ENERJİSA ENERJİ A.Ş. HALKA ARZ FİYAT TESPİT RAPORUNA İLİŞKİN DEĞERLENDİRME RAPORU

Transkript

1 Şeker Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından hazırlanan bu rapor SPK nın VII nolu Pay Tebliği nin 29.Maddesi çerçevesinde hazırlanmış olup, yatırımcıların pay alım satımına ilişkin herhangi bir tavsiye veya teklif içermemektedir. Yatırımcılar, halka arza ilişkin KAP ta yayınlanan İzahname setini inceleyerek kararlarını vermelidirler. Şirket Hakkında Enerjisa Enerji A.Ş. (Şirket), 2011 yılında kurulmuş olup elektrik dağıtımı ve satışından oluşan iki ana iş kolu içerisinde faaliyetlerini gerçekleştirmektedir. Şirket in 2013 yılından beri ortaklık yapısı %50 Sabancı Holding, %50 E-ON ortaklığından oluşmaktadır. Şirket, dağıtım ve satış faaliyetleri kapsamında 3 dağıtım ve satış bölgesinde (Başkent Bölgesi, Ayedaş Bölgesi ve Toroslar Bölgesi) olmak üzere; Ankara, Bartın, Çankırı, Karabük, Kastamonu, Kırıkkale, Zonguldak, Adana, Osmaniye, Gaziantep, Mersin, Kilis, Hatay ve İstanbul Anadolu Yakası ndan oluşan 14 ilde elektrik dağıtım ve satış hizmeti vermektedir. Enerjisa, gerçekleştirdiği elektrik dağıtım ve satış işleri kapsamında bünyesinde bulundurduğu şirketlere çatı şirket görevi yapmaktadır. Şirket in çatısı altında bulunan şirketler aşağıda yer almaktadır. Başkent Elektrik Dağıtım A.Ş. (Başkent EDAŞ): Başkent EDAŞ, Başkent Elektrik Dağıtım Bölgesi ndeki iller kapsamında; Ankara, Bartın, Çankırı, Karabük, Kastamonu, Kırıkkale ve Zonguldak illerinde elektrik dağıtım şebekesi inşa, bakım, işletme ve dağıtım faaliyetlerini sürdüren bir şirkettir yılında özelleştirme ihalesi ile ilk alınan dağıtım bölgesidir. Şirket in dağıtım ağı uzunluğu 110 bin km dir. Nüfus 7.2 milyon kişidir. İstanbul Anadolu Yakası Elektrik Dağıtım A.Ş. (AYEDAŞ): AYEDAŞ, İstanbul Anadolu Yakası Elektrik Dağıtım Bölgesi nde yer alan ilçeler kapsamındaki elektrik dağıtım şebekesi inşa, bakım, işletme ve dağıtım faaliyetlerini sürdüren bir şirkettir yılında özelleştirme ihalesi ile alınmıştır. Şirket in dağıtım ağı uzunluğu 24 bin km dir. Nüfus 5.2 milyon kişidir. Toroslar Elektrik Dağıtım A.Ş. (TOROSLAR EDAŞ): TOROSLAR EDAŞ, Toroslar Elektrik Dağıtım Bölgesi nde yer alan iller kapsamında; Adana, Osmaniye, Gaziantep, Mersin, Kilis ve Hatay illerinde elektrik dağıtım şebekesi inşa, bakım, işletme ve dağıtım faaliyetlerini sürdüren bir şirkettir. Şirket in dağıtım ağı uzunluğu 84 bin km dir yılında özelleştirme ihalesi ile alınmıştır. Nüfus 8,2 milyon (Enerjisa nın en kalabalık faaliyet bölgesi) kişidir. Enerjisa Başkent Elektrik Perakende Satış A.Ş.: Şirket, Başkent Bölgesi nde yaklaşık 3,6 milyon mesken ve ticarethane müşteri grubuna hizmet vermektedir. Enerjisa İstanbul Anadolu Yakası Elektrik Perakende Satış A.Ş.: Şirket, İstanbul un Anadolu Yakası nda yaşayan yaklaşık 2,5 milyon mesken ve ticarethane müşteri grubuna hizmet vermektedir. Enerjisa Toroslar Elektrik Perakende Satış A.Ş.: Şirket, Toroslar Bölgesi nde (Adana, Mersin, Gaziantep, Hatay, Osmaniye ve Kilis) yaklaşık 3 milyon mesken ve ticarethane müşteri grubuna hizmet vermektedir. Halka Arz Öncesi ve Sonrası Ortaklık Yapısı Ortak ENERJİSA ENERJİ A.Ş. HALKA ARZ FİYAT TESPİT RAPORUNA İLİŞKİN DEĞERLENDİRME RAPORU Halka Arz Öncesi Sermaye (TL) Sermayedeki Payı (%) Sermaye (TL) Halka Arz Sonrası Sermayedeki Payı (%) (Ek Satış Dahil) Hacı Ömer Sabancı Holding ,00% ,00% DD Turkey Holdings ,00% ,00% Halka Arz (Ek Satış Sonrası) ,00% TOPLAM ,00% ,00%

2 Faaliyet Gösterilen Sektör Enerjisa Hakkında Bilgi 2016 yılında kişi başı 3,2 MWh elektrik tüketimi ile Türkiye, Avrupa ülkelerinin gerisinde kalmıştır yılında sıfıra yakın olan rüzgâr ve güneş enerjisi kurulu gücü, yapılan yatırımlar sayesinde 2017 yılında 8,8 GW seviyesine yükseltilmiş ve bu sayede yenilenebilir enerjinin payı artış göstermiştir. Bu gelişmeleri takiben; 2020 yılında güneş ve rüzgâr enerjisi kurulu gücünün 12,3 GW seviyesine çıkarılması beklenmektedir. Bu noktadan yola çıkılarak; Türkiye de 2000 yılından itibaren yaklaşık %5 YBBO ile artan elektrik talebinin, ülke hedefleri ve artan nüfus doğrultusunda yükseliş göstermesi tahmin edilmektedir. Beklenen Elektrik Tüketimi Artışı Enerjisa, son 12 ayda konsolide olarak 10 milyar TL üzerinde hasılat elde etmiş ve Türkiye de elektrik dağıtım ve perakende satış konusunda pazar payı olarak lider konuma gelmiştir. Şirket in 2016 yılsonu itibariyle 10,5 milyon adet sayacı bulunmaktadır. Yine aynı yıl içerisinde dağıtım ağı bakımından km uzunluğuna sahip olup 33 TWh elektrik satış hacmi ile pazar payında birinci sırada yer almıştır. Ayrıca müşteri açısından da 9 milyon müşteriye hizmet sunarak 2016 yılsonu itibariyle %22 lik pazar payı elde etmiştir. Böylece Enerjisa, Türkiye nüfusunun dörtte birinden fazlasına hizmet sunmaktadır. ŞİRKET Bölge Bazlı İstatistikler (2016) Nüfus (mn) Yüz Ölçümü (km 2 ) Net Dağıtılan Enerji (TWh) AYEDAŞ 5, ,1 BAŞKENT 7, ,3 TOROSLAR 8, ,3 Pazar Payı (%) 26% 14% 24% TOPLAM 20, ,7

3 Enerjisa ve Rakiplerinin Sayaç Sayıları (mn) (2016) Enerjisa, elindeki 10,5 milyon sayaç sayısına göre %26 lık pazar payına sahip olup pazarda lider konumda bulunmaktadır. Enerjisa ve Rakiplerinin Satış Hacimleri (TWh) (2016) Şirket, 2016 verilerine göre ülke çapında 33 TWh lik satış hacmi ile pazar içerisinde lider konumda bulunmaktadır. Enerjisa Sayaç Sayısı (mn Adet) (2016)

4 Enerjisa Dağıtılan Elektrik Hacmi ( Net) (TWh) (2016) Şirket in sayaç sayılarındaki artışa paralel olarak dağıttığı elektrik hacminde de artış meydana gelmiştir. Yine 2016 rakamlarına göre; Enerjisa nın dağıttığı net elektrik satış hacmi 2014 yılındaki 36,4 TWh den 2016 yılsonundaki 39,7 TWh ye yükselmiştir.

5 Halka Arza İlişkin Özet Bilgiler Halka Arz Hakkında Bilgi Halka Arz Edilen Şirket Enerjisa Enerji A.Ş. (Enerjisa) Halka Arz Yöntemi Mevcut Ortakların Pay Satışı Talep Toplama Yöntemi Fiyat aralığı ile talep toplama Aracılık Yöntemi En İyi Gayret Aracılığı Hacı Ömer Sabancı Holding Halka Arz Eden Ortaklar DD Turkey Holdings (100% E.ON) Halka Arz Oranı 18% Ek Satış Oranı 2% Ek Satış Sonrası Halka Açıklık Oranı 20% Halka Arz Öncesi Sermaye (Bin TL) Halka Arz Sonrası Sermaye (Bin TL) Halka Arz Büyüklüğü (Pay) Ek Satış Ek Satışın Halka Arza Oranı 11% Döviz Kuru 3,7558 Fiyat Aralığı (TL) Piyasa Değeri (Bin TL) Piyasa Değeri (Bin Dolar) Halka Arz Büyüklüğü (Ek Satış Dahil) (TL) Halka Arz Büyüklüğü (Ek Satış Dahil) (Dolar) Tahsisat Oranları ve Paylar (Ek Satış Dahil) Halka Arz Büyüklüğü 6,25 7, Yurt Dışı Kurumsal 85% Yurt İçi Kurumsal 10% Yurt İçi Bireysel 5% Satmama Taahhüdü Mevcut Ortaklar ve şirket için 180 gün Fiyat İstikrarı Sağlayıcı İşlemler Talep Toplama Tarihi Borsada İşlem Görmeye Başlama Tarihi İşlem görmeye başladığı tarihten itibaren 30 gün boyunca yapılması planlanmaktadır 1-2 Şubat Şubat 2018 Şirket, gerçekleştireceği halka arz faaliyetinde halka arz yöntemini Mevcut Ortakların Pay Satışı ile gerçekleştirecektir. Talep toplama yöntemini ise Fiyat Aralığı ile Talep Toplama olarak belirtmiştir. Gerçekleştirilecek olan tahsisatların %85 i yurt dışı kurumsal yatırımcıya, %10 u yurt içi kurumsal yatırımcıya, %5 i ise yurt içi bireysel yatırımcıya yönelik olacaktır. Yapılacak halka arz sonucunda Şirket in halka açıklık oranı %18, ek satışın gerçekleşmesi (%2) durumunda ise toplamda %20 olacaktır. Belirlenen halka arz fiyatı, 6,25 7,50 TL fiyat aralığında olduğundan dolayı ek satışlarla birlikte halka arz büyüklüğünün 6,25 TL fiyatından toplamda TL; 7,50 TL fiyatından toplamda TL olması beklenmektedir. Talep toplama tarihi 1-2 Şubat 2018 tarihlerinde, Şirket in paylarının borsada işlem görmeye başlaması ise 8 Şubat 2018 tarihinde gerçekleşecektir.

6 Tacirler Yatırım Menkul Değerler A.Ş. nin Hazırlamış ve KAP ta yayınlamış olduğu Halka Arz Fiyat Tespit Raporu na ve Belirlenen Fiyata İlişkin Değerlendirme Tacirler Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından hazırlanan Fiyat Tespit Raporu nda; Enerjisa nın şirket değeri hesaplamasında Çarpan Analizi yöntemine başvurulmuş; Firma Değeri/Hasılat ve Firma Değeri/FAVÖK çarpanlarının uygun olduğu düşünülmüştür. Defter Değeri ve İndirgenmiş Nakit Akımları ( İNA ) gibi değerleme yöntemleri ise Enerjisa nın değerlemesinde uygun görülmediği için kullanılmamıştır. Enerjisa bilançosunda yer alan en büyük varlıkların TEDAŞ ile yapılan sözleşmelerden doğan lisanslar olduğu için ve bu lisansların yeniden değerlemesi yapılmadığı için Defter Değeri yönteminin kullanılmaması uygun bulunmuştur. İNA yönteminin ise Şirket in geleceğe yönelik projeksiyonlarınının izahnamede yer almayacak olmasından ötürü kullanılmaması uygun bulunmuştur. 100% Çarpan Analizi (50% Firma Değeri/Hasılat ve 50% Firma Değeri/FAVÖK) ile ağırlıklandırılan değerleme çalışmasında Firma Değeri yaklaşık olarak 12,2 milyar TL olarak hesaplanmıştır. Buna göre, çıkarılmış sermayesi yaklaşık olarak 1,18 milyar TL olan şirketin birim pay değeri 10,36 TL ye tekabül etmektedir. Fiyat aralığı yöntemine başvurulan halka arzda; taban fiyat halka arz iskontosu (39,7%) sonrasında halka arz birim pay değeri 6,25 TL, ortalama fiyat halka arz iskontosu (33,6%) sonrasında halka arz birim pay değeri 6,25 TL ve tavan fiyat halka arz iskontosu (27,6%) sonrasında halka arz birim pay değeri 7,50 TL olarak hesaplanmaktadır. Aşağıda ve ilerleyen sayfalarda çarpan analizi yöntemlerine ilişkin detayları ve hesaplamaları bulabilirsiniz. 1. Çarpan Analizi a) Firma Değeri / Hasılat (50%) Para Birimi: USD m Firma Değeri Hasılat FD/Hasılat Ağırlık Enel S.p.A ,53x 20,0% National Grid plc ,51x 0,0% Gas Natural SDG S.A ,62x 20,0% Endesa S.A ,27x 20,0% Innogy SE ,83x 0,0% PPL Corporation ,64x 0,0% SSE plc ,69x 0,0% Power Grid Corporation of India Limited ,56x 0,0% Terna Rete Elettrica Nazionale S.p.A ,35x 0,0% ENN Energy Holdings Limited ,53x 20,0% Equatorial Energia S.A ,89x 0,0% Energisa S.A ,34x 20,0% Aritmetik Ortalama 3,07x n.a Seçilmiş Aritmetik Ortalama 1,46x FD: Firma Değeri FD/Hasılat çarpanı 1,0x ile 1,8x arasında olanlar şirketler değerlemeye dahil edilmiştir. Bu aralığa dahil olan şirketlere eşit ağırlıklandırma verilerek 1,46x FD/Hasılat çarpanına ulaşılmıştır. Para Birimi: USD m Firma Değeri Hasılat FD/Hasılat Ağırlık Zorlu Enerji Elektrik Üretim A.Ş ,14x 0,0% Aksa Enerji Üretim A.Ş ,55x 100,0% Ağırlıklı Ortalama 1,55x FD: Firma Değeri

7 Zorlu Enerji nin çarpanı 2,0x ten yüksek olduğu için değerlemeye yalnızca Aksa Enerji nin çarpanı dahil edilmiştir. b) Firma Değeri / FAVÖK (50%) Para Birimi: USD m Firma Değeri FAVÖK FD/FAVÖK Ağırlık Enel S.p.A ,05x 8,33% National Grid plc ,95x 8,33% Gas Natural SDG S.A ,30x 8,33% Endesa S.A ,73x 8,33% Innogy SE ,04x 8,33% PPL Corporation ,21x 8,33% SSE plc ,77x 8,33% Power Grid Corporation of India Limited ,60x 8,33% Terna Rete Elettrica Nazionale S.p.A ,54x 8,33% ENN Energy Holdings Limited ,38x 8,33% Equatorial Energia S.A ,63x 8,33% Energisa S.A ,06x 8,33% Aritmetik Ortalama 9,69x n.a FD: Firma Değeri FAVÖK: Faiz, Amortisman ve Vergi Öncesi Kâr FD/FAVÖK çarpanlarında aykırı değerler olmadığı için tüm şirketler eşit olarak ağırlıklandırılarak 9,69x FD/FAVÖK çarpanına ulaşılmıştır. Para Birimi: USD m Firma Değeri FAVÖK FD/FAVÖK Ağırlık Zorlu Enerji Elektrik Üretim A.Ş ,98x 66,7% Aksa Enerji Üretim A.Ş ,92x 33,3% Ağırlıklı Ortalama 12,29x FD: Firma Değeri FAVÖK: Faiz, Amortisman ve Vergi Öncesi Kâr Zorlu Enerji de hem elektrik dağıtım hem elektrik üretim iş kolu olduğu için ağırlığı 2/3 oranında alınırken, Aksa Enerji de sadece elektrik üretimi olduğu için ağırlığı 1/3 oranında alınmıştır. Para Birimi: BIST Şirketleri Uluslararası Şirketler FD/Hasılat Hesaplaması Enerjisa Hasılat (Bin TL) FD/Hasılat 1,55x 1,46x Firma Değeri (Bin TL) Enerjisa Net Borç (Bin TL) Özsermaye Değeri (Bin TL) Enerjisa Ödenmiş Sermaye (Bin TL) Pay Başına Değer (TL) 7,95 7,13 FD/Hasılat'taki Ağırlığı 20,0% 80,0% Pay Başına Ağırlıklandırılmış Değer (TL) 7,29 Değerlemedeki Ağırlığı 50% FD/FAVÖK Hesaplaması

8 Enerjisa FAVÖK (Bin TL) FD/FAVÖK 12,29x 9,69x Firma Değeri (Bin TL) Enerjisa Net Borç (Bin TL) Özsermaye Değeri (Bin TL) Enerjisa Ödenmiş Sermaye (Bin TL) Pay Başına Değer (TL) 17,43 12,43 FD/FAVÖK'teki Ağırlığı 20,0% 80,0% Pay Başına Ağırlıklandırılmış Değer (TL) 13,43 Değerlemedeki Ağırlığı 50% Değerleme Sonucu (TL) 10,36 Taban Fiyat (İskonto: 39,7%) 6,25 Ortalama Fiyat (İskonto: 33,6%) 6,875 Tavan Fiyat (İskonto: 27,6%) 7,5 Yukarıdaki tabloda, BIST benzer şirketleri ve Uluslararası benzer şirketlerin dahil edildiği özet tablo bulunmaktadır. Tacirler Yatırım Enerjisa Enerji nin değerlemesini yaparken her iki çarpanda da (FD/Hasılat ve FD/FAVÖK) BIST şirketlerini 20% ağırlık ile, Uluslararası benzer şirketleri ise 80% ağırlıklandırma ile değerlemeye dahil etmiştir. Buna göre; FD/Hasılat çarpanına göre 1 TL nominal değerli Enerjisa payı başına düşen değer yukarıdaki ağırlıklandırmalara göre 7,29 TL olarak bulunurken, FD/FAVÖK çarpanına göre ise 13,43 TL olarak saptanmıştır. Her iki çarpanın nihai ağırlığı ise 50% olarak kullanılmıştır ve değerleme sonucuna göre 1 TL nominal değerli Enerjisa payı başına düşen değer 10,36 TL olarak bulunmuştur. Bu değere uygulanan iskontolar ile taban değer 39.7% iskonto ile 6,25 TL iken, ortalama değer 33.6% iskonto ile 6,875 TL ve tavan değer 27.6% iskonto ile 7,5 TL olarak belirlenmiştir. Fiyat Tespit Raporunda Kullanılan Değerleme Yöntemlerine İlişkin Görüşlerimiz Fiyat Tespit Raporu nda Şirket hakkında verilen bilgiler anlaşılır ve yeterlidir. Değerleme için kullanılan yöntemler ise ayrıntılı bir şekilde açıklanmıştır. Değerlemede kullanılan BIST şirketlerinin ve Uluslararası şirketlerin Enerjisa nın faaliyet alanına uygun olduğunu düşünüyor, benzer şirket seçimini uygun buluyoruz. Defter Değeri nin değerlemeye dahil edilmemesini uygun buluyoruz. Defter Değeri nin kullanılmama sebebi olan; Enerjisa bilançosunda yer alan en büyük varlıkların TEDAŞ ile yapılan sözleşmelerden doğan lisanslar olması ve bu lisansların yeniden değerlemesi yapılmadığı için Defter Değeri yönteminin kullanılmamasını bizler de uygun buluyoruz. İNA yöntemi Şirket in geleceğe yönelik projeksiyonlarınının izahnamede yer almayacak olmasından ötürü değerlemede kullanılmamıştır. Ancak, Fiyat Tespit Raporu'nda İndirgenmiş Nakit Akımı yöntemi kullanılarak, Şirket projeksiyonlarının detaylı bir şekilde sunulmasının, değerlemeyi daha tutarlı hale getireceğini düşünüyoruz. FD/FAVÖK çarpanında BIST şirketlerinden Zorlu Enerji nin payının 2/3 olarak, Aksa Enerji nin 1/3 olarak kullanılmasının iş kolu benzerliği açısından uygun olduğunu düşünüyoruz. FD/Hasılat çarpanında Uluslararası şirketlerden bazılarının ve BIST şirketlerinden Zorlu Enerji nin çarpanlarının hangi sebeplerden dolayı aykırı değer olarak kabul edildiği raporda açıklanmamıştır. Yukarıda bahsettiğimiz şekilde; FD/FAVÖK çarpanında 2/3 oranında değerlemeye dahil edilen Zorlu Enerji nin FD/Hasılat çarpanında 0% ağırlığa sahip olmasını uygun bulmuyoruz. Aynı şekilde FD/FAVÖK çarpanında tüm benzer şirketler 8.33% oranında değerlemeye dahil edilirken FD/Hasılat çarpanında ağırlıklandırmanın değişmesini şirket

9 değerleme bakış açısına uygun bulmuyoruz. Ancak, bu yaklaşım Halka Arz değerini daha da iskontolu kıldığı için seçimleri yatırımcılar açısından makul buluyoruz. Sonuç: Piyasa Çarpanları Analizi nin 100%, İNA yaklaşımının 0% ağırlığa sahip olduğu Fiyat Tespit Raporu na göre; taban ortalama tavan fiyatlar belirlenmesi ve farklı oranlarda iskontolar uygulanmasını uygun buluyor, pay başına halka arz fiyatları olan 6,25 TL ile 7,5 TL arasında değişen değerlerle halka arz edilmesi planlanan Şirket in tüm eşik değerlerini iskontolu buluyoruz. Çekince: Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, yetkili kuruluşlar tarafından kişilerin risk ve getiri tercihleri dikkate alınarak kişiye özel sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler ise genel niteliktedir. Bu tavsiyeler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Bu sayfalarda yayınlanan görüş, yorum, ve öneriler nedeniyle ortaya çıkacak kazanç veya kayıplardan Şeker Yatırım Menkul Değerler A.Ş. sorumlu değildir. Buradaki yazı, görüş ve yorumlar yatırımcıları bilgilendirme niteliği taşımakta, yatırımcıların pay alım satımına ilişkin herhangi bir tavsiye veya teklif içermemektedir. Yatırımcılar, halka arza ilişkin KAP ta yayınlanan İzahname setini inceleyerek kararlarını vermelidirler.