11 Haziran 2015 7 Haziran Genel Seçimlerinin ardından, BIST te izlenmesi gereken seviyeler... Seçimlerin ardından 8 Haziran Pazartesi günü yayınladığımız piyasa notumuzda kısa vadeli beklentilerimiz paylaşmıştık. Çok sayıda senaryo gündemde; piyasalarda toparlanma olması için en olumlu seçenek bir koalisyon hükümetinin kurulması olacak. Global tarafta ise en önemli beklenti Eylül ayından itibaren FED in faiz artırım sürecine başlaması. Bu sürece sağlam bir ekonomi yönetimi ile girmemiz, Türk mali piyasalarının FED faiz artırım sürecini daha ılımlı yaşamasını sağlayacaktır. Halihazırda, 2015 e yönelik makro tahminlerimizi değiştirmemiz ve BIST şirketlerinin çoğu için değerlemelerimizi aşağı yönlü revize etmemiz gerekiyor. Ancak bu revizyonlar için en azından koalisyon görüşmelerinin nasıl sonuçlanacağını görmek yerinde olacaktır. Her ne kadar piyasada koalisyon dönemlerinde büyüme zayıflarken, tek parti dönemlerinde büyümenin güçlü olduğu kanısı olsa da, Türkiye nin son 40 yıl geçmişine baktığımızda ortalama büyümenin, 10 ar yıllık dönemde %4 ün üzerinde kaldığını görüyoruz. 8 Haziran günü yayınladığımız ekonomi notumuzda paylaştığımız üzere Koalisyon dönemlerinde büyüme zayıflar gibi net bir sonuç çıkarmak yanıltıcı gözüküyor. 8 Haziran Pazartesi günü en düşük 75,268 seviyesini gören BIST te yukarı yönlü hareketin kalıcı olması için koalisyon görüşmelerinden olumlu bir haber gelmesi gerektiğini düşünüyoruz. Koalisyon görüşmelerinin olumsuz sonuçlandığı senaryoda ise, erken seçim sürecine gireceğimizden belirsizlik devam edecek ve piyasalarda yine bir satış baskısı oluşacaktır. Bu durumda 2015 beklentilerinin yanı sıra, sonraki dönem için de aşağı yönlü revizyonlar gerekecektir. Halihazırda 1 yıl ileriye dönük 9.9x F/K da kendi tarihi ortalamalarına yakın, MSCI Gelişmekte Olan Piyasalar (GOP) endeksine göre ise %21 iskontolu işlem gören MSCI Türkiye endeksinin benzerlerine göre mevcut iskontosunun, belirsizlik ortadan kalkıncaya kadar yükselme potansiyeli taşıdığını düşünüyoruz. BIST in geçmiş kriz ve ralli dönemlerindeki değerlemelerini MSCI Türkiye endeksinin MSCI GOP endeksine iskontosu ile incelediğimizde (sayfa 5), son 5 yıldaki ortalama iskontonun %10 seviyelerinde olduğunu görüyoruz. 2008 yılı başından beri ise en yüksek iskontonun %45 ler ile global finansal krizin yaşandığı 2008-2009 yıllarında olduğunu görüyoruz. 17 Aralık sürecinin yaşandığı, Türkiye de politik resmin yine belirsiz olduğu 2013 yılı sonunda ise iskonto %26 seviyelerine kadar yükselmişti. Koalisyon haberi gelmesi halinde, mevcut iskontonun azalması ile endekste 85,000-87,000 seviyelerine doğru hareket bekleriz. Ekonomi yönetimi ile ilgili olumlu bir senaryo ise iskontonun yine %10 lara gerilemesini sağlayarak BIST100 endeksini 90,000 seviyelerine taşıyabilir. Geçmişte koalisyon dönemlerinde BİST performanslarını incelediğimizde (1991, 1995 ve 1999 seçimleri; sayfa 2-3), seçim sonrası koalisyon ihtimali ile düşüş yaşayan BIST in, koalisyonun kurulmasına yönelik potansiyeli güçlendiren somut açıklamalarla kısa vadeli toparlanma eğilimi yakaladığı görülüyor. Bununla birlikte koalisyon görüşmelerinin uzaması ya da belirsizliğin sürmesi ise volatilitenin ön plana çıkmasına neden olmuştur. Koalisyonun gerçekleşmemesi ve satış baskısının artması durumunda ise, global konjonktürde önemli bir bozulma olmaması halinde, BİST in benzerlerine göre %30 civarı bir iskonto seviyesinin orta-uzun vadeli alım için cazip seviyeler olduğunu düşünüyoruz. %30 ve üzeri iskonto seviyeleri de BIST-100 endeksinde orta-uzun vadeli alım tarafına geçmek için 70,000 ve altı seviyelere işaret etmektedir. Bu seviyeler aynı zamanda BIST100 endeksinin F/K çarpanı bazında -2 standart sapmada işlem gördüğü seviyelerdir (sayfa 6). 1
18 Temmuz 2013 Seçim sonrası koalisyon dönemlerinde BİST (1991,1995,1999 Seçimleri) 7 Haziran tarihinde gerçekleşen seçim sonuçlarının ardından yeniden koalisyon ihtimallerinin gündeme gelmesi paralelinde geçmişte koalisyon dönemlerinde BİST performanslarını inceledik. Geçmişte 1991, 1995 ve 1999 seçimleri sonrasında koalisyon tartışmalarının gündeme gelmesi nedeniyle söz konusu dönemlere ilişkin eğilimlerini aşağıda yer alan grafiklerde bulabilirsiniz. Buna göre seçim sonrası koalisyon ihtimali ile düşüş yaşayan BIST in, koalisyonun kurulmasına yönelik potansiyeli güçlendiren somut açıklamalarla kısa vadeli toparlanma eğilimi yakaladığı görülüyor. Bununla birlikte koalisyon görüşmelerinin uzaması yada belirsizliğin sürmesi ise volatilitenin ön plana çıkmasına neden olmuştur. 1991 Seçimleri Seçimler öncesinde ANAP ın tek başına iktidar olduğu 1991 yılında seçim sonrasında koalisyon gündeme geliyor. Seçim sonrasında 13 işlem gününde koalisyon tartışmaları yapılırken, DYP-SHP arasında koalisyon konusunda uzlaşmaya varıldığının açıklanmasıyla BİST te olumlu fiyatlama etkili oluyor. Uzlaşmanın sağlanmasından koalisyon hükümetinin kurulduğu döneme kadar ise BİST te % 30 luk getiri oluşuyor. 2
18 Temmuz 2013 1995 Seçimleri Seçim öncesi koalisyon hükümeti görevdeyken seçim sonrasında da bu eğilim devam ederken, koalisyon görüşmelerinin 2 ayı aşan süreçte gerçekleştiği görülüyor.1995 seçimleri sonrasında ilk aşamada belirsizlik %6.4 lük düşüşe neden oluyor. İlerleyen günlerde ANAP-DYP koalisyon ihtimalinin gündeme gelmesiyle belirsizliğin kısmen aşılması BİST te olumlu fiyatlamayı ön plana çıkarıyor. 1999 Seçimleri Koalisyon hükümetinin yıkılması ve yerine kurulan azınlık hükümetiyle girilen 1999 seçimleri sonuçları da koalisyona işaret etmişti. Seçim sonuçlarını takiben siyasi parti yöneticilerinden koalisyon kurulmasına yönelik olumlu mesajlar gelmesi belirsizliğin kısa süreli kalmasını ve seçim sonrasında olumlu fiyatlama sağlamıştır. DSP-ANAP-MHP koalisyonu için uzlaşı sağlanmadan önce bu gelişmenin fiyatlanmış olması, koalisyonun kurulması sonrasında ise kar satışlarına neden olmuştur. 3
18 Temmuz 2013 BİST100 2007-2015 döneminde ABD$ bazında performans ABD$ bazı görünümde BİST100 endeksinde genel olarak 26000-51000 aralığında dalgalanma görmekteyiz. Son dönemdeki geri çekilme global riskler ve lokal belirsizlikler gibi faktörlerin yoğun yaşandığı dönemlerde test edilen 26,000-27,000 işlem bandını öne çıkardı. Bu bölge üzerinde güçlü bir toparlanma yönünde eğilim henüz oluşmazken, tepki yükselişleri görülebilir. 29,000-30,000 bölgesi ilk aşamadaki direnç bölgesi konumundadır. 4
01.08 04.08 07.08 10.08 01.09 04.09 07.09 10.09 01.10 04.10 07.10 10.10 01.11 04.11 07.11 10.11 01.12 04.12 07.12 10.12 01.13 04.13 07.13 10.13 01.14 04.14 07.14 10.14 01.15 04.15 18 Temmuz 2013 BİST ve MSCI Gelişmekte olan Piyasalar ilişkisi Halihazırda 1 yıl ileriye dönük 9.9x F/K da kendi tarihi ortalamalarına yakın, MSCI Gelişmekte Olan Piyasalar (GOP) endeksine göre ise %21 iskontolu işlem gören BİST in benzerlerine göre mevcut iskontosunun, belirsizlik ortadan kalkıncaya kadar yükselme potansiyeli taşıdığını düşünüyoruz. Ancak 2008 yılından beri MSCI Türkiye endeksinin MSCI GOP endeksine iskontosunu incelediğimizde, en yüksek iskontonun %45 ler ile global finansal krizin olduğu 2008-2009 yıllarında olduğunu görüyoruz. 17 Aralık sürecinin yaşandığı, Türkiye de politik resmin yine belirsiz olduğu 2013 yılı sonunda ise iskonto %26 seviyelerine kadar yükselmişti. Dolayısıyla %30 lar civarı bir iskonto seviyesinin, orta-uzun vadeli alım için cazip seviyeler olduğunu düşünüyoruz; bu iskonto da BIST-100 endeksi için 70,000 seviyesine işaret ediyor. 8 Haziran Pazartesi günü en düşük 75,268 seviyesini gören BIST te yukarı yönlü hareketin kalıcı olması için koalisyon görüşmelerinden olumlu bir haber gelmesi gerektiğini düşünüyoruz. Koalisyon haberi gelmesi halinde ise, iskontonun azalması ile endekste 85,000-87,000 seviyelerine doğru hareket bekleriz. Ekonomi yönetimi ile ilgili olumlu bir senaryo ise iskontoyu yine %10 lara gerilemesini sağlayarak BIST100 endeksini 90,000 seviyelerine taşıyabilir. BIST100 ve MSCI GOP (1 Yıl İleriye Dönük F/K) MSCI Türkiye'nin MSCI GOP a 1 yıl ileriye dönük F/K'sının iskontosu 20,0% 10,0% Yatırım yapılabilir seviyeye not artışı süreci 0,0% -10,0% 2010 başından beri iskontonun ortalaması %10-20,0% -30,0% -40,0% 17 Aralık Süreci -50,0% Küresel Kriz Avg 1 yr fwd looking P/E since 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Latest data MSCI EM 11,62 11,73 11,32 11,06 11,20 11,42 11,70 12,41 12,62 MSCI TR 9,62 9,98 10,16 10,16 10,35 10,45 10,53 10,38 9,96 Discount -17% -15% -10% -8% -8% -8% -10% -16% -21% 5
06.10 10.10 03.11 07.11 11.11 03.12 08.12 12.12 05.13 09.13 01.14 06.14 10.14 02.15 06.10 10.10 03.11 07.11 11.11 03.12 08.12 12.12 05.13 09.13 01.14 06.14 10.14 02.15 06.10 10.10 03.11 07.11 11.11 03.12 08.12 12.12 05.13 09.13 01.14 06.14 10.14 02.15 18 Temmuz 2013 BİST ve Bankacılık Sektörü Çarpanları BIST 12M forward P/E BIST100 1 Yıl İleriye Dönük F/K 12x 11x 10x 8x 7x -2 std. sapma BIST 100 için 67,000 seviyesine işaret etmektedir. Halihazırda tarihi BIST 100 endeksi 1 yıl ileriye dönük F/K tarihi ortalamasının hafif altında işlem görüyor ancak diğer gelişmekte olan ülkelerinin çoğunun tarihi ortalamalarına göre primli işlem gördüğü düşünüldüğünde BİST in benzerlerine göre ucuz olduğu söylenebilir. 6x 12M forward P/E Average +1 std dev -1 std dev +2 std dev -2 std dev Bankacılık Banks 12M Sektörü forward 1 P/E Yıl İleriye Dönük F/K 12x 11x 10x Bankacılık sektörü 1 yıl ileriye dönük F/K çarpanı bazında 2 standart sapmaya yakın; sanayi hisselerine göre daha cazip bir değerlemede. 8x 7x 6x 12M forward P/E Average +1 std dev -1 std dev +2 std dev -2 std dev Bankacılık Banking Sector Sektörü 1 year 1 Yıl forward İleriye P/BV Dönük F/DD 2.0x 1.6x 1.2x Bankacılık sektörü 1 yıl ileriye dönük F/DD çarpanı bazında 2 standart sapmaya yakın; sanayi hisselerine göre daha cazip bir değerlemede. 0.8x 0.4x 0.0x 1 year forward P/E Average +1 std dev -1 std dev +2 std dev -2 std dev 6
1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 18 Temmuz 2013 BİST100 ve GSYH ilişkisi BİST100 / GSYH Hisse senetleri piyasasında gelecekteki büyümenin satın alınmasından yola çıkarak oluşturduğumuz ve son 20 yılı baz aldığımız BİST100/GSYH rasyosunda kriz dönemlerinde 20x seviyesi altına gelindiğini, iyimserliğin aşırılaştığı dönemlerde 60x seviyesinin aşıldığını aşağıdaki grafikte de görmekteyiz. 2008-2009 küresel kriz dönemini baz alırsak BİST te %45 oranında geri çekilme riskine ulaşmaktayız. 2009 yılıyla birlikte kriz sonrası dönemde ise 30x-60x arasında dalgalanma yaşanmaktadır. Küresel kriz şartlarının henüz gündemde olmadığı bu dönemde 30x-31x seviyesi ön planda olabilir. Bu paralelde Araştırma departmanımızın 2016 yılı büyüme beklentisi bazında kapanış itibariyle 36.6x seviyesinde bulunan rasyo, belirsizliğin daha da artabileceği ortamda %15 lık geri çekilme riski (BİST ~$25,000-$26,000) taşımaktadır. BIST performansı ve Büyüme 16% 12% 8% 4% 0% BIST * Büyüme t+1 BIST de ABD$ bazında aylık getirilerin ortalaması bir sonraki yıl için büyüme beklentilerini fiyatlıyor. 2014 yılının ilk 5 ayının ortalama kaybı %3.2, yılın 2. Yarısında büyümeye dair riskleri fiyatlıyor. -4% -8% -12% *t yılında $ bazında aylık getirilerin ortalaması Politik belirsizliğin devam etmesi halinde BİST performansı zayıflarken 2016 büyüme tahminleri de aşağı revize edilebilir. 7
UYARI NOTU Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, yetkili kuruluşlar tarafından kişilerin risk ve getiri tercihleri dikkate alınarak kişiye özel sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler ise genel niteliktedir. Bu tavsiyeler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Veri ve grafikler güvenirliliğine inandığımız sağlam kaynaklardan derlenmiş olup, yapılan yorumlar sadece GARANTİ YATIRIM MENKUL KIYMETLER A.Ş. nin görüşünü yansıtmaktadır. Bu bilgiler ışığında yapılan ve yapılacak olan ileriye dönük yatırımların sonuçlarından Şirketimiz hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz. Ayrıca, Garanti Yatırım Menkul Kıymetler A.Ş.'nin yazılı izni olmadıkça içeriği kısmen ya da tamamen üçüncü kişilerce hiç bir şekil ve ortamda yayınlanamaz, iktisap edilemez, alıntı yapılamaz, kullanılamaz. İleti, gönderilen kişiye özel ve münhasırdır. İlave olarak, bu raporun gönderildiği ve yukarıdaki açıklamalarımız doğrultusunda kullanıldığı ülkelerdeki yasal düzenlemelerden kaynaklı tüm talep ve dava haklarımız saklıdır. Garanti Yatırım Etiler Mahallesi Tepecik Yolu Demirkent Sokak No.1 34337 Beşiktaş, İstanbul Telefon: 212 384 11 21 Faks: 212 352 42 40 E-mail: arastirma@garanti.com.tr