Küresel Kriz Sonrası Küresel Finansal Sistem Đçerisinde Türk Finansal Sistemi Makroekonomik Đstikrar ve Finansal Đstikrar Đçin Merkez Bankası Politikaları Turalay Kenç Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası Uluslar arası Đstanbul Đktisatçılar Zirvesi II Küresel Kriz sonrası Đktisat Politikaları 13-14 Mayıs 2010 /Đstanbul
Sunum Planı Modern merkez bankacılığı ve fonksiyonları Para politikalarının implimentasyonu Küresel krizde TCMB para politikası Çıkış stratejisi ve para politikası implimentasyonunda yeni operasyonel çerçeve Finansal istikrar ve likidite Küresel riskler Türkiye de finansal istikrar 2
Đki Krizin Hikayesi Hasarın büyüklüğü aynıydı ama canlanma hızı farklı oldu. 2001 ve 2009 Krizlerinde Mevsimsellikten Arındırılmış Reel GSYİH* 105 100 95 3 90 85 t-2 t-1 t t+1 t+2 t+3 t+4 t+5 t+6 t+7 t+8 t+9 *Start of the recession: 2001 Q1 for the 2001 crisis; 2008 Q4 for the 2009 crisis. Source: TURKSTAT, CBT Now 2001 Crisis
İki Krizin Hikayesi Canlanmanın faktörleri de farklı: 2001 krizinde dış talep canlanmanın temel faktörüydü. 2009 krizinde ise yapısal reformlardan, mali disiplin ve güçlü finansal yapıdan dolayı iç talepte sınırlı bir daralma yaşandı. 115 110 2001 Krizinde Türkiye Ekonomisi * (2000 Q2 2003 Q1, seasonally adjusted) GDP Domestic Consumption Net Export 115 110 2009 Krizinde Türkiye Ekonomisi * (2008 Q1 2009 Q4, seasonally adjusted) GDP Domestic Consumption Net Export 105 105 100 100 95 95 90 90 85 85 80 t-2 t-1 t t+1 t+2 t+3 t+4 t+5 t+6 t+7 t+8 t+9 80 t-2 t-1 t t+1 t+2 t+3 t+4 t+5 t+6 t+7 t+8 t+9 *Start of the recession: 2001 Q1 for the 2001 crisis; 2008 Q4 for the 2009 crisis. Source: TURKSTAT, CBT 4 *Start of the recession: 2001 Q1 for the 2001 crisis; 2008 Q4 for the 2009 crisis. Source: TURKSTAT, CBT
Para Politikası Duruşu Gelişmekte olan ülkelerde merkez bankalarının politika faizi kararlarının kendi para birimleri üzerinde kısa vadedeki etkisi sınırlı kalmıştır. Bu dönemde para birimlerinin değerlerinin temel belirleyicisi küresel risk algılamaları olmaya devam etmiştir. 0 Kriz Süreci Boyunca Faiz Kur İlişkisi (Kasım 2008 Ocak 2010) 2 Kriz Süreci Boyunca Faiz Ülke Riskliliği İlişkisi (Eylül 2008 Ocak 2010) Faiz Değişimi (%) -1-2 -3-4 -5-6 G.Afrika Malezya G.Kore Filipinler Polonya Çek Cumh. Endonezya Tayland Romanya Meksika Bulgaristan Brezilya Peru Macaristan Kolombiya Rusya Faiz Değişimi (%) 0-2 -4-6 -8 Rusya Polonya Çek Romanya Meksika Brezilya Bulgaristan Peru G.Afrika Kolombiya ili Hırvatistan Macaristan -7-8 ili Türkiye -10 Türkiye -9-25 -15-5 5 Yerel Para Biriminin Değer Değişimi (%) Kaynak: Bloomberg, TCMB 5-12 -100-50 0 50 100 150 CDS Değişimi Kaynak: Bloomberg, TCMB
Modern Merkez Bankacılığı Merkez bankalarının nihai amacı ekonomik refahı artırmaktır. Üç temel görevi: Makroekonomik istikrar Finansal istikrar Ödemeler, takas ve denkleştirme sistemlerinin etkili bir gözetimi 6
Makroekonomik Đstikrar Hedefler Đstihdamın artırılması Fiyat istikrarı Makul uzun vadeli faiz oranları Hedeflerin sıralanması: Simetrik? Politika enstrümanları Politika faiz oranı Nominal döviz kuru Munzam karşılıklar Đletişim politikası 7
Para Politikalarının Uygulaması Operasyonel hedef bir değişken Operasyonel bir çerçeve Gecelik borçlanma kolaylıkları Açık piyasa işlemleri (APĐ) Munzam karşılıklar Karşı tarafların (counterparties) belirlenmesi Maddi teminatların (collateral) belirlenmesi Merkez bankası likidite yönetimi Otonom faktörlerin tahmini çok önemli Para politikasının etkin bir aktarımından çok finansal piyasaların etkinliği ile ilgilidir. 8
Merkez Bankaları Bilançosu Aktif Döviz rezervi Menkul varlıklar Açık piyasa işlemleri (APĐ) Kısa vadeli repo (1g-1h) Uzun vadeli repo (1ay-1y) Menkul kıymetlerin doğrudan alımı Pasif Otonom Faktörler Emisyon Kamu/Hazine hesapları Sermaye Para Politikası Đşlemleri Borç verme kolaylıkları Borç alma kolaylıkları Bakiye Kalemler (Cari Hesaplar Rezerve) Bankaların rezervleri 9
Küresel Krizde TCMB Para Politikası Türk Lirasına ilişkin tedbirler: Politika faiz oranı kararları: TCMB Borçlanma faiz oranı %16,75 ten %6,50 ye düşürülmüştür. Belirsizliği ve oynaklığı gidermeye yönelik tedbirler: Gecelik borçlanma ve borç verme faiz oranları koridoru 3,5 puandan 2,5 puana düşürülmüştür. Fonlama miktarı önemli ölçüde artırılmıştır. Kalıcı likidite açığını gidermeye ve kredi piyasasını desteklemeye yönelik tedbirler: 3 ay vadeli repo ihalelerine başlanmıştır. TL zorunlu karşılık oranı %6 dan %5 e düşürülmüştür. 10
Küresel Krizde TCMB Para Politikası Döviz piyasalarına yönelik tedbirler: Döviz likiditesini artırıcı önlemler: Döviz alım ihalelerine ara verilmiş ve döviz satım ihaleleri düzenlenmiştir. YP zorunlu karşılık oranı %11 den %9 a indirilmiştir. Đhracat reeskont kredisi limitleri artırılmış, kullanım kolaylığı sağlanmıştır. Döviz piyasalarının oluşturulmasını yönelik önlemler: Döviz Depo Piyasaları nda aracılık işlemlerine başlanmış, Bankaların borçlanma limitleri 10,8 milyar ABD dolarına çıkartılmış, Borçlanma vadesi 1 haftadan önce1 aya sonra da 3 aya uzatılmıştır. Döviz deposu borç verme faiz oranı kararları: ABD $ %10 dan önce %7 ye sonrada %5,5 e; ise %10 dan önce %9 ye sonrada %6,5 e düşürülmüştür. 11
Para Politikasının Yeni Operasyonel Çerçevesi Politika (referans) faiz oranı: 1 hafta vadeli repo ihale faiz oranı Esnek koridor politikası Borç verme faiz oranı Politika faiz oranı =, >, < Politika faiz oranı Borçlanma faiz oranı Daha etkin bir merkez bankası parası likidite yönetimi. 12
Grafik : Yeni Operasyonel Çerçeve Örnek: Borç verme borçlanma faiz oranları koridoru 250 baz puan ve simetrik koridor Borç Verme Oranı 125 bp 125 bp Politika Faiz Oranı 250 bp Borçlanma Oranı İkincil piyasa faiz oranı 13
Çıkış Stratejisi: Döviz Đşlemleri Döviz likiditesini artırıcı önlemler: Döviz satım ihaleleri durdurulmuş ve döviz alım ihalelerine yeniden başlanmıştır. YP zorunlu karşılık oranı ilk aşamada %9 den %9,5 e yükseltilmiştir ve ileriki dönemde ölçülü ve kademeli olarak artırılabilecektir. Eximbank aracılığı ile kullandırılan ihracat reeskont kredilerinde herhangi bir değişiklik düşünülmemektedir. Ancak, ihtiyacın ortadan kalkması ve kullanımın azalması halinde gözden geçirilebilecektir. Döviz piyasalarının oluşturulmasını yönelik önlemler: Gelişmiş ülke merkez bankalarının çıkış stratejilerinin etkileri gözlendikten sonra, Döviz Depo Piyasası nda aracılık işlevine son verilecek, bankaların borçlanma limitleri çerçevesinde alabilecekleri döviz depolarının vadesi 3 aydan 1 haftaya indirilecektir. Döviz deposu borç verme faiz oranları, küresel faiz oranlarındaki gelişmelere bağlı olarak artırılabilecektir. 14
I. Likidite tedbirleri: II. Çıkış Stratejisi: TL Đşlemleri A. Piyasanın ihtiyacından daha fazla fonlanması tedricen azaltılmaya başlanacaktır. B. Bir hafta vadeli repo ihaleleri, sabit faiz oranından miktar ihalesi yöntemine göre gerçekleştirilmeye başlanacaktır. Kredi piyasasına yönelik tedbirler: A. TL zorunlu karşılık oranı artırılabilecektir. III. Para politikasına yönelik tedbirler: A. Bir hafta vadeli repo ihale faiz oranı, referans (politika) faiz oranı niteliği kazanacaktır: r_p = r_d + 50 bp B. Đkincil piyasa gecelik faiz oranları ortalamasının bir hafta vadeli repo ihale faiz oranı civarında oluşması hedeflenecektir. C. Yeni operasyonel çerçevenin (teknik faiz ayarlamasının) tam olarak uygulamaya konabilecektir.
Örnek: Çıkış Sürecinde Likidite Açığı ve TCMB Đşlemleri TCMB, ihtiyacın üzerinde yaptığı fonlamayı tedricen azaltacaktır MEVCUT DURUM 15 Nisan İLK A AMA TEKNİK FAİZ AYARLAMA SÜRECİ İLK ADIM İKİNCİ ADIM 16 Nisan Repo Fonlaması: Yeni Projeksiyon BBP+İMKB'de Çekilen: Yeni Projeksiyon Fonlama: Mevcut Durumun Devamı Çekilen: Mevcut Durumun Devamı Net APİ
Grafik : Yeni Operasyonal Çerçeve Örnek: Borç verme borçlanma faiz oranları koridoru 250 baz puan 17
Finansal Đstikrar - Tanım Geniş anlamda finansal istikrar, finansal sistemdeki dengesizlik/denksizlik ve etkinsizlikleri içerir. Dar anlamda ise finansal istikrar, Varlık fiyatları köpüklerinin olmaması, Finansal kuruluşların ve finansal piyasaların sistemik istikrarı tehdit edecek şekilde likiditesiz kalmamaları, Finansal kuruluşların sistemik istikrarı tehdit edecek şekilde ödeme güçlüğüne düşmemeleri, Anlamına gelir. 18
Merkez Bankaları Varlık Fiyatları Köpüklerine asıl Tepki Vermeleri Gerekir? Varlık fiyatları, enflasyonu ve ekonomik faaliyetleri çeşitli kanallardan etkiler: 1) Varlık fiyatları artışlarından karlı yatırım alanlarının sinyali alınabilir. 2) Varlık fiyatları, hane halklarının servetlerinin servetlerinin değerini belirler. 3) Varlık fiyatları, firmalar ve hane halkları için sermaye maliyetlerini etkiler. Yüksek varlık fiyatlarına neden olan unsurlar: Düşük faiz oranları veya yüksek verimlilik artışları gibi temel değişkenler. Đrrasyonel taşkınlık gibi köpük yarata n faktörler. 19
Merkez Bankaları Varlık Fiyatları Köpüklerine asıl Tepki Vermeleri Gerekir? Çoğu zaman, para politikası (politika faiz oranı) varlık fiyatları artışlarına tepki vermemesi gerekir. Ama varlık fiyatları değişmelerinden kaynaklanan enflasyon görünümündeki ve toplam talepteki değişmelere tepki vermelidir. Varlık fiyatları köpüklerini belirlemek oldukça zordur. Varlık fiyatları köpüklerini belirlenebilse bile faiz oranlarının buna etkisi çok belirsizdir. Para politikası sadece köpük belirtileri gösteren varlıkları değil genel olarak tüm varlık fiyatlarını etkiler. Para politikası köpükler patladığında mutlaka tepki vermesi gerekir. 20
Merkez Bankaları Varlık Fiyatları Köpüklerine asıl Tepki Vermeleri Gerekir? Düzenleme ve denetleme tedbirleri varlık fiyatları köpükleri ile daha iyi mücadele edebilir. Düzenleme tedbirleri, piyasa yetersizliklerini düzeltecek şekilde tanzim edilmelidir. Düzenleme tedbirleri, varlık fiyatları ile kredi yaratımı arasındaki bağı makul düzeylerde tutacak şekilde tanzim edilmelidir. Düzenleme tedbirleri, firmaların finansal sağlamlığı üzerinde yoğunlaşmalıdır. 21
Likidite Yönetimi Likidite yönetimi, merkez bankalarının finansal istikrar rolünde merkezi öneme sahiptir. Üç tür likidite var: 1) MB likiditesi MB tarafından finansal sisteme sağlanan fon akımı = otonom faktörler + bankaların rezervi 2) Fonlama likiditesi Finansal bir kuruluşun çok kısa bir sürede fon yaratabilmesi 3) Piyasa likiditesi Finansal bir enstrümanın çok kısa bir sürede fundamental değerine yakın bir fiyattan ve düşük işlem maliyetinde satılabilmesi 22
Likidite Riski MB likidite riski yok denebilir. Merkez bankaları likidite yaratabilme güçleri vardır. Fonlama likidite riski MB ihalelerindeki bankaların teklif verme davranışları, bankaların fonlama likiditesi risklerinin boyutunu ortaya çıkarır. Piyasa likiditesi riski Fundamental değerlere yakın fiyatlardan alım-satım işlemlerinin yapılma imkanının ortadan kalkması Piyasa (sistemik) likidite riski finansal krizlere yol açabilir. 23
Küresel Riskler Egemen ülke borç (sovereign debt) krizi. Küresel kredi ve bankacılık krizlerini çoğu zaman egemen ülke borç krizi takip etmiştir. [Bkz. Reinhart ve Rogoff] Bilanço düzeltmelerinden kaynaklanan ekonomik durgunluk krizi. Çok büyük kredi köpüklerini çoğu zaman bilanço krizleri (çok uzun süren bir deleveraging dönemi) takip etmiştir. o Örnekler, 1929 ABD ve 1991 Japonya. Nüfus yaşlanmasından ve cömert sosyal güvenlik sistemlerinden kaynaklanan sosyal güvenlik bütçe açıkları krizi. 24
Küresel Riskler Bütçe açıkları ve kamu borç stokları, hem uzun vadeli faiz oranlarını artırarak özel talebi olumsuz yönde etkileyebilecek hem de iflas açısından önemli bir risk unsurudur. 2 Seçilmiş Ülkelerin Bütçe Dengesi (2007, 2009*,2010*,2014*, GSYİH ye Oranı) 250 Seçilmiş Ülkelerin Merkezi Hükümet Borcu (2007, 2009*,2010*,2014*, GSYİH ye Oranı) 0 2007-2 200 2009 2010-4 150 2014-6 100-8 2007-10 2009 2010 50-12 2014 0-14 İngiltere Japonya * Tahmin Kaynak: IMF, TCMB 25 ABD Hindistan Fransa İtalya G-20 Almanya Türkiye Çin Meksika Kanada Güney Afrika Arjantin Brezilya Japonya İtalya ABD Almanya * Tahmin Kaynak: IMF, TCMB Hindistan Fransa İngiltere G-20 Kanada Brezilya Türkiye Arjantin Meksika Güney Afrika Çin
Kamu Maliyesi Küresel krize karşı alınan önlemler ve düşen vergi gelirleri nedeniyle tüm dünyada bütçe açıkları ve kamu borçları yüksek artışlar göstermiştir. Önümüzdeki dönemde ülkemiz düşük kamu borcu ile olumlu şekilde ayrışacaktır. Türkiye ve Gelişmekte Olan Ülkelerde Kamu Borcu ve Bütçe Açığı (2003-2012, yüzde) Kamu Borcu / GSYİH 70 Gelişmekte olan 65 Ülkeler Ortalaması 60 55 50 45 40 2008 2008 2012 2003 2003 2012 Türkiye Türkiye ve Gelişmiş Ülkelerde Kamu Borcu ve Bütçe Açığı (2003-2012, yüzde) Kamu Borcu / GSYİH 100 80 60 40 2008 2012 Gelişmiş Ülkeler Ortalaması 2012 2008 2003 2003 Türkiye 35-2 0 2 4 6 8 10 Bütçe/GSYİH Kaynak:IMF, Maliye Bakanlığı, Hazine Müsteşarlığı, Orta Vadeli Program (2010-2012), 2009 Yılı Programı 26 20-2 0 2 4 6 8 10 Bütçe Açığı / GSYİH Kaynak:IMF, Maliye Bakanlığı, Hazine Müsteşarlığı, Orta Vadeli Program (2010-2012), 2009 Yılı Programı
Sosyal Güvenlik Sistemleri Borç Stokları Euro Bölgesi Ülkelerdeki Cari Borç - Gelecekteki Borç ve Yükümlülükler Rakamları (Mart 2010, Stok/GSYİH) 27 Euro Bölgesi Ülkeleri Kamu Borç Stoku SGS Borç Stoku Đtalya 116.3 364.1 Yunanistan 113.2 875.2 Belçika 98.5 296.5 Fransa 75.8 549.2 Portekiz 73.7 491.9 AB Ülkeleri (25) 72.3 434.2 Almanya 71.9 418.2 Britanya 63.4 442.1 Đrlanda 62.2 405.2 Polonya 50.5 1,550.4 Đspanya 49.7 244.3 Đsveç 40.3 430.7 Slovakya 34.7 1,149.1 Letonya 32.8 619.1 Kaynak: International Herald Tribune The New York Times
Türkiye de Finansal İstikrar Diğer gelişmekte olan ülkelerle kıyaslandığında, Türk lirasının değerinde önemli bir değişim gözlenmemektedir. 25 20 15 ABD Doları Karşısında Yerel Para Birimlerinin Değer Kazancı (Ocak 2009 tarihinden itibaren, yüzde değişim) 22 21 19 15 15 8 6 4 5 ABD Doları Karşısında Yerel Para Birimlerinin Değer Kazancı (Ocak 2010 tarihinden itibaren, yüzde değişim) 3 10 5 0-5 -10-15 Kaynak: Bloomberg, TCMB Kaynak: Bloomberg, TCMB 1 1 1 1 0 0 0 0 0-1 -1-2 2-3 -4-4 -4-5 -6-8 9 9 2 6 6 5 0 3 2 2 1 0 0 0-2 -4-6 -5-5 -8-8 -11-12 -10 Sırbistan Brezilya G.Afrika ili Endonezya Kolombiya Peru G.Kore Meksika Hindistan Tayland Filipinler Türkiye Malezya Hırvatistan Ukrayna Çek Cum. Polonya Macaristan Romanya Vietnam Arjantin Sırbistan Kolombiya Hırvatistan Meksika Peru G.Kore Endonezya Tayland Ukrayna Hindistan Malezya Filipinler Türkiye Arjantin Vietnam Romanya Polonya Çek Cum. G.Afrika ili Macaristan Brezilya 28
Türkiye de Finansal İstikrar Tarihsel olarak oynaklığı en yüksek ve küresel risk iştahına en duyarlı para birimlerinden olan Türk lirasının, küresel kriz boyunca sergilediği göreli olarak istikrarlı seyir, 2010 yılının ilk çeyreğinde de devam etmiştir. 2.1 Döviz Kuru Sepeti ve EMBI+ Türkiye (Haziran 2007 ubat 2010) 1600 0.04 Seçilmiş Ülkelerin Kur Oynaklığı* (Ocak 2006 ubat 2010) 2.0 1.9 1.8 TL / Kur Sepeti (0,5 Euro+0,5 ABD doları) 1400 1200 0.03 Gelişmekte olan ülkelerde kur oynaklığı aralığı 1.7 1000 1.6 1.5 800 0.02 Türkiye 1.4 600 1.3 400 0.01 1.2 1.1 1.0 06-07 08-07 10-07 12-07 02-08 04-08 06-08 08-08 EMBI+ Türkiye (sağ eksen) 10-08 12-08 02-09 04-09 06-09 08-09 10-09 12-09 02-10 200 0 0.00 01-06 04-06 07-06 10-06 01-07 04-07 07-07 10-07 01-08 04-08 07-08 10-08 01-09 04-09 07-09 10-09 01-10 Kaynak: Bloomberg, TCMB 29 *50 Günlük standart sapma; Brezilya, ili, Çek Cum., Macaristan, Meksika, Yeni Zelanda, Polonya, G. Afrika, G. Kore (en yüksek ve en düşük değerler) Kaynak: Bloomberg, TCMB
Türkiye nin Ülke Risk Primi Düşmekte Son dönemde borç yükü yüksek ülkelerin risk primlerinde sert yükselişler gözlenmektedir. Türkiye nin risk primi ise, güçlü finans sektörü ve düşük borçluluk oranının verdiği destek ile istikrarlı seyrini korumuştur. 450 Seçilmiş Ülkelerin CDS Primleri (Nisan 2009 Nisan 2010, Ekim 2009 = 100) 400 350 300 Greece 250 200 150 100 Turkey Portugal Spain Đtalya 50 0 04-09 05-09 06-09 07-09 08-09 09-09 10-09 11-09 12-09 01-10 02-10 03-10 04-10 30 Source: Bloomberg, CBT
Reel Faiz Oranları Düşük Düzeylerde Ekonominin sınırlı da olsa bir canlanma göstermesine rağmen counter-cyclical TCMB para politikası ve düşen risk primi nedeni ile Türkiye de reel faiz oranları düşük düzeylerini korumaktadır. 18 2-Yıllık DIBS reel faiz oranı* (Ocak 2008- Mart 2010, %) 16 14 12 10 8 6 4 2 0 01-08 03-08 05-08 07-08 09-08 11-08 01-09 03-09 05-09 07-09 09-09 11-09 01-10 03-10 31 * 2 year nominal interest rate is derived from yield curve. Based on 24 month forward inflation expectations. Source: CBT
Uzun Vadeli Faiz Oranları 10 yıllık $ cinsi Devlet Tahvilleri getirisi de yatırım yapılabilir ülkeler getirisi ile paralellik göstermektedir. Türkiye ekonomisine güven uzun vadede de görülmektedir. Yields on 10-Year Government Bonds denominated in USD (April 2010, percent) 9 8 8.1 7 6 5 6.2 5.1 4.9 4.9 4.8 4.6 4 3.9 3.9 3.7 3 2 2.0 1 Greece Brazil Indonesia Source: Bloomberg, CBT Colombia Turkey Portugal Ireland Italy Spain United States Chile 32
Kamu Maliyesi Orta Vadeli Program da yer alan hedeflerin vergi ve fiyat artışlarından ziyade kurumsal ve yapısal iyileştirmeler yoluyla sağlanması halinde, tahmin ufku boyunca politika faizinin tek hanede kalmasının mümkün olduğu düşünülmektedir. 80 70 Avrupa Birliği Tanımlı Kamu Borcu ve Orta Vadeli Hedefler 73.7(2002 2012, GSYİH ye oranı, yüzde) 67.4 60 50 59.2 52.3 46.1 Maastricht Kriteri: %60 Orta Vadeli Program 49.0 48.8 47.2 47.8 40 39.4 39.5 30 20 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Kaynak: Hazine Müsteşarlığı, TCMB 33
Teşekkürler... 34