Makro Görünüm - Kasım

Transkript

1 Makr Görünüm - Kasım Yeni eknmi prgramının ana başlıkları; dengelenme, disiplin ve dönüşüm larak öne çıkıyr YEP, GSYH büyümesinin 2018 de %3,8 e, 2019 da %2,3 e geriledikten snra, 2020 de %3,5 a yükseleceğini öngörüyr YEP, 2019 da 76 milyar TL tutarında tasarruf taahhüt ediyr Prgramın en dikkat çeken öngörüsü $/TL kurunun 2019 yılında rtalama 5,60 da istikrar kazanması Piyasada 2019 yılına ilişkin $/TL beklentilerinin 7,0-7,5 seviyelerinde şekillendiğini görüyruz Enflasynla tpyekün mücadele prgramı snrasında piyasa tahminlerinin %24-25 aralığına geri çekildiğini görüyruz 2019 Beklentileri Şekillenirken: Eğer İnşa Ederseniz, Onlar Gelirler Yeni eknmi prgramının ana başlıkları; dengelenme, disiplin ve dönüşüm Yeni eknmi prgramının (YEP in) temel dayanağı larak eknmide yeniden dengelenme dönemine girildiği, yani büyümenin daha düşük gerçekleşeceği, ancak bunun enflasyn ve cari açıkta düşüşe yardımcı lacağı düşünülüyr. Bu sürece mali disiplin eşlik ediyr. Bu kapsamda, bütçe açığı/gsyh ranını %2,0 nin altında tutmak adına butçe harcamalarında kısıntılar taahhüt ediliyr. Makr hikâyenin bir diğer vazgeçilmez karakteri de, eknmide dönüşümün sağlanması luşturuyr. Bundan da temel larak, yerli ara malı kullanımının arttırılması ve daha katma değerli ürünlerin üretilmesi ve belirli sektörlere teşvik verilmesi hedefleri kastediliyr. YEP in makr öngörülerine ilişkin larak şu başlıklar öne çıkıyr: Eknmide yeniden dengelenme sürecinin bir yansıması larak, GSYH büyümesinin 2018 de %3,8 e, 2019 da %2,3 e geriledikten snra, 2020 de %3,5 ve güçlü büyüme döneminin yeniden başlamasının beklendiği 2021 yılında da %5,0 e yükselmesi bekleniyr. Yüksek enflasyn rtamının da bir süre daha devam edeceği kabul ediliyr. YEP de 2018 ve 2019 snu enflasyn tahminleri %21 ve %16 seviyelerinde bulunurken, tek haneli enflasyn hedefine 2020 snunda %9,8 ile ucu ucuna ulaşılacağı öngörülüyrdu. Ancak, TCMB sn enflasyn raprunda yıllarına ilişkin TÜFE enflasyn tahminlerini sırasıyla %23,5, %15,2 ve %9,3 larak güncelledi. Yeniden dengelenme sürecinde cari açık/gsyh ranının 2018 snunda %4,7, 2019 snunda %3,3 e gerilemesi ve snrasında %3,0 ün altında istikrar kazanması bekleniyr. Eknmide yeniden dengelenmeye mali disiplinin eşlik edeceği belirtilirken, bütçe açığı/gsyh nin tahmin dönemi byunca %2,0 nin altında kalması ve 2019 dan itibaren GSYH nin yaklaşık %1 i kadar faiz dışı fazla verilmesi hedefleniyr. Bu hedeflere ulaşmak için, 2019 da 76 milyar TL tutarında tasarruf (harcama kısıntısı, gelir arttırıcı tedbir) taahhüt ediliyr. Prgramın en dikkat çeken öngörüsü ise $/TL kurunun 2019 yılında rtalama 5,60, (2020 yılında ise rtalama 5,80) seviyelerinde istikrar kazanması larak öne çıkıyr. Piyasanın makr beklentileri de döviz kuru dışında YEP ile uyumlu görünüyr $/TL kurunda yıl içinde %70 lik yükselişe şahit lduktan snra, sade vatandaş $/TL kurunun 2019 yılında rtalama 5,60 seviyelerinde kalmasına şüpheyle yaklaşabilir. Ancak piyasa uzmanlarının da benzer bir şüpheye sahip ldukları görülüyr; şöyle ki piyasada 2019 yılına ilişkin $/TL beklentilerinin 7,0-7,5 seviyelerinde şekillendiğini görüyruz. Piyasada gördüğümüz ağırlıklı makr beklentiler de kur dışında genel anlamda YEP ile uyumlu görünüyr: Eknmik aktivitedeki yavaşlamaya bağlı larak GSYH büyüme tahminleri 2018 yılı için %3,0-3,5, 2019 yılı için ise %1,0-2,0 arasında şekilleniyr. YEP in yayınlandığı tarihlerde piyasanın TÜFE enflasynu beklentileri de YEP öngörülerine yakındı, ancak beklentilerin çk üzerinde gelen Eylül enflasynu snrası sene snu tahminleri %25-27 civarına yükseldi. Bununla beraber, enflasynla tpyekün mücadele prgramı snrasında tahminlerin %24-25 aralığına geri çekildiğini görüyruz. Bu durum da Merkez Bankası nın yapmış lduğu en snki %23,5 lik tahminle paralel görünmekte. Öte yandan, piyasanın 2019 snuna ilişkin enflasyn tahminlerinin ise %17-18 civarında şekillendiğini gözlenliyruz (TCMB nin sn tahmini %15,2). Piyasa cari açık/gsyh nin de 2019 da %3,5-4,0 civarına gerilemesini bekliyr. Bu da YEP in çk az üzerinde bir seviyeye işaret ediyr. Sn larak, %2,0 bütçe açığı/gsyh hedefinin tutturulması knusunda piyasanın genelde hükümete bir kredi tanıdığı görülüyr.

2 Makr Görünüm - Kasım $/TL kurunun yeniden 7,0 nin üzerine çıkması halinde ciddi bir eknmik daralma söz knusu labilir Hükümetin kötü kredi srununun nasıl çözüleceğine ilişkin kapsamlı bir planla rtaya çıkması gerekiyr ABD ile ilişkilerde yeni krizlerin önlenmesi de kritik önemde Petrl fiyalarında örneğin 100$ veya üzerine dğru hızlı bir yükseliş yaşanmayacağını da varsayıyruz 2018 GSYH büyümesinin %3,8 lik YEP öngörüsü ve %3,0-3,5 lik piyasa beklentilerinin altında %2,0-2,5 civarında gerçekleşebileceğini düşünüyruz 2019 da GSYH de %2,5 (veya daha yüksek) bir daralma Piyasadan bazı knularda ayrışıyruz Piyasanın makr beklenti setine genel hatlarıyla katılıyruz; eknmik aktivitenin ciddi anlamda yavaşlamasını, cari açığın hızlı bir şekilde gerilemesini ve enflasynun 2019 yılı byunca çk yüksek seviyelerde kalmaya devam etmesini bekliyruz. Bununla beraber, piyasa beklentilerinden önemli bir nktada ayrışıyruz. Öncelikle TL deki stabilizasynu, daha açık bir ifadeyle $/TL kurunun 6,0 nın altı seviyelerde kalmasını ılımlı bir makr senarynun ön kşulu larak görüyruz. Başka bir ifadeyle, $/TL kurunun yeniden 7,0 li seviyelere yükselmesi halinde, piyasanın öngördüğü gibi %1,0-2,0 lik yavaş bir GSYH büyümesinin dahi mümkün lamayacağını, bu durumda çk ciddi bir eknmik daralmanın söz knusu labileceğini düşünüyruz de TL nin %40 a varan değer kaybı (ya da $/TL de %70 e yaklaşan artış) şirket bilançlarında (ve dlaylı larak banka bilançlarında) zaten ciddi bir tahribata yl açtı. TL deki ek değer kaybı geri ödeyememe prbleminin katlanmasına ve buna bağlı larak kamunun üzerine de çk ciddi bir yük kalmasına yl açabilir. $/TL kurunun kısa vadede 7,0 li seviyelere yükselmesi, enflasynun da %30 un üzerinde yeni bir patikaya (belki de %35 civarı seviyelere) yükselmesi anlamına gelebilir. Bu da faizlerin bugünkünden bile daha yüksek seviyelere çıkmasına yl açabilir. Bunun dışında, ılımlı makr senarynun diğer ön şartlarını şöyle özetleyebiliriz: Şirket bilançlarındaki tahribat ve artan kredi yeniden yapılandırma ve geri ödeyememe snucu bankaların mali yapılarındaki (ptansiyel) bzulmaya karşı hükümetin kötü kredi srununun nasıl çözüleceğine ilişkin kapsamlı bir planla rtaya çıkması gerekiyr. Bunun, ılımlı bir makr senarynun en önemli ön şartı lduğunu belirtmemiz gerek. ABD ile ilişkilerde yeni krizlerin önlenmesi de kritik önemde. Rahip Brunsn ın 12 Ekim de iadesi ilişkilerde nrmalleşmenin önünü açtıysa da, iki ülke Suriye de farklılaşan çıkarlar, Türkiye nin S-400 savunma sisteminin satın alımı, İran yaptırımlarına uyum, Halkbank a lası ceza gibi bir dizi knuda anlaşmazlık yaşıyr. Bir diğer ön kşul larak, ticaret savaşlarının farklı byutlara taşınması, Çin deki yavaşlama eğiliminin beklentilerin ötesine geçmesi, gelişmiş ülke merkez bankalarının para plitikası nrmalleşme süreçlerinin hızlanması gibi bir dizi nedene bağlı larak küresel risk iştahında çk ciddi bir bzulma görülmemesi de önemli. Ilımlı makr senarymuz altında, petrl fiyalarında örneğin 100$ veya üzerine dğru hızlı bir yükseliş yaşanmayacağını da varsayıyruz. ABD ile vize krizi, rahip krizi, Rus uçağının düşürülmesi (Kasım 2015 te), Gezi layları (Mayıs 2013 te) gibi önceden öngörülmeyen yeni layların yaşanması da hiç şüphesiz makr görünümün bzulmasına yl açacaktır. Bu genel çerçeve ve varsayımlar altında, genel makr beklentilerimizi şöyle özetleyebiliriz GSYİH Büyümesi: Piyasada öngörülenden daha ciddi bir eknmik yavaşlama ile karşı karşıya labiliriz İhracatın güçlü seyrine karşın, ithalat, PMI, tmtiv ve beyaz eşya satışları ve reel sektör/tüketici güven endekslerindeki çakılma ve kredi faizlerinin çk yüksek seviyelerine bağlı larak kredilerde yaşanan geri çekilme piyasanın ve YEP in öngörülerinden çk daha ciddi bir eknmik yavaşlamaya işaret ediyr labilir. Buna göre, 2018 yılı GSYH büyümesinin %3,8 lik YEP öngörüsü ve %3,0-3,5 lik piyasa beklentilerinin altında %2,0-2,5 civarında gerçekleşebileceğini düşünüyruz. Bu da yılın ikinci yarısı için %1,0-1,5 lik bir GSYH daralmasına işaret ediyr. Daha yüksek byutlu bir GSYH daralmasının 2019 un ilk yarısında da devam etmesi muhtemel görünüyr un ikinci yarısında hafif bir tparlanma mümkün lsa bile, yılın tamamında %1,0-2,0 lik bir GSYH büyümesinden ziyade, GSYH de daralma yaşanması çk daha lası duruyr. Önümüzdeki 3-6 aylık süreçteki gelişmeler, 2019 yılı büyümesi knusunda çk belirleyici lacak. Bununla beraber, mevcut durumda 2019 yılında GSYH de %2,5 (veya daha yüksek) bir daralma görülebileceğini düşünüyruz. Bu tahmini yaparken net ihracatın büyümeye %3,0-3,5 lik pzitif katkı yapmasını öngörüyruz. Buna göre, iç talepteki geri çekilmenin büyümeden %5,0-5,5 puan çalmasını bekliyruz.

3 Makr Görünüm - Kasım Kur görünümü: Kur knusunda bir miktar iyimserlik taşıyruz Kısa vadede kuru yukarı yönlü baskılayabilecek lumsuz faktörlere karşın, TL nin seyri knusunda bir miktar iyimserlik taşıyruz. Öncelikle, tüm lumsuz faktörlerin büyük ölçüde fiyatlandığını (ya da fiyatlanmış labileceğini) düşünüyruz lmamız. TL nin reel larak (sadece 1994 yılında görülen) aşırı değersiz seviyelere gerilemiş lması, ek değer kayıplarına karşı bir sigrta luşturuyr. Grafik 1: Reel Efektif Döviz Kuru (2003=100)* Kaynak: TCMB, BIS, ŞEKER Yatirim 2019 da bir nktada kur ve faizlerde bir düzeltme (dengelenme süreci) Cari açıkta çk hızlı bir gerileme bekliyruz Cari açık/gsyh ranının 2020 ve snrasında hükümetin öngördüğü %3,0 ün altı seviyelerde istikrar kazanması zr görünüyr Ancak daha da önemlisi, eknmik aktivitede daralma beklentimize bağlı larak, sıkı para plitikasına bağlı kalınacağı ve maliye plitikasında ek gevşemeye gidilmeyeceği varsayımıyla da, 2019 da bir nktada kur ve faizlerde bir düzeltme (dengelenme süreci) görülebileceğini düşünüyruz. Cari denge: Cari açıkta çk hızlı bir gerileme bekliyruz İhracattaki güçlenme ve ithalattaki zayıflamaya bağlı larak, cari açıkta çk hızlı bir geri çekilme bekliyruz. Eylül dış ticaret verisi ışığında, cari açığın 2018 snunda 35 milyar $ ın altına, gelecek yılın ilk çeyreğinde 25 milyar $ ın altına, ikinci çeyrekte de 20 milyar $ ın altında seviyelere gerileyebileceğini düşünüyruz. Cari açık 2019 snunda ise 20 milyar $ ın biraz üzerinde gerçekleşebilir. Buna göre, 2019 yılı cari açık tahminimizin YEP öngörüsüne çk yakın lduğunu söyleyebiliriz. Ancak, tahminimiz yaklaşık %2,5 lik bir GSYH daralmasına dayanırken, hükümet benzer bir açığı %2,3 lük GSYH büyümesi ile tahmin ediyr. Buna göre, cari açık tahminimiz de bir miktar daha aşağı yönlü risk labilir. Öte yandan, cari açık/gsyh ranının 2020 ve snrasında hükümetin öngördüğü %3,0 ün altı seviyelerde istikrar kazanması zr görünüyr. Bunun lması için, YEPin temel hedeflerinden lan imalat sanayiinde dönüşüm knusunda çk ciddi mesafe alınması gerekiyr ki, bu kadar kısa bir süre içinde bu da çk mümkün görünmüyr. Grafik 2: Cari açıkta beklenen trend (Milyar $) Kaynak: TCMB, ŞEKER Yatirim

4 Makr Görünüm - Kasım Cari açıktaki düşüş eğilimi, 2019'da TL'deki stabilizasyna yardımcı labilir Enflasyn görünümü: Yüksek enflasyn uzunca bir süre daha devam edecek, ancak 2019 un ikinci yarısında dezenflasyn süreci hızlanabilir Cari açıktaki düşüş eğilimi, 2019'da TL'deki stabilizasyna yardımcı labilir, hatta TL de miktar değerlenme sürecini destekleyebilir. Bu ayrıca enflasynda 2Ç19'dan itibaren beklenen düşüş eğilimine yardımcı labilir (enflasyndaki düşüş sürecinin 2019'un ikinci yarısında ivme kazanmasını bekliyruz). Bununla beraber, kısa vadede TÜFE enflasynun, TL deki sn dönemdeki iyileşmeye ve enflasynla tpyekün mücadele prgramına rağmen henüz zirve yapmadığını düşünüyruz. Aslında beklentilerin çk üzerinde gelen Eylül enflasyn gerçekleşmesi, bizi 2018 snu TÜFE enflasyn tahminimizi %27-28 civarına revize etmeye (hatta 2019 ilk çeyrek tahminimizi %30 civarına) revize etmeye zrlamıştı. Grafik 3: TÜFE Enflasynu Yapılan indirimlerin geri alınmasıyla, enflasynunun 2019 un ilk çeyreğinde yeniden yükselişe geçmesi muhtemel görünüyr TÜFE enflasynunda 2019 un ikinci yarısında TCMB ve piyasa beklentilerine göre daha hızlı bir düşüş Bu beklentimiz eknmik aktivitede daralma ve TL de stabilizasyn öngörümüze dayanıyr Kaynak: TÜİK * dönemi verileri için 1994=100 endeksi kullanılmıştır Ancak, snrasında hükümet çeşitli ürünlerde sene snuna kadar en az %10 luk indirim yapılmasını öngören enflasynla tpyekün mücadele prgramını açıkladı. Bu prgram enflasynun uzun vadeli yapısal srunlarına ilişkin bir reçete sunmasa da, enflasynu kısa vadede sınırlandırabilir. Buna ek larak, TL deki sn dönemdeki iyileşmeyi de göz önüne alınca, 2018 snu TÜFE enflasyn beklentimiz %24-25 larak şekilleniyr. Yapılan indirimlerin geri alınmasıyla, TÜFE enflasynunun 2019 un ilk çeyreğinde yeniden yükselişe geçmesi muhtemel görünüyr. Bu beklentimiz, TCMB nin sn enflasyn raprunda yayınladığı enflasyn patikası ile de uyumlu. Enflasynun önümüzdeki en az 6-9 aylık süreçte çk yüksek seviyelerde seyredecek lması, kredi faizlerinde ciddi bir iyileşme ihtimalinin önüne de set kyuyr. Kredi faizlerinin yüksek seyri, GSYH de daralma beklentimizin en önemli nedenlerinden biri larak öne çıkmakta. Bununla beraber, TL deki değer kaybı sürecinin fiyatlama davranışları üzerinde yarattığı kalıcı lumsuz etkilere karşın, eknmik aktivitede daralma beklentimiz ve $/TL kurunun 2019 yılında 6,00 veya biraz altı seviyelerde uzun süre stabilize labileceği öngörümüze bağlı larak, TÜFE enflasynunda 2019 un ikinci yarısında TCMB ve piyasa beklentilerine göre daha hızlı bir düşüş görülebileceğini de düşünüyruz snu TÜFE enflasynuna ilişkin larak TCMB nin %15,2 ve piyasanın %17-18 civarındaki tahminlerine karşılık, biz %13,0-13,5 civarına kadar bir gerilemenin (eknmik aktivite ve kurun seyrine göre belki de daha düşük seviyelere) mümkün labileceğini düşünüyruz. Bununla beraber, 2019 yılı rtalama TÜFE enflasynu tahminimizin %21-22 civarında lduğunu belirtelim snuna ilişkin TÜFE enflasynu tahminimiz ilk bakışta piyasa ve TCMB tahminlerine göre çk iddialı görünebilir. Ancak bu tahminimizin yukarıda çerçevesini çizdiğimiz genel görünüm ve varsayımlar altında geçerli lduğunu hatırlatmak istiyruz.

5 Makr Görünüm - Kasım Eknminin yavaşladığı bir rtamda bütçe açığını sınırlandırmak zr labilir 2019 da bütçe açığının GSYH ye ranının, YEP in %1,8 lik öngörüsüne karşılık, %3,0 (veya üzeri) seviyelere yükselebileceğini düşünüyruz Bütçe görünümü: Eknmi yavaşlarken (daralırken) bütçe hedeflerine ulaşmak zr labilir zr labilir Eknminin yavaşladığı (aslında daraldığı) bir rtamda, bütçede harcama kalemlerinin düşürülmesi yönündeki esnekliğin aslında çk düşük lduğu da göz önüne alındığında, 2019 yılında bütçe açığı hedefinde daha yüksek byutlu bir sapma labileceğini düşünüyruz. Vergilerin yeniden yapılandırması, bedelli askerlik ve imar affı gibi gelirlerin yardımıyla hükümet 2018 bütçe hedeflerini tuttursa (ya da küçük bir sapma görülse) bile, eknmik aktivitedeki zayıflamaya bağlı larak 2019 yılı bütçe açığı/gsyh ranında ciddi bir artış labileceğini düşünüyruz. Hükümet 2019 da tplam 76 milyar TL lik bütçe tasarrufu taahhüdünde bulunduysa da, eknmi daralırken buna harfiyen uymak da çk klay lmayabilir. Buna göre, 2019 da bütçe açığının GSYH ye ranının, YEP in %1,8 lik öngörüsüne karşılık, %3,0 (veya üzeri) seviyelere yükselebileceğini düşünüyruz. Parameter Perid Parametre Dönem CPI Inflatin End f Perid 8.8% 8.5% 11.9% 24.5% 13.0% 11.3% TÜFE Enflasynu Dönem snu Perid Average 7.7% 7.8% 11.1% 16.8% 21.0% 12.2% Dönem rtalaması Benchmark Yield End f Perid 10.8% 10.7% 13.4% 25.2% 19.5% 17.5% Gösterge Tahvil Dönem snu (2YR) Perid Average 9.7% 9.8% 11.8% 19.5% 23.1% 17.8% (2 Yıl) Dönem rtalaması 10 YR Bnd Yield End f Perid 10.7% 11.4% 11.7% 19.5% 16.2% 15.0% 10 Yıllık Tahvil Dönem snu Perid Average 9.3% 10.2% 11.1% 16.2% 17.7% 15.1% Dönem rtalaması CBT Plicy Rates 1-week rep 7.50% 8.00% 8.00% 26.00% 18.00% 17.00% TCMB Plitika Faizi Haftalık rep (E--P) O/N brrwing 7.25% 7.25% 7.25% 24.50% 16.50% 15.50% (Dönem snı) Gecelik brçlanma O/N lending 10.75% 8.50% 9.25% 27.50% 19.50% 18.50% Gecelik brç verme LLW Rate 12.25% 10.00% 12.75% 29.00% 21.00% 20.00% GLP faizi Cst f Funding 8.79% 8.28% 12.75% 26.00% 18.00% 17.00% Fnlama Maliyeti TL/Basket End f Perid TL/Basket Dönem snu Perid Average Dönem rtalaması TL/USD End f Perid TL/USD Dönem snu Perid Average Dönem rtalaması TL/Eur End f Perid TL/Eur Dönem snu Perid Average Dönem rtalaması GDP Grwth Perid 6.1% 3.2% 7.4% 2.2% -2.5% 5.1% GSYH Büyümesi Dönem Abslute GDP Billin TL 2,339 2,609 3,107 3,743 4,393 5,167 Nminal GSYH Milyar TL Billin USD Milyar $ GDP per capita Ppulatin (mln) Kişi Başı GSYH Nüfus (mln) ($) GDP per capita 10,947 10,875 10,635 9,451 8,743 8,818 ($) Kişi Başı GSYH Budget Budget Balance/ GDP -1.0% -1.1% -1.5% -2.2% -3.2% n.a Merkezi Bütçe Bütçe Dengesi/GSYH Primary Balance/ GDP 1.3% 0.8% 0.3% -0.1% -0.7% n.a Faiz-dışı denge/gsyh Current Accunt CA Balance/ GDP -3.7% -3.8% -5.6% -4.6% -2.8% -4.5% Cari Denge Cari denge/gsyh ÇEKİNCE: Bu raprda yer alan bilgi ve yrumlar Şeker Yatırım Menkul Değerler A.Ş. Araştırma Bölümü tarafından güvenilir lduğuna inanılan kaynaklardan yararlanarak hazırlanmıştır. Bu kaynaklardaki hata ve eksiklilerden ve bu bilgilerin ticari amaçlı perasynlarda kullanılmasından dğabilecek zararlardan Şeker Yatırım Menkul Değerler A.Ş. hiçbir şekilde srumlu tutulamaz. Burada yer alan yatırım bilgi, yrum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, yetkili kuruluşlar tarafından kişilerin risk ve getiri tercihleri dikkate alınarak kişiye özel sunulmaktadır. Burada yer alan yrum ve tavsiyeler ise genel niteliktedir. Bu tavsiyeler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun lmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun snuçlar dğurmayabilir.