Ekonomi Bülteni. 14 Şubat 2011, Sayı: 6. Yurtdışı Gelişmeler. Yurtiçi Gelişmeler. Finansal Göstergeler. Haftalık Görünüm. Makro Ekonomi & Strateji

Transkript

1 Ekonomi Bülteni, Sayı: 6 Yurtdışı Gelişmeler Yurtiçi Gelişmeler Finansal Göstergeler Haftalık Görünüm MB nin Yeni Politika Yaklaşımı Piyasaları Tahmin Edilen Oranda Etkilemedi... MB nin Bundan Sonraki Muhtemel Hareketi... Makro Ekonomi & Strateji Ekonomik Araştırma ve Strateji Dr. Saruhan Özel Ercan Ergüzel Ömer Seyfeddin Şener Berke Gümüş Ekonomi Ne Kadar Sıcak?... Enflasyon Tamam Ama Ya Finansal İstikrar?... 1

2 DenizBank Ekonomi Bülteni Yurtdışı Gelişmeler * Çin Merkez Bankası, gösterge faiz oranını 25 baz puan yükselterek %3 e çıkardı. Enflasyonist baskıları bertaraf etmek için bu hamleyi yapan Çin MB, bir aylık süreçte ikinci kez faiz artışına gitmiş oldu. * BoE, gösterge faizi piyasa beklentisine paralel %0.5 seviyesinde muhafaza etti. Mevcut 200 milyar luk varlık alım programının büyüklüğü değişmedi. Piyasada BoE nin İngiltere de artan enflasyonist baskılar neticesinde faizleri az da olsa arttırma beklentisi vardı. * Güney Kore Merkez Bankası (BoK) politika faizini değiştirmedi. BoK, piyasa beklentilerinin aksine gösterge faizi %2.75 seviyesinde sabit tuttu. Fiyat baskılarının arttığı Asya'nın dördüncü büyük ekonomisi Güney Kore'de BoK, geçen yıl %2.9 olan enflasyonun bu yıl %3.5 e çıkmasını bekliyor. * Avrupa Merkez Bankası (ECB) başkanlığı için en güçlü adaylar arasında gösterilen Weber, görevinden istifa etti. İstifa gerekçesiyle ilgili olarak siyasete bulaşmama isteğiyle Weber in böyle bir karar aldığı belirtildi. Almanya Merkez Bankası Başkanı Weber in ECB den istifası, Almanya Başbakanı Angela Merkel i zor durumda bıraktı. * Bernanke, düzelmenin kırılgan olduğunu açıkladı. Bernanke, Kongre Bütçe Komitesi konuşmasında istihdam piyasasındaki problemlerin son iki aydır açıklanan olumlu verilere rağmen halen yüksek seviyede olduğunu ifade etti. İkinci parasal genişleme programının bütçe açığına sebebiyet vermediğinin altını çizdi. * ABD de İşsizlik Maaşı Başvuruları, düşüş gösterdi. 5 Şubat itibariyle piyasa beklentisi olan 410K nın altında 383K olarak açıklanan işsizlik maaşı başvuruları, iki buçuk yılın en düşük seviyesini gördü. PIIGS CDS'leri ve Ratingler (5 Yıl; Fitch, LT FX) * Alman borsa şirketi Deutsche Börse AG, New York Borsası nı almak istiyor. New York Borsası Deutsche Börse AG ile 25 milyar $ lık bir birleşme anlaşmasına yakın. Bunun gerçekleşmesi halinde New York'un dünya finans piyasalarındaki rolü azalacak. * Londra Borsası ve Toronto Borsası birleşiyor. 210 yıllık borsa operatörü Londra Borsası (LSE), Toronto Borsası operatörü TMX'i 3.2 milyar $ bedelle satın almak üzere anlaştı. Birleşme sonrası enerji ve maden konusunda dünyanın en büyük borsa operatörü olacak yeni grubun Londra ve Toronto'da olmak üzere iki merkezi bulunacak TR, BB+ Por, A+ Yun, BB+ Ita, AA- İsp, AA+ Irlanda, BBB+ 0 Ocak 10 Nisan 10 Temmuz 10 Ekim 10 Ocak 11 * Yunanistan, 26 haftalık bono ihracıyla 390 milyon borçlandı. Borçlanma ihalesinde oluşan ortalama getiri ise bir önceki ihaleye göre 26 baz puan geriledi. Yunanistan ın altı aylık tahvil ihracında ortalama getiri 11 Ocak taki ihalede oluşan %4.9 seviyesinden %4.64 e geriledi. 2

3 DenizBank Ekonomi Bülteni Yurtiçi Gelişmeler Cari Açık 2010 da 49 Milyar $ a Ulaştı... * Son dönemlerde Türkiye ekonomisinin en büyük riski olarak gösterilen cari açık, Aralık ta beklentileri aşarak 7.5 milyar $ oldu. Böylece 2010 yılında 49 milyar $ olan cari açık 2010 yılı sonu tahmini GSYİH nın %6.5 ine ulaştı. * Hükümetin orta vadeli programında 2010 sonu Cari Açık / GSYİH tahmini %5.4 tü. * Merkez Bankası (MB) cari açıktaki hızlı artışı kontrol etmek için son 4 aylık süreçte mevduat munzam karşılıklarını 440 baz puan arttırarak %9.4 e çıkarmıştı. Kredi artış hızındaki yavaşlama Ocak ta görülmeye başlandı. * Bu nedenle MB nin politikalarının ne denli etkili olduğunu görmek için Ocak 2011 ve sonrasındaki ödemeler dengesi istatistiklerini takip etmek gerekiyor. (Milyar, $) * Aslında ulaştığı seviyeden daha çok finansman şekliyle ilgili problemler devam ediyor yılında toplam cari açığında sadece %13 lük kısmı doğrudan yatırımlarla finanse ediliyor. Geri kalan kısmın %30 u portföy yatırımları; %57 si ise şirket ve bankaların yurtdışından kullandıkları kredilerle finanse ediliyor % % -32 Cari Denge % Cari Denge -5.6% -6% -5.8% C.Denge/GSYH -6.0% % * -49 0% -1% -2% -3% -4% - Sanayi Üretim Artışı Güçlü Seyrine Devam Ediyor... * Sanayi üretim endeksi Aralık ta geçen senenin aynı ayına göre %16 ile beklenti üstünde artış gösterirken yıllıklandırılmış performansı %13.1 olarak gerçekleşti. Mevsim ve takvim etkisinden arındırılmış endeksin aylık bazda değişim oranı %5.7 ile 2005 den beri en yüksek değişimi gösterdi. Olumlu performans daha çok ithalata dayalı ara ve sermaye malı imalatından kaynaklandı Sanayi Üretim Artışı Bir önceki yılın aynı ayına göre Yıllıklandırılmış * Büyük oranda ithal girdiye dayalı imalat sanayinde gözlenen hızlı büyüme rakamları rekor cari açığın başlıca nedenleri yüksek ithalat rakamlarını ve güçlü tüketimi teyit etmiş oldu. Özellikle son çeyrekte vites yükselten imalat sanayi 2010 büyüme rakamının %8 i aşabileceğinin sinyalini verdi Sanayi Üretimi Aylık (Mevsim ve Takvim Etkisinden Arındırılmış) 5.7% Jan-08 Jul-08 Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 3

4 H. Senedi Piyasaları Para Piyasaları Haftalık ve Aylık Getiri DenizBank Ekonomi Bülteni Finansal Göstergeler 5 Günlük Değ (%) DIBS End. Emtia End. Altın 1.4 $/TRY -0.5 EURO/$ MSCI TR -2.0 MSCI EM -3.6 ABD-S&P Aylık Değ (%) DIBS End Emtia End. 1.3 Altın -1.0 $/TRY -0.9 EURO/$ 4.4 MSCI TR -6.2 MSCI EM -4.7 ABD-S&P IMKB deki ($ bazlı) haftalık gerileme GOÜ den daha limitli oldu. 2.4 USD Libor 1 ay, 3 ay ve 12 ay (%) 3 3 Aylık Libor Faizi (%) Aylık USD Libor 2 USD JPY EUR , Aylık USD Libor 0 1 Aylık USD Libor Aralık 08 Haziran 09 Aralık 09 Haziran 10 Aralık Aralık 08 Aralık 09 Aralık 10 0,31 0,19 EUR libor daki artış AB bankaları arasındaki fonlamanın arttığına işaret ediyor (=işler normale dönüyor). Çin-Shangai Tr-Imkb100 Mac-Bux Rus-Micex Cz-Prague Pol-WIG Br-Bovespa Meks-Bolsa MSCI Emerging Hisse Senedi Endeksleri Değişim (%) Hisse Senedi Endeksleri (Eylül 2008=100) MSCI GOÜ Endeksi MSCI IMKB Endeksi Jp-Nikkei225 Ger-Dax Fr-Cac40 UK-FTSE 100 EU-DJ Stoxx 50 ABD-DJ Indus ABD-S&P G-7 Ortalama MSCI Global 1 Aylık Değ (%) 5 Günlük Değ (%) Eylül 08 Nisan 09 Kasım 09 Mayıs 10 Aralık 10 IMKB ile GOÜ arasındaki spread tekrardan açılmaya başladı. Not: Tüm veriler rapor tarihinde bir gün öncenin verileri ile güncellenmiştir. 4

5 Emtia Piyasaları Döviz Piyasaları Değer Kaybediyor Değerleniyor Tahvil Piyasaları DenizBank Ekonomi Bülteni Finansal Göstergeler (%) 25 Gösterge Tahvil Getirisi 400 GOÜ CDS'leri ve Ratingler (5 Yıl; Fitch, LT FX) Benchmark Tahvil Faizi (Bileşik) Politika Faizi (Bileşik) 5 O/N Karşılığı: 6.2 Eylül 08 Haziran 09 Mart 10 Aralık TR, BB+ Hun, BBB- Rus, BBB Bra, BBB- 50 Ocak 10 Nisan 10 Temmuz 10 Ekim 10 Ocak 11 Gösterge tahvil getirisindeki artış sona erdi... USD'ye Karşı Değişim (%, Pozitif Değerler= $'a karşı değerleniyor) BRL MXN CZK PLN HUF ZAR KRW -2.2 TRY 1 Aylık Değ (%) JPY 5 Günlük Değ (%)-1.5 GBP EURO GOÜ Para Birimleri (Aralık 2008=100) Aralık 08 Ağustos 09 Nisan 10 Aralık TRY HUF CZK BRL KRW ZAR Diğer GOÜ lerin değer kaybettiği haftada, TL haftalık bazda sakindi... Emtia Endekslerinde Değişim (%) Tarım Tem. Maden Değ. Maden Aylık Değ (%) Enerji Günlük Değ (%) Top. Endeks Kakao Kahve Pamuk Mısır Buğday Şeker Çelik Alüm. Bakır Gümüş Altın D.gaz Petrol Emtia Ürünlerinde Değişim (%) Aylık Değ (%) 5 Günlük Değ (%) Pamuk taki son bir aylık yükseliş %50 yi geçti... Not: Tüm veriler rapor tarihinde bir gün öncenin verileri ile güncellenmiştir.. 5

6 Enflasyon DenizBank Ekonomi Bülteni Haftalık Görünüm MB nin Yeni Politika Yaklaşımı Piyasaları Tahmin Edilen Oranda Etkilemedi... Merkez Bankası nın (MB) yeni politika altyapısı yanda görülebileceği üzere Aralık 2010 da lanse edildikten sonra yurtiçi piyasalarda önemli ve sert hareketler olduğunu izledik. Daha önce sadece enflasyon hedeflemesi yapan MB, iç ve dış ekonomik koşullarda farklılaşma olması (güçlü iç talep-zayıf dış talep) ve bunun cari denge açığını arttırması nedeni ile finansal istikrarı olumsuz etkileyen faktörler karşısında yeni önlemler alacağını açıkladı. Aslında Aralık ayında bu duyuru yapılmadan önce Eylül 2010 da bu süreç başlamış ve bankaların TL mevduat munzam karşılıkları %5 ten %5.5 a çıkarılmış; ve buna ek olarak munzam karşılıklara faiz ödeme uygulamasına son verilmişti. Bu uygulamanın temelde iki amacı vardı. Birincisi bankaların elindeki likidite miktarını azaltmak (ki yapılan tüm munzam artışları sonucunda piyasadan yaklaşık 23 milyar TL likidite çekildi) ve bu yolla bankaların kredi olarak kullandırabilecekleri kaynağı azaltmak; ikincisi ise bankaların mevduat maliyetini arttırıp, bankaların bu artan maliyeti kredi faizlerine yansıtmasını sağlamak. Diğer taraftan olumlu seyreden enflasyona paralel %7 olan politika faizi Aralık ve Ocak ta 50 ve 25 baz puanlık iki indirimle birlikte %6.25 e çekildi. 10% MB'nin Yeni Politika Altyapısı Politika Cevabı Politika Faiz Oranı Faiz Dışı Araçlar Politika Cevabı Politika Faiz Oranı Faiz Dışı Araçlar Hedef Politika Cevabı Politika Faiz Oranı Faiz Dışı Araçlar Mevcut Politika Cevabı Politika Faiz Oranı Faiz Dışı Araçlar Finansal İstikrar (Hızlı Kredi Artışı) Munzam Karş. Oranları (Ağr. Ortalama) Beklenen Tüm bu değişiklikler sonrasında piyasalarda önemli ve sert hareketler yaşandı (ya da yaşandığı zannedildi). Tüm bunlar MB nin yeni politika altyapısına bağlandı. Yurtiçi piyasalar ile gelişmekte olan ülkeleri (GOÜ, Çin, Hindistan, G.Kore, Çek Cumhuriyeti, Macaristan, Rusya, Brezilya, Meksika ve G. Afrika Ortalaması) yandaki tabloda özeti görülecek şekilde karşılaştırdığımızda ortaya çıkan ana mesajlar aşağıda özetlenmektedir. Başlangıç noktası olarak 23 Eylül ü almamızın esas sebebi munzam karşılıklarla ilgili değişikliklerin net olarak başladığı tarihi seçme isteğimiz. Aralık tan bugüne aldığımızda da tahvil piyasası dışında (ki onun nedenlerini aşağıda açıklıyoruz) tamamen aynı görüntü hakim. 1- Hisse senedi piyasası diğer gelişmekte olan ülkelerin %5 kadar altında bir performans gösterdi. Fakat unutmamak gerekiyor ki krizin başından itibaren değerlendirdiğimizde IMKB nin performansı (son dönemdeki olumsuz gidişatına rağmen) GOÜ nün yaklaşık % 24 üzerinde. Diğer bir ifadeyle olumsuz performansın bir kısmını kar satışları ile açıklanabilir. IMKB nin gerilemesindeki en önemli diğer bir neden de piyasa değeri açısından IMKB nin yaklaşık % 23 Eylül-11 Şubat Arası Değişim TR GOÜ Hisse Senedi 0.2% 5.1% His. Sen. (Bankacılık) -8.4% -1.7% Para Birimi -6.7% 3.4% 2 Yıllık Tahvil (Baz Puan) CDS (Baz Puan) sini oluşturan bankacılık sektörü karlılığının yeni munzam kararlarına paralel olumsuz etkileneceği beklentisi. Hesaplamalarımıza göre bankalar şayet artan mevduat maliyetlerini kredi faizlerine yansıtmazlarsa toplam yıllık karlarının % 15 ini kaybediyorlar. İşte bu nedenle banka hisseleri munzam kararları sonrasında önemli oranda satış yedi. 2- Kredi piyasalarında ise hakim inanışın aksine bir resim ortaya çıkıyor. Son 4 ayda Türkiye nin 5 yıllık CDS primi (sigorta primi) 1 baz puan azalırken (163 ten 162 ye geriledi), GOÜ lerin CDS primi 11 baz puan azaldı. Benzer şekilde gösterge tahvil getirisi 41 baz puan arttı (%8.09 dan %8.50 ye) fakat GOÜ lerin 2 yıllık ortalama tahvil getirisi de aynı dönemde 34 baz puan yükseldi. Buna ek olarak piyasadaki yorumlar 5 Ocak tarihinde gösterge tahvil getirisinin tarihi düşük seviyesine indiği %6.90 lık seviyeleri baz aldığı için artış çok şiddetliymiş gibi yorumlandı. Oysaki Ocak ayında görülen tarihi düşük seviyeler MB nin politika faiz indirimlerinin toplamda baz puan olacağı ve %7 den %4.5-5 li seviyelere gerileyeceği fiyatlandığı içindi. 0% 6.0% 5.0% % 7.4% 9.4% Krizden Önce Ek. 09 Eyl. 10 Kas. 10 Ara. 10 Oca. 11 6

7 Değer Kaybediyor Değerleniyor DenizBank Ekonomi Bülteni Haftalık Görünüm Sonrasında hem GOÜ lerin birbiri ardında faiz artışları, hem de enerji ve gıda fiyatlarına bağlı olarak global enflasyonun yükselmesi bu beklentilerin hızla değişmesine neden oldu ve tahvil faizleri hızla yükseldi. 3- Yukarıdaki tabloya bakıldığında en sert hareketin aslında hisse senedi ve tahvilde değil, TL de olduğu anlaşılıyor. İlginç olan Son 2 yıllık süreçte hem yurtiçi tahvil hem de IMKB nin diğer GOÜ leri açık ara geride bırakmış olmasına karşın TL nin tamamen diğer GOÜ lere paralel hareket etmesine karşın son dönemde yaşananlar sonrasında en sert tepkinin bu alandan gelmiş olması. Burada MB nin resmi olarak açıklanmamış olsa da $/TL de 1.60 lı seviyeleri makul gördüğüne ilişkin genel kanı, bunu doğrular biçimde TL deki hızlı değer kaybına karşın MB nin döviz alım ihalelerine ara vermemesi ve sıcak parayı caydırmak için gecelik borçlanma faiz oranlarının 500 baz puan indirilerek %1.5 a düşürülmesi gibi etkenlerin önde olduğu anlaşılıyor. GOÜ Para Birimleri (Aralık 2008=100) Aralık 08 Ağustos 09 Nisan 10 Aralık TRY HUF CZK BRL KRW ZAR MB nin Bundan Sonraki Muhtemel Hareketi... Önümüzdeki hafta Salı günü MB nın faiz kararı var. Eskiden bu denklemde tek bilinmeyen politika faizi iken artık munzam artışları ile ilgili tahminler de buna katıldı. Mevcut gelişmeler ve MB nin yeni politika altyapısı ışınında en makul olanı politika faiz oranının %6.25 te sabit tutulması (ya da en fazla 25 baz puanlık bir indirim daha yapılıp bundan sonra durulacağının sinyalinin verilmesi. Çünkü enflasyon dibi gördü bundan sonra yükselecek. Üfe nin artan seyri, çekirdek son aylarda enflasyon un yükselmesi, TL nin değer kaybının sürmesi, iç talebin güçlü seyri, 2011 Haziran daki genel seçimler, global gıda ve enerji fiyatlarının gidişatı bu inancımızı güçlendiriyor. Munzam karşılıklarla ilgili ise en önemli kriter banka kredilerinin seyri. Aslında MB nin finansal istikrar başlığında baktığı ana kriter cari açık. Bugün açıklanan Aralık verileri yıllık cari açığın hızla artmaya devam ederek GSYİH in %6.5 u düzeyine ulaştığını gösteriyor. Fakat munzam artışları ile MB cari açık üzerinde direkt değil endirekt bir etkiyi hedefliyor. Hedeflenen banka kredilerindeki azalmanın iç talebi sınırlaması; onun da cari açığın düşüşüne yardımcı olması. 6 ay geçinde MB yaptığı düzenlemelerle kredi artışını yavaşlattığının görülmesi ama bunun cari açık artışına olumlu etkisinin istenilen seviyede olduğunun görülmemesi kimseyi şaşırtmamalı. Kaldı ki cari açıkta en önemli risk seviye değil bunun nasıl finanse edildiği. Finansal istikrarı tehdit eden en önemli unsur bu. Mevcut düzenlemeler bu problemle ilgili iyileştirmeleri de şimdilik- hedeflemiyor. Kredi artışının nasıl seyrettiğine baktığımızda ise 2011 de ilk bir aylık performans açısından kredilerin yıllıklandırılmış artışının %24 olduğu görülüyor. Geçen yıl kredi artışı %34 tü ve MB resmi olarak açıklamamış olsa da piyasadaki genel kanı MB nin bu sene %20-25 bandındaki bir artışı makul bulduğu. Bu anlamda kredi artış hızında izlediğimiz son bir aylık performansın MB yi tatmin etmesi gerekiyor. Buna ek olarak iç tüketimin öncelikli belirleyicisi olan tüketici kredileri+kredi kartlarındaki yıllıklandırılmış artış %16 ya geriledi. Bu gelişmeler munzam artışlarının biraz daha ertelenebileceğine ve kredi artış hızındaki harekete göre karar vereceğine ilişkin güçlü sinyaller oluşturuyor. 7

8 DenizBank Ekonomi Bülteni Makro Ekonomi & Strateji Ekonomi Ne Kadar Sıcak?... Son gelen makro verilere bakılarak Türkiye de ekonominin çok ısındığı, bunun ödemeler dengesi ve enflasyon üzerindeki olumsuz etkileriyle finansal istikrarın tehlikeye girdiği, ve otoritelerin topyekün buna karşı bir şeyler yapmaları gerektiği iddia ediliyor. Acaba bu görüş ne kadar haklı? Bu doğrultuda bir panikle önlem arayışına girmek ne kadar doğru? Sanayi Üretim Artışı 1 Öncelikle yanlış yorumlamaya ya da amaca yönelik manipülasyona çok müsait olan istatistiklere dikkat etmek gerekir yılında sanayi üretimi (mal bazında) %13.1 büyüdü yılında %0.8, 2009 yılında da % 9.9 olmak üzere son 2 yıl içinde %10.4 içinde küçülmüştü. Sonuç olarak son 3 yılda Türkiye de sanayi üretimi ekonomisi toplamda %1.4 ya da yılda ortalama % 0.5 büyüdü. Diğer bir deyişle, Türkiye de sanayi üretimi her yıl örneğin %7-8 büyürken bir anda %13 büyür hale gelmedi. Önceki iki yıl içinde belki %7-8 büyüyebilecek konumdaki ekonomi tersine küçüldü. Sonra da 2010 yılında bir anlamda bunun acısını çıkarttı. Ama buna rağmen son 3 yılda ortalama %7-8 büyüyeceği (büyümesi gerektiği) halde %1 bile büyüyememiş durumda. Son 2 yılda ekonominin küçülmesinin nedeni talep kaybıydı. Sel, deprem ve benzeri bir doğal afet neticesinde 21% ya da yetersiz yatırım nedeniyle ekonomideki üretim kapasitesi daralmış değildi. O nedenle aslında global kriz olmasa önceki 2 yılda ekonomi %7-8 büyüyebilecek durumdaydı. Ülkede yılları arasında her 19% yıl GSYİH nın %21 i kadar ya da yılda ortalama 110 milyar $ lık bir yatırım harcaması yapıldı (yenileme + 17% yeni yatırım). Bu sayede ekonominin üretim altyapısı genişledi. Bunların doğru yatırımlar olmadığı iddia edilebilir ama onu aşağıda ayrıca tartışıyoruz.üstelik kriz 1 döneminde de bu yatırımlar azalsa da devam etti (doğal olarak yarım kalan yatırımları durdurmak kolay değil) T Özetle, açık ve net ki, sanayi belki 2010 da hızlı büyüdü ama henüz önceki yıllarda hızla artan yatırımlar sayesinde artan kapasitesini doldurmakla meşgul. Ekonomi arz talep tarafında henüz enflasyon tarafında iplerin elden kaçacağı, talebin bir an evvel dizginlenmesi gereken bir konumda değil. Enflasyon Tamam Ama Ya Finansal İstikrar?... 10% 0% - -10% 23% 9% 9% 10% Enflasyonun yanında önemli bir husus da Merkez Bankası nın vurguladığı üzere finansal istikrar. Son dönemde finansal istikrar iyice cari işlemler açığına endekslenmiş durumda. Cari açık rakamları artınca hemen finansal istikrarın tehlikeye girdiği düşünülüyor. Halbuki cari açık artıyorsa sebebi ekonomiye hisse senedi ya da tahvil pozisyonlarına yönelik spekülatif döviz girişi olması değil. Ekonomi basınında (ve maalesef ki akademisyenlerin ve hatta rating şirketlerinin yorumlarında) sabit sermaye girişleri dışındaki her kaynak girişi kısa vadeli olarak adlandırılıyor diye sıcak olarak değerlendirilip olumsuz bir hava yaratılıyor. 7% 7% dönemi eski endekse göre -1% -10% 13% Yatırım Harcamaları (% GSYH) 8

9 DenizBank Ekonomi Bülteni Makro Ekonomi & Strateji Cari açığın en önemli sebebi yatırımlar (yandaki grafik). Türkiye ye (örneğin bankalar üzerinden) kaynak geliyor çünkü bununla yatırım yapılıyor ve kaynakları zamanı geldiğinden geri ödeyebilecek katma değer yaratılıyor. Bu yatırımlarla ülkede refah/gelişmişlik düzeyi artıyor, istihdam yaratılıyor, ve normalde yaratılamayan atıl duran kaynaklar gelir yaratır hale geliyorlar (örneğin, enerji yatırımları). En azından ümit edilen bu. Yatırım Harcamaları ve Cari Açık (% GSYH) 2 20% 1 10% Burada iki konu çok ön planda: Birincisi bu yatırımlar yanlış yatırımlar mı? Diğer bir deyişle, ilerde katma değer yaratacak, daha verimli bir 0% şekilde daha fazla üretim sağlayacak yatırımlar mı, T yoksa bir kerelik fayda sonrasında ek fayda yaratamayacak, örneğin konut projeleri mi yoksa sırf istihdam - sağlamak için literatürde beyaz fil olarak adlandırılan gelecekte ek faydaları olmayacağı gibi bir de kaynak tüketecek yatırımlar mı? Her ne kadar bu tür yatırımlar genelde iktisatçılar tarafından beğenilmese de aslında bazen faydaları da olabiliyor. Örneğin, o çok endişe yaratan konut projeleri eğer insanların yaşam seviyelerini ve mutluluklarını arttırıyorsa, bu imkanı devam ettirmek için daha verimli çalışmalarını sağlıyorsa aslında faydaları da olabilir. Doğal olarak verimsiz projeler genellikle ideolojik (oy toplama) amaçlı harcama yapan kamu sektörlerinde daha sık rastlanıyor. Yatırımlar özel sektöre yoğunlaştıkça bu risk azalıyor. Çünkü elini taşın altına sokan, kar amacı güden kurumların belli kalitede fizibilite çalışmalarına dayanan projelere dayanarak yatırım yapmaları durumunda, özellikle Türkiye gibi demografik yapısı itibarı ile talebi güçlü olup küçük hataları da kapatabilecek dinamik bir ekonomide, bu tür sıkıntılar daha az. Türkiye de de yatırımların ardında özel sektör var. Kamu yatırımları da daha ziyade altyapı gibi özel Sorunlu Krediler Oranı sektörün yeni yatırımlarını teşvik edecek yatırımlar. 7% Yukarıdakine de ışık tutacak ikinci konu ise yatırımların kaynağını kimin ve nasıl sağladığı ve bunu sağlayanların mali durumları. Bugün Türkiye de şirketler ya 6% yurtdışında yabancı bankalardan direkt ama ağırlıklı bankacılık sektöründen borçlanarak yatırımlara girişiyorlar. Her iki kesim de krediyi verirken geri ödenmesi- ni ince eleyip sık dokuyan kesimler. Özellikle Türk bankaları krizde yaşananlara bakıldığında işler iyiyken 4% coşkuya kapılmayıp doğru kararlar verdiklerini ispat ettiler. Krizin ortasında en yüksek %5.8 i gören tahsili 3.7% gecikmiş alacak oranı (bankalararası kredi hariç) çok yakında %3 ün de altına inecek (Yandaki grafik). Demek ki, verilen krediler genel olarak doğru kredilerdi. Aralık 04 Eylül 06 Haziran 08 Mart 10 3% Üstelik bankaların bunun çok daha ötesinde batık kredileri hazmedebilecek sermayeleri var. Dünyada %7-8 gibi sermaye yeterlik oranları alkışlanırken Türkiye de bankalar % 19 gibi aşırı yüksek bir sermaye yeterliği ile çalışıyorlar. Hem de çoğu serbest olup gerçekten zarar hazmetme kalitesinde bir sermaye. Özetle, cari açığın ardındaki yatırımların finansmanı ne yaptığını bilen, aşırı büyümüş ve gelecekte zarar hazmetme kapasitesi olmayan bir finans sistemi ile yapılıyor. Bankalar doğru risk yönetimleri ile gelecekte para kazanıp da geri ödenecek projeleri kredilendiriyorlar. Güçlü mevduat bazının yanında yurtdışından çok daha uzun vadeli borçlanabiliyorlar. Ödemeler dengesine bakıp da 1 yıldan kısa vadeli diye ahkam kesilen bir sendikasyon kredisinin ya da postfinansmanın ardında yılların iş ilişkisi, bankanın ne kadar sağlam ve başarılı olduğu, risk yönetimine ne kadar dikkat ettiği, bu kaynağı doğru kullandığı konusunda ikna edebilmesi gibi faktörler var. Cari açıktaki artıştan korkulurken buna da dikkat etmek gerekir. 9

10 DenizBank Ekonomi Bülteni Makro Ekonomi & Strateji Bunların hiç biri cari açıktaki yükselme iyidir demek değil. Sadece Türkiye nin büyümek için başka bir alternatifinin olmadığı, belli bir süre sabredip farklı bir ekonomik modele geçemediği ve bunun için de kriz dönemlerinden faydalanamadığı bir durumda hiç değilse cari açığı yönetebiliyor olması gerektiğidir. Belki cari açığına karşı önlem almak isteyen Brezilya nın diğer önlemler yanında kamu harcamalarını da azaltmaya çalışmasının sebebi budur. 10