Atatürk Ünverstes İktsad ve İdar Blmler Dergs, Clt: 24, Sayı: 2, 2010 47 KRİZ ÖNCESİ VE KRİZ DÖNEMLERİNDE İŞLETMELERDE ÇALIŞMA SERMAYESİ GEREKSİNİMİNİN BELİRLEYİCİLERİ: İMKB İMALAT SANAYİ ŞİRKETLERİ ÜZERİNE AMPİRİK BİR UYGULAMA Ahmet BÜYÜKŞALVARCI (*) Hasan ABDİOĞLU (**) Özet: Bu çalışmanın amacı, İMKB de şlem gören malat sanay sektörü şrketlernde çalışma sermayes gereksnmn etkleyen değşkenlern krz önces ve krz dönemlernde neler olduğunu tespt etmek ve bu değşkenlern lgl dönemler tbaryle farklılık gösterp göstermedğn belrlemektr. Bu amaçla İMKB de şlem gören malat sanay şrketler üzernde amprk br çalışma gerçekleştrlmştr. Araştırmanın bulgularına göre; kaldıraç oranı ve duran varlık oranındak artış hem krz önces hem de krz dönemlernde çalışma sermayes gereksnmn azaltmaktadır. Bunla brlkte stok devr hızı ve Tobn q değer krz önces dönemlerde çalışma sermayes gereksnm üzernde herhang br etk göstermez ken krz dönemlernde çalışma sermayes gereksnmn azalttığı tespt edlmştr. Anahtar Sözcükler: Çalışma Sermayes Gereksnm, Krz Dönem, İMKB Abstract: The ams of ths study are to determne whch varables affect workng captal requrement n enterprses of manufacturng ndustry sector effectng transactons n ISE before crss and durng crss and also whether these make dfferences n regardng perods. In ths scope, t s made an emprcal study on manufacturng ndustry companes effectng transactons n ISE. As a result of ths study, ncrease n leverage rato and fxed assets rato decreases workng captal requrement before crss and durng crss. On the other hand, t s concluded that nventory turnover and Tobn q value decrease workng captal requrement durng crss as they do not affect workng captal requrement before crss perods. Key Words: Workng Captal Requrement, Crss Perod, ISE I. Grş Şrket fnansmanı konusu temelde üç alana ayrılmaktadır. Bunlar sermaye bütçelemes, sermaye yapısı ve çalışma sermayes yönetmdr. Lteratür ncelendğnde şrket fnansmanı le lgl olarak, sermaye yapısı ve sermaye bütçelemes konuları le çoğunlukla lglenldğ anlaşılmaktadır (Chou, Cheng ve Wu, 2006: 149; Nazr ve Afza, 2008: 293). Br dğer fade le fnans lteratüründe daha zyade uzun vadel fnansal yatırımlara ve uzun vadel fnansal karalar almaya dönük çalışmalar yapılmış olup kısa vadel fnansal kararlar almaya yönelk çalışmalar son derece sınırlı kalmıştır (Sngh ve Pandey, 2008: 63; Arslan, 2003: 123). Bununla brlkte şletmelern çalışır vazyetlernn devamlılığını sağlayan dönen varlıklar ve bunların fnansmanında (*) Yrd. Doç. Dr. Selçuk Ünverstes İİBF İşletme Bölümü (**) Yrd. Doç. Dr. Balıkesr Ünverstes Bandırma İİBF İşletme Bölümü
48 Ahmet BÜYÜKŞALCARCI, Hasan ABDİOĞLU rol oynayan kısa vadel yükümlülükler blânço büyüklüğünün öneml değerlerdr. Bu değerlernde şletmelerde blanço büyüklüğü çersnde optmal dengesnn sağlanarak şletmenn kazanç sağlama amacının gerçekleştrlmes doğrultusunda kullanılması gerekmektedr. Zra şletmelerde çalışma sermayes yönetm kararları şrket fnansmanında, lkdteye ve karlılığa yaptığı etkler le dkkat çekmekte olup şletme değernn maksmze edlmesne katkı sağlamaktadır (Appuham, 2008: 8; Berk, 2003: 110; Nazr ve Afza, 2008: 294). İşletmelerde dönen varlıkların blânço büyüklüğü çersnde gereğnden fazla bulundurulması yatırımlarından sağlanablecek getr düzeynn azalmasına neden olurken, yeterszlğ se şletmelern günlük faalyetlern yerne getrememesne ve dolayısıyla faalyetlernde devamlılığını sağlayamamasına neden olablmektedr (Appuham, 2008: 8). İşletmeler kar elde etmekszn varlığını devam ettreblmesne karşın çalışma sermayesnn yetersz düzeyde olması şletmenn varlığını tehlkeye sokablecektr (Sngh ve Pandey, 2008: 63). Bununla brlkte şletmelerde dönen varlıklara yüksek düzeyde yatırım, lkdte açısından düşük rsk anlamına geldğ gb aynı zamanda düşük karlılık anlamına da gelmektedr (Nazr ve Afza, 2008: 295). Açıklanan nedenlerden dolayı çalışma sermayes yönetmnde, çalışma sermayesnn unsurları öneml olup şletmelern devamlılığını, karlılığını, değern ve rsk düzeyn belrlemektedr. Dolayısıyla şletmelerde çalışma sermayes yönetmndek başarı tcar başarının sağlanmasında ön fnansal gerekllktr (Stoltz, Vljoen, Gool ve Cronje, 2007: 307; Sngh ve Pandey, 2008: 63). Ayrıca çalışma sermayesnn krz dönemlernde yönetm şletmeler çn daha br önem arz etmekte olup, bu dönemde çalışma sermayes htyacını belrleyen değşkenlern blnmes ve bu değşkenlern karar alma sürecnde kullanılarak kontrolünün sağlanması şletmenn varlığının devamını sağlamada son derece önemldr. Bu çalışmanın amacı, İMKB de şlem gören malat sanay sektörü şrketlernde çalışma sermayes gereksnmn etkleyen değşkenlern krz önces ve krz dönemlernde neler olduğunun tespt edlmes ve bu değşkenlern lgl dönemler tbaryle farklılık gösterp göstermedğn amprk br uygulama le ortaya koymaktır. Bu amaçla öncelkle şletmelerde çalışma sermayes yönetm ve bunun krz dönemlernde şletmeler çn arz ettğ önem açıklanacaktır. Daha sonra çalışma sermayes yönetm le lgl lteratüre yer verlecektr. Çalışmanın devam eden bölümünde se çalışmanın amacı, örneklem ve ver set açıklanarak belrlenen değşkenlern İMKB de şlem gören malat sanay şrketlernde çalışma sermayes gereksnm üzerndek etklerne lşkn analz sonuçlarına yer verlecektr. Çalışmanın son bölümünde elde edlen bulgular değerlendrlecektr. II. İşletmelerde Çalışma Sermayes Yönetm ve Bunun Krz Dönemlernde Önem Çalışma sermayes yönetm, şletmelern fnansal yönetmnn en hassas konularından brn oluşturmaktadır. Çünkü şletme yönetcler günlük
Atatürk Ünverstes İktsad ve İdar Blmler Dergs, Clt: 24, Sayı: 2, 2010 49 faalyetlernn büyük br kısmını çalışma sermayes yönetm kararlarına ayırmaktadırlar (Appuham, 2008: 8). Çalışma sermayes şletmenn gündelk faalyetlern yerne getreblmes ve sabt varlıklarının çalışır durumda olmalarını sağlayablmes çn gerekl olan sermaye mktarını fade etmektedr (Stoltz ve ark., 2007: 305). İşletmeler sabt varlıklarının fnansmanını bu tür varlıkları kralayarak veya leasng le sağlayablmelerne rağmen çalışma sermayes gereksnmne yönelk bu tarz br poltka zlemeler mümkün değldr (Nazr ve Afza, 2008: 294). Çalışma sermayes şletmenn tam kapaste le çalışablmes, üretme kesntsz devam edeblmes, ş hacmn genşleteblmes, yükümlülüklern karşılayamama rskn azaltması ve böylece kred değerllğn arttırması, krz dönemlernde mal sıkıntı yaşamaması ve faalyetn karlı ve verml br şeklde yürüteblmes açısından büyük br önem taşımaktadır (Erdnç, 2008: 225). Özetle çalışma sermayes yönetm şletmenn karlılığına, rsk düzeyne, değerne ve nakt pozsyonuna güçlü etkler olan br fnansal yönetm sürecdr (Berman, Knght ve Case, 2006: 200; Smth, 1980). Başarılı çalışma sermayes yönetm, tüm şrket yönetm stratejsnn öneml br parçası olarak hssedarların değernn artmasını sağlamaktadır (Shn ve Soenen, 1998). İşletmelern uzun vadede varlıklarının devamlılığını sağlayablmeler ancak kısa vadel faalyetlern sürdüreblmesne bağlıdır. Devamlı kar elde eden şrketler ncelendğnde, başarılı br çalışma sermayes yönetmne sahp oldukları görülmektedr. Başarılı çalışma sermayes yönetm; faz oranlarında, hammadde fyatlarında, rakplern pozsyonlarında meydana geleblecek değşklklere karşı hızlı ve uygun br hareket tarzının belrleneblmesne ve krz sürecnde başarılı br şletme performansının serglenmesnde gerekl unsurdur (Appuham, 2008: 13). Shn ve Soenen (1998) tarafından yapılan çalışmada belrtldğ üzere Wal-Mart ve Kmart şrketler benzer sermaye yapısına sahp oldukları halde Kmart ın nakt dönüşüm hızı yaklaşık olarak 61 gün ken Wal-Mart ın yaklaşık olarak 40 gün cvarında olmasının Kmart şrketne lave olarak yılda 198,3 mlyon dolar fnansman gderne mal olmuştur. Kmart şrketnn çalışma sermayesnn yönetmndek bu zayıflık şrketn flasına neden olan br durumdur. Benzer şeklde, Kargar ve Blumenthal (1994) tarafından yapılan araştırmanın sonuçları, brçok frmanın doğru ve düzgün faalyetler le belrl br karlılık düzeynn bulunmasına karşın çalışma sermayesndek yanlış yönetmn frmaların flasına neden olduğunu ortaya koymuştur. İşletmelerde çalışma sermayes yetersz se frma karlı yatırım fırsatlarını kaçırablecek veya kısa vadel lkdte problemler yaşayablecektr. Bu durum pyasada şletmenn dğer şletmeler nezdnde kredbltesn azaltablecektr (Chou ve ark., 2006:153). Çalışma sermayesnn fazlalığı se, kaynakların verml br şeklde kullanılamadığı ve atıl tutulduğu anlamındadır. Bu durum şletmelerde tcar başarısızlığa ve büyümede cdd kayıplara neden olablecektr. Dolayısıyla şletmelerde çalışma sermayes ne yetersz düzeyde olmalı nede se aşırı düzeyde fazla olmalıdır (Sngh ve Pandey, 2008: 62-63).
50 Ahmet BÜYÜKŞALCARCI, Hasan ABDİOĞLU Br şletmenn çalışma sermayesne yatırımı klask olarak dönen varlıklar le kısa vadel borçlar arasındak fark olarak ölçümlenmektedr. Dönen varlıklar, nakt ve kısa vadel pazarlanablr menkul kıymetler le tcar alacaklar ve stoklardan oluşmaktadır. Kısa vadel borçlar se kısa vadel borçlanmalar, tcar borçlar ve kısa vadel borç artışlarından oluşmaktadır (Hawawn, Vallet ve Vora, 1986: 16). Çalışma sermayes htyacını belrlemede faalyet döngüsü yaklaşımı esası, dönen varlıklar le kısa vadel borçlar arasındak fark olan klask yaklaşımdan daha y br ölçümleme sağlamaktadır. Çünkü çalışma sermayesnn bazı unsurları frmanın faalyet döngüsü le lgl değldr. Bundan dolayı da şletmenn çalışma sermayes yatırımı olarak değerlendrlemez. Örneğn, nakt ve pazarlanablr menkul kıymetler şletmenn car faalyetler le lgl değldrler (Hawawn ve ark.,1986: 16). İşletmenn çalışma sermayes gereksnmnn belrlenmesnde esasen faalyet döngüsü belrleyc olmaktadır. Bu döngüde ürünün üretlme zaman zarfı le üretlen ürünün satılma süres ve tahslâtın gerçekleşme sürelernn toplamı faalyet döngüsünü oluşturmaktadır (Sngh ve Pandey, 2008: 64; Öztürk ve Demrgüneş, 2008: 49). Faalyet döngüsü bastçe alım, üretm, satım ve tahslatın yapılması le lgldr (Hawawn ve ark., 1986: 16). Çalışma sermayesnn devamlı br şeklde değşm halnde olması (nakt stok tcar alacaklar ve nakt döngüsü) şletmenn faalyet döngüsü olarak ntelendrlmektedr. Çalışma sermayes yönetmnde faalyet döngüsünün blnmes kısa vadel fon htyacı ve kısa vadel fnansman yönetmnde alınacak kararlarda önem arz etmektedr (Stoltz ve ark., 2007: 306). Aşağıdak Şekl:1 şletmelerde faalyet döngüsünü göstermektedr. Şekl 1: Faalyet Döngüsü Kaynak: Stoltz, A., Vljoen, M., Gool. S., Cronje, R. (2007), Fnancal Management: Fresh Perspectves, Cape Town: Pearson Educaton, s.316 Faalyet döngüsünün brnc aşaması ürünün satılması çn geçen sürey, knc aşaması se satılan ürünlern bedellernn tahsl çn geçen sürey fade
Atatürk Ünverstes İktsad ve İdar Blmler Dergs, Clt: 24, Sayı: 2, 2010 51 etmektedr. Her ksnn brlkte değerlendrlmes se faalyet döngüsünü fade etmektedr. Örneğn, br üretm şletmesnde üretm sürec nakt le başlamaktadır. Nakt değerler lk çalışma sermayes unsurunu oluşturmaktadır. İşletme nakt değerler le çeştl hammaddeler alır ve bu değerler hammadde stoklarını oluşturur. Bu değerler dğer br çalışma sermayes unsurunu oluşturmaktadır. Hammaddeler üretmde kullanılır ve elde edlen ürünler stok ntelğnde çalışma sermayes unsuruna dönüşmektedrler. Son aşamada se stoklar müşterlere satılır ve alacaklar oluşur. Alacaklar ve bu alacakların tahslâtı se çalışma sermayesnn son aşamasını oluşturmaktadır. Tahslat le elde edlen nakt değerler le yenden mal alımı gerçekleştrlerek süreç tekrar şlemeye başlamaktadır (Berman ve ark., 2006: 200). Bu aşamaların uzunluğu veya kısalığı çalışma sermayes gereksnm üzernde belrleyc olmaktadır. Başarılı br çalışma sermayes yönetm şletmenn bulunduğu sektöre, ş koluna, şletmenn tcar poltkasına, ekonomk şartlara ve şletme tarafından belrlenen stratejye göre farklılık arz edeblmektedr. İşletmeler çn başarılı br çalışma sermayes yönetmnde çalışma sermayesnn belrleyclern blmek ve bunları kontrol altında tutmak son derece önem arz etmektedr (Appuham, 2008: 13). 2007 yılının ortalarında ABD de mortgage krz olarak başlayan, 2008 yılında tüm dünyaya domno etks le yayılan ekonomk krz, küresel br lkdte ve kred krzne dönüşmüştür. Bu süreçte şletmelern yeterl çalışma sermayesne sahp olablmeler önem arz etmektedr. Krz şletme faalyetlernde dengeszlklere neden olarak belrszlk ortamı oluşturan, şletmenn varlığını tehdt eden ve şletme yönetclernn karar verme sürecn kısıtlayan durumdur. Krz dönemlernde satılamayan stoklar ve tahsl edlemeyen alacaklar le brlkte şletmelern lkdte denges bozulmakta ve faalyet döngüsünün süres uzamaktadır (Brgl ve Tunahan, 2009). Mshkn (1996) göre, Fnansal krz, verml yatırım olanaklarına sahp fnansal pyasaların ahlak tehlke ve ters seçm problemlernn gttkçe kötüleşmes nedenleryle, fonları etkl bçmde kanalze edememes sonucu ortaya çıkan doğrusal olmayan bozulmadır. Krz şletmeler çn yönetlmes gereken br sürec fade etmektedr. Çünkü krz sürecnde başarılı olan şletmeler blg sahb ve stratejk düzeyde hızlı br şeklde karar vereblen şletmelerdr. Fnansal krzler öncelkle şletmelern çalışma sermayes üzernde etksn göstermektedr. İşletmelern günlük faalyetlernn yönetmnde önem arz eden çalışma sermayes htyacının, krz sürecnde etkn br şeklde yönetleblmes, bu dönemde çalışma sermayesn etkleyen belrleyclernn blnmes le yakından lgldr (Ttz ve Çarıkçı, 2001: 204). Krz dönemlernde şletmelern fnansal başarısızlığa uğramalarında mevcut ekonomk süreç ve zlenen makro ekonomk poltkalar brer etken olmakla brlkte şletme yönetmnce stratejk karar alma sürecnde yaşanan başarısızlıklar, zayıf fnansal yapı ve kötü yönetm şletmeler flasa götüreblmektedr.
52 Ahmet BÜYÜKŞALCARCI, Hasan ABDİOĞLU III. Lteratür İncelemes İşletmelerde çalışma sermayes yönetm ve çalışma sermayes gereksnm üzernde hang faktörlern etkl olduğu yönünde lteratürde bazı çalışmalar yer almaktadır. Bu çalışmalardan Keschnck, Laplante ve Moussaw (2006) tarafından yapılan araştırmada, ABD şrketlernn 1990-2004 yılları arası verler ncelenmştr. Araştırmanın bulgularına göre; sektörel uygulamalar, frma büyüklüğü, gelecektek frma satışlarındak artış, yönetm kurulunda dışarıdan yönetclern bulunma oranı, yönetc tazmnatları (maşları) ve CEO nun şrkette hsse sahplk payı şrketn çalışma sermayes yönetmnn etknlk düzeyn anlamlı br şeklde belrlemektedr. Frmanın yönetm kurulunda dışarıdan bulunan üyelern fazlalığı çalışma sermayes yönetm performansını artırmaktadır. Ayrıca CEO nun daha fazla ücret alması daha y çalışma sermayes yönetm performansını sağlamaktadır. Bununla brlkte CEO nun frma hsselernde pay büyüklüğündek artışın tersne br duruma neden olduğu tespt edlmştr. Ayrıca çalışma sermayes yönetmnn frma değer üzernde öneml br etkye sahp olduğu analz sonuçları çerçevesnde ortaya koyulan br dğer sonuçtur. Öztürk ve Demrgüneş (2008) tarafından yapılan çalışmada, İMKB de şlem gören metal eşya, makne ve gereç yapım sektöründe faalyet gösteren 111 üretm frmasının 2002-2006 dönemne at yıllık fnansal verler şletme sermayes gereksnmn etkleyen değşkenler belrlemek amacıyla bütünleşk regresyon model çerçevesnde ncelenmştr. Çalışmada şletme sermayes gereksnmn belrleyen değşkenler; faalyet nakt akımları, fnansal kaldıraç, aktf karlılık, frma büyüklüğü ve büyüme le lgl değşkenler dkkate alınarak ncelenmştr. Çalışmanın bulgularına göre; kaldıraç oranı, aktf karlılık ve büyüme şletme sermayes gereksnmn statstksel olarak anlamlı br şeklde etklemektedr. Buna karşın faalyet nakt akımları ve frma büyüklüğü şletme sermayes gereksnm üzernde anlamlı br etks bulunmadığı sonucuna varılmıştır. Chou ve ark., (2006) tarafından yapılan çalışmada, çalışma sermayes htyacını belrleyen konjonktürel, sektörel ve frmaya özgü değşkenler kullanılmıştır. Araştırmada çalışma sermayes yönetmnn belrleycler olarak tcar göstergeler, sektörel etkler, borçlanma rasyosu, büyüme fırsatları, faalyet nakt akımı, frma performansı ve frma büyüklüğü dkkate alınmıştır. Çalışmada net lkdte denges ve çalışma sermayes gereksnm frmanın çalışma sermayes yönetmnn belrleycler (ölçümü) olarak kullanılmıştır. Çalışmanın bulgularına göre, çalışma sermayes htyacı le kaldıraç oranı, net lkdte denges ve faalyet nakt akımı gb değşkenler arasında statstksel olarak anlamlı br lşk tespt edlmştr. Buna karşın şrket performansı, frma büyüklüğü, konjonktürel ve sektörel değşkenler le lgl olarak herhang br anlamlı lşkye ulaşılamamıştır. Fazzar ve Petersen (1993) tarafından ABD de 1975 ve 1982 durgunlu yıllarında çalışma sermayes yatırımlarının bleşmn ncelenmştr. Araştırma bulguları durgunluk (resesyon) yıllarında şletme sermayesnn, duran varlık yatırımlarına oranla üç kat değşken olduğunu ortaya koymuştur. Ertuna (2002) tarafından
Atatürk Ünverstes İktsad ve İdar Blmler Dergs, Clt: 24, Sayı: 2, 2010 53 yapılan araştırmada se, 2000 ve 2001 yılı krzlernde İMKB de şlem gören 172 sanay şrketnn, lk altı aylık döneme at konsolde blânçoları analz edldğnde, şrketlern kullandıkları nakd, 2000 yılında 1.51 kez, 2001 yılında se 1.37 kez devrettğ bulgusuna ulaşılmıştır. Nazr ve Afza (2008) tarafından yapılan çalışmada, Karach (Pakstan) Menkul Kıymetler Borsasında lstelenen ve fnansal olmayan frmaların 2004-2007 yılları arasındak verler analz edlmştr. Örneklem büyüklüğü 14 farklı sektörden 132 fnansal olmayan alanda faalyet gösteren frmadır. Çalışmanın bulgularına göre, faalyet döngüsü, kaldıraç etks, aktf karlılık ve Tobn n q su çalışma sermayes gereksnmn etkleyen öneml faktörlerdr. Afza ve Nazr (2007) tarafından yapılan çalışmada, 1998-2006 yılları arası Karach (Pakstan) Menkul Kıymetler Borsasında şlem gören ve üretm sektöründe faalyet gösteren 204 frma, 16 sektörel grupta ncelenmştr. Çalışmada gelşmekte olan br pyasada fnansal ve fnansal olamayan şletme faktörlernn çalışma sermayes gereksnmn belrleme düzeylern anlamak amaçlanmıştır. Çalışmada faalyet döngüsü, ekonomk aktvtelern sevyes, kaldıraç, frma büyüklüğü, faalyet nakt akımı, frmanın büyümes, endüstr, varlıklardak getr oranı ve Tobn n q su çalışma sermayesnn belrleycler olarak alınmıştır. Shulman ve Cox (1985) tarafından yapılan çalışmada, çalışma sermayes gereksnmn belrlemenn frmanın lkdte düzeyn belrlemede, lkdte rasyolarına göre daha sağlıklı sonuçlar verdğ sonucuna ulaşılmıştır. Onlara göre klask rasyolar şrketn başarısını yeternce dkkate alamamakta ve klask net çalışma sermayes lkdtenn doğru ölçümlenmesn sağlayamamaktadır. Bundan dolayı çalışmada net çalışma sermayes, şrketn fnansal krzlern tahmn edeblmek amacıyla net lkdte denges ve çalışma sermayes gereksnm çalışma sermayes yönetmn temsl edc ntelkte kullanılmıştır. Nunn (1981) tarafından yapılan çalışmada, farklı ürün hatlarının neden farklı çalışma sermayes gereksnmne htyaç duyduğu üzernde durulmuştur. Nunn, dört yıllık ortalama ver değerlern kullandığı çalışmasında devamlı çalışma sermayes değl de geçc çalışma sermayes üzernde durmuştur. Çalışmada faktör analz kullanılarak ürün, satış, rekabet pozsyonu ve sektöre lşkn faktörler belrlenmştr. Flbeck ve Krueger (2005), ABD de fnansal olmayan sektörde faalyet gösteren 32 frma üzernde yaptıkları analz le sektörler arasında çalışma sermayes uygulamaları noktasında öneml farklılıklar olduğunu ortaya koymuşlardır. Shn ve Soenen (1998) tarafından yapılan araştırmaya göre, çalışma sermayes yönetm hammaddenn satın alınması le tamamlanan ürünün satılması ve tahslâtın yapılması arasında geçen sürenn yönetm le lgldr. Bundan dolayı çalışma sermayes şrketn operasyonel faalyet yönetmnde (alacakların yönetm, stok yönetm, tcar kredlern yönetm gb) brçok unsurla lgl olduğu belrtlmştr. Araştırmanın bulgularına göre, dönen varlıklara yapılan yatırımın belrl br sevyeye kadar azaltılması frmanın karlılık artışını sağlamaktadır. Br başka fadeyle en uygun dönen varlık
54 Ahmet BÜYÜKŞALCARCI, Hasan ABDİOĞLU sevyesnn sağlanması frma karlılığını artırablmektedr. Hawawn ve ark., (1986) tarafından yapılan çalışmada, sektörel uygulamaların frma uygulamalarındak etklern güçlendrmek amacıyla frmanın bulunduğu sektörün çalışma sermayes yönetm üzerndek etkler araştırılmıştır. ABD de 1960-1979 yılları arasında, 1181 frmanın verlernden hareketle yapılan çalışmada, frmanın çalışma sermayes yönetm uygulamaları üzernde öneml br sektörel etknn olduğu bulgusuna ulaşılmıştır. Bu çalışmadan hareketle satışlardak artışın ve sektörel uygulamaların frmanın çalışma sermayesne yatırım yapma noktasında öneml brer faktör olduğu sonucuna varılmıştır. Ayrıca çalışma sermayesnn net lkdte denges ve çalışma sermayes gereksnm kapsamında değerlendrlmesnn klask göstergelere göre daha y sonuçlar ortaya koyduğu tespt edlmştr. Wenraub ve Vsscher (1998) tarafından yapılan çalışmada, atılgan ve tutucu çalışma sermayes yönetm poltkaları üzerne, 1984-1993 yılları arasında Amerkan frmaları üzernde çeyrek verler le br araştırma gerçekleştrlmştr. Çalışmanın bulgularına gore, sektörlerde öneml derecede farklı çalışma sermayes yönetm poltkası uygulanmaktadır. Jose vd (1996) tarafından yapılan çalışmada, Amerkan frmaları üzernde atılgan çalışma sermayes yönetm le karlılık arasındak lşk çalışma sermayes yönetm aracı olarak nakt dönüşüm döngüsü çerçevesnde ncelenmştr. Çalışmaya göre kısa vadel nakt dönüşüm döngüsü atılgan çalışma sermayes yönetmn fade etmektedr. Araştırmanın sonuçları nakt dönüşüm döngüsü le karlılık arasında anlamlı ve negatf br lşk olduğunu göstermektedr. Bu çerçevede atılgan çalışma sermayes yönetm yüksek karlılık le sonuçlanmaktadır (Akt; Nazr ve Afza, 2008: 295). Teruel ve Solano (2005) tarafından yapılan çalışmada, yönetclere alacakların tahsl süresn kısaltmanın ve stok azaltmanın değer oluşturacağı tavsyesnde bulunulmuştur. Nakt dönüşüm döngüsünün kısalması se frmanın karlılığını artırmaktadır. Rehman (2006) tarafından yapılan çalışmada, çalışma sermayes yönetmnn frma karlılığı üzerne etks 1999-2004 yılları arasında Islamabad Menkul Kıymetler Borsasında şlem gören 94 frma üzernde ncelenmştr. Araştırmada çalışma sermayes yönetmne etk eden farklı değşkenler kullanılmıştır. Bunlar ortalama tahsl süres, sok dönüşüm süres, ortalama ödeme süres ve nakt dönüşüm döngüsüdür. Çalışmanın sonucuna göre, çalışma sermayes rasyoları ve frma karlılığı arasında güçlü br negatf lşk olduğu tespt edlmştr. Bunun yanında yönetcler nakt dönüşüm döngüsünü optmal süreye çekerek hssedarların değern arttırtableceklerdr. Lazards ve Tryfonds (2006) tarafından yapılan çalışmada, Atna Borsasına 2001-2004 dönemnde kayıtlı 131 şrket, karlılık le çalışma sermayes yönetm arasındak lşk açısından ncelenmştr. Araştırma sonuçları karlılık le gayr saf kar ve nakt dönüşüm döngüsü arasında statstksel olarak anlamlı br lşk olduğunu ortaya koymuştur. Çalışmanın sonucuna göre, karlılık le çalışma sermayes yönetmnn etknlğn ölçümlemek çn kullanılan nakt dönüşüm döngüsü
Atatürk Ünverstes İktsad ve İdar Blmler Dergs, Clt: 24, Sayı: 2, 2010 55 arasında negatf br lşk bulunmuştur. Ayrıca gayr saf şletme karlılığındak azalışın tcar alacak gün sayısında artış le brlkte gerçekleştğnn tespt yapılmıştır. Appuham (2008) tarafından yapılan çalışmada, 1613 frma kullanılarak sermaye harcamalarının çalışma sermayes yönetm üzerndek etkler regresyon analz le ortaya koyulmuştur. Çalışma sermayes yönetmn etkleyen fnans harcamaları, faalyet harcamaları, faalyet nakt akımı, satışlardak artış, kaldıraç gb değşkenler modele katılmıştır. Net lkdte denges ve net çalışma sermayes gereksnm çalışma sermayes yönetmnn temslcler olarak alınmıştır. Çalışmanın bulgularına göre; frmaların sermaye harcamaları çalışma sermayes yönetm üzernde öneml etklerde bulunmaktadır. Ayrıca daha öncek çalışma sonuçları le uyumlu olarak faalyet nakt akımlarının (operatng cash flow) frmaların çalışma sermayes yönetm üzernde öneml etkler olduğu sonucuna ulaşılmıştır. Deloof (2003) tarafından yapılan çalışmada, Belçka da büyük ölçekl frmaların, 1992-1996 yılları arasındak verler ncelenmştr. Çalışmanın bulgularına göre, alacak tahslâtının hızlanması ve stokların azaltılması yoluyla karlılık artırılableceğ sonucuna ulaşılmıştır. Benzer şeklde Soenen (1993) tarafından yapılan çalışmada faalyet döngüsünün kısalması aktf karlılığı artırmakta olduğu bulgusuna ulaşılmıştır. Sngh ve Pandey (2008) tarafından yapılan çalışmada, car rasyo, ast-test rasyosu, çalışma sermayes rasyosu, alacak devr hızı rasyosu, çalışma sermayesnn toplam aktflere rasyosu, şrketn karlılığına statstksel olarak anlamlı br etkde bulunduğu sonucu ortaya koyulmuştur. IV. İşletmelerde Çalışma Sermayes Gereksnmnn Krz Önces ve Krz Dönemlernde Belrleycler Üzerne Br Araştırma A. Araştırmanın Metodolojs Bu çalışmanın amacı, İMKB de şlem gören malat sanay sektörü şrketlernde çalışma sermayes gereksnmn etkleyen değşkenlern krz önces ve krz dönemlernde neler olduğunun tespt edlmes ve bu değşkenlern lgl dönemler tbaryle farklılık gösterp göstermedğnn ortaya koyulmasıdır. Araştırmada, 2005-2007 yılları krz önces dönem, 2008-2009/ (1-9 ay) dönemler se krz dönemler olarak dkkate alınmıştır. İstanbul Menkul Kıymetler Borsası na (İMKB) kote olmuş malat sanay sektöründe 2005-2009/(1-9 ay) dönemlernde faalyet gösteren şrketler çalışmanın kapsamını oluşturmaktadır. Çalışmada ncelenen frma sayısı her br dönem tbaryle 154 frma olup İMKB de faalyet gösteren frmaların %60 ı gb yüksek br orana karşılık gelmektedr. Çalışmaya lşkn lteratür taraması sonucu şletmelern çalışma sermayes gereksnmne etk ettğ düşünülen değşkenler İMKB nn resm web stesnden (http://www.mkb.gov.tr) şrketlern mal tablolarına ulaşılarak elde edlmş, lgl şletmelern pyasa değerler se kamuyu
56 Ahmet BÜYÜKŞALCARCI, Hasan ABDİOĞLU aydınlatma (http://www.kap.gov.tr) platformundan elde edlmştr. Elde edlen verlerden, değşkenlern hesaplanması Mcrosoft Excell programı yardımıyla yapılmış olup, verlern analz edlmesnde se SPSS 12 İstatstk Paket Programı kullanılmıştır. Şrketlern çalışma sermayes gereksnmlern etkleyen değşkenlern krz önces ve krz dönemlernde belrlenmes amacına yönelk oluşturulan 12 temel hpotez aşağıda yer almaktadır: Hpotez 1 H 0 : İşletmelern çalışma sermayes gereksnm le kaldıraç oranı arasında lşk yoktur. Hpotez 2 H 0 : İşletmelern çalışma sermayes gereksnm le aktf karlılık oranı arasında lşk yoktur. Hpotez 3 H 0 : İşletmelern çalışma sermayes gereksnm le özsermaye karlılığı oranı arasında lşk yoktur. Hpotez 4 H 0 : İşletmelern çalışma sermayes gereksnm le faz amortsman ve verg önces kar marjı le arasında lşk yoktur. Hpotez 5 H 0 : İşletmelern çalışma sermayes gereksnm le net satışlardak büyüme arasında lşk yoktur. Hpotez 6 H 0 : İşletmelern çalışma sermayes gereksnm le stok devr hızı arasında lşk yoktur. Hpotez 7 H 0 : İşletmelern çalışma sermayes gereksnm le alacak devr hızı arasında lşk yoktur. Hpotez 8 H 0 : İşletmelern çalışma sermayes gereksnm le brüt kar marjı arasında lşk yoktur. Hpotez 9 H 0 : İşletmelern çalışma sermayes gereksnm le net kar marjı arasında lşk yoktur. Hpotez 10 H 0 : İşletmelern çalışma sermayes gereksnm le duran varlık oranı arasında lşk yoktur. Hpotez 11 H 0 : İşletmelern çalışma sermayes gereksnm le Tobn q değer arasında lşk yoktur. Hpotez 12 H 0 : İşletmelern çalışma sermayes gereksnm le şletmelern pyasa değer arasında lşk yoktur. Yukarıdak hpotezler test etmek çn malat sektöründe faalyet gösteren 154 frmanın verler dkkate alınarak aşağıdak ekonometrk model oluşturulmuş ve oluşturulan ekonometrk modeln tahmn edlmes çn En Küçük Kareler (EKK) yöntem kullanılmıştır. ÇSG = α0 + β1kal ++ β2ako + β3ösko + β4favök + β5buy + β6sdh + β7adh (1) + β BKM+ β NKM+ β DVA+ β TBQ+ β LNP 8 9 10 11 12
Atatürk Ünverstes İktsad ve İdar Blmler Dergs, Clt: 24, Sayı: 2, 2010 57 Yukarıdak modelde; ÇSG :. Şrketn çalışma sermayes gereksnmn ( ( Tcar Alacaklar + Stoklar ) ( Tcar Borçlar + Dger Borçlar ) ) Toplam Aktf KAL :. Şrketn kaldıraç oranını, AKO :. Şrketn aktf karlılık oranını, ÖSKO :. Şrketn özsermaye karlılık oranını, FAVÖK :. Şrketn faz amortsman ve verg önces kar marjını, BUY :. Şrketn net satışlardak büyüme oranını, SDH :. Şrketn stok devr hızını, ADH :. Şrketn alacak devr hızını, BKM :. Şrketn brüt kar marjını, NKM :. Şrketn net kar marjını, DVA :. Şrketn duran varlık oranını, TBQ : ( Tcar Borçlar ). Şrketn tobn q sunu, + Şrketn Pyasa Deger Tobn q = LNP :. Şrketn pyasa değernn doğal logartmasını, ε : Hata term n göstermektedr. Toplam Aktf B. Araştırma Bulguları İMKB de şlem gören malat sanay sektörü şrketlernde çalışma sermayes gereksnmn (ÇSG) belrleyen değşkenlern krz önces ve krz dönemlernde neler olduğunun tespt edlmesne yönelk oluşturulan modelde kullanılan değşkenler arasında otokorelasyon olup olmadığı Durbn-Watson test le belrlenmştr. Durbn-Watson test değerlernn 1,5-2,5 arasında olması değşkenler arasında otokorelasyon olmadığını fade etmektedr (Kalaycı, 2006: 267). Aşağıda her br analz dönem çn model sonuçlarını gösteren tablolar ncelendğnde Durbn-Watson test değerler yukarıda değnlen sınırlar arasında kaldığı çn modelde otokorolesyon olmadığı anlaşılmaktadır. Modelde kullanılan değşkenler arasındak korelasyon katsayılarına lşkn blgler se ek Tablo 1,2,3,4 ve 5 de sunulmuştur. Ek tablolar ncelendğnde korelasyon katsayı değerlernde 0,9 a eşt veya büyük olan değer olmadığı çn modelde çoklu doğrusallık problemnn de olmadığını söyleyeblrz. Çalışmaya lşkn analz sonuçları her br dönem çn ayrı brer tablo halnde aşağıda sunulmuştur.
58 Ahmet BÜYÜKŞALCARCI, Hasan ABDİOĞLU Tablo 1: 2005 Yılı ÇSG Model Sonuçları MODEL R 2 Düzeltlmş R 2 Durbn-Watson F Anlamlılık ÇSG 0,352 0,297 1,885 6,392 0,000 Model Standartlaştırılmamış Katsayılar Standartlaştırılmış Katsayılar ÇSG β Standart β t Anlamlılık hata Sabt 0,661 0,158 4,195 0,000* KAL -0,075 0,036-0,186-2,103 0,037** AKO -0,316 0,259-0,224-1,221 0,224 ÖSKO 0,079 0,046 0,176 1,702 0,091*** FAVÖK -0,047 0,084-0,073-0,561 0,575 BÜY -0,036 0,035-0,117-1,015 0,312 SDH -0,001 0,001-0,073-0,990 0,324 ADH 0,001 0,001-0,250-3,589 0,001* BKM 0,090 0,100 0,086 0,900 0,370 NKM -0,052 0,138-0,056-0,379 0,706 DVA -0,401 0,065-0,469-6,206 0,000* TBQ -0,004 0,009-0,036-0,479 0,633 LNP -0,010 0,008-0,089-1,204 0,231 *%1 anlamlılık düzey ** %5 anlamlılık düzey ***%10 anlamlılık düzey Tablo 1 den de görüldüğü üzere modeln br bütün olarak anlamlılığını test etmey sağlayan varyans analz sonucu (F değer= 6.392, Anlamlılık=0,000); modeln br bütün olarak her düzeyde anlamlı olduğunu göstermektedr. Tablo 1 ncelendğnde regresyon analz sonucunda modelde yer alan bağımsız değşkenlern bağımlı değşkende meydana gelen değşm açıklama oranının (Düzeltlmş R 2 ) %29,7 olduğu görülmektedr. 2005 yılı çn şletmelern çalışma sermayes gereksnmn; kaldıraç oranı, aktf karlılık oranı, faz amortsman ve verg önces kar marjı, satışlarda büyüme, stok devr hızı, net kar marjı, duran varlık oranı, tobnq su ve şrketlern pyasa değer negatf yönde etklerken dğer değşkenler poztf yönde etklemektedr. Bununla brlkte statstksel olarak anlamlılık düzeyler dkkate alındığında se çalışma sermayes gereksnmn, %1 anlamlılık düzeynde alacak devr hızı ve duran varlık oranı, %5 anlamlılık düzeynde kaldıraç oranı, %10 anlamlılık düzeynde se özsermaye karlılık oranı etklemektedr. Bu sonuçlara göre, 2005 yılı çn belrtlen örneklem ve model temel alındığında çalışma sermayes gereksnmn kaldıraç oranı ve duran varlık oranındak büyüme azaltmakta, buna karşın alacak devr hızı ve özsermaye karlılığı oranındak büyüme se artırmaktadır. Bu durumda 2005 yılı çn çalışmanın amacı kapsamında oluşturulan hpotezlerden hpotez 1, hpotez 3, hpotez 7 ve hpotez 10 reddedlmştr. Dğer br fade le 2005 yılı malat sektöründe faalyet gösteren şletmelern çalışma
Atatürk Ünverstes İktsad ve İdar Blmler Dergs, Clt: 24, Sayı: 2, 2010 59 sermayes gereksnm le kaldıraç oranı, özsermaye karlılık oranı, alacak devr hızı, duran varlık oranı arasında statstksel olarak anlamlı br lşk vardır. Tablo 2: 2006 Yılı ÇSG Model Sonuçları MODEL R 2 Düzeltlmş R 2 Durbn-Watson F Anlamlılık ÇSG 0,385 0,333 1,829 7,313 0,000 Model Standartlaştırılmamış Katsayılar Standartlaştırılmış Katsayılar ÇSG β Standart β t Anlamlılık hata Sabt 0,656 0,171 3,846 0,000* KAL -0,100 0,048-0,232-2,091 0,038** AKO -0,281 0,224-0,240-1,256 0,211 ÖSKO 0,000 0,003-0,008-0,108 0,914 FAVÖK -0,306 0,197-0,260-1,555 0,122 BÜY 0,046 0,044 0,076 1,046 0,297 SDH 0,000 0,000 0,033 0,385 0,701 ADH 0,001 0,001-0,350-5,124 0,000* BKM 0,337 0,130 0,282 2,594 0,010** NKM 0,049 0,199 0,055 0,247 0,805 DVA -0,443 0,078-0,455-5,686 0,000* TBQ -0,019 0,013-0,112-1,479 0,141 LNP -0,009 0,009-0,078-1,052 0,295 *%1 anlamlılık düzey ** %5 anlamlılık düzey ***%10 anlamlılık düzey Tablo 2 ncelendğnde regresyon analz sonucunda modelde yer alan bağımsız değşkenlern bağımlı değşkende meydana gelen değşm açıklama oranının (Düzeltlmş R 2 ) %33.3 olduğu görülmektedr. 2006 yılı çn şletmelern çalışma sermayes gereksnmn; kaldıraç oranı, aktf karlılık oranı, faz amortsman ve verg önces kar marjı, duran varlık oranı, tobnq su ve şrketlern pyasa değer negatf yönde etklerken dğer değşkenler poztf yönde etklemektedr. Bununla brlkte statstksel olarak anlamlılık düzeyler dkkate alındığında se çalışma sermayes gereksnmn, %1 anlamlılık düzeynde alacak devr hızı ve duran varlık oranı, %5 anlamlılık düzeynde kaldıraç oranı ve brüt kar marjı etklemektedr. Bu sonuçlara göre, 2006 yılı çn belrtlen örneklem ve model temel alındığında çalışma sermayes gereksnmn kaldıraç oranı ve duran varlık oranındak büyüme azaltmakta, buna karşın alacak devr hızı ve brüt kar marjındak büyüme se artırmaktadır. Bu durumda 2006 yılı çn çalışmanın amacı kapsamında oluşturulan hpotezlerden hpotez 1, hpotez 7, hpotez 8 ve hpotez 10 reddedlmştr. Dğer br fade le 2006 yılı malat sektöründe faalyet gösteren şletmelern çalışma sermayes gereksnm
60 Ahmet BÜYÜKŞALCARCI, Hasan ABDİOĞLU le kaldıraç oranı, alacak devr hızı, brüt kar marjı ve duran varlık oranı arasında statstksel olarak anlamlı br lşk vardır. Tablo 3: 2007 Yılı ÇSG Model Sonuçları MODEL R 2 Düzeltlmş R 2 Durbn-Watson F Anlamlılık ÇSG 0,383 0,331 1,696 7,308 0,000 Model Standartlaştırılmamış Katsayılar Standartlaştırılmış Katsayılar ÇSG β Standart β t Anlamlılık hata Sabt 0,801 0,171 4,692 0,000* KAL -0,127 0,036-0,257-3,518 0,001* AKO -0,173 0,169-0,120-1,025 0,307 ÖSKO 0,002 0,040 0,004 0,040 0,968 FAVÖK -0,144 0,123-0,246-1,171 0,243 BÜY -0,029 0,059-0,042-0,501 0,617 SDH -0,001 0,001-0,065-0,972 0,333 ADH 0,001 0,001-0,288-4,248 0,000* BKM 0,206 0,125 0,212 1,644 0,102 NKM -0,015 0,012-0,235-1,319 0,189 DVA -0,436 0,069-0,483-6,318 0,000* TBQ -0,023 0,015-0,108-1,477 0,142 LNP -0,015 0,009-0,122-1,684 0,094*** *%1 anlamlılık düzey ** %5 anlamlılık düzey ***%10 anlamlılık düzey Tablo 3 ncelendğnde regresyon analz sonucunda modelde yer alan bağımsız değşkenlern bağımlı değşkende meydana gelen değşm açıklama oranının (Düzeltlmş R 2 ) %33.1 olduğu görülmektedr. Tablo 3 ncelendğnde 2007 yılı çn şletmelern çalışma sermayes gereksnmn; kaldıraç oranı, aktf karlılık oranı, faz amortsman ve verg önces kar marjı, net satışlardak büyüme, stok devr hızı, net kar marjı, duran varlık oranı, tobnq su ve şrketlern pyasa değer negatf yönde etklerken dğer değşkenler poztf yönde etklemektedr. Bununla brlkte statstksel olarak anlamlılık düzeyler dkkate alındığında se çalışma sermayes gereksnmn, %1 anlamlılık düzeynde kaldıraç oranı, alacak devr hızı ve duran varlık oranı, %10 anlamlılık düzeynde pyasa değer etklemektedr. Bu sonuçlara göre, 2007 yılı çn belrtlen örneklem ve model temel alındığında çalışma sermayes gereksnmn kaldıraç oranı, duran varlık oranı ve pyasa değerndek büyüme azaltmakta, buna karşın alacak devr hızındak büyüme se artırmaktadır. Bu durumda 2007 yılı çn çalışmanın amacı kapsamında oluşturulan hpotezlerden hpotez 1, hpotez 7, hpotez 10 ve hpotez 12 reddedlmştr. Dğer br fade le 2007 yılı malat sektöründe faalyet gösteren şletmelern çalışma sermayes
Atatürk Ünverstes İktsad ve İdar Blmler Dergs, Clt: 24, Sayı: 2, 2010 61 gereksnm le kaldıraç oranı, alacak devr hızı, duran varlık oranı ve pyasa değer arasında statstksel olarak anlamlı br lşk vardır. Tablo 4: 2008 Yılı ÇSG Model Sonuçları MODEL R 2 Düzeltlmş R 2 Durbn-Watson F Anlamlılık ÇSG 0,630 0,598 2,188 19,835 0,000 Model Standartlaştırılmamış Katsayılar Standartlaştırılmış Katsayılar ÇSG β Standart β t Anlamlılık hata Sabt 0,690 0,164 4,195 0,000* KAL -0,352 0,043-0,729-8,146 0,000* AKO -0,229 0,183-0,174-1,250 0,213 ÖSKO -0,030 0,019-0,102-1,600 0,112 FAVÖK -0,048 0,142-0,028-0,340 0,734 BÜY 0,020 0,017 0,123 1,183 0,239 SDH -0,001 0,001-0,218-2,008 0,047** ADH -0,001 0,001-0,067-1,253 0,212 BKM 0,090 0,111 0,056 0,810 0,419 NKM 0,051 0,075 0,064 0,680 0,498 DVA -0,652 0,074-0,555-8,860 0,000* TBQ -0,093 0,031-0,168-2,959 0,004* LNP 0,003 0,008 0,020 0,347 0,729 *%1 anlamlılık düzey ** %5 anlamlılık düzey ***%10 anlamlılık düzey Tablo 4 ncelendğnde regresyon analz sonucunda modelde yer alan bağımsız değşkenlern bağımlı değşkende meydana gelen değşm açıklama oranının (Düzeltlmş R 2 ) %59.8 olduğu görülmektedr. 2008 yılı çn şletmelern çalışma sermayes gereksnmn; kaldıraç oranı, aktf karlılık oranı, özsermaye karlılık oranı, faz amortsman ve verg önces kar marjı, stok devr hızı, alacak devr hızı, duran varlık oranı, tobnq su ve şrketlern pyasa değer negatf yönde etklerken dğer değşkenler poztf yönde etklemektedr. Bununla brlkte statstksel olarak anlamlılık düzeyler dkkate alındığında se çalışma sermayes gereksnmn, %1 anlamlılık düzeynde kaldıraç oranı, duran varlık oranı ve tobnq su, %5 anlamlılık düzeynde stok devr hızı etklemektedr. Bu sonuçlara göre, 2008 yılı çn belrtlen örneklem ve model temel alındığında çalışma sermayes gereksnmn kaldıraç oranı, stok devr hızı, duran varlık oranı, tobnq su değerndek büyüme azaltmaktadır. Bu durumda 2008 yılı çn çalışmanın amacı kapsamında oluşturulan hpotezlerden hpotez 1, hpotez 6, hpotez 10 ve hpotez 11 reddedlmştr. Dğer br fade le 2008 yılı malat sektöründe faalyet gösteren şletmelern çalışma sermayes
62 Ahmet BÜYÜKŞALCARCI, Hasan ABDİOĞLU gereksnm le kaldıraç oranı, stok devr hızı, duran varlık oranı ve tobnq su değer arasında statstksel olarak anlamlı br lşk vardır. Tablo 5: 2009 (1-9 ay) Dönem ÇSG Model Sonuçları MODEL R 2 Düzeltlmş R 2 Durbn-Watson F Anlamlılık ÇSG 0,714 0,689 1,973 28,917 0,000 Model Standartlaştırılmamış Katsayılar Standartlaştırılmış Katsayılar ÇSG β Standart β t Anlamlılık hata Sabt 0,705 0,178 3,960 0,000* KAL -0,467 0,037-0,703-12,635 0,000* AKO -0,514 0,307-0,152-1,674 0,096*** ÖSKO 0,012 0,030 0,024 0,393 0,695 FAVÖK -0,004 0,087-0,005-0,048 0,961 BÜY 0,003 0,022 0,010 0,151 0,880 SDH -0,001 0,001-0,130-1,921 0,057*** ADH 0,000 0,000-0,030-0,660 0,511 BKM 0,293 0,111 0,188 2,646 0,009* NKM -0,066 0,044-0,175-1,512 0,133 DVA -0,827 0,069-0,590-11,975 0,000* TBQ -0,035 0,017-0,122-2,042 0,043** LNP 0,006 0,009 0,035 0,671 0,503 *%1 anlamlılık düzey ** %5 anlamlılık düzey ***%10 anlamlılık düzey Tablo 5 ncelendğnde regresyon analz sonucunda modelde yer alan bağımsız değşkenlern bağımlı değşkende meydana gelen değşm açıklama oranının (Düzeltlmş R 2 ) %68.9 olduğu görülmektedr. 2009/ (1-9 ay) dönem çn şletmelern çalışma sermayes gereksnmn; kaldıraç oranı, aktf karlılık oranı, faz amortsman ve verg önces kar marjı, stok devr hızı, net kar marjı, duran varlık oranı ve tobnq su değer negatf yönde etklerken dğer değşkenler poztf yönde etklemektedr. Bununla brlkte statstksel olarak anlamlılık düzeyler dkkate alındığında se çalışma sermayes gereksnmn, %1 anlamlılık düzeynde kaldıraç oranı, brüt kar marjı ve duran varlık oranı, %5 anlamlılık düzeynde tobnq su değer ve %10 anlamlılık düzeynde se aktf karlılık oranı le stok devr hızı etklemektedr. Bu sonuçlara göre, 2009/ (1-9 ay) dönem çn belrtlen örneklem ve model temel alındığında çalışma sermayes gereksnmn kaldıraç oranı, aktf karlılık oranı, stok devr hızı, duran varlık oranı ve tobnq değerndek büyüme azaltmakta, buna karşın brüt kar marjındak büyüme se artırmaktadır. Bu durumda 2009/ (1-9 ay) dönem çn çalışmanın amacı kapsamında oluşturulan hpotezlerden hpotez 1, hpotez 2, hpotez 6, hpotez 10 ve hpotez 11 reddedlmştr. Dğer br fade le 2009/(1-
Atatürk Ünverstes İktsad ve İdar Blmler Dergs, Clt: 24, Sayı: 2, 2010 63 9 ay) dönem çn malat sektöründe faalyet gösteren şletmelern çalışma sermayes gereksnm le kaldıraç oranı, aktf karlılık oranı, stok devr hızı, duran varlık oranı ve pyasa değer arasında statstksel olarak anlamlı br lşk vardır. V. Genel Değerlendrme ve Sonuç Küresel pyasalarda yaşanan gelşmeler, gelşmekte olan ülkelern fnansal pyasalarını yakından etklemektedr. Amerka da 2008 yılında mortagage krz le başlayan krz etklern tüm dünyada hssettrmştr. İşletmelern çalışır vazyetn sürdürmes çn gerekl olan çalışma sermayes krz dönemlernde şletmeler çn daha da br önem arz etmektedr. Çünkü şletmeler kar elde etmekszn varlığını devam ettreblmesne karşın çalışma sermayesnn yeterszlğ halnde devamlılıklarını sağlayamayableceklerdr. Bundan dolayı şletmeler çn çalışma sermayes yönetm ve çalışma sermayesnn belrleycler öneml olup şletmenn devamlılığını, karlılığını, değern ve rsk düzeyn yakından etklemektedr. İMKB de şlem gören malat sanay sektörü şrketlernde çalışma sermayes gereksnmn etkleyen değşkenlern krz önces ve krz dönemnde farklılık gösterp göstermedğne lşkn sonuçlar ncelendğnde kaldıraç oranı değşken, çalışma kapsamındak tüm dönemlerde çalışma sermayes gereksnmn negatf yönde etklemektedr. Bu durum şletmelern yabancı kaynak kullanımındak artışa paralel olarak hem krz önces ve hem de krz dönemlernde çalışma sermayes gereksnmlern azalttığını göstermektedr. Duran varlık oranına lşkn değşken se, çalışma sermayes gereksnmn hem krz dönemnde ve hem de krz önces dönemde kaldıraç oranı değşkenne benzer şeklde negatf yönde etklemektedr. Bu durum şletmelern uzun döneml yatırımlarının çalışma sermayes gereksnmn azaltacağı sonucunu ortaya koymaktadır. Aktf karlılık oranı, krz önces dönemde çalışma sermayes gereksnmn etklemezken krzn knc yılında negatf yönde etkledğ görülmüştür. Bu durum şrketlern aktf karlılıklarını artırdıkça çalışma sermayes gereksnmlernn azalacağını göstermektedr. Stok devr hızı değşken, krz dönemnde çalışma sermayes gereksnmn negatf yönde etklerken, krz önces dönemde bağımlı değşken üzernde statstksel açıdan br etksnn olmadığı tespt edlmştr. Alacak devr hızı değşkennde se bu durum tam ters yönünde olduğu tespt edlmştr. Yan bu değşken krz dönemnde bağımlı değşken üzernde herhang br etks bulunmamakta ken krz önces dönemde bağımlı değşken artırıcı yönde etks vardır. Tobn q değşken se, krz önces dönemde çalışma sermayes gereksnmn etklemezken krz dönemnde negatf yönde etklemektedr. Bu değern hesaplanması dkkate alındığında toplam varlıklar çersnde tcar borçların artışı ve şrketn pyasa değernn artışı çalışma sermayes gereksnmn azaltmaktadır.
64 Ahmet BÜYÜKŞALCARCI, Hasan ABDİOĞLU Bu çalışma krz önces ve krz dönemlernde çalışma sermayes gereksnmnn belrleyclern ortaya koyması yönü le lteratüre katkı sağlamaktadır. Çalışmanın bulguları daha önce çalışma sermayes gereksnm üzerne yapılmış çalışmalar le brlkte değerlendrldğnde benzer şeklde kaldıraç oranı, aktf karlılık, Tobn q su gb değşkenlern çalışma sermayes gereksnm üzernde belrleyc olduğu anlaşılmaktadır. Daha önce yapılmış çalışmalardan farklı olarak se duran varlık oranı, stok devr hızı ve alacak devr hızının da çalışma sermayes gereksnm üzernde belrleyc olduğu bulgusuna bu çalışmada ulaşılmıştır. Bununla brlkte lerde yapılacak çalışmalarda, İMKB dek tüm sektörler ele alınarak sektörler arası çalışma sermayes gereksnmnn krz önces ve krz dönemlernde karşılaştırılması yapılablr. Ayrıca yapılacak çalışmalarda frma özellkler ve şrketlern kurumsal yönetm uygulamaları gb şrketlere has fnansal olmayan özellklern dkkate alınması ve böylelkle değşken sayısının artırılması daha kapsamlı br değerlendrme yapılmasına mkân sağlayablecektr. Ancak böyle br çalışmada ver toplama güçlüğü de dkkate alınmalıdır. Kaynaklar Afza T ve Nazr, MS (2007), Workng Captal Management Polces of Frms: Emprcal Evdence from Pakstan, In the Proceedngs of 9th South Asan Management Forum (SAMF) on February 24-25, North South Unversty, Dhaka, Bangladesh. Appuham, B.A Ranjth (2008), The Impact of Frms Captal Expendture on Workng Captal Management: An Emprcal Study across Industres n Thaland Internatonal Management Revew, Vol. 4 No. 1, ss. 8-21. Arslan, Özgür (2003), Küçük ve Orta Ölçekl İşletmelerde Çalışma Sermayes ve Bazı Fnansal Yönetm Uygulamaları, C.Ü. İktsad ve İdar Blmler Dergs, Clt 4, Sayı 1, 2003, ss. 121-135. Brgl ve Tunahan, Dövz Krzlernde İşletme Sermayes Davranışı, http://www.econ.utah.edu/~ehrbar/erc2002/pdf/p103.pdf (Erşm Tarh: 10.11.2009) Berk, Nyaz (2003), Fnansal Yönetm, Türkmen Ktabev, İstanbul. Berman, Karen, Knght, Joe ve Case, John (2006), Fnancal Intellgence, ISBN: 1-59139-764-2, Busness Lteracy Insttute, USA. Chou, Jeng-Ren Cheng, L ve Wu, Han-Wen (2006), The Determnants of Workng Captal Management, Journal of Amercan Academy of Busness, Cambrdge, 10, 1; ABI/INFORM Global. Deloof, M. (2003), Does Workng Captal Management Affect Proftablty of Belgan Frms?, Journal of Busness, Fnance and Accountng, Vol. 30, ss. 573-587.
Atatürk Ünverstes İktsad ve İdar Blmler Dergs, Clt: 24, Sayı: 2, 2010 65 Erdnç, Salha Başak (2008), Konaklama İşletmelernde İşletme Sermayes Yönetmnn İncelenmes, Afyon Kocatepe Ünverstes, İ.İ.B.F. Dergs, C.X,S II., ss. 223-236. Ertuna, Özer (2002), Yaşadığımız Krzn Şrketlere Etks, Muhasebe ve Fnansman Dergs (MUFAD), Sayı:13, Ocak 2002, ss. 21-37. Fazzar, Steven M., Petersen (1993), Bruce C. Workng Captal And Fxed Investment. New Evdence On Fnancng Constrants, Rand Journal of Economcs, Vol:24, Issue 3, ss. 328-342. Flbeck, G ve Krueger, T (2005), Industry Related Dfferences n Workng Captal Management, Md-Amercan Journal of Busness, 20(2), ss. 11-18. Hawawn, Gabrel., Vallet, Claude, ve Vora, Ashok (1986), Industry Influence on Corporaton Workng Captal Decsons, Sloan Management Revew, 27, 4, ss. 15-24. Kalaycı, Şeref (2006), SPSS Uygulamalı Çok Değşkenl İstatstk Teknkler Asl Yayın Dağıtım, 2. Baskı, Ankara. Kargar, J., and Blumenthal, R. A. (1994), Leverage Impact on Workng Captal n Small Busness, TMA Journal, 14 (6), ss. 46-53. Keschnck, Robert, Laplante, Mark ve Moussaw, Rabh (2006), Corporate Workng Captal Management: Determnants and Consequences, January 14. Lazards, Ioanns ve Tryfonds, Dbvntros (2006), Relatonshp Between Workng Captal Management And Proftablty of Lsted Companes n The Athens Stock Exchange, Journal of Fnancal Management and Analyss, 19 (l), ss. 26-35. Mshkn, F., 1996, Lessons From the Asan Crss, NBER Workng Papers, s. 1-2, http://www.nber.org papers/w7102 (20.10.2009). Nazr, Man Sajd ve Afza, Talat (2008), On The Factor Determnng Workng Captal Requrements, Proceedngs of ASBBS, Volume 15, Number 1, February 2008, ss. 293-301. Nunn, K., (1981), The Strategc Determnants of Workng Captal: A Product- Lne Perspectve, Journal of Fnancal Research 4, ss. 207-219. Öztürk, M. Başaran ve Demrgüneş, Kartal (2008); İşletme Sermayes Gereksnmn Etkleyen Değşkenler Üzerne İMKB de Br Uygulama, Fnans Poltk ve Ekonomk Yorumlar, Clt: 45, Sayı: 516, ss. 47-56 Rehman A (2006), Workng Captal Management and Proftablty: Case of Pakstan Frms, Pakstan: COMSATS Insttute of Informaton Technology Islamabad. Shn, Hyun-Han ve Soenen, Luc (1998), Effcency of Workng Captal Management and Corporate Proftablty, Fnancal Practce and Educaton, 8, ss. 37-45.
66 Ahmet BÜYÜKŞALCARCI, Hasan ABDİOĞLU Shulman, J. M. ve Cox, R. A. K. (1985), An Integratve Approach to Workng Captal Management, Journal of Cash Management, 5 (6), ss. 64-68. Sngh, J P ve Pandey, Shshr (2008), Impact of Workng Captal Management n the Proftablty of Hndalco Industres Lmted, The Icfa Unversty Journal of Fnancal Economcs, Vol. VI, No. 4. Smth, K. (1980), Proftablty versus Lqudty Tradeoffs n Workng Captal Management, n Readngs on the Management of Workng Captal, New York: St. Paul, West Publshng Company. Soenen LA (1993), Cash Converson Cycle and Corporate Proftablty, Journal of Cash Management, Vol.13, No.4, ss. 53-58. Stoltz, A., Vljoen, M., Gool. S., Cronje, R. (2007), Fnancal Management: Fresh Perspectves, Cape Town: Pearson Educaton. Teruel PJG ve Solano, PM (2005), Effects of Workng Captal Management on SME Proftablty, Workng Papers Seres. Dept. Organzaton de Empresasy Fnanzas, Facultad de Economa Empresa, Unversdad de Murca, Campus Espnardo, Span. Ttz, İsmet ve Çarıkçı, H. İlker (2001), Krzlern İşletmeler Üzerndek Etkler ve Küçük İşletme Yönetclernn Krz Dönemne Yönelk Stratejk Düşünce ve Analzler, C.Ü. İktsad ve İdar Blmler Dergs, Clt 2, Sayı 1, ss. 203-218. Wenraub HJ ve Vsscher, S (1998), Industry Practce Relatng to Aggressve Conservatve Workng Captal Polces, Journal of Fnancal and Strategc Decson, Clt. 11, No. 2, ss. 11-18.
Atatürk Ünverstes İktsad ve İdar Blmler Dergs, Clt: 24, Sayı: 2, 2010 67 EK TABLO 1: 2005 Yılına İlşkn Değşkenler Arasındak Korelasyon Katsayıları ÇSG KAL AKO ÖSKO FAVOK BUY SDH ADH BKM NKM DVA TBQ LNP ÇSG 1 KAL -0,013 1 AKO -0,095-0,546** 1 ÖSKO -0,035-0,291** 0,726** 1 FAVOK -0,224** -0,193* 0,412** 0,290** 1 BUY -0,187* -0,013 0,250** 0,249** 0,735** 1 SDH -0,132-0,109 0,148 0,103-0,026 0,114 1 ADH -0,226** 0,022 0,107 0,090 0,000 0,034-0,028 1 BKM -0,019-0,152 0,517** 0,334** 0,482** 0,183* -0,002-0,033 1 NKM -0,126-0,394** 0,761** 0,650** 0,449** 0,282** 0,074 0,039 0,585** 1 DVA -0,440** -0,123-0,063-0,001 0,134-0,030 0,093-0,093-0,036 0,011 1 TBQ -0,051-0,150 0,301** 0,242** 0,101 0,066 0,194* 0,029 0,155,0209** -0,005 1 LNP -0,191* -0,141 0,217** 0,077 0,127 0,021 0,062 0,003 0,077,0243**,0158* -0,152 1 ** %1 anlamlılık düzey, *%5 anlamlılık düzey
68 Ahmet BÜYÜKŞALCARCI, Hasan ABDİOĞLU EK TABLO 2: 2006 Yılına İlşkn Değşkenler Arasındak Korelasyon Katsayıları ÇSG KAL AKO ÖSKO FAVOK BUY SDH ADH BKM NKM DVA TBQ LNP ÇSG 1 KAL 0,052 1 AKO -0,144-0,697** 1 ÖSKO -0,073-0,151 0,251** 1 FAVOK -0,174* -0,381** 0,635** 0,107 1 BUY -0,034-0,019 0,075 0,087 0,217** 1 SDH -0,118-0,100 0,311** 0,018-0,054-0,211** 1 ADH -0,292** 0,007 0,057 0,017-0,015 0,134 0,004 1 BKM 0,060-0,237** 0,443** -0,106 0,743** 0,070-0,101-0,048 1 NKM -0,135-0,640** 0,777** 0,252** 0,734** 0,151 0,114 0,016 0,606** 1 DVA -0,401** -0,196* 0,016-0,016 0,179* 0,021 0,145-0,155-0,001 0,080 1 TBQ -0,126-0,201* 0,363** 0,025 0,227** -0,092 0,032 0,018 0,234** 0,297** -0,021 1 LNP -0,177* -0,122 0,273** 0,015 0,254** 0,074 0,052-0,054 0,105 0,265** 0,185* -0,090 1 ** %1 anlamlılık düzey, *%5 anlamlılık düzey
Atatürk Ünverstes İktsad ve İdar Blmler Dergs, Clt: 24, Sayı: 2, 2010 69 EK TABLO 3: 2007 Yılına İlşkn Değşkenler Arasındak Korelasyon Katsayıları ÇSG KAL AKO ÖSKO FAVOK BUY SDH ADH BKM NKM DVA TBQ LNP ÇSG 1 KAL 0-,093 1 AKO -0,155-0,206* 1 ÖSKO -0,063-0,188* 0,604** 1 FAVOK -0,028-0,100 0,348** 0,225** 1 BUY -0,031 0,057 0,342** 0,228** 0,540** 1 SDH -0,096-0,075 0,072 0,039-0,009-0,014 1 ADH -0,202* 0,041 0,003 0,030-0,008 0,039-0,014 1 BKM -0,023-0,183* 0,610** 0,202* 0,547** 0,468** 0,039-0,035 1 NKM -0,124-0,119 0,169* 0,072-0,730** -0,314** 0,468** -0,011 0,010 1 DVA -0,437** -0,201* 0,004-0,091 0,021-0,135-0,314** -0,182* 0,025 0,151 1 TBQ -0,088-0,219** 0,315** 0,126 0,063 0,152-0,135 0,000 0,228** 0,109 0,007 1 LNP -0,193* -0,115 0,304** 0,177* 0,142 0,094 0,152-0,098 0,209** 0,080 0,181* -0,078 1 ** %1 anlamlılık düzey, *%5 anlamlılık düzey