Ekonomi Bülteni, Sayı: 29 Yurt Dışı Gelişmeler Yurt İçi Gelişmeler Finansal Göstergeler Makro Ekonomi & Strateji FED in Faizleri Arttırmaya Başlaması Her şeyin Sonu mu? Ekonomik Araştırma ve Strateji Dr. Saruhan Özel Ercan Ergüzel Ezgi Gülbaş Ali Can Duran 1
Yurt Dışı Gelişmeler Yellen faiz artışının zamanlamasına yönelik sinyal vermedi. Janet Yellen yılda iki defa gerçekleştirilen senato konuşmasını gerçekleştirdi. Yellen ortalama bir konuşma yapmasına karşın kendi güvercin görüşüne bir miktar daha yakın olduğu görüldü. Faiz artışları konusunda aceleci olmayacakları görüşünün altını çizerken, artışlar için ekonomik verilerin oldukça önemli olduğuna işaret etti. Faiz artışları başladığında da oldukça kademeli olacağına vurgu yaptı. Konuşmasından öne çıkan bazı noktalar ise; Yellen, ekonomik aktivitedeki toparlanmanın FED in maksimum istihdam ve fiyat istikrarı hedeflerine doğru ilerlediğini fakat toparlanmanın henüz tamamlanmadığını belirtti. İstihdam piyasasında, tarım dışı istihdam artışının yılın ilk yarısında 230 bin adetlik aylık ortalama ile 2013 yılı ortalamasının üzerinde seyretmesinin ekonominin toparlandığı bir dönemde makul seviyede istihdam artışına işaret ettiğini belirtti. İşsizlik oranı ve diğer göstergelerin de önemli gelişmeler kaydettiğini belirtirken, işsizlik oranının yaşanan gerilemeye karşın düşündükleri uzun vadeli normal seviyesinin üzerinde olduğunu da belirtti. Yellen son dönemde oldukça dikkat çeken konut sektörü verilerine de değindi. Yılın başında hafif toparlanma gösteren konut sektörü verilerinin son aylarda hayal kırıklığı yarattığını belirtti. Enflasyon tarafında son dönemde yukarı yönlü bir hareket görüldüğü fakat hedefin altında olduğunu belirtti. Bu yıl için hem manşet hem de çekirdek enflasyon (PCE) tahminlerinin %1.5-1.75 aralığında olduğu bilgisini verdi. İlk çeyrekte yaşanan daralmanın bu yılki tahminlerini aşağı revize etmelerine neden olduklarını belirtirken, önümüzdeki yıllarda ılımlı toparlanmanın devam edeceği ve bu toparlanmaya destekleyecek para politikasının devam edeceği bilgisini verdi. Yellen nin ekonomik veriler adına yaptığı değerlendirmeler FED in ekonomik aktivite adına beklediği seviyeden halen uzakta olduğunu ve bundan dolayı para politikasının çok hızlı bir şekilde sıkılaştırılmayacağının sinyalini vermiş oldu. Yellen aynı zamanda çıkış politikası üzerinde halen çalışıldığını, sözle yönlendirme politikasının önemli olduğunu ve çıkış stratejisinin detaylarının yıl içerisinde paylaşılacağını söyledi. Almanya da yatırımcı güveni gerilemeye devam etti. Almanya da ZEW güven endeksi Temmuz ayında 28.2 olan beklentilerin altında son 19 ayın en düşük seviyesinde 27.1 olarak açıklandı. Önümüzdeki 6 aylık dönem için yatırımcının ekonomiye duyduğu güvenin göstergesi olan Almanya ZEW endeksi son 6 aydır özellikle bölgenin ekonomisini etkileme riski bulunan Ukrayna gelişmeleri ve diğer Euro Bölgesi ülkelerinde açıklanan ekonomik verilerin beklentileri karşılamaması nedeniyle geriliyordu. Temmuz ayı verisi ile birlikte arka arkaya 7 ay gerilemiş olan endeksin alt kırılımı mevcut durum endeksi de uzun bir aradan sonra ilk defa gerileme gösterdi. Önceki aylarda güçlü seyreden mevcut durum endeksindeki gerileme ile birlikte Alman ekonomisinde yavaşlama sinyalleri güçlenmeye başladı. İngiltere de enflasyon faiz artış beklentilerini öne çekti. İngiltere de Haziran ayı yıllık enflasyon oranı sürpriz bir şekilde %1.5 den %1.9 a sıçrayarak merkez bankası hedefine (%2) yaklaştı ve böylece erken faiz artışı beklentilerinin daha da öne çekilmesine neden oldu. Piyasa beklentisi olan %1.6 nın da üzerinde açıklanan yıllık enflasyon oranının yanında enerji, gıda alkol ve tütün ürünlerini dışarıda bırakan çekirdek enflasyon oranının %1.6 dan %2.0 ye yükselmesi yukarı yönlü fiyat baskısının devam edebileceğine işaret etti. Tek seferlik fiyat değişimlerinin de artışta etkili olmasına karşın veri sonrası piyasa beklentisi Sterlin in hafta başında daha da değer kazanmasına destek verdi. ABD de veriler beklentilerin altında kalsa da toparlanmanın devam ettiğine işaret ediyor. Hafta içerisinde açıklanan perakende satışlar ve sanayi üretimi verileri piyasa beklentilerinin altında kalmasına karşın ABD ekonomisinin 3.çeyreğe iyi bir başlangıç yapabileceğine işaret ediyor. Perakende satışlar otomobil satışlarındaki sürpriz düşüş nedeniyle Haziran ayında bir önceki aya göre beklentilerin altında %0.2 lik bir artış kaydetti. Otomobil ve yakıt satışlarını içermeyen çekirdek perakende satışlar ise %0.4 lük artış kaydetti. Bir önceki ayın artış oranının da %0.1 den %0.4 e revize edilmesi ile 2.çeyrekte aylık ortalama %0.5 lik bir artışa işaret etti. Sanayi üretiminde de artışın devam ettiği ve Haziran ayında bir önceki aya göre %0.2 lik artış kaydettiği görüldü. Üretim aktivitesinin bir başka göstergesi olan New York üretim endeksi Temmuz ayı için son 4 yılın en yüksek seviyesine ulaştı. Genel endeks 19.3 den 25.6 ya sıçrarken, yeni siparişler endeksi %2.2 artış kaydetti. 80 60 40 20 0-20 -40 2012 2013 2014 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0-0.2-0.4-0.6 Almanya ZEW Güven Endeksi 61.8 Ekonomik Güven Mevcut Durum ABD Çekirdek Perakende Satışlar (Aylık değişim, %) 27.1 %0.4 Haz.13 Ağu.13 Eki.13 Ara.13 Şub.14 Nis.14 Haz.14 2
Yurt Dışı Gelişmeler Çin yıl sonu büyüme hedefine ulaşma yolunda ilerliyor. Çin ekonomisi 2.çeyrekte bir önceki yılın aynı çeyreğine göre büyüme oranını %7.4 den %7.5 e yükseltti. İlk çeyrekteki hızıyla (%7.4) büyüme beklentisinden daha hızlı büyüme kaydetmiş olması alınan mini teşvik paketlerinin etkisini gösterdiğine işaret eti. Hükümetin bu yıl için belirlediği, %7.5 lik büyüme hedefine ulaşılması için önemli bir sinyal olurken, büyü- 13 12 menin hızlanmasındaki faktörün hükümet desteği olduğu ve Nisan ayından itibaren verdiği bu desteği koruması gerektiği görüşü halen etkili olmaya devam ediyor. Hükümetin yapısal reform- 10 11 ları gerçekleştirmek adına yeterli istihdam yaratıldığı sürece hedefin altında büyüme oranlarını tolere edebilecekleri görüşünü 9 8 koruyarak ek teşvikler açıklamasa bile Çin de büyümenin istikrar kazanmaya başladığına dair veriler de açıklanıyor. Çin ekonomisinin en büyük parçası olan sanayi üretimi Haziran ayında %9 6 7 olan beklentilerin üzerinde %9.2 ile Aralık tan bu yana en güçlü yıllık artışa işaret etti. Önümüzdeki aylarda açıklanacak yeni makro veriler büyümenin yukarı yönlü trend oluşturup oluşturmayacağına yönelik belirleyici olacak. Brezilya Merkez Bankası politika faizini korudu. Brezilya Merkez Bankası geçtiğimiz yıl Nisan ayından sonra %4.5 olan hedef oranın üzerinde seyreden enflasyon oranı nedeniyle politika faizini (SELIC) kademeli olarak 375 baz puan artırarak %11 seviyesine yükseltmişti. Haziran ayında yıllık enflasyon %6.5 ile MB nin hedef aralığının üst bandına ulaştı. MB 18 SELIC Oranı (%) 7.5 Enflasyon (TÜFE, % - Sağ Eksen) gerçekleştirdiği toplantı sonrası ise %11 de bulunan politika faizinde herhangi bir değişikliğe gitmedi ve önümüzdeki döneme 16 6.5 yönelik herhangi bir sinyal vermekten kaçındı. Yüksek seyreden 14 5.5 enflasyon oranının tersine ülke ekonomisinde görülen yavaşlama ise faizin indirilmesi yönünde baskı yaratıyor. Son 3 aydır 12 4.5 ülkede sanayi üretimi bir önceki yıla göre önemli ölçüde gerilemeye işaret ediyor. Bu nedenle Ağustos ayında açıklanacak 10 olan 2.çeyrek büyüme rakamının negatif gelme ihtimali giderek 8 3.5 artıyor. Geçtiğimiz haftalarda Merkez Bankası nın mevcut politika faizinin enflasyon oranının hedefine doğru gerilemesine ye- 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 6 2.5 terli olabileceğine yönelik yorumlarda bulunmuş olması, politika faizinin en azından yıl sonuna kadar korunabileceği yönünde yorumlanıyor. ABD Konut sektöründen negatif sinyaller geliyor. FED Başkanı Janet Yellen in Senato konuşmasında da vurgu yaptığı konut sektöründe hafta içi açıklanan veriler olumlu bir görüntü çizmedi. Hem konut başlangıçları hem de yeni konut inşaat ruhsatları gerileme kaydetti. Konut inşaat başlangıçları Haziran ayında 1025 bin adet olan beklentilerin altında 893 bin adet ile 2013 Eylül den bu yana en düşük seviyesine gerilerken, bir önceki ayın verisi de 1 milyon adetten 985 bin adete revize edildi. Gelecek dönemdeki aktivitenin göstergesi olan inşaat ruhsatları da aynı dönemde 1037 bin adet olan beklentilerin altında 963 bin adet olarak açıklandı. Açıklanan iki veri seti 2013 yılının sonlarına doğru sektörde görülen yavaşlamanın geçici olmadığına işaret ediyor. Çin GSYH Büyümesi (Bir önceki yılın aynı çeyreğine göre, %) 2014 Büyüme Hedefi : %7.5 2009 2010 2011 2012 2013 2014 (Bin Adet) 2,400 1,900 1,400 900 İnşaat Ruhsatları Konut Başlangıçları %7.5 400 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 3
Yurt İçi Gelişmeler Merkez Bankası Faiz Kararı, Temmuz 2014 Merkez Bankası (MB) bu ayki toplantısında piyasa ve bizim beklentimize paralel olarak politika faizi olan bir hafta vadeli repo ihale faiz oranını %8.75 ten %8.25 e indirdi. Buna ek olarak, gecelik borçlanma faizini de 50 baz puan düşürerek %8 den %7.5 e çekti. Diğer taraftan MB, %12 olan borç verme faizini (Piyasa yapıcılar %11.5) ve %13.5 olan geç likidite penceresi borç verme faizini değiştirmedi. MB, munzam karşılık oranlarında ve rezerv opsiyon katsayılarında da değişikliğe gitmedi. MB, geçtiğimiz ayki toplantı kararında olduğu gibi küresel likidite koşullarındaki iyileşmeyi dikkate alarak bir hafta vadeli fonlama faizinde indirime gittiğini ve getiri eğrisinin yataya yakın seyretmesiyle para politikasındaki sıkı duruşun devam edeceğini belirtti. Enflasyon beklentileri, fiyatlama davranışları ve enflasyonu etkileyen diğer unsurların yakından izlenecek olduğunu tekrarladı. MB nin karar sonrası söylemleri bir ay önceki aykine benzerdi. Önceki toplantı metinlerinden farklı olarak enflasyonun düşüşünü sınırlayan temel faktör olarak gıda fiyatlarının yüksek seyrine vurgu yapıldı. Geçtiğimiz ay olduğu gibi, birikimli döviz kuru gelişmelerinin yıllık enflasyon üzerindeki olumsuz etkisinin kademeli olarak azalacağını tekrarlandı. Alınan makro ihtiyati önlemlerin ve sıkı para politikası duruşunun etkisiyle kredi büyüme hızlarındaki yavaşlamanın makul düzeyde olduğu belirtilirken, yurt içi özel kesim talebinin ılımlı seyrettiği belirtildi. Bu ayki faiz indirim kararıyla son üç ayda politika faizindeki indirim 175 baz puana ulaştı, önümüzdeki dönemde de yurtdışı piyasalardaki risk algısı olumlu olduğu sürece MB nin ölçülü faiz indirimlerine devam etmesini bekliyoruz. Politika faizinin yılsonunda %7.5 seviyesinde olacağını düşünüyoruz. Bütçe Dengesi, Haziran 2014 2014 yılı Haziran ayında Merkezi Yönetim bütçe dengesi geçtiğimiz senenin altında 613 milyon TL açık verirken, faiz dışı fazla da 1.0 milyar TL oldu. Yılın ilk yarısında bütçe açığı 3.4 milyar TL ye yükselirken, faiz dışı fazla geçtiğimiz senenin %12 altında 23.1 milyar TL oldu. Bütçe gelirleri Haziran ayında bir önceki yıla göre %10 artarak 34.6 milyar TL oldu. Bütçe gelirlerindeki artış vergi dışı gelirlerden kaynaklanırken, vergi gelirleri Haziran ayında bir önceki yıla göre %7 geriledi. Vergi gelirlerindeki gerilemede KDV iadelerindeki yeni düzenleme nedeniyle düşen KDV gelirleri ile iç tüketimdeki yavaşlama nedeniyle özel tüketim ve ithalden alınan KDV gelirlerindeki gerileme etkili oldu. Gelir ve kurumlar vergisi gelirleri ise Haziran ayında da artmaya devam etti. Bütçe harcamaları Haziran ayında bir önceki yılın aynı ayına göre %8 artarak 35.2 milyar TL oldu. Faiz harcamaları Haziran ayında geçtiğimiz yıla göre yataya yakın seyrederken, faiz dışı harcamalar personel giderlerindeki yükselişin etkisiyle (%16) geçtiğimiz yılın üzerinde gerçekleşti. Yılın ilk yarısında harcamalar tarafındaki artış ağırlıklı olarak faiz dışı harcamalardan gelirken, personel giderleri ve cari transferlerdeki yükseliş faiz dışı harcamaların artmasında etkili oldu. Yılın ilk yarısındaki bütçe gerçekleşmelerine baktığımızda, bütçede geçtiğimiz yıla göre bozulma olsa da gerçekleşmelerin 2014 yılı Orta Vadeli programında yer alan yılsonu hedefleriyle uyumlu olduğunu görüyoruz. Bütçe gelirleri ve harcamaları Haziran ayı itibarıyla 2014 yılı hedefinin sırasıyla %52 ve %49 una ulaşmış bulunuyor. Yılsonunda bütçe açığı/gsyh oranının Orta vadeli programla uyumlu olarak %1.9 seviyesinde gerçekleşmesini bekliyoruz. 4
H. Senedi Piyasaları Para Piyasaları Haftalık ve Aylık Getiri DenizBank Ekonomi Bülteni Finansal Göstergeler Jeopolitik risklere yönelik endişeler risk iştahını baskı altına aldı 3 ay vadeli libor faizleri (USD ve EUR) gerileme eğiliminde MB nın faiz indireceği beklentileri ile PPK öncesi yükselen bankacılık hisseleri ile BIST pozitif ayrıştı Not: Tüm veriler raporun çıktığı Cuma günü saat 12:00 itibarı ile güncellenmiştir. 5
Emtia Piyasaları Döviz Piyasaları Tahvil Piyasaları DenizBank Ekonomi Bülteni Finansal Göstergeler Gösterge tahvil getirisi geçtiğimiz haftalık bazda 3 baz puan daha gerileyerek %8.25 e indi Risk iştahının gerilediği hafta USD değer kazandı Artan risk algısına karşın Altın güvenli liman olmadı Not: Tüm veriler raporun çıktığı Cuma günü saat 12:00 itibarı ile güncellenmiştir. 6
Makro Ekonomi & Strateji FED in Faizleri Arttırmaya Başlaması Her şeyin Sonu mu? Geçtiğimiz sene Mayıs ta FED gevşek para politikasından çıkış planına ilişkin detayları açıkladıktan sonra gelişmekte olan ülkelerin (GOÜ) yaşadığı volatilite bu yılın ilk çeyreğine kadar etkisini güçlü şekilde hissettirmişti. Yeni FED başkanı Yellen le birlikte FED in yeniden güvercin mesajlar vermeye başlaması ile birlikte volatilite yeniden gerilemeye başladı. Hatta o kadar geriledi ki jeopolitik risklere rağmen- 2007 yılından bugüne en düşük seviyelerine indi. Ama er ya da geç FED faizleri arttırmaya başlayacak. Bunu diğer gelişmiş ülke merkez bankaları da izleyecek. Buradaki soru FED önümüzdeki sene başından itibaren yılın ikinci yarısında faizlerin artabileceğine yönelik güçlü mesajlar verdiğinde piyasalarda yeniden geçen yıl Mayıs sonrasında görülen volatilite yaşanacak mı? Aşağıdaki nedenlerle bu sefer benzer volatilitenin yaşanmasını pek mümkün gözükmüyor. 2.5 Birincisi, FED faizleri hızlı şekilde arttırmayacak, FED başkanı Yellen da faiz artırımlarının ölçülü olacağını özellikle vurguluyor. Büyüme halen potansiyel seviyelerinin altında ve o şekilde kalmaya devam edecek. Konut piyasası bunca parasal gevşeme programına ve buna bağlı tarihi düşük faiz seviyelerine karşın halen istenilen şekilde toparlanmadı. Enflasyon ve enflasyon beklentileri kontrol altında. Global olarak yatay seyrini sürdüren enerji ve emtia fiyatları FED in elini rahatlatan bir başka faktör. Piyasa fiyatlamaları da bu doğrultuda (yandaki grafik). Piyasalar FED in 2015 in ikinci yarısında faizleri arttırmaya başlayacağını, ama 2017 nin sonuna gelindiğinde politika faizinin halen %2 nin altında seyretmeye devam edeceğini düşünüyor. Diğer bir ifade ile bir yılda ortalama 75 baz puanlık (bps) artış bekleniyor. Buna karşın FED in daha önceki 3 faiz artışı dönemine bakıldığında (yandaki grafik) 1994 te yılda 300 bps, 1999 da yılda 175 bps ve 2004 te de yılda 211 bps lik artışlar var. Özetle, bu sefer FED hem mevcut ekonomik görüntüsü hem de daha önceki hızlı artışlarının yarattığı problemleri (1999 ve 2004 teki hızlı artışları hızlı faiz düşüşleri takip ediyor) hesaba katarak çok hızlı bir çıkış yapmayacak. İkincisi, daha önce FED in faiz artışı yaptığı dönemlerde GOÜ finansal piyasalarının o kadar da sert tepki vermediği görülüyor. Hem 1999 hem de 2004 deki FED in sert faiz artışı dönemlerinde GOÜ tahvilleri ile ABD tahvilleri arasındaki spreadi gösteren EMBI endeksi benzer şekilde daralma trendine neredeyse hiç ara vermeden devam ediyor. Yerel para cinsi tahvillerde de benzer bir seyir var. Yanda görülebileceği gibi Türkiye nin ve diğer GOÜ lerde tahvil getirileri FED in faizlerini arttırdığı dönemlerde aşağı yönlü/ yatay seyrini devam ettiriyor (bu dönemde Türkiye özelinde ekonomik dinamiklerin iyileşmesi ile birlikte risk priminin gerilemesi ve enflasyonun tek haneli seviyelere doğru seyri de etkili) Benzer şekilde FED in faiz arttırdığı dönemlerde hem Türkiye de hem de dünyada ekonomideki büyüme beklentilerinin olumlu olmasının da etkisiyle hisse senedi piyasaları da olumsuz etkilenmek bir yana pozitif bir trend gösteriyor (yandaki grafik). Üçüncüsü, global bazda tarihi düşük seviyedeki faizler GOÜ lerde farklı problemlere neden oluyor. GÜ lerde zor durumdaki ekonomileri ayağa kaldırma konusunda destek veren düşük faizler, bazı GOÜ lerde tam tersine varlık fiyatlarını sürdürülemez seviyelere yükselmesinde etkili olabiliyor. Çin deki emlak sektörünün durumu bu durumun en bilinen örneklerinden biri. Arz fazlası nedeniyle bugün onlarca konut ve AVM projesi boş halde duruyor. Bunlardan en ünlüsü 2005 te açılan ve dünyanın en büyük AVM si 0.0 Tem.14 Oca.15 Tem.15 Oca.16 Tem.16 Oca.17 olan South China Mall (Güney Çin AVM si). Bugün tamamen boş olan AVM ye turistler sadece fotoğraf çekmek için gidiyor (resimleri internette bulunabilir) FED in faizleri yükseltmesi ile birlikte GOÜ lerde faizlerin yukarı yönlü düzeltme yapması bu ülkelere zarardan çok fayda sağlayabilir. Bu bazı GOÜ lerin konut sektörü gibi çok şişmiş sektörlerinde çeşitli problemler görülebilir ama kamu kesimi gerekli desteği verebilecek pozisyonda. Arka sayfadaki grafikte görülebileceği gibi 2007 sonrasında GÜ lerin kamu borcu hızla artarken GÜ lerde bu %35 gibi çok düşük bir oranda sabit seyretti. 2.0 1.5 1.0 0.5 9.0 8.0 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 30 25 20 15 10 5 0 8.0 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 FED Politika Faizi Beklentileri (%) FED Politika Faizi (%) 12 ayda 175 13 ayda 300 baz puan artış baz puan artış 25 ayda 425 baz puan artış 2 Yıllık Tahvil Getirileri vs Fed Politika Faizi FED'in Faiz Artırdığı Dönem Türkiye Çin Rusya Polonya Meksika Fed Politika Faizi - sağ eksen FED Politika Faizi MSCI Gelişmekte Olan Piyasalar -sağ eksen MSCI Gelişmiş Piyasalar - sağ eksen 6 5 4 3 2 1 0 2000 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 7
Makro Ekonomi & Strateji Özetle, FED in son açıklamaları yılın kalan döneminde piyasalar açısından pozitif bir faktör olacak gibi görünüyor. 2015 yılından itibaren FED in çıkış politikasının gündeme gelmesi ile birlikte de 2013 te olduğu gibi GOÜ lerde kalıcı negatif piyasa hareketleri görülmesi beklenmemeli. FED iletişiminde bundan sonra daha da artan bir oranda faizlerin daha önceki örneklerden daha yavaş arttırılacağını vurgulayacak. Kaldı ki daha önce faizlerin arttırıldığı dönemler ne hisse senedi ne de tahvil piyasalarında önemli negatif etkiler yaratmış değil. Tüm bunların da ötesinde ekonomik dinamikler anlamında eskiye nazaran çok daha sağlam durumdaki GOÜ ler bütçe ve para politikalarıyla olası problemleri yönetme ve ultra düşük faiz ortamının ekonomilerinde yarattığı bazı tahribatları düzeltme fırsatını yakalayabilirler. 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% Kamu Borcunun Ekonomiye Oranı (%) 2007 2013 105% 95% 64% 66% 183% 243% Maastricth Kriteri: %60 35% ABD Euro Bölgesi Japonya GOÜ 35% 8