıyla küresel dengesizlikler sorunun önümüzdeki dönemde de ekonomi gündemini meşgul edeceği ortadır. 1.2. Cari Fazla Veren Ülkeler ve ABD Cari açık veya fazla veren her ülkenin dinamiği birbirinden farklıdır. Almanya ve Japonya da zayıf ekonomik performans görülürken, Rusya ve Çin de yüksek büyüme oranı gerçekleşmiştir. Almanya nın sermaye ihracı serbest piyasa koşullarında özel sektör davranışı olarak gerçekleşirken, Çin in sermaye ihracının altında politik tercihler etkili olmaktadır. Japonya ve Almanya yüksek mali açık verirken, Rusya mali fazla vermektedir. Japonya ve Almanya da iç yatırımların oranı düşerken, Çin ve Rusya da artmaktadır. Bu ülkelerin hepsinin ortak özelliği ise iç tasarrufların yatırımlardan fazla olmasıdır. Benzer şekilde açık veren ülkelerde de farklı makro ekonomik parametreler görülmektedir (Duran, 2007:1 5). ġekil 2. Cari Denge (Küresel GSYH nin Yüzdesi Cari Denge (Küresel GSYH'nin Yüzdesi) 1 Gelişmekte Olan Asya Çin 0 AB Almanya Japonya Orta Doğu ve Kuzey Afrika -1 ABD -2 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 Kaynak: IMF 5

1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 ġekil 3. Japonya da Yatırım ve Tasarruf (GSYH Yüzdesi) Japonya'da Yatırım ve Tasarruf (GSYH Yüzdesi) 35 30 25 20 15 10 5 0 Yatırım Tasarruf Cari Hesap Dengesi Kaynak: IMF Düşük enflasyon ve düşük istihdam maliyetleri Japonya nın rekabet gücünü arttırmıştır. Japon Merkez Bankasının döviz kurlarına yaptığı müdahalelerle Yenin görece değersiz tutulması, Asya bölgesinde yaşanan hızlı ekonomik büyüme ve yurt dışı yatırım gelirlerinin artması cari fazla oluşmasında belirleyici faktörler olmuştur. Japonya son yıllarda ticaret fazlasından daha çok yurt dışı yatırım geliri elde etmeye başlamıştır. Diğer taraftan nüfusun hızla yaşlanması Japonya da tasarruf oranının artmasına yol açmıştır. Ayrıca, 1990 lı yıllarda yapılan aşırı yatırımlar son yıllarda yatırım talebinin azalmasında etkili olmuş ve yatırım - tasarruf dengesi tasarruf lehine gelişmiştir. Ticaret ve cari fazla Japonya nın ihracat odaklı geleneksel ekonomi politikasının doğal bir ürünü olarak değerlendirilmektedir. Japonya 2010 da 195,8 milyar dolar cari fazla vermiştir (IMF, 2011: 60 64). 6

1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 ġekil 4. Almanya da Yatırım ve Tasarruf (GSYH Yüzdesi) 30 Almanya'da Yatırım ve Tasarruf (GSYH Yüzdesi) 25 20 15 10 5 0-5 Yatırım Tasarruf Cari Hesap Dengesi Kaynak: IMF Almanya: Almanya nın cari fazlası AB nin gölgesinde kalarak dikkatlerden kaçmaktadır. AB genel olarak cari pozisyonda dengeli gözükmektedir. Açık veren diğer büyük AB ülkeleri (İspanya, İngiltere, Fransa) Almanya ve Hollanda gibi cari fazla veren ülkeler dengelemektedir. Almanya, 1990 lı yıllarda iki Almanya nın birleşmesiyle birkaç yıl cari açık verirken, sonraki yıllar tekrar fazla vermeye başlamıştır. Almanya son dönemler uygulamaya koyduğu ekonomik programla küresel rekabet gücünü arttırmıştır. Emek ve üretim piyasalarında yaptığı reformlar istihdam maliyetinin düşürülmesinde etkili olmuş ve küresel rekabette güç kazanmıştır. Bu süreç Almanya yı ihracatta dünya liderliğine taşımıştır. İhracat Almanya nın büyümesinin en önemli kaynağı konumuna gelmiştir. ABD ve Japonya gibi gelişmiş ülkelerde dış ticaret hacminin milli gelir içindeki oranı yüzde 25 30 civarında iken Almanya da bu oran, 2010 yılı itibariyle, yüzde 85 e yükselmiştir. 2010 yılında ekonomi iyi bir performans göstermesine rağmen ancak yüzde 3,5 büyürken, ihracat yüzde 13,7 ithalat yüzde 11,7 büyümüştür. 2010 yılında Almanya 187 milyar dolar civarında cari fazla vermiştir (IMF, 2011: 65 74). 7

1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Almanya nın uzun süredir bütçe açığını kapatmaya dönük uyguladığı sıkı para ve maliye politikasının etkisiyle iç piyasada gelirler düşmüş ve talep daralmıştır. Yaşlanan nüfus tasarruf oranının artmasında temel nedenlerinden biridir. Gelişen ekonomilerdeki yatırımlardan kaynaklanan sermaye malı talepleri ve gelişen ekonomilerde gelir düzeyinin artmasından kaynaklanan otomobil talebi Almanya nın ihracat artışını besleyen önemli iki faktördür. Ancak, uzun dönemde ihracata dayalı büyümenin sürdürülebilmesi küresel ekonominin seyrine bağlı kalmaktadır. ġekil 5. Çin de Yatırım ve Tasarruf (GSYH Yüzdesi) 60 Çin'de Yatırım ve Tasarruf (GSYH Yüzdesi) 50 40 30 20 10 0 Yatırım Tasarruf Cari Hesap Dengesi Kaynak: IMF Çin 2010 yılında yüzde 10,3 büyümüş ve 305,3 milyar dolar ticaret fazlası vermiştir. Bir önceki yıla göre ihracat artışı yüzde 24,2, ithalat artışı yüzde 19,7, ticaret fazlasındaki artış yüzde 16 olmuştur. 2002 yılından bu yana Çin in cari fazlası sürekli artış eğiliminde olmuştur. Çin in cari fazlasının milli gelirine oranı yüzde 5,1 e ulaşmıştır. Bu ciddi artışın altında birçok faktör yatmaktadır. 1990 lı yıllarda 8

başlayan doğrudan yabancı yatırımlar Çin in rekabet gücünün artmasında önemli bir etkendir. Bölge ülkeleri başta olmak üzere yabancı yatırımcılar Çini üretim üssü olarak değerlendirmişler ve Çin in görece elverişli istihdam gücünden geniş ölçüde yararlanarak oldukça ciddi rekabet avantajı elde etmişlerdir. Çin, Asya üretim zincirinin son halkasını oluşturmaktadır. Üretimden yaratılan katma değerden hangi ülkenin ne oranda yararlandığını tam olarak ölçmek mümkün olamamaktadır (Bown, Crowley; 2005). Çin den gelen ithalatın bir kısmı diğer Asya ülkelerinden kaynaklanmaktadır. Japonya başta olmak üzere Kore, Tayvan ve Tayland gibi ülkelerde işlenen ürünler Çin de nihai ürüne dönüşerek başta ABD ve AB olmak üzere dünyanın diğer ülkelerine ihraç edilmektedir. Japonya nın ABD ticaret açığı içindeki payı 1987 yılında yüzde 34,8 iken, 2005 yılında yüzde 10 a düşmüştür. Çinin payı 1987 yılında yüzde 2 iken, 2006 yılında yüzde 28 e yükselmiştir. Bu gelişmenin altında yatan önemli nedenlerden biri, Japonya gibi diğer Asya ülkelerinin ihracata dönük üretimlerinin bir kısmını son dönemlerde Çin e kaydırmış olmalarıdır. Çin deki aşırı yatırım, üretim kapasitesi ve yıllık ortalama yüzde 30 düzeyinde artan ihracat küresel ekonominin uzun süre taşıyabileceği bir yük değildir. Bu durum diğer ülkelerde üretim kaybı, işsizlik ve aşırı borçlanma gibi ciddi dengesizliklere yol açmaktadır. OPEC ülkeleri ve Rusya gibi önemli miktarda enerji ihraç eden ülkeler artan enerji fiyatlarına paralele olarak cari fazla vermeye başlamışlardır. Bu ülkelerin biriktirdikleri fazla gelirleri yatırıma dönüştürmeleri küresel dengesizlikleri gidermede önemlidir. Ancak, kısa sürede bu ülkelerin kendi iradeleri dışında ve kalıcılığı şüpheli fiyat değişimlerinden kaynaklanan gelirlerinin tamamını yatırımlara dönüştürmesini beklemek pek makul ve pratik görünmemektedir. 1.2.1. ABD de Cari Açık ABD resmi ve akademik çevrelerinin sorunun tanımı, nedenleri ve çözüm paketi üzerindeki görüşleri çeşitlidir. Resmi çevrelerin, soruna tüm dünyanın tersine cari açık yerine net sermaye girişi olarak bakma eğilimleri dikkat çekicidir. 9

1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Ayrıca sorunun içsel nedenlerden ziyade dışsal faktörlere bağlanması çözümün ABD dışında aranmasına yol açmaktadır. ABD küresel anlamda yaşanan cari dengesizliğin hem kaynağı hem sonucu olarak değerlendirilmektedir. ABD nin küresel tasarruflar için cazip bir ülke olması tasarrufların Amerika ya akmasına neden olmaktadır. Bu da Amerika da tasarruf düzeyinin düşmesine, harcamaların ve cari açığın artmasına neden olmaktadır. Küresel büyümenin motoru olması Amerika yı küresel sermayenin müşterisi konumuna getirmektedir. Ayrıca, Amerika nın dünyanın diğer bölgelerinde gelir yaratılması sürecinde etkili olması, o bölgelerde cari fazla oluşmasında da etkili olmaktadır (Duran, 2007: 4 6). ġekil 6. ABD de Yatırım ve Tasarruf (GSYH Yüzdesi) 25 ABD'de Yatırım ve Tasarruf (GSYH Yüzdesi) 20 15 10 5 0-5 -10 Yatırım Tasarruf Cari Hesap Dengesi Kaynak: IMF D cari açığını belirleyen temel faktörler; ekonomik büyüme, verimlilik artışı, küresel rekabetçilik gücü, elverişli yatırım ortamı, finansal piyasa büyüklüğü ve doların küresel para olarak üstlendiği roldür. 10

Küresel ticaret ve sermaye hareketlerinde yaşanan dengesizlik giderek ABD üzerinde yoğunlaşmaktadır. ABD cari açığı 2010 itibariyle 470 milyar dolar olmuştur. Bu miktar GSYH nin yüzde 3,2 sine eşittir (IMF; 2011). Cari açığın finansmanı için, her iş günü, en az 2 milyar dolar dış dünyadan sermaye girişine ihtiyaç duyulmaktadır. Üstelik ABD, dış dünyada her yıl ortalama 0,3 ila 0,8 trilyon dolar civarında yatırım yapmaktadır. Toplam finansman ihtiyacı günlük 6 milyar dolar gibi astronomik bir rakama ulaşmaktadır (Bergsten, 2007: 20 22). Geçmiş dönemlerde yaşanan krizlerle (1971 73, 1978 79, 1985 87, 1994 95) kıyaslandığında ABD ekonomisinin kırılganlığı artmıştır. 80 li yıllarda yaşanan krizlerde ABD kreditör konumdaydı ve ciddi miktarlarda doğrudan yatırım çekebiliyordu. 90 lı yıllarda dışarıdan borçlanmasının temel nedeni verimli yatırımlardaki artıştan kaynaklanmaktaydı. 2000 li yıllardan sonra ise tüketimi, konut yatırımlarını ve cari açığı finanse etmek amacıyla borçlanmaktadır. 2000 li yıllarda ABD ye yıllık ortalama net 200 milyar dolar civarında doğrudan yabancı sermayeli yatırım gelirken, son yıllarda ABD net doğrudan yatırım ihracatçısı konumuna gelmiştir. Bu trend mevcut dengesizlikleri besleyerek gelecekte daha büyük problemlere zemin hazırlama potansiyeline sahiptir. Cari açığın doğrudan yabancı sermaye yatırımı gibi sağlam kaynaklardan ziyade neredeyse tamamının borçlanmayla finanse edilmesi ABD ekonomisini muhtemel tehditlere karşı daha kırılgan yapmaktadır. Ayrıca, doların küresel bir para olma tekeli ilk kez ciddi bir rakiple karşı karşıyadır. Avro bölgesinin kısmen dengeli ekonomik yapısı Avro ya olan uluslararası güveni her geçen gün arttırmaktadır. Avro bölgesinin ekonomik büyüklüğü ABD nin gerisinde kalmakla birlikte, ticaret hacmi ve döviz rezervleri açısından daha büyüktür. Son yıllarda avro cinsinden bonolara, dolar cinsinden bonolardan daha fazla uluslararası talep gelmektedir. ABD finans piyasası (48 trilyon dolar), Avro bölgesi finansal piyasasından (27 trilyon dolar) daha büyüktür. Ancak, Avro bölgesi piyasası ABD piyasasına göre iki kat daha hızlı büyümektedir. Küresel çapta 14 trilyon dolar civarında dolara bağlı varlık olduğu hesaplanmaktadır. Bu varlıklar herhangi bir zaman diliminde bir başka para birimine dönüşebilecek özelliktedir (Bergsten; 2007). Doların değerinde ciddi yıpranma ihtimalinin 11

bulunduğu bir ortamda, güvenli bir alternatifin olması dolara bağlı varlıklar piyasasında aşırı oynaklık yaratabilecektir. ABD cari açığının büyümesinin bir sonucu olarak yabancıların ABD kredi piyasası ve sermaye piyasası enstrümanlarındaki payı artmıştır. 1970 de kredi piyasasındaki payı sadece yüzde 2 iken bugün bu oran yüzde 14 e yükselmiştir. Benzer gelişme sermaye piyasasında da yaşanmıştır. 1990 larda yabancıların sermaye piyasası varlıklarındaki payı yüzde 4 iken, bugün yüzde 12 ye yükselmiştir (Dimitri; 2006). Küresel sermayenin ABD ye yönelmesinin altında yatan en temel neden, cazip ve zengin bir finansal piyasaya sahip olmasıdır. Özellikle, Asya bölgesinde Japonya da faizlerin sıfıra yakın olması, Çin de sermaye piyasasının yeterince gelişmemiş, zengin enstrümanlardan yoksun ve getiri oranlarının düşük olması gibi nedenler biriken tasarrufların ABD ye yönelmesine yol açmaktadır. Mevcut düzeyinde bile kalsa ABD cari açığı kendi ekonomisi ve dış politikası açısından kaygı verici riskler taşımaktadır. 2006 da, ABD ye yönelen fonların yüzde 50 ye yakını orta doğu kökenli petrol ülkelerinden gelmektedir. Ayrıca, ABD hazine bonolarına gelen talebin yüzde 60 ı (ağırlıklı olarak merkez bankaları olmak üzere) resmi müşterilerden oluşmaktadır. Son 20 yıllık dönemde, yabancıların ABD hazine bonolarındaki payı hızla artmıştır. 1985 2005 döneminde hazine borç stoku oluşmasında yabancıların katkısı yaklaşık yüzde 75 dir. 1985 yılında, hazine bonoları içindeki yabancıların payı yüzde 13,5 iken, 2005 yılında bu oran yüzde 50 ye yükselmiştir. 2006 itibariyle, ABD hazine bonolarında Japonya nın 637, Çin in 347 milyar dolarlık varlığı bulunmaktadır. Bu trend, ABD yi gerek iç açıkların gerekse dış açıkların finansmanında dışarıya daha fazla bağımlı yapmaktadır. Her ne kadar mevcut borç düzeyi şimdilik makul standartlarda görünse bile, orta vadede -mevcut açık düzeyinde ilave artışlar olmasa bile- hızla yükselme ihtimali bulunmaktadır (Bergsten, 2007: 15 17). 1.3. Küresel Dengesizlikler Neden Önemli Bir Sorun Haline Geldi? Aslında çok uzun bir sürece yayılmış olan küresel dengesizlik problemi finansal kriz süreciyle beraber küresel ekonomi gündemine oturmuştur. Özellikle 2010 yılının ikinci yarısıyla beraber Çin ile ABD arasında yaşanan gerginlikler 12

sorunun tekrar küresel ekonomi gündemine gelmesine yol açmıştır. Bu süreçte iki ülke arasında yaşanan problemlere de kısaca değinelim. İhracata dayalı bir büyüme modeli benimseyen Çin, krizin kendini hissettirmeye başladığı 2008 yazından 2010 yılı haziran ayına kadar olan dönemde yuanın değerini yaklaşık 1 dolar=6,83 yuan seviyesinde sabitlemiştir. Sürekli büyümeyi sağlayabilmek için ihracatını belirli bir seviyede tutmak zorunda olan Çin, yuanın değerini düşük tutarak kriz sürecinde tüm ekonomiler küçülürken ihracata dayalı büyümesini sürdürmüştür. Öte yandan yuanın olması gereken değerin altında tutulduğunu iddia eden ABD; bu sayede Çin in ihracatına haksız bir rekabet üstünlüğü sağladığını ileri sürmüş, ABD nin bu görüşü IMF tarafından da desteklenmiştir. Ancak bu dönemde üretimi/büyümeyi sadece iç talep ile desteklemeyeceğine inanan Çin, yuanın değer kazanmasını ve ihracatının zayıflamasını istememektedir. ABD ise kriz sürecinde yüzde 10 seviyelerine yaklaşan işsizlik ve artan dış ticaret açıkları dolayısıyla yuanın değerinin serbest piyasada belirlenmesi gerektiğini ileri sürmüştür. Bu çerçevede 130 ABD Temsilciler Meclisi üyesi, Çin in döviz manipülatörü olarak ilan edilmesini isteyen bir mektubu Hazine Baklanlığı na sunmuştur. Ayrıca bir grup senatör de söz konusu durumu, Dünya Ticaret Örgütü nezdinde çözmeyi öneren bir yasa tasarısı hazırlığına başlamıştır. Öte yandan Çin ve ABD dış ticaret kanalının dışında finansman kanalıyla da birbirine bağlıdır. Dünyadaki dolar rezervlerinin büyük bir kısmının yanı sıra; büyük miktarda ABD Hazine Bonosu da Çin de bulunmaktadır. Bu karşılıklı bağımlılık göz önüne alındığında; ABD nin Çin için önemli bir pazar olduğu, Çin in ise ABD nin açıklarını kapatmak için kullandığı en önemli dış kaynak olduğu görülmektedir. 13

2. BÖLÜM: KÜRESEL DENGESĠZLĠKLERĠN DOĞASI 2.1. Küresel Dengesizliklerin Olumlu Yanları Var mıdır? Küresel dengesizlikler ilk bakışta o kadar olumsuz gibi görünmeyebilir. Bu yüzden bu dengesizliklerin arkasındaki faktörlerin açıklanması büyük önem taşımaktadır. Çünkü söz konusu dengesizlikler her durumda ekonomi ile ilgili kötü bir duruma işaret etmeyebilir. Aslına bakılırsa tasarrufların kendileri için en verimli olan yere gitmesi ekonomik açından beklenen bir şeydir. Dolayısıyla küresel dengesizlikler, tasarruf davranışının doğasından, sermayenin getirisindeki farklılıklardan yahut çeşitli yatırım araçlarının likidite sinde veya risk derecesindeki farklılıklardan da kaynaklanabilir. Bu çerçevede dengesizlikler hatta çok büyük olanları dahi kesin bir biçimde kötü olarak nitelendirilemez. Bu yüzden söz konusu dengesizliklerin arkasındaki faktörlerin tam olarak açıklanması gerekmektedir. Kötü bir duruma işaret etmeyen üç benzer dengesizlik durumu düşünelim. İlk olarak tasarruf davranışından kaynaklanabilecek dengesizlikleri ele alalım: Ticaret yaptığı ülkelere göre daha hızlı yaşlanan bir nüfusa sahip olan bir ülkenin, gelecekte iş gücü daralıp emekli sayısı arttığında tasarruflarda meydana gelebilecek azalmalara karşın şimdiden yüksek miktarda tasarruf etmesi ve ödemeler dengesi fazlası vermesi iktisadi olarak anlamlıdır (Blanchard, Milessi-Ferretti, 2009: 3 8). İkinci olarak yatırım davranışı açısından olumlu bir dengesizlik durumunu düşünelim: Karlı yatırım imkanlarına sahip olan ve söz konusu yatırımların bir kısmını yabancı fonlarla daha iyi finanse edebilecek bir ülkenin ise dış ticaret fazlası vermesi iktisadi olarak doğru bir davranıştır (Blanchard, Milessi-Ferretti, 2009: 3 8). Son olarak portföy davranışını ele alalım: bu örnekteki ülkenin diğer ülkelere göre daha derin ve daha likit finans piyasaları olsun. Bu halde söz konusu ülkenin parasının değerini düşürerek dış ticaret fazlası vermesi beklenir (Blanchard, Milessi- Ferretti, 2009: 3 8). 14

Yukarıda örneklediğimiz her üç durumda da ülkelerin yaşadıkları dengesizlikleri azaltmaya çalışması iktisadi bir davranış değildir. Her üç durumda da dengesizlikler, sermayenin hem dönemsel olarak hem de mekansal olarak optimal biçimde dağıldığına işaret etmektedir (Blanchard, Milessi-Ferretti, 2009: 3 8). 2.2. Küresel Dengesizliklerin Yol Açtığı Riskler Dengesizlikler olumlu bir doğaya sahip olabilecekleri gibi ekonomide görünmeyen bazı bozuklukların da göstergesi olabilirler. Bunun ötesinde dengesizlikler kendi başlarına da ekonomi için büyük bir tehlike unsuru olabilirler. Dengesizliklerin yol açtığı risklere değinelim. Ödemeler hesabı dengesizliklerinin arkasında yatan faktörler iyi olarak nitelendirilse bile, bu dengesizlikler olumsuz sonuçlara sebep olabilecek ya da riskleri artırabilecek başka bazı bozukluklarla ilişki içinde olabilir. Örneğin sermaye girişindeki artışların yol açtığı reel döviz kuru değerlenmeleri imalat sanayi üretimini dışlayabilir. Bu durum, özellikle üretim faaliyetini geri çevirmenin fazlasıyla maliyetli hale getiren dışsallıkların bulunduğu zamanlarda Hollanda Hastalığı 1 tipi bir soruna yol açabilir. Öte yandan aşırı iyimserliğin yol açtığı kredi balonlarından kaynaklanan büyük ödemeler bilançosu dengesizlikleri ve reel döviz kuru değerlenmelerinin devalüasyonlarla yavaşlatılması zor olabilir. Devalüasyon döviz kurunun sabit olduğu ve ticaret yapılan ülkelerde enflasyonun düşük olduğu bir durumda çok daha sıkıntılı bir süreç haline gelebilir (Caballero, Farhi, Gourinchas, 2008a; 15 21). Özellikle daha küçük ekonomiler için sermaye girişleri fazlasıyla oynak ve yıkıcı olabilir. Sermaye akışındaki oynaklıklar kendiliğinden gerçekleşen faktörlerden kaynaklanabileceği gibi borç alanların likidite riskini göz ardı etmelerinden de kaynaklanabilir. Büyük ödemeler dengesi açıklarının küresel kriz sürecinde çok maliyetli olduğu görülmüştür. Bu süreçte kriz başında büyük ödemeler 1 Hollanda hastalığı, ani zenginleşme kaynağına kavuşan bir ekonomide mevcut üretim faktörlerinin diğer üretim alanlarından çekilip yeni kaynağa yönelmesi sonucunda toplam üretimin azalmasıdır. 15

dengesi açığı veren ülkelerde daha büyük çıktı açığı görülmüştür (Caballero, Farhi, Gourinchas, 2008a; 15 21). Tüm bu hallerde de yaşanan problemler birbiriyle ekonomideki bozulmalar yoluyla bağlantılıdır. Örneğin ticarete açık sektördeki dışsallıklar Hollanda Hastalığına veya döviz kuru yahut likidite riskinin borç alanlar tarafından göz ardı edilmesine yol açmaktadır. Temel olarak böyle bir durumda uygulanacak olan doğru politika, söz konusu dışsallıkların vergiler yahut sübvansiyonlarla azaltılması ve borç alanların risklerinin, sermaye hareketlerinin basiretli bir şekilde düzenlenmesi veya kontrol altına alınması yoluyla sınırlandırılmasıdır (Blanchard, Milessi-Ferretti, 2009: 3 8). Tüm bunlara ek olarak, ülkelerin yüksek cari açıklara ve sermaye akışında büyük dengesizliklere sahip olması özellikle yıkıcı düzeltmeler adı verilen sistemsel problemlere yol açabilmektedir. Kriz öncesinde küresel ekonominin karşı karşıya olduğu en temel risklerden biri de ABD nin içinde bulunduğu böylesi bir durumdur. Söz konusu dönemde yatırımcıların ABD deki varlıklara olan taleplerinin hızla büyüyen dış borç stokunu karşılayamayacağı çok sık gündeme gelen bir konu olmuştur (Blanchard, Milessi-Ferretti, 2009: 3 8). Burada iki düşünce birbiriyle ilişkilidir. Bu tartışma genellikle net varlık pozisyonları ve merkez bankalarının büyük rezerv pozisyonları üzerine odaklanmıştır. Mantık çerçevesinde bakıldığında ise net yerine brüt dış pozisyonların daha fazla önem taşıdığı görülmektedir. Gerçekten de finansal kriz başlangıçta ABD nin yükselen piyasalardaki net varlıkları yoluyla değil, ABD firmalarının Avrupa Bankalarındaki varlıkları yoluyla yayılmıştır. Böylesine sistemsel risklerin bulunduğu hallerde uygulanabilecek politikalardan biri, yurtiçi borçluların yabancı para cinsinden aldıkları risklerin sınırlandırılması olabilir. Böylece problemin büyüklüğü veya döviz kuru düzeltmeleri dolayısıyla karşı karşıya kalınabilecek problemler azaltılarak, sorun daha az önemli hale getirebilir (Blanchard, Milessi-Ferretti, 2009: 3 8). 16

2.3. Küresel Dengesizliklerin Temel Sebepleri 2.3.1. Ġçsel Bozukluklar Burada değineceğimiz örnekler de benzerlikler göstermektedir. Örneğin özel tasarrufların yüksek olması her zaman istenen bir durum değildir. Böyle bir durum sosyal güvenlik sisteminin bozuk olması sebebiyle bireylerin çok yüksek düzeylerde tasarruf etmelerinden kaynaklanıyor olabilir. Söz konusu durum Çin deki yüksek özel tasarrufların da bir sebebidir. Öte yandan yüksek özel tasarruflar ülkedeki firmaların kötü yönetildiğini de gösteriyor olabilir. Yönetsel problemler sebebiyle firmalar kazançlarının büyük bir kısmını tasarruf ediyor olabilir (Blanchard, Milessi- Ferretti, 2009: 7 9). Öte yandan varlık balonlarının veya abartılı büyüme beklentilerinin yol açtığı düşük özel tasarruf düzeyleri de açık bir biçimde ekonomi için kötü bir duruma işaret etmektedir. Ayrıca siyasi istikrarsızlıkların bir göstergesi olan yüksek kamu borçları, finans sistemindeki rekabet eksikliği ve mülkiyet hakların korunmasına ilişkin zayıf bir hukuk sistemi gibi bazı faktörler de yatırımların büyük oranda düşük gerçekleşmesine sebep olabilir. Tüm bu hallerde de uygulanacak politikaların ödemeler bilançosu dengesizliklilerini ortadan kaldırmaya yönelik olması yerine bahsettiğimiz içsel bozuklukların giderilmesine yönelik olması daha doğrudur. Politikaların içsel problemlerin giderilmesine yönelik olarak uygulanması doğal olarak dengesizlikleri ortadan kaldıracaktır ancak amaç dengesizliklerin ortadan kaldırılması olmamalıdır (Blanchard, Milessi-Ferretti, 2009: 7 9). 2.3.2. Sistemden Kaynaklanan Bozukluklar Özellikle Asya finans krizini takip eden dönemde bir çok yükselen piyasa ekonomisi büyük ödemeler dengesi fazlası vermiş ve yüksek döviz rezervleri biriktirmiştir. Söz konusu rezervler doların uluslararası piyasalardaki önemli rolü ve ABD bono piyasalarının yüksek likiditesi dolayısıyla çoğunlukla dolar olarak tutulmuştur. 17

Bu stratejinin arkasındaki önemli bir sebep, bu ülkelerin ihracata yönelik bir büyüme modeli seçmeleridir. Ülke açısından bakıldığında Özellikle dış borç düzeyi düşük ise bu büyüme modeli gayet akılcı görünmektedir. Ancak bu durum bu ülkeler dışında kalan ülkelerin zararınadır ve dünya ticaretinin büyük bir bölümünü oluşturan ülkelerin söz konusu büyüme modeline yönelmesi problemin tüm küresel ekonominin problemi haline gelmesine neden olabilir (Blanchard, Milessi-Ferretti, 2009: 11 13). Bu stratejinin ardındaki bir diğer önemli sebep ise sigorta olarak rezerv biriktirilmesidir. Ülke düzeyinde düşünüldüğünde rasyonel görünen bu davranış küresel düzeyde verimli değildir. Çünkü küresel düzeyde düşünüldüğünde; yeni kredi ve swap hatları, reserve-pooling anlaşmaları gibi alternatif sigorta araçları daha verimli işleyecektir. Sistemden kaynaklanan bozukluklara karşı geliştirilen politikaların da tüm sistemi kapsayacak düzeyde uygulanması gerekir. Yukarıda verdiğimiz ilk örnekte problem, döviz kurunun eksik değerlenmesini kısıtlayacak uluslararası bir mekanizma aracılığı ile ele alınabilir. Buna karşın uluslararası düzeyde ülkeler üzerinde yaptırımlar öngören böylesi bir mekanizmanın oluşturulması ve kabul ettirilmesi geçekten zor bir iştir. İkinci durumda ise politika uygulaması küresel ölçekte likiditeye erişim imkanlarını arttırmalı ve ülkelerin kendilerini güvence altına almak için rezerv biriktirme isteklerini azaltacak teşvikleri desteklemelidir (Blanchard, Milessi-Ferretti, 2009: 11 13). 18

3. BÖLÜM: KÜRESEL KRĠZ DÖNEMĠNE KADAR KÜRESEL DENGESĠZLĠK SORUNU 3.1. Kriz Öncesi Döneme Genel BakıĢ Kriz öncesi dönemde küresel dengesizliklerin seyrini açıklamak temelde kolay gözükmektedir: bu çerçevede dengesizliklere bakmak, bozulma ve riskleri belirlemek yeterli gibi durmaktadır. Ancak pratikte iki temel sebep dolayısıyla bunu gerçekleştirmek o kadar kolay değildir. İlk sebep küresel dengesizliklerin doğasının zaman içinde değişim göstermesidir. Çünkü küresel dengesizlik problemini açıklayan faktörler ve oyuncular farklı dönemlerde önemli ve birbirinden farklı roller üstlenmiştir (Blanchard, Milessi-Ferretti, 2009: 17 21). Elimizdeki bulgular ışığında finans krizi öncesi dönemde yaşana küresel dengesizlikleri üç farklı zaman diliminde ele alınabileceğini göstermektedir. bu dönemler 1996-2000, 2001-2004 ve 2005-2008 dir. Söz konusu dönemde ana ülkelerin veya ülke gruplarının açık ve fazlaları tabloda görülmektedir. İkinci olarak dengesizliklerin iyi ya da kötü karakterli olup olmadığını ve bozukluklar üzerinde oynadıkları rolü belirlemek pratikte çok zordur. Zaten dengesizliklerin doğasına ilişkin olan bu zorluklar literatürde halen devam etmekte olan tartışmaların da temel sebebidir. Dengesizliklerin doğasının belirlenmesine ilişkin söz konusu zorlukları göstermek için Çin in durumu iyi bir örnek olabilir. Yüksek bir tasarruf oranı, yüksek büyüme ve büyük bir ödemeler dengesi hesabı fazlası olan Çin yapılan çeşitli açıklamalara bir göz atalım. Çin deki söz konusu durumu açıklamak için öne sürülen ilk görüş ülkedeki yüksek tasarruf oranlarının kültürel faktörlerden kaynaklandığını öne sürmektedir. Bu yüksek tasarruf görüşüne göre yurt içindeki düşük talep yüksek yurt dışı taleple ve uygun bir ölçüde değerlenmiş döviz kuru ile telafi edilmelidir. Bu açıklama 19

etrafında ülkede herhangi bir politika değişikliğine gerek yoktur (Smaghi, 2006: 23 27). Bir diğer açıklama ise ülkedeki yüksek tasarruf oranlarının temel sebebi olarak bir hayli bozuk olan sosyal güvenlik sistemini ve firmaların kötü yönetimini göstermektedir. Bu yaklaşıma göre Çin için doğru politika daha iyi bir sosyal güvenlik sistemi kurması ve firmaların yönetsel açıdan yaşadıkları problemleri giderecek önlemler almasıdır. Böylece tasarruf düşecek ve ödemeler bilançosu dengesi sağlanacaktır (Yu, 2007: 19 20). Bir başka yaklaşıma göre ise Çin in fazlaları döviz kurunda bir eksik değerlenmeye ve ülkede aşırı ısınmayı engelleyecek düzeyde yüksek bir tasarruf oranına işret etmektedir. Eğer ihracata açık olan sektörlerde olumlu dışsallıklar söz konusuysa bu birleşimin Çin açısından gayet olumlu olduğu söylenebilir. O halde Çin hiçbir şey yapmamalı mı? Böyle bir şey küresel düzeydeki problemleri artırabilir. Zira tüm dünya ülkeleri Çin gibi döviz kurunun eksik değerlenmesine izin veremeyebilir. Böylesi bir durumun ise adil olmayan bir rekabet ortamına yol açacağı ise açıktır. Doğal olarak diğer ülkeler döviz kurunun aşırı değerli olmasını isteyebilirler (Blanchard, Milessi-Ferretti, 2009: 11 13). Bu örnekler tek ülkelerin tecrübelerinin tek başlarına ne kadar farklı şekillerde açıklanabileceğini göstermektedir. şimdi dönemsel olarak küresel dengesizlikleri gözden geçirelim 3.2. 1996-2001 Dönemi Yaşanan Asya ve Rusya krizlerine rağmen 1996-2000 yılları arasındaki dönemde küresel ekonomide ve küresel sermaye hareketlerinde hızlı bir büyüme gözlemlenmiştir. Bu dönemde ileri teknoloji ve daha yüksek verimlilik artış hızı beklentilerine bağlı olarak ABD de yatırımlar artmıştır. Asya da ise Asya Krizi ve Japonya da yaşanan uzun süreli resesyon dolayısıyla yatırımlar düşmüştür. 1996 ile 2000 yılları arasında ABD nin cari açığının GSYH ye olan oranı tedrici olarak yüzde 1,5 ten 4,3 e yükselmiştir. Cari açıktaki söz konusu açık, ABD nin yaşadığı yüksek büyüme sırasında yatırımlarda yaşanan keskin artışlar 20

olduğunu göstermektedir. Yatırımlar bu dönemde mali konsolidasyonun etkisiyle yükselmekte olan tasarrufları aşmıştır. Yine bu dönemde doğrudan yabancı yatırımlar ve portföy yatırımları verimlilik artışına bağlı olarak ABD ye olan sermaye hareketlerinin yüzde 40 ına ulaşmış ve tek başına cari açıktan daha büyük hale gelmiştir. ABD varlıklarına olan yüksek talebin sürmesi ile bu dönemde dolar yüzde 18 değer kazanmıştır (Obstfeld, Rogoff, 2007: 41 42). ABD de cari açık artarken Japonya nın ve yükselen Asya ekonomilerinin (krizden sonraki dönemde) cari fazla verdiği gözlemlenmektedir. Japonya 1997-98 yıllarında 90 lı yılların başında yaşanan ve yatırımlarda sert düşüşlere sebep olan krizin uzayan etkileri dolaysıyla hala resesyon yaşamaktaydı. Yatırımlardaki söz konusu sert düşüşler bu dönemde ödemeler bilançosu fazlasının artmasına sebep olmuştur. Gelişmekte olan Asya ülkelerinde ise Asya krizini izleyen dönemde yatırımlardaki sert düşüşün ve düşük reel efektif döviz kuru etkisi ile dış ticaret dengesi çok büyük fazla verir hale gelmiştir. Peki bu dönemde küresel ölçekteki söz konusu dengesizlikler iyi mi? Yoksa kötü mü? Bu dönemde ABD deki verimlilik artışına ilişkin olumlu beklentiler tam olarak sağlanmamış ve hisse senedi piyasaları ABD ve diğer ülkelerde önemli ölçüde şişkin hale gelmiştir. Ancak doların değer kazanmasında ve ABD de cari açığın giderek büyümesinde esas rolü verimlilikle ilgili değişkenler oynamıştır. Yatırımların Asya da düşmesinin altında ise kriz dolayısıyla yaşanan bilanço düzeltmeleri yer almaktadır. Benzer biçimde Japonya da da düşük yatırımlar derin resesyonun göstergesi olarak yorumlanmıştır. Japonya da yaşanan resesyon, 90 ların başında ülkedeki gayri menkul piyasasındaki balona karşı uzun vadede başarılı bir politika geliştirilememesi ile yakından ilişkilidir. Sonuç olarak teknoloji patlaması ile ilgili algılar olumlu hale gelmiş olsa da bu sermayenin karlılık algılarındaki değişmelere göre tekrar dağılması dönemdeki dengesizliklerin büyük ölçüde iyi olduğunu göstermektedir (Blanchard, Milessi-Ferretti, 2009: 15 17). 3.3. 2001-2004 Dönemi 2000 li yılların başında bu görünüm değişmiştir. 2001-2004 döneminde ABD nin ödemeler dengesi açıkları Küresel ekonominin yüzde 1,4 üne ulaşmıştır. 21

Ülkede tasarrufların düşmesinin altındaki en önemli faktör kamu tasarruflarında meydana gelen büyük bozulmadır. 1996 2000 döneminde zaten azalmaya başlayan Özel tasarruflar ise firma tasarruflarının artmasıyla beraber büyük ölçüde istikrarlı bir seyir izlemiştir. Bir çok ekonomistin de kabul ettiği gibi nüfusun giderek yaşlanması ve sağlıkla ilgili harcamaların giderek artması halinde mali dengelerde büyük yapısal bozulmalar olması istenmeyen bir durumdur. Buna ek olarak, yükselen ev fiyatlarına karşın, borçlanıldığını gösterir biçimde hanehalkı tasarruflarında yaşanan düşüş ve varlık fiyatlarının yükselmesi ayrıca önemli bir problem olarak düşünülmüştür (Blanchard, Milessi-Ferretti, 2009: 17 20). Dot-com balonu ve gelişmiş ekonomilerdeki resesyonun etkisiyle küresel dengesizlikler 2001 de bir miktar azalmışsa da 2002 den itibaren tekrar artmaya başlamıştır. ABD ekonomisi hala baskın olarak açık veren ülke konumunu koruyor olsa da bu dönemde cari açığa sebep olan etkenler daha farklıdır. Bir önceki döneme göre ABD de yatırımlar azalmıştır ancak bütçe dengesi bozulduğu için kamu tasarruflarında çok büyük bir düşüş yaşanmıştır. 2004 ile 2004 yılları arasında ABD de kamu tasarrufları GSYH nin yüzde 5 inden daha fazla düşmüştür. ABD nin dış finansman koşullarına bakıldığında, bu dönemde portföy değerlerinin ve doğrudan yabancı sermaye girişlerinin önemli ölçüde yavaşladığını ve ABD bonolarının büyük bölümünün yabancıların elinde olduğunu görmekteyiz (özellikle Hazine varlıklarının ve firma bonolarının). Söz konusu alımların toplam sermaye girişinin yüzde 20 den fazlasına denk gelen kısmı resmi yatırımcıların eline geçmiştir. Bu miktar ABD nin cari açığının yüzde 40 ına denk düşmektedir. Ayrıca 2002 nin başlarında zirve yapan dolar da dönem boyunca değer kaybetmiştir. Fazla veren kısımda tabloda da görüldüğü gibi daha çok ülke bulunmaktadır. Bu dönemde gelişmekte olan Asya ve Japonya fazla vermeye devam etmiştir. Petrol ihracatçısı ülkeler de yükselen petrol fiyatları dolayısıyla fazla vermeye devam etmişlerdir. Buna ek olarak bir grup çekirdek Avrupa ülkesinde fazlalar, yatırımlardaki düşüşlerin bir yansıması olarak hızla yükselmiştir. Sermaye hareketlerinin de doğası bu dönemde farklılaşmıştır. Düşük faiz oranları ve zayıflayan dolara karşın, borç hareketlerinin ABD nin cari açığını finanse etmekteki göreli önemi artmıştır. 22

ABD deki kamu açıkları ve düşen özel tasarruf oranlarını göz önüne aldığımızda bu dönemdeki dengesizliklerin kötü olduğunu söyleyebiliriz. Fazla veren tarafta ise yine daha karmaşık bir durum göze çarpmaktadır. Gelecekteki fiyat dinamikleri ile ilgili belirsizlikler, petrolün tükeneceği olgusu ve artan yatırımlar için katlanılacak düzeltme maliyetleri gibi konular etrafında değerlendirildiğinde petrol ihracatçılarının cari fazlasındaki artışlar mantıklı görünmektedir (Blanchard, Milessi- Ferretti, 2009: 17 20).Çekirdek Avrupa ülkelerinde görülen fazlalar ise yatırımların; ödemeler dengesi açıklarının yükselmeye başladığı çevre Avrupa ülkelerine doğru yeniden dağıldığına işaret etmektedir. Bu dönemde gelişmekte olan Asya da yatırımlar, eksik değerlenmiş reel efektif döviz kuru ile beraber zayıf seyrini sürdürmüştür. 3.4. 2005-2008 Dönemi 2005 yılı ile küresel kriz arasında dünya ekonomisi patlamalı bir ekonomik aktivite ve özellikle yüksek cari açıklara sahip olan gelişmiş ülkeler arasındaki uluslararası sermaye hareketleri tarafından karakterize edilen bir döneme girmiştir. Krizden hemen önceki bu yıllarda düşük tasarruf ve yüksek yatırımla ilişkili varlık balonları giderek önem kazanan bir faktör haline gelmiştir. Açık veren ülkeler tarafında, düşük tasarruf etmeye devam eden ABD nin yanına; İrlanda, İspanya ve İngiltere gibi bazı Avrupa ülkeleri de katılmıştır. Fazla veren ülkeler tarafında ise Çin de yurt içi yatırımlardan bile çok daha hızlı bir şekilde büyüyen tasarrufların etkisiyle artan cari fazla dikkat çekmektedir. Öte yandan yükselen petrol fiyatları da petrol üreticisi ülkelerin cari fazlasında balonlara yol açmıştır. Almanya ve Kuzey Avrupa ülkeleri (Çekirdek Avrupa Ülkeleri) fazla vermeye devam ederken, gelişmekte olan Asya ve Japonya da yükselen petrol fiyatları dolayısıyla cari fazla ılımlı seyretmiştir (Blanchard, Milessi-Ferretti, 2009: 20 21). Bu dönemde borç akımlarının oynadığı anahtar rolle beraber sermaye hareketleri önemli ölçüde artmıştır. Resmi yatırımcılar ABD hazine bonolarını çok büyük miktarlarda almaya devam etmiştir. Öte yandan özellikle Avrupa daki finansal kuruluşlar ABD firma bonolarını büyük miktarlarda almaya devam etmiştir. 23

Büyük cari açıklar verdiğini daha önce de ifade ettiğimiz İrlanda, İngiltere ve İspanya gibi Avrupa ülkelerinde reel döviz kurunun aşırı değerlendiği bir süreç yaşanmıştır. Söz konusu açıklar temel olarak yatırımlarda yaşanan patlamadan kaynaklanmıştır. Yatırımlarda yaşanan bu patlamada ise inşaat sektörü özellikle büyük rol oynamıştır. Öte yandan azalmakta olan özel tasarruflar bu dönemde ekonomik canlanmanın da yardımı ile kamu tasarrufları tarafından telafi edilmiştir. Büyük sermaye hareketleri açık veren bir çok ülkenin dış kaynak ihtiyacını sağlamış ve büyük açıkların finansmanını daha kolay hale getirmiştir. 2008 yılı ile beraber finansal kriz daha fazla ağırlaşmıştır. Sınır ötesi sermaye hareketleri yılın ikinci yarısıyla beraber hızla düşmüş ve yıl sonu itibariyle küresel ekonomi resesyona girmiştir. Ancak 2008 yılı boyunca tüm küresel dengesizlikler azalmamıştır. Bunun arkasındaki ana etken ise petrol fiyatlarındaki artış olarak gösterilmiştir. ABD de ithalat reel olarak azalmış ve petrol dışı ticaret dengesinde önemli bir düzelme sağlanmıştır. Ancak petrole fazlasıyla bağımlı olan ABD de ödemeler dengesi sadece sabitlenebilmiştir. Çin dışında hemen petrol ithalatçısı ülkelerde ödemeler bilançosu dengesi kötüleşmiştir. Bu dönemde petrol ihracatçısı ülkelerin cari fazlaları 800 milyar doların üstüne çıkmıştır (IMF, 2011: 70 74). 2008 yılının sonlarına doğru, büyümede, döviz kurunda, varlık fiyatlarında ve emtia fiyatlarında yaşanan çarpıcı değişiklilerin ardından krizin ödemeler bilançoları üstündeki etkilerinin tamamı 2009 yılında hissedilmiştir. 2009 yılı nerdeyse tüm dünyada ödemeler bilançolarında keskin düzelmelerin görüldüğü bir yıl olmuştur (IMF, 2011: 70 74). Peki bu dönemde yaşanan dengesizlikleri nasıl değerlendireceğiz? İyi mi? yoksa kötü mü? Geniş bir açıdan bakıldığında bu dönemde yaşanan gelişmeler küresel krize yol açan finansal fazlalıklar olduğunu göstermektedir. Açık tarafında, ABD de yaşanan dengesizliklerin büyük ölçüde kötü olduğu kabul edilebilir. Bu dönemde dolardaki değer kaybına bağlı olarak cari açıkta bir düzeltme beklenmekteydi ancak bu durum daha yüksek benzin fiyatları ve emtia fiyatları tarafından telafi edildi. Avrupa daki cari hesap açıkları ise iyi başlayıp kötü ye dönüşen dengesizliklere bir örnek teşkil etmiştir. Bu durum özellikle cari hesap açıklarının GSYH ye oranının çift haneli değerlere ulaştığı ülkelerde görülmüştür (Blanchard, Milessi-Ferretti, 2009: 20 21). 24