ENDEKSE PARALEL GETĠRĠ tavsiyesi ile araģtırma kapsamına alıyoruz

Transkript

1 Mart 09 Mayıs 09 Temmuz 09 Eylül 09 Kasım 09 Ocak 10 Mart 10 Tat Konserve Gıda ġirket Raporu ENDEKSE PARALEL GETĠRĠ tavsiyesi ile araģtırma kapsamına alıyoruz Güçlü markalarıyla büyüyen gıda segmentlerinde yer alıyor Şirket 4 ana iş kolundaki güçlü markalarıyla (TAT Konserve markasıyla salça sektöründe sektör lideri, Maret markasıyla şarküteri ürünlerinde üçüncü, SEK markasıyla süt ürünlerinde üçüncü ve Pastavilla markasıyla lüks makarna sektöründe birinci) gıda sektöründeki önemli oyunculardan biri konumundadır. BaĢarılı yeniden yapılandırma süreci devam ediyor Koç Grubu bünyesindeki tüm gıda şirketleri 2003 yılında TAT Konserve şemsiyesi altında birleştirildi. Yönetim yapısında yapılan değişiklikler, kar etmeyen işletmelerin kapatılması ya da daha düşük maliyetli alanlara taşınması ile karlılığın 2005 yılında pozitif olarak gerçekleştiğini gördük. Geçtiğimiz yıllarda devam eden yapılandırma çalışmalarıyla beraber VAFÖK marjı 2009 yılı itibariyle %10.7 seviyesine yükseldi. Önümüzdeki dönemde daha karlı işlerin cirodaki katkısının artmasıyla 2016 yılında VAFÖK karlılığının %14 seviyesine kadar yükseleceğini tahmin ediyoruz. Süt ve domates ürünleri satıģlardaki büyümenin en büyük destekçisi olacak Yeni eklenecek süt ürünleriyle beraber önümüzdeki yıl süt ürünleri gelirlerinde %21 oranında artış bekliyoruz. Benzer şekilde, yurt içi ve yurtdışı pazarlarında geçtiğimiz seneye oranla daha güçlü talep dolayısıyla domates ürünleri işkolunda da %21 artış bekliyoruz döneminde domates ve süt ürünleri gelirlerinin sırasıyla ortalama %22 ve %15 büyüyeceğini düşünüyoruz. Harranova Projesi domates ürünleri iģkolunda hem gelirlerinin hem de karlılığın artmasını sağlayacak 2015 yılına kadar şirketin salça üretimini şu anki seviyenin 4 katına çıkarmasını bekliyoruz. Böylelikle domates ürünleri gelirlerinin 2016 yılında 669mn TL ye yükseleceğini düşünüyoruz. Düşük maliyetler ve çeşitli devlet destekleriyle karlılığının da olumlu etkiyeceğini ve 2016 yılında domates ürünleri brüt kar marjının %37 seviyesine çıkacağını öngörüyoruz. Ayrıca diğer işkollarına oranla çok daha karlı olan bu bölümün toplam cirodaki payı 2016 yılında %35 seviyesine yükselecek. Riskler Göreceli olarak yüksek borç miktarı, Harranova projesinde olası gecikme, olumsuz hava koşulları ve maliyet tarafında oluşabilecek ani artışlar en önemli risklerdir. Öte yandan, bazı işkollarının satılması ya da şu an atıl durumda olan bazı fabrikaların satılmasıyla ilgili haberler değerlememize yukarı yönlü risk oluşturabilir. Koç Grubunun uzun vadede ana işkolu planlarını göz önünde bulundursak, şirket orta-uzun vadede yatırımcıların ilgisini çekebilir. ENDEKSE PARALEL GETĠRĠ tavsiyesiyle araģtırma kapsamına alıyoruz Her ne kadar şirketin kısa ve uzun vadeli hikâyesini beğeniyor olsak da, şirket ile ilgili olumlu beklentilerin fiyatlara büyük ölçüde yansıdığını düşünüyoruz. Geçtiğimiz bir yıllık dönemde TATKS hisseleri İMKB100 un yaklaşık %50 üzerinde performans gösterdi. %60 İNA ve %40 benzer şirket analizi sonucunda 4.00TL hedef hisse değerine ulaşıyoruz. Sonuç olarak, TATKS hisselerini ENDEKSE PARALEL GETİRİ tavsiyesiyle araştırma kapsamına alıyoruz. Tahminler (TRLmn) T 2011T Satışlar Satış Büyümesi 15% 10% 15% 17% VAFÖK VAFOK Marjı 8.5% 10.7% 10.0% 10.9% Net Kar Net Marj -0.7% 4.9% 4.7% 5.1% Hisse Başına Kazanç Hisse Başına Kazanç Büyümesi n.m. n.m. 12% 26% F/K n.m Firma Değeri /VAFOK ENDEKSE PARALEL Metin Esendal Analist metin.esendal@oyakyatirim.com.tr TATKS Değerleme Hisse Fiyatı (TRL) 3.32 Hedef Fiyat (TRL) 4.00 Yükseliş Potansiyeli 20% Piyasa Değeri ($mn) 295 Net Borç ($mn) 170 Firma Değeri ($mn) 479 Net Döviz Pozisyonu ($mn) A Dip / Zirve 3.40 / 0.94 Ort günlük hacim ($mn) 1.6 Hisse Sayısı (mn) 136 Halka Açıklık Payı 41% Yabancı Oranı 51% Ortaklık Yapısı Koç Holding 43.7% Free Float 42.1% Kagome Corp. 3.7% Sumitomo Corp. 1.5% Hisse Performansı Getiri USD Rel. 1A 4% 1% 3A 12% 7% 12A 295% 47% 160% 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% Piyasa Değeri(USD) Rel.Perf Lütfen uyarı metni için en son sayfaya bakınız. 1

2 TATKS DEĞERLEMESĠ Değerleme Özeti USDmn Ağırlık Hedef Değer TAT - İNA 492 (-) % Harranova INA -90 INA 60% 402 Benzer Şirket Karşılaştırması 40% 269 Hedef Piyasa Değeri - USD 100% 342 Şuanki Piyasa Değeri - USD 295 Şuanki Hisse Değeri - TRL 3.32 Hedef Hisse değeri -TRL 4.00 YükseliĢ Potansiyeli 20% Kaynak: Oyak Yatırım TATKS - INA ( Harranova dahil) USDmn T 2011T 2012T 2013T 2014T 2015T 2016T 2019T* SatıĢlar Domates Ürünleri Süt Ürünleri Et Ürünleri Makarna Ürünleri Toplam SatıĢlar Satışların Büyümesi 34% 16% -8% 15% 9% 4% 8% 8% 7% 6% 3% Toplam Brüt Marj 17.7% 18.1% 20.2% 19.9% 21.0% 22.1% 23.3% 24.0% 24.7% 25.2% 24.6% VAFÖK VAFÖK Marjı 7.7% 8.5% 10.7% 10.0% 10.9% 11.6% 12.7% 13.3% 13.7% 14.0% 13.3% Faaliyet Karı (-)Vergi Vergi Oranı VS Faaliyet Karı Yatırım Amortisman&Kıdem Tazminatı İşletme Sermayesi Değişimi ĠndirgenmiĢ Nakit Akımı Değer Risksiz Getiri Oranı 7.00% İndirgenmiş Değer 270 Şirket Risk Primi 3.00% Sürdürülebilir Değer 388 Risk Primi 4.5% Toplam Değer 658 Beta: 0.75 Vergi Oranı 20.0% Net Borç 170 Borçlanma Maliyeti 8.0% Finansal Varlık 5 Sermaye Maliyeti 10.4% AOSM 9.9% ĠNA göre Hesaplanan Değer 492 Sürdürülebilir Büyüme 3.00% Lütfen uyarı metni için en son sayfaya bakınız. 2

3 Harranova - ĠNA USDmn T 2011T 2012T 2013T 2014T 2015T 2016T 2019T* SatıĢlar Domates Ürünleri Et Ürünleri Toplam SatıĢlar Satış Büyümesi 67% 21% 77% 18% 30% 32% 18% 13% 9% 23% Brüt Marj Domates Ürünleri 32% 32% 33% 33% 34% 37% 39% 40% 41% 42% 42% Et Ürünleri 13% 13% 15% 14% 13% 13% 13% 13% 13% 13% 13% Brüt Marj 13% 17% 19% 21% 22% 26% 30% 32% 33% 35% 35% Faaliyet Karı Yatırım Amortisman VAFÖK VAFÖK Marjı 5% 14% 21% 18% 17% 19% 22% 24% 25% 26% 26% İşletme Sermayesi İhtiyacı ĠndirgenmiĢ Nakit Akımı Risksiz Getiri Oranı 7.00% Değer Şirket Risk Primi 3.00% İndirgenmiş Değer 91 Risk Primi 4.5% Sürdürülebilir Değer 195 Beta: 0.90 Toplam Değer 286 Vergi Oranı 20.0% Borçlanma Maliyeti 8.0% Net Borç 70 Sermaye Maliyeti 11.1% AOSM 10.4% ĠNA göre hesaplanan değer 216 Sürdürülebilir Büyüme 3.00% Lütfen uyarı metni için en son sayfaya bakınız. 3

4 Benzer ġirketler Analizi Firma Değeri/SatıĢlar Firma Değeri/VAFÖK Fiyat/Kazanç T 2011T T 2011T T 2011T Yurt içi Ulker Biskuvi Sanayi A.S Banvit Bandirma Vitaminli Yem A.S Pinar Sut Mamulleri Sanayi A.S Pinar Entegre Et ve Un Sanayi A.S Global Razgulay Group - CLS Podravka Prehrambena Imlek AD Astarta Holding Jutrzenka SA Ortalama Tat Konserve A.S a.d Prim (+) / Ġskonto (-) 0% -2% -2% -10% 14% 25% 25% 6% a.d. -57% -4% -9% Kaynak: Oyak Yatırım, Bloomberg Tahminleri * Fiyatlar March 11, 2010 tarihi itibariyle Lütfen uyarı metni için en son sayfaya bakınız. 4

5 Değerleme YaklaĢımı Değerleme yöntemi olarak çoğunlukla İndirgenmiş Nakit Akımı (İNA) ve Uluslararası Eş Grup Karşılaştırması yöntemleri kullanılırken, Temettü Verimi, Gordon Büyüme Modeli ve Yenileme Değeri metodu da uygun olan durumlarda kullanılmaktadır. Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş. nin Araştırma Bölümü analistleri, değerlemelerinde tek bir yönteme bağlı kalabilecekleri gibi; kendi yorumlarına göre, çeşitli ağırlıklandırmalar yaparak birden çok değerleme yöntemini de bir arada kullanabilmektedirler. İMKB-100 ün Beklenen Piyasa Getirisi, araştırma kapsamındaki şirketlerin, halka açıklık oranlarına karşılık gelen piyasa değerleri üzerinden bulunan hedef getirilere göre hesaplanmaktadır. Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş. nin araştırma kapsamındaki şirketlerin piyasa değeri, yaklaşık olarak İMKB nin toplam piyasa değerinin %80 ine karşılık gelmektedir. Derecelendirme Metodolojisi Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş, araştırma kapsamındaki her şirketi aşağıdaki kriterlere göre derecelendirmektedir: Bir hissenin hedef değeri, performans dönemimiz olan 12 aylık süre sonunda, analistin ulaşmasını beklediği değeri ifade eder. Hedef getirisi, 12 aylık dönem sonundaki Beklenen Piyasa Getirisi nin en az %10 üzerinde olan hisselere ENDEKSİN ÜZERİNDE GETİRİ tavsiyesi verilir. Hedef getirisi Beklenen Piyasa Getirisi nin %10 unundan az olan hisselere ENDEKSİN ALTINDA GETİRİ tavsiyesi verilirken; ENDEKSE PARALEL tavsiyesi ise, hedef getirisi ile Beklenen Piyasa Getirisi arasında +/- %10 luk bant içerisinde kalan hisselere verilen öneridir. Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş. analistleri, şirketlerle ilgili gelişmelere paralel olarak değerlemelerini gözden geçirir ve gerekli görüldüğü anlarda hisselerle ilgili tavsiyelerini değiştirebilirler. Bununla beraber, bazı zamanlarda, bir hissenin hedef getirisi, fiyatlardaki dalgalanmalara bağlı olarak, öngördüğümüz derecelendirme aralıklarının dışına çıkabilir. Bu gibi durumlarda, analist tavsiyesini değiştirmeyebilir. Bu raporda yer alan bilgiler OYAK Yatırım Menkul Değerler A.Ş.'nin Araştırma Bölümü tarafından bilgi verme amacıyla hazırlanmış olup herhangi bir hisse senedinin alım satımına ilişkin bir teklif içermemektedir. Veriler, güvenilir olduğuna inanılan kaynaklardan alınmıştır. Bu kaynaklardaki hata ve eksikliklerden ve bu bilgilerin ticari amaçlı kullanılmasından doğabilecek zararlardan OYAK Yatırım Menkul Değerler A.Ş. hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz. İşbu rapordaki tüm görüş ve tahminler, söz konusu rapor tarihiyle OYAK Yatırım Menkul Değerler A.Ş. Araştırma Bölümü ne ait olup diğer OYAK Grubu şirketlerinin görüş ve tahminlerini temsil etmemektedir. Bu rapordaki tüm görüş ve bilgiler önceden haber verilmeksizin değiştirilebilir. OYAK Yatırım ve diğer grup şirketleri bu raporda adı geçen şirketlerin hisselerinde pozisyon sahibi olabilir veya işlem yapabilir. Ayrıca, yatırımcılar bu raporda adı geçen şirketlerle OYAK Yatırım ve diğer grup şirketlerinin yatırım bankacılığı ve/veya diğer iş ilişkileri içinde olabileceğini veya bu tür iş fırsatları arayışında olabileceğini kabul ederler.