Bim Mağazalar (BIMAS) Halka Açılma Tarihi: Hedef Fiyat 48.00

Transkript

1 2 Temmuz 2013 Gedik Yatırım Danışmanlığı Sektörün büyüme hikayesi devam etmektedir Mağaza sayısı artmaktadır Piyasa çarpanları yüksek Ortadoğu'ya yayılma projesi Her sene temettü dağıtılmakta Bim Mağazalar (BIMAS) Halka Açılma Tarihi: Hedef Fiyat Hangi Vade? Önerimiz Uzun Vade Güçlü Al Al Nötr Sat Uzak Dur Uzun Vade Son Fiyat (TL) Uygun Alım Aralığı (TL) Hedef Fiyat Aralığı (TL) Öneri Tablosu Beklen. Getiri Zarar Stop Olası zarar riski En fazla lot 21% % 4,000 Kısa Vade: 1 gün 1 AY; Orta Vade: 1 ay1 yıl; Uzun Vade: 1 Yıldan uzun Yukarıdaki tabloda önerilerimiz verilmiştir. Beklenmedik gelişmelerde Zarar Stop kolonunda bu öneriyi uyguladığınız takdirde, ne kadar zarar edebileceğiniz verilmiştir. Eğer bu zararı göze alabiliyorsanız, önerimizi dikkate alınız. İnorganik büyümeler Bim'in pazar payını tehdit etmekte Kategorik Puanlama 10 üzerinden Sektör İçinde, üstlerde mi, altlarda mı? 9.00 Son mali durumu inişte mi çıkışta mı? 7.00 Uzun Vadeli Yatırım Yapılmalı mı? 9.20 Kurumsal Yönetim İzlenimimiz 8.08 Değerleme puanı (Ucuz mu Pahalı mı?) 6.00 Genel Puan 7.62 Puanlama "10" üzerindendir. Ekler bölümünde geniş açıklama vardır. Emin TAY etay@gedik.com Araştırma Uzm. Yard. Gedik Yatırım Menkul Değerler A.Ş (dahili:121) Önemli Açıklama: Bu rapor yayınlanmadan önce, rapora konu olan şirket yetkilileri haricinde, Gedik Yatırım Menkul Değerler A.Ş. de dahil olmak üzere, hiçbir kurum ve kişi ile paylaşılmamıştır. Bu raporun yayınladığı tarih öncesinde Gedik Yatırım Menkul Değerler in takasında bulunan rapora konu şirket hisselerinin seyri ekler bölümünde verilmiştir. Bim Mağazalar 2013/03 Piyasa Çarpanları Özsermayesi (Bin TL) 892,790 Son Kapanış Fiyatı (TL) Sermayesi (Bin TL) 303,600 Piyasa Değeri /Defter Değeri Satışlar(YıllıklandırılmışBin TL) 10,273,891 Piyasa Değeri / FAVÖK 25.1 Net K/Z.(YıllıklandırılmışBin TL) 337,703 Firma Değeri / FAVÖK 26.4 Beta (son iki yıl) 0.47 Fiyat/Kazanç Oranı 37.6 Dolaşındaki Pay Sayısı Oranı (%) Fiyat/Net Satış 1.24 Piyasa Değeri (Bin TL) 12,690,480 Temettü Verimi (%) 1.20% Tahmin Tablosu Dönemsel Tahminler Yıllık Bazda Tahminler BIMAS 2012/ /06(T) 2011/ / /12(T) 2014/12(T) Net Satışlar 4,781 5,551 8,189 9,906 11,987 14,333 Esas Faal.Kârı Net Kar FAVÖK ÖZVARLIK 581 1, ,313 1,870 PD/DD F/K F/NS FD/FAVÖK PD/FAVÖK Net Kar Marjı(%) Favök Marjı (%)

2 İçindekiler Tablosu (ilgili başlığı tıklayınız) 1. Özetle Diyoruz ki Satış ve Kâr Tahminlerimiz /06(T) dönemi tahminleri ve varsayımları: /12(T) Dönemi Tahminleri: Puanladık Sektör İçindeki Puanı Son Finansal Tablolardaki Mali Durumu ve Önceki Üç yıl Uzun Vadeli Yatırıma Uygunluk Analizi ve Puanlama Kurumsal Yönetim İzlenimlerimiz (Şeffaf mı, yatırımcı dostu mu?) Değerleme (Ucuz mu, Pahalı mı?) Piyasa Çarpanlarına Göre Değerleme İndirgenmiş Nakit Akımlarına göre Değerleme Sektör deki Gelişmeler ve Bim Mağazalar Güçlü Yönleri Zayıf Yönleri Grafiklerle Bim Mağazalar BIST100 e Göre Performans ve Aylık Fiyat Grafiği Piyasa Çarpanları Dönemsel Satışlar ve Karlılık EKLER: Ek1: Şirket Hisselerinin, Gedik Yatırım Menkul Değerler nezdindeki Takas Dökümü ve Gelişimi. 17 Ek2: Vade lere İlişkin Açıklamalar Ek3 : Öneriler ve Anlamları Ek4: PUANLAMALAR Ek41: Genel Puanlama : Ek42: Sektörle Karşılaştırma (Ağırlık % 10): Ek43: Son Mali Durumu İnişte mi, Çıkışta mı? Puanı (Ağırlık % 10) Ek44: Uzun Vadeli Yatırıma Uygunluk Puanı (Ağırlık % 25) Ek45: Kurumsal Yönetime İlişkin İzlenimlerimiz (Ağırlık % 20) Ek46: Değerleme Puanı (Ağırlık % 35) Ek5 : Disclosure Feragatname... 21

3 1. Özetle Diyoruz ki Kısaca Bim Mağazalar BİM Birleşik Mağazalar Anonim Şirketi 31 Mayıs 1995 te kurulmuş olup Eylül 1995 te faaliyetlerine 21 mağaza ile başlamıştır. Şirket, yüksek indirimli gıda perakendecilik sektöründe faaliyet göstermekte olup, Yüksek indirim (harddi scount) modelinin Türkiye de ki ilk temsilcisi konumundadır. İçerisinde özel markaların da bulunduğu yaklaşık 600 üründen oluşan ürün yelpazesini Türkiye çapında faaliyet gösteren mağazaları aracılığıyla satmaktadır. Türkiye dışında da faaliyette bulunan BİM, ilk yurtdışı operasyonuna 2009 da Fas ta başlamış olup, yönetim açıklamalarına göre 2013 Nisan ayında, Mısır da yeni mağaza açılışları yapacaktır. 08 Şubat 2013 tarihi itibariyle şirketin çeşitli şehirlerde faaliyet gösteren 34 bölge genel müdürlüğü ve ( ) mağazası bulunmaktadır. Öne Çıkan Noktalar Sektör Görünümü Türkiye deki perakende sektörü henüz doygunluk seviyesinden çok uzak bir yapıdadır. BİM in dahil olduğu organize gıda perakendeciliğinin payı geleneksel perakendeciliğe ait payın altında seyretmektedir. En önemlisi organize perakende, sektörde geleneksel perakendeden giderek daha fazla pay almakta ve ağırlığını arttırmaktadır. Ekonomideki gelişme, satın alma gücündeki artış ve artan tüketim eğilimleri sektörün gelişimine katkı sağlamaktadır Deloitte'in yaptığı araştırmaya göre; sektörün 2016'ya kadar yıllık ortalama yüzde 10'luk bir büyüme sergilemesi öngörülüyor. Buna rağmen henüz rekabet koşullarındaki dengesizliği önleyebilecek bir yasa tasarısının devreye girmemesi sorun teşkil ediyor. Artılar 18 yıllık sektör deneyimi, Artan mağaza sayısı ve Ortadoğu ya yayılma projesi Sürdürülen yüksek indirim konseptiyle, pazardan daha hızlı büyüme ve artan Pazar payı, Kriz yılı (2008) da dahil olmak üzere her sene satış gelirlerinin istikrarlı bir şekilde arttırabilmesi ve bunu net karlarına da yansıtabilmesi, Yurt içi ve yurt dışında (Mısır ve Fas) her sene mağaza ağını geliştirmesi ve yeni pazarlara açılması, Etkin maliyet yönetimi politikası, Düzenli kar dağıtım politikası Eksiler Taslak halindeki Perakende Yasası nın yarattığı belirsizlikler, Sektöre yeni oyuncuların girmesine ve perakende sektöründeki inorganik büyümelerin rekabeti yoğunlaştırması, Bim'in Pazar payını tehdit etmesi, Net satışlardaki artış hızının yavaşlaması, Artan maliyetlere rağmen düşük fiyat stratejisinin devam etmesi, Satış ve Kâr Tahminleri BIMAS 2011/ / /12(T) 2014/12(T) Net Satışlar 8,189 9,906 11,987 14,333 Esas Faal.Kârı Net Kar FAVÖK Değerleme (UcuzPahalı Analizi) Son Fiyat : TL INA (TL) 2013/12(T) 2014/12(T) Ortalamalar pahalı normal ucuz Ağırlıklar 50% 30% 20% İNA: İndirgenmiş Nakit Akımları Yöntemi 2013/12(T): 2013 Sonu tahminlerine göre Piyasa çarpanları yoluyla bulunan değerler 2014/12(T): 2014 Sonu tahminlerine göre Piyasa çarpanları yoluyla bulunan değerler Hedef Fiyatı Riske Düşürebilecek Gelişmeler Ulusal veya uluslararası çapta beklenmedik ekonomik ve siyasi gelişmeler, Avrupa'daki resesyonun derinleşmesi ve yeni bir krizin nüksetmesi, faiz oranlarında ve döviz kurundaki beklenmedik artışların ortaya çıkması durumunda hedef fiyatlar radikal biçimde değişebilir. Bu tür durumlarda SMS ve rapor güncellemesiyle yatırımcılar bilgilendirilecektir.

4 Haziran 06 Haziran 07 Haziran 08 Haziran 09 Haziran 10 Haziran 11 Haziran 12 Haziran ,000 1,354 2,025 2,510 3,130 3,814 4,781 5,551 Bim Mağazalar (BIMAS) 2. Satış ve Kâr Tahminlerimiz Satış ve Kar Tahminleri (Mln TL) Tahmin Tahmin BIMAS 2012/ /06(T) 2011/ / /12(T) 2014/12(T) Net Satışlar 4,781 5,551 8,189 9,906 11,987 14,333 Satışların Maliyeti 4,033 4,679 6,880 8,347 10,069 11,996 Brüt Kar ,309 1,559 1,918 2,336 Faaliyet Giderleri ,162 1,396 1,669 Esas Faaliyet Kârı Faaliyet Dışı GelGid(net) Finans GelirGider (net) VÖK Vergi Net Kar FAVÖK ÖZVARLIK PD/DD F/K F/NS FD/FAVÖK PD/FAVÖK Net Kâr Marjı (%) FAVÖK Marjı Makro Varsayımlar Satış ve Kâr tahminlerine baz oluşturan varsayımlarımız: 2013/ 12(T) 2014 /12(T) Mikro Varsayımlar 2013/ 06(T) 2013/ 12(T) 2014/ 12(T) Satışların Büyüme Hızı (%) GSYIH Büyüme (%) Satışların Maliyeti (%) USD/TL Kuru Ort Faaliyet Dışı GelGid(net)(satışların %'si) EUR/TL Kuru Ort Finans GelirGider (net)(satışların %'si) Sektördeki reel büyüme Faaliyet Giderleri (satışların %'si) ÜFE Enflasyonu Vergi Giderleri (VÖK %'si) /06(T) dönemi tahminleri ve varsayımları: Dönemsel Satış ve Kar Mln TL (Yeşil barlar tahmindir) Satışlar Kar 6, , , , , ,000.0 Haziran.2012 döneminde toplam milyon TL satış yapan Bim Mağazalar ın 2013/06(T) döneminde satışlarının geçen yılın aynı dönemine göre yüzde 16.1% büyümesini bekliyoruz. Satışların maliyetinin %84.3 olmasını yüksek olasılık olarak görüyoruz. Diğer varsayımlarımız ise bilanço dipnotlarının ayrıntılı olarak incelenmesiyle belirlendi. Tablodaki faaliyet giderleri, faaliyet dışı gelirgider, net finansman gelir veya gideri geçmiş dönemlerdeki trendler ve finansal dipnot incelemesi sonucu analist tarafından belirlenmiştir. Bu bağlamda 2013/06(T) döneminde toplam satışların mln TL ve net dönem kar/zarar kaleminin de mln Tl olmasını bekliyoruz. 2012/06 döneminde toplam cirosu mln TL seviyesinde iken net dönem K/Z rakamı ise mln TL olmuştu.

5 ,393 1,673 2,222 2,978 4,242 5,323 6,574 8,189 9,906 11,987 Bim Mağazalar (BIMAS) /12(T) Dönemi Tahminleri: 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 Yıllar İtibariyle Net Satış ve Kâr (Mln TL) (Yeşil barlar tahmindir) Net Kâr Net satışlar Bu dönem için satışlarında yıllık bazda 21.0% artış bekliyoruz. Satışların son üç bilanço döneminde nasıl değişim gösterdiğine baktığımızda ise; 2013/03 döneminde bir yıl öncesine göre % artış görüyoruz. Satışlardaki değişim, 2012/12 ve 2012/09 dönemlerinde bir yıl öncesinin aynı dönemlerine göre, sırasıyla % ve % olmuştur. Satışların maliyetinin 2013/12(T) döneminde 84.0% olması beklenmektedir. Yapmış olduğumuz tahminler, 2013 yılı sonunda Bim Mağazalar ın mln TL satış ve 517 mln TL de net kar elde edeceğini göstermektedir. Geçen yıla baktığımızda ise toplam 9906 mln TL ciroya karşılık 331 mln TL kâr elde etmişti. Vergiden önceki kar, 419 mln TL seviyesindeydi. Satışların Maliyeti, Faaliyet Giderleri, Net Finansman G/G 14.0% 84.5% 12.0% 10.0% 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 0.0% 84.0% 83.5% 83.0% 82.5% 82.0% Yabancı Para Varlık ve Yükümlülükler (Mln TL) 2012/ / / / /03 Satışların Maliyeti (Sağ) Net Fin.Gel./Gid. (Sol) Faaliyet Giderleri (Sol) Diğ.Faal.Net Gel/Gider(sol) Yabancı varlıklar Yabancı para yükümlülükler Yukarıdaki grafikte satışların maliyetinin net satışlara oranı (kırmızı bar) sağ eksende gösterilirken, sol eksende faaliyet giderlerinin net satışlara oranı, net finansman gelir veya giderinin net satışlara oranı ve diğer faaliyetlerden gelir ve giderlerin net satışlara oranı gösterilmiştir. Yukarıdaki grafikte şirketin yabancı para varlık ve yükümlülükleri TL bazında gösterilmiştir. Son açıklanan finansal tablolara göre, 1.3 mln TL yabancı para varlığı bulunurken yabancı para yükümlülüğü bulunmamaktadır. Dolayısıyla şirketin kur riski olmadığı söylenebilir.

6 3. Puanladık Kategorik Puanlama 10 üzerinden Sektör İçinde, üstlerde mi, altlarda mı? 9.00 Son mali durumu inişte mi çıkışta mı? 7.00 Uzun Vadeli Yatırım Yapılmalı mı? 9.20 Kurumsal Yönetim İzlenimimiz 8.08 Değerleme puanı (Ucuz mu Pahalı mı?) 6.00 Genel Puan 7.62 Puanlama "10" üzerindendir. Ekler bölümünde geniş açıklama vardır. Bu tabloda beş kategoride 10 üzerinden puan verilmiştir. Burada 5 rakamı referans noktamızdır. Genel puanı 5 in altına indikçe şirket cazibesini yitirirken, 5 nin üzerine çıktıkça yatırımcı açısından cazip duruma gelmektedir. Sektör içindeki diğer şirketlerle karşılaştırıldığında dupont rasyolarına göre sıralama yapılarak sektör içindeki başarısı ölçülmeye çalışılmıştır ve puanı 10 üzerinden 9.00 dir. Son finansal tablolarını, son üç yıllık ortalamalarla karşılaştırdığımız son mali durum puanı 10 üzerinden 7.00 dur. Uzun vadeli yatırım için uygun mudur? puanı 9.20 ve Kurumsal yönetim puanı 8.08 seviyesindedir. Değerleme Puanı hem piyasa çarpanları hem de İndirgenmiş Nakit Akımları (İNA) na göre bulunan değerin ucuz mu pahalı mı olduğunu ölçmekte olup, 6.00 seviyesindedir. 3.1 Sektör İçindeki Puanı Sektör İçinde, üstlerde mi, altlarda mı? 9.00 Net Kar Marjı Aktif Devir Hızı Aktif Karlılığı Borç Oranı Özvarlık Karlılığı ORTALAMA 1.58% % 65.97% 10.38% PUAN ADESE 1.28% % 38.0% 2.04% 6.15 BIMAS 3.29% % 62.2% 37.84% 8.75 BIZIM 1.38% % 72.4% 21.69% 7.50 CARFA 0.14% % 38.0% 0.61% 5.95 CARFB 0.09% % 38.0% 0.61% 6.10 KILER 0.95% % 73.7% 4.19% 4.85 KIPA 13.34% % 65.7% 42.71% 2.90 MGROS 0.93% % 76.4% 4.74% 5.75 UYUM 4.16% % 77.5% 29.83% 3.00 Bir şirketin sektöre göre performansı değerlendirilirken, dupont tablosunu baz alıyoruz. Bu tabloda Net Kâr Marjı şirketin maliyet etkinliğini sağlayıp sağlayamadığını gösterirken, Aktif devir hızı da faaliyetlerindeki etkinliği sağlayıp sağlayamadığını göstermektedir. Bu bağlamda, sektöre ilişkin gelecek öngörüleri ve diğer koşullar da göz önünde bulundurularak, Bim Mağazalar 10 üzerinden 9.00 puan almıştır. Mali performans açısından sektörün lider konumundaki şirketlerinden biridir. DİKKAT! : Sektör içinde puanlama yapılırken, aslında sektördeki her şirketin faaliyet alanının birbirine yakın olması arzu edilir. Fakat bu durum her zaman mümkün olmamaktadır. 3.2 Son Finansal Tablolardaki Mali Durumu ve Önceki Üç yıl Son mali durumu inişte mi çıkışta mı? 7.00 Dönemler Net kar marjı (%) Aktif Devir Hızı Aktif Karlılığı (%) Borç Oranı (%) Özvarlık Karlılığı Son 3 yıl ort. % %17.40 %65.37 %50.65 Std. Sapma % %1.29 %2.26 %6.44 SonBilanço % %14.31 %62.18 %37.83 Son üç yıllık ortalamalara göre aldığı puan 7.00 Dupont oranlarının son üç yıllık ortalamaları ve bu ortalamaların standart sapmaları (dalga boyları da) göz önünde bulundurularak puan verilmiştir. Bim Mağazalar 10 üzerinden 7.00 puan almıştır. Sonuç olarak, geçmiş üç yıldaki performansı ile şu anki mali durumu arasında büyük farklılıklar yoktur.

7 3.3 Uzun Vadeli Yatırıma Uygunluk Analizi ve Puanlama Uzun Vadeli Yatırım Yapılmalı mı? 9.20 Önemli karlılık oranları ve satış performansı istikrarlı mı? Son beş yıllık ort. (%) Son beş yıl Std. Sapma (%) Sharp Oranı Özvalık kârlılığı? Net Kâr Marjı? Satışların Büyüme Hızı? Esas Faaliyet Kârı? FAVÖK? Bu kategoride aldığı puan (10 üzerinden) 9.7 Bilanço açıklama dönemleri, karlılık ve kar dağıtım performansı Kâr'lı çeyrek bilanço sayısı (2001'den sonra) 38 Aynı dönemde kaç defa zarar var? 0 Kârlı bilançoların toplama oranı (%) % 100 Kârının ortalama % kaçını dağıttı? (%) % 'den beri kaç tane bilanço açıkladı? 8 Kaç bilançoda kâr dağıttı 9 Kâr dağıtılan yıl/toplam bilanço sayısı(%) % Bu kategoride aldığı puan (10 üzerinden) 9.92 Ağustos 05 Temmuz 13 % Değişim BIST100 performans % BIMAS 1.99 TL TL % BIST100 BIMAS Katsayı 10,000 TL Ne oldu? 25,762 TL 208,708 TL 8.10 Yaklaşık Süre? 7.8 YIL Yıllık Getiri % 12.8 % 47.3 Uzun vadeli yatırım için, kârlılıktaki istikrar, şeffaflık, kurumsal yönetim ilkelerine uyum, yatırımcı ile kar paylaşımı ve şu ana kadar uzun sayılabilecek vadede nasıl bir getiri sağladığı ve bu getirinin endeks getirisi ile karşılaştırması önemli faktörlerdir. Bim Mağazalar yukarıda sayılan faktörlerin tümü birlikte değerlendirildiğinde uzun vadeli yatırım açısından 10 üzerinden 9.20 puan almıştır. İlk tabloda kârlılık oranları ve satışların büyüme hızındaki istikrara bakılmıştır. Sharp rasyoları ne kadar yüksek olursa, geçmişteki istikrarın o kadar yüksek olduğunu anlıyoruz. Satışları son üç yılda ortalama olarak yıllık bazda yüzde büyümüş ve satışlardaki değişimin standart sapması yüzde 14.4 olmuştur. Bu bağlamda Bim Mağazalar in özvarlık karlılığı ile net kâr marjının istikrarı istatistiksel modellerle incelendiğinde 10 üzerinden 9.7 puan almıştır. İkinci tabloda kar açıklama ve kâr dağıtım performansı verilmiştir. Şirket son 8 yılda 9 defa kâr dağıtmış ve yıllık kârının ortalama olarak % 71.8 oranındaki kısmını brüt kâr payı (temettü) olarak dağıtmıştır. Bu tablodaki puanı 9.92 olmuştur. Son tabloda BIST ile karılaştırmalı olarak getiriler verilmiştir. Ele alınan getiri dönemi, uzun vadede İMKB ile göreceli performansını ölçmek için, datanın elverdiği ölçüde uzun tutulmaya çalışılmıştır. BIMAS hissesi, Ağustos 2005 döneminde aylık ortalama 1.99 TL fiyatından Temmuz 2013 döneminde aylık ortalamada TL seviyesine yükselmiştir. Bu dönemde Bim Mağazalar % prim yaparken, BIST100 endeksi % prim yapmıştır. Son 7.8 yıllık dönem için yıllık bazda getirileri hesapladığımızda, İMKB nin getirisi % 12.8 olurken, BIMAS ın yıllık getirisi % 47.3 olmuştur.

8 3.4 Kurumsal Yönetim İzlenimlerimiz (Şeffaf mı, yatırımcı dostu mu?) 1 Kurumsal Yönetim İzlenimimiz 8.08 Kurumsal Yönetim İzlenimlerimiz Genel Görüş Puan Kurumsal Yönetim puanı var mı? yok Faaliyet raporunun kalitesi İyi Finansal tablo dipnotları yeterli mi? İyi Web sitesinde yeterli bilgi var mı İyi yıldaki yatırımcı faaliyetleri Çok İyi Türkiye Kurumsal Yönetim Derneği nin web sitesinde şirketin kurumsal yönetim puanına ulaşamadık yılında Finans Direktörlüğü ne bağlı olarak Yatırımcı İlişkileri Birimi oluşturulmuştur. Yatırımcı İlişkileri Birimi tarafından 2012 yılında toplam 10 özel durum açıklaması yapılmış, 5 yatırımcı konferansı ve yaklaşık 150 civarındaki toplantıda da yatırımcı ve pay sahipleri bilgilendirilmiştir. Faaliyet raporlarında özellikle sektör hakkında verilen bilgilerin çok yeterli olmadığını düşünmekteyiz. Ara dönemde yayınlanan faaliyet raporlarında yatırımcı ilişkileri bölümlerine yer verilmemiştir. Genel itibariyle faaliyet raporları ve dipnotlar için Türkiye ortalamasının üzerinde bir kaliteye sahip olduğu söylenebilir. Ancak Türkiye ortalamasının da çok iyi olmadığını vurgulamak gerekir. Şirketle yapılan görüşmelerde istediğimiz bilgiler şirket tarafından temin edilmeye çalışılmış ve zamanında geri dönüşler yapılmıştır. Bu durum yatırımcı ilişkileri biriminin yatırımcısına gösterdiği özenin bir göstergesi niteliğindedir. 1 Dikkat! Bu sayfadaki değerlendirmeler analistin şirketin Kurumsal yönetim ve yatırımcı dostu olup olmamasına ilişkin gözlemlerini sübjektif olarak yansıtır ve resmi olarak bir değeri yoktur. Halka açık şirketlerin Kurumsal Yönetim Derecelendirmeleri bu konuda SPK dan yetki belgesi almış olan firmalar tarafından yapılmaktadır. Eğer analiz edilen şirketin resmi bir kurumsal yönetim derecelendirme puanı varsa, yukarıdaki tabloda belirtilmiştir. Yatırımcı bu puanı esas almalıdır. Eğer resmi bir derecelendirme puanı yoksa, Bu tablo, yatırımcının, yatırım kararları aşamasında daha sağlıklı değerlendirme yapmasını sağlamak amacıyla, ilgili analist tarafından, rapor hazırlanması aşamasındaki izlenimlerini yansıtmaktadır.

9 4. Değerleme (Ucuz mu, Pahalı mı?) 4.1 Piyasa Çarpanlarına Göre Değerleme Piyasa Çarpanları Değer PD/DD (EY) PD/DD (ORT) PD/DD (ED) F/K (EY) F/K (ORT) F/K (ED) F/NS (EY) 1.84 F/NS (ORT) 1.24 F/NS (ED) 0.87 FD/FAVÖK (EY) FD/FAVÖK (ORT) FD/FAVÖK (ED) PD/FAVÖK (EY) PD/FAVÖK (ORT) PD/FAVÖK (ED) Son değer /12 (T) /12 (T) Değerler, son üç yıldaki en yüksek, en düşük ve ortalama verileri göstermektedir. Burada; EY: En yüksek; ED:En düşük; ORT:Ortalama Piyasa çarpanları yukarıdaki tabloda verilmiştir. Birinci kolonda piyasa çarpanları yer almaktadır. Tabloda Piyasa Değer/Defter Değeri (PD/DD), fiyat/kazanç oranı (F/K), Fiyat/Net Satış (F/NS), Firma değeri/faiz ve vergiden Önceki Kâr (FD/FAVÖK) ve son olarak Piyasa Değeri/FAVÖK (PD/FAVÖK) oranlarının son üç yıldaki, en yüksek, en düşük ve ortalama değerleri verilmiştir. Son Değer kolonundaki rakamlar, bu raporun hazırlandığı günkü fiyata göre, piyasa çarpanlarının hangi değerleri aldığını göstermektedir. Tahmin ettiğimiz, özvarlık, net kar, net Satış ve FAVÖK değerlerine göre hisse fiyatı şu anki seviyesinde kalırsa, piyasa çarpanlarının ne olacağı son kolonda verilmiştir. Örneğin, şu an BIMAS ın son kapanış fiyatına göre F/K değeri son değer kolonunda verilmiş olup, seviyesindedir. Eğer 2013/12(T) dönemi için tahmin ettiğimiz Kar doğru çıkarsa, F/K ye düşmüş olacaktır. Diğer oranlar için de benzer yorum yapabilirsiniz. Birim: Mln TL 2013/12(T) 2014/12(T) PD/DD (EY) PD/DD (ORT) 20,190 28,759 PD/DD (ED) 14,172 20,187 F/K (EY) F/K (ORT) 16,790 18,103 F/K (ED) 12,386 13,355 F/NS (EY) 21,999 26,304 F/NS (ORT) 14,907 17,825 F/NS (ED) 10,488 12,540 PD/FAVÖK (EY) 17,378 21,437 PD/FAVÖK (ORT) 12,664 15,622 PD/FAVÖK (ED) 10,358 12,778 Ağırlıklı Piyasa Değeri 15,493 19,274 Hisse Fiyatı(TL) Bu tabloda değişik piyasa çarpanlarına göre farklı senaryolar verilmiştir. Şu an BIMAS ın piyasa değeri 12,690 Mln TL dir. Ama unutulmamalıdır ki, bir şirketin gelecek dönemlerde Kârının, kar marjlarının artması beklenmiyorsa PD/DD oranının artması da beklenmez. Bu yüzden, tablonun alt kısmında Ağırlıklı Piyasa Değeri, bu tablodaki değerlere farklı ağırlıklar verilerek hesaplanmış ve buna tekabül eden hisse fiyatı da verilmiştir. Tablonun bazı hücreleri boş olabilmektedir. Bazı piyasa çarpanlarının geçmiş değerleri çok yüksek veya düşükse ve anlamsız derecede düşük veya yüksek piyasa değerleri söz konusu oluyorsa, ilgili hücreler boş bırakılabilir. BIMAS için 2013/12(T) de 517 mln TL ve 2014/12(T) de 557 Mln TL Net kar beklerken aynı dönemde FAVÖK beklentimiz sırasıyla 622 ve 767 Mln TL dir.

10 Piyasa Çarpanları Değerleme Özet Tablosu Ucuz mu Pahalı mı? 2013/12(T) Piyasa Değeri (mln TL) Hisse Fiyatı 2014/12(T) Piyasa Değeri (mln TL) Hisse Fiyatı Pahalı Sınırı Normal Ucuz Sınırı BIMAS için 2013/12(T) de 517 mln TL ve 2014/12(T) de 557 Mln TL Net kar beklerken aynı dönemde FAVÖK beklentimiz sırasıyla 622 ve 767 Mln TL dir. Bu tahminlerimizin doğru çıkması durumunda hissenin piyasa çarpanlarına göre pahalı, normal ve ucuz sınırları yandaki tabloda verilmiştir. 4.2 İndirgenmiş Nakit Akımlarına göre Değerleme İNA YÖNTEMİ VARSAYIMLARI Satışların yıllık büyüme hızı % 21.0 Satışların maliyeti % 83.7 Amortisman (M.Duran varlıklara oranı) % 11.0 Vergi Oranı % 22.8 Net işletme sermayesi/net Satış Oranı % 4.1 Yatırımların Oranı (Toplam varlıklara oran) % 8.0 Yatırımların Oranı (Toplam ciroya oran) % 2.2 Faaliyet Giderlerinin satışlara Oranı % 13.3 Beta Değeri 0.47 Risksiz faiz oranı % 6.0 Ağırlıklandırılmış sermaye maliyeti (WACC) % İskonto oranı1 (Olumsuz senaryo) % İskonto oranı2 (Olumlu senaryo) % 9.70 İçsel verim oranı % yıl sonraki büyüme oranı % 5.00 Son Piyasa Değeri (Mln TL) 12,690 INA Olumsuz senaryo Piy. Değ. (Mln TL) 8,597 INA Olumlu Senaryo Piy. Değ. (Mln TL) 13,242 Piyasa değeri (WACC'a Göre) 9,992 İndirgenmiş nakit akımlarında 10 yıllık nakit akışı kullanılmıştır. 10 yıldan sonra şirketin satışlarının yıllık ortalama % 5.00 büyüyeceği varsayılmıştır. Geçmiş yıllara baktığımızda Bim Mağazalar ın satışları yıllık bazda ortalama olarak % büyümüştür. Araştırma birimi olarak, raporun ilgili bölümlerinde açıklanan nedenlerle gelecek 10 yılda satışların % 21.0 büyüyeceğini varsaydık. Diğer varsayımlarımız yandaki tabloda verilmiştir. Burada önemli olan nokta, gelecekteki nakit akımlarını bugüne indirgerken kullandığımız ağırlıklandırılmış sermaye maliyetidir. Bu rakamı, hissenin beta değeri, risksiz faiz oranı ve BIST100 ün geçmiş 10 yıldaki ortalama yıllık getirisini baz alarak hesaplıyoruz. BIMAS ın beta değeri 0.47 olup, riski çok düşüktür. Ağırlıklandırılmış sermaye maliyeti % olarak bulunmuştur. Yani gelecekteki nakit akımlarını bu iskonto oranıyla indirgediğimizde, şirketin piyasa değeri 9,992 mln TL olarak bulunmuştur. Fakat hem olumsuz senaryo hem de olumlu senaryoyu da hesaba kattığımızda olması gereken piyasa değeri 9,992 mln TL olup, bu da TL hisse fiyatına denk gelmektedir. Son kapanış fiyatı TL olduğundan, İNA yöntemine göre hisse fiyatının % 22.8 aşağı potansiyeli bulunmaktadır. Değerleme Sonuçları Son kapanış 2013/12(T) 2014/12(T) TL INA (TL) Piy. Çarp. (TL) Piy. Çarp. (TL) Ortalamalar pahalı normal ucuz Ağırlıklar % 50.0 % 30.0 % 20.0 Son kapanış : 41.8 İNA ve Piyasa çarpanlarına göre yapılan değerlendirme sonuçları yukarıdaki tabloda verilmiştir. Burada ortalama fiyatların hesaplanmasında, İNA yönteminin ağırlığı %50 olarak alınırken, 2013/12(T) dönemi için yapmış olduğumuz tahminlere göre bulunan fiyatların ağırlığı % 30.0 ve 2014/12(T) dönemi tahminleriyle bulunan fiyatların ağırlığı da % 20.0 olarak alınmıştır. Bu sonuçlar her an değişebilir. Gelen bir şirket haberi, ulusal veya uluslararası finansal veya ekonomik gelişmeler, faiz oranlarındaki değişimler her an bu fiyat aralıklarını değiştirebilir. Bu yüzden yatırımcılar bu değerleri kesin ve değişmeyecek değerler olarak algılamamalılar. Hedef Fiyatı Riske Düşürebilecek Gelişmeler Ulusal veya uluslararası çapta beklenmedik ekonomik ve siyasi gelişmeler. Avrupa'da büyümede sorun olması ve bir krizin ortaya çıkması. Türkiye'de cari açık sorununun yeniden baş göstermesi veya çok sıkı para politikasına geçilmesi. Perakende Yasa Tasarı'sına geleneksel perakendeciliği teşvik edebilecek maddeler konması. Mısır'da yapılan faaliyetlerin hedeflenen sonuçları vermemesi,

11 5. Sektör deki Gelişmeler ve Bim Mağazalar Ekonomideki gelişme, satın alma gücündeki artış ve artan tüketim eğilimleri sektörün gelişimine katkı sağlamaktadır. Önümüzdeki beş yıl içinde sektörün genel ekonomideki büyüme performansının üzerinde büyüme gerçekleştirmesi beklenmektedir. Deloitte'in yaptığı araştırmaya göre de; sektörün 2016'ya kadar yıllık ortalama yüzde 10'luk bir büyüme sergilemesi öngörülüyor. Buna rağmen henüz rekabet koşullarındaki dengesizliği önleyebilecek bir yasa tasarısının devreye girmemesi sorun teşkil etmektedir. Türkiye Esnaf ve Sanatkârları Konfederasyonu (TESK) Başkanı Bendevi Palandöken e göre tasarı Temmuz başında hayata geçebilir ancak biz bu konuda daha temkinli olmak gerektiğine inanıyoruz. Çalışmalar devam etse de kısa ve orta vadede tasarının geçmesi kolay görünmüyor. Euromonitor kaynaklı yandaki ilk grafikte %31 de olan organize perakendenin 2009 itibariyle %46 ya yükseldiği görülüyor. Ancak farklı kaynaklardan alınan verilerde kayıt dışı etkisinden dolayı ufak çaplı değişikliklerin olabileceğine dikkat edilmelidir. Genel olarak burada artışa dikkat çekmek istiyoruz yılına kadar organize perakendenin toplam Pazar payının %60 a kadar çıkması ve artık pazar üstünlüğünü geleneksel perakendenin elinden alması öngörülmektedir. Ancak bu noktada, söz konusu artışın daha ne kadar sürebileceği tartışılmalıdır. Bunun için AB ülkeleri ve Türkiye nin perakende sektörünün kıyaslandığı yandaki ikinci grafiğe yer verilmiştir. Perakende sektöründe Türkiye ile Avrupa ülkeleri kıyaslandığında çarpıcı sonuçlar ortaya çıkmaktadır. Türkiye de organize perakende %4050 civarında iken Avrupa ülkelerinde bu oran ortalama olarak yaklaşık %75 civarındadır. Özellikle çok gelişmiş ülkelerden Fransa, Almanya ve Belçika da bu oranlar %90 a kadar çıkmaktadır. Dolayısıyla gelişen ve büyüyen bir Türkiye senaryosunda organize pazarın, geleneksel pazardan kısa, orta ve uzun vadede pay almaya devam edeceğini düşünüyoruz. Yukarıdaki iki grafik ise perakende sektörünün alt dalı olan organize perakendede yıllar itibariyle ciro gelişimini ve metrekare bazında satış alanı gelişimini göstermektedir. Grafikler artarak artan bir trend sergilemekte olup, sektörün 2008 krizinden de etkilenmediğini ortaya koymaktadır. Ayrıca Deloitte nin sektör için 2016 ya kadar öngördüğü %10 lük büyüme ile paralel şekilde artışlar gözlenmektedir.

12 5.1 Güçlü Yönleri 1995 te kurulan şirketin yaklaşık 18 yıllık sektör deneyimi bulunmaktadır. Geçmiş dönem faaliyet raporlarını incelediğimiz firmanın kurumsal yönetişim anlamında da iyi bir yapıya sahip olduğu söylenebilir. İlk yurt dışı mağazasını 2009 yılında Fas'ta açan firma burada, 2013 Mart sonu itibariyle 120 mağaza ile hizmet vermekte olup, yılsonuna kadar mağaza sayısının 160 a çıkarılması hedeflenmektedir. Yurtdışı yeni pazarlara yayılma stratejisi kapsamında Nisan ayında Mısır da ilk 14 BİM mağazası açılmıştır ve 2013 yılı sonuna kadar bu ülkedeki mağaza sayısının 30 a çıkarılması planlanmaktadır. Mısır yaklaşık 85 milyon nüfusu ve yüksek şehirleşme oranıyla dikkat çekmektedir. Yaptığımız istatiksel çalışmalar ve yönetimin öngörüleri doğrultusunda yapılan tahminlere göre, 2013 yılsonu mağaza başına düşen satış geliri ve satış maliyeti grafiklerde gösterilmiştir. Açtığı mağaza sayısına göre satış gelirlerini sürekli artıran Bim Mağazaları 2013 yılsonunda 375 mağaza daha açmayı hedeflemektedir. Böylece tahminlerimiz doğrultusunda şuan şirketin 2.71 milyon TL olan mağaza başı cirosunun yaklaşık 2.95 milyon TL ye çıkacağını öngörmekteyiz. Satışlardan elde edilen gelirin sürekli artması şirketin güçlü yönü iken, maliyetle kıyaslandığında ve orantısal bazda bakıldığında daha çarpıcı sonuçlar ortaya çıkmaktadır. Bu konudaki analizimize zayıf yönler başlığı altında değineceğiz. Son 5 yıldır %40%60 aralığında özvarlık karlılığına ulaşan Bim Mağazaları için 2012 son yarısında düşüş gözlense de, sektöre kıyasla hala çok güçlü duruşuna devam etmektedir. Şirket karlarını ortaklarıyla istikrarlı bir şekilde paylaşmaktadır. Halka arz edildiğinden bu yana her sene elde edilen karın ortalama %70.16 sı dağıtılmıştır. Şirket faaliyetlerine başladığı ilk yıllarda marka ürünlere ağırlık vermekteydi (Özel markalı ürünler %45; Marka ürünler %55). Son zamanlarda şirket ürün çeşitliliğinde ağırlığı fason ürünlere (özel markalı ürünler) vermiş gözüküyor. BİM mağazalarında satılan özel markalı ürünlerin toplam satışlara oranı 2012 yılında %66 ya ulaştığı belirtilmektedir. Ayrıca sınırlı ürün portföyünde özel markalı ürünlere (Private LabelPL) daha fazla ağırlık vermeyi hedeflemektedir. Yaklaşık 600 üründen oluşan ürün yelpazesindeki değişimin, bu yönüyle marka ürünleri tercih eden müşteri kitlesini göz ardı ettiğini ve bunun yanlış bir politika olabileceğini düşünmekte idik. Ancak yaptığımız araştırmalar ve şirket tarafından elde ettiğimiz veriler incelendikten sonra uygulanan politikanın satış gelirleri üzerinde olumsuz etkisi olmadığı kanaatine vardık. Aksine bazı ürünlerin kendi kategorilerinde Pazar lideri olması ve %1545 oranında daha uygun fiyatta olmaları satış gelirlerine ek katkı yapmaktadır.

13 Bim Mağazalar (BIMAS) 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% Satışların Maliyeti, Faaliyet Giderleri, Net Finansman G/G Satışların Maliyeti (Sağ) Faaliyet Giderleri (Sol) 84.5% 84.0% 83.5% 83.0% 82.5% 82.0% Etkin maliyet yönetimi politikasıyla BİM, lojistik faaliyetlerin tamamını kendi bünyesinde gerçekleştirmekte ve dış kaynak kullanmamaktadır. Zayıf yönler başlığında ayrıca inceleyeceğimiz satışların maliyetindeki artış şimdilik göz ardı edildiğinde, yandaki grafikte mavi çizgiyle gösterilen faaliyet giderlerindeki düşüş maliyet yönetiminin başarılı sonuçlar verdiğini göstermektedir. Şirketin piyasa değerinin maddi duran varlıklarına (sabit kıymet yatırımları) oranlanmasıyla hesaplanan Q oranına göre yapılan sıralamada BİM, dünyada birinci sırada bulunmaktadır. Net Fin.Gel./Gid. (Sol) Diğ.Faal.Net Gel/Gider(sol) Yabancı para yükümlülüklerini kademeli azaltarak sıfıra indiren firma kur riski taşımamaktadır. Elinde sadece yabancı varlık bulunmaktadır. Bunun sonucu olarak kurların düşmesiyle kambiyo zararı yazılmıştır. Ancak katılım hesabındaki varlık şirketin finansal gelir ayağını çok güçlü tutmaktadır yılında katılım hesabından 14.3 milyon TL finansal gelir elde edilmiştir. Aynı sene kambiyodan ise sadece 2.2 milyon TL zarar edilmiştir. 5.2 Zayıf Yönleri Sektöre yeni oyuncuların girmesi rekabeti yoğunlaştırmaktadır. Ancak buradaki rekabet çoğu zaman prensipler dışına taşmaktadır. Bu amaçla Perakende Yasası çıkarılması planlanmaktadır. Ancak hala taslak halinde olan tasarının yarattığı belirsizlikler devam etmektedir. İnorganik Büyümeler Bim in Pazar Payını Tehdit Ediyor Bunun yanı sıra bazı inorganik büyümeler dikkat çekmektedir ve Bim Mağazalar ın Pazar payını iç piyasada tehdit etmektedir. Ülker Grubu nun iştiraki olan Şok Marketler, DiaSA yı 320 milyon TL değer ile satın almak için Nisan ayının son haftasında anlaşma imzaladı. Böylece Şok un mağaza sayısı 2400 ün üzerine çıktı. Ayrıca Ülker Grubu Bim Mağazalar gibi yüksek indirim konseptine sahip bir başka mağaza zinciri olan A101 i satın almak için görüşmelerde bulunmaktadır. Eğer bu görüşmelerden de sonuç alınırsa Şok un mağaza sayısı 4400 ün üzerine çıkacak ve böylece Biim den daha fazla mağazaya sahip olacaktır. Yanda Mağaza başına düşen satışların ve maliyetlerinin yüzde kaç arttığını gösteren grafikte 2013 yılı tahminimiz, yaptığımız istatiksel çalışmalar ve yönetimin öngörüleri doğrultusunda şekillenmiştir. Grafikte özellikle 2012 yılında verimliliğin azaldığı görülebilir yılında %11.8 artan net satışlar, 2012 de sadece %8.9 luk artış kaydetmiştir. Yani şirketin net satışlarındaki artışın hızı kesiliyor denebilir. Bu oranın 2013 yılsonunda ise korunabileceğini düşünmekteyiz. Bunun yanı sıra satışların maliyetlerindeki artış hızının 2012 yılındaki kadar olmayacağını ve %9.2 olan artışın %8.9 a düşeceğini öngörmekteyiz. Gedik Yatırım Menkul değerler A.Ş. Yatırım Danışmanlığı Birimi Araştırma Merkezi 13

14 2007/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / Temmuz 12 Ağustos 12 Eylül 12 Ekim 12 Kasım 12 Aralık 12 Ocak 13 Şubat 13 Mart 13 Nisan 13 Mayıs 13 Haziran 13 Temmuz / / / / / / / / / / / /03 Bim Mağazalar (BIMAS) Etkin maliyet yönetimine rağmen enerji maliyetlerinin artıyor olması ve kira gelirlerinin yükselmesi Bim Mağazaları nın maliyet oranlarının artmasına sebep olmaktadır. Özellikle yüksek indirim konseptiyle piyasada ün yapan Bim in bu durumunun net kar marjlarını etkilediğini de görmekteyiz. Aşağıdaki grafikte 2009 dan itibaren net kar marjlarının nasıl düşüş eğilimine girdiği ve 2012 de net kar marjının ortalamanın da aşağısına indiği gözlemlenebilir. Net Kâr Marjı % 3.78 % 3.18 % 4.50 % 4.00 % 3.50 % 3.29 % 3.00 % 2.50 % 2.00 Net kar marjı Artı 1 Std sapma Ortalama Eksi 1 Std Sapma 6. Grafiklerle Bim Mağazalar 6.1 BIST100 e Göre Performans ve Aylık Fiyat Grafiği Son 1 yılda İMKB'ye Göre Performans Aylık Bazda Fiyat Grafiği BIMAS BIST Piyasa Çarpanları PD/DD Yıllık Ortalama F/K Yıllık Ortalama PD/DD Ortalama F/K Ortalama Gedik Yatırım Menkul değerler A.Ş. Yatırım Danışmanlığı Birimi Araştırma Merkezi 14

15 2007/ / / / / / / / / / / / /1Ç 2012/4Ç 2012/3Ç 2012/2Ç 2012/1Ç 2011/4Ç 2011/3Ç 2011/2Ç 2011/1Ç 2010/4Ç 2010/3Ç 2010/2Ç 2010/1Ç 2009/4Ç 2009/3Ç 2009/2Ç 2009/1Ç 2008/4Ç 2008/3Ç 2008/2Ç 2008/1Ç 2007/4Ç 2007/3Ç 2007/2Ç 2, , , , , , , , , , , , , , , , , , , , % 80.9% 79.9% 77.8% 77.9% 83.8% 82.9% 79.4% 81.6% 82.9% 79.6% 73.9% 75.4% 75.4% 75.3% 82.6% 87.5% 83.1% 84.8% 82.8% 82.9% 82.0% 80.5% 79.7% 2007/ / / / / / / / / / / / / ,284 2,238 2,871 3,739 1, , , , , / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / Bim Mağazalar (BIMAS) Firma Değeri /FAVÖK (Yıllık Ortalama) Piyasa Değeri/FAVÖK (Yıllık Ortalama) Firma Değeri /FAVÖK (ortalama) piyasa değeri/favök (ortalama) F/NS (Yılık Ortalama) Piyasa Değeri ve Özvarlık Artışı (mln TL) F/NS (Ortalama) Piy. Değ. Yıllık Ort. (sol) Özvarlık (sağ) Sağdaki grafik özvarlık artışı ile piyasa değeri artışı arasındaki ilişkiyi veriyor. Burada özvarlıklar, bedelli artırım ve temettü dağıtımlarından arındırılmıştır. Diğer bir deyişle, eğer hiç bedelli artırım ve temettü dağıtımı olmasaydı, şu an özvarlıklar ne olurdu? Sorusuna cevap bulunmuştur 6.3 Dönemsel Satışlar ve Karlılık Çeyrek dönemlerdeki Satışlar (Mln TL) (aynı renkler aynı dönemi gösterir) 3, , , , , Çeyrek dönemlerdeki Satışların Maliyeti Oranı (Mln TL) (aynı renkler aynı dönemi gösterir) 90.0% 85.0% 80.0% 75.0% 70.0% 65.0% 60.0% 55.0% 50.0% 45.0% 40.0% Gedik Yatırım Menkul değerler A.Ş. Yatırım Danışmanlığı Birimi Araştırma Merkezi 15

16 2007/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / Bim Mağazalar (BIMAS) Çeyrek dönemlerdeki FAVÖK (aynı renkler aynı dönemi gösterir) Çeyrek dönemlerdeki Kar (Mln TL) (aynı renkler aynı dönemi gösterir) Mavi barlar: OcakŞubatMart aylarındaki toplam ciro ve kâr (sağdaki grafik) Turuncu barlar: EkimKasımAralık dönemi toplam satış ve kârı Yeşil Barlar: TemmuzAğustosEylül dönemi toplam satış ve Kârı Kırmızı Barlar: NisanMayısHaziran dönemi satış ve kârları Gedik Yatırım Menkul değerler A.Ş. Yatırım Danışmanlığı Birimi Araştırma Merkezi 16

17 Kullanılan Kaynaklar Kaynak: Kaynak: Kaynak: Turkey/Local%20Assets/Documents/turkey_tr_consumerbusiness_retailsectorupdate_ pdf Kaynak: Kaynak: Kaynak: Kaynak: Kaynak: Kaynak: EKLER: Ek1: Şirket Hisselerinin, Gedik Yatırım Menkul Değerler nezdindeki Takas Dökümü ve Gelişimi Bimas Tarih Takas (Lot) , , , , , , , , ,837 Kaynak: Matriks Ek2: Vade lere İlişkin Açıklamalar KISA VADE: 1 gün ile 1 ay arasını kapsar. Eğer bir hisse için kısa vadeli bir karar verilmişse, ağırlıklı olarak teknik analiz (yüzde 75) kullanılmıştır. Temel analizin ağırlığı yüzde 25 dir. ORTA VADE: 1 ile 12 ay arasını kapsar. Orta vadede verilen kararlarda hissenin yüzde 70 temel analiz sonuçları, yüzde 30 teknik analizi baz alınmıştır. UZUN VADE: 1 yıldan uzun süreyi kapsar. Bu vade için verilen kararlarda yüzde 90 temel analiz, yüzde 10 uzun vaxdeli teknik analiz kriterleri kullanılmıştır. Ek3 : Öneriler ve Anlamları Öneriler beş kategoriye ayrılmıştır. Bunlar; Güçlü Al, Al, Nötr, Sat, Uzak Dur şeklindedir. Hangi öneri verilirse verilsin, Uzak Dur önerisi hariç, tablolarda mutlaka VADE de belirtilmiştir. GÜÇLÜ AL Kararı : Bu öneri verildiğinde mutlaka vade belirtilmiştir. Kısa, orta ya da uzun vade için Güçlü Al önerisi verildiğinde, uygun alım aralıkları da verilmiştir, aktif fiyattan veya bu fiyata yakın fiyattan alım önerilmiş anlamına gelir. Belirtilen vadede endeks üzerinde getiri beklenmektedir. Bazı durumlarda Puanlama tablomuza göre hisse senedi olumsuz puan almış ve zayıf görünümde olsa bile, eğer şirket ile ilgili bütün olumsuz beklentilerin fiyatın içinde Gedik Yatırım Menkul değerler A.Ş. Yatırım Danışmanlığı Birimi Araştırma Merkezi 17

18 olduğu düşünülüyorsa, yapılan araştırmalar sonrasında şirketin bu olumsuz görünümünü gelecek dönemlerde düzeltilebileceğine ilişkin analist kanaati oluşmuşsa, Güçlü Al kararı verilmiş olabilir. Güçlü Al kararı asla hisse senedi fiyatının yükseleceğini garanti etmez. Bu raporun hangi tarih ve saatte hazırlandığı raporun ön sayfasında yer almaktadır. Bu tarih ve saatten sonra olabilecek her türlü konjonktür değişimi, makro ekonomideki gelişmeler, dünya ekonomilerindeki gelişmeler, şirket hakkında çıkan bir haber bu kararımızı değiştirebilir. Güçlü Al kararımızı bozacak veya değiştirecek gelişmeler olduğunda yatırımcılar SMS yoluyla bilgilendirilecek ve karar değişikliğine ilişkin gerekçe, özet bir rapor olarak sunulacaktır. AL Kararı : : Eğer hisse için bu karar verilmişse, uygun alım aralıkları ve vade (kısa, orta, uzun) analist tarafından belirtilmiştir. Bu karar Güçlü Al kararına göre daha zayıf bir karar olsa da, endekse göre daha iyi bir getiri beklendiğini gösterir. Eğer hisse hakkında Al kararı verilmişse, yatırımcı uygun alım aralığı olarak belirlenen fiyatları izleyebilir ve bu fiyat aralığına gerileme olursa alım yapabilir. Kararın altında teknik ya da temel olarak bir baz senaryomuz vardır. Bu kararlar hissenin yükseleceğini garanti etmez. Yukarıda Güçlü Al kararı için anlattığımız önemli konjonktür değişimlerinde, makro ekonomiye, dış ekonomilere veya şirkete ait her türlü beklenmedik gelişmeler, şirket hakkında oluşturulan baz senaryoyu değiştirecek boyutta olursa, Al kararı değiştirilebilir ve Sat kararı dahi verilebilir. Bu gibi durumlarda yatırımcılar SMS yoluyla bilgilendirilecekler ve gerekçeye ilişkin özet analiz web sayfasında yayımlanacaktır. (Giriş sayfasına dönmek için tıklayınız) NÖTR: Eğer ilgili hisse için Nötr kararı verilmişse, bunun çeşitli sebepleri olabilir. Bunlar; 1) Şirketin son verileri, geleceğe ilişkin karar oluşturmayı zorlaştırıyor ve geleceğe ilişkin tahminler için çok fazla belirsizlik barındırıyor olabilir. 2) Şirketin temel yapısındaki (karlılık, yatırımlar, faaliyet dışı gelir ve giderlerin önemli tutarlarda olması vs) gelişmeler zikzaklı bir görünüm sergiliyor olabilir. Dolayısıyla ileriyi tahmin etmek zorlaşabilir. 3) Şirketin hisse fiyatı değerlemeler açısından olması gereken fiyata yakın seviyelerde olabilir. 4) Hisseler üzerinde manipülatif hareketlerin olduğuna dair analist şüphesi olabilir. 5) Hisseye ilişkin olarak yönetim kurulu ya da genel kurulun herkesçe bilinen ve devam eden bir konuda önemli bir karar vermesi, bir mahkemenin sonuçlanması vs. bekleniyor olabilir. Bir hisse için Nötr kararının verilmiş olması bu hissenin aşağı yada yukarı yönlü hareket yapmayacağı anlamına gelmez. Genellikle Nötr kararı verilen hisselerde endekse paralel getiri beklendiğini gösterir. Fakat, gelecek her yeni haber, konjonktür değişimi bu kararı değiştirebilir. Bu tür bir durum olduğunda Nötr kararı verilmiş hisseye ilişkin olarak, yatırıcılara SMS mesajı ile bilgilendirme yapılır. (Giriş sayfasına dönmek için tıklayınız). SAT: Bir hisse için bu karar verilmişse, hangi vade için negatif olduğu da belirtilmiştir. Aslında orta ve uzun vadede Al denilmiş olsa dahi, kısa vade için Sat kararı verilebilir. SAT kararı verilmesinin sebepleri şunlar olabilir; 1) Hisse senedinin fiyatı, yapmış olduğumuz ileriye dönük satış ve kâr tahminlerini baz aldığımızda dahi yüksek piyasa çarpanlarına veya İndirgenmiş Nakit Akımlarına (İNA) göre daha düşük bir değere işaret ediyor olabilir. Diğer bir deyişle mali durumu, sektör içindeki durumu çok iyi olsa bile, piyasa fiyatı olması gereken fiyatın en az yüzde 1020 üzerine çıkmış olabilir. 2) Gelecekte, makro ekonomideki veya bulunduğu sektördeki durum nedeniyle şirketin faaliyetlerinin zayıflayacağı ve beklentilerden daha düşük performans göstereceği tahmin edilmiş olabilir. 3) Gelen bir haber üzerine, şirketin geleceğe dönük performansında radikal olumsuz değişim olacağı düşünülmüş olabilir. 4) Hisse fiyatlarının aşırı dalgalanma yapmaya başlaması ve bu dalgalanmanın tarihsel verilerle karşılaştırıldığında çok yüksek olması veya spekülatif ya da manipülatif karakterler taşımaya başlaması sözkonusu olduğunda Sat kararı verilebilir. 5) Şirket yönetimi değişiyor veya şirket el değiştiriyor olabilir ve bu durum geleceğe dönük belirsizlikler yaratmış olabilir. 6) Yukarıda sayılanların dışında, çok farklı (sağlık, hukuki, sosyal, kültürel vs) gelişmelerin şirketin faaliyetlerine zarar vereceği düşünüldüğünde Sat kararı verilebilir. Gedik Yatırım Menkul değerler A.Ş. Yatırım Danışmanlığı Birimi Araştırma Merkezi 18

19 Kısa vade için Güçlü Al kararı verilmiş olsa bile, orta ve uzun vade için Sat kararı verilmiş olabilir. Bu durumda ilgili hisse senedinin kısa vadeli tepki yükselişleri yapabileceği veya teknik göstergelerinin kısa vadeli alım sinyali vermiş olması mümkündür. Bazı durumlarda, aslında orta ve uzun vadede hisse senedinden getiri beklenmiyor olsa da, önemli bir haber, geçici bir kar artış haberi, ya da kısa vadede fiyatın olumlu bir seyir izlemesine neden olacak gelişmeler olduğunda da kısa vadeli AL kararının yanı sıra orta ve uzun vade için Sat Kararı verilmiş olabilir. SAT kararına rağmen, öneri tablosunda Uygun Alım aralıkları verilebilir mi? Evet verilebilir. Çünkü bir hisse için fiyatın pahalı olduğunu düşünüyorsak, SAT kararı verebiliriz, ama öyle bir fiyat seviyesi vardır ki bu seviyeye gerilediğinde ucuz kabul edebileceğimiz fiyat seviyesidir. Bu nedenle SAT kararı verilmiş hissenin fiyatı örneğin 2.50 TL ile iken biz TL arasını uygun alım aralığı olarak belirleyebiliriz. UZAK DUR: Bu karar verildiğinde hisse için alım veya satım önerisi verilmemiştir. Vade belirtilmemiştir. Şu durumlarda bu kararı verebiliriz; 1) SPK nın yapmış olduğu sınıflandırmaya göre, hisse B veya C grubundaysa veya A grubunda olsa bile B veya C grubuna alınma riski ortaya çıkmışsa 2) Likiditesi düşük, özvarlıkları negatifse ve geleceğe ilişkin performans beklentileri olumsuza gidiyorsa, 3) İflas riski bulunan, ya da çok uzun yıllardır, yatırımcısına kazandırmamış, sürekli bedelli sermaye artırımı yapmış ama hiç Kâr dağıtmamışsa 4) Hisse fiyatları temel verilerden çok bağımsız hareket ediyor, temel değerleme modellerinde ortaya çıkan olması gereken fiyat ile alakasız fiyat oluşumları gerçekleşiyorsa ve sürekli tavan veya taban fiyatlardan işlem görüyorsa, 5) Şirket gözaltı pazarındaysa (ki eğer gözaltı pazarından çıkma olasılığı doğarsa karar değiştirilebilir) 6) Gün içi veya haftalık bazda hisse fiyatlarının volatilitesi son 23 ayda İMKB volatilitesinin 23 katını aşıyorsa, Uzak Dur kararı verilebilir. Fakat bu karar verilmiş olsa dahi, hissenin fiyatının kesin olarak düşeceği anlamı çıkmamalıdır. ilgili hisse çok yüksek artışlar yapabilir ve yatırımcısına kısa vadede yüksek getiri sağlayabilir. Ama riskin çok yüksek olduğunu düşünmekteyiz. Ek4: PUANLAMALAR Ek41: Genel Puanlama : Raporlarımızda bir şirket için geçmişteki performansa bakıyoruz ve aynı zamanda geleceğe ilişkin öngörülerde bulunuyoruz. Genel puanlama yapılırken hem geçmiş hem de geleceğe ilişkin öngörüler dikkate alınarak bir puan veriliyor. Beş ayrı kategoride puanlama yapıyoruz. Örneğin bu raporda puanlamanın tüm gruplarına göre, BIMAS hissesi 10 üzerinden 7.62 puan almıştır. Her bir kategori için puanlamanın nasıl yapıldığı aşağıda ayrıntılı biçimde anlatılmıştır. Ek42: Sektörle Karşılaştırma (Ağırlık % 10): Açıklanan son bilançolar baz alınarak, sektördeki şirketlerin dupont oranları baz alınmıştır. Bu oranlar; net kar marjı, aktif devir hızı, aktif karlılığı, kaldıraç (Borç) oranı ve özvarlık karlılığı rasyolarıdır. DİKKAT! : Sektör içinde puanlama yapılırken, aslında sektördeki her şirketin faaliyet alanının birbirine yakın olması arzu edilir. Fakat bu durum her zaman mümkün olmamaktadır. Bazı sektörler homojen olabilir. Örneğin çimento sektöründeki şirketlerin birbirleriyle karşılaştırılması çok kolay olabilirken, Ulaştırma sektörü heterojen bir yapıya sahiptir. Bir başka deyişle, ulaştırma sektöründe hava alanlarında yer hizmetleri veren şirketler veya lojistik şirketlerinin rasyolarıyla Türk Hava Yollarının rasyolarını karşılaştırmak çok fazla anlam ifade etmeyebilir. Sektör ayırımlarına baktığımızda, birçok sektör heterojen bir yapı göstermektedir. Bu yüzden genel puan bulunurken, sektör içindeki karşılaştırma puanına sadece % 10 ağırlık verilmiştir. Ek43: Son Mali Durumu İnişte mi, Çıkışta mı? Puanı (Ağırlık % 10) Bu kategori, geçmiş ile şimdinin karşılaştırıldığı bir analizdir. Şirketin son üç yıldaki ortalama finansal performansı ile son açıkladığı bilançosundaki mali performansı karşılaştırılmaktadır. Böylelikle, yatırımcıya şirketin iyiye mi kötüye mi doğru Gedik Yatırım Menkul değerler A.Ş. Yatırım Danışmanlığı Birimi Araştırma Merkezi 19