3 Mayıs Defacto Perakende Ticaret A.Ş. Fiyat Tespit Raporuna İlişkin Analist Raporu

Transkript

1 Defacto Perakende Ticaret A.Ş. Fiyat Tespit Raporuna İlişkin Analist Raporu 3 Mayıs 2018 Bu rapor, OYAK Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından, Ak Yatırım Menkul Değerler A.Ş. nin ( Ak Yatırım ) Defacto Perakende A.Ş. ( Defacto ya da Şirket ) için hazırladığı Halka Arz Fiyat Tespit Raporu na ilişkin analist raporudur. Defacto hakkında özet bilgi 2017 tahmini büyüklüğü TL76 milyar olan Türkiye perakende sektöründe ikinci büyük oyuncu olan Defacto, öncelikle tek markalı ürün satan yerli perakendeciler, semt pazarları ve yerli çok katlı mağazalarla rekabet etmektedir. En ciddi rakipleri LC Waikiki ve Koton olup uluslararası alanda faaliyetleri arttıkça H&M de önemli rakip olmaya başlamıştır. Defacto nun uygun fiyatlı moda markası olarak 31 Mart 2018 tarihi itibarıyla 330 u Türkiye de, 134 ü yurtdışında (25 i franchise) olmak üzere 464 mağazası vardır. İlk Türkiye mağazasını 2005 te İstanbul da açan Şirket, ilk yurtdışı mağazasını ise 2012 de Kazakistan da faaliyete geçirmiştir. Şirketin günlük giyim, iş, özel günler, denim, dış giyim, hamile ve spor giyim, ayakkabı, aksesuar dahil geniş kapsamlı kadın ve erkek koleksiyonunun yanısıra bebek, çocuk ve genç ürünleri de mevcuttur. Ürün grupları açısından 2017 satış verilerine göre kadın ve erkek %40 ar paya sahipken bunları çoçuk, aksesuar ve ayakkabı sırasıyla %9.9, % 6.2 ve %3.7 paylarıyla takip etmektedir sonu itibarıyla yaklaşık 331 bin metrekare satış alanına sahip şirketin perakende satışları 2017 deki %90 payla en önemli satış alanıdır de Türkiye perakende satışlarının toplam gelirlerdeki oranı %71 dir, Türkiye nin toplam satışlardaki payı ise %78 dir. Şirketin yurtdışındaki faaliyetleri açısınında öne çıkan stratejik bölgeler MENA, BDT ve Balkanlar dır yılı gelirlerindeki katkıları göz önüne alındığında Kazakistan, Irak, Fas ve Belarus un perakende satış gelirleri sırasıyla %6.9, %4.5, %2.1 ve %2 paya sahiptir. Şirket, 2016 yılında müşterilerin internet üzerinden sipariş vermesini sağlamak için tüm iletişim ve satış kanallarını entegre eden çok kanallı (omni-channel) yaklaşımını başlatmıştır ve gerek mağazadan gerekse adrese teslim seçeneklerini sunmuştur toplam gelirlerinde e-ticaretin payı %1.8 dir. Şirket, büyüme stratejisiyle 2014 te Rodi ve Seven Hill den 26 adet mağazayı, 2016 da ise Türkiye operasyonlarını durduran C&A dan Türkiye de belirli noktalardaki mağazalarını devralmıştır. Gerek Türkiye gerekse yurtdışında büyümesinin etkisiyle şirket satışlarını son yedi yılda sekiz kat büyütmüştür. Son üç yılda gelir ve düzeltilmiş FAVÖK teki YBBO artışlar sırasıyla %27.1 ve %26.5 dur. Şirketin 2017 hasılatı TL2,649mn, düzeltilmiş FAVÖK ü TL301mn ve net karı TL61.2mn dur sonu şirketin nakdi TL303mn, toplam finansal yükümlülükleri TL783mn (%57 KV, %43 UV) ve net borcu TL480mn dur. Net borç/2017 FAVÖK çarpanı 1.6x tir. Halka arza ilişkin özet bilgiler Halka arz 12,5-15,0 TL hisse fiyatı aralığı üzerinden gerçekleştirilecek olup, halka arz büyüklüğünün ek satış dahil 856-1,027 milyon TL olması planlanmaktadır. %8 lik bedelli sermaye artırımı ve ortak satışı kapsamında halka arz edilen payların nominal değeri TL59.5mn olup Kaynak: Enerjisa ek satışa konu edilebilecek TL8.9mn luk hisse de göz önüne alındığında toplam TL68.5mn olacaktır. Ek satış öncesi ve sonrası değerlerin artırım sonrası sermayeye oranı %29.8 dir. Talep toplama 3-4 Mayıs tarihleri arasında gerçekleştirilecektir. Halka arz edilecek hisselerin %80 i yurtdışı kurumsal, %10 u yurtiçi kurumsal, %9 u yurtiçi eysel yatırımcılara ve %1 i şirket çalışanlarına tahsis edilecektir. Hisse satışı yapan ortaklar sahip oldukları payları 180 gün boyunca satmama taahhüdünde bulunmuşlardır. Ayrıca fiyat istikrarı sağlayıcı işlemlerin hisseler işlem görmeye başladığı tarihten itibaren 30 gün boyunca yapılması planlanmaktadır. Halka arz yöntemi Bedelli sermaye artırımı ve ortak satışı Mevcut sermaye (TL) Sermaye artırımı sonrası sermaye (TL) Halka arz oranı %25.93 (ek satış olması durumunda %29.81) Halka arz eden ortaklar Zeki Cemal Özen, İhsan Ateş, Şahin Demir, İdris Özçelik Talep toplama yöntemi Fiyat aralığı ile talep toplama Aracılık yöntemi En iyi gayret aracılığı Tahsisat oranları %80 Yurtdışı Kurumsal, %10 Yurtiçi Kurumsal, %9 Yurtiçi Bireysel, % 1 Şirket Çalışanları Satmama taahhüdü Mevcut ortaklar ve şirket için 180 gün Fiyat İstikrarı Sağlayıcı İşlemler İşlem görmeye başladığı tarihten itibaren 30 gün boyunca yapılması planlanmaktadır. Planlanan Halka Arz Takvimi 3-4 Mayıs talep toplama

2 1- Sermaye ve Ortaklık Yapısı Halka arz öncesi ve sonrası ortaklı yapısı aşağıdaki tabloda yer almaktadır. Halka Arz Öncesi Halka Arz Sonrası Halka Arz Sonrası Ek satış hariç Ek satış dahil Pay Sermaye Pay Sermaye Pay Sermaye Zeki Cemal Özen 66.5% 141,401, % 108,363, % 101,425,000 İhsan Ateş 13.7% 29,130, % 24,178, % 23,138,731 DF Retail Holdco 8.7% 18,434, % 18,434, % 18,434,977 Şahin Demir 4.6% 9,710, % 7,441, % 6,965,259 İdris Özçelik 4.6% 9,710, % 7,441, % 6,965,259 OZN Investments 2.0% 4,253, % 4,253, % 4,253,107 Halka açıklık 25.9% 59,539, % 68,470,595 Toplam 100.0% 212,641, % 229,652, % 229,652,928 Kaynak: Defacto 2- Defacto Perakende A.Ş. ( Defacto ya da Şirket ) Türkiye nüfusunun %87 sine denk gelen C ve D sosyo-ekonomik gruplarına hitap eden Defacto, organize perakende pazarında AVM sayısındaki artışla ivmelenen organize olma sürecinden, nüfus dinamiklerinden ve orta sınıfın gelir seviyesinin artışından olumlu etkilenmektedir.euromonitor tahminlerine göre Türkiye hazır giyim ve ayakkabı pazarının de YBBO bazında %10 büyümeyle, Romanya (%5), İspanya (%4) ve Polonya dan (%4) hızlı büyümesi beklenmektedir. Defacto, 2005 te Türkiye deki ilk mağazasını açmasının ardından günümüzde Türkiye nin ikinci en büyük hazır giyim ve ayakkabı markası konumundadır. EVA Gayrimenkul ve OC&C verilerine göre Çeyrek döneminde Türkiye deki AVM sayısı 284 ten 448 e çıkmıştır Çeyrek-2020 döneminde kiralanabilir alanın metrekare bazında YBBO ile %8 oranında artması öngörülmektedir. AVM ler Türkiye de yaygınlaşma fırsatları sunması ve pazarın organize hale gelişi açısından önemlidir. OC&C nin beklentisine göre 2011 de organize olmayan pazarın toplam pazardaki payı %53 ten 2017 de %42 ye gerilemiştir. Defacto, 31 Mart 2018 itibarıyla Türkiye de 330 ve yurtdışındaki 134 mağazasıyla hizmet vermektedir.2017 sonu verilere göre şirket, 22 ülkede faaliyet göstermektedir. Şirketin büyüme planları açısından Türkiye dışındaki üç stratejik bölge Balkanlar, MENA ve BDT dur. Şirketin tedarik açısından adet bazında ürünlerinin yaklaşık %36 sını üreten ve %100 üne sahip olduğu Ozon Tekstille dikey entegrasyon sağlamaktadır. Ozon Tekstil in ilk fabrikası 2005 te Sivas ta 6,500 metrekare kapalı alan üzerine kurulumuştur yılında Batman fabrikası (1,750 metrekare), 2016 da ise Sivas ta ilk fabrika yanında 16,000 metrekareyle üçüncü fabrikası operasyonel olmuştur. Defacto, ürünlerinin adet bazında %84 ünü yerel üretimden, %7 sini Bangladeş ten, %4 ünü Mısır dan, %3 Çin den tedarik etmektedir. Lojistik alanında şirket, 2011 de operasyonlarını Çerkezköy de yer alan ve sahibi olduğu Lojistik Merkezi nde tek noktada toplamıştır. Bunun yanısıra yurt dışında kiralanmış altı adet dağıtım merkezi (Belarus, Kazkistan, Mısır, Fas, Kuzey Irak, Güney Irak) yer almaktadır. Lojistik Merkezi tam otomatik depoya dönüştürme çalışmaları 2013 te başlamıştır. Merkez, 100,000 metrekarelik açık alanı ve 27mn imlik kapasitesiyle lojistik operasyonlarının çoğunu üçüncü taraf hizmet sağlayıcılara ihtiyaç duymaksızın yönetmektedir.

3 3- Gelir yapısı Defacto nun 2017 gelir kırılımına göre perakende satışlar %90 paya sahipken, toptan satışlar %4, franchise ve e-ticaret satışları da %2 şer paya sahiptir. %2 oranındaki diğer satışlar Ozon Tekstil in yurt içi ve yurt dışı markasız toplam satışları üzerinden gerçekleşmiştir. Türkiye, coğrafi açıdan bakıldığında %78 lik toplam gelirlerdeki payıyla şirketin lokomotifi konumundadır. Defacto nun, 2017 perakende satış kırılımına göre Türkiye, Kazakistan, Irak, Fas ve Belarus toplam gelirdeki %71.4, %6.9, %4.5, %2.1 ve %2 lik paylarıyla ön plandadır. Şirketin, ayrıca Mısır, Rusya, Gürcistan, Arnavutluk, Kosova, Bosna, Sırbistan ve Pakistan da da mağazaları vardır. Defacto gelirler, TL mn 2015 % 2016 % 2017 % Perakende satışlar 1, % 1, % 2, % Türkiye 1, % 1, % 1, % Kazakistan % % % Irak % % % Belarus % % % Fas 3 0.2% % % Diğer % % % Toptan satışlar (Türkiye) % % % Toptan satışlar (Uluslararası) 0 0.0% 1 0.1% 2 0.1% Franchise satışlar 5 0.3% % % E-ticaret % % % Diğer satışlar* % % % Net satışlar 1, % 2, % 2, % Kaynak: Ak Yatırım, Defacto, *Ozon Tekstil in yurt için ve yurt dışı markasız toplam satışları 4- Finansal Tablolar 4.1- Gelir Tablosu Defacto, TL mn Yıl sonu mağaza alanı (bin m2) Yıl sonu mağaza sayısı Satışlar Brüt kar Brüt marj 44.5% 43.9% 45.0% Düzeltilmiş FAVÖK FAVÖK marjı 11.5% 10.6% 11.3% Diğer gelirler Diğer giderler Finansal gelirler Finansal giderler VÖK Vergi Net kar Net Marj 0.7% 1.0% 2.3% Kaynak: Defacto

4 4.2- Bilanço Defacto, TL mn Dönen varlıklar ,238 Nakit Ticari alacaklar Diğer alacaklar Türev araçlar Stoklar Peşin ödenmiş giderler Diğer dönen varlıklar Duran varlıklar Ticari alacaklar Diğer alacaklar Maddi duran varlıklar Maddi olmayan duran varlıklar Diğer duran varlıklar Toplam varlıklar 1,093 1,525 1,868 KV Yükümlülükler ,071 KV borçlanmalar UV borçlanmaların KV kısmı Ticari borçlar Çalışanlara sağlanan faydalar kaps borç KV karşılıklar Diğer KV yükümlülükler UV Yükümlülükler UV borçlanmalar Ticari borçlar Diğer UV yükümlülükler Özkaynaklar Ödenmiş sermaye Hisse senedi ihraç primleri Kardan ayrılan kısıtlanmış yedekler Paylara ilişkin primler Geçmil yıllar karları Net dönem karı Toplam kaynaklar 1,093 1,525 1,868 Kaynak: Defacto

5 4.3- Net borç Şirket in itibariyle Net Finansal Borcu TL480mn seviyesindedir. Bu rakam, 2016 sonu TL618mn luk net borca göre düşüş göstermiştir. Şirketin 2017 sonu nakdi TL303mn, toplam finansal borcu da TL783mn dur. Finansal borçlarda USD, TL ve EUR payı sırasıyla %51, %34 ve %15 tir. 5- Değerleme Ak Yatırım tarafından hazırlanan fiyat tespit raporuna göre belirlenen fiayat hisse başına 18.38TL dir. Söz konusu fiyata ulaşmak için sadece piyasa çarpan analizi yapılmış ve benzer şirketlerin ortalama FD/2017 Hasılat, FD/2017 FAVÖK ve F/2017K çarpanlarına eşit ağırlıklar verilmiştir. Raporda, sermaye artışı ve Şirket tarafından karşılanması gereken tahmini halka arz masrafları da dikkate alındığında hesaplanan sermaye artışı sonrası halka arz iskontosunun TL fiyat aralığına göre %30 ve %17 olduğu belirtilmiştir. Defacto nun geleceğe yönelik projeksiyonları izahnamede paylaşılmadığından indirgenmiş nakir akım analizi yapılamamıştır. Öte yandan defter değeri çarpanı da şirketin varlıklarının gerçekçi ve güncel değerlerine bilançoda yer verilmesi ve düzeltimesi gerekliliğinin altı çizilerek kullanılmamıştır. Defacto nun 2017 sonu özkaynaklar toplamı TL399mn dur. Benzer şirketler çarpan analizi Karşılaştırmada kullanılan şirketler arasında BİST te işlem görmekte olan tek şirket Mavi Giyim dir. Kullanılan diğer şirketler, Inditex (Zara, Pull&Bear, Massimo Dutti markaları), Fast Retailing (Uniqlo markası), H&M, Lojas Renner, Mr Price Group, LPP, Foschini, Truworths ve CCC dir. Şirketlerin son oniki aylık gerçekleşmelerine yer verilen çarpan analizindeki veriler karşılaştırmalı olarak aşağıda özetlenmiştir. Piyasa değeri (USDmn) 2017 FAVÖK marj 2017 Net Marj FD/satışlar FD/FAVÖK F/K Inditex 96, % 13.3% Fast Retailing 44, % 6.2% H&M 27, % 7.6% Lojas Renner 7, % 9.8% Mr Price Group 5, % 12.7% LPP Spolka 5, % 6.3% The Foschini Group 4, % 9.5% Truworths 3, % 15.4% CCC SA 3, % 6.8% Mavi Giyim % 4.4% Aritmetik ortalama Kaynak: Ak Yatırım, Capital IQ Tablodaki aritmetik ortalamalar olan FD/satışlar için 2.4x, FD/FAVÖK için 15.2x, F/K için 28x çarpanları ve 2017 Defacto gerçekleşmeleri (satışlar TL2649mn, düzeltilmiş FAVÖK TL301mn, net kar TL61mn, net borç TL480mn) kullanılarak ulaşılan değerler ve uygulanan eşit ağırlık sonucu ulaşılan ortalama piyasa değeri TL3,909mn ve halka arz öncesi im hisse fiyatı TL18.38 dir. TL mn Ağırlık Piyasa değeri Ağırlık değer FD/satışlar 33.30% 5,929 1,974 FD/ FAVÖK 33.30% 4,084 1,360 F/K 33.30% 1, Ortalama piyasa değeri 3,909 Nominal hisse adedi 213 Halka arz öncesi im hisse fiyat Kaynak: Ak Yatırım, Capital IQ

6 6- Sonuç Hesaplanan ortalama piyasa değerine göre halka arz öncesi Defacto nun iskontosuz im hisse fiyatı TL18.38 dir. Sermaye artışı ve tahmini halka arz masrafları dikkate alınarak hesaplanan sermaye artışı sonrası halka arz iskontosunun fiyat aralığının tabanı olan TL12.50 ye göre %30, tavan olan TL15 e göre ise %17 dir. Şirketin büyüme dinamikleri ve bulunduğu pazarlar açısından indirgenmiş nakit akım yönteminin daha anlamlı sonuçlar içerebileceğini düşünsek de halihazırdaki veriler ışığında kullanılan benzer şirket ortalamalarının da iskontoya tabi olmasının mantıklı olduğu görüşündeyiz. Hesaplarımıza göre karşılaştırılabilir şirketlerin ortalama 2017 FAVÖK marjı %16.1 dir ve bu rakam Defacto nun 2017 FAVÖK marjı olan 11.3% in %30 üzerindedir. Bu sebeple önerilen halka arz fiyat bandının tabanının daha makul olduğunu düşünüyoruz.

7 Değerleme Yaklaşımı Değerleme yöntemi olarak çoğunlukla İndirgenmiş Nakit Akımı (İNA) ve Uluslararası Eş Grup Karşılaştırması yöntemleri kullanılırken, Temettü Verimi, Gordon Büyüme Modeli ve Yenileme Değeri metodu da uygun olan durumlarda kullanılmaktadır. Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş. nin Araştırma Bölümü analistleri, değerlemelerinde tek yönteme bağlı kalabilecekleri gibi; kendi yorumlarına göre, çeşitli ağırlıklandırmalar yaparak den çok değerleme yöntemini de arada kullanabilmektedirler. BİST-100 ün Beklenen Piyasa Getirisi, araştırma kapsamındaki şirketlerin, halka açıklık oranlarına karşılık gelen piyasa değerleri üzerinden bulunan hedef getirilere göre hesaplanmaktadır. Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş. nin araştırma kapsamındaki şirketlerin piyasa değeri, yaklaşık olarak BİIST nin toplam piyasa değerinin %80 ine karşılık gelmektedir. Derecelendirme Metodolojisi Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş, araştırma kapsamındaki her şirketi aşağıdaki kriterlere göre derecelendirmektedir: Bir hissenin hedef değeri, performans dönemimiz olan 12 aylık süre sonunda, analistin ulaşmasını beklediği değeri ifade eder. Hedef getirisi, 12 aylık dönem sonundaki Beklenen Piyasa Getirisi nin en az %10 üzerinde olan hisselere ENDEKSİN ÜZERİNDE GETİRİ tavsiyesi verilir. Hedef getirisi Beklenen Piyasa Getirisi nin %10 unundan az olan hisselere ENDEKSİN ALTINDA GETİRİ tavsiyesi verilirken; ENDEKSE PARALEL tavsiyesi ise, hedef getirisi ile Beklenen Piyasa Getirisi arasında +/- %10 luk bant içerisinde kalan hisselere verilen öneridir. Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş. analistleri, şirketlerle ilgili gelişmelere paralel olarak değerlemelerini gözden geçirir ve gerekli görüldüğü anlarda hisselerle ilgili tavsiyelerini değiştirebilirler. Bununla beraber, bazı zamanlarda, hissenin hedef getirisi, fiyatlardaki dalgalanmalara bağlı olarak, öngördüğümüz derecelendirme aralıklarının dışına çıkabilir. Bu gibi durumlarda, analist tavsiyesini değiştirmeyebilir. Uyarı Metni Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, yetkili kuruluşlar tarafından kişilerin risk ve getiri tercihleri dikkate alınarak kişiye özel sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler ise genel niteliktedir. Bu tavsiyeler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Bu raporda yer alan bilgiler OYAK Yatırım Menkul Değerler A.Ş.'nin Araştırma Bölümü tarafından bilgi verme amacıyla hazırlanmış olup herhangi hisse senedinin alım satımına ilişkin teklif içermemektedir. Veriler, güvenilir olduğuna inanılan kaynaklardan alınmıştır. Bu kaynaklardaki hata ve eksikliklerden ve bu bilgilerin ticari amaçlı kullanılmasından doğabilecek zararlardan OYAK Yatırım Menkul Değerler A.Ş. hiç şekilde sorumlu tutulamaz. İşbu rapordaki tüm görüş ve tahminler, söz konusu rapor tarihiyle OYAK Yatırım Menkul Değerler A.Ş. Araştırma Bölümü ne ait olup diğer OYAK Grubu şirketlerinin görüş ve tahminlerini temsil etmemektedir. Bu rapordaki tüm görüş ve bilgiler önceden haber verilmeksizin değiştirilebilir. OYAK Yatırım ve diğer grup şirketleri bu raporda adı geçen şirketlerin hisselerinde pozisyon sahibi olabilir veya işlem yapabilir. Ayrıca, yatırımcılar bu raporda adı geçen şirketlerle OYAK Yatırım ve diğer grup şirketlerinin yatırım bankacılığı ve/veya diğer iş ilişkileri içinde olabileceğini veya bu tür iş fırsatları arayışında olabileceğini kabul ederler.