THYAO ENDEKSİN ÜZERİNDE GETİRİ

Transkript

1 THYAO ENDEKSİN ÜZERİNDE GETİRİ 2014 yılı Mali Tablo Değerlendirme ve Hedef Fiyat Güncelleme Getiri Potansiyeli %24 Türk Hava Yolları nın 2014 yılı son çeyrek satış gelirleri bir önceki yılın aynı çeyreğe göre %17 artarken 2014 yılı gelirleri ise önceki yıla göre %28,7 yükseldi. Geçen yılın son çeyreğine göre satışlardaki artışta ÜYK daki %11,9 luk artışın yanında ABD Doları ve Avro nun TL karşısında sırasıyla %11,5 ve %2,2 güçlenmesi etkili oldu. Bir önceki yıla göre 2014 yılı gelir artışında ise hem ABD Doları ve Euro daki %15 er artışlar, hem de ÜYK daki %16 lık artış sebebiyle daha fazla yüzdesel artış var. Diğer yandan, gelirleri ağırlıklı olarak Euro, giderleri ise ağırlıklı olarak USD olan THYAO nun karlılık marjlarına 2015 yılında Euro/USD paritesindeki gerilemenin olumsuz etkisinin olmasını beklemekteyiz. Doluluk oranlarında son çeyrekte geçen yılın aynı çeyreğine göre 50 baz puanlık ve 2013 yılı doluluk oranlarına göre 2014 yılında ise 10 baz puanlık kötüleşme var. 4. çeyrekte AKK ve ÜYK artışları geçen yılın aynı çeyreğine göre sırasıyla %12,7 ve %11,9 olurken, 2014 yılı genelinde ise %16,2 ve %16 oldu. Şirketin son açıklanan Ocak 2015 trafik verileri ise doluluk oranının %76,3 ile geçen yılın Ocak ayındaki seviyenin 50 baz puan altında olduğunu gösteriyor yılı için Şirket doluluk oranlarının %80,3 olmasını bekliyor. Yılın ilk ayına bakıldığında bu oranın oldukça altında kalınmasına rağmen mevsimselliğin etkisiyle ikinci ve üçüncü çeyreklerde göreceli olarak daha yüksek seyreden doluluk oranlarının yıl genelinde bu seviyelere ulaşması beklenebilir. Ancak, İNA analizimizde temkinli olmak bakımından yılları arasında %79 doluluk oranı varsayımında bulunduk. Bu sebeple, doluluk oranlarının %79 un üzerinde seyretmesinin hedef fiyatımızı yukarı yönde etkileyecek risklerin başında olduğu söylenebilir. Brent petrol fiyatları yılın son çeyreğinde geçen yılın aynı dönemine göre dolar bazında %29, geçen yıla göre 2014 yılı genelinde ise %8 düşüş gösterdi. Jet yakıtı giderleri THYAO nun operasyonel giderlerinin neredeyse %40 ını oluşturuyor. Bu durum son çeyrekte operasyonel karlılık marjlarındaki iyileşmenin önemli sebebi olurken, İNA analizimizde 2015 yılında petrol fiyatlarının ortalama 70$ olmasını varsaydığımızdan bu olumlu etkisinin devam etmesini beklemekteyiz. THYAO Hisse Verileri Fiyat 9,00 HEDEF FİYAT 11,20 Piyasa Değeri(Milyon TL) Firma Değeri(Milyon TL) Fiyat/Kazanç (cari ve kaydırılmış) 6,83 PD/DD (cari) 1,36 Halka Açıklık Oranı(%) 50,00 Ortalama Günlük İşlem Hacmi(3Ay-Bin TL) THYAO Fiyat Performansı (%) 1 ay 3ay 1 yıl THYAO Performans (%) -2,84 12,67 35,04 BİST100 Performans (%) -5,96 2,65 33,82 THYAO Özet Gelir Tablosu (Mn TL) 4.Ç Ç14 4.Ç14 Gelir Brüt Kar Brüt Kar Marjı 11,0% 18,0% 26,2% 12,7% Faaliyet Gideri Faaliyet Gideri Marjı 14,1% 12,7% 10,1% 14,2% FAVÖK FAVÖK Marjı 7,5% 13,7% 23,6% 7,5% Net Kar Net Kar Marjı -2,9% 7,5% 19,2% 4,8% 160,00 140,00 120,00 100,00 80,00 60,00 40,00 20,00 - Kaynak: Bloomberg, BMD Araştırma Endekse Göre Getiri THYAO Eren Gül Karaca +90(216) [email protected] XU100 TL

2 Şirketin son çeyrekte gerçekleşen brüt kar marjı geçen yılın aynı çeyreğine göre 170 baz puan iyileşirken, yıl genelinde ise 50 baz puan kötüleşerek %18 e geriledi. Diğer yandan, son çeyrekte ve yıl genelinde gerçekleşen faaliyet gider marjı ise geçen yılın aynı dönemlerine göre önemli değişiklik göstermedi. Geçen yılın aynı çeyreği ile karşılaştırıldığında son çeyrekte brüt kar marjındaki iyileşmeye petrol fiyatlarındaki düşüş olumlu etki ederken, doluluk oranlarındaki 50 baz puanlık azalma ve Euro/USD paritesindeki %8 in üzerinde değer kaybının olumsuz etki yaptığı görülmektedir yılı geneline baktığımızda ise önceki yıla göre brüt kar marjının doluluk oranlarında hafif düşüş varken üstgeçiş, konma konaklama ve yolcu hizmet giderlerindeki artışların olumsuz etkilediği, ancak, Euro/USD paritesinde önemli bir değişim olmadığından fazla etkilemediği söylenebilir. Yılın ilk çeyreğinde ise elverişsiz hava şartları sebebiyle pek çok uçuş iptal eden ve bazı uçaklarını başka havalimanına yönlendirmek durumunda kalan şirket bu sebeplerle pek çok yolcuya da havalimanlarında ikram ve konuaklama imkanı sağlamak durumunda kalmıştır. Bunun şirkete maliyetinin sadece Şubat tarihleri arasındaki uçuşlar için 26 milyon Euro olduğu şirket tarafından da açıklanmıştır. Bu durumun şirketin brüt kar marjına 2015 yılı ilk çeyreğinde olumsuz etki etmesini beklemekteyiz. Şirketin 2013 yılı son çeyreğinde negatif %2,9 olan net kar marjında 2014 yılının aynı çeyreğinde %4,8 e iyileşme olurken 2014 yılı genelinde ise net kar marjı geçen yıla göre %%3,6 dan %7,5 e yükseldi. Hem son çeyrekte hem de yıllık olarak net kar marjındaki iyileşmelerin en önemli sebebinin geçen yıl karşılaştırılan dönemlerde nette finansal giderler varken bu yıl nette finansal gelirler kaydedilmesi olduğunu söyleyebiliriz. Finansal gelirlerindeki artışın en önemli sebebinin riskten korunma işlemine konu edilen türev araçların gerçeğe uygun değerlerindeki değişiklikler sebebiyle kaydedilen kur farkı karları olduğunu görülüyor. Yılın son çeyreğinde karlılığını beklentilerin üzerinde artıran THYAO için 09/12/2014 tarihinde 11,40TL olarak belirlediğimiz 12 aylık hedef fiyatımızı Çarpan ve İNA yöntemiyle ulaştığımız değerlerde yapılan güncellemeler sonucunda 11,20 TL olarak aşağı yönde revize ediyoruz. Yeni hedef fiyatımızı belirlememizde önümüzdeki dönemlerde petrol fiyatları, Euro/TL ve Dolar/TL varsayımlarımızdaki değişiklikler sebebiyle karlılık marjlarında ve şirketin açıkladığı en son filo planına göre yatırım harcamaları ve büyüme tahminlerimizdeki güncellemeler etkili olmuştur. Risksiz getiri oranı tahminimizde 50 baz puan artışa gidilmesi sebebiyle AOSM varsayımımızda da artış olmuştur. Model portföyümüzde bulunan THYAO hisse senetleri için önümüzdeki 12 ayda %24 getiri potansiyeli ile Endeksin Üzerinde Getiri öngörmekteyiz. Değerleme Metodolojisi Ağırlık Fiyat İndirgenmiş Nakit Akımları Analizi 70% 12,26 Uluslararası Çarpan Analizi 30% 8,72 THYAO Hedef Hisse Fiyatı (TL) 11,20 Varsayımlar - Tablo I İskonto Oranı Uç değer Risksiz getiri oranı 8,5% 8,5% Beta Katsayısı 0,90 0,90 Kaldıraçlı Beta Katsayısı 1,33 1,33 Sermaye Piyasası Risk Primi %5,50 %5,50 Özsermaye Maliyeti %13,43 %13,43 Özsermaye Maliyeti (kaldıraçlı) %15,80 %15,80 Borçlanma Maliyeti %13,50 %13,50 Vergi Oranı %20,00 %20,00 Toplam Finansal Borçlar (milyon TL) ,0% Özkaynaklar (milyon TL) ,0% AOSM 12,80% 12,80% Varsayımlar - Tablo II 2015 T 2016 T 2017 T 2018 T 2019 T 2020 T 2021 T USD/TL 2,50 2,73 2,97 3,24 3,53 3,85 4,19 EURO/TL 2,75 3,00 3,42 3,72 4,06 4,42 4,82 BRENT/USD ,5 92,5 Doluluk Oranı (%) Kaynak: Bloomberg, BMD Tahmin

3 Varsayımlar - Tablo III Varsayımlar İNA ('Milyon TL) T 2016 T 2017 T 2018 T 2019 T 2020 T 2021 T Uç değer İndirgeme Katsayısı 1,00 0,89 0,79 0,70 0,62 0,55 0,49 0,43 0,43 Koltuk kapasite artışı 14,0% 17,9% 12,7% -0,1% 7,9% 8,0% 9,5% 2,1% Yurtiçi AKK (milyar) 17,55 20,69 23,32 23,29 25,14 27,16 29,74 30,35 Yurtiçi Uçuş Gelirleri Yurtiçi Uçuş Gelirleri Büyüme 21,6% 27,3% 21,8% 7,9% 16,6% 16,7% 18,3% 10,2% Yurtdışı AKK (milyar) 117,66 138,72 156,39 156,20 168,57 182,14 199,43 203,52 Yurtdışı Uçuş Gelirleri Yurtdışı Uçuş Gelirleri Büyüme 29,6% 27,3% 21,8% 7,9% 16,6% 16,7% 18,3% 10,2% Toplam AKK (milyar) 135,21 159,40 179,71 179,50 193,71 209,30 229,17 233,87 Toplam ÜYK (milyar) 106,70 125,93 141,97 141,80 153,03 165,35 181,04 184,76 Yolcu Doluluk Oranı (%) 78,9% 79% 79% 79% 79% 79% 79% 79% Diğer Gelirler (teknik ve tarifesiz yolcu) Diğer Gelirler Büyüme 81,9% 15,0% 15,0% 15,0% 15,0% 15,0% 15,0% 15,0% Net Satışlar Net Satış Büyümesi %29,6 %27,0 %21,6 %8,0 %16,5 %16,6 %18,2 %10,3 ÜYK Başına gelir ÜYK Başına gelir büyümesi (%) 11,8% 7,6% 7,8% 8,2% 8,0% 8,0% 7,9% 8,1% AKK başına gider (SMM+FG) AKK başına gider büyümesi (%) 12,2% 4,0% 11,0% 8,1% 8,6% 8,5% 7,9% 7,5% FAVÖK FAVÖK Büyümesi %21,51 %55,72 %4,59 %8,27 %11,25 %12,04 %18,00 %15,54 FAVÖK / AKK (TL kuruş) 2,44 3,23 2,99 3,25 3,35 3,47 3,74 4,23 Operasyonel Kiralar FAVKÖK FAVKÖK Büyümesi %25,36 %42,34 %4,67 %7,63 %10,06 %10,76 %15,76 %13,89 FAVKÖK / AKK (TL kuruş) 3,32 4,01 3,72 4,01 4,09 4,19 4,43 4,95 Net Esas Faaliyet Karı (NEFK) Net Esas Faaliyet Karı Büyümesi %18,72 %105,08 -%16,48 %9,55 %6,07 %6,50 %19,46 %21,90 Ödenecek Vergiler Vergi Oranı %20,00 %20,00 %20,00 %20,00 %20,00 %20,00 %20,00 %20,00 Vergi Sonrası NEFK Vergi Sonrası NEFK Büyümesi 19% 105% -16% 10% 6% 7% 19% 22% Amortisman Net Yatırım Giderleri İşletme Sermayesi Yatırımı Toplam Nakit Akımı Nakit Akımındaki Büyüme %829,40 -%756,85 -%143,00 %54,98 -%0,57 %17,33 %24,11 %38, AOSM %12,80 %12,80 %12,80 %12,80 %12,80 %12,80 %12,80 %12,80 %1,00 İndirgenmiş Nakit Akımları %12,80 Şimdiki Değer Net Borç (-) / Nakit (+) Piyasa Değeri Azınlık Payları - Özkaynak Yönt. Değerlenen Varlıklar 735,81 Hedef Piyasa Değeri Hedef Fiyat (TL) 12,26 Satışların Maliyeti(%) %82,0 %78,7 %81,4 %81,3 %81,9 %82,4 %82,3 %81,8 Faaliyet Gideri Marjı (%) %12,7 %12,7 %12,7 %12,7 %12,7 %12,7 %12,7 %12,7 FAVÖK Marjı (%) %13,57 %16,65 %14,32 %14,35 %13,70 %13,16 %13,14 %13,76 FAVKÖK Marjı (%) %18,44 %20,68 %17,80 %17,73 %16,75 %15,90 %15,58 %16,08 İşletme Sermayesi İhtiyacı / Satışlar (%) 3,9% 3,2% 2,9% 1,2% 2,2% 2,2% 2,4% 1,4% Kaynak: Finnet, THYAO, BMD Araştırma

4 THYAO ÖZET GELİR TABLOSU (Milyon TL) Ç13 3.Ç14 4.Ç Ç14-4.Ç13 4.Ç14-3.Ç Satış Gelirleri , , , , ,8 17,0% -20,2% 28,7% Satışların Maliyeti (-) , , , , ,6 14,7% -5,7% 29,5% Brüt Esas Faaliyet Karı/Zararı 3.472,1 538, ,1 729, ,2 35,5% -61,2% 25,1% Faaliyet Giderleri (-) 2.382,3 688,6 720,9 814, ,0 18,3% 13,0% 28,5% Pazarlama Satış ve Dağıtım Giderleri 1.947,3 581,4 578,8 651, ,3 12,0% 12,5% 26,4% Genel Yönetim Giderleri 435,0 107,2 142,1 163,6 598,7 52,6% 15,1% 37,7% Net Esas Faaliyet Karı/Zararı 1.089,8-150, ,2-85, ,2-43,3% -107,4% 17,8% Durdurulan Faal. Satışından Elde Edilen Gelir 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Diğer Faaliyetlerden Gelir ve Karlar 219,0 98,0 26,2 24,7 178,6-74,8% -5,8% -18,4% Diğer Faaliyetlerden Zararlar ve Giderler (-) 82,7-45,8 29,1 47,6 104,2-204,0% 63,7% 26,0% İştirak Karı/Zararı 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Faaliyet Karı veya Zararı 1.226,1-6, ,4-108, ,6 1512,4% -109,4% 10,8% Yatırım Faaliyetlerinden Gelirler 145,5 27,3 54,1 93,9 210,9 244,3% 73,5% 44,9% Yatırım Faaliyetlerinden Giderler 2,1 0,2 26,1 17,7 52,2 9864,8% -32,1% 2379,1% Özkaynak Yönt. Değer. Yat. Kar/Zarar Payları 109,0 11,1 101,8 17,9 160,8 61,0% -82,4% 47,5% (Esas Faaliyet Dışı) Finansal Gelirler 50,1 18,0 474,8 469,0 980,2 2506,7% -1,2% 1854,7% (Esas Faaliyet Dışı) Finansal Giderler (-) 563,4 215,3-2,8 107,2 397,1-50,2% -3988,2% -29,5% Vergi Öncesi Kar/Zarar 965,2-165, ,8 347, ,1-309,6% -80,3% 134,3% Ödenecek Vergi ve Yasal Yükümlülükler (-) 282,5-22,3 388,3 73,7 441,9-430,8% -81,0% 56,4% Dönem Vergi Gelir/Gideri 0,0-1,7 0,2 1,1 9,9-162,4% 461,7% Ertelenmiş Vergi Gelir/Gideri -282,5 20,6-388,1-72,6-432,0-453,0% -81,3% 52,9% NET DÖNEM KARI/ZARARI 682,7-143, ,5 274, ,3-290,8% -80,1% 166,5% Ana Ortaklık Payları Net Dönem Karı/Zararı 682,7-143, ,5 274, ,3-290,8% -80,1% 166,5% Amortisman Giderleri, İtfa Ve Tükenme Payları 1.240,5 337,3 409,9 440, ,0 30,6% 7,5% 31,1% Faaliyet tipi kira ve kısa dönem uçak kira gid. 330,3 252,0 352,0 252,3 932,6 0,1% -28,3% 182,3% Net Yatırım Giderleri 1.092,4 245,0 210,1 290, ,2 18,6% 38,3% -1,7% FAVÖK 2.719,0 368, ,1 426, ,0 15,6% -74,8% 21,5% FAVKÖK 3.049,35 620, ,02 678, ,58 9,32% -66,83% 38,93% ÖNEMLİ RASYOLAR Ç13 3.Ç14 4.Ç Brüt Kar Marjı (%) 18,5% 11,0% 26,2% 12,7% 18,0% Faaliyet gider marjı (%) 12,7% 14,1% 10,1% 14,2% 12,7% Faaliyet Kar Marjı (%) 5,8% -3,1% 16,1% -1,5% 5,3% FAVÖK Marjı (%) 14,5% 7,5% 23,6% 7,5% 13,7% FAVKÖK Marjı (%) 16,2% 12,7% 28,5% 11,9% 17,5% Net Kar Marjı (%) 3,6% -2,9% 19,2% 4,8% 7,5% Kaynak: Finnet, BMD Araştırma

5 THYAO ÖZET BİLANÇO (Milyon TL) Son Çeyrek Dönen Varlıklar ,0% Nakit ve Benzeri Değerler ,3% Kısa Vadeli Ticari Alacaklar ,2% Stoklar ,4% Diğer Dönen Varlıklar ,0% Duran Varlıklar ,2% Finanal Yatırımlar ,8% Maddi Duran Varlıklar ,3% Maddi Olmayan Duran Varlıklar ,1% Ertelenen Vergi Varlıkları ,0% Özkaynak Yöntemiyle Değerlenen Yatırımlar ,7% Diğer Duran Varlıklar ,0% Toplam Aktifler ,2% Kısa Vadeli Yükümlülükler ,6% Kısa Vadeli Finansal Borçlar ,0% UV Fin. Borçların Kısa Vadeli Kıs ,6% Kısa Vadeli Ticari Borçlar ,2% Diğer Kısa Vadeli Yükümlülükler ,9% Uzun Vadeli Yükümlülükler ,7% Uzun Vadeli Finansal Borçlar ,5% Uzun Vadeli Karşılıklar ,0% Ertelenen Vergi Yükümlülüğü ,3% Diğer Uzun Vadeli Yükümlülükler ,9% Öz Sermaye (Azınlık Payı Dahil) ,7% Ana Ortaklık Dışı Özsermaye ,0% Öz Sermaye (Ana Ortaklığa Ait) ,7% Sermaye ,0% Net Dönem Karı ,7% Geçmiş Yıl Karları ,0% Özsermaye Enf. Düz. Farkları ,0% Toplam Pasifler ,2% Net yabancı Para Pozisyonu ,1% Net Borç (+) / Nakit (-) ,9% Likidite ve Verimlilik Oranları Cari Oran 0,68 0,92 0,77 Likit Oran 0,63 0,87 0,72 KV ve UV Yükümlülükler/Aktifler 72,6% 70,7% 71,3% Duran Varlık Devir Hızı 0,90 0,96 0,95 Toplam Aktifler Devir Hızı 0,74 0,74 0,76 Özkaynak Karlılığı 9,8% 15,2% 19,9% Kaynak: Finnet, BMD Araştırma

6 Fiyat (TL) THYAO 12,00 10,00 11,4 11,2 8,00 7,95 8,20 THYAO 6,00 4,00 Hedef Fiyat 2,00 - Bizim Menkul Değerler A.Ş Araştırma Bölümü [email protected] Telefon : Önemli Uyarı Burada yer alan bilgiler Bizim Menkul Değerler A.Ş. tarafından okuyucuyu bilgilendirme amacı ile hazırlanmıştır. Yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Herhangi bir yatırım aracının alım-satım önerisi ya da belli bir getiri garantisi olarak yorumlanmamalıdır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun olmayan sonuçlar doğurabilir. Burada yer alan bilgiler BMD nin güvenilir olduğunu düşündüğü yayımlanmış bilgilerden ve veri kaynaklarından derlenmiştir. Kullanılan bilgilerin hatasızlığı ve/veya eksiksizliği konusunda BMD hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz. BMD Araştırma raporları şirket içi ve dışı dağıtım kanalları aracılığıyla tüm BMD müşterilerine eşzamanlı olarak dağıtılmaktadır. Ayrıca, Burada yer alan tahmin, yorum ve tavsiyeler dökümanın yayınlandığı tarih itibariyle geçerlidir. BMD Araştırma Bölümü daha önce hazırladığı ya da daha sonra hazırlayacağı raporlarda bu raporda sunulan görüş ve tavsiyelerden farklı ya da bu raporda sunulan görüş ve tavsiyelerle çelişen başka raporlar yayınlayabilir. Çelişen fikir ve tavsiyeler bu raporu hazırlayan kişilerden farklı zaman dilimlerine işaret ediyor, farklı analiz yöntemlerini içeriyor ya da farklı varsayımlarda bulunuyor olabilir. Böyle durumlarda, BMD nin bu raporlardaki tavsiye ve görüşlerle çelişen diğer BMD Araştırma Bölümü raporlarını okuyucunun dikkatine sunma zorunluluğu yoktur. Bu çalışma kesinlikle tekrar çıkarılmak, çoğaltılmak, kopyalanmak ve/veya okuyucudan başkasına dağıtılmak üzere hazırlanmamıştır ve BMD Araştırma Bölümü nün izni olmadan kopyalanamaz ve çoğaltılıp dağıtılamaz. Okuyucuların bu raporun içeriğini oluşturan yatırım tavsiyeleri, tahmin ve hedef fiyat değerlemeleri de dahil olmak üzere tüm yorum ve çıkarımların, BMD Araştırma nün izni olmadan başkalarıyla paylaşmamaları gerekmektedir. BMD bu araştırma raporunu yayınlamaya, müşterilerine ve gerekli yatırım profesyonellerine dağıtmaya yetkilidir. BMD Araştırma Bölümü gerekli olduğunu düşündüğünde düzenli olarak yatırım tavsiyelerini güncellemekte ve temel analize dayalı araştırma raporları hazırlamaktadır. Bununla birlikte, bu çalışma herhangi bir hisse senedinin veya finansal yatırım enstrümanlarının alımı ya da satımı için BMD ve/veya BMD tarafından direk veya dolaylı olarak kontrol edilen herhangi bir şirket tarafından gönderilmiş bir teklif ya da öneri oluşturmamaktadır. Herhangi bir alım-satım ya da herhangi bir enstrümanın halka arzına talepte bulunma kararı bu çalışmaya değil, arz edilen yatırım aracı ile ilgili kamuya duyurulmuş ve yayınlanmış izahname ve sirkülere dayanmalıdır. BMD ya da herhangi bir BMD çalışanı bu raporun içeriğindeki görüş ve tavsiyelere uyulması sebebiyle doğabilecek doğrudan ya da dolaylı herhangi bir zarar ya da kayıpla ilgili olarak sorumlu tutulamaz.