ARÇELİK 25,1 TL ENDEKSİN ÜSTÜNDE GETİRİ %1, Getiri Potansiyeli Son Gelişmeler Hedef Fiyat Güncelleme 2Ç2017 Mali Tabloları 1 2 3 4 5 Büyüme Hız Kesti için 12 aylık hedef fiyatımızı 22,9 TL den 25,1 TL ye yükseltiyor, %1, getiri potansiyeli ve Endeksin Üzerinde Getiri tavsiyesi ile öneri listemizde tutmaya devam ediyoruz. Arçelik, uluslararası rakiplerine göre FAVÖK büyümesi, temettü verimi ve beklenen karlılıkta öne çıkarken sektörüne göre %29 FD/FAVÖK17T iskontosu ile işlem görüyor. Rakiplere iskontolu işlem görmesine rağmen kendi tarihi ortalama çarpanlarının hafif üzerinde fiyatlanıyor. Türkiye beyaz eşya pazarı 2Ç17 de adetsel bazda %20 büyüdü. 2017 yılının ilk çeyreğinde %3 büyüyen Türkiye pazarı ikinci çeyrekte bir miktar hız keserek %20 büyüdü ve 2,33 milyon adede yükseldi. Klima satışları ilk çeyrekteki %9 luk büyümenin ardından ivme kazanarak 20172Ç de %30 arttı. TV pazarı ise %9 daraldı. Avrupa beyaz eşya pazarı %2 büyüdü. Adetsel bazda %2 büyüyen Avrupa pazarında lokomotif ürün buzdolabı olurken en hızlı büyüyen ülkeler Ukrayna, Rusya ve İspanya oldu. Ankastre ürün gruplarının büyümesi %5 olurken solo ürünlerin büyümesi %2 de kaldı. İlk çeyrekte daralan Güney Afrika pazarı canlı geçen Mayıs ve Haziran ayıyla beraber ikinci çeyrekte büyüme gösterdi. Türkiye pazarında ÖTV indiriminin etkisiyle 1Ç17 ye göre daha zayıf olmakla beraber iç pazardaki güçlü talep, POS yazarkasa yasal geçiş sürenin 2017 sonuna uzatılmasından dolayı talebin zayıf seyretmesine rağmen Şirket, yurtiçi satış gelirini 2Ç17 de yıllık %20 artırırken, TL deki değer kaybının etkisiyle %20 artan ihracat ile 2Ç17 deki toplam satış geliri %27, artış kaydederek 5.01 milyon TL olarak gerçekleşmiş ve beklentimizi karşılamıştır. Plastik ve metal fiyatlarının 201 sonunda başlayan yükselişin gecikmeli etkisi ve marjı daha düşük klima satışlarının payının artması Şirket in marjları üzerinde baskı oluşturmuştur. Brüt kar marjı 3,4 yp gerilemesine rağmen Şirket in faaliyet giderleri/net satış oranında yaşanan iyileşme faaliyet kar marjı ve FAVÖK marjındaki gerilemeyi sınırlamıştır. 2Ç17 de 49, milyon TL FAVÖK üreten Arçelik, geçen yıla göre %1,7 büyüme kaydetmiş ve beklentimizi karşılamıştır. Hindistan pazarına giriş hikayesi. Beyaz eşya penetrasyonunun düşük olduğu dünyanın en kalabalık ikinci ülkesinde 0 mn dolar sermaye ile %50 ortaklık payıyla yatırım anlaşması yapılmıştır. yıllık 1 milyar dolar gelir hedefi ve % pazar payıyla 1 milyon dolar FAVÖK beklentisi henüz fiyatlanmadı. Yatırım Profili 0% 75% 50% 25% 0% Volatilite Çarpan Büyüme Getiri BİST Finans Dışı Şirketler Ort. Hisse Verileri (TL) 9..17 Bloomberg/Reuters Kodu.TI /.IS Mevcut Fiyat (Kapanış) 21,7 Halka Açıklık Oranı 25,00 Hedef Fiyat 25,1 Getiri Potansiyeli 1,% Önceki Hedef Fiyat (17.02.17) 22,9 YBB TL Getiri 5,% Temettü Verimi 2,5% Piyasa Değeri (mn) 14.704 Ort. Gün. İşlem Hacmi (mn) 37,40 Net Borç (2017/0) (mn) 3.04 Firma Değeri (mn) 1.507 Net Döviz Pozisyonu -12 Piyasa Çarpanları 201 2017T 201T FD/FAVÖK 11,3, 7,7 F/K 11,3 13,,9 FD/Satışlar 1,1 0,9 0, Hisse Performansı (%) 1 Ay 3 Ay 1 Yıl Performans -3,7% -11,5% 7,9% Relatif Getiri -0,9% -13,4% -20,2% Ortaklık Yapısı İstikrarlı temettü verimi. Son yedi yılın tamamında temettü dağıtan Şirket, 2017 yılında %2,5 verim ile 425 milyon TL temettü dağıtmıştır. Riskler. Yurtiçinde ÖTV indiriminin Eylül ayında sona ermesiyle daralacak talep, plastik ve metal fiyatlarında yükselişin hız kazanmasıyla kontrol edilemeyen maliyetlerdeki yükseliş Şirket in marjları ve hedef fiyatımızı baskı altına alabilir. 150% 125% Halka Açık; 25% Burla; 1% BİST0 Koç Grubu; 57% 130% Özet Mali Veriler 2015 201 2017T 201T Net Satışlar 14.1 1.09 20.120 22.73 FAVÖK 1.45 1.3 2.113 2.4 FAVÖK Marjı,3%,2%,5%,% Net Kar 93 1.304 1.02 1.345 0% 75% 4% Ekim 2017 1
FAVÖK Büyümesi, %,0 FAVÖK Marj Ort., % 201 Temettü Verimi, % Std. Sapma, % Z Skor Faiz Karşılama Oranı Beklenen ROE -0,9 Net Borç/FAVÖK 9,4,2 11,3 9,5 11,5 11,,3 11,3 13,4 1, 3,2 5,7 2,9, 2,5 1, 2,5, 1, 32,5 24,7 1,0 Buzdolabı Dondurucu Çamaşır Mak. Kurutucu Bulaşık Mak. Fırın 205 21 337 23 30 394 472 527 07 53 59 Yatırım Tezi Yurtiçi Beyaz Eşya Pazarında en hızlı büyüyen ürün segmenti kurutucu ve dondurucudur. %15 %4 %9 %1 %20 %1 Türkiye Beyaz Eşya Pazarı 2Ç1 Buzdolabı 2Ç17 20% 14% 27% Dondurucu Çamaşır Mak. Kurutucu 20% 13% 2% 1% 2% 11% Bulaşık Mak. 1% 25% 14% 2Ç1 Fırın Kaynak: BMD & Şirket 2Ç17 Kaynak: Şirket & BMD Hammadde Kırılımı 201/12 Diğer; 2% Alüminyum; 4% Bakır; 4% Gelir Kırılımı 2017/0 201/0 Plastik; 50% 59% 41% Yurtiçi Yurtdışı 5% 42% Çelik Sac; 40% Kaynak: Şirket & BMD Kaynak: Şirket & BMD, benzer şirketlere göre ortalamadan primli çarpanlarla işlem görürken beklenti çarpanlar iskontoludur. %9 %2 -%30 -%31 büyüme, temettü verimi, finansal güçlülük ve beklenen karlılıkta öne çıkıyor. Rakipler 2012-2017 Ort. SON 4Ç 2017T 201T Benzerler FD/FAVÖK FD/FAVÖK Kaynak: BMD & Bloomberg Kaynak: BMD & Bloomberg Ekim 2017 2
Ekim 14 Ocak 15 Nisan 15 Ekim 15 Ocak 1 Nisan 1 Ekim 1 Ocak 17 Nisan 17 Ekim 17 Ocak 1 Nisan 1 Ekim 1 1 1 Yıllık F/K Medyan = 13,3 İleriye Dönük F/K (1Yıllık) 11 1 Yıllık FD/FAVÖK Medyan =,7 İleriye Dönük FD/FAVÖK (1Yıllık) 14 12 13,2 9 7 9,5 15 14 13 12 11 9 2 Yıllık F/K Medyan = 11, İleriye Dönük F/K (2Yıllık),9 9 7 2 Yıllık FD/FAVÖK Medyan = 7,9 İleriye Dönük FD/FAVÖK (2Yıllık),0 Dağıtılan Temetttü & Verim 425 7,0% 355 350 300 300 250 4,3% 22 3,1% 3,3% 2,% 2,5% 2,5% 30 25 20 Hedef Fiyat (TL) Kötümser-İyimser-Baz Senaryo 21,7 29,2 25,1 20,7 15 2011 2012 2013 2014 2015 201 2017 Temettü Temettü Verimi Kaynak: BMD & Finnet Ekim 2017 3
,0 14,9 4,,2 11,4 12,9 12,5, 9,5 19,2 19,0 1,5 14,1 7, 7,0,7 24, 2,2 24,7 22,3 1, 15, 12,4 1,7 12,2 12,,0, 13,9,3 22,0 1,7 19,1 22,1 37,7 3,7 Özet Mali Veriler Değişim (mtl) 1Ç1 2Ç1 3Ç1 4Ç1 1Ç17 2Ç17 A1 A17 2Ç17/2Ç1 A17/A1 Net Satışlar 3.527,4 3.959, 4.03,2 4.525,9 4.34,3 5.01,1 7.47,0 9.95,3 27,% 29,5% Brüt Kar 1.194,1 1.352,7 1.31,0 1.431, 1.477,9 1.554,4 2.54,7 3.032,3 14,9% 19,1% Faaliyet Giderleri -91,7-1.042,9-1.025,3-1.15,9-1.150,4-1.199,5-1.959, -2.349,9 15,0% 19,9% Esas Faaliyet Karı 277,4 309,7 335,7 274,9 327,5 354,9 57,1 2,4 14,% 1,2% Amortisman 97,4 1,0 9,2 122,0 131,7 134,9 207,5 2,7 22,% 2,5% FAVÖK 374, 419, 444,9 397,0 459,2 49, 794, 949,1 1,7% 19,4% Diğer Gelir/Gider 13,2 1,0 1,9 14,2 9,1 0, 14,2 9,9-27,2% 51,% Yat. Faal. Gel./Gid. 0,4 414,9 1, -0, 0,2-0,1 415,3 0,1 A.D. -0,0% Öz. Yön. Değ. Yat.,7 12,5,,9 13,9 11,9 19,2 25, -4,5% 34,% Finansman Gel./Gid. -143,2-2,5-14,7-357,2-201,1-154,0-225,7-355,1,% 57,3% Net Kar 155,7 52,0 22, 229,4 240,3 25, 07,7 49, -0,% -3,5% Özkaynak 4.57,0 4.1,5 5.23,3 5.977,9.023,0.192,9 4.1,5.192,9 27,4% 27,4% Aktif Büyüklük 13.7,9 14.075,5 14.7,7 1.909,4 1.57,9 1.33,9 14.075,5 1.33,9 33,% 33,% Yatırım 143,5 145, 149,5 392,1 129,3 214,3 29,3 343,5 4,9% 1,7% İşletme Sermayesi 4.352,2 4.34, 4.503,0 4.43,0 5.32,9 5.92,1 4.34, 5.92,1 37,% 37,% Net Borç 2.47,9 2.703,0 2.55,4 3.293,1 4.374,7 4.03, 2.703,0 4.03, 77,7% 77,7% Rasyolar Brüt Marj 33,9% 34,2% 33,3% 31,% 31,9% 30,7% 34,0% 31,3% -3,4% -2,7% Faaliyet Gid/Ciro 2,0% 2,3% 25,1% 25,% 24,% 23,7% 2,2% 24,2% -2,% -1,9% FAVÖK Marjı,%,%,9%,% 9,9% 9,7%,% 9,% -0,9% -0,% Net Kar Marjı 4,4% 1,5%,4% 5,1% 5,2% 5,1%,% 5,1% -11,4% -5,7% Yatırım/Ciro 4,1% 3,7% 3,7%,7% 2,% 4,2% 3,9% 3,5% 0,% -0,3% İşletme Sermayesi/Ciro 29,4% 2,2% 2,% 27,% 31,2% 32,7% 2,2% 32,7% 4,5% 4,5% Net Borç/FAVÖK 1,1 1,3 1,53 2,01 2,54 2, 1,3 2, 4,7% 4,7% 3,00 2,50 2,00 1,50 1,00 0,50 2,4 Z Skor 2,14 2,07 1,23 Altman tarafından geliştirilen Z-Skor şirketlerin finansal gücünü ölçmektedir. Modele göre 2 yıl boyunca Z-Skor seviyesi 1,23 ün altında kalan şirketlerin finansal güçlülük çekme olasılığı %72 dir. Arçelik son 3 yıldır eşik değerin üzerinde olan ve 2017/0 dönemi itibariyle 2,07 kaydedilen Z-Skor seviyesi ile güçlü bir finansal görünüme sahip gözükmektedir. 0,00 201/0 201/12 2017/0 Eşik Değer 40 35 30 25 20 15 5 - Beyaz Eşya ü İleriye Dönük 1 Yıllık FD/FAVÖK Medyan 13,42 Kaynak: BMD & Bloomberg rakiplerinin ortalamasına göre %29,5 iskontolu FD/FAVÖK17T çarpanıyla işlem görüyor. Ekim 2017 4
Likidite Rasyoları 2017/0 201/12 201/0 Referans Cari Oran 1,3 1, 1,3 1,0-1,5 Likidite Oranı 1,17 1,24 1,41 0,-1,0 Alacak Gün Süresi (Gün) 129 120 119 Stok Gün Süresi (Gün) 3 94 2 Ticari Borç Gün Süresi (Gün) 1 2 5 Etkinlik Süresi (Gün) 132 132 11 İşletme Sermayesi (TL).551 5.51 4.932 İşletme Sermayesi/Net Satışlar 35,% 35,1% 32,0% Borçluluk Oranları 2017/0 201/12 201/0 Referans Toplam Borçlar/Toplam Aktifler 7,0% 4,5% 5,3% Kısa Vad. Fin. Borç/Özkaynak 47,2% 37,% 42,7% <0% FAVÖK/Finansal Giderler 2,0 2,2 3,5 >3 Net Borç/FAVÖK 2,7 2,0 1, <4 Net Borç/Özkaynak 0, 0, 0, Net Borç/Piyasa Değeri 0,3 0,2 0,2 Karlılık Oranları (Yıllıklandırılmış) 2017/0 201/12 201/0 Referans Brüt Marj 31,% 33,2% 33,2% Esas Faliyet Marjı 7,1% 7,4%,2% FAVÖK Marjı 9,%,2%,% Net Kar Marjı 5,4%,1%,0% Aktif Karlılık 5,3% 7,7%,7% Faiz Gid./Net Satış 4,% 4,% 3,0% <%3 Karlılık Oranları (Çeyreklik) 2017/0 201/0 Referans Brüt Marj 30,7% 34,2% FAVÖK Marjı 9,7%,% Net Kar Marjı 5,1% 1,5% Satış Büyümesi 27,% FAVÖK Büyümesi 1,7% Net Kar Büyümesi -0,% Brüt Kar Büyümesi 14,9% Yatırım Rasyoları 2017/0 201/12 201/0 Referans EVA-mTL -14-134 93 >0 ROIC (Yatırımın Getirisi) 11,0% 11,4% 14,3% >AOSM CRR 51,2% 52,2% 45,% DUPONT 2017/0 201/12 201/0 Referans Aktif / Özkaynak 3,04 2,3 2,90 Net Satış/ Aktif 97,2% 95,2% 9,% Net Kar / Satış 5,4%,1%,0% Özsermaye Karlılığı 1,0% 21,7% 25,3% 12,0% Ekim 2017 5
ilker.sahin@bmd.com.tr Bizim Menkul Değerler A.Ş Araştırma Bölümü Email : arastirma@bizimmenkul.com.tr Telefon : 021-547-13-52 Yatırım Profili BİST te işlem gören holding, finans, GYO, yatırım ortaklıkları ve belirli bir hacmin altında işlem gören volatilitesi yüksek hisseler hariç sanayi ve hizmet sektöründe faaliyet gösteren 17 şirket genel örneklem olarak belirlenmiştir. Getiri değişkeni şirketlerin yılbaşından rapor tarihine kadarki sürede hisse getirileri olarak tanımlanmıştır. Örneklemin ortalama getirisi ise şirketlerin firma değerlerine göre ağırlıklandırılmış getiridir. Büyüme değişkeni şirketlerin son 1 yıldaki FAVÖK büyümesi olarak tanımlanırken genel örneklemin Büyüme değişkeni şirketlerin medyanı olarak belirlenmiştir. Çarpan değişkeni şirketlerin son bir yılda elde ettikleri FAVÖK rakamına göre oluşan FD/FAVÖK çarpanı olarak tanımlanırken genel ortalamanın Çarpan değişkeni şirketlerin medyanıdır. Volatilite değişkeni hisse senedinin yılbaşından rapor tarihine kadarki getirilerinin standart sapması olarak tanımlanırken genel ortalama Volatilite değişkeni hisselerin medyanıdır. Tüm veriler %20 lik dilimlere bölünmüş ve ortalama ve şirket verisinin yüzdelik dilimi hesaplanmıştır. Endekse Göre Getiri Tanımlamaları Endeksin Üzerinde Getiri Hisse senedinin önümüzdeki 12 ay sonundaki getirisinin, BİST0* endeksinin getirisinin üzerinde olması beklenmektedir. Endekse Paralel Getiri Hisse senedinin önümüzdeki 12 ay sonundaki getirisinin, BİST0* endeksinin getirisine yakın olması beklenmektedir. Endeksin Altında Getiri Hisse senedinin önümüzdeki 12 ay sonundaki getirisinin, BİST0* endeksinin getirisinin altında olması beklenmektedir. *BİST0 için önümüzdeki 12 aylık getiri beklentimiz mevcut finansal koşullarda %14 seviyesindedir. Önemli Uyarı Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, yetkili kuruluşlar tarafından kişilerin risk ve getiri tercihleri dikkate alınarak kişiye özel sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler ise genel niteliktedir. Bu tavsiyeler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Burada yer alan bilgiler Bizim Menkul Değerler A.Ş. (BMD) tarafından okuyucuyu bilgilendirme amacı ile BMD nin güvenilir olduğunu düşündüğü yayımlanmış bilgilerden ve veri kaynaklarından derlenerek hazırlanmıştır. Kullanılan bilgilerin hatasızlığı ve/veya eksiksizliği konusunda BMD hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz. raporları şirket içi ve dışı dağıtım kanalları aracılığıyla tüm BMD müşterilerine eşzamanlı olarak dağıtılmaktadır. Ayrıca, Burada yer alan tahmin, yorum ve tavsiyeler dokümanın yayınlandığı tarih itibariyle geçerlidir. Bölümü daha önce hazırladığı ya da daha sonra hazırlayacağı raporlarda bu raporda sunulan görüş ve tavsiyelerden farklı ya da bu raporda sunulan görüş ve tavsiyelerle çelişen başka raporlar yayınlayabilir. Çelişen fikir ve tavsiyeler bu raporu hazırlayan kişilerden farklı zaman dilimlerine işaret ediyor, farklı analiz yöntemlerini içeriyor ya da farklı varsayımlarda bulunuyor olabilir. Böyle durumlarda, BMD nin bu raporlardaki tavsiye ve görüşlerle çelişen diğer Bölümü raporlarını okuyucunun dikkatine sunma zorunluluğu yoktur. BMD ve ilişkili olduğu firmalar bu raporda adı geçen pay senetlerinde pozisyon sahibi olabilir ve/veya raporun yayınlanma tarihinden sonra işlem yapabilir. Ayrıca yatırımcılar bu raporda adı geçen şirketlerle BMD ve/veya diğer ilişkili firmalarının iş ilişkisi içerisinde olabileceğini kabul ederler. Bu çalışma kesinlikle tekrar çıkarılmak, çoğaltılmak, kopyalanmak ve/veya okuyucudan başkasına dağıtılmak üzere hazırlanmamıştır ve Bölümü nün izni olmadan kopyalanamaz ve çoğaltılıp dağıtılamaz. Okuyucuların bu raporun içeriğini oluşturan yatırım tavsiyeleri, tahmin ve hedef fiyat değerlemeleri de dahil olmak üzere tüm yorum ve çıkarımların, BMD Araştırma Bölümü nün izni olmadan başkalarıyla paylaşmamaları gerekmektedir. BMD bu araştırma raporunu yayınlamaya, müşterilerine ve gerekli yatırım profesyonellerine dağıtmaya yetkilidir. Bölümü gerekli olduğunu düşündüğünde düzenli olarak yatırım tavsiyelerini güncellemekte ve temel analize dayalı araştırma raporları hazırlamaktadır. Bununla birlikte, bu çalışma herhangi bir hisse senedinin veya finansal yatırım enstrümanlarının alımı ya da satımı için BMD ve/veya BMD tarafından direk veya dolaylı olarak kontrol edilen herhangi bir şirket tarafından gönderilmiş bir teklif ya da öneri oluşturmamaktadır. Herhangi bir alım-satım ya da herhangi bir enstrümanın halka arzına talepte bulunma kararı bu çalışmaya değil, arz edilen yatırım aracı ile ilgili kamuya duyurulmuş ve yayınlanmış izahname ve sirkülere dayanmalıdır. BMD ya da herhangi bir BMD çalışanı bu raporun içeriğindeki görüş ve tavsiyelere uyulması sebebiyle doğabilecek doğrudan ya da dolaylı herhangi bir zarar ya da kayıpla ilgili olarak sorumlu tutulamaz. Ekim 2017