Haftanın Ortası Güncel konularla her Çarşamba Başkanlık için referandum en erken Nisan-Mayıs aylarında yapılacak. Arkasından bir erken genel seçim olacaksa, belirsizlik ve yüksek gerilim dönemi Ağustos-Eylül aylarına kadar sarkabilecek. Bunun anlamı da referandumda 2017 nin yarısında, referandum+erken seçimde dörtte üçünde ekonominin gündemde bile olamayacağı. Bu hafta işte bu keskin dönemece girmek üzereyken, Türkiye de ekonominin genel bir resmine bakmayı uygun gördük. Mevcut verilerle ana eğilimler belli. Fakat Fed, Trump, başkanlık derken belki de en hızlı ve vurucu etkiyi yaratacak risk faktörü ise Türkiye-AB arasında gerilen ipin kopuşu olasılığı. Şüpheye yer olmasın. Başkanlık arzusu ve Trump kutusunun açılmaya başlamasının yaratacağı oynaklıklar bir yana; AB çıpasının kopartılması Türkiye ekonomisi için Altın Vuruş olarak tarihe geçecektir. Başkanlık geri sayımında ekonominin başlangıç noktası Trump ın ABD nin yeni Başkanı olarak seçilmesinin ardından küresel finans piyasalarında başlayan dalga yumuşamaya başladı son birkaç günde. Diğer yandan Trump in oluşturmaya başladığı ekip kısa vadede öncelikli ilgi odağı. Adayken ortaya koyduğu popülist ve ırkçı söylemlerin ne ölçüde hareketlerine yansıyacağı ise kuşkusuz ABD kaynaklı şok dalgalarının devamı anlamına gelmekte önümüzdeki yıllar için. O anlamda, ABD merkezli depremler açısından daha yolun başında olduğumuzu anlamak gerek. Finans piyasalarında giderek yoğunlaşan endişeyse, Trump ve ekürisinin vergi indirimleri ile yola çıkması ve 2008 den beri yaşanan muazzam parasal gevşemeye bir de mali gevşemenin eklenmesi. Tarihten ve ekonomi kitaplarından bilindiği üzere, hızlı ve yüksek enflasyon için uygun tam da uygun habitat bu birleşim. Trump yönetimindeki ABD de hızlı ekonomik canlanma için atılacak adımlar sonucunda Fed in beklenenden daha hızlı ve daha fazla faiz artırması olasılığı ise dünyada yaratacağı kelebek 1
etkisi üzerinden her ekonomi için önemli bir tehdit. Gelişmekte olan ülke ekonomileri için ise Trump harekete geçtiğinde atacağı adımların radikallik derecesi, büyük sarsıntıların habercisi. Ciddiyetle yönetilen her ekonominin böylesi bir dalga ile baş etmek üzere şimdiden birkaç alternatif senaryo oluşturması gerekiyor. Türkiye de ise dikkatler ekonomiden çok, AKP-MHP arasında yürütülen mini-anayasa paketi üzerinde. Adı cumhurbaşkanı olarak korunsun ya da korunmasın, iki parti arasındaki alış-veriş güçlü başkanlık sistemi üzerinden yapılmakta basına yansıyan taslaklara göre. Başbakan Yıldırım ın sözlerinden anlaşılan referandum sonrasında en erken seçimin 2019 da olacağı. Bu da referandumda başkanlık sisteminin kabul edilmesinin beklendiği anlamını içerirken, bir taraftan da mevcut Cumhurbaşkanı Erdoğan ın statüsünü koruyarak 2019 başkanlık seçimine gireceğini anlatmış oluyor. Teklife göre de 5+5 sene ile başkanın görev yapması halinde, Erdoğan ın konumunu daha da güçlendirerek koruyacağı dönem 2029 a kadar uzamakta. Başkanlık yetkileri konusunda pazarlıklar devam etmekte olduğundan konu hakkında henüz tam bir yorum için erken. Ancak, izlenmesi gereken: 1) AKP milletvekilleri içinde Gülen e yakın olarak kabul edilen 30-50 vekilin bir daha seçilme şansı zaten kalmadığına göre ne yönde oy kullanacakları. (Bylock sisteminde AKP li vekillerden hiç olmadığı iddia edilmekte). 2) Adı geçen bu kişilerle başkanlığa destek karşılığında pazarlık yapılıp yapılmayacağı-tabi basına yansıdığı kadar bilgi sahibi olunabilir, 3) AKP den fire olması halinde MHP den de beş kişi civarı beklenen firenin olması halinde taslağı referanduma sunmak için gereken 330 a nasıl ulaşılacağı. 4) Ve eğer 330 a ulaşılamaz ise, HDP nin lideri Demirtaş ve vekilleri tutuklanmışken, başkanlık için seçildiği anlaşılan alternatif yola, yani HDP nin baraj altı kalacağına dayanarak erken bir genel seçime gidilip gidilmeyeceği. 2
Başkanlık için referandum en erken Nisan-Mayıs aylarında yapılacak. Arkasından bir erken genel seçim olacaksa, belirsizlik ve yüksek gerilim dönemi Ağustos-Eylül aylarına kadar sarkabilecek. Bunun anlamı da referandumda 2017 nin yarısında, referandum+erken seçimde dörtte üçünde ekonominin gündemde bile olamayacağı. Bu hafta işte bu keskin dönemece girmek üzereyken, Türkiye de ekonominin genel bir resmine bakmayı uygun gördük. Büyüme tehdit altında Türkiye ekonomisinin genç nüfus yapısı, yüksek borçlanma ve tüketim son dönemlerde büyümenin önemli kaynakları. 2004-2008 ve 2008-2012 diye iki döneme ayırırsak yabancı yatırımlarla, ardından özel sektör sermaye yatırımları ile ekonomiye dinamizm verildiğini okumak Grafik 1: Büyüme Zaten Kan Kaybediyor Kaynak: TDM, Egeli & Co. 3
mümkün verilerden. 2013 ten bu yana ise Fed in oyun planını değiştirmeye başlamasıyla sular Türkiye den çekilmeye başlamış durumda. Fakat asıl durgunluk, büyüme ile ilgili grafiklerden de net izlenebileceği üzere 2016 ile birlikte elle tutulur hale gelmiş durumda. Elbette 2016 nın küresel açıdan Fed in faiz artırmaya başladığı yıl olarak tarihe geçtiği bir gerçek. Gelişmekte olan ekonomilerin böylesi döngülerde büyümeden kaybettiği biliniyor. Fakat sıra dışı yılların sıra dışı faiz artış döngüsünde, Fed Kasım sonu itibarıyla henüz ikinci faiz adımını atmış değil, Avrupa ise parasal genişlemeye devam etmekte. Kısaca, küresel parasal döngüdeki değişişim, henüz tam anlamıyla gelişmekte olan ekonomileri vurma noktasına gelmiş değil; yaklaşmış bile değil. Türkiye de ise hedeflenen %4,5-5,0 büyüme oranını çoktandır telaffuz eden kalmamış durumda. Büyüme beklentileri açıklanan veriler paralelinde güncelleniyor. Hem 15 Temmuz darbe denemesinin şoku hem de ardından iktidarın OHAL uygulamalarıyla attığı sert ve zaman zaman tartışmalı adımlar, beklentiler üzerinde hasar yaratmış ve yatırımcıları da kenardan gelişmeleri izlemeye mahkûm etmiş durumda. Suriye içinde askerin varlığı ve başkanlık sisteminin her konudan öncelikli olarak gündemde oluşu ise hem tüketiciyi hem de yatırımcıyı bekle-gör pozisyonunda tutuyor. Sonuç; çok büyük olasılıkla eksi veya sıfır civarı bir üçüncü çeyrek büyümesi ile %2,5 gibi anemik bir 2016 büyümesi. 2017 hakkında beklenti oluştururken, ya da beklentileri gözden geçiriken akılda tutulması önemli konulardan iki tanesi hem dış hem iç potansiyel şokların tahminlerin radikal şekilde güncellenmesi ile sonuçlanabileceği. Böylesi bir belirsizlik bilgisi ise, Türkiye özelinde özel sektör yatırımlarının iyice eksiye döneceği, tüketimin zaman zaman devlet destekleriyle canlanıp yeniden güç kaybedeceği ve tabi referandumdan %50 hedefi paralelinde ekonomik zorlukların oya yansımasını engellemek için kamu harcamalarının artacağı. Hepsi hepsi de büyümeyi 2017 de %2,5-3,0 bandından da aşağı düşürmemek için. 16 Kasım2016 4
Grafik 2: Büyüme Kamu Destekli Hale Dönüşmekte Kaynak: TDM, Egeli & Co. Çoktan çift haneye ulaşan işsizlik oranı ise iyice can yakıcı bir hale gelerek genel olarak ekonomik büyümeyi de baskı altına sokacak noktada. Geçtiğimiz hafta içinde açıklanan son verilere göre (Temmuz-Aüustos-Eylül ortalaması) mevsimsel olarak düzeltilmiş işsizlik oranı %11,4 e yükseldi. Mayıs tan itibaren genel ekonomik aktivitenin ivme kaybı zaten işsizlik oranını besleyen bir faktördü. Darbe denemesi sonrası ise kamudan, özel şirketlerden FETÖ cü olduğu iddia edilen insanların ayıklanması yanında güneydoğu da yaşananlar işsizlik oranında yükselişin daha yeni başladığının da habercisi. Tarım dışı sektörlerde hem inşaatta hem hizmetlerde gözlenen gerileme, önümüzdeki aylarda ekonominin politika tarafını da etkileyebilecek orunlarından bir tanesi haline gelebilecek. 5
Grafik 3: İşsizlik Oranında Sert Yükselişin Devamı Gelecek Kaynak: TDM, Egeli & Co. İşsizlik oranında yükselme ve büyümede yavaşlama birleşince kamu gelirlerinin olumsuz etkilenmesi kaçınılmaz. Dünyada trendin terse dönmesiyle ve içerde yabancı hoşnutsuzluğunun yükselmesiyle özelleştirme gibi büyük tek kalem gelirler elde etme dönemi de kapandığına göre, döngüsel olarak ekonomik durum bütçe dengesine aynen yansıyacak önümüzdeki dönemlerde. 2001 krizi sonrasında büyük ölçüde kontrol altına alınmış olan bütçe açığı, uzun yıllar hem dikkatli yönetim hem de konjonktürün yardımlarıyla dikkat çekici bir bozulma trendine girmedi. Uzun süre %1 civarında kalan bütçe açığının GSMH ye oranı, 2016 sonunda resmi beklentilere göre %1,6 ya kadar yükselecek. Fakat, asıl hikaye de zaten 2016 sonrasında başlayacak gibi görünüyor. Büyümenin hızlanan ivme kaybı ile iktidarın-erdoğan ın en büyük arzusu başkanlık referandumu/erken genel seçimler; kamu 6
harcamaları yoluyla oy tabanının refahında aşınma yaşanmaması çabasına yol açacak. Bu da kamu harcamaların başta altyapı harcamaları, sosyal destekler ve zaten düşme eğilimindeki gelirlerin de vergisel avantajlar yoluyla aşağı çekilmesi anlamına gelebilir. Burada hükümetin ölçüyü kaçırması beklenmemeli. 2001 krizi öncesi noktaya kamu maliyesinde ulaşmak için, önemli hataların uzun yıllar boyunca yapılıyor olması gerekli. Yine de bütçe açığı GSMH oranının, %1,5 civarından %2,5-3 bandına hareketlenmesi, Türkiye nin yılda yaklaşık 200 milyar dolar civarında kaynak bulması gereken dış dünyanın (ister batı ister doğu) Türkiye ye bakışını olumsuz yönde etkileyecektir. Ülke içinde iktidar söylemleriyle kredi derecelendirme kuruluşlarının yazdıklarına itibar etmese de, Türkiye ekonomisinin güçlü kalesi mali dengede trendin dönüşü kayda geçilmeden göz ardı edilmeyecektir. Grafik 4: Vergi Gelirleri Düşerken, Harcamalar Artmaya Devam Ediyor Kaynak: TDM, Egeli & Co. 7
Grafik 5: Enflasyon Kendi Kendine... Kaynak: TDM, Egeli & Co. Enflasyonda ise çok kayda değer bir hikâye yok. %7,5 seviyesinin altı yapısal olarak kalıcı değil. %7-9 arasında yıldan yıla salınım ise heyecan verici değil. Zaten, döngüsel olarak enflasyonun belini kırma dönemlerinin hovardaca harcandığını düşünmeden edemiyor insan. Önümüzdeki aylarda, gıda fiyatları, enerji fiyatları ve tabi TL nin değer kaybı enflasyonist baskı yaratan faktörler olurken, ekonomideki ivme kaybı da enflasyonu dizginleyici yönde çalışacak. TL nin kalıcı olarak değer kazanması; dolar/tl nin 3,00 seviyesinin altına inmesi uzun zamandır satılan ancak gerçekleşmeyecek bir hayaldi zaten. Bir de şimdi Fed in faiz artış adımlarını hızlandırabileceği gerçeklikte, TL nin hikâyesi olmayan Türkiye ekonomisi açısından fazla şansı yok. İlk Trump şokunun sakinleşmenin ardından, TL de değer kaybının dalgalar halinde devam etmesi olasılığı gerçekçi görünüyor. 8
Tabi, enflasyondaki gerçeklerle para politikası hareketler arasındaki bağ bir süredir gevşemiş durumda. Sıra dışı dönemlerin sıra dışı para politikaları 2010-2013 için geçerli olabilse de, ekonomi kitaplarında daha sıklıkla görünen Fed faiz artış dönemlerinde enflasyonu dizginlemek isteyen merkez bankalarının izleyeceği yol esasında belli. Şu dönemde TCMB nin tercihi ya kur şokunun enflasyon üzerinde etkisi kontrol altına almak, ya da ekonomik büyümenin zayıflamasına katkı yapan taraf olmamak için kenardan olan biteni izlemek. Görünen, Banka nın ikinci yolu tercih etmekte olduğu. Faiz indirimlerinin sona ermesi ise bu açıdan bir dönüm noktası olmaktan uzak. Zaten, Banka üzerine faiz indirmesi yönünde gelen baskı da, artık başka taraflara; faiz indirmeleri ve kredi vermeleri için bankalara yönelmiş durumda. Sonuçta, ufka doğru şöyle bir bakınca enflasyonun %7,5-8,5 bandından aşağı dönmesi için hiçbir neden görünmüyor. Faiz indirimleri ise mevcut konjonktürde 6-9 ay daha beklenmemeli. Hem Trump ın ne yapacağı, hem de Türkiye de başkanlık arzusunun nereye varacağı netleşmeden. Merkez Bankası zaten uzun zamandır beklenmedik şoklara karşı yüksek ve ani faiz artışı yapma riskini alarak, şok yönetimi olarak kapıyı 250-500 baz puanlık faiz artışlarına ardına kadar açmış durumda. Ödemeler dengesine gelince, zurnanın zırt dediği yer, finansman kısmı. Bilindiği üzere, cari açık kısmen alınan önlemler, yavaşlayan ekonomik büyüme, değer kaybeden TL olmak fakat ana nedeni düşen petrol fiyatları olmak üzere kayda değer bir düşüş gösterdi son altı yılda. GSMH nin %10 undan %5 lere kadar geriledi. Elbette ekonomi yönetimi gündemde bitmeyen politik itişmeler yerine daha öncelikli olabilseydi, cari açığın GSMH ye oran olarak % 3,5 lara kadar geriletilmesi mümkün olabilirdi. Şimdilik, o tren kaçmış görünüyor. Önümüzdeki dönemde, %2,5 civarı büyüyen ekonomi, değer kaybeden TL ve USD50 dolar civarından yavaş yavaş USD70 dolara birkaç yolda yükselmesi beklenen varil petrol fiyatı hep beraber Türkiye nin cari açığını yükseltecek. Ufka bakınca görüş mesafesi Türkiye için eskisi kadar net değil ancak kısa vade için; yani 2017 sonu için cari açığın GSMH ye oranının %6,5 seviyesine yöneleceğini görmek mümkün. 9
Grafik 6: Cari Açık Yeniden Yükselme Eğiliminde Kaynak: TDM, Egeli & Co. Cari açık finansmanı sorunlu bir bölgede değil; ancak açık seviyesinin halen yüksek ve yükselme eğilimindeki hali riskleri barındırıyor. Doğrudan yatırımlar zaten uzun süredir Türkiye ye anlamlı seviyede akmaktan uzak. Portföy yatırımları, yani sıcak para ise yüksek oynaklık gösteriyor. Bankalar ve özel sektör dışardan kredi bulmakta zorlanmıyorlar; borç çevirme oranları %100 ün hayli üzerinde. Ancak, maliyetler tabi yükselmeye devam ediyor. Diğer yandan, TCMB dönemsel sıkıntılarda rezervlerinden harcayarak cari açık finansmanına destek atıyor. Esas konu da zaten, Türkiye nin 2017 diş finansman ihtiyacının, 200 milyar doların üzerinde oluşu- yaklaşık yarısı, yani 100 milyar dolar civarı, vadesi dolan kısa vadeli borçlanmalar nedeniyle olmak üzere. Daha fazla detaya girmeden, mevcut ekonomik verilerle Türkiye nin risk primi göstergesi (CDS), bir süredir yükseliş eğiliminde. 2013 e kıyasla üç katı seviyeye ulaşmış durumda. TL nin dolar 10
karşısında 3,30-3,40 arasına yerleşmekte olan görüntüsü ise, stresli bir başkanlık geri sayımı döneminin, Trump ın başkanlık bayrağı alışının ve Fed faiz artışlarının derinleşmesi öncesinin başlangıç noktası. Grafik 7: Ve Sonuç Türkiye nin Risk Primi Zaten Yükseliyor Kaynak: TDM, Egeli & Co. Mevcut grafiklerde ana eğilimler belli. Fed faiz artışlarının hızlanması, Suriye politikalarında olası Trump-Erdoğan gerginliği riskleri artırmaya namzet görünüyor bu günden bakınca. Türkiye nin milli başkanlık sistemine destek verenlerle parlamenter sistemin iyileştirmesinden yana olanların güç savaşı önümüzdeki ayları zaten benzersiz zorlukta, bilinmezliklere gebe bir dönem haline getiriyor. Fakat Fed, Trump, başkanlık derken belki de en hızlı ve vurucu etkiyi yaratacak risk faktörü ise Türkiye-AB arasında gerilen ipin kopuşu olasılığı. AB ile müzakereleri 11
sonlandırma referandumu önerisi, Erdoğan-Putin barışmasının verdiği güvenle ve/veya başkanlık için gerekli popülizm dozunun yükseltilmesi için ortaya sürülmüş olabilir. Ancak, şüpheye yer olmasın. Başkanlık arzusu ve Trump kutusunun açılmaya başlamasının yaratacağı oynaklıklar bir yana; AB çıpasının kopartılması Türkiye ekonomisi için Altın Vuruş olarak tarihe geçecektir. İletişim: Güldem Atabay Şanlı Direktör, Araştırma ve Strateji +90 532 347 82 06 guldem.atabaysanli@egelico.com Bu doküman Egeli & Co. Portföy Yönetim A.S. ( Egeli & Co. Mersis No: 0-3254-1422-0400018) tarafından hazırlanmıştır. Egeli & Co. SPK düzenlemelerine tabi ve SPK tarafından düzenlenen yetki belgesine sahip, kendine değer yaratmaya adamış bağımsız bir portföy yönetim şirketidir. (Yetki belgeleri: 03.11.2010 PYS./PY. 35/946 ve 03.11.2010 PYS./YD. 15/946). Portföy yönetimi ve yatırım danışmanlığı hizmeti veren Egeli & Co. 2002 yılından bu yana, dürüst ve seçkin yaklaşımı ile yerli ve yabancı kurumsal yatırımcılara, aile şirketlerine ve özel bireysel portföylere hizmet etmektedir. Başarısı, yatırımcıları için yurtiçi ve yurtdışında geliştirdiği finansal ürünler ile değer yaratma becerisinden gelmektedir. Egeli & Co. yu diğerlerinden ayıran fark alternatif varlık sınıflarına ve yatırım temalarına odaklanmasıdır. Egeli & Co. Türk sermaye piyasalarındaki alternatif yatırım temaları alanında bulunan geniş bilgi, tecrübe ve geçmiş performansı ile yatırımcıları için uzun vadeli yatırımlarla önemli getiriler yaratmaktadır. YASAL UYARI: Bu rapor ve yorumlardaki yazılar, bilgiler ve grafikler, ulaşılabilen kaynaklardan iyi niyetle ve doğruluğu, geçerliliği, etkinliği velhasıl her ne şekil, suret ve nam altında olursa olsun herhangi bir karara dayanak oluşturması hususunda herhangi bir teminat, garanti oluşturmadan, yalnızca bilgi edinilmesi amacıyla derlenmiştir. Bu belgedeki bilgilerin doğruluğu, güvenirliliği ve güncelliği hakkında gerekli özeni göstermekle birlikte bu bilgilerin güvenirliliği, doğruluğu, güncelliği ve eksiksizliği hakkında hiçbir garanti vermemektedir. (Varsa) Yürürlükteki herhangi bir yasa veya düzenleme ile sorumluluğun sınırlandırması ölçüde tasarruf olarak, Egeli & Co., yöneticileri, çalışanları, temsilcileri ve ajansları bu belgenin içeriği, hatası veya eksiklerinden ya da bu bilgilere dayanılarak yapılan işlemlerden doğacak her türlü maddi/manevi zararlardan (ihmal olup olmadığı ya da başka bir şekilde olursa da) ve her ne şekilde olursa olsun üçüncü kişilerin uğrayabileceği her türlü zararlardan dolayı sorumlu tutulamaz. Herhangi bir şirket, sektör, hisse veya yatırım için detaylı ve tam bir analiz değildir. Egeli & Co. her an, hiçbir şekil ve surette ön ihbara ve/veya ihtara gerek kalmaksızın söz konusu bilgileri, tavsiyeleri değiştirebilir ve/veya ortadan kaldırabilir. Bu rapor hangi amaçla olursa olsun çoğaltılamaz, dağıtılamaz ve yayınlanamaz. 12