Havayolları Catering 27 Ağustos 2001 (TL1,660,000/ABDc117.1)

Transkript

1 (UCAK.IS) BİRİKTİR Havayolları Catering 27 Ağustos 2001 (TL1,660,000/ABDc117.1) KALKIŞA HAZIRLANIN! USAŞ ( ) Türkiye nin önde gelen havayolları catering şirketi olan Usaş %33 gibi cazip bir 2001T temettü getiri oranına rağmen uluslarası karşılaştırılabilir şirketlere göre önemli ölçüde iskontoyla işlem görmektedir. Hisse fiyatının bu kadar düşük olmasının sebebi likit olmamasıdır. Hisse, halka açık hisse sayısının sınırlı olmasından dolayı, son üç ayda günlük sadece 0.3mn ABD$ işlem görmüştür. Şu anki fiyatın hisseyi biriktirmeye başlamak için cazip bir seviye olduğu kanaatindeyiz. ABDc /00 02/00 03/00 07/00 06/00 05/00 04/00 Usas ABDc 08/00 09/00 11/00 12/00 05/01 04/01 03/01 02/01 01/01 Endekse relatif 07/01 08/ Usaş kısa bir süre önce satışlarının %40 ını yaptığı ana müşterisi olan Türk Hava Yolları ndan (THY) beş yıllık ikram ihalesini kazanmıştır. İhale anlaşması THY na verilen önemli iskontoları da içermektedir. Anlaşmanın bir parçası olarak, Usaş ın ana hissedarı olan Gate Gourmet Usaş ın %15 hissesini THY na vermeyi kabul etti. Gate Gourmet aynı zamanda Yönetim Kurulu ndaki bir sandalyeyi de THY na vermeyi kabul etti. Bu iki firma arasında güçlü bağlar oluşturmaktadır. Türkiye ye gelen turist sayısındaki artışla Usaş çok olumlu 1Y01 geçirmiştir. Usaş ın satışları Türkiye ye gelen ve Türkiye den giden uçak kalkış sayısına bağlıdır. TL nin hızlı devalüasyonu turist sayısında önemli artışa yol açmıştır, bu rakam 1Y01 de %21 artmıştır. Bu trendin 2Y01 de de sürmesi beklenmektedir, bu da Usaş ın cirosunu önemli ölçüde artıracaktır. Usaş, yüksek temettü ödeme politikasından dolayı, yerli yatırımcıların sevdiği bir hissedir. Şirket son beş yıldır düzenli olarak net karının %85 ini temettü olarak dağıtmıştır ve bu temettü politikasını önümüzdeki senelerde de sürdürmesi beklenmektedir. Şirket, IMKB de işlem gören şirketler arasında en yüksek temettü verme oranına sahiptir T 2002T Türkiye'ye gelen turist sayısı (mn) HİSSE SENEDİ BİLGİLERİ Usaş'ın net satışları (mn ABD$) Endekse göre performans 1 aylık 3 aylık 12 aylık 18.4% 47.8% 92.7% 52 Hafta Aralığı (ABDc): Piyasa Değeri (ABD$m): 59 Günlük Ort. Hacim (ABD$m) 3 ayl: 0.3 Yılbaşından it. ABD$ Getiri (%): 0.4% Sermaye (mn) 50 Halka Açıklık Oranı: 30% USAŞ - RAKAMLAR & TAHMİNLER Satışlar Net Kar (ABD$mn) (ABD$mn) HBK (ABDc) HBK Değ. (%) F/K F/NA FD/FVAÖK FD/Satışlar FVAÖK marjı (%) (27.8) (19.4) T T ANALİST: Aylin Çorman Cem Karadayı

2 Gate Gourmet in iştiraki olan Usaş, Türkiye nin önde gelen havayolları catering şirketlerinden biridir, catering cirosuna göre şirketin Türkiye pazarındaki payı %76 dır. Şirketin ana gelir kaynağı Türk Hava Yolları na verdiği yemek hizmetidir. Şirket aynı zamanda değişik Türk havaalanlarında restorant ve kafeler işletmektedir yılında şirket okullara da catering hizmeti vermeye başlamıştır, bu yeni işkoluyla Türk havayollarındaki dalgalanmalara karşı korunmak amaçlanmaktadır. Şirket şu anki piyasa değeri olan 59mn ABD$ nda 2001T FD/FVAÖK oranınıyla İMKB endüstri sektör ortalamasına göre %73 iskontolu işlem görmektedir. Ayrıca, Usaş 2001T FD/FVAÖK oranı olan 1.5x ve 2001T FD/Satışlar oranı olan 0.5x ile uluslararası karşılaştırılabilir şirketler ortalaması olan 6.8x ve 1.1x çarpanlarına göre %78 ve %55 iskontolu işlem görmektedir. Hisse aynı zamanda cazip bir temettü getiri oranında (2001T %33) işlem görmektedir. Hisse fiyatının bu kadar düşük olmasının sebebi likit olmamasıdır. Hisse, halka açık hisse sayısının sınırlı olmasından dolayı, son üç ayda günlük sadece 0.3mn ABD$ işlem görmüştür. Şu anki fiyatın hisseyi biriktirmeye başlamak için cazip bir seviye olduğu kanaatindeyiz. USAŞ ULUSLARARASI KARŞILAŞTIRMA (2001T) ŞİRKET FD/FVAÖK FD/SATIŞLAR Alpha Flight Services Asiana Airline Catering Cathay Pacific Catering DO & CO International MAS Malaysian Airways Olympic Catering SA Swissair Group Singapore Airport Terminal Services Ortalama Usaş İskonto 78% 55% Kaynak: Bloomberg & Garanti Yatırım FİNANSAL ANALİZ Satışlar USAŞ TÜRKİYE YE GELEN TURİST SAYISI ve USAŞ IN NET SATIŞLARI T 2002T Türkiye'ye gelen turist sayısı (mn) Usaş'ın net satışları (mn ABD$) Kaynak: DİE & Garanti Yatırım Tahminleri 2

3 Türkiye ye gelen turist sayısının 2001 yılında %15-17 artması beklenmektedir. TL nin devalüasyonu ile Türkiye turistler için çok cazip bir hale gelmiştir: Türkiye yi ziyaret eden turist sayısı 1Y01 de bir evvelki seneye göre %21 artmıştır. Türk Hava Yolları nın (THY) fiyatlarını artırmış ve bazı yurtiçi uçuşlarını kaldırmış olmasına rağmen (bu da yurtiçi müşterilerinin sayısını azaltmıştır), Türkiye ye gelen turistlerle charter uçuşlarının sayısı artmıştır. Ayrıca THY nın yeni uzun mesafeli uçuş noktaları açması ile, Usaş 2001 ve 2002 yılında da satış hacmini artıracaktır cirosunda bir önceki yıla göre %9 luk bir artış beklemekteyiz çünkü adet başına ortalama satış fiyatının 4.4ABD$ civarında kalmasını bekliyoruz. Usaş, turist sayısının, charter uçuşlarındaki çoğalmayla, artmaya devam etmesinden dolayı, 2002 yılında da satış hacmini %9 artıracaktır. USAŞ - SATIŞ MODELİ T 2002T Uçak yemekleri (mn adet) Restorant müşterileri (mn adet) Ort. satış fiyatı (ABD$/adet) Ciro (ABD$mn) Yeni Gelişmeler Usaş, Türk Hava Yolları nın beş yıllık ikram ihalesini kazanmıştır. İhale anlaşması THY na verilen önemli iskontoları da içermektedir. Anlaşmanın bir parçası olarak, Özelleştirme İdaresi nden ve Rekabet Kurulu ndan izin alındıktan sonra, Usaş ın ana hissedarı olan Gate Gourmet Usaş ın %15 hissesini önümüzdeki beş yıl içinde THY na vermeyi kabul etti (%10 u ilk yılda, sonra dört yıl boyunca her yıl %1.25 olmak üzere). Gate Gourmet aynı zamanda Yönetim Kurulu ndaki bir sandalyeyi de THY na vermeyi kabul etti. İhale anlaşmasının son halinin daha taraflar tarafından imzalanması gerekmektedir. USAŞ UÇAKTA VERİLEN YEMEKLER VE RESTORANT MÜŞTERİLERİ (mn adet) mn adet T 2002T Uçakta verilen yemekler Restorant müşterileri Kaynak: Usaş & Garanti Yatırım Tahminleri 1Y01 Sonuçlarının Analizi 2Ç01 de restorant müşterilerine ve uçaklara yapılan yemek satışları önemli ölçüde artmıştır, bu da 2Ç01 cirosunun 1Ç01 e göre %19 artmasını sağlamıştır. Fakat, düşük net diğer gelirler vergi öncesi karın nerdeyse aynı kalmasına yol açmış ve net kar marjının da 4 puan düşmesine sebep olmuştur. Usaş yemek ikram adedini %48 artırarak 6.9mn adete çıkarmıştır ve restorant müşteri sayısı da %103 artışla 1.5mn a çıkmıştır. Ayrıca 2Ç01 brüt kar marjı da bir önceki çeyreğe göre 9 puan artmıştır, bunda da özellikle SMM nin büyük oranda TL bazlı olması ve devalüasyon sonrasında reel olarak düşmesi etkili olmuştur. Bundan dolayı, 1Ç01 de 5mn ABD$ olan brüt kar 2Ç01 de 7.7mn ABD$ na çıkmıştır. Faaliyet giderleri de 2Ç01 de bir önceki çeyreğe göre azalmıştır. Bütün bunların 3

4 sonucunda, 1Ç01 de 3.2mn ABD$ olan faaliyet karı 2Ç01 de nerdeyse iki katına çıkarak 6.3mn ABD$ olmuştur, 1Ç01 de %29 olan FVAÖK marjı ise %38 e çıkmıştır. Şirketin net diğer gelirleri bir önceki çeyreğe göre %61 azalmıştır. Bunun ana sebebi Usaş ın 2Ç01 de dağıttığı nakit temettü sonrasında elindeki nakdin azalmış olmasıdır. 2Ç01 de vergi öncesi kar 8.7mn ABD$ ile bir önceki çeyrekle aynı seviyelerde kalmış olmakla birlikte, düşen vergi oranı sayesinde net kar bir önceki çeyreğe göre %6 artarak 6.1mn ABD$ olmuştur. USAŞ GELİR TABLOSU (ABD$mn) Ç00 1Ç01 2Ç00 2Ç01 3Ç00 3Ç01 4Ç00 4Ç T Değişim (%) (2Ç01/1Ç01) Net Satışlar Brüt Kar FVAÖK Faaliyet Karı Net Diğer Gelirler Finansal Giderler Vergi Öncesi Karı Net Kar USAŞ KAR MARJLARI 2Ç00 3Ç00 4Ç00 1Ç01 2Ç T Brüt kar marjı 37% 36% 21% 31% 40% 37% FVAÖK marjı 28% 39% 24% 29% 38% 35% Faaliyet kar marjı 22% 34% 16% 20% 33% 30% Net kar marjı 16% 23% 18% 35% 31% 27% Usaş finansal borcu olmayan bir şirkettir. 1Ç01 de 13mn ABD$ olan şirketin elindeki nakit, Mayıs 2001 de 8.6mn ABD$ nakit temettü dağıtılmış olmasından dolayı, 2Ç01 de 6mn ABD$ na düşmüştür. 2Ç01 de ortalama alacak tahsilat süresi 56 günden 49 güne düşmüştür, fakat aynı zamanda şirketin ortalama stok tutma süresi ve ortalama ödeme süresi de artmıştır. Bu da Usaş ın 1Ç01 de 45 gün olan net nakit döngüsünün 2Ç01 de 40 güne düşmesine sebep olmuştur ve böylece şirketin çalışma sermayesi ihtiyacını azaltmıştır. USAŞ NET NAKİT DÖNGÜSÜ (ORTALAMA GÜN) 1Ç00 2Ç00 3Ç00 4Ç00 1Ç01 2Ç01 Ortalama Ödeme Süresi Ortalama Alacak Tahsili Süresi Ortalama Stok Tutma Süresi Net Nakit Döngüsü THY nin özelleştirilmesi Usaş için bir belirsizlik oluşturmaktadır. Havayolları sektöründe global birleşmeler oluşmasından dolayı, havayollarının satın alma güçleri artmış bu da havayolları catering şirketlerini marjlarını azaltmak zorunda bırakmıştır. Swissair tarafından yönetilen Qualiflyer Grubunun bir parçası olan THY, Usaş ın ana müşterisidir, Usaş ın cirosunun yaklaşık %40 ı THY na yapılan satışlardan gelmektedir. Bu da THY nın özelleştirilmesini Usaş ın karşı karşıya olduğu en kritik olaylardan biri yapmaktadır. İki havayolu, Lufthansa ve Swissair, satışla ilgilendiklerini açıkladılar. Hükümet bu özelleştirmeyi 4Ç01 için planlamakta. Eylül ayında Swissair olağanüstü bir genel kurul kapsamında büyük bir ihtimalle THY nı da görüşecek. THY nin Swissair haricinde bir havayolu şirketine satılması halinde, kanaatimizce Usaş ın geleceğinde bir belirsizlik oluşacaktır. Usaş için en kötü durum senaryosu ise THY nın Lufthansa tarafından satın alınması olacaktır. Lufthansa nın iştiraki LSG/SKY Chefs in 1998 de yerel bir catering şirketinin %50 sini satın almış olmasından dolayı, THY nın işinin Usaş tan LSG/SKY Chefs e geçmesi kaçınılmaz olacaktır. 4

5 Usaş, Türkiye nin en büyük havalimanı olan İstanbul Atatürk Havaalanı nda yapılan yeni uluslararası terminalde kendi restorantı için bir yer alamamıştır, bu iş önceden şirketin toplam restaurant gelirinin %45 ini oluşturmaktaydı. Türkiye ye gelen ya da giden tüm yolcuların %38 i Atatürk Havaalanı nı kullanmaktadır. Türkiye deki en yoğun yolcu trafiğine sahip olan, en büyük havaalanı olmasından dolayı, bu, şirketi gelecekte olumsuz etkileyecektir ten beri, Usaş ın temettü verme oranı net karın %85 inin altına hiç düşmemiştir. Şirketin istikrarlı bir temettü ödemesi vardır ve son beş yılda şirket hissedarlarına yoplam 68.6mn ABD$ temettü ödemiştir. Usaş İMKB sında işlem gören şirketler içinde en yüksek temettü ödeme oranına sahiptir. Fakat, likidite darlığı şirketin hisseleri en büyük sorundur. Olağan Genel Kurul toplantılarında yeterli çoğunluk sağlanamadığından, hisselerin bölünmesi için gerekli karar alınamamaktadır, bundan dolayı da alım/satım için mevcut olan hisse sayısı şirketin gerçek değerini yansıtmak için yetersiz kalmaktadır. 5

6 FİNANSAL TABLOLAR & TAHMİNLER GELİR TABLOSU (mlr TL) BİLANÇO (mlr TL) T 2002T T 2002T Net Satışlar 22,719 33,237 49, , ,141 Dönen Varlıklar 9,024 14,736 21,774 59,720 88,633 Yurtiçi Satışlar 12,811 18,867 22,810 48,215 71,284 Hazır Değ. Ve Men. Kıy. 5,033 5,601 11,111 28,836 51,635 Yurtdışı Satışlar 10,537 15,197 28,441 60,116 88,880 K.V. Ticari Alacaklar 1,686 5,524 6,628 20,298 24,388 Satışların Maliyeti -15,344-22,528-34,723-67,062-98,369 Stoklar ,044 5,500 6,000 Brüt Satış Karı 7,375 10,709 15,240 38,548 57,772 Diğer K.V. Alacaklar 1,771 3,052 2,991 5,085 6,610 Faaliyet Giderleri -2,011-3,046-3,884-7,186-10,597 Duran Varlıklar 5,145 5,999 7,531 12,621 17,646 Esas Faaliyet Karı 5,364 7,662 11,356 31,362 47,176 U.V. Ticari Alacaklar Net Diğer Faal.Geliri 3,190 3,221 2,380 10,046 21,275 U.V. Finansal Duran Var Finansman Giderleri Maddi Duran Varlıklar 4,644 5,630 7,340 12,478 17,470 Faaliyet Karı 8,554 10,884 13,736 41,409 68,451 Maddi Olm. ve Diğ. D.V Net Olağanüstü Gelir ,003 2,300 Aktif Toplamı 14,169 20,736 29,305 72, ,280 Dönem Karı 8,587 11,188 13,950 42,412 70,751 Vergi -2,294-3,890-5,203-13,996-22,277 Kısa Vadeli Borçlar 6,253 8,110 10,580 27,496 36,577 Net Dönem Karı 6,293 7,298 8,747 28,416 48,474 K.V. Finansal Borçlar HBK (TL) 125, , , , ,472 K.V.Ticari Borçlar 1,254 1,559 1,622 7,500 8,000 Diğer K.V. Borçlar ,119 3,000 3,300 Alınan Sipariş Avansları Borç ve Gider Karşılıkları 4,420 5,958 7,838 16,996 25,277 Uzun Vadeli Borçlar 1,004 1,897 2,887 5,036 6,547 GELİR TABLOSU (mn ABD$) U.V. Finansal Borçlar U.V. Ticari ve Diğ. Borçlar T 2002T Borç ve Gider Karşılıkları 978 1,862 2,878 5,036 6,547 Net Satışlar Öz Sermaye 6,913 10,728 15,839 39,808 63,155 Büyüme (%) N/A Sermaye Esas Faaliyet Karı Y.D.D.A. ve Diğerleri 6,863 10,678 15,789 39,758 63,105 Büyüme (%) N/A Pasif Toplamı 14,169 20,736 29,305 72, ,280 FVAÖK Büyüme (%) N/A Net Finansal Gelir Büyüme (%) N/A Net Dönem Karı BİLANÇO (mn ABD$) Büyüme (%) N/A HBK (TL) T 2002T Hazır Değ. Ve Men. Kıy K.V. Finansal Borçlar U.V. Finansal Borçlar Öz Sermaye GELİR TABLOSU RASYOLARI Aktif Toplamı T 2002T Brüt Kar Marjı (%) İhracat Oranı (%) Esas Faal. Kar Marjı (%) BİLANÇO RASYOLARI FVAÖK Marjı (%) Net Kar Marjı (%) T 2002T O. S. Nakit Marjı (%) Faiz Karşılama Oranı ad ad ad ad ad Cari Oran Aktif Karlılığı Oranı (%) Asit oranı Özvarlık Getirisi (%) Finansal Borç/Özsermaye Sermaye Getirisi (%) Borç/Brüt nakit akım oranı (%) ad ad ad ad ad Alacak Tahsil Süresi Borç Ödeme Süresi Stok Tutma Süresi Net nakit döngüsü NAKİT AKIM (mlr TL) Net Çalışma Sermaye O. (%) T 2002T Net kar 6,293 7,298 8,747 28,416 48,474 Amortisman 1,214 1,411 2,045 3,562 4,631 NAKİT AKIM (mn ABD$) Kıdem tazminatı d ,150 1,545 2,158 1,511 Brüt nakit akım 7,976 9,859 12,337 34,136 54, T 2002T İşletme sermayesi d , ,304 2,967 Alacaklar ,837-1,104-13,670-4,090 Net kar Stoklar , Amortisman Diğer dönen varlıklar , ,094-1,525 Kıdem tazminatı d T. Borçlar , Brüt nakit akım Diğer kv borçlar 544 1,552 2,407 11,039 8,582 İşletme sermayesi değişimi Faaliyet nakit akımı 7,587 6,572 13,279 30,833 57,582 Faaliyet nakit akımı Yatırım harcamaları (net) Yatırıma harcanan net nakit Temettü -5,099-5,664-6,207-9,549-18,979 Finansmandan gelen net nakit Nakit sermaye artırımı Nakit artışı veya azalışı Diğer -4, ,562-3,558-15,804 Nakit artışı veya azalışı -2, ,510 17,725 22,799 Dönem Başı Nakit mevcudu Dönem Başı Nakit mevcudu 7,406 5,033 5,601 11,111 28,836 Dönem Sonu Nakit mevcudu 5,033 5,601 11,111 28,836 51,635 Dönem Sonu Nakit mevcudu