GÜNLÜK BÜLTEN global.com.tr

Transkript

1 GÜNLÜK BÜLTEN global.com.tr Önemli Gelismeler IMF Istanbul toplanlatilari dünya ekonomik görünüm raporunu açiklamasiyla baslamis olacak. IMF toplantilarinda 3 ana baslik konusu hakim olarak görüsülecek. Birincisi küresel kriz sonrasi büyümenin nasil bir seyir izleyecegi ve krize karsi atilan adimlarin etkinligi olacaktir. Ikincisi iklim degisikliklerinin ülkelere ve özellikle gelismekte olan ülkelere etkileri ve alinmasi gereken önlemlerin ne oldugu görüsülecektir. Üçüncü konu olarak sivil toplum fonu adi altinda toplanacak olan STK larin yapacagi toplantilar olacaktir. Dis ticaret verisinde dis ticaret açiginin Agustos ayinda %40.6 azalarak 4 milyar 876 milyon dolara geriledigi kaydedildi. Ihracat %29.1, ithalat %34 oraninda azaldi. Ihracatin ithalati karsilama orani 2008 Agustos ayinda 57.4 iken Agustos 2009 da 61.6 ya yükseldi.ara mallarinin ithalattaki payi %71, sermaye mallarinin %15.3, tüketim mallarinin ise %13.3 oldugu açiklandi. TÜIK AB standardlarinda hesaplanan mevsim ve takvim etkilerinden arindirilmis verilere göre 2. çeyrekte AB de en hizli büyüyen ülkenin Türkiye oldugunu yayinladi. Birinci çeyrekte milli gelir %7.1 daralirken ikinci çeyrekte bir önceki döneme göre %7.1 büyüme yasandigini belirtti. Takvim etkisinden arindirilmis aylik sanayi üretim endeksi bir yil öncesine göre %9.4 daraldi. Mevsim ve takvim etkisinden arindirilmis olan endeks bir onceki aya göre %0.8artis kaydettigi belirtildi. Açiklanacak Veriler TR CNBC-E Tüketici Güveni ABD Agustos Kisisel Gelirler (bk:0.1%) 15:30 ABD Agustos Kisisel Harcamalar (bk:1%) 15:30 ABD Haftalik Issizlik Bas. (bk:537 bin) ABD Eylül ISM Imalat Eneksi (bk:53.50) 17:00 ABD Eylül Motorlu Tasit Satislari (bk:8 Mln) ABD Temmuz Bekleyen Ev Satislari (bk:1%) 17:00 ABD Agustos Yapi Harcamalari (bk:-0.1%) 17:00 Almanya Agustos Perakende Satislar (bk:- 0.1%) 9:00 Almanya Eylül Nihai PMI (bk:49,6) Euro Bölgesi Nihai PMI (bk:49) Euro Bölgesi Issizlik Orani (bk:9.6%) Gündem ve Tavsiye Yil içi zirvelerinde yasanan ivme kayiplarinin ardindan yurtdisi borsalarda toparlanma çabalari devam ederken dikkatler yine bu hafta ABD den gelecek ekonomik verilere yönelmis bulunmaktadir. Özellikle Cuma günü açiklanacak istihdam raporu piyasalar açisindan büyük önem tasimaktadir. Endeksin 47,500/800* araliginin güçlenmesi durumunda 49,000 ve 50,300 seviyeleri denenmek üzere hareket etmesini bekliyoruz. 46,700 (22 günlük ort) 2cil destek seviyesidir. Düsük risk tasimak isteyen yatirimcilarin direnç seviyelerinde kademeli olarak karlarini realize etmelerini tavsiye ederiz. Endeks Beklentimiz IMKB 100 Endeksi Gün içinde 47,763 48,989 araliginda hareket eden IMKB-100 endeksi günü 47,910 puan seviyesinden tamamladi. Endeksin kisa vadede 47,500/47,700 araligini seviyesini destek haline getirerek 48,300 ve 48,800 denenmek üzere hareket etmesini bekliyoruz. 46,700 (22 günlük ort) 2cil destek; 50,300 güçlü direnç seviyeleridir. Düsük risk tasimak isteyen yatirimcilarin direnç seviyelerinde kv karlarini realize etmelerini tavsiye Destekler Dirençler 47,800* 49,000 46,700 50,300 *Bosluk seviyesi VOB - Endeks ve Dolar kontratlari Endeks 30 Ekim Kontrati 60,400 En kisa vadede 60,200-60,000 seviyesini güçlendirerek 61,900 denenmek üzere hareket etmesini bekliyoruz. 60,300 2cil kv destek; 63,000 2cil direnç seviyesidir. Dolar Ekim Kontrati 1,4965 1,5050 seviyesinde satis baskisinin güçlenmesini bekliyoruz. 1,4850 kv destek seviyesidir. Alternatif Piyasalar (1-2 gün için) KV Trend Destek Direnç $/YTL 1,4870 1,4700 1,5000 / $ 1,4560 1,4400 1,4850 Eurobond 160,00 156,00 164,50 Usd TL/USD nin 1,4850-1,4970 araliginda hareket etmesini bekliyoruz. Kv trendin 1,4520-1,4740 araliginda olusmasini bekliyoruz. Hizli primin ardindan, 158,5,0 162,50 araliginda yatay trend içinde hareket etmesini bekliyoruz. Faiz KV trendin %8,50-9,00 %8,78 8,50 9,50 araliginda devam etmesini bekliyoruz. Ekonomi ve Politika Haberleri Grafik: Günlük IMKB-30 & VOB Endeks 30 (bin) XU030 VOB Agu 31 Agu 14Eyl 30Eyl Kapanis Degisim Tüm Piyasa XU100 48, % F/K (08T) 9.0 XU030 62, % Piy.Deg.(mnTL) 310,858 Hacim (mntl) 2,454 Sektör ve Sirket Haberleri 1

2 Teknik Analiz Tavsiyeleri Kv teknik görüntüleri itibariyle öne çikan diger hisse senetleri Büyümenin yavasladigi dönemlerde öne çikan sektör ve hisse senetlerine ait finansal veriler dikkate alinarak seçilmis hisse senetlerine ait kisa vadeli teknik analiz yorum ve beklentileri AYGAZ (5,80): 5,65 in güçlenmesi ile 6,45 denenmek üzere KV trend hareket edebilir. AKGRT (5,30): Kv trendin 5,25-5,20 seviyesini güçlendirerek 5,70 denenmek üzere hareket etmesini bekliyoruz. ENKAI (6,30): Kv trendin 6,10/15 seviyesinin güçlendirmesi durumunda kv trendin 6,60 denenmek üzere hareket etmesini bekliyoruz. PETKM(7,50) : 7,40 KV alim, 8,20 KV satim seviyeleridir. BAGFS (74,50): 22 günlük ortalamasi etrafinda 73,00-74,50 araligini güçlendirmesini, 2cil trendin 80,00 denenmek üzere devam etmesini bekliyoruz. TCELL (10,60): 10,30 seviyesinin güçlenmesi durumunda 2cil kv trendin 11,20 denenmek üzere devam etme olasiligi yüksektir. TTKOM (4,46) : Kv trendin 4,30/4,40 seviyesini güçlendirmeye devam etmesini, 2cil trendin 4,74 denenmek üzere hareket etmesini bekliyoruz. THYAO(3,86) : 3,80 in gfüçlenmesi ile 4,20 40 araligi satis için beklenebilir. * Bosluk seviyesi 2

3 Sabit Getirili Menkul Degerler Bono Gösterge bono (11/05/2011) Kapanis: 8.75 Degisim: %-0.34 Basarili geçen ihale sonrasinda gelen alimlarla dip seviyelere gelen bono piyasasi dün güne %8,77 seviyesinden baslangiç yapti. Günün ilk islem saatlerinden itibaren gelen alimlarla faiz %8,63' e kadar gerilediyse de ABD tarafindan gelen verinin olumlu havayi bozmasi yaninda yasanan jar satislari faizi yeniden %8,75 seviyesine tasiyarak günü sonlandirdi. Bu sabah itibariyle USD/TRY kotasoynlarina bakarak piyasanin %8,85 - %8,65 bandinda hareket edecegini düsünüyoruz Tahvil - Bono Getiri Egrisi N 07 T 07 E 07 O 08 M 08 H 08 E 08 A 08 S 09 M 09 A 09 K 09 Gösterge Bono Grafigi (Günlük) Eurobond Kapanis: Degisim: % Jul-06 Oct-06 Jan-07 Apr-07 Jul-07 Oct-07 Jan-08 Apr-08 Jul-08 Oct-08 Jan-09 Apr-09 Jul-09 Haftaya deger kaybiyla baslayan eurobond piyasasi global borsalardaki artan risk alma istahiyla beraber gelen alimlar 2030 vadeli eurobondu yeniden $ araligina tasiyarak günü sonlandirdi. Dolar Kapanis: Degisim: %-0.34 ABD tarafindan gelecek verilere odakli olarak dün güne 1.49 seviyelerinden baslangiç yapan USD/TRY kuru piyasalardaki temkinli görünüm ve parite etkisiyle beraber gün içinde seviyelerine dogru geri çekilme gösterdiyse de bekletilerden kötü gelen ABD özel sektör istihdam verisi sonrasinda günü seviyelerinden sonlandirdi. Bugün ABD tarafindan gelecek olan veriler takip edilecek olup bu sabah itibariyle /$ paritesi seviyelerinde ve USD/TRY kuru da araliginda islem görüyor. 3

4 Dün Dünya Borsalarinda Yasanan Gelismeler ABD (DJI:%-0.31) Almanya (Dax:%-0.67) Brezilya (Bovespa:%0.46) Türkiye (XU100:%-0.94) Türkiye (VOB30:%) ABD borsalari, is aktivitesindeki sürpriz düsüsün, ekonominin toparlanma konusunda hala mücadele halinde oldugu endiselerini tetiklemesiyle birlikte geriledi. Seans basinda hizla gerileyen endeksler daha sonra bunu geri alsa da düsüsle kapandi. S&P 500 Endeksi'nin 1975 yilindan bu yana görülen en büyük arka arkaya çeyrek dönem yükselisinin son gününde geldi. Cisco Systems gibi teknoloji liderleri hisselerine gelen alimlar kayiplari sinirladi. Gün sonunda en çok deger kaybedenler arasinda sanayi, malzeme ve banka hisseleri gibi son çeyregin en iyi performans gösteren hisseleri yer aldi. Asya'da düsüs egilimi devam etti. Tokyo'da is dünyasinin yatirimlari kisacaga yönündeki beklentilerle endeksler gerilerken, Seul ve Sidney'de de düsüs var. Çin ve Hong Kong borsalari kapali. Dün Açiklanan Veriler ABD ADP Eylül Istihdam Raporu (bk:-200 bin) -254 bin Agustos ayi issizlik orani metropollerin %60 inda bir önceki aya göre düsüs göstermistir. Azalisin altindaki temel neden çok sayida insanin is gücü piyasasindan çekilmesi olarak görülmektedir. Issiz insanlarin is bulma ümitlerindeki tükenis nedeniyle is aramaktan vazgeçtikleri düsünülmektedir. Örnegin issizlik orani Toledo da, Ohio da, Temmuz ayindaki %14 ten %12 ye düserken is gücünden çekilen kisi sayisi 8000 kisi azalip %2.4 oraninda düsmüstür. Is kayiplarinin ortalama düzeyde kalarak ilimli bir görünüme gelmesi issizlik oraninin yükselmesini durdurmada yetersiz kalacagi öngörülmektedir. Ekonomide büyümenin issizligi düsürecek güçte olamayacagi beklentisi güçlenmektedir. Talebin hükümetin yaptigi tesviklerden kaynaklandigi nedeniyle artis içinde oldugunu düsünen isverenler isçi alimlari konusunda isteksiz davranmaktadirlar. ABD 2. Çeyrek Nihai Milli Gelir (bk:-1.2%) -0.7% ABD Eylül Chicago PMI (bk:52) 46.1 Almanya Agustos Issizlik Orani (bk:8.4%) 8.2% Amerikan ekonomisinin 2. çeyrekte düsünülenden daha az daraldigi anlasilmistir. Daralmanin daha az olmasinin nedeni stoklardaki düsüsün tüketici ve ticari harcamalarla kompanze edilmesi olarak yorumlanmistir. 2. çeyrek nihai milli gelir oraninin 0.7% daraldigi açiklanmistir. Beklenen daralmadan daha olumlu bir veri gelmistir Eylül ünde girilen krizin 2. çeyrekte son daralmasini gerçeklestirip teknik anlamda resesyondan çikilacagi kanisi olusmustur. Tüketici harcamalari 0.9%, is yatirimlari da 9.6% oranlarinda düsüs yasamistir. Stoklardaki düsüs hariç tutuldugunda milli gelir bir önceki çeyrege göre 0.7% artmistir. Vergi sonrasi sirket karlarinda beklentilerin çok altinda kalarak 0.9% artis kaydedilmistir. Ilk çeyrekte vergi sonrasi karlardaki artis 1.3% düzeyindeydi. Ticari insaatlara yapilan yatirimlardaki düsüs yavaslayarak %-17.3 (önceki veri %-43.6) olarak gerçeklesmistir. Konut yatirimlarinda ise ilk çeyrekteki %38.2 lik düsüsün ardindan 2. çeyrekte %23.2 düsüs yasanmistir. Eylül ayi PMI verisi Agustos ayindaki 50 seviyesinden kötümser tahminlerden daha düsük olarak 46.1 seviyesine geriledi. 50 seviyesinin altinda kalan veri daralmanin oldugunu belirtmektedir. Chicago imalat endeksi genel Amerikan imalat endeksinin %12 sini temsil etmektedir. Endeksin alt bilesenlerine baktigimizda yeni siparislerde 6 puanlik düsüsün ardindan 46.3, üretimde 6 puanlik düsüsle 47.2 olarak gerçeklesip daralma yasandigi belirtilmistir. Dagitimlarin hizindaki artis da verinin zayifladiginin bir göstergesidir. Endeksteki istihdam verisinde kayda deger bir iyilesme olmayip stoklarda 27.5 tan 38.9 a yükselis söz konusudur. Chicago PMI verisinde hem imalat hem de hizmet sektöründen katilimcilar oldugu için salt imalat verisine yönelik isaret vermemektedir. Bundan dolayi ISM imalat verisiyle her zaman paralellik göstermemektedir. Almanya'da issizlik orani Eylül ayinda gerileyerek sürpriz yapti.mevsimsel olarak düzeltilmis issiz sayisi 12 bin azaldi ve oran % 8.3'ten 8.2'ye geriledi. 23 bin artis bekleniyordu. Bununla birlikte istatistiksel degisiklikler düsüste etkili oldu. Degisiklik olmasaydi issizlik 10 bin artacakti. 4

5 Bugün Açiklanacak Veriler TR CNBC-E Tüketici Güveni ABD Agustos Kisisel Gelirler (bk:0.1%)15:30 ABD Agustos Kisisel Harcamalar (bk:1%) 15:30 ABD Haftalik Issizlik Bas. (bk:537 bin) 15:30 ABD Eylül ISM Imalat Endeksi (bk:53.50)15:30 ABD Eylül Motorlu Tasit Satislari (bk:8 Mln) ABD Temmuz Bekleyen Ev Satislari (bk:1%) 17:00 ABD Agustos Yapi Harcamalari (bk:-0.1%) 17:00 Almanya Agustos Perakende Satislari (bk:- 0.1%) 9:00 Almanya Eylül Nihai PMI (bk:49.6) 10:55 Euro Bölgesi Eylül Nihai PMI (bk:49) 11:00 Euro Bölgesi Agustos Issizlik Orani (bk:9.6%) 12:00 Agustos Kisisel Gelirler ve Harcamalar verisinde istihdam durumundan bireylerin nasil etkilendigi ve tüketime destek vermesi bakimindan gelirlerinin ve harcamalarinin nasil bir seyir izledigi açiklanacaktir. Kisisel gelirler Temmuz ayinda Haziran ayindan farksiz olmustu, Agustos ayinda beklentiler gelirlerin 0.1% yükselmesi yönündedir. Kisisel harcamalar ise Temmuz ayinda 0.2% artis kaydetmisti, Agustos ayinda harcamalarin 1% olmasi beklenmektedir. Tüketici güveninin gelecekten beklentisi iyilestikçe harcamalarin daha kolay yapilacagi görüsü vardir. Haftalik issizlik basvurulari geçen hafta 21 bin kisi azalarak 530 bin olarak gerçeklesti. Issizlik basvurularinin geçen hafta düsmesi için çok özel bir faktör ortada yoktu. 4 haftalik ortalama veri 11 bin kisi azalip bin olarak gerçeklesti. Devam eden issizlik basvurulari ise 123 bin kisi azalmisti. Bu hafta issizlik basvurularinda hafif bir yükselisle 537 bin olarak gerçeklesmesi beklenmektedir. Eylül ayi ISM imalat endeksi verisi için beklentiler Temmuz daki seviyesinden seviyesine gelmesi beklenmektedir. Chicago PMI verisinde yasanabilecek olan iyilesme ISM verisi için de iyilesmeye bir sinyal olacaktir. Yapi-Insaat harcamalari Haziran ayinda 0.1% lik geri çekilmeyi takiben 0.2% lik düsüse devam etmisti. Temmuz ayindaki düsüsün ana unsurlari özel konut harici harcamalarin %1.2, ve kamu harcamalarinin 0.7% düsmesi olmustur. Özel konut harcamalarinda ise Temmuz ayinda 2.3% lik artis kaydedilmistir. Müstakil ev tipi baslangiçlarinda artan trendin devam etmesi veriye olumlu görünüm katmakta ancak diger bilesenlerdeki zayif görünüm devam etmektedir. Beklenti %0.1 düsüs olmasi yönündedir. Diger bir konut verisi de bekleyen ev satislari olup beklentiler %1 yükselisin oldugu yönündedir. Almanya Agustos perakende satislarinin Temmuz ayinda 0.7% yükselisin ardindan -0.10% olarak daralmasi beklenmektedir. Tüketici harcamalarinin ekonomilerin toparlanmasi adina çok önemli oldugu bir dönemde perakende satislarinin tüketim egilimi konusunda güçlü bilgiler vermesi beklenmektedir. Perakende satislarinda daralma yasanmasi tüketicilerin halen temkinli olduklarinin ve gelecekteki gelirlerinden emin olamadigi konusunda süphe uyandirmaktadir. Avrupa tarafinda Almanya Eylül ayi PMI verisi revize edilmeden ilk açiklanan 49,6 seviyesinde, Euro bölgesi Eylül PMI verisi de 49 seviyesinde teyit edilecegi beklenmektedir. Dün açiklanan Almanya issizlik verisindeki iyilesme Euro bölgesi issizlik orani için beklentilerde iyimserlik yönünde etki yapmis olabilir. Yapilan beklenti yoklamalarinda Temmuz da 9.5% olarak gerçeklesen verinin Agustos ayinda 9.6% olarak beklenmektedir. 5

6 Global Yatirim Fonlari Fon Adi A Tipi Bugünkü Degeri (TL) FON GETIRISI Aybasina Göre Yilbasina Göre TL $ TL $ Degisken Fon 15, % 0.16% 11.97% 15.36% Karma Fon % -0.27% 15.57% 19.07% Aktif Strateji Fon % 0.82% 22.91% 26.64% Piri Reis Fon % 0.32% 8.40% 11.69% B Tipi Degisken Fon % -0.21% -3.02% -0.08% Likit Fon % 1.81% 7.32% 10.57% Tahvil Bono Fon % 1.97% 8.18% 11.46% *Alfabetik düzene göre siralanmistir Piyasa Verileri Kapanis Degisim Kapanis Degisim TL USD Günlük Aylik Günlük Aylik IMKB ,990 33, % 5.2% $ / TL % -1.24% IMKB-30 62,090 42, % 5.1% / TL % 1.18% IMKB Hisse Senetleri En Aktif En Çok Artan En Çok Azalan Kapanis YTL Hacim (mn$) Kapanis YTL Degisim % Kapanis YTL Degisim % GARAN METUR % ISATR % ISCTR VAKKO % KARSN % AKBNK GARFA % INTEM % YKBNK SASA % TOASO % EREGL LOGO % YKGYO % Vadeli islemler ve Opsiyon Borsasi Vade Uzlasma Fiyati Endeks 30 Endeks 100 Dolar Euro Günlük Degisim Açik Pozisyon Islem Hacmi Spot Piyasa Kapanis Günlük Spot Degisim(%) Ekim % 161,404 1,446,564,948 62, % Aralik % 1,151 4,083,523 62, % Subat % ,513 62, % Ekim % , % Eylül % 0 120,855 48, % Ekim % % Aralik % % Subat % % Ekim % % Aralik % % Subat % % 6

7 Global Tavsiye Listesi Tavsiye Nedenleri AKCNS (TUT) Akçansa yurtiçinde pazar payi lideri olmakla birlikte, yabanci ortagi Heidelberg Cement sayesinde önemli ihracat firsatlarina sahiptir. Sirketin en çok çimento tüketilen Marmara Bölgesi ndeki %29 luk pazar payi bulunmaktadir. Akçansa 2007 yilinda gerçeklestirdigi satin almayla, rekabetin daha az oldugu ve dolayisiyla fiyatlamalarin daha yüksek oldugu Karadeniz Bölgesi nde varlik kazanmistir yili, çimento üreticileri için talebin düsük olmasi, fazla kapasite ve dolayisiyla baski altindaki çimento fiyatlari nedeniyle zayif bir yil olacaktir. Öte yandan, ihracat pazarlarindaki düsük talep de ihracat olanagi olan sirketlerin fazla kapasitelerini yurtdisinda yönlendirmelerini engellemektedir. Geçen sene özellikle Rusya dan gelen yogun talep ve yüksek fiyatlamalarin bu sene olmamasi, ihracatçi sirketleri zorlayacaktir. Akçansa ise, Marmara Bölgesi nde geçen yil baslatilan ve 2009 yilinda devam eden önemli konut projeleri sayesinde satis hacmini 2008 seviyelerinde tutmayi planlamaktadir. Öte yandan, Afrika dan gelen güçlü talep, Rusya nin yerini kismen tutacak gibi gözükse de, fiyatlarin o kadar güçlü olmamasi hem ihracat cirosuna hem de marjlara olumsuz yansiyacaktir.? Akçansa, yakit için gerekli petrokok ve kömürü yurtdisindan ithal etmektedir. Ancak, sirketin birim maliyete göre petrokok ve tas kömürü arasinda tercih yapabilmesi yükselen petrokok ve kömür fiyatlari karsisinda Akçansa ya rakipleri karsisinda maliyet avantaji saglamaktadir. Sirket ayni zamanda alternatif yakitin yakit faturasindaki payini artirmak için yatirimlar yapmaktadir. Rüzgar enerjisi projesiyle de elektrik fiyatlarindaki yükselise karsilik maliyet artisini nispeten azaltarak rakiplerine göre avantaj saglayacagini düsünüyoruz.? Ak Enerji CEZ sirketiyle beraber Sakarya ve Baskent bölgeleri elektrik dagitim ihalelerine katilmak üzere AkCez JV (%50 payi CEZ, %45 payi Ak Enerji ve %5 payi da Akkok Grubuna ait olmak üzere) adi altinda bir ortak girisim grubu kurmustur. Yapilan ihaleler neticesinde AkCez JV Sakarya bölgesi ihalesini 600 milyon dolar bedelle kazanmistir. Söz konusu bölge Ak Enerji için kendi üretim tesislerine çok yakin olmasi nedeniyle kritik bir önem tasimaktadir. Bu ihaleyi kazanarak Ak Enerjinin dikey entegrasyonu saglamak adina önemli bir firsat yakaladigini düsünüyoruz. AKENR? Otomatik fiyatlama mekanizmasinin devreye girmesiyle %22 civarinda artan elektrik fiyatlari sirketin satislarinin yaklasik %30 unu olusturan tarife üzerinden yaptigi satislardan elde ettigi gelirleri arttirici bir unsur olacagini düsünüyoruz.? Mevcut hidroelektrik ve rüzgar santrali yatirimlari tamamlanip devreye girmesinin ardindan sirketin 363MW olan aktif kapasitesinin yaklasik 2 katina çikarak 754MW a ulasmasini beklemekteyiz. Bu baglamda sirketin dogalgaz fiyatlarina olan bagimliliginin da önemli oranda azalarak bu yatirimin sirkete olumlu katki saglayacagini düsünüyoruz.? Sirketin mevcut kapasitesinin tamaminin dogalgaz santrallerinden olusmasi nedeniyle dogalgaz fiyatlarinda son donemdeki hizli yükselisin firmanin operasyonel karliligi acisindan önemli bir risk olusturdugunu düsünmekteyiz. 7

8 Türkiye ve Rusya da yapilan kapasite arttirma projeleri ile toplam kapasite geçen yil itibariyle 15% büyüme ile 1.6 mn ton a ulasti sonu itibariyle ise kapasitenin 2.5 mn ton a ulasmasini bekliyoruz. Türkiye ve Rusya da yapilan kapasite yatirimlarindan kaynaklanan yüksek harcamalarin, bu yildan itibaren etkisini yitirerek marjlari ve karliligi olumlu yönde etkileyecegini düsünüyoruz. ANACM Rusya daki güçlü büyüme dinamigi sirketi olumlu etkilerken, sirketin %42 pazar payi oldugu daha yüksek kaliteli bira sise segmentine ülke bazindaki kayistan olumlu yönde etkilenerek rakiplerine karsi avantaj yakalamasini beklemekteyiz. Yurtiçi cam ambalaj pazarindaki monopol pozisyonu, cam nakliyatinin maliyetli ve zahmetli olmasi nedeniyle, iç pazardaki ithalat riskinin az olusu ve Anadolu Cam in Rusya pazarina giren ilk cam sirketlerinden biri olusu sirketin güçlü yanlari olarak sayilabilir. Rusya daki hizli büyümeye paralel olarak ilginin artarak asiri kapasitenin ortaya çikmasi, agir yatirim programi nedeniyle yüksek harcamalar, Rusya da artan rekabet ve Türkiye deki düsük kisi basina cam ambalaj tüketimi ve düsük geri dönüsüm orani nedeniyle sirketin enerji tasarrufuna gidememesi ise sirket için baslica risk unsurlaridir. Arçelik halen yüklü borç tasiyor görünmektedir. Sirket in 2008 sonu itibariyle 3 milyar TL tutarinda net borcu bulunmaktadir. Ancak bu borcun büyük bir kismi sirketin bayi finansman faaliyetlerinden kaynaklanmakta olup, sirketin 1.2 milyar TL tutarindaki net ticari alacaklari ile birlikte degerlendirilmelidir. Bunun yanisira, sirketin finansal borçlarinin oldukça agirlikli bir bölümü TL cinsindendir ve sirketin kisa yabanci para pozisyonu bulunmamaktadir. Arçelik TL nin hizli biçimde bir deger kaybindan olumsuz etkilenmemektedir. ARCLK (TUT) Arçelik hisse senetlerinin 2008 yilinda IMKB100 endeksinin altinda performans göstermis olmasinin en önemli sebebi, 2003 yilindan sonra patlama gösteren iç talebin son yillarda durgunlasmasidir. Ancak burada lüks olmayan beyaz esyalarin kullanim sürelerinin yaklasik 8 yil gibi bir süreye düstügünü ve tüketim döngüsünün dip noktasinda olabilecegimizi hatirlatmakta fayda görmekteyiz. Türkiye ekonomisinin %4.5 oraninda büyüdügü 2007 senesinde beyaz esya yurtiçi toptan satislari %5.5 oraninda azalmistir. Keza, 2008 yilinda sektör toptan satislari da %4 oraninda küçülmüstür. Arçelik in 2009 yilinda satislarinin, pazar payinda tedrici bir gerileme ile birlikte, genel ekonomideki gerileme beklentimize de paralel olarak %8 oraninda azalmasini beklemekteyiz. Ancak, 2010 yilinda, GSYIH nin büyümesinin beyaz esya talep döngüsünün dip noktasindan çikisiyla karsilasmasi neticesinde iç pazarin en büyük oyuncusu olan sirketin satislarinin %6 oraninda büyümesini beklemekte ve 2009 yilinda bu beklentinin satin alinmasini beklemekteyiz. Avrupa piyasalarindaki gerileme beklentilerine ragmen, talebin daha düsük fiyatli/kaliteli ürünlere kaymasini ve Arçelik in 2009 yilinda uluslararasi satis hacmini korumasini beklemekteyiz. Kredi sikisikligi ve vadelerin kisalmasi sebebiyle, halihazirda bir kisim Avrupa talebinin Uzak Dogu ülke ürünlerinden daha etkin ihracat yapabilen çevre ülke ürünlerine kaydigi gözlenmistir. Bunun sonucunda, TL nin de göreceli olarak deger kaybi ile Arçelik uluslararasi satis hacmini ve/veya kar marjlarini arttirabilecektir. Arçelik geçtigimiz günlerde Grundig Elektronik ile kanunen birlesme karari almistir. Bunun yaninda Koç Finansal Hizmetlerdeki %7.66 hissesinin %48 ini TL250mn bedel karsiliginda Koç Holding e devredecektir. Bunlara ek olarak sirket ayrica TL250mn tutarinda bedelli sermaye artirimi karari almistir. Hisse satisi sonucunda sirket net karina bir defaya mahsus olmak üzere ek TL116mn gelir kaydedilebilecektir. Bu, sirketin net borcunun özsermayesine oranini azaltabilecektir. Ayrica bu yilki göreceli düsük faiz oranlari da sirketin finansman yükünün azalmasina yardimci olmasini beklemekteyiz. 8

9 ? Anadolu Sigorta hisseleri için verdigimiz AL tavsiyesini muhafaza ediyoruz için Anadolu Sigorta nin primlerinde ekledigimiz 3% lük daralma tahminimizi revize ediyor ve Anadolu Sigorta prim üretimini 2008 sonu ile ayni seviyelerde kapatmasini öngörüyoruz.? 2009 ilk 6 ayinda teknik karliliga odakli sirket politikasindan biraz sapma göstermis olan Anadolu Sigortanin, içinde bulunulan zayif ekonomik kosullarla birlikte yilin 2. Yarisinda da teknik karliliktansa prim üretim tarafinda daha güçlü olmasini beklemekteyiz.? 2008 senesi için biraz daha degismis olarak görünen teknik kar odakli sirket politikasinin, iyilesen ekonomik kosullarla 2010 senesinde tekrar eski teknik karlilik odakli politikaya geri dönülmesi beklenmektedir. ANSGR? Anadolu Sigorta açiklamis oldugu 2. Çeyrek te, 30mn TL teknik kar (-21% YoY) ve 22mn TL (-55% YoY) net kar açiklamistir. Bu sonuçlar neticesinde Anadolu Sigorta için 2009 yil sonu teknik kar beklentimizi 93mn TL de (-5% YoY) ve net kar beklentimizi ise 100 mn TL de (-18%) korumaktayiz.? Anadolu Sigorta nin portföyünün sadece 12% si IMKB hisse senetlerinden, geri kalan kismi ise sabit getirili menkul kiymetlerden olusmakta olup, IMKB deki volatiliteden rakiplerine kiyasla daha az etkilenmektedir. Sirket 2009 un ikinci yarisinda ise pozitif IMF anlasmasi etkisiyle iyi performans göstereceklerini düsündükleri borsaya sabit getirili menkul kiymet portföylerinden biraz daha aktarmayi düsünmektedirler. Henüz tam olarak tutar konusunda yapilan bir açiklama olmasa da, Bu yüzdenin %5 i asmayacagi ve IMKB hisselerindeki volatiliteden Anadolu Sigorta nin yatirim gelirlerinin önemli negatif bir etkiyle karsilasmayacagini beklemekteyiz.? Anadolu Sigorta piyasaya yeni ürünler sürmeye devam etmekte ve bu ürünlerini en çok izlenen TV kusaklarinda gösterilen reklam filmleriyle desteklemektedir. Bu ürünlerin ve reklam filmlerinin yilin 2. Yarisinda da sirket prim üretimini destekleyecegi beklentimizi koruyor ve Anadolu Sigorta için 1.50 TL hedef fiyatimizi devam ettiriyoruz.? Bagfas için tavsiyemiz endekse paralel getiridir. Sirket uluslararasi rakipleri ile karsilastirildiginda oldukça iskontolu islem gördügü gözlenmektedir. BAGFS (TUT)? Global trendler gübre talebinin kuvvetli olarak devam edecegini göstermektedir. Bagfas in artan trend halinde hareket eden gübre fiyatlarinin olumlu etkisini mali tablolarina yansitmaya devam etmesini beklemekteyiz.? Karlilik marjlarinin 2008 yilinda, hizli artis gösteren hammadde fiyatlari nedeniyle hafif daralmasini beklemememize ragmen, marjlardaki 2007 yilinda elde edilen kuvvetli seviyelerin sürmesini beklemekteyiz. Bunun yani sira Bagfas, kendi ihtiyaci olan elektrigi de üretebilen tek entegre gübre üretimi fabrikasi olmasi sebebiyle maliyet avantajina da sahiptir. Sirketin nakit yaratma gücünün önümüzdeki dönemlerde de devamini beklemekteyiz. BRSAN (TUT) Borusan Mannesmann Boru ya, sirketin güçlü piyasa konumuna ragmen, sicak haddelenmis çelik fiyatlarindaki önceki yila göre göreceli düsüs beklentimiz sonucunda TuT tavsiyesi vermekteyiz yilindan sonra çelik boru talebinin mutedil ölçüde artarak devam etmesini, insaat sektöründeki büyümenin yavaslayarak da olsa devam etmesini beklemekte ve insaat borulari tüketiminin bu ölçüde artmasini beklemekteyiz. 9

10 ? Is kollarinin toplam degerinin yaklasik %50si Rusya daki operasyonlarindan olusan Enka Insaat, bu ülkedeki insaat ve gayrimenkul piyasasindaki gelismelerden etkilenmektedir. Rusya daki olumsuz gelismelerin sirketin piyasa fiyatina halihazirda yansimis oldugunu düsünmekteyiz. Rusya nin 2007 yilindaki ya da 2008 yili baslarindaki hizli büyüme dönemlerine dönmesini beklememekteyiz. Ancak, Rusya ekonomisi ve piyasalarinin bu gerilemeyi ve riskleri fiyatladigini; her ne kadar yakin gelecek çalkantili olabilecekse de Rusya yi uzun dönemde göz ardi etmememiz gerektigini düsünmekteyiz. ENKAI? ENKA dünyanin en büyük 50 yüklenici firmasi arasinda yer almaktadir. Grup ayrica enerji, gayrimenkul ve perakende sektörlerinde faaliyetlerini sürdürmektedir. Müteahhitlik ve mühendislik isleri grubun toplam degerinin yaklasik olarak %45ini olusturmaktadir. Bunun %45 ini grubun Rusya daki isleri olusturmaktadir. Sirketin taahhüt altindaki islerinin hemen hemen yarisi altyapi islerinden olusmakta, diger yarisi ise konut/ofis insaati islerinden olusmaktadir. Sirketin altyapi islerinin bu is kolunda içinde bulundugumuz gerileme döneminde saglam nakit kaynagi olusturdugunu düsünmekteyiz. Buna ragmen sirketin taahhüt islerinde 2009 yilinda %30 civarinda gerileme tahmin etmekteyiz. Bunun sirketin satis gelirlerine %10 oraninda bir daralma ile yansimasini beklemekteyiz. Enka Insaat in gayrimenkul kiralama isleri ise tamamen Rusya da yerlesiktir. Bu iskolunun Ruble deki devalüasyondan etkilenmesini beklemekteyiz; 2009 yilinda kira gelirlerinde ve doluluk oranlarinda düsüs beklemekteyiz. Enerji sektöründeki islerin ise bu yil içinde grubun nakit akimini desteklemesini beklemekteyiz.? Grubun insaat sektöründe daha düsük satis gelirleri elde edecegini ve kira gelirlerinin ve doluluk oranlarinin düsecegini varsayarak yaptigimiz degerlendirme sonucunda Enka Insaat i US$6.2 milyar tutarinda degerlemekteyiz. Bu sirket için hisse basina TL8.50 tutarinda hedef fiyata ve %23 yükselis potansiyeline karsilik gelmektedir. Ford Otosan, düzenli ihracat hacmi sayesinde yurtiçi talepteki daralmalara karsi en dayanikli otomotiv sirketlerinden biri olmus, güçlü nakit akisi ve düzenli temettü ödemesiyle de defansif bir hisse olarak bilinmistir. Ancak son krizin yurtiçi ve yurtdisi talebi birlikte sarsmasi, Ford Otosan in satislarini ve karliligini oldukça olumsuz etkilemistir. Öte yandan, eskiyen ve yenilenmesi gereken Transit ve Transit Connect modellerinin satislari ciddi bir sekilde düsmüs, sirket pazarin da gerisine düserek pazar payi kaybetmistir. Transit Connect in makyajlanmis yeni hali Mayis ayi itibariyle satisa sunulurken, Transit in yeni versiyonun çikisi kriz nedeniyle Ford Europe tarafindan ötelenmistir. FROTO (TUT) Mart ayinda yeni araç satislari üzerindeki vergilerin indirilmesi özellikle küçük motorlu araç satislarini tetiklemistir. Ticari araçlar üzerindeki etkisi ise binek araçlara göre daha minimal olmustur. Haziran in ortasina kadar sürecek olan vergi indirimi, her ne kadar Ford Otosan in binek otomobil portföyüne hitap etse de, bu araçlarin ithal edilmesi nedeniyle arzlarinda sikinti yaratmistir. Bu nedenle, sirket pazardaki genel satis artisinin gerisinde kalmis, binek otomobil segmentinde de pazar payi kaybina ugramistir. Sirketin temettü politikasi ayni sekilde devam ettirilmektedir. Ama ekonominin seyrine ve yatirim harcamalarinin durumuna göre belirlenen temettü dagitiminin, önümüzdeki dönemde modellerde yapilacak yenileme yatirimlari nedeniyle sekteye ugrayabilecegini düsünüyoruz. Ford Europe tarafindan Transit üretiminin 2011 sonrasinda Ingiltere den Türkiye ye kaydirilacagina, öte yandan Transit Connect üretiminin bir kisminin 2009 yilindan sonra Türkiye den alinip Romanya da gerçeklestirilecegine yönelik haberler, gündemi bir dönem mesgul etmisti. Ancak, kriz sonrasi fabrikalardaki üretim seviyelerinin degismis olmasi ve tüm yatirimlarin askiya alinmasi nedeniyle bu planlar da Ford Europe seviyesinden tekrar gözden geçiriliyor. Bu nedenle, su an için bu olasiliklari tahminlerimize ve degerlememize yansitmiyoruz. 10

11 ? Gübre Fabrikalari için 1,122 mn TL hedef piyasa degeri hesapliyoruz.? Gübre Fabrikalari, Türkiye nin en büyük çiftçi organizasyonu olan Tarim Kredi Kooperatifleri nin %80 lik bir oranla istirakidir. Tarim Kredi Kooperatifleri, tüm kimyevi gübre ihtiyacini Gübre Fabrikalari ndan karsilamaktadir. Bu nedenle iç pazar talebi fiilen garantilenmis durumdadir. Geçtigimiz yilin sonbahar aylarinda imzalanan son tedarik anlasmasi 2013 e kadardir ve bu bes yil sonunda anlasma yenilenecektir. GUBRF? Iran in ve Orta Dogu nun en büyük kimyevi gübre tesisine sahip olan Razi Petrokimya Sirketi nin devralinmasi, Gübre Fabrikalari na ciddi maliyet avantajlari getirecektir. Bu avantajlar, su an için Razi nin alimindan kaynaklanan borçlarin yüksek gözükmesi sebebi ve küresel mali krizin etkisiyle gölgelenmektedir. Bununla birlikte, Razi tesislerinin, önceden varsayilana oranla daha ciddi bir yenileme yatirimlarina ihtiyaci oldugu görülmüstür. Ancak buna ragmen, Razi nin satin alinmis olmasinin Gübre Fabrikalarini farkli kilmaya yetecegine inaniyoruz.? Sirket, uzun dönemde düzenli ve devamli gübre talebinin faydasini görecektir, ancak hali hazirda gübre fiyatlarindaki volatilitenin kurbani olmaktadir yiliyla ilgili endiseler var olmakla birlikte, gittikçe daha iyi beslenen, et-sever nüfus ve üretimi artan bio-yakit üretimi de gübre talebini destekleyecektir. Türkiye nin Kobi bankaciliginda lider bankasi konumunda olan Halk Bank, güçlü sermaye karliligi, bilançosundaki yüksek getirili menkul portföyü ve uzun vadeli özellestirilme olasiligi ile öne çikmaktadir. Halk Bank in, esnaf ve sanayi odalariyla yapmis oldugu ikili kredi protokolleri ile kredilerindeki büyüme orani sektör büyüme oraninin hayli üstünde gerçeklesmistir yil sonu itibariyla bankanin kredi portföyünün 8% büyüme gerçeklestirecegini düsünmekteyiz. Bu oran, bankacilik sektörü büyüme beklentimiz olan 5% in üzerindedir. HALKB Halk Bankasi 65% kredi/mevduat orani ile sektördeki en düsük kredi/mevduat oranina sahip bankalardan biridir. Bu oranin düsük olmasi bankanin kredi portföyünü büyütmesinde büyük bir avantaj saglamaktadir. Bankanin yil sonu itibariye 4.7% olan takipteki krediler rasyosu birinci çeyrekte artis göstererek 5% e yükselmistir. Ancak bankanin sorunlu kredilerinin artis hizi bankacilik sektörü takipteki krediler artis hizindan daha düsüktür. Banka, devlet bankasi olmanin sagladigi avantaj ve genis sube agi yardimiyla düsük maliyetlerle mevduat toplama konusunda sikinti çekmemektedir. Kademeli olarak azalan faiz oranlari, Halk Bankasi için büyük bir avantaj yaratmaktadir yilinda, Banka bilançosundaki TL mevduatlarin maliyetinin önemli ölçüde azalacagini düsünüyoruz. Sermaye açisindan sikintisi olmayan bankanin sermaye yeterlilik rasyosu 15% dir. Bankanin 2009 yilinda sermaye yeterliligi bakimindan bir sorun yasayacagini düsünmüyoruz.? Demir çelik fiyatlarinda 2008 yilinin son çeyreginde ani bir düsüs gerçeklesmistir. Talepteki ani gerilemeye ve fiyatlardaki sert düsüse yüksek stok miktarlari ile yakalanan birçok demir çelik üreticisi 2008 yilinin son çeyreginde tarihlerinin en büyük zararlarini kaydetmislerdir. Bu durum Kardemir için nispeten daha az stok deger kaybi kaydetmis oldugu için daha hafif gerçeklesmistir yilinin ilk çeyreginde de fiyatlardaki zayiflik devam etmistir. KRDMD? Demir çelik fiyatlarinin 2009 yilinda 2007 yili seviyelerinde seyretmesini beklemekteyiz. Böylelikle sirketlerin bu yil içinde açiklanacak olan mali tablolarinin bir önceki yilin ayni dönemleri ile karsilastirildiginda daha zayif kalmasini beklemekteyiz. Fiyatlardaki yükselis belirtilerini 2009 yili sonu itibariyle görebilecegimizi tahmin etmekteyiz.? Bu dönemde hammadde fiyatlarindaki azalis sirketlerin azalan karliliklarini destekleyebilecektir. Öte yandan, Kardemir in yeni firin yatirimlari ve katma degerli ürünlerde satislarini arttirmasi da karliligini destekleyebilecektir. 11

12 Is Bankasi, yaygin sube agi, yüksek sermaye yeterliligi rasyosu, güçlü net faiz geliri ve komisyon gelirlerinin yani sira, yatirim açisindan gözde sirketlerden olusan istirakleri ile de 2009 yilinda Türk bankalari arasinda risk/getiri dengesi açisindan iyi bir konuma sahip olacaktir. Bu nedenle banka için AL tavsiyemizi sürdürmekteyiz. Bankanin kredilerdeki büyüme orani, Türk bankacilik sektörü toplam krediler büyüme orani olan 1.8% in hayli üzerindedir yil sonu itibariyla bankanin kredi portföyünün 7% büyüme gerçeklestirecegini düsünmekteyiz. Bu oran, bankacilik sektörü büyüme beklentimiz olan 5% in üzerindedir. Is Bankasi 75% kredi/mevduat orani ile sektördeki düsük kredi/mevduat oranina sahip bankalardan biridir. Bu oranin düsük olmasi bankanin kredi portföyünü büyütmesinde büyük bir avantaj saglamaktadir. ISCTR Bankanin yil sonu itibariye 4.4% olan takipteki krediler rasyosu birinci çeyrekte artis göstererek 5.1% e yükselmistir. Ancak bankanin sorunlu kredilerinin artis hizi bankacilik sektörü takipteki krediler artis hizindan daha düsüktür. Banka genis sube agi yardimiyla mevduat toplama konusunda sikinti çekmemektedir. Kademeli olarak azalan faiz oranlari, Is Bankasi için büyük bir avantaj yaratmaktadir yilinda Banka bilançosundaki TL mevduatlarin maliyetinin önemli ölçüde azalacagini düsünüyoruz. Sermaye açisindan sikintisi olmayan bankanin sermaye yeterlilik rasyosu 15% dir. Bankanin 2009 yilinda sermaye yeterliligi bakimindan bir sorun yasayacagini düsünmüyoruz. Is Bankasi Eylül ayinda 825 milyon dolar sendikasyon kredisi yenileyecektir. Bu kredinin yenilenme oraninin 60%, kredi maliyetinin ise yaklasik Libor b.p olmasini bekliyoruz.? Otokar 2008 yilinda aldigi savunma ihaleleri ile 2009 yilini büyük ölçüde garanti altina almayi basarmistir. Sirketin Milli Tank Projesi için 2009 yilinda alacagi 100 milyon dolar geliri de düsündügümüzde gelirlerinin yaklasik %50 i garanti altina alinmistir. OTKAR? Sirket son olarak Savunma Bakanligi nin açtigi ihaleden 861 adet araçlik kismi kazanmistir. Öte yandan 2009 yilinin ikinci yarisinda tamamlanmasi beklenen ve yine Bakanlik tarafindan açilmis toplam 1,411 adetlik bir ihale daha bulunmaktadir. Sirket bu ihaleden de ürün gamina göre 1000 adetlik bir kismin kendilerine verilmesini beklemektedir. Bu iki ihaleden 2010 ve 2011 için toplam 215 milyon dolar gelirin garanti edilmesini bekliyoruz.? Otokar için daha uzun vadeli beklenti Milli Tank Projesi dir. AR&GE ve prototip üretimi asamasi Temmuz 2008 yilinda imzalanan proje için Otokar, en az bes yil boyunca toplam 500 milyon dolar ödeme (alt yüklenicilere yapacagi ödemeler dahil) alacaktir. Bu asama tamamlanir ve üretim için onay verilirse Otokar in finansallari bugünkünden oldukça farkli bir görünüme kavusacaktir. Ancak uzun ve belirsiz bir süreç oldugu için AR-GE süreci disinda herhangi bir gelir beklentisini degerlemeye dahil etmiyoruz. Sirketin güçlü yani, diger otomotiv üreticilerinde olmayan yüksek marjli savunma sanayisindeki yeridir. Öte yandan, savunma sanayi siparislerinin devamliligi ve süresi ihaleye dayali oldugundan sirket açisindan belirsizlik yaratmaktadir. 12

13 Indirgenmis nakit akimi, karsilastirilabilir sirketlerin ortalama çarpan analizi ve istiraklerin toplam tahmini degeri hesaplamalarimizdan ulastigimiz hedef deger, TAV Havalimanlari için yükselme potansiyeline isaret etmektedir. Sirket için 12 aylik hedef fiyatimiz hisse basina TL5.90 ve tavsiyemiz AL dir. Türkiye nin lider havalimani isletmecisi olan sirket, özellikle Türkiye gibi dünya çapinda yolcu sayisi artisi kaydeden bir ülkedeki operasyonlariyla dikkat çekmektedir. Gürcistan ve Tunus taki operasyonlari da portföyünü çesitlendirmekte ve potansiyelini artirmaktadir. TAVHL Sirketin terminal isletmeciligi faaliyetlerinin yani sira duty free, yiyecek içecek, yer hizmetleri ve diger degisik alanlarda faaliyet gösteren istirakleri önemli bir avantajdir. Özellikle duty free gelirleri açisindan Türkiye nin AB üyesi olmamasi pozitiftir. TAV in portföyündeki yeni havalimanlarinin zamanla sirkete olan katkisinin artacagini öngörmekteyiz. Su an operasyonel olan terminallerde kontrati en uzun olan 2047 yiliyla Tunus tur. Isletme süresi en kisa olansa 2015 le Izmir Adnan Menderes Havalimani dir. Genel olarak sirket dinamikleri açisindan 2021 yilinda kontrati sona erecek olan Istanbul Atatürk Havalimani, lokomotif konumundadir. Gerek yolcu sayisindaki artis gerekse havacilik disi gelirlerde en önemli paya sahip duty free harcamalari, sirket için önem teskil etmektedir. Henüz detaylari açiklanmamis olan Makedonya, Riga ve Türk Havayollari yla ortaklik kurulan yer hizmetleri islerinin gerektirecegi yatirim, sirketin kisa vadeli finansman ihtiyaci açisindan da önemlidir ve dikkatle takip edilecektir. Tunus ta yapimi süren Enfidha Havalimani için tahmini 400mn olan yatirim sirketin borçlulugunda artisa sebep olmustur. Önümüzdeki dönemde de borçlulugun net kar üzerinde baskisinin sürecegini düsünüyoruz. Sirketin performansi, rölatif olarak son 12 ayda piyasanin %40 altinda kalmistir ve bunun sirketin uzun vadeli cazip potansiyeli göz önüne alindiginda oldukça abartili oldugu görüsündeyiz. TCELL (TUT) Mobil iletisim pazarinda operatörler arasindaki rekabet artarak devam etmektedir. Kurulusundan bugüne lider operatör olan Turkcell, halen pazardaki %56 payi ve 36.4 milyon abonesi ile en büyük oyuncudur. Ancak sirketin 2005 yilinin son çeyreginden itibaren beklentilerin üzerinde rekabet edebildigi 2Y08 ve sonrasi haricinde pazar payi gerilemistir. Turkcell in pazar payinin 2009 yilinda da, mobil numara tasinabilirliginin de etkisiyle, tedricen gerilemesini, ancak operatörün piyasa liderligini sürdürmesini beklemekteyiz. Sirket için Tut tavsiyemizi sürdürmekteyiz. Artan rekabetle 2009 yilinda FAVÖK marjinin daralmasini beklemekteyiz. Büyük ölçekli yatirimlarinin çogunlugunu tamamlamis olmasi neticesinde Turkcell güçlü nakit yaratir duruma gelmistir. Rekabet sonucunda karlilik marjlarinin göreceli olarak daralmasi ve 3G ile ilgili ve diger yatirimlarin 2009 yilinda önceki yilin yaklasik iki katina çikarilmasi planlanmasi sebebiyle nakit akiminda bu yil daralma beklemekteyiz. Ancak orta dönemde Turkcell in nakit yaratma gücünü korumasini beklemekteyiz. Turkcell in kuvvetli nakit akimi, yurtiçindeki sayilari 2009 yili 1Ç sonu itibariyle 36.4 milyonu bulan abonesi ile desteklenmektedir. Sirket 2008 yilinda %36.8 FAVÖK marji ile 3.3 milyar TL FAVÖK yaratmistir. Turkcell in FAVÖK marjinin artan rekabet nedeniyle 2009 yilinda %35 lere gerilemesini ve yine 3 milyar TL FAVÖK elde etmesini beklemekteyiz. Turkcell in 1Ç09 sonu itibariyle 3.6 milyar TL tutarinda net nakdi bulunmaktadir. Sirket 2009 yilinda önceki yilin iki kati tutarinda yatirim harcamasi yapmayi planlamaktadir. Sirket in kuvvetli net nakit durumunu sürdürebilmesi, ayrica Tepe Grubu ile birlikte hareket ederek katilmasi olasi Milli Piyango Sans Oyunlari ihalesini kazanip kazanmamasina da baglidir. Hâlihazirda Turkcell IMKB de islem gören sirketler arasinda nakit pozisyonu en kuvvetli olan sirket konumundadir. Turkcell in yilin ikinci çeyreginde ilk çeyrekteki kadar abone kaybi kaydetmemis olmasini beklemekteyiz. Ancak bu çeyrekte FAVÖK marjinin 1Ç ye göre gerilemis olmasini beklemekteyiz. Artan rekabet sebebiyle ses gelirlerinden elde edilen FAVÖK marji önceki yila göre düsük kalabilecektir; 30 Temmuz da hizmete girecek olan 3G kullanimi sirketin katma degerli hizmetler gelirlerine olumlu etkide bulunabilecektir. Sirket ile ilgili sans oyunlari ihalesine iliskin gelismeler ve geri hisse satin alma beklentileri hisse fiyatlarini destekleyebilecektir. 13

14 Ülkemizin stratejik konumunun da etkisiyle 3 saatlik uçus mesafesinde 55 ülkenin bulunmasi Türk Havayollari için önemli bir avantajdir. Sirketin 2008 verilerine göre iç ve dis hatlardaki pazar payi sirasiyla %66 ve %47 seviyesindedir. Böyle ciddi pazar paylarina sahip sirketin Star Alliance üyesi olmasiyla beraber dünya çapinda taninmasi, business ve transit yolcu anlaminda da ciddi artislar saglamasi beklenmektedir. Sirket, Avrupa Havayollari Birliginin (AEA) yolcu sayisindaki artisin oldukça üzerinde büyümeler kaydetmektedir (2008: AEA -%2, THY +%15). THYAO Sirketin filosunun büyümesine paralel olarak gençlesmesi akaryakit giderleri açisindan önemlidir. Benzer sirketlerle karsilastirildiginda akaryakit maliyeti açisindan önemli bir gösterge olan AKK(arzedilen koltuk km) basina yakit (2008) yaklasik 2.11 seviyesindedir. Bu rasyo Lufthansa ve Iberia da sirasiyla 2.75 ve 2.51 seviyelerindedir. Sirket, 2008 de koruma mekanizmasi olmamasi sebebiyle petrol fiyatlarindaki artisin (özellikle ilk yarida) bir bölümünü yolcularina surcharge artisi seklinde yansitma yoluna gitmistir. Petrol fiyatlarinin düstügü (yilin ikinci yarisi) ortamda böyle bir koruma mekanizmasinin olmayisi sirketin performansina olumlu yansimistir. Petrol fiyatlarinin yil genelinde 2007 nin üzerinde seyretmesi sebebiyle VAKFÖK marjinda %25 ten %22 ye düsüs söz konusu olsa da marjin seviyesi, BA (%11), Lufthansa (%10) ve Iberia (9%) gibi sirketlerin üzerindedir. Sirket, petrol giderlerinin yaklasik %10 luk bölümünü hedge etmeyi planlamaktadir. Giderlerde en büyük ikinci gider olan personel giderleri açisindan THY benzerlerine göre maaslarin o ülkelere göre relatif olarka düsük olmasi sebebiyle sansli konumdadir. Call centerlarin out-source edilecek olmasi da diger giderlerini kontrol altina almaya çalismasi açisindan çabalarin sürdügüne iliskin pozitif bir göstergedir. Özellikle 2008 in son çeyreginde TL nin US$ karsisinda ciddi deger kaybiyla operasyonel performans disinda sirketin dolar cinsinden degerlenen bazi varliklarindaki deger düsüs karsiligindaki reel ve kur degisimi kaynakli azalis olmustur. Bahsi geçen deger düsüklügünde toplam TL943mn luk bir azalma söz konusu oldugundan bu net kara olumlu yansimistir. Sirket hakkindaki tavsiyemiz AL dir. Ürün gami çogunlukla islenmemis cami kapsamaktadir ve bu ürün grubu islenmis camin oldukça altinda bir fiyatla satilmaktadir. Öte yandan, enerji verimliligi konusunda Avrupa standartlarinin devreye girmesiyle islenmis cama yönelik talepte artis olmasini öngörüyoruz. Islenmis camlarin 2010 yilinda toplam gelirler içindeki payinin %48 seviyesinden %56 ya çikmasini bekliyoruz. Insaat ve otomotiv sektörüne düz cam saglayan Trakya Cam, 2009 yilinda düsük talep ve marjlar nedeniyle zayif sonuçlar elde edecektir. Her ne kadar cam fiyatlari, düsük kur sayesinde 2008 sene sonundaki seviyelerini korusa da, satis iskontolari nedeniyle marjlarda erimeler yasanacaktir. TRKCM Sene basinda Trakya Cam, kapasite yatirim planlarini gözden geçirmis ve hem yurtiçinde hem de yurtdisinda yapmayi planladigi yatirimlari askiya almistir. Ancak sirket, son olarak, Rusya da ve Misir da uluslararasi cam üreticisi Saint-Gobain le ortaklik kurarak yatirim yapacagini açikladi. Böylece, tek basina girmeyi uzun zamandir planladigi Rusya da maliyeti ve operasyonel riski bir baska üreticiyle paylasmasini oldukça olumlu bir karar oldugunu düsünüyoruz. Her nekadar su anda ülkede talep daralmasi yasansa da, Rusya yatiriminin bölgedeki üretim maliyetlerinin düsüklügü (Türkiye ye kiyasla %30 daha düsük isçi ve enerji maliyetleri) ve uzun vadede büyüme potansiyeli nedeniyle yatirim katkisinin olumlu olmasini ve Trakya Cam in yurtiçi pazara olan bagimliligini azaltmasini bekliyoruz. Yatirimin 2011 ortasina kadar devreye alinabilecegini düsünüyoruz. Misir yatiriminda ise Saint-Gobain ve yerel bir baska üreticinin yatirimina basladigi bir üretim tesisine ortak olunacaktir. Çin ürünlerine uygulanan ticaret kotasinin Çin ürünlerine uygulanan ticaret kotasinin geçtigimiz ay bitmis olmasinin büyük bir risk teskil etmedigini düsünüyoruz. Sirket kotanin 2013 yilina kadar devam etmesi için görüsmelerini sürdüyor olsa da, kotanin devam etmemesi Çin in cam üretimini önemli ölçü de azaltmasi ve fiyatlarin kur nedeniyle cazip olmamasi nedeniyle büyük bir sorun yaratmayacaktir. 14

15 Yurtiçi ve yurtdisi otomotiv piyasasinda yasanan ciddi daralma Tofas in satis adetlerinde ve gelirlerinde 2008 yilinin ortasindan itibaren sikinti yaratmistir. Ilk çeyrek sonuçlarina göre de, gelirler geçen senenin altinda kalmistir. Ancak sirketin karliligi, beklentilerin oldukça üstüne çikmayi basarmistir sonunda lansmani yapilan Mini Cargo modelinin ihracat marjinin Doblo modelinin üç kati kadar olmasi, marjlardaki artisin nedeni oldu. Öte yandan, yine Mini Cargo ve Linea modellerinin ihracat anlasmalarindaki al ya da öde sistemi, siparis edilmeyen ama önceden anlasilmis miktarlarin Tofas a ek gelir olarak dönmesini sagladi. Bu miktarlarin gerçekten üretilmemis olmamasi da, maliyet anlaminda bir avantaj saglayarak, kar marjlarini yükseltti. TOASO Öte yandan Yeni Doblo nun 2009 yili sonunda lansmaninin yapilacak olmasi, yeni modelin marjlarinin Mini Cargo kadar olmasi nedeniyle karliligi olumlu etkileyecektir. Ayrica Doblo nun toplam yurtiçi satislarinin yaklasik %55 ine tekabül etmesi nedeniyle de etkinin belirgin olmasini bekliyoruz. Tofas in kapasite kullanim oraninin geçmis yillar ortalamasi %50 civarindadir yilinda ise kapasite artislari ve küresel krize ragmen bu oran %85 e ulasmis ve marjlari olumlu etkilemistir yilinda bu oranin %60-65 e düsecegini öngörsek de yine de ortalamanin üstünde olacak ve 2010 yilinda tekrar 2008 seviyesine geri dönecektir. Sirketin hizli yatirim süreci nedeniyle artan borç pozisyonu, Doblo projesi nedeniyle 2009 yilinda kullanilacak yeni kredilerle daha da yükselecektir. Ancak, projeler için alinan borçlarin tüm kur ve faiz risklerinin yabanci ortaga ait olmasi nedeniyle bir sikinti görülmektedir. Ayrica al ya da öde anlasmalariyla yabanci ortaga satilacak miktar, dolayisiyla borcu ödeyecek gelirler garanti altindadir.? Türk Telekom un piyasa degeri, belli basli degerleme yöntemlerine göre alim için çekici görünmektedir ve 2010 yillari için %10 oranindaki temettü getirisi beklentileri ise sirket hisse fiyatinin düsmesini engelleyici özelliktedir. Sirketin piyasa degeri indirgenmis nakit akimi ve eslenikleri karsilastirmalari da açik yükselis potansiyeline isaret etmektedir. Türk Telekom için Al tavsiyemizi sürdürrmekteyiz.? Türk Telekom un en belirgin özelligi güçlü nakit yaratma kabiliyetidir yilinda sirketin faaliyetlerinden elde ettigi nakit akiminin yaklasik 4 milyar TL ye ulasmasini beklemekteyiz. Sirket bu özelligi ile ayni zamanda yatirim yapabilmekte, borcunu ödeyebilmekte ve yüksek oranda temettü ödeyebilmektedir. TTKOM? Türk Telekom un kuvvetli nakit akimini halihazirda agirlikli olarak sirketin sabit hat operasyonlari saglamaktadir. Yurt içi sabit hatlar 2008 yilinin son çeyreginde rekabete açilmis olsa da bu rekabetin orta dönemde sinirli kalmasini beklemekteyiz; Türk Telekom bu piyasada açik ara ile en büyük operatördür. Sabit hat gelirlerinin Türk Telekom un nakit akiminda önümüzdeki orta dönemde de agirlikli yerini korumasini beklemekteyiz.? Türk Telekom um genis bant ve mobil is kollarinda büyümesini beklemekteyiz. Internet baglantilarinda gerçeklesen KDV indiriminin de etkisiyle 2009 yilinda da genis bant pazarinda hizli büyüme beklemekteyiz. Mobil Numara Tasinabilirligi nden sirketin (Avea daki %81 oranindaki hissesi ile) faydalanmasini beklemekteyiz. Avea, 2008 yili sonunda mobil numara tasinabilirligiile en fazla numara tasiyan operatör oldugunu açiklamistir. Sirket bu basarisini 2009 yilinin ilk çeyreginde de sürdürmüstür. Türk Telekom un entegre bir operatör olma özelligi de, sirketi ayrica ses trafiginin sabit hatlardan mobil hatlara göç etmesine karsi da korunakli kilmaktadir. Sirketin nakit akiminin temelini önümüzdeki yillarda da sabit hatlar üzerinden elde edilen gelirlerinin olusturmasini ve büyümenin genis bant ve mobil segmentlerindeki büyüme ile saglamasini beklemekteyiz.? Yaklasik US$1.4 milyar tutarindaki açik döviz pozisyonu sirketi TL deki olasi hizli bir deger kaybina karsi hassas kilmaktadir. Ancak sirket, nakit yaratma kabiliyetinin tamamini paydaslari ile paylasma politikasini teyit etmis, 2008 yili karindan %100 oraninda temettü dagitacagini belirtmistir. 15