HSBC. Portföy Önerileri. HSBC Yatırım Menkul Değerler A.Ş. Bu rapor HSBC Yatırım Menkul Değerler A.Ş nin Bireysel Müşterileri için hazırlanmıştır.

Transkript

1 24 Haziran 01 Temmuz 2005 Bu rapor HSBC Yatırım Menkul Değerler A.Ş nin Bireysel Müşterileri için hazırlanmıştır. HSBC Portföy Önerileri 24 Haziran 01 Temmuz 2005 İMKB de bu hafta temkinli iyimser bir seyrin hakim olmasını bekliyoruz Strateji Haftalık TRY nin hafta boyunca USD/TRY USD/TRY aralığında dalgalanacağını tahmin ediyoruz Faiz cephesinde 24/01/2007 vadeli gösterge faiz oranı Türk Telekom haberlerine bağlı olarak %16 seviyesini test edebilir Hisse Senedi sı Geçen hafta, Türkiye nin AB üyeliğine yönelik artan soru işaretleri ve petrol fiyatlarındaki artışın yatırımcılar tarafından gözardı edilirken, haftanın beş gününü de temkinli bir iyimserlikle olumlu geçiren İMKB-100 endeksi haftalık bazda %1.90 artış kaydederek 27,033 puana ulaştı. Bu hafta dikkatler Çarşamba günü açıklanacak AB genişleme çerçeve belgesi ve TBMM de komisyonlarda tartışılmakta olan ve IMF 1. gözden geçirmesinin ön koşullarından olan Bankacılık ve Sosyal Güvenlik Yasası tasarılarında olacak. Özellikle genişleme çerçeve belgesi, Fransa ve Hollanda daki AB anayasası referandumlarındaki Hayır oyları ve bazı AB yetkililerinin genişleme üzerindeki olumsuz yorumları sonrasında AB nin genişleme süreci açısından mevcut görüşünü yansıtacak olması nedeniyle büyük önem taşımaktadır. ayrıca Türk Telekom özelleştirmesinde 1 Temmuz Cuma günü açılacak olan fiyat teklif zarflarını da gündemde tutacaktır. Hisse senedi piyasasında bu hafta da mevcut trendin korunacağını ve temkinli iyimserdüşük hacimli seyrin devam edeceğini düşünüyoruz. Bono ve Döviz sı Mali piyasalar haftanın son iş gününde de iyimser bir seyir izledi. Artan petrol fiyatları ile AB ye yönelik endişelere rağmen olumlu havanın korunduğu gözlemlendi. Bununla birlikte yaz etkisi ile işlem hacminin oldukça düşük bir düzeyde kaldığı da izleniyor. Yabancı fon akışlarının devam etmesi ile turizm gelirleri TRY nin güçlü seyrini korumasına yardımcı oluyor. USD/TRY kuru Cuma günü dar bandından hareket ettikten sonra geç saatlerde seviyesinin altına kaydı. Faiz cephesinde düşük hacimli yatay bir hareket izlenirken Eurobond fiyatları da dar bir aralıkta hareket etti. Gösterge niteliğindeki 24/1 vadeli tahvilin bileşik faizi %16.15 olurken 2030 vadeli tahvil fiyatı ise te kaldı. AB ve IMF cephelerinde yaşanan gecikme ve belirsizliklere rağmen, hafta boyunca piyasanın dengeli bir seyir izlemesini bekliyoruz. Türk Telekom özelleştirmesi ile ilgili iyimser beklentiler ve yurtdışı piyasaların olumu seyretmesi TRY yi destekleyecektir. İç borç piyasasında ise TCMB nin faiz indirimlerinde daha ihtiyatlı bir yaklaşım izleyecek olması ve son dönemde bireysel yatırımcıların banka mevduatlarına yönelmesi, faiz oranlarında ancak tedrici bir düşüşe imkan tanımaktadır. Bu durumda hafta boyunca faiz oranlarında da yatay bir seyir beklenebilir. Ancak, piyasada Telekom ihalesinde tekliflerin beklentiler üzerinde kalacağı yönünde bir kanaat oluşması durumunda bono-tahvil fiyatlarının hızlı bir toparlanma görebiliriz. Özet olarak, bu hafta için risklerin dengeli olduğunu ve global likiditenin aşağı yönlü olası hareketleri sınırlandıracağını düşünüyoruz. TRY nin hafta boyunca USD/TRY USD/TRY aralığında dalgalanmasını bekliyoruz. Öte yandan, faiz cephesinde 24/01/2007 vadeli gösterge faiz oranının Telekom haberlerine bağlı olarak %16 seviyesini test etmesini bekliyoruz. Eurobondlarda ise hafta boyu yatay bir seyir izleneceğini ve 2030ların USD142.5 civarında dalgalanacağını tahmin ediyoruz. Dipnot Bu rapor, en son sayfada yer alan dipnot ile beraber okunmalıdır.

2 İçindekiler Haftalık Portföy Listesi 3 Portföy Dağılımı 4 İMKB-100 Grafiği 4 Yatırım Fonları 5 Bu Hafta Açıklanacak Veriler ve Önemli Olaylar 6 Haftalık Portföydeki Şirketler Haziran 01 Temmuz 2005

3 Haftalık Portföy Listesi Portföy listesi Ort. Günlük Değ. Portföyde Hisse Hacim IMKB-100 ($ mn) Değ. IMKB-100'e Göre Relatif Getiri Portföy Haftalık Portföy Kalış Süresi Betası (000$) Ağırlığı ($mn) Potansiyeli 1 Hafta(1) 2 Hafta (2) 1 Ay (3) 3 Ay (4) Getirisi (5) Akbank ,457 %8.8 8,446 9,500 % Aksıgorta ,009 % % Dogan Holding ,349 %2.3 1,798 2,550 % Ereglı Demır Celık ,711 %3.8 2,060 3,000 % Garanti Bankasi ,343 %8.5 5,201 6,000 % Mıgros ,065 %2.0 1,102 1,300 % Petrol Ofısı ,379 %1.1 1,242 1,550 % Şişe Cam ,175 %1.7 1,205 1,440 % Turkcell ,458 %5.1 9,138 11,700 % Yapı Ve Kredı Bank ,524 %4.5 2,898 3,600 % %38.7 * Relatif performans hesaplamalarında ikinci seans ağırlıklı ortalama fiyatlar kullanılmıştır Geçmiş portföy performansları Portföy IMKB-100 Relatif Performans 2001 yılı perf. %90.04 %46.04 % yılı perf. -%2.78 -%25.35 % yılı perf. % %79.61 % yılı perf. %44.98 %34.08 %8.13 Hafta 1-4 %8.17 %8.42 -%0.23 Hafta 5-8 %1.33 %3.54 -%2.14 Hafta %1.12 -%1.31 %0.20 Hafta %2.62 %0.93 %1.67 Hafta %7.76 %2.97 %4.65 Hafta %5.64 %4.18 %1.40 Hafta 25 %0.90 %1.90 -%0.98 Portföy İMKB-100 performansları Hafta 0 Hafta 3 Hafta 6 Hafta 9 Hafta 12 Hafta 15 Hafta 18 Hafta 21 Hafta 24 Kümülatif %8.39 %8.26 %0.12 * relatif performans hesaplamalarında ikinci seans ağırlıklı ortalama fiyatlar kullanılmıştır. Kaynak: Reuters ve HSBC Yatırım Portf öy IMKB Haziran 01 Temmuz

4 Portföy Dağılımı Bu haftaki portföy dağılımı Repo %20 İMKB-100 %35 Döviz %15 Bono %30 Kaynak: HSBC Yatırım İMKB-100 Grafiği IMKB-100 Endeks grafiği ($ sent) $ sent Kaynak: Reuters 4 24 Haziran 01 Temmuz 2005

5 Yatırım Fonları Yatırım fonları getirileri FON FİYATLARI** GÜNLÜK HAFTABAŞINDAN BUGÜNE AYBAŞINDAN BUGÜNE 2005 YILI RİSK GETİRİ YILLIK GETİRİ GETİRİ GETİRİ DÜZEYİ 24/06/ /06/2005 EŞDEĞERİ 17/06/ /05/ /12/2004 A TİPİ FONLAR * DEĞİŞKEN FONLAR: Fon Sayısı : 51 HSBC BANK A TİPİ DEĞİŞKEN FON (HSBCD) ORTA-YÜKSEK %0.22 -%27.09 %0.33 %2.32 %6.71 BENCHMARK (%10 KYD NET REPO - %60 KYD-365- %30 İMKB 100) %0.05 %0.73 %3.10 %10.38 * HİSSE FONLAR: Fon Sayısı : 17 HSBC YATIRIM A TİPİ HİSSE FON (HYMAD) YÜKSEK %0.70 -%85.57 %0.51 %2.94 %5.99 BENCHMARK (%25 KYD NET REPO - %75 İMKB 100) %0.04 %1.48 %5.53 %7.80 * ENDEKS FONLAR: Fon Sayısı : 12 HSBC YATIRIM A TİPİ ENDEKS FON (HYEND) YÜKSEK %0.05 %6.37 %1.75 %5.68 %6.61 BENCHMARK (%10 KYD NET REPO - %90 İMKB 30) %0.08 %1.82 %6.18 %7.23 B TİPİ FONLAR * LİKİT FONLAR: Fon Sayısı : 48 HSBC BANK B TİPİ LİKİT FON (HSBCL) DÜŞÜK %0.08 %9.26 %0.17 %0.64 %5.41 BENCHMARK (%50 KYD NET REPO - %50 KYD-30) %0.03 %0.23 %0.78 %6.81 * DEĞİŞKEN FONLAR: Fon Sayısı : 45 HSBC YATIRIM B TİPİ DEĞİŞKEN FON (HYMBD) ORTA-DÜŞÜK %0.07 %8.45 %0.14 %0.91 %7.16 BENCHMARK (%20 KYD NET REPO - %80 KYD-182) %0.04 %0.24 %1.02 %9.86 * DEĞİŞKEN FONLAR: Fon Sayısı : 45 HSBC YATIRIM SİRİUS B TİPİ DEĞİŞKEN FON (HSBCS) ORTA %0.12 %14.54 %0.13 BENCHMARK (%17.5 KYD NET REPO - %82.5 KYD-365) %0.05 %0.23 * TAHVİL-BONO FONLAR: Fon Sayısı : 32 HSBC YATIRIM B TİPİ TAHVİL BONO FON (HYMBT) ORTA-YÜKSEK %0.13 %15.34 %0.11 %1.28 %9.12 BENCHMARK (%10 KYD NET REPO - %90 KYD-365) %0.05 %0.23 %1.41 %11.54 * TAHVİL-BONO FONLAR: Fon Sayısı : 32 HSBC BANK B TİPİ TAHVİL BONO FON (HSBCT) ORTA %0.09 %11.05 %0.08 %1.21 %8.89 BENCHMARK (%25 KYD NET REPO - %75 KYD-365) %0.05 %0.23 %1.30 %10.65 PİYASALAR 24/06/ /06/2005 KYD NET REPO %0.03 %3.64 %0.22 %0.76 %6.17 İMKB BİLEŞİK ENDEKSİ 27,033 27,022 %0.04 %5.34 %1.90 %7.12 %8.26 İMKB 30 ENDEKSİ 34,517 34,486 %0.09 %10.95 %2.00 %6.78 %7.35 TCMB USD SATIŞ %0.24 -% %0.46 -%0.62 %0.77 TCMB EURO SATIŞ %0.39 -% %1.17 -%2.92 -%10.86 KYD %0.04 %4.29 %0.24 %0.80 %7.45 KYD %0.04 %4.81 %0.25 %1.09 %10.78 KYD %0.06 %6.95 %0.23 %1.48 %12.14 * Fonların risk düzeyleri, A ve B Tipleri için, kendi aralarında/kategorilerinde değerlendirilmektedir ** Fon Fiyatları, ilgili tarihte gün sonunda hesaplanan fiyatlar olup ertesi iş günü işlem görmektedir. Kaynak: HSBC Yatırım 24 Haziran 01 Temmuz

6 Bu Hafta Açıklanacak Veriler ve Önemli Olaylar 24 Haziran - 01 Temmuz 2005 Pazartesi, 27 Haziran DİE Şubat, Mart ve Nisan Ayları için işgücü rakamlarını açıklayacak. Salı, 28 Haziran DİE 1Ç05 için imalat sektöründeki maaş ve kar endekslerini açıklayacak. ABD tüketici güveni. Çarşamba, 29 Haziran AB müzakere çerçeve anlaşma metni açıklanacak ABD GSYİH rakamları. FOMC toplantısı başlıyor. Perşembe, 30 Haziran DİE Mayıs ayı dış ticaret rakamlarını açıklayacak. DİE yılın ilk çeyreğine ilişkin büyüme rakamlarını açıklıyor ABD kişisel gelir ve harcama verileri ile fiyat deflatörü FOMC toplantı sonucu Cuma, 01 Temmuz ISM imalat sanayi endeksi Haziran 01 Temmuz 2005

7 Haftalık Portföydeki Şirketler Akbank Şirket Reuters Kod Potansiyeli (%) Hisse Adedi (mn) AKBANK AKBNK 9,500 8, , ,457,044 Rel. Perf. 1.4 (0.9) 7.6 ($mn) Ç T 2006T Oranları T 2006T Net Faiz Geliri 1,854 29% 441 4% 1,649-11% 1,679 2% F/K Net Kar % % % % Özserm. Karlılığı 17.1% 17.4% 18.4% Aktif Büyüklüğü 25,490 4% 27,494 31% 27,310 7% 29,293 7% Aktif Karlılığı 3.0% 3.2% 3.4% Akbank BDDK standartlarında hazırlanmış olan 1Ç05 sonuçlarına göre, net karını %32 artışla 352 milyon YTL (256 milyon dolar, %37 artış) olarak açıkladı. Özellikle, enflasyon düzeltmesinden kaynaklanan parasal zararların kalkmasının net kara katkısı göze çarptı. Muhasebeyle ilgili faktörlerin yanısıra, kredi ve mevduat hacmindeki güçlü büyüme de bankanın performansına katkıda bulundu. Bankanın bilançosu çeyreksel olarak incelendiğinde; %7 oranında genişleyen kredilerin özellikle sektördeki yeni hedef müşteri kitlesi olan KOBİ lere yönelmeye başladığı görüldü te zayıf mevduat performansı nedeni ile eleştirilen Akbank ın mevduatları ilk çeyrekte %10 büyüdü. Toplam aktifler ise %8.4 büyürken, bilançoda TL ye geçiş devam etti sonunda bilançonun %50 si döviz varlıklardan oluşurken bu oran ilk çeyrek sonunda %44 e geriledi. Faiz oranlarındaki düşüş devam etse de, Akbank ın TL varlıklara geçişi, daha yüksek getirili KOBİ kredilerine yönelmesi ve düşen fonlama maliyetleri ile karlılığını korumak yönünde doğru adımlar attığını düşünüyoruz. Ancak, şirketin likit varlıklarının ve serbest sermayesinin biraz daha arttığı ve dolayısıyla faiz farkının tahminlerimizin aksine daraldığı görülmektedir. Buna göre, 1Ç05 itibariyle %7.2 seviyesindeki faiz farkı 2004 sonundaki %8.2 ve geçen yılın ilk çeyreğindeki %8.5 e göre bir miktar daralma göstermiştir. Sonuç olarak net kar rakamı tatmin etmesine rağmen, faiz farkının beklendiği kadar olumlu etkilenmediği görülmektedir. Sabit getirili kıymetler ve yüksek marjlı ürünlere yönelen bankanın düşmekte olan faizlere karşı karlılığını korumaya çalıştığı görülmektedir. Bu yıl sonuna kadar faiz oranlarında %2 lik bir düşüş daha beklediğimizden, Akbank ın özsermaye karlılığını korumak için atacağı adımlar yıl sonuna doğru daha da önem kazanacaktır. Sonuç olarak, şirketin mali tabloları güçlü bilanço büyümesini ve daha karlı ürünlere yönelimi net olarak göstermektedir, ancak diğer taraftan faiz oranlarındaki düşüşün bankanın bilançosundaki sağlıklı büyümeyi faaliyet karlılığına aynı oranda yansıtmasını engellediği de görülmektedir. Şirket, 2,538 adet kurucu ve intifa hisse senedini geri alım yoluyla yürürlükten kaldırmak için çalışmalarını tamamladı. Bu hisseler her sene karın yaklaşık %9 unu nakit temettü olarak alma hakkına sahip bulunuyordu. Bu durum yatırımcılar arasında eşitsizlik yarattığı gerekçesi ile eleştiriliyordu. Akbank almış olduğu karar ile bu hisselerin sahip olduğu temettü haklarını bir seferde 750 milyon dolar ödeyerek yürürlükten kaldırmış oldu. Akbank yönetiminin geri alım açıklaması ile isabetli bir karar verdiğini düşünüyoruz. 24 Haziran 01 Temmuz

8 Aksigorta Şirket Reuters Kod Potansiyeli (%) Hisse Adedi (mn) AKSIGORTA AKGRT ,009,470 Rel. Perf ($mn) Ç T 2006T Oranları T 2006T Teknik Kar % F/K Mali Kar % Özserm. Karlılığı %22.3 %13.3 %20.6 Net Kar % Aktif Karlılığı %13.9 %8.4 %12.2 Aksigorta nın 1Ç05 net karı dolar bazında %25 daralarak 9 milyon dolar (11.9 milyon YTL) oldu. Şirketin teknik karı geçen senenin aynı dönemine göre fazla değişmedi ve 7.8 milyon dolar seviyesinde kaldı. 1Ç05 sonuçları, 2005 yılı için 48 milyon dolarlık tahminimizi desteklemekten biraz uzak kaldı, ancak yılın tamamıyla ilgili bir yargıya varmak için henüz erken olduğunu düşünüyoruz. Akbank ın kurucu hisselerini geri alım işlemi ile yürürlükten kaldırması ile bu hisselerin %9 una sahip olan Aksigorta nın payına yaklaşık 70 milyon dolar düşmüştür. Dolayısıyla, şirketin kasasına girecek olan nakdi nasıl değerlendireceğine bağlı olarak yıl sonu kar tahminlerimizi değiştirebiliriz. Yüksek ve istikrarlı temettü gelirleri ve rakiplerine kıyasla faiz gelirlerine daha az bağımlı olması, şirketin mali piyasalarda yaşanan çalkantılardan daha az etkilenmesini sağlamaktadır. Bu çerçevede Aksigorta 2005 yılında 19 milyon dolar nakit temettü elde etmiştir. Sermaye yeterliliğine büyük önem veren tutucu stratejisi nedeniyle Aksigorta, sektörde en düşük konservasyon oranına sahip şirketler arasındadır. Bu strateji, bilgi ve teknoloji yatırımlarının tamamlanmasının da katkısıyla şirketi maliyet verimliliği açısından birinci sıraya taşımıştır. Öte yandan 2005 yılında yürürlüğe girmesi beklenen yeni Sigortacılık Kanunu nun da kaza branşında devam eden yoğun ve sürdürülebilir olmayan fiyat rekabetini sınırlaması beklenmektedir. Bu çerçevede, kaza branşı poliçe fiyatlarında 2005 ve sonrasında kademeli bir iyileşme yaşanacağını tahmin etmekteyiz yılıyla birlikte, sermaye yetersizliği, faiz gelirlerine olan bağımlılık ve teknolojik altyapı yetersizliği gibi faktörler nedeniyle sigortacılık sektöründe konsolidasyon sürecinin de hız kazanacağını düşünmekteyiz. Bu çerçevede, daha önceki Başak Sigorta deneyiminde inorganik büyüme girişiminde bulunan ancak başarısız olan Aksigorta nın pazar payını artırmak amacıyla özelleştirme sürecine giren bu şirkete yeniden talip olacağını düşünmekteyiz. Aksigorta, NAD ve sigorta değerinin (benzer şirketlerle karşılaştırma ve İNA tekniklerinin ortalamasıyla elde edilmiştir) toplamıyla elde ettiğimiz hedef değerimiz olan 930 milyon dolara göre %43 artış potansiyeli taşımaktadır. Aksigorta hisseleri için Al önerimizi koruyoruz Haziran 01 Temmuz 2005

9 Doğan Holding Şirket Reuters Kod Potansiyeli (%) Hisse Adedi (mn) DOGAN HOLDING DOHOL 2,550 1, ,348,757 Rel. Perf. (2.0) (6.2) (9.9) ($mn) Ç T 2006T Oranları T 2006T Net Satışlar 1,854 29% 1, , , F/K Net Kar % (11.8) u.d NAD ına göre FVAÖK 25,490 4% Prim (İskonto) -%23 Doğan Holding, 1Ç 2005 mali tablolarında beklentimizin altında kalarak, 15.6 milyon YTL (11.8 milyon dolar) zarar açıkladı. Şirket geçen yılın aynı döneminde milyon YTL (120.1 milyon dolar) net kar açıklamıştı. Enflasyon muhasebesinin uygulanmaması nedeniyle parasal pozisyon karında yaşanan kayıp (1Ç2004 de 50.8 milyon dolar) ve geçen yıl %6 değer kazanan TL nin bu yılın ilk çeyreğinde %2 değer kaybetmesi nedeniyle artış gösteren finansman giderleri beklenildiği gibi Holding in 1Ç2005 karlılığını olumsuz yönde etkiledi. Ancak buna ilave olarak Holding in ana sektörleri medya ve enerjide de beklentilerin altında sonuçlar alındı. Medya Grubu nun brüt karı 64.1 milyon YTL den 49.8 milyon YTL ye gerilerken, enerji grubunda brüt kar 56.5 milyon YTL den 46.2 milyon YTL ye düştü. Finansal giderler de ilave edildiğinde vergi öncesi kar medya segmentinde 60 milyon YTL den 5 milyon YTL ye, enerji segmentinde de 49 milyon YTL den 2 milyon YTL ye gerilemiştir. Buna ilave olarak şirketin Net Aktif Değeri nin %1 ini oluşturan diğer operasyonlarında da geçtiğimiz yıl 41 milyon YTL tutarında olan vergi öncesi kar, bu yıl 28 milyon YTL zarara dönüşmüştür. Tüm bu faktörler şirketin karını bu yıl olumsuz yönde etkilemiştir. Olumsuz sonuçlara rağmen, Doğan Holding e yönelik büyüme beklentileri devam etmektedir. Doğan Holding in AB Ye uyum sürecinden en çok yararlanan şirketlerden biri olacağını düşünüyoruz. AB ile müzakere sürecinde, reklam gelirlerinde ve akaryakıt satışlarında ortalama yıllık sırasıyla %12 ve %8 oranlarında büyüme rakamlarına önümüzdeki 10 yıllık dönemde ulaşılabileceğini düşünüyoruz. Artan yabancı yatırımcı ilgisi sonucunda, Holding banka iştiraki Dışbank ın satış anlaşmasını oldukça olumlu bir fiyat seviyesinden imzaladı. Bu satış sonrasında Holding in Haziran ayı itibarıyla yaklaşık 800 milyon dolarlık nakit girişi sağlaması beklenmektedir. Grubun finansal gücünün bu işlem sonrasında daha da artması da karlı yeni iş alanlarına girebilmesi için fırsatlar yaratacaktır. Yeni televizyon kanalı alımları (yakın zamanda yapılacak Star TV, Cine 5 ve Kral TV ihaleleri) ile %40 olan reklam pazar payının uzun vadede %50 ye çıkarılması hedeflenmektedir. Ayrıca, Doğan Holding medyadaki güçlü pazar konumu ile uyum sağlayacak olan Milli Piyango özelleştirmesi ile de yakından ilgilenmektedir. Halen mevcut net aktif değerine göre %23 iskontolu olan hisselerin, önümüzdeki aylarda gerçekleşmesi beklenen özelleştirme ve satın alımlarda en iddialı grup olması nedeniyle olumlu yönde etkilenebileceklerini düşünüyoruz. Enerji ve medya iştiraklerinde çoğunluğu dolar bazında taşınan yoğun finansal borçlar nedeniyle son dönemde TL nin dolar karşısında değer kazanması şirketin finansal yükünü oldukça hafifletmiştir. Şirketin 2005 yılında tüm segmentlerinde operasyonel kar artışı bekliyoruz. Belirlediğimiz hedef net aktif değer Doğan Holding için 2.55 milyar dolarlık bir hedef değer vermektedir. Kısa ve uzun vadeli büyüme beklentileri ile hisse ile ilgili Ekle önerimizi koruyoruz. 24 Haziran 01 Temmuz

10 Ereğli Demir Çelik Şirket Reuters Kod Potansiyeli (%) Hisse Adedi (mn) EREGLI DEMIR CELIK EREGL 3,000 2, ,710,630 Rel. Perf. (1.3) 0.9 (1.5) ($mn) Ç T 2006T Oranları T 2006T Net Satışlar 3, , , F/K Net Kar (47.7) (24.7) FD/FVAÖK Net Nakit (Borç) Pozisyonu u.d (16.2) (1.8) u.d. (236.6) u.d. Ereğli Demir Çelik 1Ç 2005 UFRS konsolide net karını 129 milyon dolar olarak açıkladı. Şirketin 1Ç 2004 SPK enflasyona göre düzeltilmiş net karı ise 122 milyon dolar seviyesindeydi. Erdemir in satış gelirleri ise demir çelik fiyatlarındaki yüksek seyire bağlı olarak, 1Ç 2004 deki 632 milyon dolara göre belirgin bir artışla 1Ç 2005 de 750 milyon dolar olarak gerçekleşti. Şirketin FVAÖK ı 189 milyon seviyesinde gerçekleşirken, %25 seviyesinde gerçekleşen FVAÖK marjı yıllık bazda bakıldığında 1Ç 2004 e göre 5 puanlık artış gösterse de, 2004 yılının geri kalanındaki ortalama %29 a göre gerileme gösterdi. Bu gerilemede özellikle 2005 in ilk çeyreğinde maliyetlerin bir miktar yükselmiş olmasının (özellikle hammadde maliyetleri) etkili olduğunu düşünüyoruz. Net diğer gelir/gider ile finansman giderlerinin 1Ç 2004 ve 1Ç 2005 de yaklaşık aynı seviyelerde gerçekleşmesine karşın enflasyon muhasebesi uygulamasının 2005 yılından bırakılması nedeniyle geçen yılki 67 milyon dolarlık parasal karın bu yıl hesaplarda yer almamasına bağlı olarak operasyonel performanstaki yıllık bazdaki olumlu gelişmenin net kara aynı oranda yansımadığını görüyoruz yılı Nisan ayı itibarıyla demir çelik fiyatları güçlü seyrini devam ettirmektedir. Şirket son olarak Şubat 2005 te soğuk ve sıcak ürün fiyatlarını %5.2 ve %2.5 artırarak sırasıyla 705 ve 630 dolar/tona yükseltmiştir. Bu artış yılın en azından ilk yarısında fiyatlarda bir gerileme olmayacağını göstermektedir. Yılın ikinci yarısında ise global fiyatların bir miktar gerileme göstereceğini tahmin ediyor, kömür ve demir filizi gibi hammadde fiyatlarındaki artışın marjlarda bir miktar daralma yaratmasını bekliyoruz. Bu daralma beklentimize rağmen, şirket tüm kapasite artırım ve dönüşüm yatırımlarını tamamladığında, bölgenin en büyük ve güçlü demir çelik üreticilerinden biri olacaktır yılında yapılması beklenen Özelleştirme İdaresi ne ait %46.1 lik Erdemir hissesine yabancı demir çelik şirketlerinin gösterdiği ilgi de bu düşüncemizi teyit etmektedir. Şu ana kadar Mittal, Corus, Arcelor, US Steel ve Severstal gibi firmalar Erdemir e ilgilerini dile getirmişlerdir. Önümüzdeki iki yılda karlılıktaki düşüş beklentimize rağmen, Erdemir in değer yaratan bir demir çelik şirketi olmaya devam edeceğini tahmin ediyoruz. Bu doğrultuda hisse için İNA analizi ile belirlediğimiz 3 milyar dolarlık hedef değerimizi koruyoruz Haziran 01 Temmuz 2005

11 Garanti Bankası Şirket Reuters Kod Potansiyeli (%) Hisse Adedi (mn) GARANTI BANKASI GARAN 6,000 5, , ,343,212 Rel. Perf ($mn) Ç T 2006T Oranları T 2006T Net Faiz Geliri , % , F/K Net Kar % Özserm. Karlılığı %15.1 %16.9 %17.3 Aktif Büyüklüğü 19, , % 20, , Aktif Karlılığı %1.7 %2.1 %2.3 Bireysel ve ticari bankacılıktaki etkinliği, güçlü şube ağı ve teknolojik altyapısıyla Garanti Bankası nın yabancı stratejik alıcılar için önde gelen bankalardan biri olduğuna inanmaktayız. Nitekim Garanti bankası, danışman bankayı olası stratejik ortaklık olasılıklarını araştırmak üzere yetkilendirmiştir. Ayrıca, Banca Intesa ile ortaklık görüşmelerinin başarısızlıkla sona ermesinin ardından hız kazanan banka bilançosunu yeniden yapılandırma çabalarının 2005 yılında da devam edeceğini düşünmekteyiz. Bu çerçevede, Tansaş hisselerinin ve bazı değerli gayrimenkullerin yıl içinde elden çıkarılacağını düşünmekteyiz. Şirketin BDDK standartlarında hazırlanan konsolide olmayan mali tablolarına göre 1Ç05 te net karı reel olarak %3 daralma ile milyon YTL olarak gerçekleşti (Dolar bazında 114 milyon dolar olan 1Ç05 net karı geçen yılın aynı dönemindeki 111 milyon dolara göre %3 artış gösterdi). 1Ç net karına baktığımızda, 2005 in tamamı için 423 milyon dolarlık tahminimizi destekler bir seviyede gerçekleştiğini düşünüyoruz. Bankanın aktifleri 1Ç de %4.6 büyürken, krediler daha hızlı bir performans ile %13 büyüdü. Dolayısıyla, kredilerin toplam aktifler içindeki payı %39 dan %42 ye yükselirken, nakit ve diğer aktiflerin toplam içindeki payı azaldı. Garanti Bankası, %35 lik menkul kıymetler/aktifler ve %42 lik krediler/aktifler oranları ile sektördeki diğer büyük bankalar içinde en yüksek krediler/aktifler oranına ayrıca en düşük menkul kıymetler/aktifler oranına sahiptir. Diğer taraftan, daha yüksek getirili TL enstrümanlara yönelme eğiliminin 1Ç de devam ettiği görüldü. Buna göre, TL bazlı kredi büyümesi %13 olurken döviz bazlı krediler %9 oranında büyüdü. Bu sayede, daha yüksek getirili aktiflere yoğunlaşmış olan Garanti Bankası nın %6.6 seviyesindeki düzeltilmiş Net Faiz Marjı da yıl sonundaki %5.7 ye göre genişlemeye devam etti. Ancak, getiri yanında taşıdığı riski de yüksek olan bu aktiflerin daha fazla olması nedeniyle, bankanın takipteki kredilerinin oranı 1Ç de ufak bir artışla %4.0 ten %4.3 ye yükselmiştir. Pasiflerde ise, Garanti Bankası en düşük maliyetli mevduat türü olan vadesiz mevduatlarda piyasa lideri konumunu korurken, vadesiz mevduatlarının toplam içindeki payının hafifçe azalmakta olduğu görülmektedir. 1Ç05 te, artan hacimler sayesinde şirketin net faiz geliri %31 artışla 441 milyon YTL oldu. Net faiz ve komisyon gelirlerinde de %34 lük benzer bir artış sağlandı. Ancak, Garanti Bankası nın Osmanlı Bankası ile birleşmesinden kaynaklanan ertelenmiş vergi varlıklarından doğan vergi avantajı bu sene sona erdiği için, vergi avantajını devam ettirmek isteyen Garanti Bankası takipteki krediler provizyonu oranını %56 dan %72 ye çıkardı (sonuç olarak 1Ç de takipteki krediler %231 reel artışla 364 milyon YTL oldu). Dolayısıyla, artan işlem hacmi ve başarılı faaliyet performansına rağmen, takipteki krediler provizyonlarındaki ciddi artış nedeniyle, şirketin net karı %3.3 daralmış oldu. Bu aynı zamanda şirketin özsermaye karlılığını da olumsuz etkiledi ve özsermaye karlılığı %18.7 ye geriledi (1Ç04 de %21.6). Diğer taraftan, yüksek parasal pozisyon taşımadığı için, enflasyon muhasebesinin sonra ermesinin bankanın gelir tablosu üzerinde ciddi bir etkisi olmadı. Garanti bankası için İNA, benzer bankalarla karşılaştırma ve çarpan analizi tekniklerinin ortalamasıyla belirlediğimiz hedef değerimiz 6,000 milyon dolardır. Şirket hisseleri için Ekle olan yatırım tavsiyemizi koruyoruz. 24 Haziran 01 Temmuz

12 Migros Şirket Reuters Kod Potansiyeli (%) Hisse Adedi (mn) MIGROS MIGRS 1,300 1, ,065,109 Rel. Perf. (3.7) (2.7) 10.9 ($mn) Ç T 2006T Oranları T 2006T Net Satışlar 1, , , F/K Net Kar FD/FVAÖK Net Nakit (Borç) Pozisyonu (8.1) Yurtiçi ve yurtdışında toplam 420,000 metrekarenin üzerinde net satış alanına sahip olan Migros 1Ç 2005 dönemi UFRS net karını 6.5 milyon dolar olarak açıkladı. Şirketin satışları, hem satış alanının büyümesi (yaklaşık %6 oranında) hem de metrekare başına satışlardaki artış ile 1Ç 2004 e göre %10 artarak 428 milyar dolar seviyesine yükseldi. Operasyonel anlamda artan etkinlik ile FVAÖK marjı 2004 yılı 1Ç deki %3.8 den yıl içinde %5.3 seviyelerine yükselmişti. Migros aynı %5.3 EBITDA marjı seviyesini 1Ç 2005 de de korumayı başarmıştır. Buna karşın, yurtdışı faaliyetlerden elde edilen FVAÖK ın yaklaşık %70 ini oluşturan Rusya operasyonunda karlılık bir miktar gerileme göstermiş ve Rusya FVAÖK marjı 2004 yılsonundaki %11.4 den 1Ç 2005 sonunda %9.5 e kadar inmiştir. Bu gerilemeyi Rusya daki artan rekabet ile açıklıyoruz. Finansal giderler ve kur farkı giderlerinin yıllık bazda artış göstermesine karşın diğer giderlerin gerileyen faizler ve kur farkı gelirlerindeki azalma ile düşüş göstermesi net karda baskı yaratan unsurlar olarak göze çarpmaktadır. Ayrıca, enflasyona göre düzeltme yapılması uygulamasının 2005 yılında bırakılması da 1Ç 2004 de 4.7 milyon dolar parasal kazanç kaydetmiş olan Migros un net karında yıllık bazda sözkonusu olan düşüşün bir diğer nedeni olmuştur. Migros un yurtdışındaki mevcut 7 alışveriş merkezine, 2005 te iki adet daha ekleneceğini tahmin ediyor, yurtdışından sağlanan kira gelirlerinin marjlara olumlu katkısının devam edeceğini öngörüyoruz. Firmanın yılları içerisinde yurtdışında gerçekleştireceği 150 milyon dolar (Migros un payına düşen yatırım miktarı) yatırım ile satış alanını 2004 sonundaki 100,000 metrekareden 2008 de 216,000 metrekareye çıkarmasını bekliyoruz. Yurtiçinde de satış alanının ortalama %5.2 büyüyerek 2008 de 410,000 metrekareye ulaşacağını tahmin ediyoruz. Buna göre, yurtdışı satışların toplam satışlar içerisindeki payının da aynı dönemde %15 ten %26 ya ulaşacağını öngörmekteyiz. Yüksek marjlı yurtdışı gelirlerin artması ve iç pazardaki verimlilik artışı ile FVAÖK marjının 2004 sonundaki %6.4 den, 2008 de %7.5 seviyesine kadar yükselmesini bekliyoruz. İNA analizine göre 1.3 milyar dolar değer belirlediğimiz Migros u olumlu beklentiler doğrultusunda, haftalık portföyümüzde tutmaya devam ediyoruz Haziran 01 Temmuz 2005

13 Petrol Ofisi Şirket Reuters Kod Potansiyeli (%) Hisse Adedi (mn) PETROL OFISI PTOFS 1,550 1, ,378,539 Rel. Perf ($mn) Ç T 2006T Oranları T 2006T Net Satışlar 7, , , , F/K Net Kar FD/FVAÖK Net Nakit (Borç) Pozisyonu u.d u.d u.d. Petrol Ofisi 1Ç 2005 mali tablolarında beklentilerimize paralel olarak geçen yıl 86.5 milyon dolar olan net karının 2.7 milyon dolar seviyesine gerilediğini açıkladı. TL nin dolar karşısında geçen yılın aynı dönemindeki %6 lık kazancına rağmen bu yıl %2 gerilemesi ve bunun sonucunda finansal giderlerdeki artış kardaki daralmanın temel nedeni olmuştur. Geçen yılın aynı döneminde 34.8 milyon dolar net finansal gelir elde eden şirket bu yıl 34.0 milyon dolar tutarında net finansal zarar açıklamıştır. Buna ilave olarak enflasyon oranındaki gerileme ve buna paralel olarak enflasyon muhasebesi uygulamasının kaldırılması ile şirket bu yıl yüksek parasal pozisyon karından yararlanamamıştır (1Ç 2004 de 71 milyon dolar). Bu iki faktör esas olarak şirketin karının geçen yılın altında kalmasına neden olmuştur. Şirketin FVAÖK rakamı geçen yıla göre dolar bazında %15 gerilemesine rağmen, şerefiye amortismanının kaldırılması sebebiyle, esas faaliyet karı %85 artışla 35.0 milyon dolara yükselmiştir. LPG komisyonları ve taşımacılık gelirlerinin operasyonel kara bu yıl dahil edilmemesi ve tahminen kar marjı yüksek yurtdışı satışların azalan payı ile daralan FVAÖK rakamının önümüzdeki aylarda serbestleşmeye bağlı marj genişlemesi ile artışa geçeceğini düşünüyoruz. Dolayısıyla mali tablolarda 2Ç den itibaren toparlanma olması muhtemeldir. Özellikle 2005 yılının başından itibaren uygulamaya geçen sektörde serbestleşme, şirketin karlılığına olumlu katkıda bulunmaktadır. Serbestleşme ile ithalattaki %40 sınırlamasının kaldırılması ve fiyatlamanın serbest bırakılması ile Petrol Ofisi nin fiyat belirleyici konumuna gelmesi şirketin kar marjlarına olumlu yansıyacaktır. Ancak, şirketin 718 milyon doları bulan net borç pozisyonu ve net parasal pozisyon karından bu yıl yararlanamayacak olması nedeniyle, önümüzdeki yıllarda net karda bir toparlanma döviz kurunun seyrine bağlı olacaktır. Pazarın en büyük dağıtım firması olan Petrol Ofisi, özelleştirme gündemindeki Tüpraş blok satışı ve doğalgaz kontrat ihalelerini de yakından takip etmektedir. Şirket için yapmış olduğumuz İndirgenmiş nakit akımları analizi 1.55 milyar dolarlık bir hedef değer vermektedir. Mevcut hisse fiyatına göre %27 oranında yukarı potansiyel ifade etmekte olan Petrol Ofisi hisseleri için Ekle önerisi veriyoruz. 24 Haziran 01 Temmuz

14 Turkcell Şirket Reuters Kod Potansiyeli (%) Hisse Adedi (mn) Turkcell TCELL 11,700 9, , ,457,969 Rel. Perf. (7.5) (16.5) (13.7) ($mn) Ç T 2006T Oranları T 2006T Net Satışlar 3, , , F/K Net Kar FD/FVAÖK Net Nakit (Borç) Pozisyonu % u.d. 1, Uzun süren belirsizlik döneminin ardından, Çukurova Holding geçtiğimiz günlerde, Alfa Telecom ile 3.3 milyar dolarlık finansman paketi konusunda anlaşmaya varıldığını açıkladı. Dolayısıyla sorun Çukurova Grubu nun şirket yönetiminde kalmaya devam etmesine yardımcı olacak bir forumülle çözülmüş oldu. Yapılan anlaşmalar çerçevesinde tüm işlemlerin tamamlanması ve ihraç edilecek tahvillerin hisse senedine dönüştürülmesi opsiyonunun kullanılması halinde, Alfa Telecom Turkey Limited'in Turkcell'de %13.22 oranında dolaylı sahipliğinin söz konusu olacak. İşlemler sonrasında Turkcell in ana hissedarı olan Turkcell Holding de %52.9 oranında hisse ile ana ortak durumuna gelecek olan Çukurova Telecom Holdings in ihraç edeceği hisse senedine çevrilebilir tahviller, Alfa Telecom un uzun vadede Çukurova Telecom Holdings e %49 oranında ortak olmasına imkan tanıyor. Diğer taraftan, Turkcell ABD muhasebe standartlarına göre hazırlanan 1Ç 2005 mali tablolarında net karını 128 milyon dolar olarak açıkladı. Bu kar rakamı geçen yılın aynı dönemindeki 126 milyon dolarlık net karın az miktarda üzerine çıkarken, HSBC tahmini olan 141 milyon doların ise bir miktar altında kaldı. Abone sayısındaki hızlı artışa ve beklentimizin üzerinde gelen FVAÖK marjına bağlı olarak operasyonel performansın oldukça olumlu olduğu kanısındayız. Şirketin ertelenmiş vergi giderleri nedeniyle yılın ilk çeyreğinde kaydettiği 69 milyon dolarlık vergi gideri, geçen yıl 29 milyon dolar olan vergi karşılığının 1Ç 2005 de 97 milyon dolara yükselmesine neden oldu ve bu da şirketin net karının beklentilerin üzerinde gerçekleşmesini engelleyen en önemli etken oldu. Turkcell yılın ilk çeyreğinde abone bazını 0.9 milyon artışla 24.3 milyona ulaştırdı. Abone bazındaki hızlı büyüme ve TL nin yabancı para birimleri karşısında güçlü seyri sayesinde satışlar yıllık %20 artışla 898 milyon dolara ulaştı. Tüketici harcamalarındaki gelişmeye paralel olarak ortalama kullanım süresinin geçen yıla göre %6 artışla 59.6 dakikaya ulaşmasına rağmen, artan rekabet ve hızlı büyüyen abone bazının olumsuz etkisiyle abone başına düşen ortalama gelir 12.7 dolardan 12.0 dolara geriledi. Maliyetler üzerindeki başarılı yönetim sonucunda FVAÖK rakamı beklentimizi aşarak geçen yıla göre %17 artışla 394 milyon dolara ulaştı. Sistem dışında kalma oranı %3.2 olan 1Ç 2004 verisine göre düşük seviyede %2.5 olarak gerçekleşirken, 2004 yılının son çeyreğine göre hafif yükseliş kaydetti. Bunda yaz aylarındaki mevsimsel olarak artış gösteren yeni abone alımları etkili oldu. Finansman paketinin Çukurova ya sağlanmasının ardından, Çukurova Grubu nun Yapı Kredi nin sahip olduğu %10 Turkcell hissesi üzerindeki opsiyonunu kullananarak bu hisseleri piyasa değerinden satın alması bekleniyor. Bu satın alma işleminin kısa vadede hisse üzerinde baskı oluşturması beklenebilir. Ancak, ortaklık sorunlarının ortadan kalkması sonrasında Turkcell in yarattığı yüksek nakit akışı ile olası yeni pazarlarda daha agresif bir GSM oyuncusu olarak yeralması beklenebilir. Yurtiçinde rekabette artış olması ve buna paralel olarak gerek pazar payında gerekse de kar marjında daralma olması beklenmektedir. Ancak bu olası gelişmelerin de mevcut fiyata dahil olduğunu düşünüyoruz. Hisse fiyatının İNA değerlemesi ile bulduğumuz 11.7 milyar dolarlık hedef değerin oldukça altında olması nedeniyle hisse ile ilgili olarak uzun vadeli Ekle önerisi veriyoruz Haziran 01 Temmuz 2005

15 Şişe Cam Şirket Reuters Kod Potansiyeli (%) Hisse Adedi (mn) SISE CAM HOLDİNG SISE 1,440 1, ,174,960 Rel. Perf ($mn) Ç T 2006T Oranları T 2006T Net Satışlar 1, , ,966,9 9.6 F/K Net Kar (2.6) NAD ına göre FVAÖK Prim (İskonto) -%18 Şişe Cam UFRS standartlarında hazırlanmış konsolide mali tablolarına göre 1Ç 2005'de 24.2 milyon dolar net kar elde etti. Bu tutar geçen yılın aynı dönemine göre yaklaşık dört katlık bir artışı işaret etmektedir. Düzcam, Cam Ev Eşyası, Cam Ambalaj ve Kimyasallar segmentlerinin satışlarından oluşan konsolide satış gelirleri ise yıllık bazda %14 artarak 376 milyon dolar seviyesinde gerçekleşti. Detaylara bakıldığında, bu dört ana segmentin konsolide satış gelirlerine katkısının yıllık bazda belirgin bir değişiklik göstermediği görülmektedir, en yüksek katkı %31 oranında cam ev eşyası, en düşük katkı %21 pay ile düzcam segmentinden gelmiştir. Diğer yandan, düzcam segmenti ilk çeyrekte %39 gibi oldukça yüksek bir FVAÖK marjına ulaşarak karlılık anlamında büyük bir gelişme göstermiştir. Bu dönemde cam ambalaj ve cam ev eşyası segmentlerinin FVAÖK marjları sırasıyla %32 ve %19 olarak gerçekleşirken, kimyasallar segmenti negatif operasyonel performansına karşılık %6 seviyesinde bir FVAÖK marjı açıklamıştır. TL nin dolar karşısındaki güçlü seyrinin şirketin operasyonları üzerindeki olumsuz etkisine rağmen (Şişe Cam TL maliyetlerle faaliyet gösterip gelirlerinin yaklaşık %40'ını ihracata yönelik satışlardan ve yurtdışı faaliyetlerden elde ettiğinden TL nin değerine oldukça duyarlıdır) Şişe Cam ın konsolide FVAÖK marjı yıllık bazda 400 baz puandan fazla artış göstererek 1Ç 2004 deki %22.7 den 1Ç 2005 de 27.1 e yükselmiştir. Genel olarak bakıldığında, bu iyileşme düzcam segmentinin yüksek performansı ve cam ev eşyası segmentinin karlılığındaki gelişmeye bağlanabilir. Cam sektörünün tartışmasız lideri konumunda olan ve düzcam ürünleriyle canlanma sinyalleri veren inşaat sektörüne, cam ambalaj ve cam ev eşyası ürünleriyle de özellikle tüketime duyarlı sektörlere yönelik faaliyet gösteren Şişe Cam ın Türk ekonomisindeki mevcut pozitif trendden en çok yararlanacak şirketlerden biri olduğunu düşünüyoruz. Şirket, yurtiçindeki potansiyelinin yanında başta Rusya olmak üzere çevre ülkelerde de pazar payını artırmaktadır. Şişe Cam grubu Rus cam ambalaj pazarında lider konumda bulunmaktadır ve yoğun bir yatırım programı sonrasında pazar payını 2007 başında %60 a ulaştırmayı hedeflemektedir. Şişe Cam Rusya da ayrıca bir cam ev eşyası fabrikası da satın almış ve kapasitesini genişleterek faaliyete başlamıştır. Bunların yanında Şişe Cam Grubu halihazırda 200 milyon dolarlık bir yatırımla Bulgaristan da bir düzcam ve cam ev eşyası fabrikası kurmaktadır. Doğu Avrupa pazarına açılan bir kapı görevini görecek bu fabrika, bu anlamda stratejik bir önem taşımaktadır. Sonuç olarak, yurtiçindeki mevcut lider konumunun yanında Şişe Cam bölgesel bir cam üreticisi olmak yolunda belirgin adımlar atmaktadır. Halihazırda net aktif değerine göre %18 iskontolu işlem gören Şişe Cam ı haftalık portföyümüzde tutmaya devam ediyoruz. 24 Haziran 01 Temmuz

16 Yapı Kredi Bankası Şirket Reuters Kod Potansiyeli (%) Hisse Adedi (mn) YAPI VE KREDI BANK. YKBNK 3,600 2, ,523,601 Rel. Perf. (5.7) (8.8) (3.7) ($mn) T 2006T Oranları T 2006T Net Faiz Geliri -58 u.d. 551 u.d F/K Net Kar 138 (87.1) -44 u.d. 47 u.d Özserm. Karlılığı %-1.4 %1.3 %10.3 Aktif Büyüklüğü 17,757 (2.4) , , Aktif Karlılığı %-0.2 %0.3 %2.1 Yapı Kredi Bankası nın BDDK standartlarındaki konsolide olmayan 1Ç05 mali tablolarına göre, 1Ç05 net karı geçen yılın aynı dönemine gore %13 daralarak 58 milyon dolar (reel olarak %15 daralma ile 79.6 milyon YTL) oldu. Koç-Unicredito ya satış anlaşması imzalanan ve önümüzdeki 1-2 aylık süre içinde el değiştirmesi beklenen Yapı Kredi nin gelir tablosunun bu aşamada çok önem taşımadığını düşünüyoruz. Zira, el değiştirme sırasında ve sonrasında bilanço ve özsermayede yapılacak düzeltmeler ve ayrılması beklenen karşılıklar gelir tablosunu çok ciddi biçimde etkileyecektir. Dolayısıyla, biz yeni sahibini bekleyen Yapı Kredi nin bu geçen süre içinde bilanço tarafında sağladığı gelişmelerin daha önemli olduğunu düşünüyoruz. Buna göre, 1Ç05 te Yapı Kredi nin genel bir bekleme sürecine girdiği söylenebilir. Bankanın aktifleri yıl sonuna göre %2 daralırken, kredi portföyü TL kredilerdeki hafif toparlanma ile %1 oranında büyümüştür. Ancak, ilk çeyrekte sektörün ortalama kredi büyümesinin %6-7 civarında olduğu dikkate alındığında, aslında Yapı Kredi nin rakiplerine göre geride kaldığı görülmektedir. Benzer şekilde, pasif tarafında mevduatları %1 daralan Yapı Kredi, bu alanda da rakiplere göre kan kaybetmiştir. Sonuç olarak, 1Ç05 te bankanın sahiplik sorununu aşmaya odaklanmış olan yönetimin mevcut konumunu pek değiştirmediği anlaşılmaktadır. Ancak, biz önümüzdeki günlerde yapılacak olan hisse devrinden sonra bankanın hızlı bir toparlanma sürecine gireceğini ve yeni yönetim ile beraber rakiplerle açılmakta olan farkı hızla kapatmak yönünde adımlar atılacağını düşünüyoruz. Koç Finansal Hizmetler in YKB yi satın almak üzere Çukurova Grubu ile 08 Mayıs 2005 tarihinde imzaladığı anlaşmaya göre, Çukurova Grubu ve TMSF tarafından sahip olunan toplam %57.4 oranındaki YKB hissesi satılacak. Bankanın tamamı için fiyat 2,021mn euro (yaklaşık 2.5 milyar dolar) olarak belirlendi. Şu anda anlaşmanın tamamlanmasının önündeki tek engel banka nın emeklilik sandığının kamu emeklilik sistemine dahil edilmesi için gerekli olan yasadır. Ancak aynı zamanda IMF gözden geçirmeleri için bir kriter olan bu yasanın önümüzdeki birkaç haftalık süre içerisinde meclisten geçirilmesi planlanmaktadır. Sonuç olarak, satış fiyatı Yapı Kredi nin mevcut piyasa değerinin altında gerçekleşmiş olacaktır. KFH azınlık hisseleri için çağrıda bulunacak olmasına rağmen, çağrı fiyatı mevcut fiyatın altında olduğu için yatırımcılar açısından ciddi bir avantaj sağlamayacaktır (düşüş potansiyelini sınırlamak dışında). Burada asıl önemli olan, uzun süredir devam eden sahiplik sorunları ile boğuşan Yapı Kredi nin bundan sonra gelecek olan yeni yönetim ve taze sermaye ile eski gücüne ve büyüklüğüne kavuşmak konusunda atacağı adımlardır. Çukurova Grubu nun satıştan elde edeceği gelirlerin büyük kısmını YKB ye olan borçlarını ödemekte kullanacaktır. Ayrıca, bu anlaşma ile Çukurova Grubu na, YKB nin sahip olduğu Turkcell, Superonline ve Digiturk hisselerini YKB den satın alma opsiyonu verilecektir. Bu açıdan bakıldığında, bankaya taze nakit girişinin devam etmesi ile Yapı Kredi nin sermaye yapısı daha da güçlenecek ve 2005 yılında bankaya 2.5 milyar doların üzerinde nakit girişi olabilecektir. Dolayısıyla, YKB nin değerini belirleyen parametreler yeni yönetimle beraber önümüzdeki dönemde ciddi miktarda değişecektir. Daha önceki tahminlerimizde, 2005 yılının ağırlıklı olarak bir yeniden yapılanma yılı olacağını düşünmekteydik. Çünkü Fiskobirlik ve A-Tel gibi yargıya intikal etmiş konuların 2005 yılı içinde sonuçlanması, buna paralel olarak karşılık ayrılmasının yanında, diğer giderlerin de artış göstermesi ve 2005 karının olumsuz etkilenmesi beklenmekteydi. Ancak anlaşmanın 2005 yılı içinde gerçekleşmesi ile, şirketin nakit sermayesi ve getirili aktifleri ciddi şekilde artarak bilançonun verimliliğine yansıyacak ve bankanın güçlü perakende ağı sayesinde faiz farkı genişleyecektir. Şirket hisseleri; iştiraklerinin net aktif değeri ve düzeltilmiş konsolide hedef fiyat/defter değeri oranının ifade ettiği değerin toplamından hesapladığımız hedef değere göre %24 artış potansiyeli taşımaktadır Haziran 01 Temmuz 2005

17 Bu rapor ( HSBC ) tarafından sadece Türkiye de yerleşik müşterilerini bilgilendirmek amacıyla düzenlenmiştir. Raporun HSBC ile ilişkili bir kuruluşun müşterisi tarafından alınması durumunda bilgilerin kullanılabilirliği, alan kişi ve bu kuruluş arasındaki akdi ilişkiye tabi olacaktır. Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı Ayazağa Mahallesi Ahi Evran Cad. Dereboyu Sok. Kat :4 15 Maslak İstanbul Telefon: Faks: kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Bu rapordaki bilgiler HSBC nin güvenilirliğine inandığı sağlam kaynaklardan derlenmiştir, ancak bilgilerin doğruluğu bağımsız olarak teyit edilmemiş olup, HSBC bilgilerin doğruluğu ve bütünlüğü konusunda garanti vermemekte ve doğabilecek hatalarda sorumluluk üstlenmemektedir. Belirtilen görüşler HSBC Araştırma Bölümü ne ait olup, önceden belirtilmeden değişiklik yapma hakkı saklıdır. HSBC ve ilişkili kuruluşlar, ve/veya bu kuruluşlarda çalışan personel araştırma raporlarında sözü edilen (veya ilişkili) menkul kıymetlere yatırım yapabilir ve zaman içerisinde pozisyonlarını değiştirebilir. HSBC ve ilişkili kuruluşları, bu raporda sözü edilen (veya ilişkili) menkul kıymetleri satın alma taahhüdünde bulunmuş olabilir, bu menkul kıymetleri kayıtlı piyasalarda alıp satabilir ve sözü edilen şirketlere yatırım bankacılığı veya aracılık hizmetleri verebilir. Araştırma raporlarında yer alan bilgiler ve görüşler raporun hazırlandığı sırada geçerli olan vergi oranlarını temel almakla birlikte, bu oranlar zaman içinde değişkenlik gösterebilir. Geçmiş performans gelecekte sergilenecek performans hakkında belirleyici olmayabilir. Yatırımların veya getirilerin değeri artabileceği gibi azalabilir ve yatırılan ana paranın altına da düşebilir. Araştırma raporunda bahsi geçen yatırımlarda kullanılan para birimi ile raporun ulaştığı yerlerde kullanılan yerel para biriminin farklı olması durumunda, döviz kurlarındaki değişimler o yatırımın değer, fiyat ya da getirisinde olumsuz etkiler yaratabilir. Etkin bir piyasası bulunmayan yatırım araçları söz konusu olduğunda, yatırımların likidite edilmesi, değer tespiti ya da taşınan riskin boyutlarına ilişkin güvenilir bilgilere ulaşmak açısından zorluklar oluşabilir. Bu raporda yer alan bilgilerin bir kısmı ya da tamamının kopyası çıkarılamaz ya da dağıtılamaz. 24 Haziran 01 Temmuz