Ekonomi Bülteni. 26 Kasım 2012, Sayı: 45. Yurt Dışı Gelişmeler. Yurt İçi Gelişmeler. Finansal Göstergeler. Makro Ekonomi ve Strateji

Transkript

1 Ekonomi Bülteni, Sayı: 45 Yurt Dışı Gelişmeler Yurt İçi Gelişmeler Finansal Göstergeler Makro Ekonomi ve Strateji Faizlerdeki Hızlı Düşüşün Arkasındaki Sebepler Faizlerdeki Düşüş Kalıcı Olacak mı? Ekonomik Araştırma ve Strateji Dr. Saruhan Özel Ercan Ergüzel Doğukan Ulusoy Ali Can Duran 1

2 DenizBank Ekonomi Bülteni Yurt Dışı Gelişmeler Moody s Fransa nın Notunu Düşürdü. Kredi derecelendirme kuruluşu Moody s Fransa nın notunu en yüksek not olan AAA dan bir basamak altı AA1 e düşürdü. Moody s Fransa nın not görünümünü olası bir indirim için negatif olarak tuttu. Not indirimine gerekçe olarak bozulan ekonomik beklentileri ve neden olduğu mali belirsizlikleri gösterirken, negatif görünüm için ise ülkedeki yapısal problemlerin ve rekabet gücünün zayıflamaya devam ettiği açıklamasında bulunuldu. Diğer bir kredi derecelendirme kuruluşu S&P ise Fransa nın yıl başında AAA dan bir basamak aşağıya AA+ ya düşürdüğü kredi notunu teyit etti. Görünümün negatif olduğunu belirten kuruluş 213 yılında Fransa nın notunu düşürme şanslarının en azından %33 olduğunu açıkladı. ABD de konut sektöründen olumlu veriler. ABD de ikinci el konut satışları Ekim ayında 4.75 milyon adet olan beklentilerin üzerinde mevsimsellikten arındırılmış olarak yıllık 4.79 milyon adet olarak açıklanarak bir önceki yılın aynı ayına göre %11 lik bir artış kaydetmiş oldu. İkinci el konut satışlarına ek olarak açıklanan diğer veriler de konut sektörünün hızlı bir şekilde toparlandığına işaret etti. Satışa hazır konut stokları Aralık 22 den beri en düşük seviyesi 2.14 milyon adete geriledi; satışlar bu hızla devam ederse mevcut stoklar 5.5 ay içerisinde tükenecek. Yeni Konut satışlarının ertesi günü açıklanan konut inşaat başlangıçları verisi de beklentileri aşarak 894 bin adet ile Ekim ayında yıllık bazda son 4 yılın en yüksek seviyesine yükseldi. Bir önceki yılın aynı ayına göre %42 lik bir artışa işaret eden yeni inşaatlar da konut sektörünün ülke ekonomisine katkıda bulunmaya devam ettiğini teyit etti. Maliye Bakanları ve IMF Yunanistan için anlaşmaya varamadı. Euro Bölgesi maliye bakanları ve IMF yetkilileri Yunanistan ın borç krizi konusunda yaptıkları toplantı sonrası bir karara varamadılar. Yunanistan ın Euro Bölgesinde kalması için yardıma ihtiyacı olduğunun açık olmasına karşın daha önceleri maliye bakanları ve IMF yetkilileri arasındaki bazı önemli anlaşmazlıkların devam ettiği belirtildi. Euro Grubu Başkanı Jean-Claude Juncker 42 milyar $ lık yardıma ihtiyacı olan Yunanistan ın borcunun sürdürülebilir düzeye getirilmesini sağlamak amacıyla bir program üzerinde çalıştıklarını ve yoğun görüşmelerin devam ettiğini söyledi. Yapılan açıklamalarda Yunanistan ın alacağı destek ile ilgili teknik ayrıntıların karmaşık olduğu ve nihai karar için 2 Kasım Pazartesi günü tekrar toplanacaklarını açıkladılar. İmalat Euro Bölgesinde daralıyor, Çin de artıyor. Bölgenin en büyük iki ekonomisi Almanya ve Fransa da 5 nin altında açıklanan Kasım ayı üretim PMI verileri imalat sanayiinde arka arkaya 9. kez daralmayı işaret etti. Ekim verisine göre Almanya üretim PMI endeksi 4.8 ile.8 puan daha yüksek, Fransa ise 44.7 ile 1 puan daha yüksek olmasına karşın halen daralma ile genişlemeyi birbirinden ayıran 5 sınırın çok altındalar. Euro Bölgesi genelinde ise 45.4 den 4.2 ye yükselen üretim PMI endeksi imalat sektörünün Temmuz 211 de başlayan daralma trendine devam ettiğini gösterdi. Öte yandan Ekim ayında 5 nin üzerinde açıklanan Çin in resmi PMI verisinin ardından, bu ay Markit in üretim PMI endeksinin de son 13 ayın en yüksek seviyesi 5.4 e yükselmesiyle imalat sektörünün toparlanmaya başladığı teyit edildi. Bernanke den Mali Uçurum ve FED ile ilgili uyarılar. FED Başkanı Ben Bernanke Kongre ve Başkan Obama yı, gelecek yıl resesyona yol açabilecek olan vergi artışları ve harcama kesintilerini önlemek için bir bütçe anlaşması yapmaları gerektiği konusunda bir kez daha uyardı. Bernanke ayrıca hazine borçlarında oluşabilecek temerrütü önlemek için federal borç limitinin artırılması konusunda uyarıda bulundu. Anlaşmaya varılmadığı ve limitin artırılmadığı taktirde ekonomi üzerinde ağır maliyetlere neden olabileceğini söyleyen Bernanke, ayrıca Kongre nin ekonomik büyüme ve istikrarı sağlamak için uzun vadede borçları azaltması gerektiğini belirtti. Tüm bu sorunlar hakkındaki belirsizliklerin harcama ve yatırımları durdurduğunu, yatırımcıları rahatsız ettiğinin de altını vurguladı. En kötü senaryonun gerçekleşebileceği bir mali uçurumda, FED in yaşanacak problemleri telafi edebilecek politika araçlarına sahip olmadığını da belirtti. Mali uçurumun sonuna doğru yaklaşıldığı Aralık ayının sonunda hükümetin borçlanma limitine ulaşacağı düşünülüyor. Ortadoğu da gerginlik azaldı. Arap baharı gibi hareketlerle birlikte petrol fiyatları üzerinde yukarı yönlü baskı oluşturan gerginliklerden bir diğeri olan İsrail-Gazze gerginliği yapılan ateşkes anlaşmasıyla şimdilik son buldu. İsrail in ABD seçimlerinden hemen sonrasında hava saldırıları başlatarak yükselttiği gerginlik kritik hedeflerin vurulması sonucu kara harekatına dönüşeceği endişeleriyle iyice artmıştı. Yapılan ateşkes anlaşması ile arz yönlü endişeler bir miktar azalmış olsa da ateşkes anlaşmasının ne kadar devam edeceği / başarılı olacağı yönünde şüpheler halen devam ediyor. Hamas ın sürgündeki lideri yapılan ateşkes anlaşmasına saygı duyduklarını, fakat İsrail in anlaşmayı bozduğu taktirde ellerinin halen tetikte olduğunu belirterek karşılıklı güven probleminin bir süre devam edeceğinin sinyalini vermiş oldu. 2

3 DenizBank Ekonomi Bülteni Yurt İçi Gelişmeler Yurt İçi Gelişme: TCMB PPK Kararı MB haftalık repo faiz oranını %5.75 de sabit bıraktı ve piyasa beklentileri dahilinde koridorun üst bandını %9.5 den %9 a çekerek faiz koridorunu %5-9 aralığına daraltmış oldu. MB son hamlesiyle faiz koridorunun üst bandını son üç ayda 25 baz puan daraltmış oldu. Piyasa Yapıcı (PY) bankaların gecelik borçlanma faizi de 5 baz puan düşürülerek %8.5 olarak belirlendi. Zorunlu Karşılıklarda (ZK) bu ayda da değişikliğe gidildi. PPK da alınan karar ile döviz olarak tutulabilecek kısmın rezerv opsiyonu katsayıları (ROK u) %4 ila % arasındaki dilimler için.1 puan arttırılırken, Altın olarak tutabilecek tüm kesimlerin ROK u ise.2 puan arttırıldı. TL ZK ların döviz olarak tutulan 28.5 milyar $ lık kısmının yeni katsayılar ile 1.8 milyar $, Altın olarak tutulan 198 tonluk (11 milyar $) kısmın ise 33.1 ton artmasının beklendiği de dile getirildi. Bir süredir gerileyen bankaların TL ZK ların döviz olarak tutulabilme imkanından yararlanma oranının %89 dan %9.5 e yükseldiği görülüyor. Karar metni incelendiğinde büyümedeki ılımlı artış seyrinin devam ettiği ve cari açık tarafında daha önceki ifadeler değiştirilmeyerek kademeli düşüşün devam ettiği belirtilirken, enflasyon tarafında birkaç ay önce öngörülenden daha olumlu bir seyir olduğunu fakat hala gıda ve enerji fiyatları ile risk faktörlerinin de bulunduğunu dile getirdi. MB ROK aracılığı ile piyasalardaki TL likiditesini artırmaya devam ederken (ROK ların artırılmasında sınırlı bir manevra alanı kaldığı unutulmamalı) aynı zamanda ölçülü adımlar ile faizleri indirerek ekonomik aktivitenin canlanmasını desteklemeye devam ediyor. MB nin geçen ay olduğu gibi bu ayda da 5 baz puan ile yetinmesi ve politika faizi yada koridorun alt bandında herhangi bir değişikliğe gitmemesi MB nin halen yurtdışında yaşanan belirsizlikler ve enflasyon beklentilerini bozmamak adına ölçülü davrandığını gösteriyor. Ayrıca TCMB Başkanı Erdem Başçı nın reel kur endeksini referans göstererek TL nin aşırı değerlenmesi durumunda koridorun alt banında ve politika faizinde (%5.75) indirimlere gideceklerinin sinyalini vermesinin ardından sadece üst bandı daraltması da TCMB nin kur seviyesinden şimdilik rahatsız olmadığını gösteriyor. Yurt İçi Veri: TCMB Beklenti Anketi Kasım II. Dönem Kasım ayı II. dönem Beklenti anketinde kısa vadeli beklentilerde sınırlı düşüşler gözlemlendi. Cari ayın TÜFE beklentisi %1.15 den %1.11 e geriledi. Kasım ayında, aylık TÜFE nin beklentiler dahilinde %1.11 olarak gerçekleşmesi durumunda Ekim ayında %9.19 dan %7.8 e gerileyen yıllık enflasyon gerilemeye devam edip %7.15 olarak gerçekleşecek. Yıl sonu enflasyon beklentisi ise sınırlı bir artış ile %7.2 ye yükseldi. MB nin yıl sonu hedefi %5(± 2), yıl sonu tahmini ise en son enflasyon raporuna göre %7.4 seviyesinde bulunuyor. 12 ay sonrasının yıllık TÜFE beklentisindeki artış trendi son buldu ve %.72 den %.4 e geriledi. 24 aylık TÜFE beklentisi ise gerileme trendine devam ederek %.13 ile Kasım 211 den bu yana en düşük beklenti oranı olarak gerçekleşti. Bir haftalık repo faizi oranı (politika faiz oranı) beklentisi gelecek üç ay için %5.75 den %5.2 ye geriledi. Bu gerilemede MB Başkanı Erdem Başçının Anadolu Ajansı na gecelik borçlanma faizi ve politika faiz oranlarında ölçülü indirimin zaman zaman kurul gündemine alınabileceği yönündeki açıklamaları etkili oldu. Fitch in ay başında Türkiye nin kredi notunu yükseltmesinin etkisiyle I. Dönem anketinde ye gerileyen $/TL beklentisi tekrar e yükselirken, yıl sonu beklentisi de gerilediği den daha sınırlı bir artışla a yükseldi. İç talebin dar bantta devam etmesi, ihracat rakamlarının olumlu seyretmesi ve enerji fiyatlarının beklendiği kadar yükselmemesi sonucu yıl sonu cari açık beklentisi 59.7 milyar $ dan 58.3 $ a geriledi. 213 yıl sonu cari açık beklentisi ise bu yıl beklentisindeki düşüşün aksine 3.2 milyar $ dan 4.4 milyar $ a yükseldi. Büyüme tarafında ise beklentiler dar bir bant içindeki hareketini devam ettiriyor. Yıl sonu büyüme beklentisi % 3.3 den %3.2 ye gerilerken, önümüzdeki yılın büyüme beklentisi %4.4 de sabit kaldı. 3

4 H. Senedi Piyasaları Para Piyasaları Haftalık ve Aylık Getiri DenizBank Ekonomi Bülteni Finansal Göstergeler Emtia End. 5 Günlük Değ (%, $ Bazında) 1.9 Emtia End. 1 Aylık Değ (%, $ Bazında) -.8 Altın 1.2 Altın 1.5 TL-Basket -.7 TL-Basket.5 EURO/$ 1.3 EURO/$ -. MSCI TR -1.7 MSCI TR -2.1 MSCI EM 1. MSCI EM -1.1 ABD-S&P 2. ABD-S&P Mali Uçurum konusunda anlaşmaya yakın olunması ile birlikte risk iştahı yükseldi. 1.2 USD Libor 1 ay, 3 ay ve 12 ay (%) 1. 3 Aylık Libor Faizi (%) USD JPY EUR.8 12 Aylık USD Libor Aylık USD Libor 1 Aylık USD Libor Ocak 1 Eylül 1 Mayıs 11 Ocak 12 Eylül Ocak 1 Eylül 1 Mayıs 11 Ocak 12 Eylül Libor faizleri yatay seyretmeye devam ediyor... Endonezya-JCI Kore-Kospi Hindistan-Sensex Çin-Shangai Tr-Imkb1 Mac-Bux Rus-Micex Cz-Prague Pol-WIG Br-Bovespa Meks-Bolsa MSCI Emerging Jp-Nikkei225 Ger-Dax Fr-Cac4 UK-FTSE 1 EU-DJ Stoxx 5 ABD-DJ Indus ABD-S&P G-7 Ortalama MSCI Global Hisse Senedi Endeksleri Değişim (%) Aylık Değ (%) 5 Günlük Değ (%) Hisse Senedi Endeksleri (Ocak 21=1) MSCI IMKB Endeksi MSCI GOÜ Endeksi Ocak 1 Eylül 1 Mayıs 11 Ocak 12 Eylül 12 IMKB uzun dönemli yükselişin ardından geçen hafta %1 in biraz üzerinde geriledi. Not: Tüm veriler rapor tarihinde saat 12: itibarı ile güncellenmiştir. 4

5 Emtia Piyasaları Döviz Piyasaları Değer Kaybediyor Değerleniyor Tahvil Piyasaları DenizBank Ekonomi Bülteni Finansal Göstergeler Gösterge Tahvil Faiz Oranı Politika Faiz Oranları (%) 4 3 GOÜ CDS'leri ve Ratingler (5 Yıl; S&P, LT FX) TR, BB Poland, A- Rus, BBB Bra, BBB 8 MB Haftalık Repo Faizi Gecelik Borç Alma ve Borç Verme Faiz Koridoru MB Ağırlıklı Ortalama Fonlama Faizi Şubat 11 Ağustos 11 Şubat 12 Ağustos 12 1 Ekim 1 Ekim 11 Ekim 12 Gösterge tahvil getirisi %.2 ile tarihi düşük seviyelerinde... USD'ye Karşı Değişim (%, Pozitif Değerler= $'a karşı değerleniyor) BRL MXN CZK PLN HUF ZAR KRW 1.5. TRY Aylık Değ (%) JPY GBP Günlük Değ (%).3 EURO Kasım 1 Mart 11 Temmuz 11 Kasım 11 Mart 12 Temmuz 12 Kasım TL GOÜ Para Birimleri ($'a Karşı) GOÜ Ortalaması Temel Endişe: Cari Açık Temel Endişe: Enflasyon TL deki yatay seyir devam ediyor. Emtia Endekslerinde Değişim (%) Tarım Tem. Maden Değ. Maden. 1. Enerji 1 Aylık Değ (%) Günlük Değ (%) Top. Endeks Endişe (VIX) Endeksi li seviyeleri zorlamaya başlayan Vix endeksi yeniden gerilemeye başladı. Not: Tüm veriler rapor tarihinde saat 12: itibarı ile güncellenmiştir. 5

6 DenizBank Ekonomi Bülteni Makro Ekonomi & Strateji Faizlerdeki Hızlı Düşüşün Arkasındaki Sebepler Bu yılın başlarında %11 in üzerinde olan gösterge kamu tahvili getirisi bugün itibarıyla %.2 li seviyelere kadar gerilemiş durumda (gösterge tahvil: işlem hacmi en yüksek ve yaklaşık 2 yıl vadeli). Yılbaşından bugüne 42 baz puanlık (4.2 puanlık) bu düşüş 212 de ECB den eşi benzeri görülmemiş trilyon luk destek alan İtalya ve İspanya tahvil getirilerindeki gerilemenin bile oldukça üzerinde. Bu hareketin ardında 5 önemli sebep var: 1- Enflasyon geriliyor: Bu yılın Ocak Ayında tüketici enflasyonu (Tüfe) % 1.1 le Kasım 28 den sonraki en yüksek seviyesine çıkmış ve takip eden dört ay çift haneli seviyelerdeki seyrini devam ettirmişti. Ama bu dönemde beklentiler bozulmadı ve piyasalar enflasyonun gerileyeceğine ve Merkez Bankası nın (MB) yeniden faiz indireceğine yönelik beklentilerini korudular. Ekim sonunda gelinen nokta itibarı ile de haklı çıktılar. Enflasyon %7.8 le yılbaşından bugüne en düşük seviyesinde ve yılı bu seviyelerin de altında kapatabilir. 2- Politika faizleri gevşiyor: Enflasyondaki bu olumlu tabloyla beraber 5.5 MB beklendiği üzere politika faiz bandının üst koridorunu son 2 ayda baz puan indirdi. Benzer şekilde, sene başında bir ara %12 li seviyelere 4.7 ulaşmış olan MB nın ağırlıklı ortalama fonlama faizi (yani günlük, haftalık 4.3 ve aylık yapılan ihalelerde MB nın bankalara verdiği likiditenin ortalama faizi) %5.8 li seviyelere kadar geriledi. Faizlerdeki gerileme Türkiye ye özgü değildi. Diğer GOÜ lerde de benzer bir sürecin olduğu görüldü (yandaki grafik). Beklentiler sadece gerçekleşmekle kalmadı, piyasalar hala MB nın faiz indirmeye devam edeceğini öngörüyor. Örneğin 12 ay sonrasına ilişkin politika faizi beklentileri %5.53 e kadar gerilemiş durumda. Bunda Merkez Bankası nın son haftalarda yaptığı açıklamaların da etkili olduğunu belirtmek gerek. 3- Rating artışı önemli destek verdi: Fitch Türkiye nin kredi notunu 1994 ten sonra ilk kez yatırım yapılabilir seviyeye çıkardı. Bu da yine uzun süredir beklentilerde olan bir gelişmeydi. 28 de Gösterge Tahvil Getirisi (%) Ocak 8 Ocak 9 Ocak 1 Ocak 11 Ocak 12 başlayan global kriz sürecinde ABD ve Fransa gibi gelişmiş ülkelerin kredi notları düşürülürken Türkiye nin kredi notlarının ortalama 2-3 not birden arttırılarak yatırım yapılabilir seviyeye yükseltilmiş olması önemli bir paradigma değişimine işaret ediyor. Bunun tahvil getirileri üzerindeki kanaldan etkisi oldu. Birincisi Türkiye nin risk primi gerilemeye başladı. Yatırım derecesi notu ardından Türkiye nin 5 yıllık CDS primi 2 puana yakın düştü. İkincisi ise yine rating artış beklentisi ile uzun süredir tahvillere yurtdışından kaynak girişi yaşanıyordu (yandaki grafik). Daha önceki raporlarımızda belirttiğimiz üzere, kredi notu yatırım seviyeye yükseltilmeden önceki 2 ve yükseltildikten hemen sonraki 1 yılda ilgili ülkeye sermaye girişleri hızlanıyor ve bunun benzerini Türkiye de yaşamış oldu. Ayrıca Fitch tarafındaki bu gelişme ile beklentiler bitmedi. Diğerlerinin de not artışına gideceği hala beklentilerde ve bu tahvil getirilerinin son günlerdeki düşüşüne önemli bir destek veriyor. 4- Bütçedeki kötüleşme risk iştahını olumsuz etkilemedi: Bu yılın ilk 1 ayında geçen yılın aynı dönemine göre hem bütçe açığı arttı hem de faiz dışı bütçe fazlası azaldı. Son Orta Vadeli Plan da da daha önce %1.5 olan Bütçe açığı / GSYH hedefi %2.3 e revize edildi. Ne var ki, bu göreceli kötüleşmeye rağmen a) Hazine hala vadesi gelen borcunun altında borçlanıyor (ilk 1 ayda %17 altında ve geçen sene ile aynı) ve piyasadaki tahvil arzını azaltıyor, b) bu kötüleşme aslında otoritenin bütçe politikasına yönelik disiplinli yaklaşımının değiştiğine yönelik bir beklentiye neden olmadı. Faiz dışı harcamalarda biraz yükseliş var ama asıl sorun ekonominin yavaşlamasıyla vergi gelirlerinin düşmesi. Beklentiler ekonomi yeniden hızlandığında gelirlerin yeniden artacağını hesaba katıyor Ocak 1 Eylül 1 Mayıs 11 Ocak 12 Eylül 12 (Mia TL) Gelişmekte Olan Ülk. Politika Faiz Oranları Türkiye Global GOÜ Ortalaması Yurtdışı Yerleşik Kesimin Elindeki DIBS Portföyü

7 S&P'nin Kredi Notunu AA+'ya Düşürmesi DenizBank Ekonomi Bülteni Makro Ekonomi & Strateji Dünyada Faizler Geriliyor: Türkiye de durum dünyaya paralel ilerliyor. Yılbaşından bugüne tüm dünyada faizlerin gevşemeye devam ettiğini görüyoruz. %1.9 la tarihi düşük seviyelerinde olan ABD 1 yıllık tahvilleri bile 2-3 baz puan daha da düşerek %1. lara kadar gevşedi. Benzer bir trend diğer gelişmiş ülkelerde de var. Sene başında %3.2 seviyesinde olan Fransa nın 1 yıllık tahvil getirisinin %2.1 e gerilemiş olduğu görülüyor. ABD nin kredi notu geçen sene (S&P); Fransa nın ise bu sene (S&P ve Moody s) düşürüldüğü halde kurumsal yatırımcılar bu ülkeleri emniyetli liman olarak görmeye devam ediyorlar. Ayrıca emeklilik fonları ve sigorta şirketleri gibi kurumsal yatırımcılar yatırım stratejilerinde yapısal değişikliğe giderek hisse senetlerinden tahvillere geçiyorlar. Çünkü ekonomik büyümeye artık güvenemedikleri için getirisi belli olmayan hisse senetleri yerine getirisi düşük de olsa belli olan (ve böylece nakit akışlarını sağlama alan) tahvil almalarının daha mantıklı olduğunu düşünüyorlar. Örneğin dünyanın en büyük sigorta kuruluşlarından olan Allianz ın fon portföyünde tahvillerin oranı %91 e ulaşmış durumda. Buna karşın hisse senedi ise sadece %9 yer kaplıyor. 1 sene önce bu %2 ydi. Benzer şekilde İngiltere tarihinde ilk defa emeklilik fonlarının aktiflerinde tahviller hisse senedi yatırımlarının üzerine çıktı. Bu süreçte sadece kamu tahvillerinde değil, şirketlerin tahvil getirilerinde de sert bir gerileme söz konusu. ABD de 27 de %5.9 seviyesinde olan kurumsal şirket tahvil getirisi (yatırım yapılabilir seviye), bugün %2. lı seviyelere kadar gerilemiş durumda ABD 1 Yıllık Tahvil Getirisi (%) Faizlerdeki Düşüş Kalıcı Olacak mı? Benzer bir gevşeme 211 başlarında da olmuş, gösterge tahvil %.9 lu seviyelere kadar gerilemiş, fakat sonra yeniden yükselmişti. Bu sefer faizlerdeki düşüş daha kalıcı olabilir. Çünkü: 1- Enflasyon aşağı yönlü: Daha önce enflasyonu çift hanelere taşıyan sebeplerin başında TL deki hızlı değer kaybı yatıyordu. (211 yılının Nisan-Aralık arasında sepet (%5 USD, %5 Euro) karşısında %2 değer kaybı). TL deki bu hızlı değer kaybının ana sebebi ise Türkiye nin global risk iştahının hızla azaldığı döneme %1 gibi yüksek Cari açık / GSYH oranı ile yakalanmış olmasıydı. Bundan sonraki dönemde benzer bir Cari Denge'nin Kompozisyonu 2 Enerji Dışı Cari Açık senaryo çok olası gözükmüyor: Cari açık/gsyh oranı %7 li seviyelere geriledi. Global krizin -2 şiddetlendiği bir dönemde dahi %1 a yakın cari açığı -4 hazmedebilen Türkiye ekonomisi %-7 aralığında bir cari Enerji Açığı açığı çok daha kolay sürdürebilir. Cari açık bu oranlarda - kalmayabilir çünkü cari açık Türkiye nin ekonomik modeli değiştiği için ya da enerji fiyatları kalıcı bir şekilde düştüğü -8 Cari Açık için gerilemedi (toplam cari açığın %92 si enerji açığından geliyor ve enerji dışı cari açık sadece 4 milyar $). Ekonomik büyüme yeniden hızlandığında, ki hızlanması gerekir bu şekilde sürdürülebilir değil, cari denge açığı yine yükselecek. Ama artık yatırımcılar da Türkiye nin daha yüksek cari denge açığını sürdürülebileceğini gördüler. Global risk iştahı artabilir. FED ve ECB nin 212 yılındaki önemli hamleleri ve ileriye dönük açık uçlu taahhütleri sonrasında ülke iflası gibi uç riskler ortadan kalkmış görünüyor. Geçen Pazartesi günü ABD de mali uçuruma ilişkin görüşmelerin yapıcı gittiğine dair açıklamalar geldikten sonra hem ABD de hem AB de hisse senedi endeksleri son 2 ayın en yüksek günlük getirilerine ulaştı. Yıl sonu tatil döneminin getirdiği yatay seyir sonrasında gelecek yılın başından itibaren piyasalarda risk iştahı yeniden artabilir. 7

8 DenizBank Ekonomi Bülteni Makro Ekonomi & Strateji 2- MB nın faizleri düşürme meyili devam ediyor: Faiz koridorunun üst bandı son 2 ayda 25 bps indirilerek %9 a çekildi. Ama bu süreç sonlanmış gözükmüyor. MB gelişmelere göre biraz daha temkinli bir şekilde faiz koridorunun üst bandını politika faizine yaklaştırmaya devam edecek. Ekonomik büyüme potansiyelin çok altında, talep tarafında enflasyon baskısı az, bankacılık kredi artışı yavaş. MB nın en önemli çekincesi TL nin güçlenmesi ve ihracatı olumsuz etkilemesi. Diğer faktörlerde endişeli olmaması faiz indirimi ile TL nin rekabet gücünü desteklemek konusunda elini rahatlatıyor. Bu bağlamda faiz koridorunun alt bandı ve politika faizinde de benzer bir gerileme görülebilir. MB 211 sonundaki senaryonun (düşük faiz ortamında global risk iştahında gerileme TL nin değer kaybı enflasyonun yükselmesi TL deki değer kaybının önüne geçmek için faizlerin yükseltilmesi) tekrar etmemesi için bu sefer çok dikkatli. Bu nedenle faizlerdeki gevşeme sürecinde daha temkinli ve yavaş hareket ediyor. Bunun yanında, global (Merkez bankalarının limitsiz taahhütleri) ve yurtiçi gelişmeler (dış dengesizliklerin belirgin bir şekilde azaltılmış olması) de resmin 211 sonundakinden çok farklı olacağını gösteren diğer faktörler. 3 Yeni kredi not artışları yolda: Moody s in bu hafta yaptığı toplantı bu rating kuruluşunun da önümüzdeki yılın ilk çeyreğinde kredi notunun yatırım yapılabilir seviyeye çıkarılabileceğine işaret ediyor. Moody s in de bunu yapması çok önemli bir gelişme olacak. Zira global fonlar genelde bir ülkeye yatırım yapmak için 3 büyük rating kuruluşundan (Moody s, Fitch ve S&P) en az iki tanesinin yatırım yapılabilir seviyede not vermesini istiyorlar. Moody s bugün yatırım yapılabilir seviyenin sadece bir not altında ve görünüm pozitif. Özetle hem pozitif görünüm, hem de Moody s yetkililerinden gelen açıklamalar, bir sonraki not değişiminin yukarı yönlü olacağının sinyalini veriyor. 4- Bütçe de bozulma limitli olacak: Bu sene potansiyelin altında kalan büyümeden sonra önümüzdeki yıl da benzer bir tablo gerçekleşecek. Bunun bütçe üzerindeki olumsuz etkilerini bertaraf etmek için bazı hamleler atıldı ve bazı ürünlerdeki ÖTV ler yükseltildi. Bunun pozitif sonuçlarını Ekim ayı bütçesindeki ÖTV gelirlerinin artışından izlendi. Benzer şekilde Halkbank ın özelleştirilmesi gibi bir seferlik gelirlerin de bütçeye pozitif katkılar yapacağı görülüyor. 5- Global Merkez Bankaları faizleri gevşetmeye devam ediyorlar: Hem enflasyon hem de büyüme dinamikleri buna izin veriyor. FED in son toplantı notlarında 4. Parasal gevşeme programının gündeme alınmış olması önemli bir gelişme (Hali hazırda 3. Parasal gevşeme programının ucu zaten açık ve FED istihdam piyasasında kalıcı toparlanma olana kadar her ay 4 milyar $ lık tahvil alımına devam edecek). Benzer şekilde Japonya da önümüzdeki ay yapılacak seçimlerde başbakan koltuğuna oturması beklenen Liberal Parti lideri Shinzo Abe de göreve geldikten sonra BoJ un çok daha cesur adımlar atacağı ve parasal gevşeme programlarına hız vereceği mesajları verildi. Özetle, yukarıdaki faktörlere bakıldığında bu sefer gösterge tahvil getirisinin %-7 bandına oturacağı görülüyor. Ama bu seviyelerin de altına ineceğini düşünerek devlet tahvili yatırımı yapmak çok gerçekçi görülmüyor. Zira reel faiz getirileri (2 yıllık tahvil getirisi 2 yıl sonrasına ilişkin enflasyon beklentisi) % la tarihi düşük seviyelerinde; hatta bir yıllık reel getiriler negatif seviyelerde (yandaki grafik). Bu bağlamda tahvil getirilerinin mevcut seviyelerin altına düşmesini beklemek için enflasyon beklentilerinin kalıcı olarak %5 li seviyelerin altına inmesi gerekiyor, hem mevcut gidişat hem de OVP de 215 sonuna kadar %5 lik enflasyon seviyesinin hedefleniyor olması bunun çok makul bir beklenti olmadığını gösteriyor Bu doğrultuda sabit getirili menkul kıymet yatırımlarında daha yüksek getiri için ya daha uzun vadeli devlet tahvilleri (ki hem faizdeki düşüşler hem de kredi not artışları ihraç edilen tahvil vadelerinin uzaması sonucunu doğuracaktır); ya da şirket tahvil piyasasını düşünmek gerekiyor. Yılbaşından bugüne 94 adete ulaşan şirket tahvili ihraç sayısı ve 21 milyar TL lik bakiyesi önceki 5 yılın toplamının (hem sayı hem bakiye olarak) üzerinde. Bu hızlı artışa karşın Türkiye de şirket tahvil stoğunun GSYH ye oranı halen %2 li seviyelerde. Bu oranın Çin ve Brezilya gibi benzer GOÜ lerde %2; Güney Kore de %5 li seviyelerde olduğu hesaba katılırsa büyüme potansiyelinin bundan sonraki dönemde ne kadar fazla olduğu anlaşılabilir Reel Faiz (4 Gün MA, %) 1 Yıl 2 Yıl 8