4. Çeyrek Kar Tahminleri 3 Şubat 2015
4Ç Net Kar Tahminleri Sanayi şirketleri için 4Ç14 kar açıklamaları Arçelik ve Tofaş ile başladı. Konsolide bilançoların açıklanması için son tarih 11 Mart ken, konsolide olmayan bilançolar için 2 Mart dır. Öte yandan, vergi amaçlı açıklanacak bilançolar için son tarih 14 Şubat tır. Açıklanacak vergi bilançolarının, TURPS, BIMAS ve DOAS gibi bazı şirketlerin UFRS karları için gösterge niteliğinde olabileceğini düşünüyoruz. Geçen senenin aynı çeyreğine göre, net kardaki artışın %79 ile, FAVÖK deki %13 artışa kıyasla daha büyük ölçüde olmasını bekliyoruz. 4Ç13 de, şirketlerin net karı Türk Lirası nın değer kaybetmesinden olumsuz etkilenmişti. Dolayısıyla, net kardaki büyümenin temel sebepleri daha düşük kur kaynaklı gider ve cam şirketlerinin tek seferlik varlık satışlarıdır. Araştırma kapsamında olan şirketler arasında, EREGL nin düşen emtia fiyatlarıyla beraber en güçlü çeyreksel performanslarından birini gerçekleştirmesini bekliyoruz. TAV havalimanlarının finansallarındaki iyileşme ise, operasyonel karlılıktaki artış ve daha düşük finansal giderden kaynaklanmaktadır. Düşük bazdan gelen THYAO da daha düşük yakıt giderlerinden faydalanırken, satış gelirlerindeki artışın limitli kalmasını bekliyoruz. Operasyonlar dışında, Euro ve Japon Yeni nde kısa pozisyonu sayesinde net kar anlamında THYAO nun faydalanmasını bekliyoruz. TRKCM ın finansallarının da operasyonel faaliyet performansı bazında iyileşme göstermesini ve Paşabahce ve Soda hisse satışlarından elde edilen tutarın net karı olumlu etkilemesini bekliyoruz. Diğer yandan, zayıf operasyonel performans ve kur kaynaklı kayıplar CCOLA nın net karını olumsuz etkilerken, AEFES in bira faaliyetlerinin operasyonel olarak daha iyi olmasını ama hala finansal giderlerin yükünü taşımasını bekliyoruz. TUPRS ın karlılığı ise petrol fiyatlarının düşüşünden olumsuz etkilenirken, TKFEN de Libya daki 195 milyon TL lik kayıp şirket için gübre bölümünün güçlü performansına rağmen olumsuz bir finansal sonuca işaret etmektedir. 2
ADANA 98 110 98 0% -12% 29 37 29 1% -21% 20 39 20 0% -49% AEFES 1,835 3,057 1,758-4% -42% 151 606 161 6% -73% -266 21-148 -44% n.m. AKCNS 327 367 321-2% -13% 71 110 82 14% -26% 39 67 45 16% -32% ANACM 370 416 381 3% -8% 34 78 36 6% -54% 59 8 75 28% 837% ASELS 727 659 840 16% 27% 144 123 159 10% 29% 110 47 95-14% 102% AYGAZ 1,631 1,870 1,402-14% -25% 61 72 31-50% -57% 11 68 13 22% -81% BIMAS 3,132 3,753 3,768 20% 0% 153 177 163 7% -8% 106 115 105-1% -9% BIZIM 590 628 592 0% -6% 17 18 15-10% -17% 5 4 2-63% -55% BRISA 394 425 493 25% 16% 54 86 89 65% 3% 35 53 44 24% -16% CCOLA 1,003 1,925 1,001 0% -48% 104 371 63-39% -83% -49 128-76 54% n.m. 9 ayda %11 olan gelir büyümesinin bir önceki yıla göre aynı seviyelerde gelmesini beklediğimiz 4. çeyrek ile birlikte %8'e düşmesini bekliyoruz. Faaliyet kar marjının %30'larda olmasını ve net karın iştirak karıyla desteklenmesini bekliyoruz. Geçen senenin zayıf baz etkisiyle bira operasyonlarının operasyonel karlılığa katkısının artması zorlu bir çeyrek geçiren gazlı içecek segmenti segmentinin konsolide operasyonel karlılık üzerindeki baskısı açısından önemlidir. Finansal giderler şirketinin finansallarını olumsuz etkilemeyi sürdürecektir. Akçansa nın 4. çeyrekte net karını %16 artış ile 45mn TL ye çıkarmasını bekliyoruz. Çanakkale fabrikasındaki iki üretim hattından birinde geçici bakım duruşu olması hem satış gelirlerini hem de faaliyet kar marjını baskılayacaktır. Yılın son çeyreği olması itibariyle, genel yönetim giderlerinin de artış gösterecek olması net karı olumsuz etkileyecek olan bir başka faktör olarak görünüyor. Yılın ilk çeyreğindeki %29 luk faaliyet kar marjı, her ne kadar 4. Çeyrekte %26 ya düşmesini beklesek de bir önceki yılın aynı çeyreğine göre 5 puanlık artışa işaret ediyor. Gerek Türk piyasasında artan rekabet gerekse Rusya daki olumsuz ortam finansalları nispeten olumsuz etkilemektedir. Öte yandan Paşabahçe ve Soda hisselerinin satışı net karı olumlu etkileyecektir. Aselsan'ın zayıf TL'den operasyonel olarak güçlü büyüme ve yüksek karlılık yakalayarak avantaj sağlamasını tahmin ediyoruz. Ürün fiyatlarındaki gerileme şirketin marjlarını baskı altında tutabilir. Bunun yanında TUPRS'ın karındaki çeyreksel gerileme de net karın düşük gelmesine neden olabilir. Şirkete tebliğ edilen 69 milyon TL'lik vergi cezası ise karşılık ayrılması durumunda karı olumsuz etkileyecektir. BİM'in satış büyümesi hızlı seyretse de, marj baskısı nedeniyle kar büyümesi son 2 çeyrektir yatay seyrediyor ve bu durumun 4Ç'de devam etmesini bekliyoruz. Bizim 4Ç'de kapanan mağazalar nedeniyle tek seferlik giderler kaydedecek, ayrıca satış temposu önceki tahminlerimizin altında. Bu nedenle bu çeyrek de sonuçların zayıf seyretmesi olasıdır. Brisa kış lastiği ve ihracat satışlarının katkısı, düşen hammadde fiyatlarının karlılığa olumlu yansımasını 4Ç'de sürdürecektir. Dördüncü çeyrekte gerek Türkiye gazlı içecek satış hacmindeki daralma gerekse yavaşlayan yurtdışı büyümesi finansalları olumsuz etkileyecektir. Operasyonel zayıflığın yanı sıra TL nin değer kaybı da net kar üzerinde baskı yaratacaktır. 3
CIMSA 215 289 233 8% -19% 55 102 69 24% -32% 33 61 38 13% -38% DOAS 1,998 1,844 2,611 31% 42% 65 101 132 102% 30% 49 67 83 71% 24% EKGYO 370 646 223-40% -66% 83 205 42-50% -80% 175 177 79-55% -56% ENKAI 3,232 3,102 3,175-2% 2% 425 514 512 20% 0% 319 320 314-2% -2% EREGL 2,581 2,951 2,981 16% 1% 511 673 689 35% 2% 152 437 490 222% 12% FROTO 3,327 2,889 3,514 6% 22% 181 229 259 43% 13% 125 122 133 6% 9% GUBRF 650 753 684 5% -9% 159 107 115-28% 8% 55 31 59 8% 94% KCHOL 440 679 476 8% -30% KRDMD 515 565 528 3% -6% 120 132 122 2% -7% 56 40 54-4% 36% Çimsa nın 4. Çeyrekte bir önceki yılın aynı çeyreğine göre %14 lük düşüşle 29mn TL net kar açıklamasını bekliyoruz. Mersin, Eskişehir ve Niğde fabrikalarında 20 günlük duruşlar olması hem satış büyümesini hem de faaliyet kar marjını olumsuz etkileyecektir. Yılın son çeyreği olması itibariyle, genel yönetim giderlerinin de artış gösterecek olması net karı olumsuz etkileyecek olan bir başka faktör olarak göze çarpıyor. 2014 yılının son 3 ayında otomotiv pazarının beklentileri aşması nedeniyle, DOAS'ın da önceki tahminlerimize kıyasla yılı daha iyi bir sonuçla kapatmasını tahmin ediyoruz. Şirketin taahhüt segmenti karlılığının dördüncü çeyrekte güçlü olmasını bekliyoruz. Rusya'daki son dönemde yaşanan volatilitenin ise dördüncü çeyrek gayrimenkul segmenti karlılığına olumsuz yansıması beklenmiyor. Enerji segmentinde ise bakım duruşları nedeniyle zayıf geçen üçüncü çeyrekten sonra karlılığın yeniden düzelmesini bekliyoruz. EUR/USD kurundaki hareket ise şirketin net karını bir miktar olumsuz etkilese de failerdeki gerlieme bunu büyük ölçüde karşılayacaktır. Riskler ise faaliyetlerin durduğu Libya'da ortaya çıkabilir. 4. çeyreğin Erdemir için düşmeye devam eden hammadde fiyatları ve zayıf TL sayesinde faaliyet kar marjı ve net kar açısından yılın en iyi çeyreği olmasını bekliyoruz. Çelik fiyatlarının düşmeye devam etmesi yatırımcılarda kaygı yaratsa da bu durumun en azından 4. ve 1. çeyreklerde etkisinin görülmesini beklemiyoruz. Erdemir için 217mn Dolar net kar bekliyoruz. Yılın ikinci yarısında artan ticari araç talebi Ford Otosan'ın satış ve karlılık performansına olumlu yansıyacaktır. Gübretaş ın 4. Çeyrekte net karını %8 artış ile 59mn TL ye çıkarmasını bekliyoruz. Iran operasyonlarında satışların düşmesi ve doğalgaz maliyetlerinin artması ile Gübretaş ın konsolide faaliyet kar majının bir önceki yılın aynı çeyreğine göre ciddi anlamda düşüş göstermesini bekliyoruz. Yapı Kredi ve otomotiv segmenti karlılıklarındaki iyileşme KCHOL'un son çeyrek karını destekleyecektir. TUPRS'ın katkısı ise stok zararı nedeniyle azalacaktır. Demir cevheri fiyatlarında devam eden aşağı yönlü hareket, düşük çelik fiyatlarını ve zayıf TL nin olumsuz etkisini dengeleyecektir. Bir önceki çeyreğe göre %6 gelir daralması bekliyoruz. Her ne kadar zayıf TL, şirketin yaklaşık 300mn Dolarlık açık pozisyonundan dolayı net karı olumsuz etkisini vergi teşvikleri sayesinde azalacak olan vergi gideri dengeleyecektir. 54mn TL net kar beklentimiz bir önceki yılın aynı çeyreği ile aynı seviyelerde bulunmaktadır. 4
MGROS 1,815 2,295 2,043 13% -11% 121 157 126 5% -20% -157 36 54 n.m. 51% OTKAR 394 234 393 0% 68% 47 18 51 9% 191% 29 1 22-25% 1562% PETKM 1,192 863 720-40% -17% 48 11 18-63% 61% 0-53 -5 n.m. -91% PGSUS 576 1,109 658 14% -41% 8 335 2-71% -99% -70 251 6 n.m. -98% SAHOL 161 456 463 187% 2% SELEC 1,362 1,574 1,580 16% 0% 38 37 41 8% 11% 34 34 39 14% 13% TATGD 160 224 212 32% -5% 12 13 13 7% 5% -11 139-5 -59% n.m. TAVHL 581 818 590 2% -28% 310 525 336 8% -36% 57 257 84 48% -67% TCELL 2,884 3,162 3,073 7% -3% 753 1,035 916 22% -11% 507 756 396-22% -48% THYAO 4,890 7,171 5,517 13% -23% 187 1,567 231 24% -85% -144 1,373 261 n.m. -81% Migros son çeyrekte düşük EUR/TL kurundan ötürü kur farkı geliri yazacaktır. Operasyonel olarak sonuçlarda sürpriz öngörmüyoruz. Otokarın satışları ihracat teslimatları ile toparlanmaya devam etti. Fakat yine de sene sonu net karın 2013 yılının altında kalacağını düşünüyoruz. Şirketin etilen fabrikasındaki duruşun neredeyse son çeyreğin yarısında devam etmesi şirketin karlılığını olumsuz etkileyecektir. Nispeten yüksek hedge rasyosu sebebiyle petrol fiyatlarındaki azalıştan limitli faydalanacak şirketin diğer giderlerindeki artış ve yurtiçi yolcu ağırlığı şirketin marjlarında baskı yaratabilir. Öte yandan Doların Euro karşısında çeyrek sonu değerlenmesi finansal giderler tarafında şirketin net karını muhtemelen olumlu etkileyecektir. Akbank'ın güçlü bir kar açıklaması beklentisi ile SAHOL'un karının desteklenmesini bekliyoruz. Çimento segmenti katkısı geçici bakım duruşları nedeniyle azalırken enerji segmentinden ise finansal giderler nedeniyle katkı gelmesini beklemiyoruz. Satış büyümesi çift haneli devam ediyor, karlılık ise 3Ç'ye göre bir miktar daha iyi olabilir. Maret satışının etkisiyle operasyonel marjlarda nispeten iyileşme öngörsek de Moova (peynir) yatırımına ilişkin giderler finansallarda baskı yaratabilir. Sezonsal açıdan zayıf bir çeyrek olsa da şirketin 4C14 finansalları konusunda hem operasyonel hem de net kar anlamında olumluyuz. Turkcell in 4. çeyrekte %7 gelir büyümesi ve 396mn TL net kar ile 2014 yılı için yatırımcılarla paylaştığı gelir ve faaliyet karı hedeflerini tutturmasını bekliyoruz. Net kar beklentimiz bir önceki yılın aynı çeyreğine göre %22 düşüşe işaret ediyor. Ukrayna ve Belarus ta kurların Dolar a karşı değer kaybetmesiyle Turkcell in net karı bir kez daha baskı altında kalacaktır. Biz Turkcell in bu iki ülkede toplam 330mn TL kur farkı gideri kaydetmesini bekliyoruz. Ön ödemeli hatlardan faturalı hatlara geçişin ve akıllı telefon satışlarının hızlanması Turkcell in Türkiye performansını destekleyecek olsa da yılın son çeyreğinde abone sayısında artış beklemiyoruz. Diğer taraftan, Superonline ın %35 ile güçlü büyüme trendini sürdürmesini bekliyoruz. Petrol fiyatlarındaki düşüş maliyetlere olumlu yansıyacak olsa da rekabet kaynaklı yolcu verimindeki olası düşüş ve petrol dışı giderlerdeki artış marjlardaki yıllık artışı nispeten limitleyebilir. Operasyonel karlılıktaki gelişimin yanısıra doların Euro ve Japon Yeni karşısında çeyrek sonu değerlenmesi finansal giderler tarafında şirketin net karını olumlu etkilemesi olasıdır. 5
TKFEN 976 1,055 1,129 16% 7% -57 73 75 n.m. 4% -70 69-145 107% n.m. TKNSA 816 776 867 6% 12% 34 26 26-25% -1% 12 2-3 n.m. n.m. TRKCM 490 495 573 17% 16% 77 90 103 33% 15% 41 48 189 359% 290% TTKOM 3,296 3,512 3,558 8% 1% 1,202 1,341 1,268 6% -5% 260 319 584 125% 83% TTRAK 567 690 668 18% -3% 84 77 97 16% 26% 75 54 72-3% 33% TUPRS 10,596 11,812 8,418-21% -29% 185 488 136-26% -72% 114 377 147 29% -61% ULKER 770 673 792 3% 18% 84 73 87 4% 20% 66 36 52-21% 47% Libya'daki durumun kötüleşmesi paralelinde şirket bu projede 195 milyon TL seviyesinde bir zarar yazacaktır. Bu zarar gübre tarafındaki güçlü performansa rağmen dördüncü çeyrek finansallarını baskı altında tutacaktır. Rekabet ve kapatılan mağazalara ilişkin tek seferlik giderlerin marjlarda ciddi baskı yaratacağını tahmin ediyoruz. Operasyonel anlamda olumlu bir çeyrek geçirdiğini öngördüğümüz şirketin net karı Paşabahçe ve Soda hisselerinin satışından da pozitif etkilenecektir. Yıllık planlanan yatırımların yarısının son çeyreğe kalmış olmasından kaynaklı olarak şirketin inşaat gelirlerinin konsolide gelir büyümesini %8 e yükseltmesini bekliyoruz. Sabit hat ses gelirlerinin daralmaya devam etmesiyle birlikte düşük marjlı inşaat gelirleri şirketin konsolide faaliyet kar marjını %36 ya düşürecektir. Faaliyet kar marjı için piyasa beklentisi %37 seviyesinde. Yılın son çeyreğinde TL nin Dolar a karşı %2 değer kaybetmesi ve Euro nun değer kazanmasıyla kur farkı giderleri baskısı azalacaktır. 584mn TL olan 4. Çeyrek net kar beklentimiz 558mn TL piyasa beklentisinin hafif üzerinde. Son çeyrekte artan iç Pazar satışları ve gerileyen kurdan ötürü karlılıkta bir iyileşme beklenebilir. Yine de geçen seneye benzer net kar tahminimiz bulunuyor. Petrol fiyatlarındaki gerileme stok zararı nedeniyle şirketin operasyonel karını olumsuz etkileyecektir. Bunun sonucunda şirketin net karı da bir önceki çeyreğe göre gerileyecektir. Bazı iştiraklerdeki pay satışı ve baskı altındaki ihracat cirodaki büyümeyi sınırlayacaktır. Operasyonel giderlerdeki kontrol sayesinde operasyonel marjın korunmasını öngörmekteyiz. Net kar net finansal giderlerin etkisiyle geçen senenin altında beklenmektedir. 6
Uyarı Değerleme Yaklaşımı Değerleme yöntemi olarak çoğunlukla İndirgenmiş Nakit Akımı (İNA) ve Uluslararası Eş Grup Karşılaştırması yöntemleri kullanılırken, Temettü Verimi, Gordon Büyüme Modeli ve Yenileme Değeri metodu da uygun olan durumlarda kullanılmaktadır. Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş. nin Araştırma Bölümü analistleri, değerlemelerinde tek bir yönteme bağlı kalabilecekleri gibi; kendi yorumlarına göre, çeşitli ağırlıklandırmalar yaparak birden çok değerleme yöntemini de bir arada kullanabilmektedirler. İMKB-100 ün Beklenen Piyasa Getirisi, araştırma kapsamındaki şirketlerin, halka açıklık oranlarına karşılık gelen piyasa değerleri üzerinden bulunan hedef getirilere göre hesaplanmaktadır. Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş. nin araştırma kapsamındaki şirketlerin piyasa değeri, yaklaşık olarak İMKB nin toplam piyasa değerinin %80 ine karşılık gelmektedir. Derecelendirme Metodolojisi Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş, araştırma kapsamındaki her şirketi aşağıdaki kriterlere göre derecelendirmektedir: Bir hissenin hedef değeri, performans dönemimiz olan 12 aylık süre sonunda, analistin ulaşmasını beklediği değeri ifade eder. Hedef getirisi, 12 aylık dönem sonundaki Beklenen Piyasa Getirisi nin en az %10 üzerinde olan hisselere ENDEKSİN ÜZERİNDE GETİRİ tavsiyesi verilir. Hedef getirisi Beklenen Piyasa Getirisi nin %10 unundan az olan hisselere ENDEKSİN ALTINDA GETİRİ tavsiyesi verilirken; ENDEKSE PARALEL tavsiyesi ise, hedef getirisi ile Beklenen Piyasa Getirisi arasında +/- %10 luk bant içerisinde kalan hisselere verilen öneridir. Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş. analistleri, şirketlerle ilgili gelişmelere paralel olarak değerlemelerini gözden geçirir ve gerekli görüldüğü anlarda hisselerle ilgili tavsiyelerini değiştirebilirler. Bununla beraber, bazı zamanlarda, bir hissenin hedef getirisi, fiyatlardaki dalgalanmalara bağlı olarak, öngördüğümüz derecelendirme aralıklarının dışına çıkabilir. Bu gibi durumlarda, analist tavsiyesini değiştirmeyebilir. Bu raporda yer alan bilgiler OYAK Yatırım Menkul Değerler A.Ş.'nin Araştırma Bölümü tarafından bilgi verme amacıyla hazırlanmış olup herhangi bir hisse senedinin alım satımına ilişkin bir teklif içermemektedir. Veriler, güvenilir olduğuna inanılan kaynaklardan alınmıştır. Bu kaynaklardaki hata ve eksikliklerden ve bu bilgilerin ticari amaçlı kullanılmasından doğabilecek zararlardan OYAK Yatırım Menkul Değerler A.Ş. hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz. İşbu rapordaki tüm görüş ve tahminler, söz konusu rapor tarihiyle OYAK Yatırım Menkul Değerler A.Ş. Araştırma Bölümü ne ait olup diğer OYAK Grubu şirketlerinin görüş ve tahminlerini temsil etmemektedir. Bu rapordaki tüm görüş ve bilgiler önceden haber verilmeksizin değiştirilebilir. OYAK Yatırım ve diğer grup şirketleri bu raporda adı geçen şirketlerin hisselerinde pozisyon sahibi olabilir veya işlem yapabilir. Ayrıca, yatırımcılar bu raporda adı geçen şirketlerle OYAK Yatırım ve diğer grup şirketlerinin yatırım bankacılığı ve/veya diğer iş ilişkileri içinde olabileceğini veya bu tür iş fırsatları arayışında olabileceğini kabul ederler. OYAK Yatirim Menkul Değerler A.S. www.oyakyatirim.com.tr Akatlar Ebulula Cad F-2 C-Blok Levent 34335 İstanbul research@oyakyatirim.com.tr 444 0414 7